商業(yè)貿(mào)易行業(yè)世界各國(guó)經(jīng)驗(yàn)復(fù)盤：疫后放開“二次沖擊”下消費(fèi)修復(fù)如何演繹

2022年12月22日證券研究報(bào)告·行業(yè)研究·商業(yè)貿(mào)易增持(維持)——世界各國(guó)經(jīng)驗(yàn)復(fù)盤社團(tuán)隊(duì)吳勁草吳商社師S0600520090006wujc@石旖瑄吳商社師S0600522040001shiyx@張家璇吳商社師S0600520120002譚志千吳商社分析師S0600522120001陽靖吳商社助理1.總體觀點(diǎn)2.世界各國(guó)“二次沖擊”數(shù)據(jù)復(fù)盤23國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)“二次沖擊”正在演繹23年1月。?沖擊程度判斷：由于各城市進(jìn)展程度有先后，市內(nèi)短途出行(以地鐵為代表)可能受到?jīng)_擊回撤到的底部區(qū)間在疫情前同期20%-35%區(qū)間；長(zhǎng)途出行數(shù)據(jù)底部區(qū)間可能在20-30%；消費(fèi)數(shù)據(jù)(社零)底部或在疫情前同期的90%。除清明節(jié)小長(zhǎng)假，有望回升至疫情前80%以上恢復(fù)程度。消費(fèi)恢復(fù)(以社零數(shù)據(jù)體現(xiàn))有望在2023年5月恢復(fù)程度創(chuàng)4投資建議投資建議后放開“二次沖擊”恢復(fù)后，消費(fèi)板塊會(huì)呈現(xiàn)分化的態(tài)勢(shì)，我們認(rèn)為有兩條主線值得重點(diǎn)關(guān)注：BB。5各國(guó)數(shù)據(jù)復(fù)盤摘要各國(guó)數(shù)據(jù)復(fù)盤摘要2020年疫情以來各國(guó)均經(jīng)歷過管控政策收緊到放開的過程，但由于各國(guó)疫情發(fā)展?fàn)顩r不同、自身政治經(jīng)濟(jì)等方面條件同、國(guó)民消費(fèi)意愿不同，各國(guó)使用的管控政策很難橫比，且疫后放開路徑大相徑庭，因而在多數(shù)國(guó)家復(fù)盤中，很難?(1)出行管控階段：包含全國(guó)靜默、陽性病例所處區(qū)域靜默、及陽性集中管理(或有)，出行管控階段以對(duì)居民出行行為進(jìn)行管控的措施終止(后標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策時(shí)間節(jié)點(diǎn)①)為結(jié)束。所客流限制及取消入境隔離。其中逐步放開聚集場(chǎng)所客流限制后，國(guó)內(nèi)出行所有限制可以說是完全放開(標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策節(jié)點(diǎn)②)。?(3)完全放開階段：包含撤銷口罩令及放開所有旅行限制(主要指入境檢測(cè)完全免除)，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)國(guó)外出行限制完全放開(標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策節(jié)點(diǎn)③)。在劃分清楚疫后放開政策階段后，進(jìn)行消費(fèi)和出行數(shù)據(jù)的復(fù)盤，將國(guó)內(nèi)出行管控初步放開后經(jīng)受的全國(guó)疫情大范圍演沖擊”，以剔除疫情影響中的政策管控變量，給我們參考政策放開后，實(shí)際受到疫情沖擊時(shí)，消費(fèi)(剔除通脹因素)和出行如何表現(xiàn)。經(jīng)過8個(gè)國(guó)家(美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、新加坡、日本、韓國(guó)、澳大利亞)的政策變化2-6個(gè)月不等。0個(gè)百分點(diǎn)區(qū)間均有進(jìn)一步恢復(fù)，若仍有疫情反復(fù)，對(duì)消費(fèi)的沖擊程度有明顯Wind6世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”大消費(fèi)復(fù)蘇橫向比較放開國(guó)內(nèi)出行時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)社零恢復(fù)狀況國(guó)內(nèi)徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)社零恢復(fù)狀況國(guó)際徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)截至最新數(shù)據(jù)社零恢復(fù)狀況放開后受到疫情二次沖擊次數(shù)消費(fèi)恢復(fù)情況在沖擊下最大回撤月國(guó)月坡t月月7世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”出行復(fù)蘇橫向比較放開國(guó)內(nèi)出行時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)出行恢復(fù)狀況國(guó)內(nèi)徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)出行恢復(fù)狀況國(guó)際徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)截至最新數(shù)據(jù)出行恢復(fù)狀況放開后受到疫情二次沖擊次數(shù)出行恢復(fù)情況在沖擊下最大回撤月100%00%國(guó)%月坡--------08%月08%月%8次沖擊”數(shù)據(jù)復(fù)盤9關(guān)鍵政策時(shí)間節(jié)點(diǎn)：關(guān)鍵政策時(shí)間節(jié)點(diǎn)：①2020年5-6月：各州控政策②2021年4-6月：各州所客③2022年6月：取消所有旅行限制(包括入測(cè))美國(guó)出行政策回溯：出行放開較早，2021年中放開聚集活動(dòng)限制發(fā)展及管控政策變化時(shí)間線DelDelta②AlphaOmic①③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所10③①-22%lpha擊 售和食品服務(wù)銷售額:零售:總計(jì)(不包括機(jī)動(dòng)車輛和零部件店，剔除CPI影響)美國(guó)：食品服務(wù)銷售額(剔除CPI影響)美國(guó)消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：放開后出行消費(fèi)受三波疫情沖擊有所回撤③①-22%lpha擊 售和食品服務(wù)銷售額:零售:總計(jì)(不包括機(jī)動(dòng)車輛和零部件店，剔除CPI影響)美國(guó)：食品服務(wù)銷售額(剔除CPI影響)美國(guó)消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：放開后出行消費(fèi)受三波疫情沖擊有所回撤政策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)的恢復(fù)狀況(相比19年)：行開開場(chǎng)消短途-50%90-右0%售飲%注：本文所用“恢復(fù)程度”式均為當(dāng)期值。本頁恢復(fù)圖縱軸使用2019表示恢復(fù)程度為80%。②11%6%n擊放開后首次“疫情沖擊”過程中，零售消費(fèi)恢復(fù)程度從107%回撤至最低103%，餐飲消費(fèi)恢復(fù)程度從88%回撤至78%，即整體消費(fèi)回撤4-10個(gè)百分點(diǎn)區(qū)間?；謴?fù)程恢復(fù)程度行管控放開開聚集場(chǎng)所消所有旅行短途-50%100%0%售飲%美國(guó)“二次沖擊”情況總結(jié)?(1)Alpha毒株：雖然對(duì)出行管控放開較早，但關(guān)鍵政策節(jié)點(diǎn)①與②(即從出行放開到國(guó)內(nèi)完全放開)中間間隔時(shí)間初Alpha毒株的“二次沖擊”，過程中，零售消費(fèi)恢復(fù)程度從107%回撤至最低103%，餐飲Wind12①2021年2月左右：全國(guó)及高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)靜默陸續(xù)結(jié)束②2021年7月：所有社交限制放開③2022年3月：取消所有旅行限制(包括入境檢測(cè))英國(guó)出行政策回溯：從管控政策變動(dòng)靈活，管控到放開間隔較短展及管控政策變化時(shí)間線擊①②③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所13%2022-092022-082022%2022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-01英國(guó)消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：Omicron毒株對(duì)消費(fèi)數(shù)據(jù)沖擊不明顯及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)的恢120%地束有交限消旅短途出行行10%售注：本文所用“恢復(fù)程度”③①②③①②1%式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得 英國(guó):零售銷售指數(shù)包含汽車燃料銷售:季調(diào)(剔除CPI影響，月頻)恢復(fù)程度 機(jī)動(dòng)車出行恢復(fù)程度(季頻)英國(guó)出境客流恢復(fù)程度(月頻)英國(guó)入境客流恢復(fù)程度(月頻)基準(zhǔn)線ron①2021年2月：“封城”管控政策退出②2022年2月：對(duì)聚集場(chǎng)所活動(dòng)限制完全取消③2022年6月：撤銷所有旅行限制(包括入境檢測(cè))德國(guó)出行政策回溯：國(guó)內(nèi)放開時(shí)間陣線較長(zhǎng)德國(guó)疫德國(guó)疫情發(fā)展及管控政策變化時(shí)間線②②Omicr毒株沖擊①③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所152-092-082-072-062-052-042-032-022-011-091-081-071-061-052-092-082-072-062-052-042-032-022-011-091-081-071-061-051-041-031-021-010-090-080-070-060-050-040-030-020-01②③①%德國(guó)消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：Omicron毒株對(duì)消費(fèi)數(shù)據(jù)沖擊不明顯政策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽復(fù)狀況(相比19年)：行開開流消旅短途%售右右0%注：本文所用“恢復(fù)程度”式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得 德國(guó)零售銷售(除機(jī)動(dòng)車)相比19年恢復(fù)程度飛機(jī)起飛架次恢復(fù)程度長(zhǎng)途鐵路出行人次恢復(fù)程度 德國(guó)酒水飲料銷售額相比19年恢復(fù)程度短途汽車出行人數(shù)恢復(fù)程度準(zhǔn)線Omicron毒株沖擊期間消費(fèi)數(shù)據(jù)未出現(xiàn)大幅回落。地區(qū)靜束有社交消所有限制短途出行行10%售英德“二次沖擊”情況總結(jié)開始放開后經(jīng)歷一次“二次沖擊”，均為2021年底至2022年初的Omicron毒株，雖然兩國(guó)放開時(shí)間有前后差別，但放度從66-76%回撤到53-68%，回撤幅度8-13個(gè)百分點(diǎn)；但兩國(guó)短途的恢復(fù)程度分別回撤0%(英國(guó))和1%(德國(guó))，項(xiàng)要行管控開開聚集制消所有限制短途出行出行%零售消費(fèi)100%右右Wind17①①2021年4-6月：陸續(xù)放開出行管控政策①2021年10-12月：陸續(xù)放開聚集場(chǎng)所客流限制②2022年7-9月：取消所有旅行限制(包括入境檢測(cè))回溯：2021年中初步放松疫情發(fā)展及管控政策變化時(shí)間線②②Delta毒株沖擊①③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所180%澳大利亞消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：首次放開后“沖擊”顯著管控政策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽①③②鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)的恢①③②復(fù)狀況(相比19年)：行開開集場(chǎng)流制消售飲注式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得澳大利亞:零售銷售:季調(diào)(剔除CPI影響)澳大利亞:零售銷售:季調(diào)：食品(剔除CPI影響)Delta回撤至103%，回撤幅度7個(gè)百分澳大利亞“二次沖擊”情況總結(jié)澳大利亞“二次沖擊”情況總結(jié)澳大利亞放開后經(jīng)歷兩波疫情沖擊，其中第一波Delta發(fā)生在節(jié)點(diǎn)①和②之間，感染范圍較小，第二波Omicron發(fā)生在：上。素復(fù)程度行管開聚消所制出行零售消費(fèi)餐飲消費(fèi)資料來源：公開新聞、東吳證券研究所整理20①2022年2月：提出共存，復(fù)工復(fù)產(chǎn)②2021年4月：放開聚集場(chǎng)所客流限制③2022年8月：取消大多數(shù)旅行限制(包括入境檢測(cè))政策回溯：2022年開始快速放開加坡疫情發(fā)展及管控政策變化時(shí)間線①①②③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所212022-092022-082022-072022-062022-052022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-01新加坡消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：放開后持續(xù)回升加坡管控政策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽①②①②③復(fù)狀況(相比19年)：行開開集場(chǎng)流制消售飲%ron式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得 零售銷售恢復(fù)程度餐飲服務(wù)恢復(fù)程度基準(zhǔn)線零售/餐飲恢復(fù)程度從104%/86%回撤至94%/78%，回撤幅度8-10個(gè)百分點(diǎn)，影響時(shí)間月。①2021年8-9月：各地區(qū)管控政策逐步放松①2022年2月：放開聚集場(chǎng)所客流限制②2022年5月：取消所有旅行限制(包括入境檢測(cè))越南出行政策回溯：2022年初放開聚集活動(dòng)限制情發(fā)展及管控政策變化時(shí)間線①①On毒株沖擊②③數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所232022-092022-082022-072022-062022-052022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-01On毒株沖擊越南消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：管控放開后首次沖擊巨大控政策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽①②①②③復(fù)狀況(相比19年)：行開開集場(chǎng)流制消售飲% 越南:零售:預(yù)計(jì):分行業(yè):商業(yè)(剔除CPI影響)越南：餐飲旅游(剔除CPI影響)零售/餐飲恢復(fù)程度從101%/83%回撤至88%/39%，回撤幅度23-44個(gè)百分點(diǎn)，影響時(shí)①2021年9月：取消全國(guó)多地緊急事態(tài)宣言②2022年3月：取消餐廳營(yíng)業(yè)限制③2022年10月：取消所有旅行限制(包括入境檢測(cè))②③①數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所25%2-092-082-072-062-052-042-032-02%2-092-082-072-062-052-042-032-022-011-091-081-071-061-051-041-031-021-010-090-080-070-060-050-040-030-020-01日本消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：放開后消費(fèi)受疫情沖擊影響有限復(fù)狀況(相比19年)：行開開消短途右右-0%售飲0%注：本文所用“恢復(fù)程度”的計(jì)算方式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得②③①②③ 國(guó)內(nèi)航班運(yùn)送人次恢復(fù)程度民鐵輸送客流恢復(fù)程度日本:商業(yè)銷售額:零售(除機(jī)動(dòng)車)恢復(fù)程度 國(guó)際航班運(yùn)送人次恢復(fù)程度日本:住宿及餐飲業(yè)恢復(fù)程度準(zhǔn)線零售/餐飲恢復(fù)程度從100%/105%到98%/100%,回撤幅度2-5個(gè)百分點(diǎn)，影響時(shí)間約2Omcroi②③①2022年2月：取消陽Omcroi②③①2022年2月：取消陽性強(qiáng)制隔離措施②2022年5月：放開聚集場(chǎng)所客流限制③2022年9月：取消所有旅行限制(包括入境檢測(cè))展及管控政策變化時(shí)間線①數(shù)據(jù)來源：公開新聞、約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)、東吳證券研究所272022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-01韓國(guó)消費(fèi)出行數(shù)據(jù)：放開后受兩次沖擊，影響減弱策及消費(fèi)出行恢復(fù)時(shí)間線一圖覽鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)的恢復(fù)狀況(相比19年)：行開開集場(chǎng)流制消短途-%%售注：本文所用“恢復(fù)程度”的計(jì)算方式均為當(dāng)期值/2019年同期值算得%①②③①2%croncron 韓國(guó):零售額(不包含乘用車)恢復(fù)程度航空客流恢復(fù)程度高速公路交通量恢復(fù)程度線鐵路客運(yùn)量恢復(fù)程度行管控放開②放開聚集場(chǎng)客流限制消所有旅售消費(fèi)飲消費(fèi)行管控開開聚集制消所有限制短途出行-行%%售消費(fèi)新日韓越“二次沖擊”情況總結(jié)亞洲四國(guó)呈現(xiàn)的狀態(tài)與歐美有較大區(qū)別，由于普遍放松國(guó)內(nèi)出行時(shí)間在2021年下半年至2022年，放開后普遍受到了行管控開開聚集制消所有限制售消費(fèi)飲消費(fèi)5%程度①出行管控放開開聚集場(chǎng)流限制消所有旅短途出行-行0%售消費(fèi)飲消費(fèi)Wind29世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”大消費(fèi)復(fù)蘇橫向比較放開國(guó)內(nèi)出行時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)社零恢復(fù)狀況國(guó)內(nèi)徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)社零恢復(fù)狀況國(guó)際徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)截至最新數(shù)據(jù)社零恢復(fù)狀況放開后受到疫情二次沖擊次數(shù)消費(fèi)恢復(fù)情況在沖擊下最大回撤月國(guó)月坡t月月30世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”世界各國(guó)疫后放開“二次沖擊”出行復(fù)蘇橫向比較放開國(guó)內(nèi)出行時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)出行恢復(fù)狀況國(guó)內(nèi)徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)當(dāng)時(shí)出行恢復(fù)狀況國(guó)際徹底放開時(shí)間節(jié)點(diǎn)截至最新數(shù)據(jù)出行恢復(fù)狀況放開后受到疫情二次沖擊次數(shù)出行恢復(fù)情況在沖擊下最大回撤月100%00%國(guó)%月坡--------08%月08%月%投資建議01-02001-0201-3002-2703-2704-2405-0805-2206-0507-0307-3108-2809-2510-0910-2311-0611-2012-04北京地鐵數(shù)據(jù)與零售餐飲恢復(fù)程度有同向性(月頻)國(guó)內(nèi)“二次沖擊”正在演繹我們初步觀察到近期各地居民大規(guī)模感染后出行意當(dāng)周地鐵客流恢復(fù)至2019年同期的的比對(duì)，對(duì)以地鐵為主要市內(nèi)出行交通工具的線城市來說，地鐵出行數(shù)據(jù)與零售餐飲恢復(fù)程有同向性。且由于地鐵數(shù)據(jù)更為高頻，對(duì)預(yù)測(cè)下消費(fèi)走向有一定的先導(dǎo)性。因而近期周度地鐵近期觀察各一線城市客流有下行趨勢(shì)(周頻)2022年以來一線城市客流量較2019年恢復(fù)情況80%60%40%20%上海廣州北京深圳基準(zhǔn)線上海地鐵數(shù)據(jù)與零售餐飲恢復(fù)程度有同向性(月頻) 北京社零恢復(fù)程度 北京社零恢復(fù)程度北京餐飲收入恢復(fù)程度%%2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-0980%60%40%20% 上海社零恢復(fù)程度 上 上海社零恢復(fù)程度上海餐飲收入恢復(fù)程度2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09WindWind33國(guó)內(nèi)“二次沖擊”影響范圍及節(jié)奏展望國(guó)內(nèi)“二次沖擊”影響范圍及節(jié)奏展望費(fèi)恢復(fù)狀態(tài)進(jìn)一步回升，走勢(shì)呈現(xiàn)的修復(fù)均出現(xiàn)了消費(fèi)數(shù)據(jù)的進(jìn)一步國(guó)受到病毒傳播沖擊影響有望在2-3個(gè)月周期內(nèi)內(nèi)短途出行(以地鐵為代表)可能受到?jīng)_擊回撤到的底部區(qū)間在疫情前同期20%-35%區(qū)間；長(zhǎng)途出行數(shù)據(jù)底部區(qū)間可能在20-30%；消費(fèi)數(shù)據(jù)(社零)底部或在疫情前同期的90%。至疫情前100%以上，創(chuàng)出新高；長(zhǎng)途出行重要關(guān)注節(jié)點(diǎn)為2023年4月除清明節(jié)小長(zhǎng)假，有望回升至疫情前80%以上恢復(fù)程度。消費(fèi)恢復(fù)(以社零數(shù)據(jù)體現(xiàn))有望在2023年5月恢復(fù)程度創(chuàng)新高。?國(guó)內(nèi)“二次沖擊”可能呈現(xiàn)“先一二線、后下沉”來長(zhǎng)途、短途出行客流量恢復(fù)情況80%60%40%20%2022-092022-072022-052022-032022-012021-092021-072021-052021-032021-012020-092020-072020-052020-032020-0118城地鐵恢復(fù)程度 公路客流量恢復(fù)程度 18城