如何構(gòu)建基金的景氣度標(biāo)簽

CONTENTS目錄基金景氣度研究的背景和意義基金景氣度標(biāo)簽刻畫基金景氣度標(biāo)簽應(yīng)用風(fēng)險因素21.

基金景氣度研究的背景和意義3主動權(quán)益型基金快速擴(kuò)容，業(yè)績分化顯著基金風(fēng)格和標(biāo)簽劃分具有重要意義III.市場對景氣度的關(guān)注不斷提升主動權(quán)益型基金迎來快速發(fā)展：近12年主動權(quán)益型基金數(shù)量增長了10余倍，從2010年末的376只增長到2022年二季度末的3932只，最新規(guī)模接近5.5萬億元。業(yè)績業(yè)績明顯：主動權(quán)益基金內(nèi)業(yè)績表現(xiàn)和波動差異顯著。資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部

注：2022年為截至2022年8月31日2010年至今近主動權(quán)益型基金的發(fā)展情況2010年至今主動權(quán)益型基金業(yè)績差異明顯且具有周期性1.1

主動權(quán)益型基金快速擴(kuò)容，業(yè)績分化顯著050015001000200025003000350045004000010000200003000040000500006000070000資產(chǎn)規(guī)模 數(shù)量(右軸)41.2

基金風(fēng)格和標(biāo)簽劃分具有重要意義基金風(fēng)格分類與標(biāo)簽分類行業(yè)和產(chǎn)業(yè)標(biāo)簽傳統(tǒng)九宮格標(biāo)簽質(zhì)量標(biāo)簽景氣度標(biāo)簽抱團(tuán)標(biāo)簽機(jī)構(gòu)偏愛標(biāo)簽其它標(biāo)簽行業(yè)價值成長盈利能力創(chuàng)新周期共振機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)業(yè)鏈/板塊資產(chǎn)質(zhì)量供給側(cè)……主題規(guī)模現(xiàn)金流質(zhì)量需求側(cè)獨立基金公司內(nèi)部員工5風(fēng)格標(biāo)簽的意義和必要性：基金評價、基金業(yè)績和風(fēng)險、資產(chǎn)配置、優(yōu)選基金行業(yè)和產(chǎn)業(yè)是最顯著特征：行業(yè)和產(chǎn)業(yè)主題基金九宮格：價值均衡成長和市值維度，市場認(rèn)可且廣泛使用質(zhì)量標(biāo)簽：價值成長無法區(qū)分部分高質(zhì)量基金經(jīng)理景氣度標(biāo)簽：普遍關(guān)注的要素之一，且廣受投資者關(guān)注資料來源：Wind，中信證券研究部季報中對景氣度因素的關(guān)注持續(xù)提升：主動權(quán)益基金的季報運作回顧和展望均表明基金經(jīng)理對景氣度的關(guān)注不斷提升，2022年中約37%的基金季報中提到景氣這個因素。主動權(quán)益基金的景氣度偏好近6年提升明顯：本文構(gòu)建的基金景氣度刻畫模型數(shù)據(jù)顯示，自2016年以來，主動權(quán)益基金的持倉對景氣偏好持續(xù)強(qiáng)化。資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部主動權(quán)益基金季報中對景氣度的關(guān)注程度不斷提升主動權(quán)益基金的景氣度偏好近6年提升明顯1.3

市場對景氣度的關(guān)注不斷提升50 50基金季報運作回顧中關(guān)注景氣度的基金占比基金季報市場展望中關(guān)注景氣度的基金占比（右軸）40 4030 3020 2010 100 00.81.21.62.42.00204060高景氣標(biāo)簽基金占比 主動權(quán)益基金景氣偏好均值（右軸）80 2.862.

基金景氣度標(biāo)簽刻畫7基金風(fēng)格和標(biāo)簽定位方法介紹景氣度的定性認(rèn)識基金景氣度標(biāo)簽簡要應(yīng)用基于收益的風(fēng)格和標(biāo)簽分類方法：Sharpe模型，風(fēng)格資產(chǎn)收益率序列對投資組合收益率序列進(jìn)行風(fēng)格拆解，并約束優(yōu)化方法得到一段區(qū)間上的風(fēng)格暴露：minr??

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其中r??為基金收益率，??j

為風(fēng)格因子收益率；??j為風(fēng)格暴露度基于持倉的風(fēng)格和標(biāo)簽分類方法：比如晨星風(fēng)格箱、MSCI

Barra模型兩者相結(jié)合的方法及智能化方法資料來源：Wind，MSCI，中信證券研究部資料來源：晨星網(wǎng)，中信證券研究部主要風(fēng)格指數(shù)晨星投資風(fēng)格箱2.1

基金風(fēng)格和標(biāo)簽定位方法——持倉與凈值指數(shù)類型 風(fēng)格指數(shù)名稱8巨潮風(fēng)格指數(shù)大盤成長、大盤價值、中盤成長、中盤價值、小盤成長、小盤價值MSCI

Barra貝塔、動量、規(guī)模、盈利、殘差波動率、成長、價值、杠桿、流動性中信風(fēng)格指數(shù)成長風(fēng)格、周期風(fēng)格、消費風(fēng)格、金融風(fēng)格、穩(wěn)定風(fēng)格2.2

景氣度的定性認(rèn)識制造成長科技成長消費成長周期成長產(chǎn)業(yè)/行業(yè)產(chǎn)量、銷量、庫存產(chǎn)能與固定資產(chǎn)投資產(chǎn)能利用率、滲透率需求端：需求快速擴(kuò)展供給側(cè)：創(chuàng)新、供給受限供需分析持續(xù)改善預(yù)期改善景氣度量、價、利毛利率現(xiàn)金流合同負(fù)債/新訂單財務(wù)報表資料來源：中信證券研究部9行業(yè)景氣度的定性認(rèn)識不同行業(yè)和產(chǎn)業(yè)景氣度的觀察指標(biāo)和表征具有差異性供需分析框架是觀察行業(yè)景氣度主流方法景氣結(jié)果最終在財務(wù)報表體現(xiàn)2.3

基金景氣度定量表達(dá)基金景氣度標(biāo)簽定量刻畫中需要注意的幾個問題主體維度產(chǎn)業(yè)行業(yè)公司指標(biāo)維度量、價、利營業(yè)收入凈利潤一致預(yù)期時間跨度月度季度年度權(quán)重主體權(quán)重指標(biāo)權(quán)重各時間權(quán)重估值目標(biāo)空間資料來源：中信證券研究部10主體：三級行業(yè)+上市公司指標(biāo)：營收和扣非歸母凈利潤的近3個季度和下年同比增速權(quán)重：行業(yè)比個股重要，未來比過去重要，營收比利潤重要估值：較難處理持倉法：先對個股景氣度進(jìn)行量化，再根據(jù)持倉映射到基金股票景氣得分

P=

70

三級行業(yè)景氣度得分+30

個股景氣度得分，其中景氣度綜合考慮上季度、本季度、下季度和未來一年的營收和凈利潤?????????增速，便于季度之間的可比性，對P再進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，標(biāo)準(zhǔn)化后得景氣度得分

P′

=

1

+

??????? ,HP為本期高景氣閾值，取P排序后的前30所在位置，MP為本期中景氣閾值，取P排序后的后30

所在位置；基金景氣度得分

??

=

σ?? ?????

P’????=1

近5期標(biāo)簽打分確定權(quán)益基金穩(wěn)定景氣標(biāo)簽資料來源：中信證券研究部2.3

基金景氣度標(biāo)簽構(gòu)建流程指標(biāo)計算：個股和三級行業(yè)的營收和凈利潤近3個季度和未來一年增速數(shù)據(jù)預(yù)處理：缺省值處理、去極值、標(biāo)準(zhǔn)化計算個股景氣度：指標(biāo)加權(quán)計算個股景氣度計算基金景氣度：確定備選池，以基金持倉個股映射到基金景氣度得分，標(biāo)簽化處理：標(biāo)準(zhǔn)化后的閾值高于2是高景氣，低于1.5是低景氣，其它為中景氣標(biāo)簽多期打分確定穩(wěn)定標(biāo)簽：高景氣、中景氣、低景氣資料來源：Wind，中信證券研究部wi

為基金持有股票i

的市值占基金股票投資總市值的比率；n

為基金持有股票的數(shù)目；

P’??為持有股票i的標(biāo)準(zhǔn)化后的景氣得分；基金景氣離散化處理：X高于2是高景氣，低于1.5為低景氣，介于之間為中景氣標(biāo)簽基金基金景氣度得分與標(biāo)簽構(gòu)建流程 某基金景氣與凈值關(guān)系（2013年至今的相關(guān)性0.3）05101520250.01.00.51.52.02.53.0200712312008063020081231200906302009123120100630201012312011063020111231201206302012123120130630201312312014063020141231201506302015123120160630201612312017063020171231201806302018123120190630201912312020063020201231202106302021123120220630景氣偏好 復(fù)權(quán)單位凈值（右軸）11高景氣標(biāo)簽基金占比持續(xù)提升高景氣標(biāo)簽基金自2018年底至今，具有明顯的超額收益資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部景氣度標(biāo)簽的基金占比情況景氣標(biāo)簽的累計收益率（季度調(diào)整）2.4

高景氣標(biāo)簽基金占比持續(xù)提升，近4年超額收益明顯300%250%200%150%100%50%0%-50%低景氣 高景氣 中景氣250020001500100050003000低景氣 高景氣 中景氣122.4

最新一期景氣度得分前20基金以新能源基金為主我們按照模型測算景氣度得分前20基金：剔除規(guī)模不足1億+第一基金經(jīng)理管理在職年限不足1年，且僅選取同一基金經(jīng)理選取得分最高的一只基金；新能源、新能源車主題基金或重倉新能源基金的景氣度得分居前最新一期景氣度得分排名前20序號基金簡稱基金經(jīng)理第一經(jīng)理在任年限基金規(guī)模2022H1YTD景氣度得分序號基金簡稱基金經(jīng)理第一經(jīng)理在任年限基金規(guī)模2022H1YTD景氣度得分1國投瑞銀新能源A施成2.8090.93-11.063.7711申萬菱信新能源汽車周小波,熊哲穎1.5146.00-2.133.602長信低碳環(huán)保行業(yè)量化A左金保,姚奕帆4.8310.49-12.343.7612金鷹民族新興韓廣哲1.4810.28-22.513.593創(chuàng)金合信新能源汽車A曹春林4.3344.21-17.193.7213易方達(dá)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)A劉武1.6545.27-22.213.574嘉實智能汽車姚志鵬6.3660.46-22.853.6414信誠新興產(chǎn)業(yè)A孫浩中2.5966.76-20.103.555東方新能源汽車主題李瑞4.73215.32-18.703.6415紅土創(chuàng)新新興產(chǎn)業(yè)石炯2.163.38-13.723.546鵬揚先進(jìn)制造A鄧彬彬1.5919.30-17.923.6316長盛同智孟棋1.875.24-24.823.537銀華新能源新材料量化A李宜璇,張凱,楊騰4.5016.38-12.763.6317鵬華環(huán)保產(chǎn)業(yè)孟昊3.1236.75-13.743.528銀華智薈內(nèi)在價值A(chǔ)方建4.227.38-7.533.6118銀河和美生活A(yù)鄭巍山2.558.30-3.383.519匯豐晉信低碳先鋒A陸彬3.06109.91-13.423.6119匯添富環(huán)保行業(yè)趙劍2.3052.71-16.453.5110華夏能源革新A鄭澤鴻5.25209.32-13.203.6120華安低碳生活A(yù)李欣3.494.54-26.283.5013資料來源：Wind，中信證券研究部測算3.

基金景氣度標(biāo)簽簡單應(yīng)用14基金診斷與對比景氣偏好為同一類型風(fēng)格基金的對比提供新的視角與其它標(biāo)簽或風(fēng)格基金結(jié)合選基3.1

基金景氣得分與景氣標(biāo)簽的應(yīng)用基金診斷基金經(jīng)理風(fēng)格觀察同一類型風(fēng)格基金對比……投資組合透視行業(yè)、板塊、主題市值價值成長質(zhì)量標(biāo)簽視角基金選擇特定投資策略下的基金選擇與其它標(biāo)簽綜合應(yīng)用，揚長避短標(biāo)簽體系下的有效因子挖掘基金景氣得分及標(biāo)簽的應(yīng)用15基金診斷與對比分析投資組合透視基金選擇資料來源：Wind，中信證券研究部價值成長風(fēng)格基金對景氣偏好差異明顯：成長風(fēng)格基金對景氣度偏好程度最高，均衡風(fēng)格基金次之，價值風(fēng)格基金在價值占優(yōu)的2017~2018年的景氣度均值持續(xù)提升，2019年至今，成長風(fēng)格基金對景氣的追求持續(xù)提升；基金診斷資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部不同風(fēng)格基金對景氣度的偏好程度海富通收益增長與主動權(quán)益基金景氣度均值對比3.2

為基金診斷與對比分析提供參照2.52.01.51.00.53.0成長價值均衡3.32.82.31.81.30.8海富通收益增長主動權(quán)益基金景氣偏好平均16景氣度偏好程度可為同類風(fēng)格的研究提供新的視角價值風(fēng)格基金：廣發(fā)多因子對景氣度的偏好高于廣發(fā)睿毅領(lǐng)先醫(yī)藥主題基金：中歐醫(yī)療保健對景氣度的偏好同樣持續(xù)高于易方達(dá)醫(yī)療保健基金資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部景氣偏好為不同價值風(fēng)格基金的對比提供新視角景氣偏好為不同主題基金的對比提供新視角3.3

景氣偏好為同一風(fēng)格基金的對比提供新的視角3.02.52.01.51.00.50.0廣發(fā)多因子廣發(fā)睿毅領(lǐng)先3.53.02.52.01.51.00.5易方達(dá)醫(yī)療保健中歐醫(yī)療健康17景氣度偏好程度可為同類風(fēng)格的研究提供新的視角同一風(fēng)格基金的景氣度得分與業(yè)績具有一定相關(guān)性資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部環(huán)保新能源主題基金的景氣度得分對比環(huán)保新能源主題基金的業(yè)績對比3.3

景氣偏好為同一風(fēng)格基金的對比提供新的視角3.53.02.52.01.51.00.50.0易方達(dá)環(huán)保主題長城環(huán)保主題400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%

易方達(dá)環(huán)保主題長城環(huán)保主題18價值風(fēng)格基金具有低估值的特征，與景氣度標(biāo)簽和景氣得分的結(jié)合可優(yōu)化價值風(fēng)格基金的選擇，改善收益率2014年至今有年化0.3%的超額資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部3.4

價值風(fēng)格基金與中高景氣度標(biāo)簽的結(jié)合最新一期相對價值風(fēng)格基金中景氣度得分居前的10只基金序號基金簡稱基金經(jīng)理第一經(jīng)理基金規(guī)模YTD景氣度得分在任年限2022H11中信建投