國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效的分析與職業(yè)經(jīng)理人制度的建立

精品文檔精心整理精品文檔可編輯的精品文檔國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效的分析與職業(yè)經(jīng)理人制度的建立目錄：1、國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效的分析與職業(yè)經(jīng)理人制度的建立2、國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效的分析和職業(yè)經(jīng)理人的制度建立當(dāng)前文檔修改密碼：8362839當(dāng)前文檔修改密碼：8362839更多資料請(qǐng)?jiān)L問(wèn).(.....)更多企業(yè)學(xué)院：...../Shop/《中小企業(yè)管理全能版》183套講座+89700份資料...../Shop/40.shtml《總經(jīng)理、高層管理》49套講座+16388份資料...../Shop/38.shtml《中層管理學(xué)院》46套講座+6020份資料

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國(guó)企

私企

集體企業(yè)外企港臺(tái)資企業(yè)混合所有制總數(shù)利潤(rùn)率

-1.39%

3.02%

0.94%

2.06%

1.80%

1.63%

0.02%資料來(lái)源：香港大學(xué)劉俏教授與肖耿教授的研究“Whydofirmsdisguisetheirprofits?”圖一：1995-2002年的六個(gè)類(lèi)型企業(yè)的利潤(rùn)率朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

香港上市的國(guó)企績(jī)效不輸民企我曾經(jīng)舉過(guò)香港國(guó)企的例子來(lái)說(shuō)明改制上市后的國(guó)企依然能創(chuàng)造出高于私營(yíng)和大眾持股企業(yè)的績(jī)效。以我和香港中文大學(xué)蘇偉文教授對(duì)2001年香港上市的公司的研究結(jié)果顯示（見(jiàn)圖二），國(guó)內(nèi)在香港上市的國(guó)營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率（4.3%）和香港的私營(yíng)企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率（4.1%）相比，幾乎毫不遜色，差距不到5%。但是國(guó)營(yíng)企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值（1.13）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)的高于私營(yíng)企業(yè)（0.965），其差距高達(dá)17%。另外，國(guó)營(yíng)企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值雖然和大眾持股公司的(1.14)類(lèi)似，但是國(guó)營(yíng)企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率（4.3%）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)的好于大眾持股公司的0.5%。這個(gè)數(shù)據(jù)清楚地說(shuō)明了國(guó)營(yíng)企業(yè)雖然績(jī)效低于私營(yíng)企業(yè)，但經(jīng)過(guò)改制與重組，國(guó)營(yíng)企業(yè)依然能創(chuàng)造出不低于民營(yíng)企業(yè)的績(jī)效。這個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)說(shuō)明了國(guó)有產(chǎn)權(quán)民營(yíng)化并沒(méi)有其合理性，國(guó)營(yíng)企業(yè)仍然可以透過(guò)國(guó)企改革而改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論圖二：香港上市公司的資產(chǎn)回報(bào)率與每單位資產(chǎn)市值朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

許多的學(xué)者批評(píng)樣本選擇有問(wèn)題，因?yàn)橄愀鄣膰?guó)企主要是壟斷行業(yè)的，不具代表性等等。當(dāng)然，我不能否認(rèn)來(lái)香港上市的國(guó)營(yíng)企業(yè)都是較好的企業(yè)，而且例如中海油等國(guó)企屬于自然資源壟斷的企業(yè)，其盈利自然較高，但這并沒(méi)有改變經(jīng)過(guò)改革后的國(guó)營(yíng)企業(yè)績(jī)效提高的事實(shí)。而且我一向主張基礎(chǔ)建設(shè)和自然資源壟斷的行業(yè)就應(yīng)該國(guó)有化，否則由民營(yíng)企業(yè)控制這些行業(yè)，將來(lái)必呈現(xiàn)大型企業(yè)控制國(guó)家政策的現(xiàn)實(shí)情況，例如菲律賓、印度尼西亞等亞洲國(guó)家。國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)國(guó)有股績(jī)效不輸民企第一個(gè)研究為了強(qiáng)化我的觀點(diǎn)，我們選擇2002年底滬深改制后的上市公司為樣本進(jìn)行分析。CSMAR（中國(guó)證券市場(chǎng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)庫(kù)（年報(bào)））記錄了2002年底A股上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。我們按照國(guó)家股比重由低到高的順序把公司平均分為五組,見(jiàn)表二和圖三。表二：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)按國(guó)有股由小而大的五個(gè)組別的凈資產(chǎn)收益率的平均數(shù)第一組第二組第三組第四組第五組2.26%1.23%-1.46%3.16%5.05%圖三：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)按國(guó)有股由小而大的五個(gè)組別的凈資產(chǎn)收益率的平均數(shù)朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

從平均數(shù)看，國(guó)家股比重最低的第一組凈資產(chǎn)收益率為2.26%，但隨著國(guó)家股比重的上升，凈資產(chǎn)收益率下降，成為負(fù)數(shù)。隨著國(guó)家股比重的進(jìn)一步上升，凈資產(chǎn)收益率卻又反彈，但國(guó)家股最多的第五組資產(chǎn)收益率為5.05%，高于國(guó)家股最少的第一組。我們基本可以判斷國(guó)家股與業(yè)績(jī)之間呈現(xiàn)了U字形的關(guān)系。這個(gè)結(jié)論和前面所談的香港股市結(jié)論類(lèi)同，國(guó)營(yíng)企業(yè)依然能創(chuàng)造出不低于民營(yíng)企業(yè)的績(jī)效。第二個(gè)研究北大田利輝教授在倫敦商學(xué)院的博士論文(“GovernmentShareholdingandtheValueofChina’sModernFirms”)也得出了類(lèi)似的結(jié)論。他發(fā)現(xiàn)了國(guó)有股股權(quán)的大小和每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造的價(jià)值也呈現(xiàn)U字形的關(guān)系。他的研究列舉在圖四。當(dāng)國(guó)有股股權(quán)比例為0時(shí)，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造2.6元的市場(chǎng)價(jià)值。當(dāng)國(guó)有股權(quán)的比例從0開(kāi)始增加后，市場(chǎng)價(jià)值隨即下降。國(guó)有股股權(quán)比例到40%的時(shí)候，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造出2.2元的最低的市場(chǎng)價(jià)值。但是，當(dāng)國(guó)有股股權(quán)的比例超過(guò)40%以后，價(jià)值隨即上升。國(guó)有股股權(quán)比例增加到80%的時(shí)候，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造出2.55元的市場(chǎng)價(jià)值。這個(gè)研究也表明了國(guó)企的經(jīng)營(yíng)績(jī)效仍然可以提高接近民企的水平，這個(gè)現(xiàn)象是值得我們關(guān)注的。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論圖四：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)國(guó)有股股權(quán)比例和每單位資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值圖朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

建立職業(yè)經(jīng)理人制度改變國(guó)退民進(jìn)的產(chǎn)權(quán)改革前面的數(shù)據(jù)證明了國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效在現(xiàn)有國(guó)有股的架構(gòu)下依然可以改善。因此我的產(chǎn)權(quán)改革的觀點(diǎn)非常清楚。我反對(duì)國(guó)退民進(jìn)的方式改革產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，我主張以建立職業(yè)經(jīng)理人的制度來(lái)改革國(guó)企。這個(gè)職業(yè)經(jīng)理人制度不但可以改革國(guó)有企業(yè)，而且也不造成國(guó)有資產(chǎn)流失。但是這個(gè)制度必須激勵(lì)機(jī)制與信托責(zé)任并重的職業(yè)經(jīng)理人制度。具體做法是政府行政命令首先應(yīng)該退出市場(chǎng)，而國(guó)有股留在市場(chǎng)，成立以專(zhuān)業(yè)人士為主的董事會(huì)，以市場(chǎng)價(jià)格（也就是符合市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的高薪）在二級(jí)市場(chǎng)聘用職業(yè)經(jīng)理人，而職業(yè)經(jīng)理人可以包括過(guò)去經(jīng)營(yíng)卓有績(jī)效的民營(yíng)企業(yè)家。董事會(huì)應(yīng)以每季度的硬指標(biāo)公開(kāi)、透明的評(píng)估職業(yè)經(jīng)理人，以決定其去留。但職業(yè)經(jīng)理人不能成為股東，他只能透過(guò)期權(quán)激勵(lì)機(jī)制以市場(chǎng)價(jià)格用自己的錢(qián)購(gòu)買(mǎi)股票。青島啤酒職業(yè)經(jīng)理人的改革職業(yè)經(jīng)理人制度在一些案例中運(yùn)行得挺好。案例一，我想談一下青島啤酒。在現(xiàn)行的制度下，青啤的金志國(guó)卻以職業(yè)經(jīng)理人的身份成功地完成了青啤的改革，他的做法值得我們重視。青啤1993—2001的錯(cuò)誤發(fā)展青啤于1993年7月15日在香港上市，成為首家在香港上市的中國(guó)H股，同年8月27日在上海證交所上市。從1993年開(kāi)始，青啤總經(jīng)理彭作義希望借著收購(gòu)當(dāng)?shù)仄【破放苼?lái)打入不同省市的市場(chǎng)。青啤以”做大做強(qiáng)”及“低成本收購(gòu)”作為整個(gè)收購(gòu)策略的藍(lán)圖及核心，并以增加產(chǎn)量到300萬(wàn)噸及增加市場(chǎng)占有率到10%以上為目標(biāo)。彭作義所謂”做大做強(qiáng)”的理念就是透過(guò)購(gòu)并把市場(chǎng)向下延伸，以高中檔的市場(chǎng)補(bǔ)貼大眾市場(chǎng)，進(jìn)而打入一直被忽略的大眾市場(chǎng)。到2001年，青啤已完成了四十多項(xiàng)收并活動(dòng)，廠房遍布十七個(gè)省市。生產(chǎn)量由96年的35萬(wàn)噸升至2001年的251萬(wàn)噸，而市場(chǎng)占有率也由96年的3%升至2001年的11%，達(dá)到彭作義所講“增加生產(chǎn)量到300萬(wàn)噸”及“增加市場(chǎng)占有率到10%”的目標(biāo)，成為全國(guó)最大的啤酒廠。2001年，雖然青島己占有市場(chǎng)11%，但單單這一年，青島在低檔的大眾市場(chǎng)的虧損己達(dá)到7千多萬(wàn)元，青島需要以高中檔市場(chǎng)所賺的利潤(rùn)去補(bǔ)貼低檔市場(chǎng)。而且債務(wù)資產(chǎn)比率達(dá)到89%，子公司營(yíng)業(yè)及管理費(fèi)用從1998年至2002年，勁升14.5倍，廠房空置率更高達(dá)百分之三十，嚴(yán)重浪費(fèi)生產(chǎn)力及資源。結(jié)果是青啤的凈邊際利潤(rùn)的表現(xiàn)在三大啤酒廠（眼睛、學(xué)華）中明顯最差，可見(jiàn)過(guò)往的急速收購(gòu)活動(dòng)對(duì)青啤害多于利。香港H股的股價(jià)從93年開(kāi)始就持續(xù)下跌，而到了2001年左右跌倒了谷底，而此時(shí)彭作義過(guò)世。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論青啤2001以職業(yè)經(jīng)理人為本的改革根據(jù)國(guó)退民進(jìn)的想法，是不是在青島啤酒最危險(xiǎn)的時(shí)候，以賤價(jià)或MBO的方式賣(mài)給青啤的下一任CEO金志國(guó)或者其它民營(yíng)企業(yè)家呢？還好青島國(guó)資局沒(méi)有做成這樣錯(cuò)誤的決定。在原先國(guó)企的架構(gòu)下，以及地方政府的指指點(diǎn)點(diǎn)下，職業(yè)經(jīng)理人金志國(guó)開(kāi)始了他的困難的改革。2001年7月，金志國(guó)明確地調(diào)整青啤的營(yíng)運(yùn)戰(zhàn)略，由“做大做強(qiáng)”改變?yōu)椤白鰪?qiáng)做大”，著力推行改革，提升公司的內(nèi)部核心競(jìng)爭(zhēng)力。青啤的改革的措施有（1）架構(gòu)重組、（2）品牌重組、（3）增減子公司股權(quán)、（4）減慢收購(gòu)速度。我認(rèn)為這些重組的做法對(duì)于國(guó)企改革而言具有相當(dāng)參考性，因此我們將作進(jìn)一步的詳細(xì)分析。由2001年以前的青啤股價(jià)的走勢(shì)看來(lái)，大部份時(shí)間青啤H股股價(jià)會(huì)在并購(gòu)消息發(fā)放后下跌，反映香港機(jī)構(gòu)投資者對(duì)青島啤酒并購(gòu)消息抱負(fù)面反應(yīng)。但2001年改革后股價(jià)卻不斷上升，顯然是機(jī)構(gòu)投資人肯定青啤的改革策略。我們觀察青啤改革前后息稅前凈利和毛利的變化，我么發(fā)現(xiàn)息稅前凈利和毛利的變化和青啤的股價(jià)變化類(lèi)似。也是在2001年改革以后息稅前凈利和毛利形成穩(wěn)定上升的趨勢(shì)。我們可以推論，香港H股的股價(jià)更能反映基本面。中旅國(guó)際的職業(yè)經(jīng)理人重組戰(zhàn)略（本文是在郎咸平的指導(dǎo)下由陳麗薏、陳美恩、袁添濠、溫達(dá)明和馮浩麟所完成）。第二個(gè)案例是中旅國(guó)際的職業(yè)經(jīng)理人重組戰(zhàn)略。在現(xiàn)行國(guó)有體制架構(gòu)下，中旅國(guó)際由專(zhuān)業(yè)化改為多元化的經(jīng)營(yíng)，使得中旅經(jīng)營(yíng)績(jī)效大幅下滑。這個(gè)業(yè)績(jī)下滑的原因純粹是因?yàn)槠髽I(yè)戰(zhàn)略的錯(cuò)誤，和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)完全無(wú)關(guān)。那么按照現(xiàn)行國(guó)退民進(jìn)的思維，是不是應(yīng)該把中旅賤價(jià)賣(mài)給民營(yíng)企業(yè)家或是中旅的車(chē)書(shū)劍呢？還好中旅當(dāng)時(shí)沒(méi)有做成這種錯(cuò)誤的決策。在現(xiàn)行國(guó)有產(chǎn)權(quán)的架構(gòu)下，中旅的職業(yè)經(jīng)理人自行重組中旅，而且績(jī)效卓著。中旅國(guó)際投資初期發(fā)展以專(zhuān)業(yè)化核心業(yè)務(wù)為主香港中旅國(guó)際投資有限公司于1992年七月廿一日成立。可是，旅游業(yè)務(wù)的收益受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響相當(dāng)大，因而導(dǎo)致中旅的盈利隨經(jīng)濟(jì)周期起跌而波動(dòng)。1997年發(fā)生的亞洲金融風(fēng)暴，對(duì)香港的旅游及酒店業(yè)均作出沉重打擊。97及98年為香港酒店業(yè)罕見(jiàn)的困難期。受到金融風(fēng)暴的沖擊，97年本港所有酒店平均入住率只達(dá)76%，比96年下跌12%，其中以中價(jià)酒店跌幅最大。為維持入住率，各酒店紛紛大幅調(diào)低價(jià)格以作招徠，令同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更為劇烈。中旅的貨運(yùn)業(yè)務(wù)97年利潤(rùn)較96年下降40%。在客運(yùn)業(yè)方面，97及98年直通巴士及過(guò)境租車(chē)業(yè)務(wù)均不斷下跌，令中旅的客運(yùn)業(yè)務(wù)出現(xiàn)虧損。中旅國(guó)際投資中期業(yè)務(wù)希望以多元化戰(zhàn)略改善專(zhuān)業(yè)化業(yè)務(wù)的衰退面臨這些核心業(yè)務(wù)的困境，中旅國(guó)際試圖透過(guò)一連串的集資及進(jìn)行多元化收購(gòu)活動(dòng)來(lái)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金收益及盈利貢獻(xiàn)以彌補(bǔ)核心業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)的下降。收購(gòu)的目標(biāo)包括收費(fèi)公路、電廠和物業(yè)發(fā)展。于1997年1月，當(dāng)時(shí)的中旅集團(tuán)董事長(zhǎng)朱悅寧表示，中旅在96年配股集資33億元的目的，除了發(fā)展「主業(yè)」和「祖業(yè)」外，并會(huì)從事基建業(yè)務(wù)。他形容中旅是「一只盛滿油的飛機(jī)，只等待機(jī)長(zhǎng)一聲令下，馬上起飛」。朱悅寧認(rèn)為投資基建業(yè)務(wù)并無(wú)不妥，因?yàn)榛I(yè)務(wù)的回報(bào)率高，可達(dá)兩成或更多,甚至不似旅游業(yè)般有季節(jié)性的局限。他又指出中旅會(huì)積極收購(gòu)酒店和物業(yè)，包括位于香港和內(nèi)地的。日后完成若干的收購(gòu)后，在適當(dāng)時(shí)就會(huì)分拆上市。我們可以把中旅國(guó)際的收購(gòu)活動(dòng)歸納為「核心業(yè)務(wù)」和「非核心業(yè)務(wù)」兩大類(lèi)別。核心業(yè)務(wù)包括旅游及旅游配套服務(wù)如主題公園和酒店等。非核心業(yè)務(wù)則指和旅游業(yè)務(wù)無(wú)宜接關(guān)系之行業(yè)如物業(yè)發(fā)展和基建項(xiàng)目等。根據(jù)中旅國(guó)際的歷史股價(jià)顯示，每當(dāng)中旅宣布和核心業(yè)務(wù)有關(guān)之收購(gòu)或投資時(shí)，它的股價(jià)都會(huì)上升，表示市場(chǎng)對(duì)該類(lèi)型活動(dòng)加以認(rèn)同。相反，當(dāng)中旅宣布作出對(duì)非核心業(yè)務(wù)收購(gòu)時(shí)，中旅的股價(jià)大都下降，反映出市場(chǎng)擔(dān)心這些非核心業(yè)務(wù)對(duì)中旅盈利有負(fù)面影響。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論在97年的上半年，中旅作出多項(xiàng)非核心業(yè)務(wù)投資。二月時(shí)投資北京和上海的收費(fèi)公路，同月也宣布發(fā)展貨運(yùn)。兩項(xiàng)也是非核心業(yè)務(wù)，消息公布后令股價(jià)（本文的股價(jià)的計(jì)算是股票回報(bào)率減去大市回報(bào)率以除去大市的影響）下跌（見(jiàn)圖一）。三月時(shí)宣布收購(gòu)巴士營(yíng)運(yùn)上市公司城巴集團(tuán)有限公司之20%股權(quán)，與核心業(yè)務(wù)有關(guān)連。收購(gòu)城巴的消息使股價(jià)上升。在97年5月，中旅收購(gòu)另一非核心業(yè)務(wù)-渭河電廠15.3%股權(quán)，股價(jià)下降。6月收購(gòu)物業(yè)發(fā)展上市公司新福港有限公司之43.7%股權(quán)(之后改名為與港)，股價(jià)同樣下跌。圖一：朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

1997年6月當(dāng)中旅宣布投資福建的收費(fèi)公路，股價(jià)再度下跌。相反，當(dāng)中旅分別于7月和11月宣布投資公司的「祖業(yè)」-主題公園及高爾夫球會(huì)時(shí)，股價(jià)則上升。在97年11月及12月間，公司宣布收購(gòu)銅鑼灣酒店地皮及投資北京住宅。此非核心業(yè)務(wù)投資令股價(jià)大幅下瀉（見(jiàn)圖二）。圖二朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

98年9月中旅宣布投資收費(fèi)公路，這是眾多非核心業(yè)務(wù)投資中，唯一一次錄得股價(jià)有所上升，可能只是承接之前數(shù)天的升勢(shì)有關(guān)。98年11月增持渭河電廠股權(quán)至51%及，股價(jià)一如以住投資非核心業(yè)務(wù)一樣下跌。98年12月成立中外合資公司深圳聚豪會(huì)高爾夫球會(huì)，股價(jià)不變。99年2月出售城巴集團(tuán)有限公司全部股權(quán)時(shí)，股價(jià)下降，理由是市場(chǎng)認(rèn)為中旅不應(yīng)出售和核心業(yè)務(wù)有關(guān)的東西（圖三）。圖三朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

由1999年到2000年總共只收購(gòu)了兩筆業(yè)務(wù)。99年11月中旅宣布發(fā)展亞洲物流運(yùn)輸，與主要業(yè)務(wù)關(guān)連不大，股價(jià)下調(diào)。到了2000年一月科網(wǎng)熱潮時(shí)，中旅投資網(wǎng)上旅游，股價(jià)大幅上升，再驗(yàn)證了每當(dāng)中旅作出和核心業(yè)務(wù)相關(guān)之投資，股價(jià)都會(huì)增加（圖四）。圖四朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

雖然經(jīng)過(guò)1997及1998年的多元化收購(gòu)?fù)顿Y后，公司的資產(chǎn)及營(yíng)業(yè)額均大幅上升，可是中旅并未能透過(guò)被收購(gòu)之業(yè)務(wù)來(lái)提高回報(bào)率和盈利的穩(wěn)定性。反之，被中旅接收后，渭河電廠1998年的稅前盈利較1997年下跌48%。另一家被中旅于1997年收購(gòu)的物業(yè)發(fā)展公司-興港集團(tuán)–在1998年更錄得嚴(yán)重虧損，中旅需為此作出大幅撥備二億港元。多元化收購(gòu)使中旅于98年的邊際利潤(rùn)和每股盈利明顯下降。在98年間，中旅之未計(jì)特殊項(xiàng)目之經(jīng)營(yíng)溢利為3.29億港元，較97年下跌18%。中旅于97年收購(gòu)的物業(yè)發(fā)展公司興港在出售物業(yè)方面出現(xiàn)虧損。此外，中旅屬下酒店須作重估、新收購(gòu)的城巴集團(tuán)有限公司業(yè)績(jī)也錄得虧損4.11億港元。1999年訪港之國(guó)內(nèi)旅客增幅強(qiáng)勁，達(dá)18.7%。中旅于99年接待港澳游之國(guó)內(nèi)游客人數(shù)亦較98年同期增加28.6%，源于旅游業(yè)務(wù)的利潤(rùn)亦有40%增加。中旅又于同年把持有城巴的23.13%股權(quán)以每股1.95港元的代價(jià)出售，錄得利潤(rùn)約六千多萬(wàn)港元。集團(tuán)在99年開(kāi)始再無(wú)作任何多元化收購(gòu)，也無(wú)需再為聯(lián)營(yíng)公司作出大幅撥備。中旅99年所獲得的盈利為2.50億港元，較98年同期虧損有大幅改善。中旅國(guó)際投資后期業(yè)務(wù)希重新確立以旅游為核心的策略2000年中旅國(guó)際主席朱悅寧被調(diào)回北京。原國(guó)務(wù)院稽查特派員車(chē)書(shū)劍被中央委任入主中旅。車(chē)書(shū)劍指出，中旅集團(tuán)有不良的資產(chǎn)要重組和處理，以提高集團(tuán)的資產(chǎn)素質(zhì)及使資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變得更合理。他考慮出售非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，為中旅進(jìn)行減債。并強(qiáng)化中旅的旅游核心業(yè)務(wù)，使旅游概念更清晰。2000年1月，以現(xiàn)金代價(jià)港幣1.8億元向香港中旅集團(tuán)收購(gòu)中旅網(wǎng)絡(luò)有限公司18%權(quán)益。收購(gòu)中旅網(wǎng)絡(luò)令累計(jì)超額收益率明顯上升，證明市場(chǎng)對(duì)中旅水平整合的策略看好。由于多元化經(jīng)營(yíng)的失敗，中旅國(guó)際決定再次轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)化的經(jīng)營(yíng)，而采行了下面幾個(gè)步驟。出售非核心業(yè)務(wù)-興港股份----2001年中旅國(guó)際致力出售非核心業(yè)務(wù),購(gòu)并優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)和資產(chǎn),使集團(tuán)的旅游主業(yè)更為清晰。出售非核心業(yè)務(wù)-中旅路橋合作投資有限公司40%-----2001年3月21日中旅國(guó)際公布重組計(jì)劃,以總代價(jià)19.1億港元收購(gòu)香港中旅社,海外分社,中旅網(wǎng)和位于澳門(mén)的四星級(jí)酒店京澳酒店。2001年8月中旅國(guó)際于北京注冊(cè)成立了中旅國(guó)際旅行社有限公司,經(jīng)營(yíng)入境旅游,內(nèi)地旅游和出境旅游業(yè)務(wù)，中旅正式躋身于內(nèi)地旅游市場(chǎng)。此外，中旅集團(tuán)將10.7億港元之可換股債券兌換為中旅國(guó)際的股份，減輕資金壓力，擴(kuò)大了資本基礎(chǔ)。2001年股價(jià)有較大的上升，顯示投資者對(duì)重組的支持。出售了地產(chǎn)股權(quán)和路橋項(xiàng)目等非核心業(yè)務(wù)同時(shí)令股價(jià)增加，反映投資者對(duì)中旅新的業(yè)務(wù)策略之認(rèn)同。出售非核心業(yè)務(wù)-中旅國(guó)際空運(yùn)有限公司70%股權(quán)。2002年4月23日宣布出售非核心業(yè)務(wù)中旅國(guó)際空運(yùn)有限公司70%股權(quán)。中旅積極發(fā)展內(nèi)地的旅游網(wǎng)絡(luò)，采取收購(gòu)或合資形式在全國(guó)范圍內(nèi)購(gòu)并旅行社，推動(dòng)核心業(yè)務(wù)發(fā)展。2002年中旅集團(tuán)收購(gòu)了中遠(yuǎn)國(guó)際旅行社有限公司70%的股權(quán)和以機(jī)票為主營(yíng)業(yè)務(wù)的北京商泰航空服務(wù)有限公司100%的股權(quán)。又以合資形式成立了由集團(tuán)控股的中旅國(guó)際(成都)旅行社有限公司及中旅國(guó)際(新強(qiáng))旅行社有限公司。2002年6月17日公布向小股東購(gòu)回深圳聚豪會(huì)高爾夫球會(huì)有限公司20%股權(quán),收購(gòu)代價(jià)為約港幣28,269,235元。此外，2002年11月5日宣布以港幣8千萬(wàn)收購(gòu)中旅網(wǎng)絡(luò)有限公司20%股權(quán),成為100%控股公司。2002年4月18日與珠海市政府簽訂了在珠海市平沙鎮(zhèn)開(kāi)發(fā)建設(shè)綜合性的海洋溫泉度假村項(xiàng)目協(xié)議書(shū)。集團(tuán)董事總經(jīng)理沈主英表示香港中旅集團(tuán)將投入18億港元開(kāi)發(fā)珠海溫泉，針對(duì)逐步轉(zhuǎn)向休閑度假的發(fā)展趨勢(shì)，旅游概念更清晰。中旅投資核心業(yè)務(wù)的消息宣布后，該兩筆投資于核心業(yè)務(wù)以及出售非核心的中國(guó)國(guó)際空運(yùn)的業(yè)務(wù)的股價(jià)回升。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論重組前圖五顯示，由于中旅在1997年和1998年大量收購(gòu)非核心業(yè)務(wù),總資產(chǎn)在兩年間迅速膨漲,由1996年的大約70億港元升至1998年的高峰100億港元,是中旅首次的總資產(chǎn)超過(guò)一百億港元,但是從總資產(chǎn)回報(bào)率來(lái)分析,大量的非核心業(yè)務(wù)收購(gòu)令到回報(bào)率大幅下降,由1996年的5%迅速下降到1998年底的不足1%。股東回報(bào)率在重組前明顯的下跌。從1995年到1997年，由于股票市場(chǎng)興旺和市場(chǎng)資金充裕，中旅國(guó)際成功透過(guò)配股集資，這令整體的股東權(quán)益迅速上升到1997年的70多億港元高位，而股東應(yīng)占溢利亦隨新收購(gòu)之業(yè)務(wù)盈利貢穩(wěn)步上升。但是從股東回報(bào)率的分析中，從1995年至1997年，股東的回報(bào)率是每年下跌，這反映了中旅用了配股所得來(lái)的資金運(yùn)用不濟(jì)，令到股東回報(bào)率下降到1997年的8%，而在1998年底，更受金融風(fēng)暴的影響之下，下跌至接近0%的歷史低位。重組后圖五顯示，雖然通過(guò)不斷的收購(gòu)令到總資產(chǎn)不斷増長(zhǎng),但盲目的收購(gòu)反而令到總資產(chǎn)回報(bào)率下降,但重組后,中旅國(guó)際明確地認(rèn)清方向,從新專(zhuān)注旅游業(yè)務(wù),賣(mài)掉非核心業(yè)務(wù),這令到總資產(chǎn)回報(bào)率回升.由1999年重組行動(dòng)開(kāi)始之后,中旅將非核心業(yè)務(wù)逐步出售套現(xiàn)和同時(shí)購(gòu)入有關(guān)旅游的業(yè)務(wù),令到中旅的總資產(chǎn)由1999年的100億港元輕微下跌到80億港元,而2000年至2002年,總資產(chǎn)都只是有溫和的増長(zhǎng)。但重組后,在總資產(chǎn)回報(bào)率的分析會(huì)不難發(fā)現(xiàn)這回報(bào)率是迅速?gòu)墓鹊谆厣？傎Y產(chǎn)回報(bào)率由1998年不足1%上升至1999年的2%，而在2001年，更加上升至中旅的歷史高位的7％。自從1998年開(kāi)始，中旅國(guó)際停止一切非核心業(yè)務(wù)的收購(gòu)和專(zhuān)注發(fā)展核心業(yè)務(wù)，股東應(yīng)占溢利隨之由1998年谷底回升，在1999年，升到4%而在中旅購(gòu)入優(yōu)質(zhì)和有盈利能力的資產(chǎn)后，在2001年，股東應(yīng)占溢利更升到9.5%的高位。這反映了中旅國(guó)際這次重組的行動(dòng)是非常正確的,是為股東帶來(lái)實(shí)質(zhì)的回報(bào)和令股東應(yīng)占溢利帶來(lái)增長(zhǎng),這令中旅國(guó)際更加受投資者的歡迎.圖五朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

青啤金治國(guó)何中旅車(chē)書(shū)劍的改革充分說(shuō)明了我所提倡的職業(yè)經(jīng)理人的制度就算在產(chǎn)權(quán)還未私有化的情況下一樣可以改善國(guó)企的經(jīng)營(yíng)績(jī)效的。而且他們所處的環(huán)境還不是我所建議的環(huán)境，還是政府指指點(diǎn)點(diǎn)的環(huán)境。如果能按照我的理念建立以激勵(lì)機(jī)制和信托責(zé)任并重的職業(yè)經(jīng)理人制度，我相信他們的改革將更有效率。根據(jù)這兩個(gè)案例的啟發(fā)，只要政府有魄力在經(jīng)理人選擇問(wèn)題上作出機(jī)制上的突破，從二級(jí)市場(chǎng)招憑職業(yè)經(jīng)理人，并加以法律上的規(guī)范，例如采取公開(kāi)聘任制度、激勵(lì)與約束并舉等，國(guó)營(yíng)企業(yè)一樣能做得好。（聲明：此文系朗咸平教授獨(dú)家提供稿件，如需轉(zhuǎn)載須經(jīng)搜狐財(cái)經(jīng)授權(quán)，聯(lián)系電話6633）.business.sohu./s2004/guoqigaige.shtml精品文檔精心整理精品文檔可編輯的精品文檔國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效的分析和職業(yè)經(jīng)理人的制度建立郎咸平：我所提出的職業(yè)經(jīng)理人信托責(zé)任制度到底可行性如何？我希望在本文回答各界的質(zhì)疑。以前國(guó)企效率低因而引發(fā)了幾乎長(zhǎng)達(dá)二十年的國(guó)企改革。我的產(chǎn)權(quán)改革的觀點(diǎn)非常清楚。我反對(duì)目前所推行的“國(guó)退民進(jìn)”的方式，因?yàn)檫@個(gè)方式產(chǎn)生了兩大問(wèn)題（1）法律缺位下的合法以及（2）買(mǎi)賣(mài)雙方自訂價(jià)格，因而造成國(guó)有資產(chǎn)大量賤價(jià)流失。我主張以建立職業(yè)經(jīng)理人的制度來(lái)改革國(guó)企。這個(gè)職業(yè)經(jīng)理人制度不但可以改革國(guó)有企業(yè)，而且也不造成國(guó)有資產(chǎn)流失。但是職業(yè)經(jīng)理人制度的實(shí)證基礎(chǔ)為何呢？根據(jù)我最新的研究結(jié)果顯示，改制上市后的國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率并不輸民企。這個(gè)現(xiàn)象不但在香港如此，甚至在國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)亦然。這些數(shù)據(jù)證明了國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效在現(xiàn)有不理想的國(guó)有股架構(gòu)下依然可以改善?，F(xiàn)行不理想的國(guó)有股架構(gòu)是極難運(yùn)作的。舉例而言，以往國(guó)企改革政策的誤區(qū)在于抓大放小，抓大的結(jié)果使得行政命令直接介入企業(yè)運(yùn)作而阻止了企業(yè)的市場(chǎng)化發(fā)展，而放小的結(jié)果就是透過(guò)國(guó)退民進(jìn)方式造成大量國(guó)有資產(chǎn)減價(jià)流失。這個(gè)現(xiàn)象必須要透過(guò)職業(yè)經(jīng)理人制度做改進(jìn)。我建議建立一套激勵(lì)機(jī)制與信托責(zé)任并重的職業(yè)經(jīng)理人制度。具體做法是國(guó)企不論大小，政府行政命令首先應(yīng)該退出市場(chǎng)，但是國(guó)有股應(yīng)該留在市場(chǎng)。成立以專(zhuān)業(yè)人士為主的董事會(huì)，以市場(chǎng)價(jià)格（也就是符合市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的高薪）在二級(jí)市場(chǎng)聘用職業(yè)經(jīng)理人，而職業(yè)經(jīng)理人可以包括過(guò)去經(jīng)營(yíng)卓有績(jī)效的民營(yíng)企業(yè)家。董事會(huì)應(yīng)以每季度的硬指標(biāo)公開(kāi)、透明的評(píng)估職業(yè)經(jīng)理人，以決定其去留。但職業(yè)經(jīng)理人不能成為股東，他只能透過(guò)期權(quán)激勵(lì)機(jī)制以市場(chǎng)價(jià)格用自己的錢(qián)購(gòu)買(mǎi)股票。我舉出兩個(gè)案例，青島啤酒和中旅國(guó)際。在老式的國(guó)有股行政命令干涉的架構(gòu)下，這兩件公司依然成功的重組。如果國(guó)企的重組能夠在我所建議的新職業(yè)經(jīng)理人架構(gòu)下改組，國(guó)企改革必能更為順利地推行，而不會(huì)造成國(guó)有資產(chǎn)賤價(jià)流失。國(guó)企效率低因而激發(fā)了國(guó)企改革的呼聲由1995年至2002年每年2萬(wàn)家中國(guó)大中型制造業(yè)匯報(bào)給統(tǒng)計(jì)局的資料匯總于表一。我們可以看得出來(lái)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效最好的就是私營(yíng)企業(yè)，其利潤(rùn)率高達(dá)3.02%，而遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其它類(lèi)型的企業(yè)。其次是外資和港臺(tái)企業(yè)，再其次是集體企業(yè)和混合所有制，其利潤(rùn)率也大致維持在1%到2%之間。而國(guó)營(yíng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效是最差的，其利潤(rùn)率只有-1.39%的水平。這個(gè)數(shù)據(jù)說(shuō)明了國(guó)營(yíng)企業(yè)的效率問(wèn)題確實(shí)存疑，就是因?yàn)檫@個(gè)數(shù)據(jù)，因此激發(fā)了長(zhǎng)達(dá)20年的產(chǎn)權(quán)改革，希望能夠扭轉(zhuǎn)國(guó)企經(jīng)營(yíng)績(jī)效低下的事實(shí)。但是我提出的質(zhì)疑是這種效率的改進(jìn)是否一定要透過(guò)國(guó)退民進(jìn)的方式呢？但是這個(gè)數(shù)據(jù)不能解釋改制與國(guó)有企業(yè)業(yè)績(jī)之間是否存在因果關(guān)系。表一：1995-2002年的六個(gè)類(lèi)型企業(yè)的利潤(rùn)率

國(guó)企

私企

集體企業(yè)外企港臺(tái)資企業(yè)混合所有制總數(shù)利潤(rùn)率

-1.39%

3.02%

0.94%

2.06%

1.80%

1.63%

0.02%資料來(lái)源：香港大學(xué)劉俏教授與肖耿教授的研究“Whydofirmsdisguisetheirprofits?”圖一：1995-2002年的六個(gè)類(lèi)型企業(yè)的利潤(rùn)率朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

香港上市的國(guó)企績(jī)效不輸民企我曾經(jīng)舉過(guò)香港國(guó)企的例子來(lái)說(shuō)明改制上市后的國(guó)企依然能創(chuàng)造出高于私營(yíng)和大眾持股企業(yè)的績(jī)效。以我和香港中文大學(xué)蘇偉文教授對(duì)2001年香港上市的公司的研究結(jié)果顯示（見(jiàn)圖二），國(guó)內(nèi)在香港上市的國(guó)營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率（4.3%）和香港的私營(yíng)企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率（4.1%）相比，幾乎毫不遜色，差距不到5%。但是國(guó)營(yíng)企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值（1.13）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)的高于私營(yíng)企業(yè)（0.965），其差距高達(dá)17%。另外，國(guó)營(yíng)企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值雖然和大眾持股公司的(1.14)類(lèi)似，但是國(guó)營(yíng)企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率（4.3%）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)的好于大眾持股公司的0.5%。這個(gè)數(shù)據(jù)清楚地說(shuō)明了國(guó)營(yíng)企業(yè)雖然績(jī)效低于私營(yíng)企業(yè)，但經(jīng)過(guò)改制與重組，國(guó)營(yíng)企業(yè)依然能創(chuàng)造出不低于民營(yíng)企業(yè)的績(jī)效。這個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)說(shuō)明了國(guó)有產(chǎn)權(quán)民營(yíng)化并沒(méi)有其合理性，國(guó)營(yíng)企業(yè)仍然可以透過(guò)國(guó)企改革而改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論圖二：香港上市公司的資產(chǎn)回報(bào)率與每單位資產(chǎn)市值朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

許多的學(xué)者批評(píng)樣本選擇有問(wèn)題，因?yàn)橄愀鄣膰?guó)企主要是壟斷行業(yè)的，不具代表性等等。當(dāng)然，我不能否認(rèn)來(lái)香港上市的國(guó)營(yíng)企業(yè)都是較好的企業(yè)，而且例如中海油等國(guó)企屬于自然資源壟斷的企業(yè)，其盈利自然較高，但這并沒(méi)有改變經(jīng)過(guò)改革后的國(guó)營(yíng)企業(yè)績(jī)效提高的事實(shí)。而且我一向主張基礎(chǔ)建設(shè)和自然資源壟斷的行業(yè)就應(yīng)該國(guó)有化，否則由民營(yíng)企業(yè)控制這些行業(yè)，將來(lái)必呈現(xiàn)大型企業(yè)控制國(guó)家政策的現(xiàn)實(shí)情況，例如菲律賓、印度尼西亞等亞洲國(guó)家。國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)國(guó)有股績(jī)效不輸民企第一個(gè)研究為了強(qiáng)化我的觀點(diǎn)，我們選擇2002年底滬深改制后的上市公司為樣本進(jìn)行分析。CSMAR（中國(guó)證券市場(chǎng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)庫(kù)（年報(bào)））記錄了2002年底A股上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。我們按照國(guó)家股比重由低到高的順序把公司平均分為五組,見(jiàn)表二和圖三。表二：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)按國(guó)有股由小而大的五個(gè)組別的凈資產(chǎn)收益率的平均數(shù)第一組第二組第三組第四組第五組2.26%1.23%-1.46%3.16%5.05%圖三：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)按國(guó)有股由小而大的五個(gè)組別的凈資產(chǎn)收益率的平均數(shù)朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

從平均數(shù)看，國(guó)家股比重最低的第一組凈資產(chǎn)收益率為2.26%，但隨著國(guó)家股比重的上升，凈資產(chǎn)收益率下降，成為負(fù)數(shù)。隨著國(guó)家股比重的進(jìn)一步上升，凈資產(chǎn)收益率卻又反彈，但國(guó)家股最多的第五組資產(chǎn)收益率為5.05%，高于國(guó)家股最少的第一組。我們基本可以判斷國(guó)家股與業(yè)績(jī)之間呈現(xiàn)了U字形的關(guān)系。這個(gè)結(jié)論和前面所談的香港股市結(jié)論類(lèi)同，國(guó)營(yíng)企業(yè)依然能創(chuàng)造出不低于民營(yíng)企業(yè)的績(jī)效。第二個(gè)研究北大田利輝教授在倫敦商學(xué)院的博士論文(“GovernmentShareholdingandtheValueofChina’sModernFirms”)也得出了類(lèi)似的結(jié)論。他發(fā)現(xiàn)了國(guó)有股股權(quán)的大小和每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造的價(jià)值也呈現(xiàn)U字形的關(guān)系。他的研究列舉在圖四。當(dāng)國(guó)有股股權(quán)比例為0時(shí)，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造2.6元的市場(chǎng)價(jià)值。當(dāng)國(guó)有股權(quán)的比例從0開(kāi)始增加后，市場(chǎng)價(jià)值隨即下降。國(guó)有股股權(quán)比例到40%的時(shí)候，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造出2.2元的最低的市場(chǎng)價(jià)值。但是，當(dāng)國(guó)有股股權(quán)的比例超過(guò)40%以后，價(jià)值隨即上升。國(guó)有股股權(quán)比例增加到80%的時(shí)候，每單位資產(chǎn)可以創(chuàng)造出2.55元的市場(chǎng)價(jià)值。這個(gè)研究也表明了國(guó)企的經(jīng)營(yíng)績(jī)效仍然可以提高接近民企的水平，這個(gè)現(xiàn)象是值得我們關(guān)注的。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論圖四：國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)國(guó)有股股權(quán)比例和每單位資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值圖朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

建立職業(yè)經(jīng)理人制度改變國(guó)退民進(jìn)的產(chǎn)權(quán)改革前面的數(shù)據(jù)證明了國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效在現(xiàn)有國(guó)有股的架構(gòu)下依然可以改善。因此我的產(chǎn)權(quán)改革的觀點(diǎn)非常清楚。我反對(duì)國(guó)退民進(jìn)的方式改革產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，我主張以建立職業(yè)經(jīng)理人的制度來(lái)改革國(guó)企。這個(gè)職業(yè)經(jīng)理人制度不但可以改革國(guó)有企業(yè)，而且也不造成國(guó)有資產(chǎn)流失。但是這個(gè)制度必須激勵(lì)機(jī)制與信托責(zé)任并重的職業(yè)經(jīng)理人制度。具體做法是政府行政命令首先應(yīng)該退出市場(chǎng)，而國(guó)有股留在市場(chǎng)，成立以專(zhuān)業(yè)人士為主的董事會(huì)，以市場(chǎng)價(jià)格（也就是符合市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的高薪）在二級(jí)市場(chǎng)聘用職業(yè)經(jīng)理人，而職業(yè)經(jīng)理人可以包括過(guò)去經(jīng)營(yíng)卓有績(jī)效的民營(yíng)企業(yè)家。董事會(huì)應(yīng)以每季度的硬指標(biāo)公開(kāi)、透明的評(píng)估職業(yè)經(jīng)理人，以決定其去留。但職業(yè)經(jīng)理人不能成為股東，他只能透過(guò)期權(quán)激勵(lì)機(jī)制以市場(chǎng)價(jià)格用自己的錢(qián)購(gòu)買(mǎi)股票。青島啤酒職業(yè)經(jīng)理人的改革職業(yè)經(jīng)理人制度在一些案例中運(yùn)行得挺好。案例一，我想談一下青島啤酒。在現(xiàn)行的制度下，青啤的金志國(guó)卻以職業(yè)經(jīng)理人的身份成功地完成了青啤的改革，他的做法值得我們重視。青啤1993—2001的錯(cuò)誤發(fā)展青啤于1993年7月15日在香港上市，成為首家在香港上市的中國(guó)H股，同年8月27日在上海證交所上市。從1993年開(kāi)始，青啤總經(jīng)理彭作義希望借著收購(gòu)當(dāng)?shù)仄【破放苼?lái)打入不同省市的市場(chǎng)。青啤以”做大做強(qiáng)”及“低成本收購(gòu)”作為整個(gè)收購(gòu)策略的藍(lán)圖及核心，并以增加產(chǎn)量到300萬(wàn)噸及增加市場(chǎng)占有率到10%以上為目標(biāo)。彭作義所謂”做大做強(qiáng)”的理念就是透過(guò)購(gòu)并把市場(chǎng)向下延伸，以高中檔的市場(chǎng)補(bǔ)貼大眾市場(chǎng)，進(jìn)而打入一直被忽略的大眾市場(chǎng)。到2001年，青啤已完成了四十多項(xiàng)收并活動(dòng)，廠房遍布十七個(gè)省市。生產(chǎn)量由96年的35萬(wàn)噸升至2001年的251萬(wàn)噸，而市場(chǎng)占有率也由96年的3%升至2001年的11%，達(dá)到彭作義所講“增加生產(chǎn)量到300萬(wàn)噸”及“增加市場(chǎng)占有率到10%”的目標(biāo)，成為全國(guó)最大的啤酒廠。2001年，雖然青島己占有市場(chǎng)11%，但單單這一年，青島在低檔的大眾市場(chǎng)的虧損己達(dá)到7千多萬(wàn)元，青島需要以高中檔市場(chǎng)所賺的利潤(rùn)去補(bǔ)貼低檔市場(chǎng)。而且債務(wù)資產(chǎn)比率達(dá)到89%，子公司營(yíng)業(yè)及管理費(fèi)用從1998年至2002年，勁升14.5倍，廠房空置率更高達(dá)百分之三十，嚴(yán)重浪費(fèi)生產(chǎn)力及資源。結(jié)果是青啤的凈邊際利潤(rùn)的表現(xiàn)在三大啤酒廠（眼睛、學(xué)華）中明顯最差，可見(jiàn)過(guò)往的急速收購(gòu)活動(dòng)對(duì)青啤害多于利。香港H股的股價(jià)從93年開(kāi)始就持續(xù)下跌，而到了2001年左右跌倒了谷底，而此時(shí)彭作義過(guò)世。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論青啤2001以職業(yè)經(jīng)理人為本的改革根據(jù)國(guó)退民進(jìn)的想法，是不是在青島啤酒最危險(xiǎn)的時(shí)候，以賤價(jià)或MBO的方式賣(mài)給青啤的下一任CEO金志國(guó)或者其它民營(yíng)企業(yè)家呢？還好青島國(guó)資局沒(méi)有做成這樣錯(cuò)誤的決定。在原先國(guó)企的架構(gòu)下，以及地方政府的指指點(diǎn)點(diǎn)下，職業(yè)經(jīng)理人金志國(guó)開(kāi)始了他的困難的改革。2001年7月，金志國(guó)明確地調(diào)整青啤的營(yíng)運(yùn)戰(zhàn)略，由“做大做強(qiáng)”改變?yōu)椤白鰪?qiáng)做大”，著力推行改革，提升公司的內(nèi)部核心競(jìng)爭(zhēng)力。青啤的改革的措施有（1）架構(gòu)重組、（2）品牌重組、（3）增減子公司股權(quán)、（4）減慢收購(gòu)速度。我認(rèn)為這些重組的做法對(duì)于國(guó)企改革而言具有相當(dāng)參考性，因此我們將作進(jìn)一步的詳細(xì)分析。由2001年以前的青啤股價(jià)的走勢(shì)看來(lái)，大部份時(shí)間青啤H股股價(jià)會(huì)在并購(gòu)消息發(fā)放后下跌，反映香港機(jī)構(gòu)投資者對(duì)青島啤酒并購(gòu)消息抱負(fù)面反應(yīng)。但2001年改革后股價(jià)卻不斷上升，顯然是機(jī)構(gòu)投資人肯定青啤的改革策略。我們觀察青啤改革前后息稅前凈利和毛利的變化，我么發(fā)現(xiàn)息稅前凈利和毛利的變化和青啤的股價(jià)變化類(lèi)似。也是在2001年改革以后息稅前凈利和毛利形成穩(wěn)定上升的趨勢(shì)。我們可以推論，香港H股的股價(jià)更能反映基本面。中旅國(guó)際的職業(yè)經(jīng)理人重組戰(zhàn)略（本文是在郎咸平的指導(dǎo)下由陳麗薏、陳美恩、袁添濠、溫達(dá)明和馮浩麟所完成）。第二個(gè)案例是中旅國(guó)際的職業(yè)經(jīng)理人重組戰(zhàn)略。在現(xiàn)行國(guó)有體制架構(gòu)下，中旅國(guó)際由專(zhuān)業(yè)化改為多元化的經(jīng)營(yíng)，使得中旅經(jīng)營(yíng)績(jī)效大幅下滑。這個(gè)業(yè)績(jī)下滑的原因純粹是因?yàn)槠髽I(yè)戰(zhàn)略的錯(cuò)誤，和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)完全無(wú)關(guān)。那么按照現(xiàn)行國(guó)退民進(jìn)的思維，是不是應(yīng)該把中旅賤價(jià)賣(mài)給民營(yíng)企業(yè)家或是中旅的車(chē)書(shū)劍呢？還好中旅當(dāng)時(shí)沒(méi)有做成這種錯(cuò)誤的決策。在現(xiàn)行國(guó)有產(chǎn)權(quán)的架構(gòu)下，中旅的職業(yè)經(jīng)理人自行重組中旅，而且績(jī)效卓著。中旅國(guó)際投資初期發(fā)展以專(zhuān)業(yè)化核心業(yè)務(wù)為主香港中旅國(guó)際投資有限公司于1992年七月廿一日成立?？墒?，旅游業(yè)務(wù)的收益受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響相當(dāng)大，因而導(dǎo)致中旅的盈利隨經(jīng)濟(jì)周期起跌而波動(dòng)。1997年發(fā)生的亞洲金融風(fēng)暴，對(duì)香港的旅游及酒店業(yè)均作出沉重打擊。97及98年為香港酒店業(yè)罕見(jiàn)的困難期。受到金融風(fēng)暴的沖擊，97年本港所有酒店平均入住率只達(dá)76%，比96年下跌12%，其中以中價(jià)酒店跌幅最大。為維持入住率，各酒店紛紛大幅調(diào)低價(jià)格以作招徠，令同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更為劇烈。中旅的貨運(yùn)業(yè)務(wù)97年利潤(rùn)較96年下降40%。在客運(yùn)業(yè)方面，97及98年直通巴士及過(guò)境租車(chē)業(yè)務(wù)均不斷下跌，令中旅的客運(yùn)業(yè)務(wù)出現(xiàn)虧損。中旅國(guó)際投資中期業(yè)務(wù)希望以多元化戰(zhàn)略改善專(zhuān)業(yè)化業(yè)務(wù)的衰退面臨這些核心業(yè)務(wù)的困境，中旅國(guó)際試圖透過(guò)一連串的集資及進(jìn)行多元化收購(gòu)活動(dòng)來(lái)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金收益及盈利貢獻(xiàn)以彌補(bǔ)核心業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)的下降。收購(gòu)的目標(biāo)包括收費(fèi)公路、電廠和物業(yè)發(fā)展。于1997年1月，當(dāng)時(shí)的中旅集團(tuán)董事長(zhǎng)朱悅寧表示，中旅在96年配股集資33億元的目的，除了發(fā)展「主業(yè)」和「祖業(yè)」外，并會(huì)從事基建業(yè)務(wù)。他形容中旅是「一只盛滿油的飛機(jī)，只等待機(jī)長(zhǎng)一聲令下，馬上起飛」。朱悅寧認(rèn)為投資基建業(yè)務(wù)并無(wú)不妥，因?yàn)榛I(yè)務(wù)的回報(bào)率高，可達(dá)兩成或更多,甚至不似旅游業(yè)般有季節(jié)性的局限。他又指出中旅會(huì)積極收購(gòu)酒店和物業(yè)，包括位于香港和內(nèi)地的。日后完成若干的收購(gòu)后，在適當(dāng)時(shí)就會(huì)分拆上市。我們可以把中旅國(guó)際的收購(gòu)活動(dòng)歸納為「核心業(yè)務(wù)」和「非核心業(yè)務(wù)」兩大類(lèi)別。核心業(yè)務(wù)包括旅游及旅游配套服務(wù)如主題公園和酒店等。非核心業(yè)務(wù)則指和旅游業(yè)務(wù)無(wú)宜接關(guān)系之行業(yè)如物業(yè)發(fā)展和基建項(xiàng)目等。根據(jù)中旅國(guó)際的歷史股價(jià)顯示，每當(dāng)中旅宣布和核心業(yè)務(wù)有關(guān)之收購(gòu)或投資時(shí)，它的股價(jià)都會(huì)上升，表示市場(chǎng)對(duì)該類(lèi)型活動(dòng)加以認(rèn)同。相反，當(dāng)中旅宣布作出對(duì)非核心業(yè)務(wù)收購(gòu)時(shí)，中旅的股價(jià)大都下降，反映出市場(chǎng)擔(dān)心這些非核心業(yè)務(wù)對(duì)中旅盈利有負(fù)面影響。>>進(jìn)入國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革大討論>>我要發(fā)表評(píng)論在97年的上半年，中旅作出多項(xiàng)非核心業(yè)務(wù)投資。二月時(shí)投資北京和上海的收費(fèi)公路，同月也宣布發(fā)展貨運(yùn)。兩項(xiàng)也是非核心業(yè)務(wù)，消息公布后令股價(jià)（本文的股價(jià)的計(jì)算是股票回報(bào)率減去大市回報(bào)率以除去大市的影響）下跌（見(jiàn)圖一）。三月時(shí)宣布收購(gòu)巴士營(yíng)運(yùn)上市公司城巴集團(tuán)有限公司之20%股權(quán)，與核心業(yè)務(wù)有關(guān)連。收購(gòu)城巴的消息使股價(jià)上升。在97年5月，中旅收購(gòu)另一非核心業(yè)務(wù)-渭河電廠15.3%股權(quán)，股價(jià)下降。6月收購(gòu)物業(yè)發(fā)展上市公司新福港有限公司之43.7%股權(quán)(之后改名為與港)，股價(jià)同樣下跌。圖一：朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

1997年6月當(dāng)中旅宣布投資福建的收費(fèi)公路，股價(jià)再度下跌。相反，當(dāng)中旅分別于7月和11月宣布投資公司的「祖業(yè)」-主題公園及高爾夫球會(huì)時(shí)，股價(jià)則上升。在97年11月及12月間，公司宣布收購(gòu)銅鑼灣酒店地皮及投資北京住宅。此非核心業(yè)務(wù)投資令股價(jià)大幅下瀉（見(jiàn)圖二）。圖二朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

98年9月中旅宣布投資收費(fèi)公路，這是眾多非核心業(yè)務(wù)投資中，唯一一次錄得股價(jià)有所上升，可能只是承接之前數(shù)天的升勢(shì)有關(guān)。98年11月增持渭河電廠股權(quán)至51%及，股價(jià)一如以住投資非核心業(yè)務(wù)一樣下跌。98年12月成立中外合資公司深圳聚豪會(huì)高爾夫球會(huì)，股價(jià)不變。99年2月出售城巴集團(tuán)有限公司全部股權(quán)時(shí)，股價(jià)下降，理由是市場(chǎng)認(rèn)為中旅不應(yīng)出售和核心業(yè)務(wù)有關(guān)的東西（圖三）。圖三朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

由1999年到2000年總共只收購(gòu)了兩筆業(yè)務(wù)。99年11月中旅宣布發(fā)展亞洲物流運(yùn)輸，與主要業(yè)務(wù)關(guān)連不大，股價(jià)下調(diào)。到了2000年一月科網(wǎng)熱潮時(shí)，中旅投資網(wǎng)上旅游，股價(jià)大幅上升，再驗(yàn)證了每當(dāng)中旅作出和核心業(yè)務(wù)相關(guān)之投資，股價(jià)都會(huì)增加（圖四）。圖四朗咸平談信托責(zé)任制度與國(guó)有企業(yè)改革

雖然經(jīng)過(guò)1997及1998年的多元化收購(gòu)?fù)顿Y后，公司的資產(chǎn)及營(yíng)業(yè)額均大幅上升，可是中旅并未能透過(guò)被收購(gòu)之業(yè)務(wù)來(lái)提高回報(bào)率和盈利的穩(wěn)定性。反之，被中旅接收后，渭河電廠1998年的稅前盈利較1997年下跌48%。另一家被中旅于1997年收購(gòu)的物業(yè)發(fā)展公司-興港集團(tuán)–在1998年更錄得嚴(yán)重虧損，中旅需為此作出大幅撥備二億港元。多元化收購(gòu)使中旅于98年的邊際利潤(rùn)和每股盈利明顯下降。在98年間，中旅之未計(jì)特殊項(xiàng)目之經(jīng)營(yíng)溢利為3.29億港元，較97年下跌18%。中旅于97年收購(gòu)的物業(yè)發(fā)展公司興港在出售物業(yè)方面出現(xiàn)虧損。此外，中旅屬下酒店須作重估、新收購(gòu)的城巴集團(tuán)有限公司業(yè)績(jī)也錄得虧損4.11億港元。1999年訪港之國(guó)內(nèi)旅客增幅強(qiáng)勁，達(dá)18.7%。中旅于99年接待港澳游之國(guó)內(nèi)游客人數(shù)亦較98年同期增加28.6%，源于旅游業(yè)務(wù)的利潤(rùn)亦有40%增加。中旅又于同年把持有城巴的23.13%股權(quán)以每股1.95港元的代價(jià)出售，錄得利潤(rùn)約六千多萬(wàn)港元。集團(tuán)在99年開(kāi)始再無(wú)作任何多元化收購(gòu)，也無(wú)需再為聯(lián)營(yíng)公司作出大幅撥備。中旅99年所獲得的盈利為2.50億港元，較98年同期虧損有大幅改善。中旅國(guó)際投資后期業(yè)務(wù)希重新確立以旅游為核心的策略2000年中旅國(guó)際主席朱悅寧被調(diào)回北京。原國(guó)務(wù)院稽查特派員車(chē)書(shū)劍被中央委任入主中旅。車(chē)書(shū)劍指出，中旅集團(tuán)有不良的資產(chǎn)要重組和處理，以提高集團(tuán)的資產(chǎn)素質(zhì)及使資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變得更合理。他考慮出售非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，為中旅進(jìn)行減債。并強(qiáng)化中旅的旅游核心業(yè)務(wù)，使旅游概念更清晰。2000年1月，以現(xiàn)金代價(jià)港幣1.8億元向香港中旅集團(tuán)收購(gòu)中旅網(wǎng)絡(luò)有限公司18%權(quán)益。收購(gòu)中旅網(wǎng)絡(luò)令累計(jì)超額收益率明顯上升，證明市場(chǎng)對(duì)中旅水平整合的策略看好。由于多元化經(jīng)營(yíng)的失敗，中旅國(guó)際決定再次轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)化的經(jīng)營(yíng)，而采行了下面幾個(gè)步驟。出售非核心業(yè)務(wù)-興港股份----2001年中旅國(guó)際致力出售非核心業(yè)務(wù),購(gòu)并優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)和資產(chǎn),使集團(tuán)的旅游主業(yè)更為清晰。出售非核心業(yè)務(wù)-中旅路橋合作投資有限公司40%-----2001年3月21日中旅國(guó)際公布重組計(jì)劃,以總代價(jià)19.1億港元收購(gòu)香港中旅社,海外