公司證券估價(jià)課件

第三章公司證券估價(jià)第三章學(xué)習(xí)目的與要求

管理的主要目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)公司股票價(jià)值的最大化，因此，估價(jià)過程必然是財(cái)務(wù)管理的核心內(nèi)容。由于公司經(jīng)理作出的決策往往會(huì)影響投資者的現(xiàn)金流量，因此他們必須了解投資者是怎樣評(píng)估證券的，從而才能使他們的管理行為與估價(jià)過程相互協(xié)調(diào)一致。 通過本章的學(xué)習(xí)，掌握債券、優(yōu)先股、普通股的估價(jià)方法。

學(xué)習(xí)目的與要求本章主要內(nèi)容一般估價(jià)模型債券估價(jià)估價(jià)公式到期收益率贖回收益率個(gè)人稅效應(yīng)實(shí)際年收益率股票估價(jià)優(yōu)先股的特征與類型優(yōu)先股估價(jià)優(yōu)先股的收益率優(yōu)先股的個(gè)人稅效應(yīng)優(yōu)先股的公司所有權(quán)的稅后收益率普通股的特征普通股估價(jià)普通股的預(yù)期收益率股票價(jià)值與收益的關(guān)系本章主要內(nèi)容一般估價(jià)模型優(yōu)先股的收益率3.1一般估價(jià)模型一般的估價(jià)方式通常分為以下幾個(gè)步驟：評(píng)估現(xiàn)金流量情況，包括求出每一時(shí)期的現(xiàn)金流量和每期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)值；確定每期現(xiàn)金流量所要求的收益率；每期的現(xiàn)金流量按照所要求的收益率折現(xiàn)，將折現(xiàn)后得出的現(xiàn)值加總求得資產(chǎn)的總價(jià)值。一般估價(jià)模型可用公式表述為：3.1一般估價(jià)模型一般的估價(jià)方式通常分為以下幾個(gè)步驟：式中：式中：3.2.1債券的定價(jià)原理 票面利率<要求收益率債券價(jià)格<票面價(jià)值票面利率=要求收益率債券價(jià)格=票面價(jià)值票面利率>要求收益率債券價(jià)格>票面價(jià)值3.2債券估價(jià)3.2.1債券的定價(jià)原理3.2債券估價(jià)面值1000票面利率10%年利息100

要求收益率6%8%10%12%14%16%18%5年期債券價(jià)值1,1681,0801,000928863804750面值1000票面利率10%年利息100要求收益率第三章公司證券估價(jià)課件

原理1：如果一種債券的市場(chǎng)價(jià)格上漲，其到期收益率必然下降；反之，如果債券的市場(chǎng)價(jià)格下降，其到期收益率必然提高。

例如：債券A的期限為5年，面值為1000元，每年支付息票利息80元。由于其現(xiàn)行售價(jià)為1000元，所以其到期收益率為8％。如果其價(jià)格提高到1100元，則收益率將下降為5.76％；如果其價(jià)格下跌到900元，則收益率將提高到10.68％。 原理1：如果一種債券的市場(chǎng)價(jià)格上漲，其到期收益率必然下降；

原理2：如果債券的收益率在整個(gè)期限內(nèi)沒有發(fā)生變化，則債券的價(jià)格折扣或升水會(huì)隨著到期日的接近而減少，或者說，其價(jià)格日益接近面值。該原理也可表述為：如果兩種債券的息票利率、面值和要求收益率都相同，則期限較短的債券的價(jià)格折扣或升水會(huì)較小。 原理2：如果債券的收益率在整個(gè)期限內(nèi)沒有發(fā)生變化，則債券的面值1000票面利率10％年利息100市場(chǎng)利率8%債券到期年限

543210市場(chǎng)價(jià)格1,0801,0661,0521,0361,0191,000價(jià)值升水80665236190面值1000票面利率10％年利息100市場(chǎng)利率8%債券到期年第三章公司證券估價(jià)課件面值1000票面利率10%年利息100要求收益率12%

債券到期年限543210市場(chǎng)價(jià)格927.9939.25951.96966.20982.141000價(jià)格折扣72.1060.7548.0433.8017.860面值1000票面利率10%年利息100要求收益率12%第三章公司證券估價(jià)課件

期限不同的債券的價(jià)格升水或貼水比較要求收益率6%8%10%12%14%16%18%5年期債券價(jià)值升水或貼水168800(72)(137)(196)(250)10年期債券價(jià)值升水或貼水2941340(113)(209)(290)(360)期限不同的債券的價(jià)格升水或貼水比較要求收益率6%8%10%

原理3：如果一種債券的收益率在整個(gè)期限內(nèi)沒有變化，其價(jià)格折扣或升水會(huì)隨著債券期限的縮短而以一個(gè)不斷增加的比率減少。 原理3：如果一種債券的收益率在整個(gè)期限內(nèi)沒有變化，其價(jià)格折面值1000票面利率10%年利息100要求收益率8%債券到期年限

543210市場(chǎng)價(jià)格1,0801,0661,0521,0361,0191,000價(jià)值升水80665236190升水減少額

1415161719升水減少速率（占面值的％）

1.4%1.5%1.6%1.7%1.9%面值1000票面利率10%年利息100要求收益率8%債券到期面值1000票面利率10%年利息100要求收益率12%

債券到期年限543210市場(chǎng)價(jià)格927.9939.25951.96966.2982.141000價(jià)格折扣72.160.7548.0433.817.860折扣減少額

11.3512.7114.2415.9417.86折扣減少速率

1.1%1.3%1.4%1.6%1.8%面值1000票面利率10%年利息100要求收益率12%

原理4：債券收益率的下降會(huì)引起債券價(jià)格提高，債券價(jià)格提高的金額在數(shù)量上會(huì)超過債券收益率以相同幅度提高時(shí)所引起的價(jià)格下跌的金額。 原理4：債券收益率的下降會(huì)引起債券價(jià)格提高，債券價(jià)格提高的面值1000票面利率10%年利息100年限5年要求收益率6%8%10%12%14%市場(chǎng)價(jià)格1,1681,0801,000928863價(jià)格提高（下跌）的金額16880

(72)(137)面值1000票面利率10%年利息100年限5年要求收益率6%

原理5：如果債券的息票利率較高，則因收益率變動(dòng)而引起的債券價(jià)格變動(dòng)的百分比會(huì)較?。ㄗ⒁?。該原理不適用于1年期債券或終生債券）。 原理5：如果債券的息票利率較高，則因收益率變動(dòng)而引起的債券要求收益率-4個(gè)百分點(diǎn)-2個(gè)百分點(diǎn)＝息票利率+2個(gè)百分點(diǎn)+4個(gè)百分點(diǎn)市場(chǎng)價(jià)格（息票利率10％）1,1681,0801,000928863價(jià)格提高（下跌）的金額168800(72)(137)價(jià)格提高（下跌）的金額占面值的％16.85%7.99%0.00%-7.21%-13.73%市場(chǎng)價(jià)格（息票利率16％）1,1441,0691,000937880價(jià)格提高（下跌）的金額144690(63)(120)價(jià)格提高（下跌）的金額占面值的％14.42%6.87%0.00%-6.25%-11.96%要求收益率-4個(gè)百分點(diǎn)-2個(gè)百分點(diǎn)＝息票利率+2個(gè)百分點(diǎn)+4第三章公司證券估價(jià)課件3.2.2估價(jià)公式 （條件）債券通常每半年支付一次定額利息，債券到期時(shí)一次全部?jī)斶€債券的面額。下式為債券的估價(jià)公式：式中：3.2.2估價(jià)公式式中：例1： 某債券要求收益率為10％，息票利率為12％，面值1000元，每半年支付一次利息，債券期限10年。計(jì)算其價(jià)值。例1： 某債券要求收益率為10％，息票利率為12％，面值13.2.3到期收益率（預(yù)期收益率）—使債券預(yù)期未來所收到的利息收入和本金的現(xiàn)值等于其當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的貼現(xiàn)率。例2： 息票利率為12％，銷售價(jià)格按面值為1000元，每半年支付一次利息的20年期債券，其到期收益率為多少？3.2.3到期收益率（預(yù)期收益率）—使債券預(yù)期未來所收到實(shí)際年收益率

式中：例5：例2中的債券的實(shí)際年收益率為：實(shí)際年收益率式中：例5：例2中的債券的實(shí)際年收益率為：3.2.4贖回收益率式中：3.2.4贖回收益率式中：例3： 例2中的債券預(yù)計(jì)在5年后以1120元價(jià)格贖回，求贖回時(shí)的收益率：討論：如果投資者用收到的資金按照目前市場(chǎng)上通行的利息率8％再投資，投資者從債券的贖回中獲得好處了嗎？例3： 例2中的債券預(yù)計(jì)在5年后以1120元價(jià)格贖回，求贖3.2.5個(gè)人稅效應(yīng)例4： 例2中的債券，假設(shè)不可贖回，以票面價(jià)值購買，其稅率為28％的債券投資者，其稅后收益率為：3.2.5個(gè)人稅效應(yīng)例4：3.3股票估價(jià) “關(guān)系投資”起因于股東希望在公司獲得長(zhǎng)期的實(shí)際利益，這類股東往往是大的機(jī)構(gòu)投資者，他們切實(shí)關(guān)注、監(jiān)控并幫助公司管理層更好地經(jīng)營，促使公司管理者越來越重視股東權(quán)益和股票的價(jià)值。從而了解股票估價(jià)對(duì)于公司管理者是非常必要的。 同時(shí)，掌握股票估價(jià)的方法，也有助于估算公司的資本成本。而資本成本是投資決策中最重要的概念之一。3.3股票估價(jià) “關(guān)系投資”起因于股東希望在公司獲得長(zhǎng)期3.3.1優(yōu)先股的特征與類型共同特點(diǎn)：多種等級(jí)對(duì)公司收益和資產(chǎn)的追償權(quán)比普通股優(yōu)先紅利可累積限制公司經(jīng)營行為可轉(zhuǎn)換性可贖回3.3.1優(yōu)先股的特征與類型共同特點(diǎn)：不太普遍的特點(diǎn)：紅利收益率可調(diào)整參與剩余收益分享的權(quán)利特惠送股不太普遍的特點(diǎn)：值得注意的兩個(gè)重要特點(diǎn)：贖回條款，贖回規(guī)定有兩種類型：公司要求的：目的主要是為了規(guī)避市場(chǎng)利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。無此條款，市場(chǎng)利率下降，公司無法重新發(fā)行股息率更低的優(yōu)先股來贖回現(xiàn)有優(yōu)先股，從而降低公司資本成本。投資者要求的：通常體現(xiàn)為償債基金，即要求公司定期劃撥一筆?？?，用于在公開市場(chǎng)上直接購買或按贖回條款回購優(yōu)先股。盡管沒有固定到期日，但贖回條款和償債基金的設(shè)置使優(yōu)先股具有實(shí)際上的到期日。值得注意的兩個(gè)重要特點(diǎn)：贖回條款，贖回規(guī)定有兩種類型：3.3.2優(yōu)先股估價(jià)優(yōu)先股估價(jià)的一般公式：3.3.2優(yōu)先股估價(jià)優(yōu)先股估價(jià)的一般公式：優(yōu)先股估價(jià)的簡(jiǎn)化公式 由于大多數(shù)優(yōu)先股每期股利通常是固定的，因此未來預(yù)期股利可視為永續(xù)性固定現(xiàn)金流量，可將每期固定股利用投資者要求收益率資本化從而確定其內(nèi)在價(jià)值：優(yōu)先股估價(jià)的簡(jiǎn)化公式 由于大多數(shù)優(yōu)先股每期股利通常是固定的，3.3.3優(yōu)先股的預(yù)期收益率 根據(jù)優(yōu)先股的估價(jià)公式，可以求出優(yōu)先股的每股收益率：3.3.4個(gè)人稅效應(yīng)由于股利收入要繳納個(gè)人所得稅，其稅后的收益率等于：3.3.3優(yōu)先股的預(yù)期收益率 根據(jù)優(yōu)先股的估價(jià)公式，可以3.3.5優(yōu)先股的公司所有權(quán)的稅后收益率 一些國家，如美國規(guī)定，如果是一家公司持有優(yōu)先股，則可以減免80%的優(yōu)先股股利所得稅，這樣，持有優(yōu)先股的公司的稅后收益率為：假設(shè)一家公司在34%的邊際稅級(jí)納稅，稅前10%收益率的優(yōu)先股稅后的收益率將為：3.3.5優(yōu)先股的公司所有權(quán)的稅后收益率 一些國家，如美3.3.6普通股的特征普通股的一般特征：收益分配權(quán)資產(chǎn)清償權(quán)投票權(quán)優(yōu)先認(rèn)股權(quán)有限責(zé)任3.3.6普通股的特征普通股的一般特征：3.3.7普通股估價(jià)每股普通股的預(yù)期現(xiàn)金流量由兩部分組成：每年的預(yù)期股利Dt投資者期望從該種股票交易中所得到的收益Pt普通股的內(nèi)在價(jià)值Vcs可以作為一個(gè)永續(xù)性預(yù)期股利流動(dòng)序列的現(xiàn)值予以計(jì)算：（基本估價(jià)模型）3.3.7普通股估價(jià)每股普通股的預(yù)期現(xiàn)金流量由兩部分組成第三章公司證券估價(jià)課件 問題：持有期為一年的股票如何估價(jià)，是否也應(yīng)該由上式加以確定？結(jié)論：任何股票的現(xiàn)值無論持有期長(zhǎng)短都等于未來預(yù)期股利的現(xiàn)值 問題：持有期為一年的股票如何估價(jià)，是否也應(yīng)該由上式加以確定固定增長(zhǎng)模型根據(jù)基本估價(jià)模型，假設(shè)不同的股利流的模式，可建立普通股估價(jià)的簡(jiǎn)化形式如果確信一種股票的股利永遠(yuǎn)按一個(gè)固定的比率增長(zhǎng)，即對(duì)于所有的t有g(shù)t+1=gt，則上述估價(jià)的通式可簡(jiǎn)化為下列形式：（戈登Gordon模型）固定增長(zhǎng)模型根據(jù)基本估價(jià)模型，假設(shè)不同的股利流的模式，可建立非固定增長(zhǎng)模型（未講） 許多企業(yè)的股票會(huì)在短短幾年內(nèi)飛速增長(zhǎng)，然后進(jìn)入一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)期，這類企業(yè)股票的價(jià)值可按如下三個(gè)步驟求得：將股利序列分成二個(gè)部分：開始時(shí)的非固定增長(zhǎng)和其后的永久性固定增長(zhǎng)階段。求出在非固定增長(zhǎng)期間預(yù)期股利流的現(xiàn)值；采用固定增長(zhǎng)模型，在固定增長(zhǎng)期開始時(shí)，求股票的期望值，將其折現(xiàn)為現(xiàn)值；將上述兩部分加總，求出股票的內(nèi)在價(jià)值。非固定增長(zhǎng)模型（未講） 許多企業(yè)的股票會(huì)在短短幾年內(nèi)飛速增估價(jià)公式：估價(jià)公式：第三章公司證券估價(jià)課件例： 太陽激光技術(shù)公司的數(shù)據(jù)如下：例： 太陽激光技術(shù)公司的數(shù)據(jù)如下：求公司的預(yù)期股利在非固定增長(zhǎng)階段的現(xiàn)值VDn求公司的預(yù)期股利在非固定增長(zhǎng)階段的現(xiàn)值VDn求公司在固定增長(zhǎng)階段開始時(shí)的股票價(jià)值Pn，然后將該值折算為現(xiàn)值VPn求公司在固定增長(zhǎng)階段開始時(shí)的股票價(jià)值Pn，然后將該值折算為現(xiàn)將以上兩部分相加得到公司股票的內(nèi)在價(jià)值P0將以上兩部分相加得到公司股票的內(nèi)在價(jià)值P0非固定增長(zhǎng)股票估價(jià)的圖示01234g=30%g=20%g=15%g=10%D0=$2D1=2.6D2=3.12D3=3.59D4=3.952.242.322.3VP3=D4/(Kcs-g)=65.7842.1449=Vcs非固定增長(zhǎng)股票估價(jià)的圖示01234g=30%g=20%g=13.3.8普通股的預(yù)期收益率固定增長(zhǎng)的股票的預(yù)期收益率非固定增長(zhǎng)的股票的預(yù)期收益率解出其中的Kcs3.3.8普通股的預(yù)期收益率固定增長(zhǎng)的股票的預(yù)期收益率非3.3.9股票價(jià)值與收益的關(guān)系非成長(zhǎng)型公司的收益與股票之間的關(guān)系 非成長(zhǎng)型公司指稅后利潤不留存并且不進(jìn)行擴(kuò)張性投資的公司。其投資額大致與現(xiàn)有固定資產(chǎn)折舊相當(dāng)。如果投資者的要求收益率不發(fā)生變化，股票價(jià)值與收益之間具有線性關(guān)系。3.3.9股票價(jià)值與收益的關(guān)系非成長(zhǎng)型公司的收益與股票成長(zhǎng)型公司的收益與股票價(jià)值之間的關(guān)系成長(zhǎng)型公司指將稅后利潤留存進(jìn)行再投資的公司 公司股票的價(jià)值可以分解為兩部分現(xiàn)金流的現(xiàn)值：公司現(xiàn)有資產(chǎn)預(yù)期產(chǎn)生的未來股利現(xiàn)金流的現(xiàn)值；由于未來收益再投資所形成的未來增長(zhǎng)的股利的現(xiàn)值成長(zhǎng)型公司的收益與股票價(jià)值之間的關(guān)系成長(zhǎng)型公司指將稅后利第三章公司證券估價(jià)課件第三章公司證券估價(jià)課件第三章公司證券估價(jià)課件 該模型為我們分析成長(zhǎng)型公司的股票價(jià)值的影響因素提供了思路，股票價(jià)值取決于以下因素：公司原始的每股收益水平；留存收益的比例留存收益再投資所能產(chǎn)生的收益率與投資者要求收益率之差 該模型為我們分析成長(zhǎng)型公司的股票價(jià)值