案例7-中航油事件分析

1、國務(wù)院國資委副主任李偉在學(xué)習(xí)時報發(fā)表文章披露，目前有68家央企從事金融衍生品業(yè)務(wù)，主要涉及商品期貨、匯率掉期、利率掉期，以及期權(quán)、結(jié)構(gòu)性存款等品種。截至2008年10月底，央企從事金融衍生品業(yè)務(wù)合約市值為1250.0億元，形成了114.0億元的浮動凈虧損。目前有26家央企是自行在境外從事場外金融衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)（OTC），且大都與交易對手私下簽訂的是“一對一”的非標(biāo)準(zhǔn)化合約，交易風(fēng)險大，透明度不夠。如東航集團、中航集團和中遠(yuǎn)集團在2008年68月國際油價達(dá)到歷史最高點（140美元桶）時，與高盛、美林、摩根士丹利等境外投行簽訂了高額石油期權(quán)合約，在買入看漲期權(quán)同時賣出看跌期權(quán)（即結(jié)構(gòu)性期權(quán)），簽約后

2、不久油價快速跌破了約定的行權(quán)價，這3家企業(yè)不得不雙倍賠付交易對手，截至2008年底共賠付折合人民幣8.06億元（東航1.5億元，中航4.38億元，中遠(yuǎn)2.18億元）。賠付后的合約浮虧仍高達(dá)161億元（東航62億元，中航68億元，中遠(yuǎn)31億元）。截至2008年底，合約市值92億元，浮動凈虧199億元。而且中航已將2.4億美元信用證交付美林公司，作為對其合約負(fù)市值的擔(dān)保。央企投資金融衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)普遍發(fā)生浮虧和損失，當(dāng)然首先要從企業(yè)自身找問題，但也與國際投行惡意兜售帶有欺詐性的、設(shè)計復(fù)雜的高杠桿產(chǎn)品有很大的關(guān)系。在一定程度上說，中國企業(yè)遭遇金融衍生產(chǎn)品投資滑鐵盧，一些國際投行是罪魁禍?zhǔn)?。中國境外投資

3、虧損企業(yè)國航油料衍生品 9.61億東航航油期權(quán) 2.71億元中國中鐵匯兌損失 19.39億元 中國鐵建匯兌損失 3.2億 華翔微電衍生品投資 6000萬碧桂園衍生品虧損 2.5億美元國泰航空燃油對沖合約 28億 中信泰富外匯合約 147億港元近期金融機構(gòu)交易重大虧損一覽2008.01 法國第二大銀行興業(yè)銀行旗下一名交易員私下越權(quán)投資金融衍生品，該行因此蒙受了49億歐元。2008.02 國際期貨巨頭曼氏期貨的一名交易員在未經(jīng)授權(quán)的情況下，違規(guī)投資小麥期貨，令公司虧損1.415億美元。2008.10 平安以人民幣約238億元購入富通股份。截至10月14日，富通股價已經(jīng)狂瀉至1.16歐元，以此計算平

4、安虧損已超過220億元2008.10 中投公司旗下的公司是美最老牌貨幣市場基金的最大持有人，持有份額折合市值約54億美元。雷曼的破產(chǎn)導(dǎo)致該基金清盤。2008.10 法國儲蓄銀行集團的一隊交易小組進(jìn)行衍生品坐盤交易時，超越了金額規(guī)定上限和風(fēng)險限制，造成約6億歐元的損失。2008.10 摩根士丹利駐倫敦的一名信用衍生工具交易員對頭寸的錯誤估值，使公司蒙受1.2億美元的收入損失。1961年10月20日出生，前中國航油（新加坡）股份執(zhí)行董事兼總裁，2004年11月因從事油品期權(quán)交易導(dǎo)致巨額虧損，并涉嫌發(fā)布虛假消息和內(nèi)部交易等行為遭到新加坡警方拘捕，并于2005年6月被正式提起刑事訴訟，在新加坡服刑10

5、35天后，2009年1月20日刑滿出獄。陳久霖-個人簡介陳久霖-生平經(jīng)歷陳久霖出生于湖北黃岡市寶龍村，地屬偏僻。 1981年，他辭去了村里信用社的鐵飯碗，專心準(zhǔn)備高考， 2年后考入北京大學(xué)東方學(xué)系。學(xué)習(xí)越南語的同時，亦努力修習(xí)英語。 畢業(yè)之后，進(jìn)入國家民航管理局局長辦公室，任翻譯，經(jīng)歷了民航管理局一分為五的改革過程，后又出任中德合資的北京飛機維修工程公司外國專家助理。1993年，加盟中國航空油料集團公司，參加了建設(shè)香港新機場供油設(shè)施和組建華南藍(lán)天航空油料的談判，以及中航油的前身中國航空油料運輸（新加坡）私人的籌組工作。 陳久霖-生平經(jīng)歷1997年亞洲金融危機期間，被母公司派往新加坡接管當(dāng)?shù)氐淖?/p>

6、公司中國航油（新加坡）股份。中航油（新加坡）公司1993年成立，成立之后就處于持續(xù)虧損狀態(tài)，凈資產(chǎn)僅為21.9萬美元。但在他接手之后，公司業(yè)績迅速有起色，并很快壟斷了中國國內(nèi)航空油品市場的采購權(quán)。到2003年，中航油（新加坡）公司的凈資產(chǎn)已經(jīng)超過1億美元，總資產(chǎn)達(dá)到30億美元。2001年12月6日，中航油（新加坡）公司又成功在新加坡上市，并相繼收購了上海浦東國際機場航空油料有限責(zé)任公司33%的股權(quán)，以及西班牙最大的石油儲運企業(yè)CLH公司5%的股權(quán)，將公司從一家純粹的石油貿(mào)易企業(yè)，轉(zhuǎn)型為實業(yè)、工程與貿(mào)易的多元化能源投資公司。陳久霖-生平經(jīng)歷陳久霖領(lǐng)導(dǎo)的中航油（新加坡）公司也因出色的業(yè)績而獲得多項

7、榮譽，包括被連續(xù)兩次評為新加坡“最具透明度”的上市公司，公司發(fā)展過程被編為案例收入新加坡國立大學(xué)的MBA課程，同時也曾被中國共產(chǎn)黨的機關(guān)刊物求是雜志作為正面案例探討中國國有企業(yè)的發(fā)展方向。陳久霖被世界經(jīng)濟論壇評選為“亞洲經(jīng)濟新領(lǐng)袖”。陳久霖本人也以490萬新元的高年薪被稱作是新加坡的“打工皇帝”。陳久霖重大事件2004年起，陳久霖掌控的中航油開始在未經(jīng)國家有關(guān)機構(gòu)批準(zhǔn)的情況下擅自從事石油衍生品期權(quán)交易，在初期小有斬獲之后迅速出現(xiàn)虧損，在2004年末石油期貨價格迅速攀升之時，陳久霖做出錯誤判斷，出售大量看漲期權(quán)（即所謂賣空），最終導(dǎo)致5.5億美元的巨額虧損，凈資產(chǎn)不過1.45億美元的中航（新加坡

8、）嚴(yán)重資不抵債。在2004年11月公司巨額虧損被揭露之前，陳久霖被指蓄意隱瞞虧損事實，甚至在10月公布的公司第三季度報告中稱公司依然盈利，誤導(dǎo)投資者。事發(fā)后引起了中國和新加坡輿論的高度重視。在新加坡，陳久霖事件被認(rèn)為是自1994年巴林銀行破產(chǎn)案以來最為嚴(yán)重的一次金融事件，并且再度引發(fā)對于新加坡金融控管當(dāng)局在監(jiān)督方面是否有失職的爭論。在中國，該事件暴露出對國有企業(yè)的監(jiān)督控管不足以及國有資產(chǎn)流失的問題。陳久霖貿(mào)然踏足他所并不熟悉的、存在巨大風(fēng)險的石油期貨交易，被認(rèn)為是事件的核心問題，因為高風(fēng)險、高回報的石油期貨交易長期以來都被歐美多家大型投資機構(gòu)控制，更何況中航油（新加坡）公司并沒有取得中國有關(guān)機

9、構(gòu)的批準(zhǔn)從事國際石油期權(quán)交易。陳久霖重大事件事件回顧（1）中國航油成立于1993年，由中央直屬大型國企中國航空油料控股公司控股，總部和注冊地均位于新加坡。2001年在新加坡交易所主板上市，成為中國首家利用海外自有資產(chǎn)在國外上市的中資企業(yè)。2003年下半年，中航油開始交易石油期權(quán)，最初涉及200萬桶石油，中航油在交易中獲利。2004年1季度，油價攀升導(dǎo)致公司潛虧580萬美元，公司決定延期交割合同，期望油價能回跌，交易量隨之增加。2004年二季度，隨著油價持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到3000萬美元左右。公司因而決定再延后到2005年和2006年才交割；交易量再次增加。2004年6月，陳久霖曾在

10、新加坡表示，原油現(xiàn)貨并未短缺，高油價只是暫時現(xiàn)象。并舉2000年油價高漲時，美國政府釋放石油儲備，壓低油價的例子。就在其發(fā)表上述講話之時，紐約原油期貨一舉突破43美元，創(chuàng)21年歷史新高。事件回顧（2）2004年10月，油價再創(chuàng)新高，公司此時的交易盤口達(dá)5200萬桶石油；賬面虧損再度大增。從10月26日到11月30日，公司累計虧損大約3.9億美元，此外，公司為結(jié)束其余交易盤口所遭受的損失約為1.6億美元。2004年11月30日，由于國際油價在10月份的猛漲，導(dǎo)致公司必須為未平倉的衍生商品盤口注入龐大的保證金。事件回顧（3）面對嚴(yán)重資金周轉(zhuǎn)問題的中航油，于10月10日首次向母公司中油集團呈報交易和

11、賬面虧損。為了補加交易商追加的保證金，公司耗盡近2600萬美元的營運資本、1.2億美元銀團貸款和6800萬元應(yīng)收賬款資金。賬面虧損高達(dá)1.8億美元，另外已支付8000萬美元的額外保證金。10天之后，母公司提前配售15%的股票，將所得的1.08億美元資金貸款給中航油用于還債。 15%的股權(quán)以低于市價14%的價格賣給包括淡馬錫控股等50多名投資者，由德意志銀行承銷，補交期貨保證金。 事件回顧（4）但危情并沒有得到緩解。從10月26日到11月25日，公司因無法補加保證金先后兩次遭到逼倉，實際虧損達(dá)3.81億美元。同時，有超過6家銀行停止了與中航油公司的交易。11月29日，為了挽救中航油，集團再向中航

12、油提供1億美元貸款，但此時已是杯水車薪，新加坡交易所不得不對中航油強制平倉（帳戶虧損額已超過帳戶內(nèi)原有的保證金，即帳戶內(nèi)保證金為零，甚至是負(fù)值，此時交易所有權(quán)對帳戶內(nèi)所有倉位強制平倉）。 事件回顧（5）中航油在血性追殺約110億美元的原油期貨合同，以50美元/桶的強行平倉價格計算，這些合同相當(dāng)于3000萬噸燃油，而中航油旗下91家機場全年僅有500萬噸航油需求。中航油的期貨交易遠(yuǎn)超套期保值的需要，屬于純粹的博弈投機行為。根據(jù)中航油內(nèi)部規(guī)定，損失20萬美元以上的交易要提交給公司的風(fēng)險管理委員會評估；而累計損失超過35萬美元的交易必須得到總裁的同意才能繼續(xù)；任何將導(dǎo)致50萬美元以上損失的交易將自動

13、平倉。中航油共有10位交易員，也就是說，損失的最大上限是500萬美元。事件回顧（6）原油期貨價格03下半年開始期權(quán)交易，200萬桶04年3月虧580萬，后移倉，期價38美元，13年最高8月48美元/桶6月虧3000萬美元，油價21年最高。加倉10月虧1億，不得不向集團求援10月20日，集團減持15股份補保證金10月26日三井發(fā)出違約函，開始斬倉200萬桶 5200萬桶過度投機買進(jìn)看漲期權(quán)損益圖買入看漲期權(quán)是對未來價格看漲。如圖中所示，在價格上漲過程中，中航油的對手收益不斷增加。賣出看漲期權(quán)是對未來價格不看漲。中航油對未來價格不看漲，因為價格已超過歷年記錄。中航油為何不買入看跌期權(quán)？賣出看漲期權(quán)

14、與買入看跌期權(quán)有不少人認(rèn)為，中航油應(yīng)該買入看跌期權(quán)，因為他不看漲，就意味著看跌。賣出看漲期權(quán)與買入看跌期權(quán)的區(qū)別之一在于：買入看跌期權(quán)一般認(rèn)為未來價格會有較大的下跌；而賣出看漲期權(quán)認(rèn)為未來價格不會有大的上漲。在本案中，即便買入5200萬桶看跌期權(quán)，也一樣虧損，只不過作為買方風(fēng)險不會進(jìn)一步擴大。更重要的是，賣出期權(quán)是收取權(quán)利金，帳面是收入，即便價格上漲虧損也是虛虧；而買入期權(quán)是支付權(quán)利金，一旦成交，帳面就是支出。中航油沒有落實內(nèi)控制度中航油其實有嚴(yán)格的內(nèi)控制度，但沒有執(zhí)行。中航油內(nèi)部有嚴(yán)格的交易制度：每位中航油期貨交易員，每筆交易損失20萬美元以上時，繼續(xù)交易與否要提交給公司的風(fēng)險管理委員會評估

15、；累計損失超過35萬美元的交易必須得到總裁的同意才能繼續(xù)；任何將導(dǎo)致50萬美元以上損失的交易將自動平倉。換句話說，中航油10位交易員的損失額上限本來只有500萬美元，最終卻損失5.5億美元，110倍，或者說有110次的斬倉機會。 建立一個成功的 企業(yè)需要長年的努力，而毀掉它，只需要一個錯誤的決策。缺乏風(fēng)險管理意識國內(nèi)絕大部分企業(yè)普遍缺乏風(fēng)險管理意識。投機的同時，缺乏相應(yīng)的控制手段，內(nèi)控方面出現(xiàn)嚴(yán)重問題。期貨市場絕對可以幫助企業(yè)控制風(fēng)險而不是放大企業(yè)的風(fēng)險，只有在不當(dāng)使用的情況下才會放大企業(yè)的風(fēng)險，給企業(yè)經(jīng)營帶來危險甚至導(dǎo)致企業(yè)的破產(chǎn)。加強內(nèi)部控制是首當(dāng)其沖的事情。賭徒心理越輸越賭，越賭越輸。賭博中輸?shù)娜?，一般會喪失理性，越喪失理性決策就越草率，越草率就越輸，越輸就越想反本。這種現(xiàn)象的存在對公司的風(fēng)險管理是一種威脅。在國外，很多金融機構(gòu)包括非金融企業(yè)，之所以在期貨等金融交易過程中要進(jìn)行平倉等強制性的措施，對實際損失寧可制定一個上限，也絕不會采取“博一把可能就賺回來”的做法，實際上也正是基于人性的這一弱點的考慮。2、中航油事件不能說明什么？期貨走勢圖不能說明衍生品工具有問題。安眠藥有利于入睡