固定收益證券課程論文

1、 PAGE 17金融學(xué)院課程論文 成 成績(jī) 題目 中國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新發(fā)展研究 班級(jí) 金融1103 學(xué)生學(xué)號(hào) 1103010325 學(xué)生姓名 李歡 2014 年 4 月 15 日 摘要：隨著信息技術(shù)的發(fā)展與全球化趨勢(shì)的推進(jìn)，金融創(chuàng)新層出不窮，各國(guó)都把金融產(chǎn)品創(chuàng)新作為提升競(jìng)爭(zhēng)力的重要途徑之一，盡管近幾年我國(guó)經(jīng)濟(jì)遭受金融危機(jī)的沖擊，但我國(guó)的證券市場(chǎng)仍處在高速發(fā)展的時(shí)期，在發(fā)展和規(guī)范我國(guó)證券市場(chǎng)的過(guò)程中，推進(jìn)金融產(chǎn)品創(chuàng)新勢(shì)在必行。 關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新 金融衍生工具一 、我國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀與比較 （一） 股票市場(chǎng) 中國(guó)股票市場(chǎng)始于九十年代初，1990年12月19日和1991年7月4日上海

2、證券交易所和深圳證券交易所相繼成立。自此中國(guó)的證券市場(chǎng)從無(wú)到有、從小到大，已迅速發(fā)展了二十多年。截至2008年末，我國(guó)境內(nèi)上市公司總數(shù)達(dá)到1,625家，滬、深兩市股票市場(chǎng)總市值已達(dá)12.14萬(wàn)億元，已進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通的市值4.52萬(wàn)億元，投資者開(kāi)設(shè)的有效證券賬戶總數(shù)達(dá)到10,449.69萬(wàn)戶。2008 年全年境內(nèi)證券市籌資達(dá)3,534.95億元，滬、深股市股票基金成交總額達(dá)360,655.55億元。截至2009年11月底，境內(nèi)上市公司總數(shù)達(dá)到1,693家，滬、深兩市股票市場(chǎng)總市值已達(dá)23.95億元，已進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通的市值14.35萬(wàn)億元，投資者開(kāi)設(shè)的股票有效賬戶數(shù)達(dá)到11,882.78萬(wàn)戶。

3、2009年1-11月境內(nèi)證券市場(chǎng)籌資累計(jì)3,809.15億元，滬、深股市股票基金成交總額達(dá)483,871.72億元。與此同時(shí)，市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者不斷增加，證券投資基金成為市場(chǎng)投資主力。但是在發(fā)展的同時(shí)也有如下的幾點(diǎn)缺陷： 首先，相比經(jīng)濟(jì)規(guī)模我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模小籌資功能弱。根據(jù)世界清算銀行統(tǒng)計(jì)，2006 年深圳證券交易所和上海證券交易所市場(chǎng)規(guī)模排名分別為25和14位，在 50 家 統(tǒng)計(jì)的交易所當(dāng)中已經(jīng)位居中上游水平。但是，單單紐交所的規(guī)模就是深交所的67 倍，上交所的17倍，說(shuō)明我國(guó)證券市場(chǎng)還比較落后。同時(shí)，目前我國(guó)證券市發(fā)展籌資功能還較弱。以2003-2005年的籌資額為例，兩市股票籌資額

4、由 2003 年的 703 億元，降到2004年的654億元，至2005年的607億元。全球僅有18個(gè)市場(chǎng)的市值占比超過(guò)1%，因此中國(guó)股票市場(chǎng)仍是世界上重要的市場(chǎng)之一。 中國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新研究13億元。2006 年因?yàn)槎嘀淮笏{(lán)籌股票上市，籌資額才上升至5594億元。 其次，資本品種類不足，衍生工具缺位。這既無(wú)法滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者需求，也無(wú)法滿足國(guó)內(nèi)企業(yè)多層次發(fā)展的大量融資需求。目前國(guó)際市場(chǎng)上的金融衍生工具中80%以上已被其采用；在股票市場(chǎng)上，不僅出現(xiàn)了期指、期權(quán)、認(rèn)股權(quán)證等投資品種，而且這類衍生工具的交易大有超過(guò)現(xiàn)貨市場(chǎng)之勢(shì)。相比之下，我國(guó)內(nèi)地的資本市場(chǎng)除股票外，5年以上的交易工具幾乎

5、沒(méi)有，而15年的交易工具又受到種種限制，這不利于資源的有效配置。 再次，市場(chǎng)分割，整體性差。首先，一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行仍然按地區(qū)分配額度，限制企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)。至于二級(jí)市場(chǎng)分割則更為明顯，把股票市場(chǎng)劃分為A股、B股和H股，構(gòu)成中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展中的一個(gè)非常顯著的特征。在股票市場(chǎng)中呈現(xiàn)出A股與B股、H股分割；個(gè)人股、內(nèi)部社會(huì)個(gè)人股與內(nèi)部職工股分割，個(gè)人股市場(chǎng)與法人股市場(chǎng)分割。如此繁雜的分割，不但不利于經(jīng)濟(jì)體制改革，也不利于我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際慣例接軌。債券市場(chǎng) 中國(guó)債券市場(chǎng)已在國(guó)際債券市場(chǎng)體系中占有一定地位，但債券品種結(jié)構(gòu)與海外市場(chǎng)差異較大。截至2006年底，雖然我國(guó)債券發(fā)行規(guī)模的絕對(duì)數(shù)量居亞洲首位（日本

6、除外），2006年中國(guó)市場(chǎng)累計(jì)發(fā)行各類債券5.7萬(wàn)億元人民幣，發(fā)行規(guī)模占GDP的百分比卻只有27；2006年末中國(guó)債券市場(chǎng)市值9.39萬(wàn)億元人民幣，大約相當(dāng)于美國(guó)市場(chǎng)的3.7%。截止到2006年底，我國(guó)債券托管量達(dá)到了9.24萬(wàn)億元，其中銀行間債券托管量占多數(shù)（8.39萬(wàn)億元），交易所債券托管量?jī)H為0.35萬(wàn)億元。2006年度，中央銀行票據(jù)發(fā)行量最高，達(dá)3.65萬(wàn)億元，占年度發(fā)行量的64.43%，其次為金融債券和國(guó)債，分別占16.24%和12.21%，再次為短期融資券（5.14%）和企業(yè)債（1.75%）。我國(guó)債券市場(chǎng)是一個(gè)“畸形”市場(chǎng)，即我國(guó)債券市場(chǎng)的基礎(chǔ)產(chǎn)品還不完整，特別是企業(yè)債券市場(chǎng)長(zhǎng)期滯

7、后，具體表現(xiàn)為： 第一，債券市場(chǎng)規(guī)模偏小，尤其是公司債券規(guī)模偏小。2006年，我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模占GDP比例為45%，而2004年美國(guó)相應(yīng)指標(biāo)為163%，日本為191%。橫向比較而言，截至2006年，美國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到21.8萬(wàn)億美元，約占全球規(guī)模的45%，日本8萬(wàn)多億美元，而我國(guó)只有9.39萬(wàn)億人民幣，只占美國(guó)5左右。2006年，我國(guó)企業(yè)債券僅占全部債券的1.75%，且基本都是長(zhǎng)期債券，缺乏3-5年的短期債券，而同期美國(guó)市場(chǎng)中，公司債券比例達(dá)到了12.6%。 第二，債券市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性。由于市場(chǎng)分割（分為交易所、銀行間和柜臺(tái)交易市場(chǎng)）、市場(chǎng)交易主體單一、商業(yè)銀行缺乏交易積極性、做市商制度不夠完

8、善等都是債券市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性的因素。 第三，交易所債市規(guī)模有限，且逐漸萎縮。2006年度，全部債券市場(chǎng)交易結(jié)算40.19萬(wàn)億元，銀行間債券市場(chǎng)占了95.44%，交易所和柜臺(tái)結(jié)算面額僅各占4.55%和0.01%。 第四，中國(guó)的債券品種與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家有較大差異，國(guó)債和央行票據(jù)占了債券市場(chǎng)的2/3以上，政策性金融債占比為24.4%，而商業(yè)銀行債和企業(yè)債只占7%左右。美國(guó)沒(méi)有央行票據(jù)，國(guó)債占比只占16.4%，即使加上市政債券，所有公共債券占比也只有25.2%。國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新的總體情況 從當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)證券公司產(chǎn)品創(chuàng)新的發(fā)展?fàn)顩r來(lái)看，集合理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)比較成熟，市場(chǎng)對(duì)其從審批制轉(zhuǎn)為報(bào)備制的呼聲也越發(fā)高

9、漲，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基本成熟，在對(duì)前期工作進(jìn)行總結(jié)之后新的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品正在重啟。相比之下，報(bào)價(jià)回購(gòu)業(yè)務(wù)、現(xiàn)金管理產(chǎn)品和約定購(gòu)回交易尚處于試點(diǎn)期，仍需要市場(chǎng)各方推動(dòng)。從近年來(lái)國(guó)內(nèi)證券公司開(kāi)展產(chǎn)品創(chuàng)新的基本情況我們發(fā)現(xiàn)有如下一些特點(diǎn)：產(chǎn)品具有較強(qiáng)的創(chuàng)新價(jià)值，滿足了市場(chǎng)的部分需求 從融資功能來(lái)看，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和約定購(gòu)回交易盤活了企業(yè)資產(chǎn)，降低了企業(yè)的融資成本，為企業(yè)開(kāi)辟了新的融資渠道；報(bào)價(jià)回購(gòu)業(yè)務(wù)提高了證券公司的資本使用效率，將其手中的交易所債券充分利用起來(lái)。從經(jīng)紀(jì)客戶的角度來(lái)看，報(bào)價(jià)回購(gòu)業(yè)務(wù)和現(xiàn)金管理產(chǎn)品提高了客戶閑余資金的使用效率，有效保護(hù)了證券公司的核心客戶資源。創(chuàng)新產(chǎn)品類型較少，證券公司參

10、與度不高 從2004年至今，以產(chǎn)品形式出現(xiàn)的創(chuàng)新產(chǎn)品僅有5種，其中比較成熟或者基本成熟的僅有集合理財(cái)產(chǎn)品和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品兩種（而后者在2006年8月-2011年8月基本處于停滯狀態(tài)），剩下的三種產(chǎn)品均是近兩年內(nèi)開(kāi)始試點(diǎn)的產(chǎn)品，目前還有待成熟?？傮w來(lái)看，證券公司創(chuàng)新產(chǎn)品的類型較少，仍不能滿足市場(chǎng)日益增長(zhǎng)的需求。此外，我們還可以發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新都集中在行業(yè)排名前10位的大型綜合類證券公司當(dāng)中，為數(shù)眾多的中小型證券公司參與創(chuàng)新的力度較小，整個(gè)行業(yè)的創(chuàng)新能動(dòng)性尚未充分發(fā)揮。產(chǎn)品創(chuàng)新周期較長(zhǎng)，行政審批較為拖沓 上述幾個(gè)產(chǎn)品（方案）的推進(jìn)情況顯示，從證券公司提交產(chǎn)品方案到產(chǎn)品開(kāi)始試點(diǎn)至少需要半年時(shí)間，

11、中間的論證過(guò)程較長(zhǎng)，行政審批過(guò)程繁瑣。特別是2008年以后，證監(jiān)會(huì)對(duì)證券公司的產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)置了為期半年到一年的試點(diǎn)期限，盡管這可以對(duì)首家創(chuàng)新公司的新成果進(jìn)行保護(hù)，但是較長(zhǎng)的試點(diǎn)期限和繁瑣的行政審批程序也會(huì)對(duì)其他券商的跟進(jìn)造成不利影響。另外，產(chǎn)品創(chuàng)新周期較長(zhǎng)導(dǎo)致證券行業(yè)在與銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中處于絕對(duì)下風(fēng)，創(chuàng)新產(chǎn)品的數(shù)量和存量遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后與后兩者。 總體來(lái)看，近年來(lái)國(guó)內(nèi)證券公司的創(chuàng)新盡管已經(jīng)取得了一定的進(jìn)展，但是目前仍然局限在少數(shù)公司、個(gè)別領(lǐng)域和特定環(huán)節(jié)，證券公司的中介功能還有待發(fā)揮，資本使用效率也亟待提升。我國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新存在的問(wèn)題 （一）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理 從海外證券業(yè)的發(fā)展歷程來(lái)看，大型投行的

12、核心業(yè)務(wù)主要分為三類：一是包括證券承銷、經(jīng)紀(jì)和自營(yíng)在內(nèi)的傳統(tǒng)型業(yè)務(wù)。這是投行最基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)，也是證券業(yè)興起至今給該行業(yè)帶來(lái)最豐厚利潤(rùn)的業(yè)務(wù)，在上世紀(jì)60、70年代，美國(guó)證券業(yè)中70%以上的利潤(rùn)是由上述傳統(tǒng)型業(yè)務(wù)帶來(lái)的。二是諸如企業(yè)并購(gòu)、重組等收費(fèi)性質(zhì)的咨詢業(yè)務(wù)。這類業(yè)務(wù)興起于上世紀(jì)70年代，在證券業(yè)中所占比重一直不高；三是上世紀(jì)80年代以后興起的資產(chǎn)管理和衍生品交易。其中包括以私募性質(zhì)開(kāi)展的面向機(jī)構(gòu)和個(gè)人的各類創(chuàng)新型資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，以及諸如互換、期權(quán)之類的衍生品和創(chuàng)新型二代衍生品的交易，目前這類業(yè)務(wù)已經(jīng)在海外投行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)占據(jù)舉足輕重的地位。 （二）投資范圍過(guò)窄 由于產(chǎn)品創(chuàng)新主要依托于證券公司的資產(chǎn)

13、管理業(yè)務(wù)，產(chǎn)品的創(chuàng)新性很大程度上依賴于能使用哪些類型的投資工具，因此資產(chǎn)管理的投資范圍相當(dāng)重要。海外投行資產(chǎn)管理的投資標(biāo)的范圍廣泛，風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)完整，既可以投資傳統(tǒng)的權(quán)益類、固定收益類和貨幣市場(chǎng)類產(chǎn)品，又可以參與金融衍生品、大宗商品期貨、結(jié)構(gòu)化衍生品、對(duì)沖基金的交易，甚至可以投資基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)等“另類產(chǎn)品”。與之相比，國(guó)內(nèi)證券公司資產(chǎn)管理的投資范圍較窄，只能參與權(quán)益類、債券類、貨幣市場(chǎng)類和衍生產(chǎn)品的交易，而無(wú)法對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)和對(duì)沖基金進(jìn)行投資。事實(shí)上，即使是針對(duì)上述四種可投資產(chǎn)品，國(guó)內(nèi)證券業(yè)的資產(chǎn)管理仍然受到一定限制。例如，集合理財(cái)計(jì)劃無(wú)法投資債券回購(gòu)，不能參與商品期貨的交易，而且購(gòu)買金

14、融期貨的頭寸受到中金所嚴(yán)格限制。此外，由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的金融衍生品起步較晚，品種較少，因此資產(chǎn)管理對(duì)衍生品的投資實(shí)際上比較單一。 （三）業(yè)務(wù)鏈條不夠完善 在業(yè)務(wù)鏈條方面，海外大型投行的一個(gè)重要趨勢(shì)是向私人財(cái)富管理領(lǐng)域延伸。除了傳統(tǒng)的以機(jī)構(gòu)投資者為服務(wù)對(duì)象的個(gè)性化產(chǎn)品定制外，當(dāng)前海外大型投行還進(jìn)入之前由商業(yè)銀行一統(tǒng)天下的私人財(cái)富管理業(yè)務(wù)領(lǐng)域，不僅為個(gè)人投資者提供投資咨詢、個(gè)人/家庭資產(chǎn)管理、資產(chǎn)配置和投資者組合策略和物業(yè)規(guī)劃等服務(wù)，還基于這些服務(wù)為客戶量身定做私募化產(chǎn)品，甚至還為個(gè)體客戶開(kāi)發(fā)出私募股權(quán)產(chǎn)品和個(gè)性化的（類）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（如一籃子紅酒，藝術(shù)品份額等）。美林、高盛和摩根士丹利等海外大

15、型投行都將針對(duì)個(gè)人投資者的財(cái)富管理業(yè)務(wù)與機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)務(wù)進(jìn)行劃分，逐漸形成了獨(dú)立的業(yè)務(wù)鏈條。到2007年下半年，摩根士丹利私人財(cái)富管理規(guī)模已經(jīng)超過(guò)7500億美元，超過(guò)同期針對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的資管業(yè)務(wù)規(guī)模（約6000億美元），其中有不少為個(gè)體客戶定制的創(chuàng)新產(chǎn)品。與海外大型投行相比，國(guó)內(nèi)證券公司還沒(méi)有建立明確的財(cái)富管理的概念，目前僅有少數(shù)公司在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上開(kāi)展差異化的投資顧問(wèn)服務(wù)，針對(duì)個(gè)人投資者的創(chuàng)新型產(chǎn)品很少出現(xiàn)。 四 、我國(guó)證券市場(chǎng)主要產(chǎn)品創(chuàng)新方案 （一）股權(quán)類產(chǎn)品創(chuàng)新 1.上市公司增發(fā)新股附送認(rèn)股權(quán)證 上市公司增發(fā)新股附送認(rèn)股權(quán)證是指符合權(quán)證發(fā)行條件的上市公司采用增發(fā)新股（包括定向增發(fā)和向非

16、特定投資者增發(fā)）進(jìn)行再融資，在股票發(fā)行時(shí)，向每個(gè)認(rèn)購(gòu)股份的投資者附送一定份額的認(rèn)股權(quán)證。投資者在獲得上市公司所增發(fā)股份的同時(shí)，獲得一定份額的認(rèn)購(gòu)權(quán)證，該部分權(quán)證可在行權(quán)期內(nèi)行權(quán)，并可交易所掛牌交易。這一創(chuàng)新的意義有以下方面： 第一，增加融資工具，豐富上市公司的融資手段?？梢允股鲜泄眷`活再融資工具，有助于上市公司根據(jù)資金需求和資本成本組合使用融資工具。 第二，降低融資成本，提高上市公司的融資效率，減少融資風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)認(rèn)股權(quán)證與增發(fā)新股捆綁發(fā)行，有助于提高增發(fā)對(duì)投資者的吸引力，提高上市公司的融資效率，減少融資風(fēng)險(xiǎn)。 第三，取得類似儲(chǔ)架發(fā)行的效果。認(rèn)股權(quán)證是一種階段性融資工具，通過(guò)持有者的行權(quán)籌集資

17、金，有助于緩解一級(jí)市場(chǎng)壓力、降低投資者風(fēng)險(xiǎn)。 第四，有助于增強(qiáng)融資的事后約束與激勵(lì)，遏制利潤(rùn)操縱。認(rèn)股權(quán)證有助于增強(qiáng)對(duì)上市公司發(fā)行后的事后約束與激勵(lì)，減少融資后業(yè)績(jī)“變臉”現(xiàn)象的發(fā)生。 第五，與上市公司的資金需求匹配性強(qiáng)，可降低資金閑置的機(jī)會(huì)成本。 2.境外上市公司回歸發(fā)行A股在中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重地位的H股、紅籌股等公司9赴境外上市使國(guó)內(nèi)投資者無(wú)法分享國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)帶來(lái)的利潤(rùn)，也給中國(guó)經(jīng)濟(jì)安全帶來(lái)隱憂。在工行、中行等大盤藍(lán)籌國(guó)企A股上市以前，僅一家中移動(dòng)的利潤(rùn)，就相當(dāng)于整個(gè)A股市場(chǎng)1000多家上市公司所創(chuàng)造的利潤(rùn)之和。因此，我國(guó)證券市場(chǎng)股權(quán)類產(chǎn)品創(chuàng)新重要途徑之一就是引導(dǎo)H股、紅籌股等境外

18、上市公司直接回歸A股市場(chǎng)發(fā)行股票，這將大大提升A股市場(chǎng)的質(zhì)量和規(guī)模，為我國(guó)投資者提供高投資價(jià)值的品種。值得注意的是，紅籌股回歸A股市場(chǎng)還存在著法律10、上市后的監(jiān)管與管轄范圍、會(huì)計(jì)披露等方面的障礙，需要進(jìn)一步研究解決。（二）債券類產(chǎn)品創(chuàng)新 前文分析到盡管近兩年我國(guó)債券市場(chǎng)的規(guī)模迅速擴(kuò)大，品種和工具日益豐富，交易量迅速增加。但是我國(guó)債券市場(chǎng)弊病集中體現(xiàn)在基礎(chǔ)產(chǎn)品不健全、體制不順、市場(chǎng)分割，無(wú)法進(jìn)行進(jìn)一步的債券類衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新。目前，金融工作會(huì)議消除了債券多頭監(jiān)管相互制約這個(gè)主要障礙，公司債券市場(chǎng)面臨著最好發(fā)展機(jī)會(huì)。 債券類產(chǎn)品創(chuàng)新途徑有兩條：一是著手建立和發(fā)展真正意義的公司債券市場(chǎng)；二是發(fā)展與股

19、權(quán)掛鉤債券創(chuàng)新產(chǎn)品，主要包括可轉(zhuǎn)化債券、附認(rèn)股權(quán)證的可分離交易債券和可交換債券等。其中著手建立真正意義的公司債券市場(chǎng)是首要的、基礎(chǔ)性的工作，是持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新的基礎(chǔ)。 我國(guó)公司債券市場(chǎng)建設(shè)重點(diǎn)應(yīng)該解決以下問(wèn)題：第一，逐步放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入限制。由于資金實(shí)力雄厚的商業(yè)銀行不能參與交易所債券市場(chǎng)，加之交易所市場(chǎng)流動(dòng)性不足，市場(chǎng)容量偏小，機(jī)構(gòu)投資者更傾向于銀行間市場(chǎng)，導(dǎo)致交易所市場(chǎng)的交投愈發(fā)冷清；第二，取消強(qiáng)制擔(dān)保制度，建立償債保障體系。應(yīng)逐步改革公司債由銀行來(lái)承擔(dān)信用擔(dān)保、將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給銀行的做法，大力發(fā)展以企業(yè)信用為基礎(chǔ)的公司債券產(chǎn)品。第三，完善企業(yè)信用評(píng)級(jí)制度和體系；第四，取消企業(yè)債券發(fā)行的強(qiáng)制指

20、定用途，對(duì)指定用途的債券必須嚴(yán)格事后執(zhí)行監(jiān)督制度。 目前近期可以選擇的創(chuàng)新品種有： （1）附認(rèn)股權(quán)證的可分離交易債券該產(chǎn)品通過(guò)公司債券與認(rèn)股權(quán)證捆綁發(fā)行，發(fā)行后允許認(rèn)股權(quán)證與公司債券分離，主要作用是降低公司債券的發(fā)行成本，吸引優(yōu)質(zhì)上市公司選擇債權(quán)融資方式，緩解股權(quán)收益率的稀釋程度，同時(shí)可以促進(jìn)公司債市場(chǎng)的發(fā)展。（2）可交換債券 可交換公司債券（ExchangeableBonds）是基于可轉(zhuǎn)換債券之上的一種創(chuàng)新產(chǎn)品，發(fā)行人通常是上市公司控股股東或者非控股股東的其它大股東，如子公司、母公司，或者同屬于一個(gè)集團(tuán)之下的其它兄弟公司?？山粨Q債券的發(fā)行人以自己持有的上市公司股票作為履約保證，債券持有者有權(quán)

21、利在約定時(shí)段內(nèi)以約定價(jià)格和數(shù)量購(gòu)入上市公司的股票。 發(fā)行可交換公司債券的主要作用有四個(gè)方面：一是為投資者提供具有股權(quán)與債權(quán)雙重特性的低風(fēng)險(xiǎn)投資品種；二是不會(huì)攤薄上市公司的股本和每股收益，從而有效實(shí)現(xiàn)了大股東、上市公司及一般投資者之間的利益平衡；三可為持有大量股份的大股東解決占用資金過(guò)多、公司股票流動(dòng)性變差的問(wèn)題；四是提供非上市企業(yè)（特別是國(guó)有大型控股企業(yè)）在證券市場(chǎng)的新融資渠道。（3）新型可轉(zhuǎn)債 可選擇創(chuàng)新的新型可轉(zhuǎn)債品種包括（見(jiàn)表5）：零息可轉(zhuǎn)換公司債券(LYON)、附帶上限的普通股（PERCS）、傳統(tǒng)的強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、零溢價(jià)可交換債券（PHONES）。新型可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品不僅給發(fā)行人提供了成本

22、更低的融資方式，也為投資者提供了更豐富的投資品種，既可以滿足投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)偏好，又可以保護(hù)現(xiàn)有流通股股東利益。 由于可轉(zhuǎn)債交易手段不完善以及缺乏做空制度等因素，目前我國(guó)可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值很難得到體現(xiàn)，可轉(zhuǎn)債發(fā)行條款不透明性以及不確定性較高，也給可轉(zhuǎn)債的定價(jià)帶來(lái)了許多困難?？赊D(zhuǎn)債的重設(shè)條款在可轉(zhuǎn)債期權(quán)價(jià)值中起著至關(guān)重要的作用，是債權(quán)人實(shí)現(xiàn)投資價(jià)值的重要一環(huán)。因此，對(duì)于新型可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品，必須增強(qiáng)轉(zhuǎn)換條款的可操作性、加強(qiáng)透明度、減少條款執(zhí)行的不確定性：對(duì)于轉(zhuǎn)股價(jià)修正條款應(yīng)設(shè)定為強(qiáng)制性修正；回購(gòu)期應(yīng)與贖回期的時(shí)間段相同；可以適當(dāng)降低可轉(zhuǎn)債的利率水平；放松可轉(zhuǎn)債發(fā)行資格限制，允許高成長(zhǎng)性的上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)

23、債以實(shí)現(xiàn)可轉(zhuǎn)債的期權(quán)性質(zhì)。（4）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品 資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的市場(chǎng)需求很大，市場(chǎng)前景廣闊。證券業(yè)在該項(xiàng)業(yè)務(wù)上具有突出的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)12。目前在美國(guó)證券市場(chǎng)上，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已成為第一大證券類品種。開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以有效增強(qiáng)資產(chǎn)的流動(dòng)性，將風(fēng)險(xiǎn)在更大的范內(nèi)配置，提高金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。在人才儲(chǔ)備、創(chuàng)新能力、業(yè)務(wù)渠道等各方面，證券公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。目前跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)如J.P摩根、德意志銀行等已經(jīng)紛紛進(jìn)入國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，搶占市場(chǎng)地位，而國(guó)開(kāi)行和建設(shè)銀行業(yè)已經(jīng)獲得了信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)資格。 我國(guó)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品自誕生起，就分割為銀行間市場(chǎng)交易的信貸

24、資產(chǎn)證券化和交易所市場(chǎng)交易的非信貸資產(chǎn)證券化。廣發(fā)證券2005年成功設(shè)立發(fā)行了莞深高速資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2006年，華僑城租金資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和海南航空BSP客票收益權(quán)證券化項(xiàng)目成功發(fā)行，同時(shí)有多項(xiàng)資產(chǎn)證券化方案正在進(jìn)行。 從資產(chǎn)證券化的REITs產(chǎn)品來(lái)看，海外REITs市場(chǎng)迅速發(fā)展，美國(guó)、日本、韓國(guó)、新加坡和香港等成熟市場(chǎng)都有大量REITs上市交易，其中美國(guó)有近200家REITs上市交易，總市值超過(guò)3600億美元，日本上市交易的REITs總市值超過(guò)300億美元，香港市場(chǎng)則超過(guò)400億港元。目前，香港證監(jiān)會(huì)修訂相關(guān)規(guī)定，允許境外物業(yè)以REITs在香港上市，利用國(guó)內(nèi)尚沒(méi)有REITs市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，爭(zhēng)取國(guó)

25、內(nèi)優(yōu)質(zhì)物業(yè)項(xiàng)目赴香港上市。另一方面，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展前景看好，國(guó)內(nèi)又有大量的優(yōu)質(zhì)物業(yè)資源，REITs產(chǎn)品有著巨大的潛在市場(chǎng)供給和需求，這都表明我國(guó)大力發(fā)展REITs產(chǎn)品的條件已經(jīng)基本成熟。 目前大量中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)打包REITs赴海外上市，造成上市證券資源的流失，應(yīng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，擴(kuò)大資產(chǎn)證券化品種的轉(zhuǎn)讓規(guī)模。五 、產(chǎn)品創(chuàng)新規(guī)劃與相關(guān)政策建議大力發(fā)展公司債券產(chǎn)品，擴(kuò)大基礎(chǔ)產(chǎn)品線，發(fā)展債券類衍生產(chǎn)品。 我國(guó)證券產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要是規(guī)模小、品種少，交易所市場(chǎng)與銀行間市場(chǎng)分割，交易所市場(chǎng)交易清淡。因此，目前應(yīng)大力發(fā)展公司債券，發(fā)展企業(yè)債新品種，擴(kuò)大基礎(chǔ)產(chǎn)品線。目前創(chuàng)新的途徑可考慮：一是著手

26、建立和發(fā)展真正意義的公司債券市場(chǎng)；二是發(fā)展與股權(quán)掛鉤債券創(chuàng)新產(chǎn)品，主要包括可轉(zhuǎn)化債券、附認(rèn)股權(quán)證的可分離交易債券和可交換債券。三是發(fā)展REITs產(chǎn)品，為中小投資者提供比較穩(wěn)定的收益和拓寬企業(yè)融資渠道。（二）推動(dòng)股指期貨產(chǎn)品發(fā)展 股指期貨是全球交易量最大的金融衍生產(chǎn)品，可以提供給投資者有效的資產(chǎn)組合與風(fēng)險(xiǎn)管理工具。股指期貨產(chǎn)品的推出已進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，產(chǎn)品設(shè)計(jì)已進(jìn)入測(cè)試階段。在中國(guó)金融期貨交易所發(fā)展股指期貨和股指期權(quán)等指數(shù)類衍生品的同時(shí)，證券交易所也可以發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，發(fā)展ETF期貨和個(gè)股期貨。（三）開(kāi)展以備兌權(quán)證為核心產(chǎn)品創(chuàng)新，逐步建立市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制。 在股改權(quán)證試點(diǎn)基礎(chǔ)上，開(kāi)發(fā)包括可分離交易債券、

27、指數(shù)備兌權(quán)證（ETF備兌權(quán)證）和個(gè)股備兌權(quán)證等各類權(quán)證，同時(shí)積極發(fā)展衍生產(chǎn)品的場(chǎng)外市場(chǎng)。從我國(guó)市場(chǎng)權(quán)證交投活躍程度可以看出備兌權(quán)證是一個(gè)符合我國(guó)市場(chǎng)需求的衍生產(chǎn)品，具備很高的培育發(fā)展價(jià)值。發(fā)展權(quán)證類產(chǎn)品的意義體現(xiàn)在：（1）權(quán)證提供了低成本的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具和杠桿的投資工具；（2）由于權(quán)證做市商需要買賣正股對(duì)沖，權(quán)證可以增強(qiáng)股票流動(dòng)性；（3）吸引香港權(quán)證市場(chǎng)的國(guó)內(nèi)資金回國(guó)內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)行交易；（4）豐富市場(chǎng)的權(quán)證品種可以抑止產(chǎn)品單一帶來(lái)過(guò)度市場(chǎng)投機(jī)；（5）認(rèn)股權(quán)證還可以實(shí)現(xiàn)上市公司再融資儲(chǔ)架發(fā)行；（6）有利于藍(lán)籌股票價(jià)格發(fā)現(xiàn)和防止由于權(quán)證供給萎縮而引發(fā)的投機(jī)行為。指數(shù)權(quán)證是最佳的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具，機(jī)構(gòu)投資者需求較大，ETF、上證50，巨潮100等都將是比較優(yōu)良的標(biāo)的指數(shù)。個(gè)股備兌權(quán)證則可以