資產(chǎn)配置系列報告（六）：應(yīng)用轉(zhuǎn)債構(gòu)建低波動固收+策略

請務(wù)金融工程研究究所S001應(yīng)用轉(zhuǎn)債構(gòu)建低波動固收+策略相關(guān)報告策略的分《可轉(zhuǎn)債系列研究(二)：轉(zhuǎn)債投資的三個焦點：動量、景氣度和信用*楊仁文，熊曉湛》——2022-02-16《可轉(zhuǎn)債系列研究(三)：可轉(zhuǎn)債首日定價：深2022-04-13《可轉(zhuǎn)債系列研究(四)：收益與風(fēng)險的平衡：系統(tǒng)刻畫轉(zhuǎn)債中觀特征*楊仁文，熊曉湛》——2022-06-18《可轉(zhuǎn)債系列研究(五)：從成長股到成長轉(zhuǎn)債：*李楊，熊曉湛》——2022-08-24?絕對收益的投資邏輯：高賠率+高勝率有著非常高的需求，資管新規(guī)落地以來，相對保守的銀行資金對于權(quán)益市場較大的波動接受度和賠率都提出了很高的非常注意，不要過度參與擁擠交易，也就是說在市場估值較高時需要控策略也會遭受較大損失。?轉(zhuǎn)債如何參與資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)債有進可攻退可守的特質(zhì)，正股上漲時，轉(zhuǎn)債有較高的彈性，正股下跌時，轉(zhuǎn)債又有債底作為保護。當(dāng)然，反過來也有相應(yīng)的問題，轉(zhuǎn)債在該攻的時候彈性不夠，在該守的時候回撤過高。通過本文的研究，我們認(rèn)為策略上應(yīng)該在市場確定性不高的情況下配置?穩(wěn)健型固收+策略構(gòu)建略能夠匹配固收+絕對收益產(chǎn)品的業(yè)績目標(biāo)。通過構(gòu)建適應(yīng)一級債基和二級債基的階梯式策略方案，我們又將資產(chǎn)配?風(fēng)險提示報告所有分析均基于公開信息，不構(gòu)成任何投資建議；若市場環(huán)境或政策因素發(fā)生不利變化將可能造成行業(yè)發(fā)展表現(xiàn)不及預(yù)期；報告中相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考；報告采用的樣本數(shù)據(jù)有限，存在樣本不足以代表整體市場的風(fēng)險，且數(shù)據(jù)處理統(tǒng)計方式可能存在誤差。市場存在一定的波動性風(fēng)險。報告中結(jié)論均基于對歷史客觀數(shù)來表現(xiàn)。證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分2 率又要賠率 5 的配置比例？ 17 21 時點，轉(zhuǎn)債是最優(yōu)資產(chǎn)嗎？ 27時點，純債是最優(yōu)資產(chǎn)嗎？ 27時點，股票是最優(yōu)資產(chǎn)嗎？ 28 請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分3 圖14：短期動量的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)與最終的擇時信號 14 獻結(jié)構(gòu) 25圖28：二級債基策略純債、轉(zhuǎn)債和股票收益的分解 25獻結(jié)構(gòu) 26圖30：一級債基策略純債、轉(zhuǎn)債和股票收益的分解 26 3 8 表10：不同純債轉(zhuǎn)債配置比例下策略績效(2018年以來) 19 請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分4應(yīng)于二級債基的配置方案 22應(yīng)于一級債基的配置方案 23 證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分5較小的回撤和相對更高的收益。合配置的絕對收益產(chǎn)品需求更高。隨著今年權(quán)益市場波動逐漸加劇，許多固收+基金遭遇了大幅回撤。我們發(fā)現(xiàn)，希要求。文中我們將綜合考慮勝率和賠率的邏輯構(gòu)建一個穩(wěn)健的絕對收益組合。證券研究報告務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分6加契合絕對收益這一投資目的。我們舉出了勝率邏輯和賠率邏輯兩個比較有代表性的指標(biāo)：賠率邏輯:低估值是一個賠率型策略，長期來看低估值一定會回歸到正常估值，但是勝率低，尤其在下跌市，估值可能持續(xù)創(chuàng)新低，導(dǎo)致策略回撤。勝率邏輯:趨勢跟蹤策略是一個勝率型策略，做趨勢跟蹤可以獲得較高的收益，證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分7乎是更好的選擇。策略率*100”最低的20%轉(zhuǎn)債策略略性偏股混合型基金指數(shù)中債-新綜合財富(總值)指數(shù)低價轉(zhuǎn)債組合低溢價組合風(fēng)向標(biāo)組合雙低組合證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分8請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分9我們使用滬深300的ERP作為賠率的代理變量。通過計算滾動3年的滬深ERPERP低時配置純債，在ERP處于中值水平時(60%-90%歷史分位點)配置可轉(zhuǎn)債，在ERP處于極高水平時(90%分位點以上)配置股票。為比較股票和轉(zhuǎn)債配置效果的不同，我們額外構(gòu)建兩個策略(如下圖策略2、策證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分10arpe%2.3%8.1%0.9%9%3.7%。因此，我們認(rèn)為轉(zhuǎn)債有可能更加適合與賠率策略相結(jié)合。d從圖8可以看出用ERP指標(biāo)得到的信號會偏左側(cè)，在2015~2018年間與2021~2022年間則多數(shù)為持有債券信號，擇時信號的變化一般較少。從最近來回撤非常明顯。證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分11我們使用短期動量作為勝率的代理變量。用偏股型基金指數(shù)收盤點位(close)a=close/ma(20)-1。2.a>0.03時配置股票(偏股型基金指數(shù))，為比較股票和轉(zhuǎn)債配置效果的不同，我們額外構(gòu)建兩個策略(如下圖策略2、策證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分12arpe.7%%20.3%.5%9.1%d升策略的收益。lll請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分13arpe1.2%.7%%1.7%證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分14arpe%%277.07%%號證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分15端與原始策略相同。年化收益最大回撤年化波動率pe勝率原始策略高彈性用雙低組合215%112%113%621%高彈性用低溢價組合高彈性用風(fēng)向標(biāo)組合請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分16只在合適的位置合適的時間出手；實的驅(qū)動要素將直接傳導(dǎo)到資產(chǎn)定價。的表現(xiàn)，這個合適的比例將在接下來和我們的綜合配置策略相結(jié)合。請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分17d請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分18年化收益最大回撤年化波動率勝率95%債券-5%普通股票型基金指數(shù)90%債券-10%普通股票型基金指數(shù)85%債券-15%普通股票型基金指數(shù)80%債券-20%普通股票型基金指數(shù)75%債券-25%普通股票型基金指數(shù)dd年化收益最大回撤年化波動率勝率95%債券-5%中證轉(zhuǎn)債4.4%7%90%債券-10%中證轉(zhuǎn)債4.4%.0%1%85%債券-15%中證轉(zhuǎn)債4.3%.8%%80%債券-20%中證轉(zhuǎn)債4.2%%75%債券-25%中證轉(zhuǎn)債4.1%4.4%%d證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分19表10：不同純債轉(zhuǎn)債配置比例下策略績效(2018年以來)年化收益最大回撤年化波動率pe勝率95%債券-5%中證轉(zhuǎn)債90%債券-10%中證轉(zhuǎn)債85%債券-15%中證轉(zhuǎn)債80%債券-20%中證轉(zhuǎn)債75%債券-25%中證轉(zhuǎn)債，略能夠匹配固收+絕對收益產(chǎn)品的業(yè)績目標(biāo)。證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分20arpe%7.10%9%%%4.74%4%arpe1%%%%%%4.11%%%請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分21二級偏權(quán)益?zhèn)}位。請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分22arpe5.17%3.19%%3%.20%%68%.36略在不大幅增加策略回撤的情況下，實現(xiàn)了相對更高的收益。票資產(chǎn)的替代。證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分23arpe%%.73%1%2.15%.91%.97.46%2.15%證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分24更多。信號日收益均值信號占比交易次數(shù)收益率均值收益率中位數(shù)債券0.02%37.5%52.0%轉(zhuǎn)債005%453%555%07%股票0.27%3信號低價轉(zhuǎn)債組合波動率偏股混合型基金指數(shù)波動率中債-新綜合財富(總值)指數(shù)波動率債券3%80%轉(zhuǎn)債852%2268%087%股票99%0.22%請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分25能夠在這幾年獲得更穩(wěn)定收益的一個重要原因。對較小。請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分26當(dāng)我們對一級債基策略拆解，我們可以得到類似的結(jié)論。我們構(gòu)建的這一套系統(tǒng)。在高波動資產(chǎn)端是能夠獲得較高收益的，而在提供額外收益增強的低價轉(zhuǎn)證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分27起始時間結(jié)束時間低價轉(zhuǎn)債偏股混合型基金指數(shù)中債-新綜合財富(總值)指數(shù)低價轉(zhuǎn)債組合回撤偏股混合型基金指數(shù)回撤2018/8/12018/11/11.2%5.5% 15.1%2019/6/32020/5/620.0%32.4%7.2%4.6% 15.2%2021/1/42021/4/10.7%-3.7%0.9% 9.4% 4%2021/6/12021/9/18.1%0.9%1.8%1.9%6.6%2022/4/12022/6/10.7%-2.5%3.6%%現(xiàn)在配置轉(zhuǎn)債的這些時點我們確實較好地規(guī)避了股票的回撤。2021年年初這一間，低價轉(zhuǎn)債策略的回撤都相對較低。對比較正確的選擇。起始時間結(jié)束時間低價轉(zhuǎn)債偏股混合型基金指數(shù)中債-新綜合財富(總值)指數(shù)低價轉(zhuǎn)債組合回撤偏股混合型基金指數(shù)回撤2017/12/292018/8/1-3.7%%7%15.5%2019/5/62019/6/3-0.6%0.6%2.5%4.3%2020/8/32021/1/4-3.0%.5%