資產證券化八大論題課件

資產證券化金雪軍教授資產證券化資產證券化八大論題資產證券化的含義資產證券化的核心原理和基本原理資產證券化的當事人及其職能資產證券化的操作過程中國資產證券化的現狀中國資產證券化存在的問題對中國資產證券化發(fā)展的建議案例分析資產證券化八大論題資產證券化的含義2一、資產證券化的含義廣義的資產證券化狹義的資產證券化一、資產證券化的含義廣義的資產證券化3

1、廣義的資產證券化實體資產的證券化信貸資產的證券化證券資產的證券化現金資產的證券化

1、廣義的資產證券化實體資產的證券化42、狹義的資產證券化

即指信貸資產的證券化，也是我們下文所講的資產證券化。其含義是指原始權益人將缺乏流動性但是有預期未來穩(wěn)定現金收入的資產集中起來，形成一個資產池，交由特設目的機構（SPV）將其轉換為可以在金融市場出售和流通的證券，據此融通資金的過程。2、狹義的資產證券化即指信貸資產的證券化，也是我5

2、狹義的資產證券化兩大特征：

1、發(fā)行的證券是由特定資產支撐的；

2、必須涉及資產轉移的設計。

2、狹義的資產證券化62、狹義的資產證券化實質：

將原資產中的風險與收益通過結構性分離與重組，其未來現金收益權由融資者轉讓給投資者，并使其定價和重新配置更為有效，使參與融資各方均有收益。2、狹義的資產證券化實質：7

3、資產證券化的種類抵押支撐證券

(Mortgage-BackedSecuritization，MBS)

住宅抵押支撐的證券化資產支撐證券

(Asset-BackedSecuritization，ABS)

除住宅抵押支持之外的一切債權支撐的證券化。ABS是目前國際資本市場發(fā)展最快、最具活力的證券化形式。

3、資產證券化的種類抵押支撐證券8

3、資產證券化的種類3、資產證券化的種類92002年美國ABS資產類型分類

2002年美國ABS資產類型分類

102002年歐洲ABS資產類型分類

2002年歐洲ABS資產類型分類

11二、資產證券化的核心原理和基本原理一個核心原理：

基礎資產的現金流分析，包括兩方內容：1、資產的估價；2、資產的風險／收益分析，其在現金流分析中的作用是用來確定證券化資產未來現金流的貼現率。

二、資產證券化的核心原理和基本原理12三大基本原理：

1、資產重組原理；

2、風險隔離原理；

3、信用增級原理。二、資產證券化的核心原理和基本原理三大基本原理：二、資產證券化的核心原理和基本原理131、資產重組原理資產的發(fā)起人對自己所擁有的能夠產生未來現金流的資產進行組合，形成資產池；重要內容是資產的選擇；從資產收益的角度來進一步對現金流進行分析，核心思想是通過資產的重新組合實現資產收益的重新分割和重組，從而使資產證券化的過程達到最佳、最優(yōu)、均衡和低成本的目標。1、資產重組原理資產的發(fā)起人對自己所擁有的能夠產生未來現金流142、風險隔離原理是關于資產風險重新分割和組合的原理；核心內容是使證券化交易的風險與資產原始所有者的風險無關，而只與證券化資產本身相關。在賣方與證券發(fā)行人和投資者之間構筑一道堅實的“防火墻”；風險隔離機制是資產證券化交易所特有的技術。2、風險隔離原理是關于資產風險重新分割和組合的原理；153、信用增級原理證券發(fā)行前的重要步驟；對將要發(fā)行的證券進行整體的信用增級，獲得信用和流動性的支持，以提高所發(fā)行證券的信用級別，從而增加該證券對投資者的吸引力，降低證券發(fā)行成本；手段：外部信用增級和內部信用增級。3、信用增級原理證券發(fā)行前的重要步驟；16三、資產證券化的當事人及其職能

發(fā)起人：

即資產的原始權益人。發(fā)起人一般創(chuàng)造基礎資產，并根據融資需要選擇適于證券化的基礎資產組成資產池，然后將其以真實銷售的方式轉移給特殊目的載體（SPV），或者將該基礎資產設定為信托財產，由受托人直接持有該基礎資產。一般來講，發(fā)起人通過基礎資產的“真實出售”或信托，將基礎資產從發(fā)起人資產負債表中剝離。三、資產證券化的當事人及其職能發(fā)起人：17三、資產證券化的當事人及其職能特殊目的載體(SpecialPurposeVehicle)

SPV是指購買發(fā)起人的基礎資產，并依此為基礎設計、發(fā)行資產支持證券的機構。SPV的發(fā)行收入構成向發(fā)起人購買標的資產的資金來源。

三、資產證券化的當事人及其職能18三、資產證券化的當事人及其職能服務商（Servicer）

服務商是從事管理標的資產、歸集標的資產的現金流等相關活動的服務中介。

三、資產證券化的當事人及其職能19三、資產證券化的當事人及其職能信用增級機構（CreditEnhancer）

一般是指資產證券化交易各方之外的外部第三方信用提供者（CreditProvider）。一般是在內部信用增級無法達到所需的發(fā)行評級時才需要外部信用增級機構提供信用支持。

三、資產證券化的當事人及其職能20三、資產證券化的當事人及其職能支付代理機構（PayingAgent）

一般由大型商業(yè)銀行擔任。有時受托人可以直接擔任支付代理機構。三、資產證券化的當事人及其職能21三、資產證券化的當事人及其職能投資者

購買資產支持證券的市場交易者。

三、資產證券化的當事人及其職能22三、資產證券化的當事人及其職能投資銀行

協(xié)助發(fā)行人包裝資產支持證券，并以私募或公募方式出售其包銷或代銷的資產支持證券的金融機構。三、資產證券化的當事人及其職能23三、資產證券化的當事人及其職能中介機構

信用評級機構、律師事務所、會計師事務所、評估師事務所、財務顧問、交易結構管理人等。

三、資產證券化的當事人及其職能24四、資產證券化的操作過程

八個步驟：準備階段：2個組建；核心階段：發(fā)行3步驟；償付階段：3步驟。四、資產證券化的操作過程25四、資產證券化的操作過程準備階段：

1、確定資產證券化目標，組成資產池2、組建特設信托機構（SPV），實現真實出售四、資產證券化的操作過程261、確定資產證券化目標，組成資產池發(fā)起人根據需求確定資產證券化目標。對自己擁有的能夠產生未來現金收入流的資產進行清理、估算和考核，根據證券化目標確定要把多少資產用于證券化。把這些資產匯集組合，形成一個資產池。發(fā)起人對資產池中的每項資產都必須擁有完整的所有權。一般情況下，還要使資產池的預期現金收入流大于對資產支撐證券的預期還本付息額。

1、確定資產證券化目標，組成資產池發(fā)起人根據需求確定資產證券271、確定資產證券化目標，組成資產池資產需要滿足下列條件：可理解的信用特征；明確界定的支付模式/可預測的現金流量；平均償還期至少為1年；拖欠率和違約率低；能夠均勻地分攤于整個資產的存續(xù)期；多樣化的借款者；清算值高。1、確定資產證券化目標，組成資產池資產需要滿足下列條281、確定資產證券化目標，組成資產池關鍵？該資產具有可預測的相對穩(wěn)定的現金流！1、確定資產證券化目標，組成資產池關鍵？該資產具有可預292、組建特設信托機構，實現真實出售SPV作為資產證券化過程中的核心機構，發(fā)揮著“破產隔離”的重要作用：

（1）SPV與自身破產風險的隔離；（2）SPV與發(fā)起人破產風險的隔離；（3）SPV與原始債務人的破產風險相隔離。2、組建特設信托機構，實現真實出售SPV作為資產證券化過程中302、組建特設信托機構，實現真實出售設立SPV時需要考慮以下因素：

（1）法律對SPV稅收負擔的規(guī)定；（2）SPV設立的手續(xù)繁簡、成本大小以及是否便于資產支撐證券的發(fā)行；（3）考慮SPV的設立主體。2、組建特設信托機構，實現真實出售設立SPV時需要考慮以下因31四、資產證券化的操作過程核心環(huán)節(jié)：發(fā)行以資產為支撐的證券

3、完善交易結構，進行內部評級；4、劃分優(yōu)先證券和次級證券，辦理金融擔保，也即信用增級；5、進行發(fā)行評級，安排證券銷售；

四、資產證券化的操作過程核心環(huán)節(jié)：發(fā)行以資產為支撐的證券32四、資產證券化的操作過程資產支撐證券的償付階段：

6、獲取證券發(fā)行收入，向原始權益人支付購買價格；7、實施資產管理，建立投資者應收積累金；8、按期還本付息，對聘用機構付費。四、資產證券化的操作過程資產支撐證券的償付階段：33四、資產證券化的操作過程資產證券化的剩余收入原始權益人資產池SPV托管行證券承銷商投資者形成購買價格真實出售全部收入積累金信用增級信用評級通過發(fā)售證券發(fā)行價格支付本息表示基本交易結構

表示現金流向發(fā)行收入四、資產證券化的操作過程資產證券化的剩余收入原始資產池SPV34五、中國資產證券化的現狀近年來，中國資本市場上盡管還沒有出現實質意義上的資產證券化操作，但各方面都密切關注著這一廣闊市場，紛紛推出資產證券化方案和產品構想。最引人注目的是在信托產品創(chuàng)新、房地產抵押貸款證券化、不良資產的證券化處理等領域的準備和開拓工作,這些產品的創(chuàng)新和開拓為資產證券化在中國的進一步發(fā)展創(chuàng)造有利件。五、中國資產證券化的現狀近年來，中國資本市場上盡管還沒有出現35五、中國資產證券化的現狀離岸資產證券化產品的成功經驗為國內的證券化實踐提供了成功經驗信托計劃在資產證券化實踐中的作用資產證券化實踐已形成發(fā)展重點五、中國資產證券化的現狀離岸資產證券化產品的成功經驗為國內的36五、中國資產證券化的現狀下面的內容從離岸資產證券化和在岸資產證券化兩個方面回顧了中國資產證券化的實踐。五、中國資產證券化的現狀下面的內容從離岸資產證券化和在岸資產37五、中國資產證券化的現狀

離岸產品和運作：1996年8月：珠海高速公路有限公司（2億美元）1997年：中國遠洋運輸公司與BancBoston合作將北美分公司的航運收入進行證券化，私募發(fā)行了3億美元的浮息票據。

五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：38五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：

2000年3月：中集集團的應收款出售給荷蘭銀行的資產管理公司（TAPCO），通過建立SPV發(fā)行ABCP。五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：39五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：

中國工商銀行與中國遠洋運輸總公司（COSCO）啟動6億美元的ABS融資項目，由工商銀行為中遠集團安排外匯融資，用于置換其美國商業(yè)票據和北美地區(qū)資產證券化項目，在此基礎上發(fā)行資產擔保證券。這是首例國內銀行進行的境外資產證券化業(yè)務。五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：40五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

1992年，三亞丹洲小區(qū)800土地為發(fā)行標的物，地產銷售和存款利息收入作為投資者的收益來源，發(fā)行2億元的地產投資券。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：41五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2000年9月、10月：中國建設銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化試點。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：42五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年初：中國人民銀行選擇中國建設銀行的方案，報國務院審批。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：43五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年3月：國際金融公司、荷蘭發(fā)展金融公司和香港惠澤服務控股有限公司公司共同投資成立惠澤中國控股有限公司，這是第一家為國內銀行提供住房抵押貸款的發(fā)起、借款人信用評估等服務的專業(yè)公司。為住房抵押貸款的證券化作準備。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：44五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年3月：澳大利亞麥格理銀行（MacquarieBank）在上海成立了麥格理管理咨詢（上海）有限公司，是中國首家提供房屋抵押貸款結算前服務和產權登記的外國獨資公司。為住房抵押貸款的證券化作準備。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：45五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年9月：新華信托購買深圳商業(yè)銀行的住房按揭貸款債權，設立信托計劃，將住房按揭貸款債權的利息收益和其他收益分配給投資者（信托受益人）。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：46五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年12月：北京國際信托投資有限公司宣布與國家開發(fā)銀行合作，利用信托的方式處置國家開發(fā)銀行的不良資產。2003年1月：信達資產管理公司與德意志銀行簽署資產證券化合作協(xié)議，處理不良資產。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：47五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年1月：伊斯蘭信托與人?？萍嫉男磐袠I(yè)務合作，人?？萍紝⑵渥庸灸虾敶鷮W生公寓物業(yè)有限公司與伊斯蘭信托開展信托業(yè)務合作，就南湖當代所有的當代學生公寓房產和其他相關權利設立信托，向社會融資。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：48五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年6月：中國華融資產管理公司與中信信托投資有限責任公司，將132.5億元債權資產組成一個資產包，作為信托財產，中信信托公司作為受托人，設立財產信托，信托期限3年。信托設立后，華融取得全部信托受益權，其中優(yōu)先級受益權可轉讓給投資者。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：49六、中國資產證券化存在的問題1.法律制度的障礙

資產證券化是以能在未來產生穩(wěn)定現金流的資產為基礎，以規(guī)定各方當事人權利義務的合同為載體，形成一個以SPV為核心的環(huán)環(huán)相扣、嚴密而又完整的融資結構。法律制度在這過程中具有決定性的意義。

六、中國資產證券化存在的問題1.法律制度的障礙501、法律制度的障礙

（1）債權轉讓：

當發(fā)起人將債權轉讓給第三方(特殊目的載體SPV)時，征得債務人的同意？國外？國內？1、法律制度的障礙（1）債權轉讓：國外？511、法律制度的障礙

（2）對“真實出售”的界定

真實出售，是指資產發(fā)起人與特設交易主體簽訂交易合約，將資產組合中的標的資產出售給特設交易主體，從而實現所謂的“破產隔離”。

1、法律制度的障礙（2）對“真實出售”的界定521、法律制度的障礙

（2）對“真實出售”的界定

國外：相關法律對于資產出售是否構成“真實出售”都有嚴格的法定條件。

國內：一片空白。1、法律制度的障礙（2）對“真實出售”的界定531、法律制度的障礙（3）SPV的設立

要求：獨立于其他金融機構的專門機構，避免關聯(lián)交易；組建初期有一定的政府背景。

性質：中介機構----特殊的非銀行金融機構----不破產實體。1、法律制度的障礙（3）SPV的設立541、法律制度的障礙

（3）SPV的設立

國外：設立條件嚴格。

國內：存在設立的法律障礙。

1、法律制度的障礙551、法律制度的障礙

（4）投資者范圍的界定

國外：機構投資者為主；

國內：個人投資者為主，機構投資者嚴格準入。1、法律制度的障礙561、法律制度的障礙

（5）信用提高方面

擔保法律制度不夠完善，至今沒有建立統(tǒng)一的登記機關。1、法律制度的障礙（5）信用提高方面571、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度

會計處理涉及出售或融資的確定、合并問題及剩余權益投資，進而牽涉到被證券化的資產和相關債務是按表外處理還是按表內處理、SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并財務報表、證券化資產的定價以及資產證券發(fā)行的會計處理問題等。

1、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度581、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度

在資產證券化過程中涉及的稅種有所得稅、營業(yè)稅、印花稅、預提稅等。1、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度59六、中國資產證券化存在的問題2.實施環(huán)境的障礙

資產證券化的實施環(huán)境在這里指資產證券化運作所必需、除了法律制度以外的實施條件。

六、中國資產證券化存在的問題2.實施環(huán)境的障礙602.實施環(huán)境的障礙標的資產的數量和質量問題資產轉讓登記問題證券化產品的金融服務問題二級市場和流動性問題

2.實施環(huán)境的障礙標的資產的數量和質量問題61七、對中國資產證券化發(fā)展的建議完善法律制度建立中央優(yōu)先權益登記系統(tǒng)建立資產證券化產品的交易服務平臺選擇適合提供交易服務的證券化產品七、對中國資產證券化發(fā)展的建議完善法律制度62八、案例分析中國華融資產管理公司不良資產處理案例分析八、案例分析中國華融資產管理公司63八、案例分析2003年6月26日，中國華融資產管理公司與中信信托投資有限責任公司在北京簽署《財產信托合同》和《信托財產委托處置協(xié)議》，華融以《信托法》為依據，將132.5億元債權資產組成一個資產包，作為信托財產，選擇中信信托公司作為受托人，設立財產信托，信托期限3年。信托設立后，華融取得全部信托受益權，其中優(yōu)先級受益權可轉讓給投資者。八、案例分析2003年6月26日，中國華融資產管理公司64八、案例分析標的資產：由華融公司所有的全國22個省市256戶債務企業(yè)，價值32.5億元債權資產組成一個資產包。八、案例分析標的資產：由華融公司所有的全國22個省市25665八、案例分析結構：華融公司將標的資產作為信托財產，選擇中信信托公司作為受托人，設立財產信托，信托期限3年。根據《信托財產委托處置協(xié)議》，中信信托公司委托華融公司管理處置包內資產，回收現金將首先用于支付優(yōu)先級受益權的信托利益。八、案例分析結構：華融公司將標的資產作為信托財產，選擇中信信66八、案例分析信用增級：采用優(yōu)先/次級債券的內部信用增級機制：信托合同約定優(yōu)先享有信托利益分配的受益權。次級受益權在優(yōu)先級受益權受益范圍內的利益全部實現后，參與信托利益分配或信托財產分配，其受益范圍為優(yōu)先級受益權利益全部實現后的剩余信托利益。八、案例分析信用增級：采用優(yōu)先/次級債券的內部信用增級機制：67八、案例分析

現金流機制：預測包內資產未來處置產生的AAA級現金流為12.07億元，其余現金流收入的信用等級在AAA級以下。優(yōu)先級受益權為10億元。華融所持有的優(yōu)先級受益權，委托中信信托投資公司依據信托法與合同法向投資者轉讓。這一次主要向機構投資者轉讓。合同約定優(yōu)先級受益權預期年收益率為4.17％。八、案例分析現金流機制：預測包內資產未來處置產生的AAA68八、案例分析操作原理：華融資產處置信托項目是依據資產證券化和信托的基本原理。交易基本結構為，華融公司與中信信托依照信托法將擬處置的資產包設立財產信托，從而獲得優(yōu)先級受益權和次級受益權。華融公司將優(yōu)先級受益權轉讓給投資者，獲得轉讓收入并繼續(xù)持有次級受益權。八、案例分析操作原理：華融資產處置信托項目是依據資產證券化和69八、案例分析點評分析：華融公司與中信信托的合作盡管是不良資產處置信托項目，而不是完全一資產證券化項目，但無疑是向資產證券化方向邁出了重要一步。值得注意的是：八、案例分析點評分析：華融公司與中信信托的合作盡管是不良資產70八、案例分析在目前的法律制度下，優(yōu)先級受益權不是證券，因此有關優(yōu)先級受益權的公開發(fā)行和交易存在相當大的障礙；八、案例分析在目前的法律制度下，優(yōu)先級受益權不是證券，因此有71八、案例分析盡管華融公司與中信信托的合作的合作不是“真實銷售”，但根據《關于審理涉及金融資產管理公司收購、管理、處置國有銀行不良資產形成的資產的案件適用法律若干問題的規(guī)定》，四大資產管理公司的不良資產的優(yōu)先權益（債權）的轉讓可以采取登記，而不須逐一通知債務人。八、案例分析盡管華融公司與中信信托的合作的合作不是“真實銷售72謝謝大家！謝謝大家！資產證券化金雪軍教授資產證券化資產證券化八大論題資產證券化的含義資產證券化的核心原理和基本原理資產證券化的當事人及其職能資產證券化的操作過程中國資產證券化的現狀中國資產證券化存在的問題對中國資產證券化發(fā)展的建議案例分析資產證券化八大論題資產證券化的含義75一、資產證券化的含義廣義的資產證券化狹義的資產證券化一、資產證券化的含義廣義的資產證券化76

1、廣義的資產證券化實體資產的證券化信貸資產的證券化證券資產的證券化現金資產的證券化

1、廣義的資產證券化實體資產的證券化772、狹義的資產證券化

即指信貸資產的證券化，也是我們下文所講的資產證券化。其含義是指原始權益人將缺乏流動性但是有預期未來穩(wěn)定現金收入的資產集中起來，形成一個資產池，交由特設目的機構（SPV）將其轉換為可以在金融市場出售和流通的證券，據此融通資金的過程。2、狹義的資產證券化即指信貸資產的證券化，也是我78

2、狹義的資產證券化兩大特征：

1、發(fā)行的證券是由特定資產支撐的；

2、必須涉及資產轉移的設計。

2、狹義的資產證券化792、狹義的資產證券化實質：

將原資產中的風險與收益通過結構性分離與重組，其未來現金收益權由融資者轉讓給投資者，并使其定價和重新配置更為有效，使參與融資各方均有收益。2、狹義的資產證券化實質：80

3、資產證券化的種類抵押支撐證券

(Mortgage-BackedSecuritization，MBS)

住宅抵押支撐的證券化資產支撐證券

(Asset-BackedSecuritization，ABS)

除住宅抵押支持之外的一切債權支撐的證券化。ABS是目前國際資本市場發(fā)展最快、最具活力的證券化形式。

3、資產證券化的種類抵押支撐證券81

3、資產證券化的種類3、資產證券化的種類822002年美國ABS資產類型分類

2002年美國ABS資產類型分類

832002年歐洲ABS資產類型分類

2002年歐洲ABS資產類型分類

84二、資產證券化的核心原理和基本原理一個核心原理：

基礎資產的現金流分析，包括兩方內容：1、資產的估價；2、資產的風險／收益分析，其在現金流分析中的作用是用來確定證券化資產未來現金流的貼現率。

二、資產證券化的核心原理和基本原理85三大基本原理：

1、資產重組原理；

2、風險隔離原理；

3、信用增級原理。二、資產證券化的核心原理和基本原理三大基本原理：二、資產證券化的核心原理和基本原理861、資產重組原理資產的發(fā)起人對自己所擁有的能夠產生未來現金流的資產進行組合，形成資產池；重要內容是資產的選擇；從資產收益的角度來進一步對現金流進行分析，核心思想是通過資產的重新組合實現資產收益的重新分割和重組，從而使資產證券化的過程達到最佳、最優(yōu)、均衡和低成本的目標。1、資產重組原理資產的發(fā)起人對自己所擁有的能夠產生未來現金流872、風險隔離原理是關于資產風險重新分割和組合的原理；核心內容是使證券化交易的風險與資產原始所有者的風險無關，而只與證券化資產本身相關。在賣方與證券發(fā)行人和投資者之間構筑一道堅實的“防火墻”；風險隔離機制是資產證券化交易所特有的技術。2、風險隔離原理是關于資產風險重新分割和組合的原理；883、信用增級原理證券發(fā)行前的重要步驟；對將要發(fā)行的證券進行整體的信用增級，獲得信用和流動性的支持，以提高所發(fā)行證券的信用級別，從而增加該證券對投資者的吸引力，降低證券發(fā)行成本；手段：外部信用增級和內部信用增級。3、信用增級原理證券發(fā)行前的重要步驟；89三、資產證券化的當事人及其職能

發(fā)起人：

即資產的原始權益人。發(fā)起人一般創(chuàng)造基礎資產，并根據融資需要選擇適于證券化的基礎資產組成資產池，然后將其以真實銷售的方式轉移給特殊目的載體（SPV），或者將該基礎資產設定為信托財產，由受托人直接持有該基礎資產。一般來講，發(fā)起人通過基礎資產的“真實出售”或信托，將基礎資產從發(fā)起人資產負債表中剝離。三、資產證券化的當事人及其職能發(fā)起人：90三、資產證券化的當事人及其職能特殊目的載體(SpecialPurposeVehicle)

SPV是指購買發(fā)起人的基礎資產，并依此為基礎設計、發(fā)行資產支持證券的機構。SPV的發(fā)行收入構成向發(fā)起人購買標的資產的資金來源。

三、資產證券化的當事人及其職能91三、資產證券化的當事人及其職能服務商（Servicer）

服務商是從事管理標的資產、歸集標的資產的現金流等相關活動的服務中介。

三、資產證券化的當事人及其職能92三、資產證券化的當事人及其職能信用增級機構（CreditEnhancer）

一般是指資產證券化交易各方之外的外部第三方信用提供者（CreditProvider）。一般是在內部信用增級無法達到所需的發(fā)行評級時才需要外部信用增級機構提供信用支持。

三、資產證券化的當事人及其職能93三、資產證券化的當事人及其職能支付代理機構（PayingAgent）

一般由大型商業(yè)銀行擔任。有時受托人可以直接擔任支付代理機構。三、資產證券化的當事人及其職能94三、資產證券化的當事人及其職能投資者

購買資產支持證券的市場交易者。

三、資產證券化的當事人及其職能95三、資產證券化的當事人及其職能投資銀行

協(xié)助發(fā)行人包裝資產支持證券，并以私募或公募方式出售其包銷或代銷的資產支持證券的金融機構。三、資產證券化的當事人及其職能96三、資產證券化的當事人及其職能中介機構

信用評級機構、律師事務所、會計師事務所、評估師事務所、財務顧問、交易結構管理人等。

三、資產證券化的當事人及其職能97四、資產證券化的操作過程

八個步驟：準備階段：2個組建；核心階段：發(fā)行3步驟；償付階段：3步驟。四、資產證券化的操作過程98四、資產證券化的操作過程準備階段：

1、確定資產證券化目標，組成資產池2、組建特設信托機構（SPV），實現真實出售四、資產證券化的操作過程991、確定資產證券化目標，組成資產池發(fā)起人根據需求確定資產證券化目標。對自己擁有的能夠產生未來現金收入流的資產進行清理、估算和考核，根據證券化目標確定要把多少資產用于證券化。把這些資產匯集組合，形成一個資產池。發(fā)起人對資產池中的每項資產都必須擁有完整的所有權。一般情況下，還要使資產池的預期現金收入流大于對資產支撐證券的預期還本付息額。

1、確定資產證券化目標，組成資產池發(fā)起人根據需求確定資產證券1001、確定資產證券化目標，組成資產池資產需要滿足下列條件：可理解的信用特征；明確界定的支付模式/可預測的現金流量；平均償還期至少為1年；拖欠率和違約率低；能夠均勻地分攤于整個資產的存續(xù)期；多樣化的借款者；清算值高。1、確定資產證券化目標，組成資產池資產需要滿足下列條1011、確定資產證券化目標，組成資產池關鍵？該資產具有可預測的相對穩(wěn)定的現金流！1、確定資產證券化目標，組成資產池關鍵？該資產具有可預1022、組建特設信托機構，實現真實出售SPV作為資產證券化過程中的核心機構，發(fā)揮著“破產隔離”的重要作用：

（1）SPV與自身破產風險的隔離；（2）SPV與發(fā)起人破產風險的隔離；（3）SPV與原始債務人的破產風險相隔離。2、組建特設信托機構，實現真實出售SPV作為資產證券化過程中1032、組建特設信托機構，實現真實出售設立SPV時需要考慮以下因素：

（1）法律對SPV稅收負擔的規(guī)定；（2）SPV設立的手續(xù)繁簡、成本大小以及是否便于資產支撐證券的發(fā)行；（3）考慮SPV的設立主體。2、組建特設信托機構，實現真實出售設立SPV時需要考慮以下因104四、資產證券化的操作過程核心環(huán)節(jié)：發(fā)行以資產為支撐的證券

3、完善交易結構，進行內部評級；4、劃分優(yōu)先證券和次級證券，辦理金融擔保，也即信用增級；5、進行發(fā)行評級，安排證券銷售；

四、資產證券化的操作過程核心環(huán)節(jié)：發(fā)行以資產為支撐的證券105四、資產證券化的操作過程資產支撐證券的償付階段：

6、獲取證券發(fā)行收入，向原始權益人支付購買價格；7、實施資產管理，建立投資者應收積累金；8、按期還本付息，對聘用機構付費。四、資產證券化的操作過程資產支撐證券的償付階段：106四、資產證券化的操作過程資產證券化的剩余收入原始權益人資產池SPV托管行證券承銷商投資者形成購買價格真實出售全部收入積累金信用增級信用評級通過發(fā)售證券發(fā)行價格支付本息表示基本交易結構

表示現金流向發(fā)行收入四、資產證券化的操作過程資產證券化的剩余收入原始資產池SPV107五、中國資產證券化的現狀近年來，中國資本市場上盡管還沒有出現實質意義上的資產證券化操作，但各方面都密切關注著這一廣闊市場，紛紛推出資產證券化方案和產品構想。最引人注目的是在信托產品創(chuàng)新、房地產抵押貸款證券化、不良資產的證券化處理等領域的準備和開拓工作,這些產品的創(chuàng)新和開拓為資產證券化在中國的進一步發(fā)展創(chuàng)造有利件。五、中國資產證券化的現狀近年來，中國資本市場上盡管還沒有出現108五、中國資產證券化的現狀離岸資產證券化產品的成功經驗為國內的證券化實踐提供了成功經驗信托計劃在資產證券化實踐中的作用資產證券化實踐已形成發(fā)展重點五、中國資產證券化的現狀離岸資產證券化產品的成功經驗為國內的109五、中國資產證券化的現狀下面的內容從離岸資產證券化和在岸資產證券化兩個方面回顧了中國資產證券化的實踐。五、中國資產證券化的現狀下面的內容從離岸資產證券化和在岸資產110五、中國資產證券化的現狀

離岸產品和運作：1996年8月：珠海高速公路有限公司（2億美元）1997年：中國遠洋運輸公司與BancBoston合作將北美分公司的航運收入進行證券化，私募發(fā)行了3億美元的浮息票據。

五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：111五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：

2000年3月：中集集團的應收款出售給荷蘭銀行的資產管理公司（TAPCO），通過建立SPV發(fā)行ABCP。五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：112五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：

中國工商銀行與中國遠洋運輸總公司（COSCO）啟動6億美元的ABS融資項目，由工商銀行為中遠集團安排外匯融資，用于置換其美國商業(yè)票據和北美地區(qū)資產證券化項目，在此基礎上發(fā)行資產擔保證券。這是首例國內銀行進行的境外資產證券化業(yè)務。五、中國資產證券化的現狀離岸產品和運作：113五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

1992年，三亞丹洲小區(qū)800土地為發(fā)行標的物，地產銷售和存款利息收入作為投資者的收益來源，發(fā)行2億元的地產投資券。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：114五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2000年9月、10月：中國建設銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化試點。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：115五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年初：中國人民銀行選擇中國建設銀行的方案，報國務院審批。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：116五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年3月：國際金融公司、荷蘭發(fā)展金融公司和香港惠澤服務控股有限公司公司共同投資成立惠澤中國控股有限公司，這是第一家為國內銀行提供住房抵押貸款的發(fā)起、借款人信用評估等服務的專業(yè)公司。為住房抵押貸款的證券化作準備。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：117五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年3月：澳大利亞麥格理銀行（MacquarieBank）在上海成立了麥格理管理咨詢（上海）有限公司，是中國首家提供房屋抵押貸款結算前服務和產權登記的外國獨資公司。為住房抵押貸款的證券化作準備。

五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：118五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年9月：新華信托購買深圳商業(yè)銀行的住房按揭貸款債權，設立信托計劃，將住房按揭貸款債權的利息收益和其他收益分配給投資者（信托受益人）。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：119五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2002年12月：北京國際信托投資有限公司宣布與國家開發(fā)銀行合作，利用信托的方式處置國家開發(fā)銀行的不良資產。2003年1月：信達資產管理公司與德意志銀行簽署資產證券化合作協(xié)議，處理不良資產。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：120五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年1月：伊斯蘭信托與人?？萍嫉男磐袠I(yè)務合作，人?？萍紝⑵渥庸灸虾敶鷮W生公寓物業(yè)有限公司與伊斯蘭信托開展信托業(yè)務合作，就南湖當代所有的當代學生公寓房產和其他相關權利設立信托，向社會融資。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：121五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：

2003年6月：中國華融資產管理公司與中信信托投資有限責任公司，將132.5億元債權資產組成一個資產包，作為信托財產，中信信托公司作為受托人，設立財產信托，信托期限3年。信托設立后，華融取得全部信托受益權，其中優(yōu)先級受益權可轉讓給投資者。五、中國資產證券化的現狀在岸產品和運作：122六、中國資產證券化存在的問題1.法律制度的障礙

資產證券化是以能在未來產生穩(wěn)定現金流的資產為基礎，以規(guī)定各方當事人權利義務的合同為載體，形成一個以SPV為核心的環(huán)環(huán)相扣、嚴密而又完整的融資結構。法律制度在這過程中具有決定性的意義。

六、中國資產證券化存在的問題1.法律制度的障礙1231、法律制度的障礙

（1）債權轉讓：

當發(fā)起人將債權轉讓給第三方(特殊目的載體SPV)時，征得債務人的同意？國外？國內？1、法律制度的障礙（1）債權轉讓：國外？1241、法律制度的障礙

（2）對“真實出售”的界定

真實出售，是指資產發(fā)起人與特設交易主體簽訂交易合約，將資產組合中的標的資產出售給特設交易主體，從而實現所謂的“破產隔離”。

1、法律制度的障礙（2）對“真實出售”的界定1251、法律制度的障礙

（2）對“真實出售”的界定

國外：相關法律對于資產出售是否構成“真實出售”都有嚴格的法定條件。

國內：一片空白。1、法律制度的障礙（2）對“真實出售”的界定1261、法律制度的障礙（3）SPV的設立

要求：獨立于其他金融機構的專門機構，避免關聯(lián)交易；組建初期有一定的政府背景。

性質：中介機構----特殊的非銀行金融機構----不破產實體。1、法律制度的障礙（3）SPV的設立1271、法律制度的障礙

（3）SPV的設立

國外：設立條件嚴格。

國內：存在設立的法律障礙。

1、法律制度的障礙1281、法律制度的障礙

（4）投資者范圍的界定

國外：機構投資者為主；

國內：個人投資者為主，機構投資者嚴格準入。1、法律制度的障礙1291、法律制度的障礙

（5）信用提高方面

擔保法律制度不夠完善，至今沒有建立統(tǒng)一的登記機關。1、法律制度的障礙（5）信用提高方面1301、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度

會計處理涉及出售或融資的確定、合并問題及剩余權益投資，進而牽涉到被證券化的資產和相關債務是按表外處理還是按表內處理、SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并財務報表、證券化資產的定價以及資產證券發(fā)行的會計處理問題等。

1、法律制度的障礙（6）會計制度和稅收制度