新希望研究報告

新希望（000876）研究報告閩發(fā)證券研究所分析員：馬洪丹報告日期：2003/6/11基本數(shù)據(jù)行業(yè)：農(nóng)業(yè) 總股本：315239.23萬 流通股：10400萬主營業(yè)務(wù)利潤率：15.90% 每股凈資產(chǎn)：3.636元 凈資產(chǎn)收益率：10.58%每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量：0.47 2002年EPS：0.385元F2003 年EPS：0.6元一、公司簡介新希望是由民營資本控股的上市公司。公司全名新希望農(nóng)業(yè)股份。公司五大發(fā)起人股東中有四個股東的法人代表為氏家族成員，共持有公司66.69%的股份。“2002年度全國十大民營企業(yè)家”、“飼料大王”永好是新希望的第一大股東新希望集團的實際控制人，同時也是新希望的實際控制人。新希望是氏家族企業(yè)中唯一一家上市公司。二、公司發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營格局及業(yè)務(wù)架構(gòu)公司的整體發(fā)展思路十分清晰明朗，如圖1所示，兩條主線并行：一條線是多元化發(fā)展，公司立足于傳統(tǒng)行業(yè)的基礎(chǔ)之上，又擇機培育新的經(jīng)濟增長點，即從上市之初的純飼料生產(chǎn)企業(yè)發(fā)展到目前的以飼料為主，兼乳業(yè)、高科技、金融等行業(yè)并舉的多元化格局。另一條線是大農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化鏈條，飼料行業(yè)的上游產(chǎn)業(yè)為畜牧養(yǎng)殖業(yè)，下游產(chǎn)業(yè)為種植業(yè)。新希望以飼料為基礎(chǔ)核心產(chǎn)業(yè)，在大農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈條上不斷向上下游延伸，向上進軍與畜牧養(yǎng)殖業(yè)相關(guān)的乳制品行業(yè)，向下涉足與種植業(yè)密切相關(guān)的化肥行業(yè)。圖1 新希望發(fā)展戰(zhàn)略及經(jīng)營格局圖畜牧業(yè)、傳上游產(chǎn)業(yè)養(yǎng)乳業(yè)統(tǒng)殖行大業(yè)業(yè)多農(nóng)元業(yè)飼化產(chǎn)中游產(chǎn)業(yè)料行業(yè)經(jīng)業(yè)化營鏈新的條格經(jīng)種下游產(chǎn)業(yè)化肥濟局植增業(yè)長點金融投資 化工值得一提的是，公司從2002年開始大舉進軍乳制品行業(yè)，乳制品行業(yè)在公司主營業(yè)務(wù)中的比重迅速增加，2002年末乳制品行業(yè)主營收入已經(jīng)占到公司主營業(yè)務(wù)收入的17%，（如圖2、圖3），根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃，2003年乳品產(chǎn)業(yè)將實現(xiàn)12.2億元的收入，增長553%，這使得乳業(yè)將超過傳統(tǒng)的飼料行業(yè)，成為公司最大的收入來源。圖22001年末公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圖3公司2002年末業(yè)務(wù)構(gòu)成圖化工產(chǎn)品乳制品化工產(chǎn)品9%17%7%飼料飼料91%76%三、經(jīng)營狀況分行業(yè)分析（一）、飼料行業(yè)1、飼料行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢我國的飼料行業(yè)從70年代起步，通過80年代和90年代的快速發(fā)展，已經(jīng)初步形成了完整的工業(yè)體系，2002年飼料產(chǎn)量有望突破8600萬噸，繼續(xù)保持自1998年以來的世界第二大飼料生產(chǎn)國的地位。根據(jù)2010年全國配合飼料產(chǎn)量1億噸，飼料添加劑基本實現(xiàn)國產(chǎn)化的飼料工業(yè)發(fā)展規(guī)劃對比2001年的行業(yè)數(shù)據(jù)，我國配合飼料和飼料添加劑的發(fā)展空間很大，配合飼料仍有4000萬噸左右的缺口，飼料添加劑目前的產(chǎn)量遠遠不能滿足未來需求。目前飼料行業(yè)已經(jīng)步入了成熟的發(fā)展階段，激烈的競爭宣告暴利時代的結(jié)束，微利時代的到來，目前飼料行業(yè)的平均利潤率不到1%。在競爭中求發(fā)展將是飼料行業(yè)未來發(fā)展的總特征。管理與規(guī)模將是飼料企業(yè)在競爭中取得成敗的關(guān)鍵。2、新希望飼料經(jīng)營形勢飼料行業(yè)是新希望的傳統(tǒng)的優(yōu)勢基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，在飼料行業(yè)仍然在公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中占有絕對比重。短期，飼料行業(yè)的興衰成敗依然是決定公司命運的關(guān)鍵性因素?？v向分析（請見表1）：從趨勢上看，公司從1999年到2002年飼料的銷量和主營業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)逐年增加的趨勢，主營業(yè)務(wù)利潤則呈現(xiàn)先減后增的趨勢。銷量和收入逐年增加說明公司飼料的生產(chǎn)及銷售規(guī)模在逐年擴大，新希望近三年銷量的增長率維持在30%左右，對比全國7%-8%的產(chǎn)量增長率水平，可以看出新希望飼料的市場份額也在逐年擴大。主營業(yè)務(wù)利潤增長率由負轉(zhuǎn)正說明公司飼料行業(yè)的獲利能力增強，這種獲利能力的增強有行業(yè)轉(zhuǎn)暖的因素在其中。從三個業(yè)績指標的變化關(guān)系上看，公司2000年和2001年的飼料經(jīng)營狀況存在這樣一個規(guī)律：銷量增長率＞主營業(yè)務(wù)利潤增長率＞主營業(yè)務(wù)收入增長率。銷量和主營利潤的不同比例的增長，說明公司在面對整個行業(yè)不景氣、競爭激烈的形勢下，所采取的是寧可犧牲一點利潤，也不放棄市場份額的經(jīng)營策略，這種策略對待競爭激烈的行業(yè)是合適而有效的，也順應(yīng)了飼料行業(yè)的規(guī)?；陌l(fā)展趨勢。表1 新希望1999-2002年飼料行業(yè)經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)年份銷量（萬增長率（%）主營收入（億增長率（%）主營利潤（億增長率（%）噸）元）元）199921.33——5.26——0.81——200027.8530.575.8411.030.71-11.87200136.9232.576.8717.570.9127.62200248.5831.588.5128.241.1635.44注：1999年年報中主營收入未按行業(yè)分列，因公司1999年主營收入絕大部分由飼料行業(yè)產(chǎn)生，故采用公司主營業(yè)務(wù)收入代替飼料行業(yè)主營收入。橫向分析：我們選擇飼料行業(yè)的另外一家上市公司正虹科技作為參照。從表2中可以看出，新希望近三年的主營業(yè)務(wù)利潤率均低于正虹科技，且2000年和2001年飼料主營收入大大小于正虹科技，說明新希望飼料的規(guī)模擴還有很大空間。2002年新希望飼料主營收入達到了8.51億，已經(jīng)逼近了正虹科技，因此可以看出，新希望已經(jīng)抓住了行業(yè)轉(zhuǎn)暖的機遇，在規(guī)模擴的道路上邁出了堅實的步伐。表2同行業(yè)公司飼料行業(yè)經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)比較新希望正虹科技年份主營業(yè)務(wù)利潤率主營業(yè)務(wù)收入主營業(yè)務(wù)利潤率主營業(yè)務(wù)收入200012.18%5.84億24.16%9.90億200113.22%6.87億20.32%11.13億200213.61%8.51億18.31%9.23億注：2000年和2001年，正虹科技未分行業(yè)列出主營收入及主營利潤，由于正虹科技的主營業(yè)務(wù)單一，飼料行業(yè)幾乎占據(jù)了全部主營業(yè)務(wù)，因此2000年和2002年我們用公司的主營業(yè)務(wù)利潤率代替公司飼料行業(yè)的主營業(yè)務(wù)利潤率。綜合評價：總體說來，新希望在飼料行業(yè)的經(jīng)營上發(fā)展趨勢向好，但是目前還與同行業(yè)大企業(yè)之間存在一定的差距。（二）乳制品行業(yè)1、乳制品行業(yè)形勢分析（1）國乳制品市場潛力巨大改革開放以來，我國牛奶生產(chǎn)呈快速增長之勢，其總產(chǎn)量已從1980年的114萬噸，發(fā)展到2000年的827萬噸，平均發(fā)展速度為9.9%（如圖3），其中液態(tài)奶發(fā)展勢頭強勁，從1996年的51.9萬噸快速增長到2000年的190萬噸，年平均增長速度達到38%。圖31980年以來國內(nèi)牛奶產(chǎn)量變化圖我國2001年我國乳品人均年消費只有8公斤，而目前世界乳品年人均消費乳品水平約為100公斤，而且大洋洲（主要是澳大利亞、新西蘭）年人均乳品消費量接近400公斤，歐洲年人均消費量超過300公斤，北美洲（主要是美國、加拿大）年人均乳品消費量在260公斤左右，亞洲和非洲國家消費水平較低，但平均值也高于我國的水平，如日本和地區(qū)的年人均消費量為70公斤左右。行業(yè)專家預(yù)測未來五年我國乳品市場的年增長率將在10％左右，其中液態(tài)奶的發(fā)展速度將可保持30％以上的增幅，因此奶業(yè)市場前景非常廣闊，市場潛力巨大。（2）政府大力支持乳業(yè)的發(fā)展近幾年來政府加大了乳業(yè)的支持力度。農(nóng)業(yè)部已確定中國乳業(yè)中長期發(fā)展目標：“十五”計劃末，我國奶類產(chǎn)品人均占有量達到10公斤，總產(chǎn)量達到1350萬噸。到2030年，奶類人均占有量達到25公斤，總產(chǎn)量達到4250萬噸。2000年國家啟動的“學(xué)生飲用奶計劃”，目前已經(jīng)從試點階段進入了大規(guī)模推廣實施階段。到2005年全國可望有1500萬中小學(xué)生喝上學(xué)生奶，年消費學(xué)生奶約110萬噸。2002年農(nóng)業(yè)部啟動的“奶業(yè)行動計劃”，加快了奶類企業(yè)產(chǎn)業(yè)化、規(guī)模化、現(xiàn)代化和集團化步，鼓勵和支持優(yōu)勢企業(yè)，通過各種形式的聯(lián)合或兼并行動來形成有強大市場競爭力的乳業(yè)集團。（3）乳業(yè)競爭態(tài)勢已經(jīng)形成乳品巨大的市場潛力以及該行業(yè)高額的利潤吸引著各類投資商，中國乳品企業(yè)競相擴大生產(chǎn)能力搶占市場，一些非乳品行業(yè)也開始轉(zhuǎn)向乳業(yè)，中國乳業(yè)已形成了競爭態(tài)勢。目前，國乳業(yè)已形成了幾大成熟的市場，如以為代表的華北市場，以和為主的華東市場、以和為主的華南市場、以和為代表的西南市場已經(jīng)被強勢品牌占據(jù)。光明、伊利作為僅有的兩家全國性品牌站在第一階梯的有利位置，三元憑借著市場的絕對優(yōu)勢保持著三甲地位，蒙牛、三鹿、完達山等緊隨其后，接下來是一批地方軍團。去年以來，在一批中小企業(yè)陷入困境的同時，實力雄厚的伊利和蒙牛集團、完達山集團、光明集團、三鹿集團、三元集團等快速發(fā)展。它們在技術(shù)改造的基礎(chǔ)上，趁機擴大生產(chǎn)能力，搶占乳業(yè)市場。光明在組建了鮮奶生產(chǎn)基地，兼并了乳品廠等多家企業(yè)；三元一方面在呼倫貝爾建起了奶源基地，另一方面南下、、等地尋找合作者；伊利集團公司先后整合了、以及東北的乳品企業(yè)，使全集團公司冰淇淋和液態(tài)奶銷量持續(xù)上升。面對日益看好的乳業(yè)市場，中國一些資金雄厚的食品、房地產(chǎn)、飼料等企業(yè)，也紛紛將資金投向乳業(yè)。娃哈哈集團、新華百貨公司和希望集團等，先后轉(zhuǎn)行進入了乳品行業(yè)。國外金融業(yè)與實業(yè)攜手也開始打入中國乳品市場。據(jù)悉，瑞士銀行澳大利亞分行已派員協(xié)同澳洲駐領(lǐng)事館官員，與的一家乳品企業(yè)商談合作，擬在當(dāng)?shù)爻鲑Y建大型乳品廠，條件是全部用進口澳洲奶粉作原料。此外，隨著中國加入世貿(mào)組織關(guān)稅下調(diào)，國外乳品企業(yè)也大量進入中國市場。目前世界排名前２０位的乳業(yè)品牌全都進入中國市場，國際乳業(yè)巨頭中已有４家在中國建廠?？鐕救缛鹗咳赋病⑷毡旧?、意大利帕瑪拉特等，都先后在建立了自己的奶源基地和生產(chǎn)基地，通過合資、收購、租賃、委托加工等形式，間接控制當(dāng)?shù)啬淘础?jù)國家統(tǒng)計局資料顯示：2001年三資乳業(yè)的產(chǎn)值已占到中國乳業(yè)產(chǎn)值的三分之一左右，利稅總額占40％以上。2、新希望乳制品行業(yè)經(jīng)營狀況分析——三分割據(jù)紆籌策、先取荊州后取川乳制品行業(yè)的高成長性為各類投資商所看好，新希望當(dāng)屬其中動作較快、手筆較大的一個。公司在2001年10月吞并了陽平乳業(yè)，并以此為標志打響了進軍乳業(yè)的第一槍，峰回路轉(zhuǎn)中吞下川渝二大巨頭——華西乳業(yè)和天友，在川渝地區(qū)確立了龍頭地位后，以此為根據(jù)地向東部和北部地區(qū)延伸，到目前為止，新希望已經(jīng)通過兼并、合資、合作等資本運做的手段同10多家乳業(yè)公司建立了關(guān)系（詳見表3），新希望乳業(yè)的戰(zhàn)略謀劃也可見一斑。表3 新希望進軍乳制品行業(yè)主要動作 單位：萬元時間公司名稱公司出資（萬元）持股比例（%）2001.10.19新陽平乳業(yè)4200602001.10.19新陽平奶牛發(fā)展600602002.4.25白帝乳業(yè)2750552002.6.26華西乳業(yè)7430.8084.422002.7.20天友乳業(yè)股份4621.6846.2172002.新華西乳品飲料25491002002.8.22新希望乳業(yè)3400852002.8.23新希望雙峰乳業(yè)2100702002.9.2新天香乳業(yè)2400802002.9.6琴牌乳業(yè)1800602002.9.18新希望美麗健乳業(yè)6000602002.12.5鄧川蝶泉乳品有限責(zé)任公司734491（三）金融投資金融投資是公司培育的新的利潤增長點之一。公司到目前為止曾經(jīng)進行過兩項金融投資，第一項是1999年投入9800萬元參股民生銀行，參股比例為9.9997%，成為該行第一大股東，民生銀行上市后，持股比例變?yōu)?.98%，仍為第一大股東；第二項金融投資是2001年投資6000萬元參與民生人壽保險股份的發(fā)起工作，成為民生保險的主要股東之一。金融投資所帶來的收益一直是新希望利潤的主要來源，1999年按權(quán)益法核算的投資收益為2049萬元，占利潤總額的28%；2000年投資收益3020萬元，占利潤總額的49.8%；2001年投資收益4177萬元，占利潤總額的42.9%。2003年1月8日，公司又發(fā)出中國民生銀行股份股東持股變動公告，與新希望集團共同組建新希望投資公司，新希望以其持有的民生銀行的股權(quán)作為投資，新希望集團以現(xiàn)金出資，新公司注冊資本57655.56萬元人民幣，新希望與新希望集團分別持有新希望投資公司75%和25%的股權(quán)。本次股份變動后，新希望農(nóng)業(yè)股份不再直接持有民生銀行的股權(quán)，其在民生銀行的相應(yīng)權(quán)益由新希望投資享有。新希望投資將持有民生銀行股權(quán)7.98%（共計206339900股），成為民生銀行第一大股東。繼續(xù)承繼民生銀行董事會中的一個席位，而其關(guān)聯(lián)方南方新希望仍然持有民生銀行3.76%的股權(quán)占有一個席位。圖4為此次股份變動示意圖。圖4變動前：新希望集團53.61%新希望 南方新希望7.98%

3.76%民生銀行變動后：新希望集團53.61%新希望 南方新希望25%75%新希望投資公司3.76%7.98%民生銀行公司此舉的目的何在？我們認為公司可能是出于以下的考慮：第一，一般公司的投資占凈資產(chǎn)的比重不能超過40%，而專業(yè)的投資公司不受此限。第二，新希望想要進軍金融業(yè)，成立專門的投資公司來進行管理和運作要優(yōu)于混業(yè)經(jīng)營。第三，銀行業(yè)固然收益較好，但是也有風(fēng)險，逐步降低上市公司的持股比例，可以使上市公司業(yè)績免受銀行業(yè)風(fēng)險的拖累。近日，新希望集團老總永好在博鰲舉行的“博鰲21世紀經(jīng)濟論壇”上表示，新希望集團將斥10億元巨資上演2003年新希望集團的“重頭戲”之一——聯(lián)手眾多民營企業(yè)家，在投資領(lǐng)域里籌劃三次“大出擊”，分別是：投資5.6億元在浦東成立獨家控股的“新希望投資公司”、與省政府聯(lián)手成立“聯(lián)華信托”、在成立另一家投資公司。這些雖然都是公司大股東新希望集團在金融投資領(lǐng)域的動作，但這些大手筆的動作有可能會和上市公司發(fā)生這樣或那樣的聯(lián)系，畢竟新希望是氏企業(yè)中唯一的一家上市公司。四、定價分析我們將飼料板塊和乳業(yè)板塊分列比較，如表5、表6所示：表5飼料板塊個股市盈率對比表股票名稱流通股本PⅠPⅡEPSⅠEPSⅡP/EⅠP/EⅡ新希望1040015.6010.500.4340.38535.9427.27正虹科技13278.0615.528.200.2140.10372.5279.61中牧股份120009.388.170.230.0540.78163.4深信泰豐8465.99.887.460.14-0.30970.57——大江股份2547.012.297.40-0.209-0.351————表6乳業(yè)板塊個股市盈率比較股票名稱流通股本PⅠPⅡEPSⅠEPSⅡP/EⅠP/EⅡ新希望1040015.6010.500.4340.38535.9427.27伊利股份12885.5419.9024.100.820.7324.2733.01光明乳業(yè)15000——13.800.330.35——39.43注：PⅠ為2001年12月31日收盤價，EPSⅠ為2001年每股收益；PⅡ為2003年6月12日收盤價，EPSⅡ為2002年每股收益。從表5和表6中可以看出，新希望在飼料板塊和乳業(yè)板塊中的市盈率都偏低，流通盤適中，因此我們認為目前新希望的市場價格偏低。五、盈利預(yù)測根據(jù)公司2003年度的經(jīng)營發(fā)展計劃，以各項業(yè)務(wù)的收入目標和往年的各項業(yè)務(wù)的利潤率來測算新希望2003年的盈利情況。表7盈利預(yù)測表銷量（萬 平均主營業(yè)務(wù) 主營利潤 凈利潤業(yè)務(wù) 收入（億）噸） 利潤率（%） （億） （億）飼料569.8131.270.49乳業(yè)3012.2303.660.8化工產(chǎn)品5.3214.50.290.03金融保險投資收益————————0.6合計——24——5.591.92（1）飼料2003年公司計劃銷售56萬噸，實現(xiàn)收入9.8億元，公司近三年主營業(yè)務(wù)利潤率平均為13%左右，因此200