案例七：燕京啤酒公司的資本結(jié)構(gòu)

案例七：燕京啤酒的資本結(jié)構(gòu)山東建筑大學(xué)商學(xué)院目錄風(fēng)險(xiǎn)與杠桿資本結(jié)構(gòu)概述資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)的決定因素燕京啤酒公司的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿杠桿是指以小支大,花費(fèi)少許的力量即能產(chǎn)生倍數(shù)的效果杠桿利益是指一個組織利用固定成本及債務(wù)融資所帶來倍數(shù)的利益;但是,當(dāng)杠桿程度擴(kuò)大時(shí),其風(fēng)險(xiǎn)也同時(shí)擴(kuò)大總風(fēng)險(xiǎn)包括營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營杠桿財(cái)務(wù)杠桿復(fù)合杠桿風(fēng)險(xiǎn)收益經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿營業(yè)風(fēng)險(xiǎn):指隨著經(jīng)營狀況及環(huán)境發(fā)生變動,以致降低其營業(yè)利益(息稅前凈利EBIT),進(jìn)而影響按時(shí)支付本息能力的風(fēng)險(xiǎn)營業(yè)杠桿:指利用固定成本,在其它情況不變之下,企業(yè)經(jīng)營變化所引起營業(yè)利益變動程度的大小;營業(yè)杠桿的利益愈大,也代表風(fēng)險(xiǎn)愈高固定成本的存在是經(jīng)營杠桿發(fā)揮作用的前提經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿原理在相關(guān)范圍內(nèi)，由于固定成本是不變的，業(yè)務(wù)量變動與利潤變動不同步，業(yè)務(wù)量增加，單位固定成本減少，利潤增加；業(yè)務(wù)量減少，單位固定成本增加，利潤減少，業(yè)務(wù)量的變動對利潤具有很大影響作用，這種作用即為經(jīng)營杠桿。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)影響因素：①產(chǎn)品需求；②產(chǎn)品銷售價(jià)格；③產(chǎn)品成本；④調(diào)整價(jià)格的能力；⑤固定成本的比重。當(dāng)企業(yè)產(chǎn)量增大時(shí)，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀緶p少，從而導(dǎo)致利潤以更大幅度下降，此是經(jīng)營杠桿利益。當(dāng)企業(yè)銷量減少時(shí)，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀驹龃?，從而?dǎo)致經(jīng)營利潤的更大幅度下降，此是經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)。DOL＝息稅前利潤變動百分比/業(yè)務(wù)量變動百分比DOL:營業(yè)杠桿度P:單價(jià)V:變動成本P-V:單位邊際貢獻(xiàn)FC:固定成本經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿結(jié)論：只要存在固定成本，經(jīng)營杠桿就會存在并發(fā)揮作用；經(jīng)營杠桿系數(shù)總是大于或等于1的；經(jīng)營杠桿系數(shù)是衡量企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿系數(shù)成正比。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指因?yàn)橘Y本結(jié)構(gòu)不同而影響其支付本息能力的風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)杠桿是指利用負(fù)債融資所得的杠桿作用,當(dāng)資本結(jié)構(gòu)固定,負(fù)債的利息將保持不變,隨著營業(yè)利益成長,稅后的利益將以更快的速度成長,進(jìn)而帶來更大的財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)杠桿度即是利用負(fù)債的利息成本,在其它情況不變下,營業(yè)利益(EBIT)的變動所引起每股盈余(EPS)增減變動的程度大小,義及衡量負(fù)債的利息成本與獲利能力的關(guān)系,是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿原理：債務(wù)資金的數(shù)量對主權(quán)資金利潤率的高低將產(chǎn)生影響，其影響取決于兩點(diǎn)：一是全部資金利潤率與債務(wù)利率的高低；二是債務(wù)資金的比重變化。兩者共同作用，使主權(quán)利潤具有不確定性，從而產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿收益或風(fēng)險(xiǎn)。影響因素：資金供求；利率水平；獲利能力；資本結(jié)構(gòu)負(fù)債是財(cái)務(wù)杠桿作用的前提，企業(yè)舉債比重越大，財(cái)務(wù)杠桿效用越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。t:稅率率；；N:股數(shù)數(shù)；；I:利息息費(fèi)費(fèi)用用財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)與與財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)杠杠桿桿財(cái)務(wù)務(wù)杠杠桿桿的的影影響響具具體體地地說說表表現(xiàn)現(xiàn)在在：：當(dāng)息息稅稅前前利利潤潤增增長長時(shí)時(shí)，，每每一一元元利利潤潤以以負(fù)負(fù)擔(dān)擔(dān)的的固固定定資資本本成成本本就就減減少少，，從從而而引引起起普普通通股股每每股股收收益益小小更更快快程程度度增增長長，，此此即即財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)杠杠桿桿利利益益。。當(dāng)息息稅稅前前利利潤潤下下降降時(shí)時(shí)，，每每一一元元利利潤潤的的負(fù)負(fù)擔(dān)擔(dān)的的固固定定資資本本成成本本就就會會增增加加，，從從而而引引起起普普通通股股每每股股收收益益更更快快速速度度下下降降，，此此即即財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)杠杠桿桿風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。。聯(lián)合合杠杠桿桿DTLDTL從企企業(yè)業(yè)利利潤潤產(chǎn)產(chǎn)生生到到利利潤潤分分配配的的整整個個過過程程來來看看，，既既存存在在固固定定的的生生產(chǎn)產(chǎn)經(jīng)經(jīng)營營成成本本，，又又存存在在固固定定的的財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)成成本本，，這這便便使使得得每每股股盈盈余余的的變變動動率率遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大大于于業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)量量的的變變動動率率，，通通常常把把這這種種現(xiàn)現(xiàn)象象叫叫總總杠杠桿桿或或聯(lián)聯(lián)合合杠杠桿桿。?？偢芨軛U桿系系數(shù)數(shù)即即每每股股收收益益變變動動率率相相當(dāng)當(dāng)于于銷銷售售量量(額額)變變動動率率的的倍倍數(shù)數(shù)。。公式式：：DTL＝＝DOL××DFL＝基基期期貢貢獻(xiàn)獻(xiàn)邊邊際際/(基基期期貢貢獻(xiàn)獻(xiàn)邊邊際際-固固定定成成本本-利利息息)意義義：：能夠夠估估計(jì)計(jì)出出銷銷售售額額變變動動對對每每股股收收益益造造成成的的影影響響；；可以以清清楚楚地地看看出出DOL和和DFL之之間間的的相相互互關(guān)關(guān)系系。。聯(lián)合合杠杠桿桿DTL資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)廣義義——財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)：：全部部資資金金的的構(gòu)構(gòu)成成及及比比例例；；狹義義——資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)：：長期期資資金金的的構(gòu)構(gòu)成成及及比比例例（（長長期期債債務(wù)務(wù)資資本本與與權(quán)權(quán)益益資資本本））。。企業(yè)業(yè)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)管管理理，，主主要要是是確確定定長長期期債債務(wù)務(wù)資資本本的的比比例例，，合合理理安安排排債債務(wù)務(wù)資資本本，，對對企企業(yè)業(yè)有有著著重重要要的的影影響響，，即即負(fù)債債有有利利于于降降低低企企業(yè)業(yè)資資金金成成本本。。負(fù)債債籌籌資資具具有有財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)杠杠桿桿作作用用。。負(fù)債債資資金金會會加加大大企企業(yè)業(yè)的的財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。。資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)最佳佳資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)是指指能能使使企企業(yè)業(yè)綜綜合合資資金金成成本本最最低低，，企企業(yè)業(yè)價(jià)價(jià)值值最最大大時(shí)時(shí)的的資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)。。判斷斷標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)：：有利利于于最最大大限限度度地地增增加加所所有有者者財(cái)財(cái)富富，，能能使使企企業(yè)業(yè)價(jià)價(jià)值值最最大大化化；；企業(yè)業(yè)綜綜合合資資金金成成本本最最低低；；資產(chǎn)產(chǎn)保保持持適適宜宜的的流流動動，，并并使使資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)具具有有彈彈性性。。資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)決決策策方方法法資金金成成本本比比較較法法含義義：：資資金金成成本本比比較較法法是是通通過過分分別別計(jì)計(jì)算算各各種種不不同同組組合合的的綜綜合合資資金金成成本本，，并并以以其其中中綜綜合合資資金金成成本本最最低低的的組組合合為為最最佳佳資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)組組合合的的一一種種方方法法。。這這種種方方法法以以資資金金成成本本的的高高低低作作為為確確定定最最佳佳資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的唯唯一一標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)。。步驟驟：：第一一步步，，確確定定不不同同籌籌資資方方式式下下的的個個別別資資金金成成本本；；第二二步步，，按按資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的比比重重計(jì)計(jì)算算不不同同方方案案加加權(quán)權(quán)平平均均的的綜綜合合資資金金成成本本；；第三三步步，，以以判判斷斷標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)選選擇擇最最佳佳結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)組組合合，，即即最最佳佳資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)。。資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)決決策策方方法法每股股收收益益分分析析法法通過過計(jì)計(jì)算算不不同同融融資資方方式式下下比比較較每每股股收收益益無無差差別別點(diǎn)點(diǎn)來來選選擇擇決決定定資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)。。每每股股收收益益分分析析法法是是指指將將息息稅稅前前利利潤潤和和每每股股利利潤潤這這兩兩大大要要素素結(jié)結(jié)合合起起來來，，分分析析資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)與與每每股股利利潤潤之之間間的的關(guān)關(guān)系系，，進(jìn)進(jìn)而而確確定定最最佳佳資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的方方法法。。程序序：：第一一步步，，計(jì)計(jì)算算每每股股收收益益無無差差別別點(diǎn)點(diǎn)，，即即：：每每股股收收益益相相同同無無差差別別時(shí)時(shí)的的銷銷售售業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)量量（（銷銷售售額額））或或息息稅稅前前利利潤潤；；第二二步步，，作作每每股股收收益益無無差差別別點(diǎn)點(diǎn)圖圖；；第三三步步，，選選擇擇最最佳佳籌籌資資方方式式。。每股股盈盈余余分分析析圖圖資本結(jié)構(gòu)決策策方法資本結(jié)構(gòu)決策策方法的運(yùn)用用核心的問題是是：①依據(jù)決決策的要求，，選擇決策方方法；②根據(jù)據(jù)資料，按照照決策方法的的操作要領(lǐng)，，準(zhǔn)確計(jì)算相相關(guān)數(shù)據(jù)；③③以風(fēng)險(xiǎn)觀點(diǎn)點(diǎn)、資金成本本觀點(diǎn)和企業(yè)業(yè)價(jià)值最大化化觀點(diǎn)，按照照最佳資本結(jié)結(jié)構(gòu)的判斷標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析析評價(jià)，決策策籌資、投資資方案的最佳佳資本組合。。資本結(jié)構(gòu)理論論傳統(tǒng)學(xué)派的資資本結(jié)構(gòu)模式式M&M資本結(jié)結(jié)構(gòu)無關(guān)論考慮公司所得得稅之M&M理論米勒模式抵換模式融資順位理論論信息不對稱理理論傳統(tǒng)學(xué)派的資資本結(jié)構(gòu)模式式傳統(tǒng)學(xué)派主張張每一公司均均存在一個最最適資本結(jié)構(gòu)構(gòu)點(diǎn)或趨間,可使公司司價(jià)值最大,故資金成成本成U字型型.當(dāng)負(fù)債對權(quán)益益比(D/E)小時(shí),權(quán)權(quán)益的資金金成本(Ke)及負(fù)債的的資金成本(Kd)不會會有很大變動動,此時(shí)財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很小小,故加權(quán)權(quán)平均資金成成本(WACC)會隨著著負(fù)債的增加加而下降.當(dāng)負(fù)債↑,負(fù)負(fù)債對權(quán)益益比將逐漸上上升,投資資人及債權(quán)人人會意識到公公司的風(fēng)險(xiǎn)增增加,因而而要求較高的的報(bào)酬以彌補(bǔ)補(bǔ)其所承擔(dān)的的風(fēng)險(xiǎn),故故權(quán)益的資金金成本及負(fù)債債的資金成本本均上升,以以致于加權(quán)權(quán)平均資金成成本亦隨著上上升.找出一個最適適資本結(jié)構(gòu)點(diǎn)點(diǎn)或區(qū)域,并并按此比率率來籌措資金金,以促使使公司的價(jià)值值最大化.傳統(tǒng)理論之資資本結(jié)構(gòu)傳統(tǒng)學(xué)派的資資本結(jié)構(gòu)模式式負(fù)債對權(quán)益比比在A點(diǎn)以前前,加權(quán)平平均資金成本本因?yàn)樨?cái)務(wù)杠杠桿的作用而而逐漸降低,然而負(fù)債債對權(quán)益比在在A點(diǎn)以后,因?yàn)闄?quán)益益資金成本的的增加無法再再用低成本的的負(fù)債資金所所產(chǎn)生的利益益來彌補(bǔ),因因此,使使得加權(quán)平均均資金成本開開始上升,且且隨著負(fù)債債的使用增加加,負(fù)債的的資金成本也也跟著上升,更進(jìn)一步步提高加權(quán)平平均資金成本本.A點(diǎn)是最適的的負(fù)債對權(quán)益益組合,因因其加權(quán)平均均資金成本最最低,故將將史的公司價(jià)價(jià)值最大.傳統(tǒng)理論之公公司價(jià)值M&M資資本結(jié)構(gòu)無關(guān)關(guān)論Modigliani&Miller于于1958年年提出,主主張?jiān)诓豢伎紤]公司所得得稅的情況下下,公司價(jià)價(jià)值與資金成成本不會受資資本結(jié)構(gòu)影響響由于此觀點(diǎn)與與現(xiàn)實(shí)環(huán)境差差異太大,因因此引起許許多討論考慮公司所得得稅之M&M理論M&M于1963年認(rèn)認(rèn)為將公司所所得稅納入考考慮后,由由于舉債利息息可以抵稅,使得公司司價(jià)值隨著負(fù)負(fù)債比率上升升而提高,加加權(quán)平均資資金成本隨著著負(fù)債比率上上升而下降.此理論之基本本假設(shè)與資本本結(jié)構(gòu)無關(guān)論論相同,但但將無公司所所得稅的假設(shè)設(shè)去除.M&M有有關(guān)論米勒模式(MillerModel)Miller于1977年探討公公司所得稅與與個人所得稅稅同時(shí)存在時(shí)時(shí),對公司司價(jià)值的影響響。米勒模式將公公司所得稅與與個人所得稅稅同時(shí)引入模模式中，其模模式較考慮公公司所得稅之之M&M理論論多考慮個人人所得稅的影影響。公司現(xiàn)現(xiàn)金流量=分分配給股東現(xiàn)現(xiàn)金流量+分分配給債權(quán)人人現(xiàn)金流量若將此公式之之相關(guān)現(xiàn)金流流量以適當(dāng)報(bào)報(bào)酬率折線,可以得到到一關(guān)系式,稱為米勒勒模式（c公司所所得稅率、Ts個人所所得稅率及Td債權(quán)人人利息收益的的個人所得稅稅）。由米勒模式可可知，負(fù)債公公司的價(jià)值等等于無負(fù)債公公司的價(jià)值加加上負(fù)債的節(jié)節(jié)稅利益，而而節(jié)稅利益的的多寡需視Tc、Ts及Td而而定。抵換模式(Trade-offModel)破產(chǎn)成本由考慮所得稅稅之M&M理理論得知,舉舉債可以提高高公司價(jià)值,然而而實(shí)際并非非如此,因?yàn)闉楫?dāng)公司繼續(xù)續(xù)增加負(fù)債時(shí)時(shí),發(fā)生財(cái)務(wù)務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)就增加,公公司的債權(quán)人人及股東會要要求更高報(bào)酬酬以彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的承受,始始的資金成本本提高.負(fù)債增加,固固定支出的利利息費(fèi)用越多多,收益降低低造成財(cái)務(wù)危危機(jī)的機(jī)會也也越高.公司發(fā)生財(cái)務(wù)務(wù)危機(jī)將會帶帶來額外的成成本,稱為破破產(chǎn)成本.破破產(chǎn)成本將降降低公司價(jià)值值,而破產(chǎn)成成本可分為直直接成本及間間接成本兩類類.代理成本代理成本亦會會降低公司價(jià)價(jià)值.代理成成本的發(fā)生是是因?yàn)榇砥跗跫s關(guān)系的存存在.如果因?yàn)橹骼砝砣?Principal)的目標(biāo)標(biāo)與欲望跟代代理人(Agent)不一致,而而主理人對代代理人之行為為難以確認(rèn)或或需要花費(fèi)成成本確認(rèn)時(shí),代理問題就就產(chǎn)生了,其其所衍生的相相關(guān)監(jiān)督及約約束成本即是是所謂的代理理成本由于負(fù)債的提提高將衍生出出上述的破產(chǎn)產(chǎn)成本即代理理成本,100%舉債債未必是最有有利的資本結(jié)結(jié)構(gòu),因?yàn)榕e舉債利益將部部分被破產(chǎn)成成本及代理成成本所抵消,因此,負(fù)負(fù)債公司的價(jià)價(jià)值應(yīng)該修正正為下列關(guān)系系式:抵換模式(Trade-offModel)抵換模式(Trade-offModel)抵換模式(Trade-offModel)Trade-offModel何時(shí)其舉債的的邊際利益等等于邊際成本本？(此時(shí)公司價(jià)價(jià)值達(dá)到最大大)抵換模式(Trade-offModel)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)↑將造造成盈余不穩(wěn)穩(wěn)定,應(yīng)舉債債少一點(diǎn)當(dāng)擁有較多有有價(jià)證券或房房地地產(chǎn)等實(shí)實(shí)質(zhì)資產(chǎn)時(shí),舉債額度度可以比那些些擁有較多無無形資產(chǎn)的公公司高稅率愈愈高的公司,應(yīng)舉債愈多多,以享受節(jié)節(jié)稅利益公司司存在一最適適資本結(jié)構(gòu)在同一產(chǎn)業(yè)中中,公司資本本結(jié)構(gòu)應(yīng)十分分接近,因?yàn)闉樗麄兊馁Y產(chǎn)產(chǎn)型態(tài),事業(yè)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及獲利利能力應(yīng)該皆皆十分相近融資順位理論論

(ThePeckingOrderTheory)GordonDonaldson(1961)指出經(jīng)經(jīng)理人偏好內(nèi)內(nèi)部融資,除除非應(yīng)付突發(fā)發(fā)性資金需求求,否則不喜喜歡舉借負(fù)債債。公司偏好以內(nèi)內(nèi)部融資來融融通所需要的的資金，內(nèi)部部融資主要來來自營運(yùn)的現(xiàn)現(xiàn)金流量及保保留盈余。當(dāng)當(dāng)內(nèi)部資金超超過所需之資資本支出時(shí),公司會用以以投資短期有有價(jià)證券或清清償負(fù)債;當(dāng)當(dāng)內(nèi)部資金不不足要進(jìn)行外外部融資時(shí),優(yōu)先考慮負(fù)負(fù)債融資,最最后才考慮發(fā)發(fā)行普通股,并非如抵換換模式,依照照目標(biāo)資本結(jié)結(jié)構(gòu)來進(jìn)行籌籌資的工作,因此,公司司并不存在最最適的目標(biāo)資資本結(jié)構(gòu)。最佳資資本結(jié)結(jié)構(gòu)的的目標(biāo)標(biāo)區(qū)間間信息不不對稱稱理論論(AsymmetricInformationTheory)Myers(1984)認(rèn)為為公司司并沒沒有所所謂的的最適適資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)。市市場參參與者者因?yàn)闉榻巧煌赡苣塬@得得不同同的信信息，，因此此抵換換模式式并不不適用用。公司融融資方方式的的選擇擇將優(yōu)優(yōu)先考考慮舉舉債融融資，，因?yàn)闉橥顿Y資收益益扣除除舉債債利息息及租租稅利利益后后,將將歸歸股東東所有有;若若發(fā)行行新股股模式式融資資,投投資資收益益必須須分享享給新新股東東,對對原有有股東東較為為不利利;此此措措施也也進(jìn)一一步支支持融融資順順位的的理論論假說說。影響資資本結(jié)結(jié)構(gòu)決決策的的因素素產(chǎn)業(yè)的的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)資產(chǎn)結(jié)結(jié)構(gòu)銷售額額的成成長及及穩(wěn)定定性租稅的的考慮慮管理者者的態(tài)態(tài)度融資彈彈性債務(wù)的的限制制條款款討論時(shí)代背背景：：全球金金融危危機(jī)低利率率時(shí)代代來臨臨行政干干預(yù)增增加請問：：資本結(jié)結(jié)構(gòu)在在這種種背景景下的的發(fā)展展趨勢？9、靜靜夜夜四四無無鄰鄰，，荒荒居居舊舊業(yè)業(yè)貧貧。。。。12月月-2212月月-22Sunday,December25,202210、雨中黃黃葉樹，，燈下白白頭人。。。01:02:4201:02:4201:0212/25/20221:02:42AM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見頻。。。12月-2201:02:4201:02Dec-2225-Dec-2212、故人江海別別，幾度隔山山川。。01:02:4201:02:4201:02Sunday,December25,202213、乍見翻疑夢夢，相悲各問問年。。12月-2212月-2201:02:4201:02:42December25,202214、他鄉(xiāng)生白白發(fā)，舊國國見青山。。。25十二二月20221:02:42上上午01:02:4212月-2215、比不了得得就不比，，得不到的的就不要。。。。十二月221:02上上午12月-2201:02December25,202216、行行動動出出成成果果，，工工作作出出財(cái)財(cái)富富。。。。2022/12/251:02:4201:02:4225December202217、做做前前，，能能夠夠環(huán)環(huán)視視四四周周；；做做時(shí)時(shí)，，你你只只能能或或者者最最好好沿沿著著以以腳腳為為起起點(diǎn)點(diǎn)的的射射線線向向前前。。。。1:02:42上上午午1:02上上午午01:02:4212月月-229、沒有失失敗，只只有暫時(shí)時(shí)停止成成功！。。12月-2212月-22Sunday,December25,202210、很多事事情努力力了未必必有結(jié)果果，但是是不努力力卻什么么改變也也沒有。。。01:02:4201:02:4201:0212/25/20221:02:42AM11、成功功就是是日復(fù)復(fù)一日日那一一點(diǎn)點(diǎn)點(diǎn)小小小努力力的積積累。。。12月月-2201:02:4201:02Dec-2225-Dec-2212、世間間成事事，不不求其其絕對對圓滿滿，留留一份份不足足，可可得無無限完完美。。。01:02:4201:02:4201:02Sunday,December25,202213、不知香積積寺，數(shù)里里入云峰。。。12月-2212月-2201:02:4201:02:42December25,202214、意志堅(jiān)強(qiáng)強(qiáng)的人能把把世界放在在手中像泥泥塊一樣任任意揉捏。。25十二二月20221:02:42上上午01:02:4212月-2215、楚塞三三湘接，，荊門九九派通。。。。十二月221:02上午午12月-2201:02December25,202216、少年十五二二十時(shí)，步行行奪得胡馬騎騎。。2022/12/251:02:4201:02:4