歐債危機詳解

主講：付鵬銀河期貨首席宏觀經(jīng)濟顧問CCTV2特約財經(jīng)評論員；和訊投資顧問委員會委員原中國中期研究院首席宏觀策略顧問；原英國倫敦所羅門金融集團全球宏觀策略對沖型基金策略經(jīng)理旅居英國10年，畢業(yè)于英國雷丁大學ISMA國際證券投資銀行專業(yè)；新華社財經(jīng)特約嘉賓，中經(jīng)頻道，CCTV9，CCTV2財經(jīng)特約評論員，CCTV證券咨詢頻道特約財經(jīng)評論，BTV天下財經(jīng)特約評論，中央人民廣播電臺特約財經(jīng)評論員，《期貨日報》《中國商報》《北京青年報》《經(jīng)濟觀察報》《中國黃金報》《證券時報》《中國證券報》特約評論嘉賓；鳳凰網(wǎng)，和訊網(wǎng)，金融界特約評論嘉賓。1950年5月9日提出歐洲國家煤和鋼的資源供應共同規(guī)劃；確立了創(chuàng)立“歐洲聯(lián)邦”的戰(zhàn)略目標。1951年5月歐洲煤鋼共同體（ECSC）成立。1952年5月27日簽署《歐洲防御聯(lián)盟條約》，該條約在法國未得通過。1957年3月25日簽訂了《歐洲經(jīng)濟共同體條約》和《歐洲原子能共同體條約》，統(tǒng)稱為《羅馬條約》。1958年1月1日歐洲經(jīng)濟共同體正式成立。1959年1月1日首次降低關稅10%。1962年1月30日共同農(nóng)業(yè)政策生效。1967年7月1日歐洲煤鋼聯(lián)營、歐洲經(jīng)濟共同體和歐洲原子能委員會合為一體。歐元區(qū)歷史大事件二戰(zhàn)后的鋼鐵聯(lián)盟一體化進程-經(jīng)濟聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟-財政聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟1968年7月1日關稅同盟生效，取消了歐盟內(nèi)部工業(yè)產(chǎn)品流通關稅，制定了共同對外關稅稅則。1968年7月29日歐盟內(nèi)部勞務自由流通。1972年3月創(chuàng)立“洞中之蛇”匯率制度，使各國貨幣浮動幅度降至2.25%。1973年1月丹麥、英國和愛爾蘭加入歐洲經(jīng)濟共同體，使共同體擴為9國。1975年2月28日簽署洛美公約，同44個非洲、加勒比和太平洋國家建立聯(lián)系。1978年4月3日同中國簽署《貿(mào)易協(xié)定》。1978年歐洲煤鋼聯(lián)營、歐洲經(jīng)濟共同體和歐洲原子能委員會合為歐洲共體（EC）。1979年3月13日埃居體系取代貨幣蛇型浮動體系；歐洲貨幣單位（埃居）成為歐洲記賬單位。歐元區(qū)歷史大事件二戰(zhàn)后的鋼鐵聯(lián)盟一體化進程-經(jīng)濟聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟-財政聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟1981年1月1日希臘加入歐共體。1986年1月1日西班牙和葡萄牙加入歐共體。1986年2月簽署《單一歐洲法案》。1987年7月1日《單一歐洲法案》生效，規(guī)定在歐洲委員會中實行投票加權的表決規(guī)則，不再實行全體一致原則。1990年7月1日資本流動自由化，經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟第一階段開始實施。1992年2月7日簽訂《馬斯特里赫特條約》1993年1月1日歐共體實現(xiàn)單一大市場。1993年11月1日《馬約》正式生效，歐共體改稱歐洲聯(lián)盟（EU）。1994年1月1日經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟第二階段開始實施；歐洲貨幣局建立。1995年1月1日奧地利、瑞典和芬蘭加入歐盟。1995年12月確定歐洲單一貨幣第三階段于1999年1月1日開始啟動。貨幣的名稱為“歐元”（EURO）。歐元區(qū)歷史大事件二戰(zhàn)后的鋼鐵聯(lián)盟一體化進程-經(jīng)濟聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟-財政聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟1997年6月簽署穩(wěn)定與增長公約、第二匯率機制。1998年6月歐洲中央銀行成立。1999年1月歐元誕生2000年1月15日準備接受保加利亞、羅馬尼亞、斯洛文尼亞、拉脫維亞、立陶宛和馬耳他等國加入歐盟。2001年1月2日希臘成為歐元區(qū)的第12個成員國。2002年1月1日歐元開始流通。2002年12月13日歐盟哥本哈根會議決定在2004年5月1日前，接受波蘭、匈牙利、捷克、斯洛伐克、拉脫維亞、斯洛文尼亞、愛沙尼亞、塞浦路斯、立陶宛和馬耳他等十國為歐盟的正式成員國。歐元區(qū)歷史大事件二戰(zhàn)后的鋼鐵聯(lián)盟一體化進程-經(jīng)濟聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟-財政聯(lián)盟-貨幣聯(lián)盟石油美元（Petro-dollar）石油美元的歷史并不長，它是70年代中期石油提價后出現(xiàn)的一種金融力量，是指上世紀70年代中期石油輸出國由于石油價格大幅提高后增加的石油收入，在扣除用于發(fā)展本國經(jīng)濟和國內(nèi)其他支出后的盈余資金。石油美元是一種流動性的資金，大量投放在歐洲貨幣市場，成為歐洲美元的組成部分。石油美元歐盟區(qū)東擴東西歐經(jīng)濟失衡資本引導國債持有購買資產(chǎn)價格差異化勞動力差異化經(jīng)濟發(fā)展差異化歐元區(qū)資本流動下創(chuàng)造的失衡關系資產(chǎn)價格不同資本驅動引動勞動力優(yōu)勢不同生產(chǎn)要素流動無障礙歐元的崛起挑戰(zhàn)了美元國際儲備貨幣地位

20世紀80年代之后美國經(jīng)濟進入緩慢增長時期；歐盟框架逐漸成熟；歐元區(qū)經(jīng)濟逐漸超過美國，挑戰(zhàn)美元國際儲備貨幣地位。世界多級格局形成。歐元體制設計上的先天缺陷歐洲危機是否會導致未來歐元游離于未來世界經(jīng)濟格局的邊緣？

歐元錯誤的挑戰(zhàn)了美元的霸權地位歐洲危機的實質(zhì)不是要打擊歐洲經(jīng)濟歐洲危機的實質(zhì)是要打擊歐元的信用歐債危機到底是怎么回事？歐洲國家“凱恩斯綜合癥”集中發(fā)作歐盟一體化進程中的失衡關系統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫凱恩斯綜合癥歐洲債務危機是西方國家對凱恩斯主義經(jīng)濟政策長期誤讀和濫用的惡果；以擴大政府支出來刺激經(jīng)濟的凱恩斯主義經(jīng)濟政策本來是凱恩斯為應對30年代的大蕭條提出的一條應對之策；政府財政收入支出舉債舉債成本債務評級債務償付宏觀經(jīng)濟形勢惡化內(nèi)部結構快速失衡財務隱匿‘造假’發(fā)行新債償還舊債赤字財政社會福利保障民主選舉為什什么么是是歐歐洲洲？？歐洲洲比比別別的的國國家家宏宏觀觀經(jīng)經(jīng)濟濟更更為為脆脆弱弱有有三三個個原原因因：：其一一，，政政府府支支出出結結構構不不合合理理。。政政府府舉舉債債卻卻沒沒有有把把錢錢花花在在生生產(chǎn)產(chǎn)性性支支出出上上，，而而是是用用來來社社會會福福利利待待遇遇上上‘‘過過度度’’，，加加劇劇了了政政府府的的財財政政負負擔擔。。其二二，，人人口口老老齡齡化化。。養(yǎng)養(yǎng)老老金金支支出出達達到到公公共共支支出出的的70%。其三三，，稅稅收收大大規(guī)規(guī)模模流流失失。。跨跨國國公公司司發(fā)發(fā)展展，，利利用用不不同同國國家家之之間間的的稅稅收收差差異異避避稅稅。。歐債債危危機機到到底底是是怎怎么么回回事事？？歐洲洲國國家家““凱凱恩恩斯斯綜綜合合癥癥””集集中中發(fā)發(fā)作作歐盟盟一一體體化化進進程程中中的的失失衡衡關關系系統(tǒng)一一的的貨貨幣幣但但沒沒有有統(tǒng)統(tǒng)一一財財政政，，終終難難逃逃此此劫劫歐債債危危機機到到底底是是怎怎么么回回事事？？歐洲洲國國家家““凱凱恩恩斯斯綜綜合合癥癥””集集中中發(fā)發(fā)作作歐盟盟一一體體化化進進程程中中的的失失衡衡關關系系統(tǒng)一一的的貨貨幣幣但但沒沒有有統(tǒng)統(tǒng)一一財財政政，，終終難難逃逃此此劫劫2008年金金融融危危機機：：各國國政政府府大大量量資資金金救救助助銀銀行行同同時時，，大大舉舉減減稅稅增增加加開開支支等等財財政政措措施施刺刺激激經(jīng)經(jīng)濟濟為什什么么是是希希臘臘？？希臘臘比比別別的的國國家家宏宏觀觀經(jīng)經(jīng)濟濟更更為為脆脆弱弱；；服務務貿(mào)貿(mào)易易占占希希臘臘出出口口總總額額的的比比重重是是70%以上上；；外貿(mào)貿(mào)出出口口對對GDP的貢貢獻獻率率達達到到了了35%以上上；；航運運業(yè)業(yè)和和旅旅游游業(yè)業(yè)是是希希臘臘的的兩兩大大支支柱柱產(chǎn)產(chǎn)業(yè)業(yè)，，旅旅游游業(yè)業(yè)占占到到希希臘臘國國民民生生產(chǎn)產(chǎn)總總值值的的15%2010年希希臘臘失失衡衡的的開開始始：：希臘臘的的經(jīng)經(jīng)濟濟結結構構徹徹底底的的暴暴露露出出來來要命命的的評評級級機機構構債務務的的基基礎礎是是信信用用信用用如如何何衡衡量量？？現(xiàn)代代金金融融系系統(tǒng)統(tǒng)的的命命脈脈-信用用體體系系掌握握這這一一命命門門的的是是評評級級機機構構中國國大大公公國國際際信用用的的好好壞壞融資資的的成成本本融資資的的渠渠道道融資資的的難難易易債務務循循環(huán)環(huán)系系統(tǒng)統(tǒng)的的壞壞死死-融資資成成本本飛飛升升??！債務務循循環(huán)環(huán)系系統(tǒng)統(tǒng)是是維維持持整整個個債債務務系系統(tǒng)統(tǒng)不不崩崩盤盤的的第第一一步步拆東東墻墻補補西西墻墻當當成成本本上上升升到到一一定定水水平平的的時時候候鏈鏈條條無無法法維維持持降低債務融資資成本的關鍵鍵是：擔保??！債務的貨幣化化除了債務成本本上升以外，，也會觸發(fā)金金融機構流動動性風險的出出現(xiàn)評級機構-危機的火上澆澆油！95年英國巴林銀銀行破產(chǎn)-美國銀行評級級97年亞洲金融危危機次貸危機評級機構只是是匆忙應對降降級過激加加劇危機破破壞性評級的威力作為債券市場場的重要服務務性機構，評評級機構的主主要作用是警警示風險，但但他們往往對對風險視而不不見，反而成成為金融危機機的始作俑者者。在近幾年年發(fā)生的多次次危機中評級級機構多次扮扮演了落井下下石的角色。。大公國際！危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出德意志銀行2011年流入了677億歐元危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出英國銀行2011年流入了1700多億歐元匯豐路易德巴克萊渣打蘇皇危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出丹麥銀行也成成為了避險天天堂危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出法國銀行的風風險敞口其實實比德國要大大很多農(nóng)業(yè)信托法興法國巴黎銀行行法國銀行的風風險敞口其實實比德國要大大很多危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出西班牙的銀行行問題相對于于其他國家來來說還算好一一些危機蔓延歐洲洲銀行資本本流出風險國國大量資本快速速流向德國以以及北歐英國國等地大量問題國家家銀行資本快快速流出希臘銀行資本本流出的更加加赤裸裸德國在解決歐歐洲問題上的的考慮中國的戰(zhàn)國時時代德國對于利弊弊之間的權衡衡德國的底線在在哪里？如果德國直接接掏錢救助歐歐洲：1，德國的財務務成本會很高高，助漲了這這些‘不守紀紀律’的國家家的道德風險險；2，喪失了推進進歐洲一體化化改革的機會會，對例如意意大利，希臘臘，西班牙等等國家的改革革要利用好此此次機會；3，德國出手后后，市場對于于債務的關注注點轉移到美美國，歐元價價格直接兌美美元大幅度升升值，這損害害了德國利益益也損害了歐歐元區(qū)的利益益；如果歐元區(qū)崩崩盤：1，德國見死不不救，德國作作為歐元區(qū)的的核心大國，，政治代價太太高；2，德國從歐元元區(qū)退出來，，德國貨幣啟啟動馬克，在在短期內(nèi)對美美元升值將會會達到30%-50%，這對德國出出口的打擊巨巨大；3，德國不救，，最終導致的的是例如法國國，意大利等等國對其實行行貿(mào)易保護措措施；在嚴謹?shù)牡聡鴩嗣媲?，歐歐債危機的底底線就是不到到關鍵時刻，，依舊以推動動改革為主要要目標歐洲問題上的的根本解決方方案中國的戰(zhàn)國時時代德國對于利弊弊之間的權衡衡德國的底線在在哪里？未來歐債危機機可能的四種種結局：1，第一種結局局：歐元區(qū)建建立統(tǒng)一的財財政貨幣政策策，使得歐債債危機得到徹徹底解決；歐元區(qū)統(tǒng)一債債券：歐元區(qū)區(qū)17過共同擔保-停發(fā)各各國債債券（（主權權稅收收權））-共同擔擔保為為部分分重要要債務務國融融資-設立擁擁有更更大權權利的的歐元元區(qū)中中央財財政機機構2，第二二種結結局：：歐洲洲領導導人同同意擴擴容救救助基基金，，通過過通貨貨膨脹脹緩解解歐債債危機機；歐洲央央行發(fā)發(fā)鈔充充當最最后借借款人人-違背歐歐洲央央行把把保持持比值值穩(wěn)定定作為為貨幣幣政策策為目目標3，第三三種結結局：：希臘臘退出出葡萄萄牙西西班牙牙隨后后，歐歐洲央央行被被迫大大局買買入債債券救救助，，隨后后德國國等財財政強強國失失去信信心退退出歐歐洲區(qū)區(qū)使用用自身身的貨貨幣；；4，第四四種結結局：：歐元元區(qū)強強化紀紀律將將希臘臘剔除除歐元元區(qū)，，同時時對西西班牙牙和葡葡萄牙牙救助助，同同時要要求西西班牙牙和葡葡萄牙牙遵守守救助助附加加條款款。德國：：救人人的同同時也也是救救助自自己??！有條件件性的的救助助是德德國的的底線線！利用救救助施施加的的附加加條件件來推推進歐歐元區(qū)區(qū)改革革進步步！一切危危機到到最后后都是是銀行行危機機！大量資資本快快速流流向德德國以以及北北歐英英國等等地大量問問題國國家銀銀行資資本快快速流流出法國銀銀行的的風險險敞口口其實實比德德國要要大很很多金融機構有毒資產(chǎn)其他資產(chǎn)其他融融資渠渠道和和途徑徑VAR杠桿意大利利債券券西班牙牙債券券希臘債債券次級債債迪拜世世界中央銀銀行拆拆借機構之之間拆借借貨幣互互換利率互互換頭寸互互換掉期一切危危機到到最后后都是是銀行行危機機！一旦債債務違違約或或者大大量債債務展展期或或損益益計提提則會會出現(xiàn)現(xiàn)的是是持有有這些些債券券的各各大銀銀行資資產(chǎn)負負債表表出現(xiàn)現(xiàn)巨大大的螺螺旋狀狀虧損損，進進而推推升銀銀行間間拆借借借貸貸等之之間的的成本本，導導致流流動性性收縮縮，進進而加加劇危危機的的蔓延延法國及及德國國銀行行對于于希臘臘債券券違約約的風風險敞敞口最最大一切危危機到到最后后都是是銀行行危機機！一旦債債務違違約或或者大大量債債務展展期或或損益益計提提則會會出現(xiàn)現(xiàn)的是是持有有這些些債券券的各各大銀銀行資資產(chǎn)負負債表表出現(xiàn)現(xiàn)巨大大的螺螺旋狀狀虧損損，進進而推推升銀銀行間間拆借借借貸貸等之之間的的成本本，導導致流流動性性收縮縮，進進而加加劇危危機的的蔓延延1999年1月1日歐元元正式式引入入之后后,EURIBOR：歐元元銀行行同業(yè)業(yè)拆放放利率率；EONIA：歐元元隔夜夜拆放放平均均利率率；取代了了歐元元區(qū)11國原有有貨幣幣項下下的市市場拆拆放參參考利利率而而被正正式引引入國國際金金融市市場一切危危機到到最后后都是是銀行行危機機！一旦債債務違違約或或者大大量債債務展展期或或損益益計提提則會會出現(xiàn)現(xiàn)的是是持有有這些些債券券的各各大銀銀行資資產(chǎn)負負債表表出現(xiàn)現(xiàn)巨大大的螺螺旋狀狀虧損損，進進而推推升銀銀行間間拆借借借貸貸等之之間的的成本本，導導致流流動性性收縮縮，進進而加加劇危危機的的蔓延延黃金與與歐元元的同同一時時間節(jié)節(jié)點開開始的的劇烈烈波動動的背背后的的同一一邏輯輯都是是流動動性危危機??！一切危危機到到最后后都是是銀行行危機機！一旦債債務違違約或或者大大量債債務展展期或或損益益計提提則會會出現(xiàn)現(xiàn)的是是持有有這些些債券券的各各大銀銀行資資產(chǎn)負負債表表出現(xiàn)現(xiàn)巨大大的螺螺旋狀狀虧損損，進進而推推升銀銀行間間拆借借借貸貸等之之間的的成本本，導導致流流動性性收縮縮，進進而加加劇危危機的的蔓延延隔夜指指數(shù)掉掉期(OvernightIndexedSwaps)，是一一種將將隔夜夜利率率交換換成為為若干干固定定利率率的利利率掉掉期它是衡衡量市市場對對于中中央銀銀行利利率預預期的的指標標。在正常常的市市場情情況下下OIS往往低低于Libor。隔夜指指數(shù)掉掉期能能夠提提供更更加準準確的的銀行行間借借貸利利率水水平，，并且且是一一個可可以交交易的的價格格。北巖銀銀行2007擠兌雷曼銀銀行2008年倒閉閉美聯(lián)儲儲量寬寬希臘危危機歐債危危機歐洲債債務危危機對對銅價價波動動的影影響一切危危機最最終對對商品品市場場的影影響都都集中中在幾幾個層層面：：表層：：需求求中層：：信心心根本：：流動動性流動性性監(jiān)控控的重重要指指標歐元兌兌美元元一年年期貨貨幣互互換基基差貨幣互互換（（又稱稱貨幣幣掉期期）是是指兩兩筆金金額相相同、、期限限相同同、計計算利利率方方法相相同，，但貨貨幣不不同的的債務務資金金之間間的調(diào)調(diào)換，，同時時也進進行不不同利利息額額的貨貨幣調(diào)調(diào)換。。簡單單來說說，利利率互互換是是相同同貨幣幣債務務間的的調(diào)換換，而而貨幣幣互換換則是是不同同貨幣幣債務務間的的調(diào)換換。貨貨幣互互換雙雙方互互換的的是貨貨幣，，它們們之間間各自自的債債權債債務關關系并并沒有有改變變。歐洲債債務危危機對對銅價價波動動的影影響一切危危機最最終對對商品品市場場的影影響都都集中中在幾幾個層層面：：表層：：需求求中層：：信心心根本：：流動動性更好的的歐洲洲危機機流動動性指指標：：歐元兌兌美元元三個個月貨貨幣互互換基基差變變化VS銅價歐洲央行啟動LTRO美聯(lián)儲聯(lián)手救市似乎兩兩輪LTRO的效果果還不不錯歐洲債債務危危機對對銅價價波動動的影影響一切危危機最最終對對商品品市場場的影影響都都集中中在幾幾個層層面：：表層：：需求求中層：：信心心根本：：流動動性更好的的歐洲洲危機機流動動性指指標：：3月歐元元LIBOR-OIS基差VS銅價后期的的關鍵鍵是歐歐洲央央行的的EFSF歐洲問問題的的解決決短期期內(nèi)還還是要要看EFSF救助基基金能能否擴擴大，，ECB除了繼繼續(xù)擴擴張資資產(chǎn)負負債表表以外外，絕絕對不不能夠夠引發(fā)發(fā)各國國銀行行的持持續(xù)惡惡化；；雖然然這只只是權權宜之之策，，但必必須在在保的的前提提下才才能夠夠推動動一體體化現(xiàn)有臨臨時性性救助助工具具歐洲洲金融融穩(wěn)定定工具具(EFSF)的放貸貸能力力還有有2500億歐元元左右右，而而新的的ESM的資金金基礎礎有7000億歐元元，到到今年年7月投入入使用用后，，會新新增5000億歐元元的放放貸能能力。。加上上歐元元區(qū)國國家向向IMF注資資的的1500億歐歐元元到到時時歐歐元元區(qū)區(qū)救救助助資資金金的的規(guī)規(guī)模模將將接接近近1萬億億歐歐元元LTRO-I-II歐洲洲央央行行（（ECB）12月21日宣宣布布提提供供三三年年期期長長期期再再融融資資