量化策略專題研究：金融期權(quán)運(yùn)行特征分析與展望

金融期權(quán)運(yùn)行特征分析與展望王兆宇、趙文榮、趙乃樂、史周中信證券研究部22年12月條款和聲明一、深100ETF期權(quán)和上證50股指期權(quán)交易規(guī)則1.11.1期權(quán)再擴(kuò)容，市場迎來深100ETF期權(quán)和上證50股指期權(quán)AA股場內(nèi)衍生品市場工具體系2022年12月19日上市指期權(quán)股指期貨指數(shù)：華泰柏瑞滬深300ETF期權(quán)指數(shù)：華泰柏瑞滬深300ETF期權(quán)深300股指期貨數(shù)ETF期權(quán)中金所，中信證券研究部2022年9月19日上市方中證500ETF期權(quán)2022年7月22日上市2022年9月19日上市板ETF期權(quán)3TF合約面值差異：兩只500ETF期權(quán)合約面值約6萬元，兩只300ETF期權(quán)約4萬元，創(chuàng)業(yè)板ETF期權(quán)約2.3萬元，50ETF期權(quán)約2.7萬元，深100ETF期權(quán)約3萬元。受行權(quán)價(jià)間距規(guī)則影響，深100ETF期權(quán)的虛值與實(shí)值合約的行權(quán)價(jià)存在不對稱的現(xiàn)象。AA內(nèi)ETF期權(quán)合約細(xì)則0ETF期權(quán)(上交所)(上交所)(深交所)(上交所)(深交所)創(chuàng)業(yè)板ETF期權(quán)(深交所)100ETF期權(quán)(深交所)合約標(biāo)的華夏上證50ETF華泰柏瑞滬深300ETF中證500ETF嘉實(shí)中證500ETF方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF方達(dá)深100ETF(510050.SH)(510300.SH)(159919.SZ)(510500.SH)(159922.SZ)(159915.SZ) (159901.SZ)交易所上海交易所上海證券交易所交易所上海交易所上海證券交易所深圳證券交易所上海證券交易所深圳證券交易所深圳證券交易所沽期權(quán)3元或以下為0.05元，3元至5元(含)為0.1元，5元至10元(含)為0.25元，10元至20元(含)為0.5元，20元至50元(含)為1元，50元至100元(含)為2.5元，100元以上為5元到期日行權(quán)(歐式)到期月份的第四個(gè)星期三(遇法定節(jié)假日順延)一交易日9:25，9:30-11:30(9:15-9:25為開盤集合競價(jià)時(shí)間)下午13:00-15:00(14:57-15:00為收盤集合競價(jià)時(shí)間)、賣出開倉、賣出平倉、備兌開倉、備兌平倉以及業(yè)務(wù)規(guī)則規(guī)定的其他買賣類型元maxmax約標(biāo)的前收盤價(jià)×0.5%，min[(2×合約標(biāo)的前收盤價(jià)－行權(quán)價(jià)格)，合約標(biāo)的前收盤價(jià)]×10％}max行權(quán)價(jià)格×0.5%，min[(2×行權(quán)價(jià)格－合約標(biāo)的前收盤價(jià))，合約標(biāo)的前收盤價(jià)]×10％}(對創(chuàng)業(yè)板ETF期權(quán)而言，上述公式中的10%均為20%)漲跌幅限制維持保證金最低標(biāo)認(rèn)購期權(quán)義務(wù)倉維持保證金＝[合約結(jié)算價(jià)+Max(12%×合約標(biāo)的收盤價(jià)-認(rèn)購期權(quán)虛值，7%×合約標(biāo)的收盤價(jià))]×合約單位；認(rèn)沽期權(quán)義務(wù)倉維持保證金＝Min[合約結(jié)算價(jià)+Max(12%×合標(biāo)的收盤價(jià)-認(rèn)沽期權(quán)虛值，7%×行權(quán)準(zhǔn)價(jià)格)，行權(quán)價(jià)格]×合約單位限價(jià)申報(bào)的單筆申報(bào)最大數(shù)量為50張，市價(jià)申報(bào)的單筆申報(bào)最大數(shù)量為10張。單日買入開倉限額為10000張。投資者單個(gè)合約品種權(quán)利倉持倉限額為5000張、總持倉限額為10000張。如因做市業(yè)務(wù)、套保交易等需要提高持倉限額的可向交易所申請。組合保證金制度特定組合可享受保證金優(yōu)惠，包括：認(rèn)購牛市價(jià)差、認(rèn)購熊市價(jià)差、認(rèn)沽牛市價(jià)差、認(rèn)沽熊市價(jià)差、跨式空頭、寬跨式空頭。4資料來源：上交所、深交所官網(wǎng)，中信證券研究部交易所：每張合約收取經(jīng)手費(fèi)1.3元，暫免收取賣出開倉交易(含備兌開倉)經(jīng)手費(fèi)和期權(quán)業(yè)務(wù)相關(guān)的交易單元流量費(fèi)。55關(guān)注上證50股指期權(quán)保證金要求大于滬深300股指期權(quán)，小于中證1000股指期權(quán)；上證50股指期權(quán)持倉限額與中證1000股指期權(quán)相同，統(tǒng)一月份單邊持倉限額為1200手，小于滬深300股指期權(quán)。A場內(nèi)股指期權(quán)合約細(xì)則稱滬深300股指期權(quán)期權(quán)上證50股指期權(quán)合約標(biāo)的滬深300指數(shù)(000300.SH)中證1000指數(shù)(000852.SH)上證50指數(shù)(000016.SH)上市交易所中國金融期貨交易所中國金融期貨交易所中國金融期貨交易所合約單位每點(diǎn)人民幣100元每點(diǎn)人民幣100元每點(diǎn)人民幣100元合約到期月份當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后3個(gè)季月當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后3個(gè)季月當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后3個(gè)季月行權(quán)價(jià)格覆蓋滬深300指數(shù)上一交易日收盤價(jià)上下浮動10%對應(yīng)的價(jià)格范圍覆蓋中證1000指數(shù)上一交易日收盤價(jià)上下浮動10%對應(yīng)的價(jià)格范圍覆蓋中證1000指數(shù)上一交易日收盤價(jià)上下浮動10%對應(yīng)的價(jià)格范圍行權(quán)價(jià)格間距(1)對當(dāng)月與下2個(gè)月合約：行權(quán)價(jià)格≤2500點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為25點(diǎn)；2500點(diǎn)<行權(quán)價(jià)格≤5000點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為50點(diǎn)；5000點(diǎn)<行權(quán)價(jià)格≤10000點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為100點(diǎn)；行權(quán)價(jià)格>10000點(diǎn)時(shí),行權(quán)價(jià)格間距為200點(diǎn)。(2)對隨后3個(gè)季月合約：行權(quán)價(jià)格≤2500點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為50點(diǎn)；2500點(diǎn)<行權(quán)價(jià)格≤5000點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為100點(diǎn)；5000點(diǎn)<行權(quán)價(jià)格≤10000點(diǎn)時(shí)，行權(quán)價(jià)格間距為200點(diǎn)；行權(quán)價(jià)格>10000點(diǎn)時(shí),行權(quán)價(jià)格間距為400點(diǎn)。到期日合約到期月份的第三個(gè)星期五(遇法定節(jié)假日順延)交收日現(xiàn)金交割，行權(quán)盈虧計(jì)入當(dāng)日盈虧買賣類型買入開倉、買入平倉、賣出開倉、賣出平倉以及業(yè)務(wù)規(guī)則規(guī)定的其他買賣類型最小變動價(jià)位指數(shù)點(diǎn)0.2點(diǎn)交易代碼看漲期權(quán)：IO-合約月份-C-行權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)：IO-合約月份-P-行權(quán)價(jià)格看漲期權(quán)：MO合約月份-C-行權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)：MO合約月份-P-行權(quán)價(jià)格看漲期權(quán)：HO合約月份-C-行權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)：HO合約月份-P-行權(quán)價(jià)格維持保證金最低標(biāo)準(zhǔn)每手看漲期權(quán)交易保證金＝(合約當(dāng)日結(jié)算價(jià)×合約乘數(shù))+max(標(biāo)的指數(shù)當(dāng)日收盤價(jià)×合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù)-虛值額，最低保障系數(shù)×標(biāo)的指數(shù)當(dāng)日收盤價(jià)×合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù))每手看跌期權(quán)交易保證金＝(合約當(dāng)日結(jié)算價(jià)×合約乘數(shù))+max(標(biāo)的指數(shù)當(dāng)日收盤價(jià)x合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù)-虛值額，最低保障系數(shù)×合約行權(quán)價(jià)格×合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù))其中保證金調(diào)整系數(shù)滬深300股指期權(quán)為10%，中證1000股指期權(quán)為15%，上證50股指期權(quán)為12%，最低保障系數(shù)為0.5。交易限制限價(jià)指令的每次最大下單數(shù)量為20手。開倉限額某一期權(quán)品種日內(nèi)開倉交易最大數(shù)量為200手，單個(gè)月份合約日內(nèi)開倉交易最大數(shù)量為100手，深度虛值合約日內(nèi)開倉交易最大數(shù)量為30手。套期保值交易、做市交易的開倉數(shù)量不受此限。持倉限額同一客戶某一月份滬深300股指期權(quán)合約單邊持倉限額為5000手(在不同會員處持倉合并同一客戶某一月份中證1000股指期權(quán)合約單邊持倉限額為1200手(在不同會員處持倉合同一客戶某一月份中證1000股指期權(quán)合約單邊持倉限額為1200手(在不同會員處持倉合計(jì)算)。并計(jì)算)。并計(jì)算)。組合保證金制度無研究部22.1期權(quán)投資者數(shù)量和期權(quán)策略私募產(chǎn)品備案數(shù)穩(wěn)步增長萬戶，較2021年年末新增3.67萬戶。2018數(shù)量為5.00萬、10.55萬、7.62萬、5.27萬。單月增長量000000/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1/7/1/1/1000品的備案數(shù)5050QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ研究部78QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ2.2A股場內(nèi)期權(quán)市場成交與持倉情況成交金額42.30億元。成交面值除以A股市場日均成交額作為期現(xiàn)成交比，2022Q3已達(dá)到28.85%。1期現(xiàn)成交比近年來穩(wěn)步提升，新期權(quán)上市后有望進(jìn)一步提速。中證500、中證1000、創(chuàng)業(yè)板指、深100相關(guān)期權(quán)上市以后，標(biāo)的對A股的市值覆蓋率大幅度提升。我國股我國股票期權(quán)市場各季度日均成交面值(單位：億元)TF股指期權(quán)TF股指期權(quán)0AA場內(nèi)期權(quán)日均成交、持倉面值及期現(xiàn)成交比00A股場內(nèi)期權(quán)日均持倉面值A(chǔ)股場內(nèi)期權(quán)日均成交面值/A股市場日均成交額(右軸)A股市場日均成交額A股場內(nèi)期權(quán)日均持倉面值A(chǔ)股場內(nèi)期權(quán)日均成交面值/A股市場日均成交額(右軸)A股場內(nèi)期權(quán)日均成交面值A(chǔ)A我國股我國股票期權(quán)市場各季度日均持倉面值(單位：億元)ETF權(quán)00股指期權(quán)滬市300ETF期權(quán)深市300ETF權(quán)00股指期權(quán)滬市500ETF期權(quán)深市500ETF期權(quán)創(chuàng)業(yè)板ETF期權(quán)350009九類期權(quán)本周日均成交面值(左)與持倉面值(右)2.3新上市期權(quán)品種交易情況九類期權(quán)本周日均成交面值(左)與持倉面值(右)2.3新上市期權(quán)品種交易情況0005813資料來源：Wind，中信證券研究部0013217011九類期權(quán)本周認(rèn)購九類期權(quán)本周認(rèn)購skew(左)與認(rèn)沽skew(右)0.060.040.020.0022%20%19%19%20%21%18%17%18%ETFETF期權(quán)日均成交面值(左)/持倉面值(右)占標(biāo)的ETF規(guī)模比例0%資料來源：Wind，中信證券研究部%2.4期權(quán)市場情緒指標(biāo)2.4期權(quán)市場情緒指標(biāo)AA股場內(nèi)期權(quán)隱含波動率(VIX)走勢華泰柏瑞300ETF(右軸)0ETF期權(quán)滬市300ETF期權(quán)深華泰柏瑞300ETF(右軸)0ETF期權(quán)滬市300ETF期權(quán)深市300ETF期權(quán)300股指期權(quán)滬市500ETF期權(quán)深市500ETF期權(quán)創(chuàng)業(yè)板ETF期權(quán)5%0%滬滬市300ETF期權(quán)認(rèn)購skew和認(rèn)沽skew走勢(滾動20交易日均值)0.12 0.080.060.040.02 年初至今華泰柏瑞300ETF(右軸)滬市300ETF期權(quán)認(rèn)購skew滬市300ETF期權(quán)認(rèn)沽skew年初至今AA內(nèi)期權(quán)當(dāng)前認(rèn)購skew和認(rèn)沽skew0WindWind2年12月14日10上市的影響與機(jī)遇1ETF期權(quán)推出對標(biāo)的ETF的正面影響較大，期權(quán)流動性越好影響以滬深300系列期權(quán)上市1ETF期權(quán)推出對標(biāo)的ETF的正面影響較大，期權(quán)流動性越好影響以滬深300系列期權(quán)上市為例，上交所300ETF期權(quán)上市后流動性較好，其標(biāo)的ETF規(guī)模市占率自2019年12月23日的30.34%提升至2022年6月30日南方中證500ETF、嘉實(shí)中證500ETF、易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF當(dāng)前份額較期權(quán)期權(quán)上市對滬深300ETF的影響 (左規(guī)模市占率，右成交額市占率)3.1對應(yīng)指數(shù)ETF：促進(jìn)ETF數(shù)量與規(guī)模提升，期權(quán)標(biāo)的ETF受益最大期期權(quán)推出前后各指數(shù)ETF份額(億份)變化上證50指數(shù)ETF總份額上證50指數(shù)ETF總份額滬深300指數(shù)ETF總份額F上市F上市上市002013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-042020-042021-042022-04ETF交額)07-0108-2107-0108-2102-1104-0205-2907-2309-1401-0503-0404-2706-2308-1301-2703-2805-25 嘉實(shí)滬深300ETF規(guī)模市占率0%07-0108-2107-0108-2102-1104-0205-2907-2309-1401-0503-0404-2706-2308-1301-2703-2805-25 嘉實(shí)滬深300ETF成交額市占率0%ETF00ETF總成交額的比例。期權(quán)上市南方中證500ETF 嘉實(shí)中證500ETF易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF00 嘉實(shí)中證500ETF易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF5001-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0401-0408-1503-2907-0102-1309-1805-0607-2503-0905-3101-0908-2104-0707-0102-15ETF沽期權(quán)帶來的成本損耗3.2期權(quán)策略：傳統(tǒng)策略規(guī)模擴(kuò)容，關(guān)注跨品種策略與期權(quán)組合策略原有滬深300期權(quán)與上證50期權(quán)的標(biāo)的指數(shù)走勢相近，中證500指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指、深100等品種與上證50、滬深300的走勢差異和波動率差異較大，跨品種相對動率曲面套利將得到極大豐富。保護(hù)性認(rèn)沽策略(權(quán)益資產(chǎn)+買入認(rèn)沽期權(quán))：策略痛點(diǎn)在于期權(quán)費(fèi)損失較大，上證50增強(qiáng)和滬深300增強(qiáng)的超額收益較薄，難以補(bǔ)貼認(rèn)沽期權(quán)費(fèi)的損失，中證策略的超額收益更為豐厚，可以彌補(bǔ)期權(quán)費(fèi)損失，從而避免在市場震蕩或上漲時(shí)期期權(quán)策略的表現(xiàn)明顯弱于標(biāo)的資產(chǎn)。備兌策略(權(quán)益資產(chǎn)+賣出認(rèn)購期權(quán))：當(dāng)市場橫盤震蕩或下跌時(shí)，賣出認(rèn)購期權(quán)獲取期權(quán)費(fèi)可用于增強(qiáng)收益，中證500指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的波動率大于滬深期權(quán)費(fèi)更高，在市場上漲動力不足時(shí)通過賣出二者的認(rèn)購期權(quán)可以獲取更多收益增厚。深30020%10%20%10% 50ETF復(fù)權(quán)單位凈值(右)8%虛值5%虛值2%虛值0%虛值.00.002015/2/272016/2/272017/2/272018/2/272019/2/272020/2/271303-0205-0607-0809-0701-1403-2305-2707-2809-2902-1104-1506-2108-1903-0505-1407-2109-2302-0904-2207-0109-0301-2104-0606-1508-18上證50ETF份額日變動華泰柏瑞300ETF108ETFETF額的關(guān)系-1003-0205-0607-0809-0701-1403-2305-2707-2809-2902-1104-1506-2108-1903-0505-1407-2109-2302-0904-2207-0109-0301-2104-0606-1508-18上證50ETF份額日變動華泰柏瑞300ETF108ETFETF額的關(guān)系-10期權(quán)的HTB(Hard-to-BorrowRate)反映的是通過期權(quán)構(gòu)建現(xiàn)貨空頭的成本，將HTB與對應(yīng)月份股指期貨主力合約的基差做差，該序列2017年以來大部分時(shí)期%之間波動。根據(jù)上證50ETF期權(quán)和華泰柏瑞滬深300ETF期權(quán)的經(jīng)驗(yàn)來看，利用ETF期權(quán)合成期貨空頭后的升貼水大小對標(biāo)的ETF份額的影響較大，當(dāng)由貼水轉(zhuǎn)向升水時(shí)ETF，當(dāng)貼水幅度擴(kuò)大時(shí)ETF份額則會減小。主要驅(qū)動原因是ETF期權(quán)與ETF之間的套利行為，當(dāng)出現(xiàn)升水時(shí)可通過買入ETF和期權(quán)合成空頭來ETFETFETF份額變動的散點(diǎn)圖 上證50ETF份額(右軸)-10%-15% 華泰柏瑞300ETF份額(右軸)-10%5-40%-20%0%20%40%期權(quán)合成空頭對沖成本14124-64-6-8-40%-20%0%20%額日變動動期權(quán)合成空頭對沖成本09-0510:00:0009-0510:20:0009-0510:40:0009-0511:00:0009-0509-0510:00:0009-0510:20:0009-0510:40:0009-0511:00:0009-0511:20:0009-0513:10:0009-0513:30:0009-0513:50:0009-0514:10:0009-0514:30:0009-0514:50:0009-0609:40:0009-0610:00:0009-0610:20:0009-0610:40:0009-0611:00:0009-0611:20:0009-0613:10:0009-0613:30:0009-0613:50:0009-0614:10:0009-0614:30:0009-0614:50:0009-0709:40:0009-0710:00:0009-0710:20:0009-0710:40:0009-0711:00:0009-0711:20:0009-0713:10:0009-0713:30:0009-0713:50:0009-0714:10:0009-0714:30:0009-0714:50:0001-0202-0803-2605-0806-1407-2408-3001-0202-1503-2605-0806-1707-2408-3002-1703-2505-0706-1507-2409-0102-0903-2505-0706-1607-2308-3102-1603-252520151050中證1000ETF折溢價(jià)與中證1000股指期貨貼水的走勢(分鐘線)以中證1000ETF和中證1000股指期貨為例，ETF的日內(nèi)折溢價(jià)走勢與期貨的升貼水走勢呈現(xiàn)相同的變化趨勢，當(dāng)期貨基差走闊時(shí)ETF會出現(xiàn)更高的折價(jià)率，而基差收斂時(shí)ETF的折價(jià)率會有所收斂，主要驅(qū)動原因是ETF與期貨/期權(quán)之間的套利行為。由于期貨基差沒有明確的中樞值，而ETF折溢價(jià)的中樞值是0，所以期貨基差走勢與ETF折溢價(jià)走勢在日間來看可能并不一致，但在日內(nèi)則會呈現(xiàn)出較為一致的融券對沖與期貨對沖存在替代性，當(dāng)期貨對沖成本較高時(shí)對應(yīng)ETF的融券余額將增加，當(dāng)期貨貼水收斂時(shí)對應(yīng)ETF的融券余額將降低。當(dāng)期貨貼水顯著大于ETF融券成本時(shí)，也可通過做多期貨、融券做空ETF來實(shí)現(xiàn)套利。0.10%0.05%0.00%%%%源：廣發(fā)中證1000ETF華夏中證1000ETF0ETF年化基差(右軸)1000ETF達(dá)中證1000ETF%%%%0%0%廣發(fā)中證1000ETF華夏中證1000ETF0ETF年化基差(右軸)1000ETF達(dá)中證1000ETFETF余量(右軸)-10%策略類別晨星分類Beta策略類別晨星分類Beta露的風(fēng)險(xiǎn)仍然險(xiǎn)，通過各類期權(quán)(Mutualfund)ing部分beta極低的產(chǎn)品屬于絕對收益型(ETP)4.1美國市場期權(quán)類基金的類別產(chǎn)品形產(chǎn)品形式類(1)一般是在持有權(quán)益資產(chǎn)的同時(shí)賣出認(rèn)購期權(quán)，來獲(2)常見的策略包括備兌策略和Put-write策略。(3)業(yè)績比較基準(zhǔn)一般為期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)，此類策略的投相近/略高的收益，同時(shí)降低風(fēng)(4)適用環(huán)境：溫和上漲、震蕩、下跌。(5)不利環(huán)境：大漲。(6)波動率：從波動率下降中獲益。類(1)一般是在持有權(quán)益類資產(chǎn)的同時(shí)，通過買入認(rèn)沽期 領(lǐng)策略、buffer策 (3)業(yè)績比較基準(zhǔn)：可以是期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)，也可以是絕產(chǎn)品，取決于如何構(gòu)建期權(quán)組合。易獲利，目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)絕對收益。00美國市場期權(quán)類共同基金的業(yè)績(2021年和2022YTD)2022YTD收益率21年收益率-16%2%-14%-16%彭博美國綜合債 標(biāo)普500rading00美國市場期權(quán)類共同基金的業(yè)績(2021年和2022YTD)2022YTD收益率21年收益率-16%2%-14%-16%彭博美國綜合債 標(biāo)普500radingncome4%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%美國市場期權(quán)類共同基金的資金流(單位：億美元)4.2美國市場期權(quán)類共同基金業(yè)績及規(guī)模截至2021年末，期權(quán)類共同基金的規(guī)模達(dá)到711億美元，較2020年末增加模增長率為90%。美國期權(quán)類共同基金規(guī)模增長的主要來源為資金流入，2020年、2021年、2022年YTD(截至10月14日)分別獲得凈流入97億美元、286億美元、元。2021年全年52周，美國期權(quán)類共同基金均獲得資金凈流入。OptionsTrading率分別為17%和11%；2022年年初至10月14日，標(biāo)普500指數(shù)跌幅為24%，兩類期權(quán)產(chǎn)品的跌幅分別為美國美國市場期權(quán)類共同基金的規(guī)模(單位：億美元)iveIncomeOptionsTrading20082009201020112012201320142015201620172018201920202021ivativeIncomeOptionsTrading509704.3美國市場代表性期權(quán)類共同基金4.3美國市場代表性期權(quán)類共同基金基金類別基金名稱基金公司業(yè)績基準(zhǔn)基金規(guī)模使用策略(權(quán)益資產(chǎn)投資+期權(quán)對沖)風(fēng)險(xiǎn)對沖類SwanDefinedRiskFund(代表份額：SDRAX)SWANCAPITALS&P500???11.1???(2022Q1)投資于低成本的ETF買入平值或輕虛認(rèn)沽期權(quán)，期權(quán)期限通常為1到2年不依賴于擇時(shí)和股票選擇。主動管理短期期權(quán)組合風(fēng)險(xiǎn)對沖類GatewayFund(代表份額：GATEX)NATIXISFUNDSS&P50065億美元?(2022Q3)?使用量化多因子模型構(gòu)建股票組合持續(xù)賣出指數(shù)認(rèn)購期權(quán)來獲取權(quán)利金，也會買入指數(shù)認(rèn)沽期權(quán)來保護(hù)組合風(fēng)險(xiǎn)對沖類JPMorganHedgedEquityFund(代表份額：JHQAX)J.P.MorganAssetManagementS&P500??148.7億美??(2022Q3)通過指數(shù)增強(qiáng)策略優(yōu)選個(gè)股構(gòu)建PutSpreadCollar策略：買入較高行權(quán)的put，賣出較低行權(quán)價(jià)的put，賣出虛值call同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)對沖類CalamosHedgedEquityFundCalamosS&P5005.69億美元?(2022Q3)?現(xiàn)貨端持有股票主動管理期權(quán)overlay策略增強(qiáng)收益類ParametricVolatilityRiskPremiumEatonVanceS&P5006.78億美元?(2022Q3)?備兌策略和putwrite策略相結(jié)合期權(quán)端進(jìn)行主動管理美美國市場規(guī)模最大的option-based共同基金(JPMorganHedgedEquityFund)超額收益100%標(biāo)普500漲跌JPMorganAssetManagement1988③FOF型4.4美國市場期權(quán)類ETF代表——結(jié)構(gòu)化ETF的InnovatorFirstTrustAllianzTrueSharesPacer7數(shù)數(shù)量Allianz 8InnovatorAllianz 8TrueSharesPacer223.4364.045.365.36-082019-11-06-072020-12zueShares?標(biāo)普500MSCI新興市場MSCIEAFE?Russell2000YearTreasuryBond00②Income類①傳統(tǒng)Buffer：2種程度，僅覆份?00①低參與率無cap型buffer：1種?00①傳統(tǒng)Buffer①傳統(tǒng)Buffer：2種程度，僅覆蓋2②FlexBuffer：1種程度，僅覆蓋2③FOF型NAIC年有衍生品敞口的美為328家，占全部保險(xiǎn)公司數(shù)量的比例為NAIC年有衍生品敞口的美為328家，占全部保險(xiǎn)公司數(shù)量的比例為7.2%。根據(jù)名義本金計(jì)算，截至2021年年底，美國保險(xiǎn)公司的期權(quán)敞口達(dá)元。1壽險(xiǎn)公司參與意愿強(qiáng)，763家壽險(xiǎn)公司中有226家參與衍生品投資。來看，使用看漲期權(quán)的比例達(dá)到52.70%，其次為看跌90%。2021年美國保險(xiǎn)公司使用各類期權(quán)的交易目的(百萬美元)4.5美國保險(xiǎn)公司對期權(quán)的應(yīng)用2021年美國保險(xiǎn)公司使用各類別衍生品的面值(百萬美元2021年美國保險(xiǎn)公司使用各類別衍生品的面值(百萬美元)遠(yuǎn)期遠(yuǎn)期合計(jì)合計(jì)占比,5120%險(xiǎn)-%6,0330.10%89611,187,8090%89611,187,8090%1--55616%----%-1131,7141502871,220,3175.30%100%資料來源：NAIC，中信證券研究部。注：上圖為2018年數(shù)據(jù)，最新報(bào)告未披露此項(xiàng)數(shù)據(jù)。ETF策略 ETF策略 CIS00增強(qiáng)綜合華泰柏瑞300ETFETFbuffer策略ETF略的表現(xiàn)4.6境內(nèi)市場期權(quán)策略應(yīng)用實(shí)踐TFbuffer年化收益率年化波動率最大回撤50ETF2.40%22.50%-43.72%備兌策略4.39%14.24%3300ETF及其期權(quán)組合策略的表現(xiàn)(2022年YTD)年化收年化波最大回益率動率撤備兌備兌對沖衣領(lǐng)buffer雙賣華泰柏瑞300ETFCIS300增強(qiáng)綜合-6%-28%-23%-23%-6%-22%-27%-25%6%4%27%20%年化收益率年化波動率最大回撤50ETF2.40%22.50%-43.72%buffer策略2.78%12.23%-26.01%300300ETF及其期權(quán)組合策略的表現(xiàn)(300期權(quán)上市至2022/10/14)年化收年化波最大回益率動率撤備兌對沖備兌對沖衣領(lǐng)buffer雙賣華泰柏瑞300ETFCIS300增強(qiáng)綜合-20%-25%-9%-29%-34%-33%6%22%21%20%8%-2%2%6%4%1衍生品政策變動風(fēng)險(xiǎn)；1流動性緊張風(fēng)險(xiǎn)；1歷史數(shù)據(jù)失效風(fēng)險(xiǎn)。感謝您的信任與支持！THANKYOU配置首席分析師)析師)策略分析師)略分析師)賣出賣出相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)跌幅10%以上證券研究報(bào)告2022年12月15日分析師聲明告所表述的具體建議或觀點(diǎn)相聯(lián)系。一般性聲明本研究報(bào)告由中信證券股份有限公司或其附屬機(jī)構(gòu)制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機(jī)構(gòu)、分支機(jī)構(gòu)及聯(lián)營機(jī)構(gòu)(僅就本研究報(bào)告免責(zé)條款而言，不含CLSAgroupofcompanies)，統(tǒng)稱為“中信證券”。本研究報(bào)告對于收件人而言屬高度機(jī)密，只有收件人才能使用。本研究報(bào)告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布該研究報(bào)告的人員。本研究報(bào)告僅為參考之用，在任何地區(qū)均不應(yīng)被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報(bào)告而視其為中信證券的客戶。本報(bào)告所包含的觀點(diǎn)及建議并未考慮個(gè)別客戶的特殊狀況、目標(biāo)或需要，不應(yīng)被視為對特定客戶關(guān)于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報(bào)告中提及的任何證券或金融工具，人須保持自身的獨(dú)立判斷并自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。本報(bào)告所載資料的來源被認(rèn)為是可靠的，但中信證券不保證其準(zhǔn)確性或完整性。中信證券并不對使用本報(bào)告或其所包含的內(nèi)容產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此有關(guān)的其他損失承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風(fēng)險(xiǎn)，以及不適合所有投資者。本報(bào)告所提及的證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益可跌可升。過往的業(yè)績并不能代表未來的表現(xiàn)。本報(bào)告所載的資料、觀點(diǎn)及預(yù)測均反映了中信證券在最初發(fā)布該報(bào)告日期當(dāng)日分析師的判斷，可以在不發(fā)出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同觀點(diǎn)和分析方法而與中信證券其它業(yè)務(wù)部門、單位或附屬機(jī)構(gòu)在制作類似的其他材料時(shí)所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔(dān)提示本報(bào)告的收件人注意該等材料的責(zé)任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內(nèi)部一個(gè)或多個(gè)領(lǐng)域的信息向中信證券其他領(lǐng)域、單位、集團(tuán)及其他附屬機(jī)構(gòu)的流動。負(fù)責(zé)撰寫本報(bào)告的分析師的薪酬部門管理層和中信證券高級管理層全權(quán)決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關(guān)，其中包括投資銀行、銷售與交易業(yè)務(wù)。若中信證券以外的金融機(jī)構(gòu)發(fā)送本報(bào)告，則由該金融機(jī)構(gòu)為此發(fā)送行為承擔(dān)全部責(zé)任。該機(jī)構(gòu)的客戶應(yīng)聯(lián)系該機(jī)構(gòu)以交易本報(bào)告中提及的證券或要求獲悉更詳細(xì)信息。本報(bào)告不構(gòu)成中信證券向發(fā)送本報(bào)告金融機(jī)構(gòu)之客戶提供的投資建議，中信證券以及不為(前述金融機(jī)構(gòu)之客戶)因使用本報(bào)告或報(bào)告載明的內(nèi)容產(chǎn)生的直接或間接損失承擔(dān)任何責(zé)任。評級說明投資建議的評級標(biāo)準(zhǔn)評級說明報(bào)告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級(另有說明的除外)。評級標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后6到12個(gè)月內(nèi)的相對市場表現(xiàn)，也即：以報(bào)告發(fā)布日后的6到12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)(或行業(yè)指數(shù))相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。其中：A股市場以滬深300指數(shù)為基股票評級買入相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅20%以上增持相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅介于5%~20%之間持有相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%~5%之間準(zhǔn)，新三板市場以三板成指(針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)的)或三板做市指數(shù)(針對做市轉(zhuǎn)讓標(biāo)的)為基準(zhǔn)；香港市場以摩根士丹利中國指數(shù)為基準(zhǔn)；美國市場以納斯達(dá)克綜合指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)；韓國市場以科斯達(dá)克指數(shù)或韓國綜合股價(jià)指數(shù)為基準(zhǔn)。行業(yè)評級強(qiáng)于大市相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅10%以上中性相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%~10%之間弱于大市相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)跌幅10%以上特別聲明告所提到的公司建立或保持顧問、投資