2023年證券行業(yè)年度策略 投行業(yè)務(wù)正增長-自營投資成拖累

2023年證券行業(yè)年度策略投行業(yè)務(wù)正增長_自營投資成拖累1.2022年回顧：業(yè)績整體承壓，龍頭優(yōu)勢凸顯1.1行情復(fù)盤：券商板塊深度調(diào)整，個股行情未現(xiàn)2022年初以來，受俄烏沖突、反復(fù)、房地產(chǎn)風(fēng)險暴露、美聯(lián)儲大幅加息等多重因素影響，我國權(quán)益市場大幅下跌。證券行業(yè)與股市表現(xiàn)密切正相關(guān)，券商板塊遭遇業(yè)績和估值雙殺。截至2022年12月16日，申萬券商指數(shù)較年初下跌25%，跑輸滬深300指數(shù)5pct，跑輸萬得全A指數(shù)9pct。從近十年的漲跌幅來看，券商指數(shù)2022年跌幅僅次于2015年和2018年，而且也是自2019年以來經(jīng)歷的首次深度調(diào)整。從估值來看，PB從年初的1.75x下降至1.2x，處于近十年的5%分位數(shù)，而且11月反彈之前PB最低觸及1.1x，接近2018年的低點，充分反應(yīng)了市場的悲觀預(yù)期。從個股表現(xiàn)來看，由于整體市場低迷，疊加證券行業(yè)缺乏較為清晰的投資主線，因此券商股普遍下跌，未出現(xiàn)類似2021年以財富管理為主線的結(jié)構(gòu)性行情。截至2022年12月16日，僅光大證券（+6%）和華林證券（+3%）實現(xiàn)正收益，而去年表現(xiàn)較好的長城證券（-33%）、廣發(fā)證券（-34%）、財達證券（-32%）、紅塔證券（-32%）、東方證券（-36%）、東方財富（-36%）、興業(yè)證券（-36%）跌幅均超過30%。估值方面，即便11月以來板塊迎來反彈，大部分券商PB估值仍處于近十年的10%分位數(shù)以下。1.2業(yè)績回顧：投行業(yè)務(wù)正增長，自營投資成拖累市場交投活躍度降低，投資者風(fēng)險偏好下降。2022年1-11月兩市日均股基成交額10353億元（同比-8.3%），其中上半年成交額增長7.6%，展現(xiàn)出一定韌性。但7月以來市場再次探底，成交額同比大幅下滑，7-11月日均股基成交額同比降幅分別為18%、15%、43%、20%、37%。市場震蕩同時導(dǎo)致投資者風(fēng)險偏好顯著降低，2022年11月末融資融券余額為15643億元，較2021年末下降15%。市場低迷導(dǎo)致基金缺乏賺錢效應(yīng)，新發(fā)基金明顯遇冷。2022年1-11月新成立基金份額同比下降50%，其中股票型、混合型發(fā)行份額同比下降60%、83%，然而收益更為穩(wěn)健的債券型基金受到追捧，發(fā)行份額同比增加49%。注冊制紅利持續(xù)釋放，IPO規(guī)模實現(xiàn)較快增長。2022年1-11月，共有368家公司進行IPO（去年同期為479家），募資規(guī)模共計5424億元（同比+18.8%）。今年IPO項目規(guī)模較大，平均單筆IPO規(guī)模達14.74億元（同比+55%），其中募資規(guī)模達100億及以上的項目共5個（包括中國移動、中國海油、聯(lián)影醫(yī)療、海光信息、晶科能源），而2021年僅有3家公司IPO規(guī)模在百億以上。相比之下，二級市場表現(xiàn)不佳，再融資需求與認購意愿下降。今年1-11月再融資規(guī)模（增發(fā)、配股、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債、可交換債）同比下降13%，其中增發(fā)規(guī)模同比降幅最大（-22%），但配股規(guī)模同比+98%。進行配股的公司主要以券商為主，補充資本金需求較強，今年中信證券（224億）、東方證券（127億）、興業(yè)證券（101億）三家券商配股規(guī)模均超百億，占總配股規(guī)模73%，而21年配股家數(shù)相對較少、規(guī)模小。市場下跌對經(jīng)紀和自營業(yè)務(wù)影響顯著，僅投行業(yè)務(wù)實現(xiàn)正增長。2022年前三季度，41家上市券商實現(xiàn)營業(yè)收入3710.4億元（同比-21%），實現(xiàn)歸母凈利潤1021.2億元（同比-31%）。分業(yè)務(wù)看，經(jīng)紀、投行、資管、自營、信用業(yè)務(wù)收入分別同比-16%、+5%、-4%、-52%、-6%，經(jīng)紀和自營投資是主要拖累項。從收入占比看，經(jīng)紀、投行、資管、自營、信用業(yè)務(wù)占調(diào)整后營收比重分別為29%、14%、11%、20%、15%，較2021年末變化分別為+2.6pct、+2.5pct、+1.7pct、-11.8pct、+3.1pct。雖然自營投資收入同比腰斬，但仍然是券商的重要收入來源。從單季度看，22Q3權(quán)益市場下跌中自營業(yè)務(wù)抗周期能力增強，對業(yè)績的拖累降低。從單季度看，2022Q3營業(yè)收入和歸母凈利潤分別環(huán)比下降18%、36%。分業(yè)務(wù)看，經(jīng)紀、投行、資管、自營、信用業(yè)務(wù)收入環(huán)比分別為+4%、+42%、+8%、-71%、+8%。雖然自營投資收入在三季度市場再次調(diào)整的影響下大幅下降，但表現(xiàn)仍然優(yōu)于Q1，主要因風(fēng)險偏好降低、金融投資規(guī)模增速放緩。此外，其他各項業(yè)務(wù)收入環(huán)比回升，我們預(yù)計券商業(yè)績將逐步修復(fù)。從占比看，2022Q3經(jīng)紀、投行、資管、自營、信用業(yè)務(wù)占調(diào)整后營收比重分別為30%、17%、12%、14%、16%，由于自營投資收入占比環(huán)比下降，投行業(yè)務(wù)成為Q3的第二大收入來源。ROE下降，擴表節(jié)奏放緩，杠桿率走低。由于凈利潤大幅下降，2022前三季度上市券商年化ROE僅有6.2%，較2021年的9.5%下降3.3pct，但仍然高于2018年的低點。從杠桿率看，今年以來杠桿率緩慢下行，這也是2017年行業(yè)進入新一輪擴表周期以來的首次下降，三季度杠桿率為3.92倍，較2021年末下降0.1。具體來看，2022Q3上市券商資產(chǎn)和負債規(guī)模分別環(huán)比下滑1.6%和3%，尤其融資類業(yè)務(wù)（融資融券、股票質(zhì)押）資產(chǎn)規(guī)模環(huán)比連續(xù)下降，而且占總資產(chǎn)比重最大的金融投資規(guī)模22Q3環(huán)比增速顯著放緩。兩項業(yè)務(wù)杠桿率降低，導(dǎo)致整體杠桿率下行。1.3競爭格局：頭部券商韌性凸顯，馬太效應(yīng)加劇券商業(yè)績與資本市場景氣度高度正相關(guān)，業(yè)績波動性較大，但頭部券商具備資本實力、規(guī)模效應(yīng)、業(yè)務(wù)多元化等優(yōu)勢，在市場低迷期業(yè)績更具穩(wěn)定性，推動行業(yè)集中度進一步提升。頭部券商的優(yōu)勢可體現(xiàn)為較低的管理費用率，市場下行時期優(yōu)勢更加凸顯，從而擁有更高的凈利潤率和ROE。2022Q3歸母凈利潤規(guī)模排名前5和前10的券商平均管理費率為38%和44%，而排名后5和后10家券商管理費率平均高達84%和73%。所以前5家券商的平均年化ROE可以高達8.5%，不僅與尾部5家券商的0.4%拉開較大差距，也遙遙領(lǐng)先行業(yè)平均的4.8%。反映到集中度上，2022Q3上市券商歸母凈利潤CR5、CR10分別為45%、73%，較2021年提升7pct、5pct。從頭部10家券商的格局來看，除海通證券、廣發(fā)證券、國信證券外，其余券商2022Q3凈利潤集中度較2021年均有不同程度提升，中信證券提升幅度最大（+4pct）。頭部券商自營投資優(yōu)勢凸顯，投行業(yè)務(wù)集中度穩(wěn)定提升。分業(yè)務(wù)來看，2022Q3業(yè)務(wù)收入規(guī)模CR5最高的三項業(yè)務(wù)是資管（63%）、自營（58%）、投行（52%），集中度最低的是經(jīng)紀業(yè)務(wù)（34%）。其中較2021年提升最大的是自營（+15pct）、投行（+3pct），資管業(yè)務(wù)集中度小幅下滑。自營投資表現(xiàn)與市場波動相關(guān)性強，而頭部券商優(yōu)勢體現(xiàn)在較早發(fā)力非方向性投資，投資策略豐富，盈利穩(wěn)定性更高。此外，在場外衍生品業(yè)務(wù)方面，由于場外期權(quán)一級交易商以頭部券商為主，其個股期權(quán)業(yè)務(wù)相較于以中小券商居多的二級交易商有顯著優(yōu)勢，尤其是前三季度市場劇烈波動，個股風(fēng)險對沖需求增加，這塊業(yè)務(wù)能夠貢獻較穩(wěn)定的收入。頭部券商前三季度自營投資收入同比降幅低于行業(yè)平均，但一級交易商之間的自營投資表現(xiàn)也出現(xiàn)分化。相比之下，中小券商自營收入同比下滑較大，部分券商出現(xiàn)虧損。投行業(yè)務(wù)向頭部集中，龍頭優(yōu)勢明顯。2022Q3上市券商投行業(yè)務(wù)CR5、CR10相較于注冊制試點前的2018年分別提升7.1pct、9.6pct，尤其在2020年之后顯著提高，向頭部集中的趨勢愈加明顯。投行業(yè)務(wù)收入排名前10的上市券商中，只有海通證券、東方證券、國信證券的市場份額較2018年出現(xiàn)下降，其余券商均上升，尤其是前3家券商的市場份額均達到10%以上。資管業(yè)務(wù)集中度高，公募基金子公司貢獻增量。前三季度資管收入CR5、CR10分別達到63%、78%，而且頭部兩家券商就占據(jù)了44%的市場份額。資管業(yè)務(wù)集中度高主要是因券商并表公募基金公司貢獻的增量，尤其是旗下?lián)碛蓄^部公募的券商，自2020年公募基金規(guī)模快速擴容以來，市場份額提升也較快。經(jīng)紀業(yè)務(wù)競爭激烈，財富管理轉(zhuǎn)型趨勢不改。2022Q3上市券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)CR5僅有34%，但拆分來看可以發(fā)現(xiàn)主要是由于占比最大的代理買賣證券業(yè)務(wù)集中度較低，競爭依然激烈。特別是傭金率競爭尚未結(jié)束，2022Q3凈傭金率繼續(xù)下滑，但降幅逐漸收斂。隨著券商加快財富管理轉(zhuǎn)型，具備客戶資源和投顧能力的券商在代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)也更具優(yōu)勢，2022上半年CR5、CR10分別達41%、70%，競爭格局要優(yōu)于其他兩項業(yè)務(wù)。2.2023年展望：兩大業(yè)務(wù)迎新機，配置券商正當(dāng)時2.1全面注冊制漸行漸近，投行業(yè)務(wù)充分受益2013年11月黨的十八屆三中全會提出“推進股票發(fā)行注冊制改革”以來，從2018年11月設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制、2019年12月審議通過的新《證券法》明確全面推行注冊制、2020年4月創(chuàng)業(yè)板注冊制改革，再到2021年9月設(shè)立北交所并實行注冊制，證券行業(yè)服務(wù)實體經(jīng)濟的功能不斷被強化，全面注冊制改革已經(jīng)進入深水區(qū)。實際上，在2021年12月的中央經(jīng)濟工作會議以及2022年3月的政府工作報告中均指出“全面實行股票發(fā)行注冊制”。盡管年內(nèi)全面注冊制尚未正式落地，但證監(jiān)會主席易會滿在8月的文章中提到要以“繡花”功夫做好相關(guān)準備工作，11月金融街論壇又強調(diào)“深入推進股票發(fā)行注冊制改革”。此外，黨的二十大報告中明確提出“健全資本市場功能，提高直接融資比重”，實行注冊制恰是健全資本市場功能的重要任務(wù)。因此，我們預(yù)計全面注冊制落地已經(jīng)漸行漸近，資本市場也將持續(xù)擴容，投行業(yè)務(wù)將充分受益。2.1.1注冊制改革推動資本市場持續(xù)擴容，投行業(yè)務(wù)迎增量注冊制推行后，IPO審核流程更加市場化，發(fā)行上市時間大幅縮短，未來將保持科學(xué)常態(tài)化的發(fā)行節(jié)奏，推動資本市場持續(xù)擴容。從市值來看，截至2022年12月15日，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板占A股市值比重分別為7.4%、14.4%，較2019年的1.7%、12.4%顯著提升，為市場貢獻增量。IPO規(guī)模顯著增加，投行業(yè)務(wù)實現(xiàn)較快增長。2019年科創(chuàng)板試點注冊制以來，IPO規(guī)模和家數(shù)顯著增長。其中，科創(chuàng)板IPO規(guī)模占比從2019年的33%提升至2022年的43%，IPO數(shù)量占比達29%；創(chuàng)業(yè)板IPO規(guī)模占比從2019年的12%提升至2022年的31%，IPO數(shù)量占比達36%。證券行業(yè)投行業(yè)務(wù)收入也隨之快速增長，2022前三季度投行業(yè)務(wù)收入達492億元，占收入比重為16%，2019-2022Q3投行收入同比增速分別達+30%、+39%、+4%、+6%?？苿?chuàng)板跟投貢獻投資收益，但也對保薦機構(gòu)的項目篩選能力、定價能力提出更高要求。由于科創(chuàng)板強制要求保薦機構(gòu)的相關(guān)子公司參與戰(zhàn)略配售進行跟投，跟投比例在發(fā)行數(shù)量的2%-5%，但獲配股份通常有24個月限售期，這意味著券商一方面可以享受跟投帶來的浮盈，另一方面也對券商的定價能力要求更高，若定價過高將有虧損風(fēng)險。2019-2021年券商參與科創(chuàng)板跟投獲得了較為可觀的投資收益，期間浮盈分別為26.1億、123.2億、122.8億。但2022年新股定價偏高，平均發(fā)行市盈率顯著提高，疊加整體市場環(huán)境低迷，首日破發(fā)股票增加，從而導(dǎo)致券商跟投首次出現(xiàn)浮虧。從上市券商跟投來看，IPO項目較多的頭部券商在19-21年間獲得了可觀的跟投收益，但22年基本都承受了浮虧。另一方面，跟投對券商資本實力的要求也比較高，19-22年中金、中信、建投的科創(chuàng)板IPO累計跟投金額分別達到51億、43億、34億。2.1.2項目儲備積極，人員投入加大，頭部券商優(yōu)勢凸顯2022年初至今，中信證券、中信建投、中金公司、海通證券和證券5家券商的IPO規(guī)模市占率共計59%，IPO數(shù)量也占據(jù)了40%的份額，龍頭優(yōu)勢明顯。不過，市占率靠前的券商中也出現(xiàn)了中小券商的身影，其22Q3投行收入占比較高，增速較快。此外，可以看到頭部券商IPO項目儲備充足，大幅領(lǐng)先于同行，IPO常態(tài)化將為投行業(yè)務(wù)收入增長帶來更大確定性。注冊制背景下保薦人數(shù)量持續(xù)增長，頭部券商夯實競爭優(yōu)勢。注冊制試點以來，證券行業(yè)保薦代表人數(shù)量從2019年的3806人增長至2022年的7790人，占從業(yè)人員比重從1.12%提升至2.19%。頭部券商保薦人數(shù)量也迅速擴張，領(lǐng)先于行業(yè)增幅。2.2財富管理轉(zhuǎn)型深化，個人養(yǎng)老金蘊育新機2.2.1基金代銷有望改善，公募業(yè)務(wù)貢獻穩(wěn)定投資者風(fēng)險偏好下降導(dǎo)致偏股型基金銷售遇冷，代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)承壓。目前國內(nèi)證券行業(yè)仍處于財富管理轉(zhuǎn)型的初期，買方基金投顧業(yè)務(wù)仍在穩(wěn)步推進過程中，代銷金融產(chǎn)品依然是業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的主要抓手，2021年證券行業(yè)代銷收入占經(jīng)紀業(yè)務(wù)比重已經(jīng)提升至14%。2022年權(quán)益市場大幅下跌，投資者風(fēng)險偏好較20-21年顯著下降。截至12月16日，偏股型基金新發(fā)份額同比下降80%，債券型新發(fā)份額同比增長28%。上市券商22H1代銷業(yè)務(wù)收入同比下降25%，占經(jīng)紀業(yè)務(wù)比重較21年末下降2pct至10%。我們認為，隨著市場企穩(wěn)回升，投資者風(fēng)險偏好也將提升，基金代銷有望持續(xù)改善?；痄N售保有規(guī)模下降，但券商渠道份額繼續(xù)提升。22Q3市場下行，公募基金凈值回落，三季度末TOP100銷售機構(gòu)非貨幣基金保有規(guī)模為8.36萬億（環(huán)比-3.7%），股票+混合型基金保有規(guī)模為5.7萬億（環(huán)比-10%），股混基金保有規(guī)模占非貨基比重為68%（環(huán)比-4.7pct）。從渠道看，銀行、券商、第三方機構(gòu)股混基金銷售保有規(guī)模分別為3.1萬億（環(huán)比-11.7%）、1.2萬億（環(huán)比-5.8%）、1.4萬億（環(huán)比-9.7%），市場份額分別為53.8%（環(huán)比-1pct）、20.5%（環(huán)比+0.9pct）、25.1%（環(huán)比+0.1pct），券商份額仍在提升。其中一方面原因是統(tǒng)計口徑變化，ETF采用季末時點值統(tǒng)計，二級市場買入的也計算在內(nèi)，因此ETF實力較強的券商規(guī)模及排名大幅提升。另一方面，基金投顧業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展也一定程度上驅(qū)動券商保有規(guī)模提升。公募基金對券商利潤貢獻增加，多家券商深入布局，加快財富管理轉(zhuǎn)型。盡管2022年新發(fā)基金遇冷導(dǎo)致券商代銷業(yè)務(wù)下滑，但公募基金規(guī)模保持穩(wěn)定增長，券商參控股的公募基金及具備公募牌照的資管子公司為其貢獻了穩(wěn)定利潤。2022H1東方證券、長城證券、第一創(chuàng)業(yè)旗下公募及資管子公司貢獻利潤占比分別達134%、92%、51%，較2021年提升85pct、49pct、9pct。券商主要通過參控股公募基金公司、有公募牌照的資管子公司或券商主體直接申請公募牌照3種主要方式布局公募基金業(yè)務(wù)。2022年5月發(fā)布的《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》放寬“一參一控”要求至“一參一控一牌”，即同一證券公司在已控股和參股一家基金公司的情況下，允許同一集團下證券資管子公司、保險資管公司、銀行理財子公司等專業(yè)資管機構(gòu)申請公募牌照，從而加快券商布局公募業(yè)務(wù)。目前共有14家券商或券商資管子公司獲得公募基金牌照，2022年內(nèi)已有國金證券、萬聯(lián)證券、申萬宏源獲批設(shè)立資管子公司，另外還有中金公司、中信證券、中信建投等券商在申請設(shè)立資管子公司，為拓展公募基金業(yè)務(wù)做好準備。2.2.2個人養(yǎng)老金有望帶來增量資金，投顧業(yè)務(wù)迎新機人社部于2022月11月宣布個人養(yǎng)老金制度啟動實施，并正式公布了首批36個試點城市，證監(jiān)會在11月也公布了首批個人養(yǎng)老金基金銷售機構(gòu)和基金產(chǎn)品名錄。我們認為個人養(yǎng)老金一方面將為資本市場帶來長期增量資金，另一方面將驅(qū)動券商財富管理業(yè)務(wù)加快發(fā)展，尤其是產(chǎn)品端具備先發(fā)優(yōu)勢的頭部公募基金可以繼續(xù)拓寬產(chǎn)品種類，同時個人養(yǎng)老金投資將催生投顧服務(wù)需求，頭部券商作為養(yǎng)老基金代銷機構(gòu)可以提早布局投顧業(yè)務(wù)。參考美國養(yǎng)老金發(fā)展經(jīng)驗，第二和第三支柱養(yǎng)老金主要投向共同基金，進而推動股市繁榮發(fā)展，權(quán)益類資產(chǎn)備受青睞。根據(jù)ICI數(shù)據(jù)，2021年末美國養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模達到39.3萬億美元，第二支柱和第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模占比分別達58%和35%，共同驅(qū)動養(yǎng)老金資產(chǎn)持續(xù)增長。養(yǎng)老金入市主要投向了共同基金，而且主要為權(quán)益類基金。2021年末，12.6萬億美元的共同基金為DC計劃（第二支柱）和IRAs（第三支柱）所持有，占養(yǎng)老金總資產(chǎn)、共同基金總規(guī)模的比重分別為32%、47%。同時，DC計劃和IRAs持有的非貨幣基金占共同基金總規(guī)模的54%。養(yǎng)老金通過共同基金入市，為美國股市提供了持續(xù)不斷的長線資金，推動股市繁榮發(fā)展，兩者形成良性循環(huán)。美國IRA資產(chǎn)配置從存款轉(zhuǎn)向權(quán)益類資產(chǎn)。IRA早期主要投資于銀行存款，1980年占比高達83%。隨著大通脹結(jié)束，1986年完成利率市場化，美國經(jīng)濟增長進入“大緩和”時期，股市迎來長期繁榮。1990年代后IRA投資共同基金和其他資產(chǎn)（通過經(jīng)紀賬戶持有的股票、債券、ETF等）的比例持續(xù)提升，2000年共同基金占比為48%，此后總體保持平穩(wěn)。IRA配置的共同基金中權(quán)益類基金占比超過50%。2021年末IRA持有共同基金規(guī)模6.2萬億（占比45%），其中股票類基金占比58%；其他資產(chǎn)（通過經(jīng)紀賬戶持有的股票、債券、ETF等資產(chǎn)）占比47%。股票、債券、ETF等資產(chǎn)占比高于第二支柱的401(k)，也體現(xiàn)了IRA投資范圍更廣泛的特征。此外，根據(jù)ICI調(diào)研，2021年擁有傳統(tǒng)IRA或羅斯IRA的居民家庭中持有共同基金和個股的比例分別高達75%、47%，并且有53%的家庭持有權(quán)益類共同基金。預(yù)計短期內(nèi)個人養(yǎng)老金規(guī)模擴張有限，但長期增長空間可期，5年后規(guī)模有望達到萬億級別。目前個人養(yǎng)老金人均年繳費額度為1.2萬元，采用EET稅收模式，即繳費及投資階段免稅，提取時按3%征稅?？紤]到我國居民收入差異較大，對于真正有繳納個人養(yǎng)老金能力和需求的高收入群體來說繳費額度偏低；對于低收入人群而言，由于個稅起征點提升至5000元，疊加個稅專項附加扣除和五險一金的稅前扣除，實際個稅負擔(dān)已經(jīng)很低甚至為零，抵稅效應(yīng)不明顯。因此，我們認為短期內(nèi)個人養(yǎng)老金仍處于探索階段，規(guī)模擴張不會太快，但隨著繳費額度提升、稅優(yōu)政策完善以及居民養(yǎng)老儲蓄意識提高，個人養(yǎng)老金規(guī)模將實現(xiàn)較快增長。參考美國IRA發(fā)展經(jīng)驗，IRA繳費主要由稅收優(yōu)惠驅(qū)動，所以我們從納稅人的角度對個人養(yǎng)老金及公募基金規(guī)模進行測算。主要假設(shè)如下：（1）2018年財政部副部長程麗華表示個稅繳納人數(shù)占城鎮(zhèn)就業(yè)人員比例為15%，假設(shè)到2030年該比例不變，城鎮(zhèn)就業(yè)人員增速為1.5%；（2）個人養(yǎng)老金實際參與人數(shù)占繳納個稅人數(shù)的比例將隨著試點推廣而提升，5年后參與率達到50%，之后保持在60%；（3）人均年繳費上限每年跟隨通脹調(diào)整，實際人均年繳費金額為額度上限的80%-90%。（4）個人養(yǎng)老金持有公募基金規(guī)模占比從2023年的10%逐步增長至2030年的35%，該比例低于美國IRA中共同基金的占比45%，主要因目前我國居民金融資產(chǎn)配置中仍以存款為主，風(fēng)險偏好較低?；谝陨霞僭O(shè)，測算得到2027年個人養(yǎng)老金規(guī)模預(yù)計將突破1萬億，2030年達到2.8萬億；其中2027年公募基金規(guī)模將達到2639億元，2030年接近萬億元。頭部基金銷售機構(gòu)及公募基金最先受益。根據(jù)《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》，基金產(chǎn)品應(yīng)為“最近4個季度末規(guī)模不低于5000萬元或者上一季度末規(guī)模不低于2億元的養(yǎng)老目標基金”，銷售機構(gòu)需滿足“最近4個季度末股票基金和混合基金保有規(guī)模不低于200億元,其中，個人投資者持有規(guī)模不低于50億元”。證監(jiān)會11月18日發(fā)布首批個人養(yǎng)老金基金銷售機構(gòu)名錄，共37家機構(gòu)入圍，其中券商14家，銀行16家，獨立基金銷售機構(gòu)7家。另外，首批個人養(yǎng)老金基金名錄中共有40家基金管理人的129只養(yǎng)老目標基金入圍，其中目標日期型50只、目標風(fēng)險型79只。華夏基金入圍產(chǎn)品有9只，匯添富和南方基金均入圍8只，嘉實基金和易方達均入圍7只。個人養(yǎng)老金有望增加專業(yè)化資產(chǎn)配置需求。就美國而言，大部分IRA持有人通過投資顧問咨詢養(yǎng)老金賬戶相關(guān)問題。美國允許大部分金融機構(gòu)（包括共同基金、銀行、保險公司、券商等）為投資者提供開設(shè)和管理IRA賬戶服務(wù)。根據(jù)ICI對傳統(tǒng)IRA持有人的調(diào)查，75%的家庭會通過專業(yè)投資機構(gòu)持有傳統(tǒng)型IRA，主要包括綜合型券商、獨立財務(wù)規(guī)劃公司和銀行三個主要渠道。在進行咨詢時，有滾存的傳統(tǒng)IRA持有人中，65%的家庭會針對滾存問題咨詢專業(yè)投顧。此外，513個受訪者中有54%會針對養(yǎng)老金提取金額問題咨詢專業(yè)投顧。在1541個已有資產(chǎn)管理策略的傳統(tǒng)IRA持有人中，有78%在制定策略時會咨詢專業(yè)投顧。投顧業(yè)務(wù)有望加快發(fā)展。就中國而言，個人養(yǎng)老金覆蓋人群廣，大部分居民對養(yǎng)老金融知識儲備不足，但個人養(yǎng)老金投資過程中自主選擇性強，包括如何確定繳費頻次、投資品種、投資金額、領(lǐng)取方案等，這些都需要專業(yè)知識幫助進行選擇，需要專業(yè)機構(gòu)投入更多精力進行投資者教