家電行業(yè)研究報(bào)告

家電行業(yè)研究報(bào)告2022年家電策略：強(qiáng)調(diào)防御屬性，看景氣優(yōu)劣賽道的景氣度2019（（按摩器具、掃地機(jī)器人、洗地機(jī)等）值得把握，尋找估值與增速匹配個(gè)股。業(yè)績(jī)的保障程度Q41020（白電、廚電、小家電）劇10月-11月期間流量向線上匯聚的勢(shì)頭。性能力更強(qiáng)，盈利能力更好。22021年回顧：全年大幅回撤，行業(yè)景氣度仍不高家電板塊表現(xiàn)羸弱，本年度）下滑24.3%，在30個(gè)中信一級(jí)行業(yè)中排名第30。家電板塊同時(shí)具備中游制造及下游消6貢獻(xiàn)，對(duì)于家電板塊而言，估值下殺為負(fù)貢獻(xiàn)40%。上半年國內(nèi)家電+19%(其中3Q2021同比+4%)，處于各個(gè)行業(yè)中下游。行業(yè)面臨原材料成本快速提升和終端價(jià)格緩慢提升的雙重壓力，分1(其中1-10%，也處于各個(gè)行業(yè)中下游。32022投資邏輯：關(guān)注估值，強(qiáng)調(diào)低估值安全邊際行業(yè)防御性價(jià)值凸顯，更適合左側(cè)布局2021年具備典型的結(jié)構(gòu)市局面，全年漲幅周期、成長(zhǎng)、穩(wěn)定風(fēng)格表現(xiàn)大幅優(yōu)于消費(fèi)、金融。且“比好邏輯”持續(xù)強(qiáng)于“比差邏輯”，前期Q4以來A或更好。全年維度，各個(gè)板塊估值均有明顯回調(diào)，但績(jī)優(yōu)品種明顯占優(yōu)，我們認(rèn)為Q4及未來幾個(gè)季度成長(zhǎng)或接力周期，主流消費(fèi)仍待估值消化，但家電板塊市盈率-TTM已經(jīng)處于過去5年低分位數(shù)水平，原材料保證供給帶來成本端見頂?shù)母怕侍嵘?，處于中游的家電制造企業(yè)面臨的成本積壓減弱，利好估值恢復(fù)。2018家電板塊內(nèi)部低估值所在板塊細(xì)分板塊區(qū)別對(duì)待，結(jié)合成長(zhǎng)性、業(yè)績(jī)彈性、防御性布局低估值且安全邊際也已經(jīng)凸顯、業(yè)績(jī)彈性較強(qiáng)，優(yōu)先選擇有品牌力、產(chǎn)品力及渠道力企業(yè)。白電：必選屬性最強(qiáng)，格局優(yōu)勢(shì)帶來抗通脹周期能力整體來看，板塊估值不高，白電必選屬性強(qiáng)，更易于從通脹中收益。3Q2021白電經(jīng)營態(tài)勢(shì)差異化較為明顯，帶動(dòng)資金偏好的變化，海爾與美的可比表現(xiàn)較為突出。廚電：傳統(tǒng)品類品牌強(qiáng)，新興品類滲透提升邏輯深化速集中。小家電：品類表現(xiàn)差異大，相對(duì)收益或更多來自邊際變化照明電工及其他：需求驅(qū)動(dòng)力帶來估值差異化表現(xiàn)黑電：盈利波動(dòng)大，關(guān)注度偏低在面板價(jià)格波動(dòng)加大的影響下，黑電企業(yè)凈利潤率偏低，難言長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)，仍缺乏市場(chǎng)關(guān)注度，短期估值無上行催化劑。收益2021年8月底以來，家電（申萬）比凸顯，10年期國債收益率減家電股息率的收益差已經(jīng)低于過去均2回顧過去10年家電（申萬）10-2（核心10110（申萬）8隨著2021年8月底以來，國債減家電股息率收益差再次波動(dòng)至-2表現(xiàn)或能好于行業(yè)?；仡櫄v史疫情沖擊：短期經(jīng)營受沖擊，后續(xù)估值具備切換優(yōu)勢(shì)回顧歷史幾次疫情沖擊，家電板塊經(jīng)營表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，指數(shù)相蘇態(tài)勢(shì)仍不變。2003、2009、2013年SARS期間（2003.3.12-2003.7.31）家電板塊經(jīng)營稍有影響，2Q20031Q2003300指數(shù)6.0PCT，28102009H1N1家電板塊經(jīng)營幾300指數(shù)28.9PCT，漲幅居第10位。2013年禽流感期間（2013.3.22-2013.4.30）影響較2.8%3009.2PCT2疫情后估值切換帶來的家電板塊漲跌幅變化依然相對(duì)優(yōu)秀，僅2003SARS300電行業(yè)整體整體雖受到疫情沖擊，既表現(xiàn)出短期市場(chǎng)情緒性、資金偏估值切換帶來的反彈依然可期。42022投資邏輯：高景氣賽道1）成長(zhǎng)性賽道看多新興品類，成熟性賽道看多必選品類2019高景氣度賽道提供了更優(yōu)質(zhì)的投資機(jī)會(huì)。沿著兩條線索展開：延續(xù)高景氣的方向：比如今年高景氣賽道中的清潔電器、按22成長(zhǎng)中面臨的壓力較小，競(jìng)爭(zhēng)尚未成為核心關(guān)注；困境反轉(zhuǎn)的方向：比如今年景氣度都相對(duì)較差，存量博弈的明年出現(xiàn)盈利優(yōu)化的行業(yè)，這里我們重點(diǎn)看好空調(diào)、大廚電。弱，內(nèi)銷更新需求也在收入預(yù)期偏弱的情況下可能延緩。創(chuàng)新性、靈活性帶來快速的成長(zhǎng)性，洗地機(jī)、掃地機(jī)、洗碗機(jī)、集成品類，有望持續(xù)受益于該過程。關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行和成本上行歷史周期中的表現(xiàn)提升à滯脹à微衰退à方面，消費(fèi)板塊防御性屬性更強(qiáng)。從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上看，呈現(xiàn)四大特征：一是，三季度經(jīng)濟(jì)持續(xù)承受外生沖擊、且壓力從需求端轉(zhuǎn)向供給端，造成PPI-CPI剪刀差不斷擴(kuò)大，供需紊亂下類滯脹特征明顯；二是，內(nèi)外力量依舊懸殊、地產(chǎn)與基建仍受政策制約、消費(fèi)遭遇外生沖擊；三是，PPI繼續(xù)反彈且創(chuàng)歷史新高，PPI-CPI剪刀差繼續(xù)擴(kuò)大，煤炭與高耗能行業(yè)產(chǎn)品漲幅較大，供給沖擊是主因；四是，社融增速繼續(xù)下行，期限結(jié)構(gòu)不佳，政府債、居民與企業(yè)中長(zhǎng)期貸款、非標(biāo)對(duì)社融拖累較大，房地產(chǎn)相關(guān)融資收縮或是主要因素。回顧A回顧過去20年同樣的經(jīng)濟(jì)表象的時(shí)期，各類消費(fèi)資產(chǎn)表現(xiàn)。消費(fèi)-2008-2012周期中，PPICPI2011-2014GDP增速有所下降，但PPI20124）2019年中期-2020年中期，成長(zhǎng)與消費(fèi)繼續(xù)引領(lǐng)增長(zhǎng)外部沖擊貫穿整個(gè)期間，中美貿(mào)易摩擦、疫情沖擊需求不濟(jì)，海外率先實(shí)行0回顧美國股市歷史上滯脹向衰退轉(zhuǎn)化期間行業(yè)表現(xiàn)1973-1979207070年代回報(bào)不佳，但不同階段消費(fèi)股仍存在投資機(jī)會(huì)。對(duì)70（滯脹特征+CPIPPI（衰退特征）的經(jīng)濟(jì)周期過程。SP500（半導(dǎo)體、電腦硬件、可選消費(fèi)（家具及家電、汽車、必選消費(fèi)（非酒精飲料、食品（黃金及稀有金屬、油氣設(shè)備、穩(wěn)定（航空、電力、金融（行、人壽保險(xiǎn)）700內(nèi)部行業(yè)劃分較細(xì)較多（超過0個(gè)行業(yè)，我們的選取可能僅僅反映了部分行業(yè)的變化。蔓延，CPI在1973年開始全面抬升，通脹導(dǎo)致需要的資產(chǎn)投資回報(bào)500GDP197519751973-1975500。隨后2家電（householdfurnitureandappliance）實(shí)現(xiàn)一定的超額收益。2000201252022投資邏輯：基本面要素需求的兩端：內(nèi)銷疲弱、出口回落9月零售額環(huán)比增長(zhǎng)%服務(wù)相關(guān)零售表現(xiàn)更佳，但是居家耐用品消費(fèi)有所降溫，電子電器（環(huán)-0.9、家具（、建筑裝修材料店（）銷售表Q4且家電出口基數(shù)較高或面臨放緩壓力。內(nèi)銷市場(chǎng)，預(yù)售顯示促銷拉動(dòng)短期需求恢復(fù)10月20月雙10月-11電中僅龍頭旗艦店預(yù)售金額同比表現(xiàn)較為突出。出口市場(chǎng)，價(jià)格稍有提升，但出口盈利仍可能承壓（海關(guān)總署披20219分別同比-1.1%、+5.3%，其中，8月分別同比-2.6%-1.0%，通脹影響下出口金額同比小幅增長(zhǎng)。3Q2021格早在2020年初就開始回升，成本推動(dòng)周期更長(zhǎng)，且2020年以來需求表現(xiàn)積極，成本傳導(dǎo)順暢，另一方面，液晶面板單一原材料成本占比高，成本提升難以通過增效方式抵消?？紤]到銅、鋼材、塑料等2021電出口以O(shè)DM/OEM63Q2021難談高景氣度，短期經(jīng)營活動(dòng)仍較積極3Q20213Q2021（較9增長(zhǎng)，但歸母凈利%（較9增長(zhǎng)。企業(yè)經(jīng)營仍較積極，截至1期2020毛利率處于2013年以來的低位水平，如果原材料價(jià)格、海（未考慮最近3個(gè)月納入標(biāo)的，我們將6家公司分為白電9家、廚電、黑電、小家電、上游、照明與電工（12。家電行業(yè)9M2021收入增速逐步回歸常態(tài)家電上市公司9M2021三季報(bào)收入不但實(shí)現(xiàn)低基數(shù)背景下的回2019年同期。根據(jù)Wind數(shù)9M202110,031.239M201916.1%，兩年復(fù)合增速為1電板塊（中信）歸母凈利潤表現(xiàn)弱于收入，根據(jù)Wind683.099M2019。1單季家電板塊收入（較9增長(zhǎng)，1Q20212018-2019年同期水平，3Q20213Q2021單季家電板塊歸母凈利YOY-10.1%（較3Q2019增長(zhǎng)1原材料成本影響在低成本庫2021年上游受益于壓縮機(jī)業(yè)務(wù)需求提升以及切入汽零業(yè)務(wù)的帶動(dòng)下，收入增速領(lǐng)先3Q2021YOY+49.7+13.5+7.3%各細(xì)分行業(yè)毛利率均下滑壓力加大受到原材料價(jià)格回升、人民幣升值以及新收入準(zhǔn)則（影響包括原計(jì)入銷售費(fèi)用的運(yùn)輸費(fèi)計(jì)入營業(yè)成本，原計(jì)入銷售費(fèi)用的銷售返利沖減營收等）等因素影響，家電行業(yè)各個(gè)子板塊毛利率均下滑。2021Q3活動(dòng)現(xiàn)金流凈額326.12（3Q20203Q2019分別為286.70373.85億元?？紤]到原材料存貨價(jià)格，成本采購支出較高，單季現(xiàn)金流表現(xiàn)已經(jīng)較為出色。72022年重點(diǎn)公司分析格力電器：渠道繼續(xù)去庫存，Q3收入降幅收窄21Q1-Q31395利63-16.40、-15.66海爾智家：營收業(yè)績(jī)雙增，高端化全球化加速公司2021年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入 1699.64億元，同比99.3590.5620Q3-12.43%、+82.93%。高端化全球化加速落地，營收開2020.457空調(diào)廚電品類高端突破，前三季度海爾家用空調(diào)整體收入同比增幅20%，其中卡薩帝高端空調(diào)同比增長(zhǎng)68.6%，廚電整體收入同比增長(zhǎng)31%，其中卡薩帝高端廚電同比增長(zhǎng)123%；分區(qū)域看，前三季度海外收入同比增長(zhǎng)16.8%，經(jīng)營利潤率同比提升1.7pct，盈利能力超代工。公司聚焦高端品牌、場(chǎng)景品牌、生態(tài)品牌建設(shè)，持續(xù)擴(kuò)大在高端成套新的營收增長(zhǎng)通道已開啟。老板電器：營收穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤穩(wěn)中有升公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入70.71億元，同比+25.68%，歸母13.4220Q3+13.65%、+8.14%。下游地產(chǎn)商資金鏈緊張對(duì)公司現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)的21Q3103.5920202019火星人：邁向第二階段，享受品牌α收益內(nèi)集成灶零售規(guī)模CAGR達(dá)24.2%。在頭部企業(yè)品牌營銷、渠道擴(kuò)容2025年間集成灶零售額CAGR有望達(dá)33.520年的發(fā)展歷水槽等產(chǎn)品引領(lǐng)消費(fèi)升級(jí)；營銷端，加碼電商營銷，消費(fèi)認(rèn)知提升全3年國內(nèi)集成灶零售額R有望達(dá)。萊克電氣：短期擾動(dòng)明顯，長(zhǎng)期戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入57.41億元，同比+35.38%，歸母4.78+14.8%，21Q320Q3-2.07-11.0550%以上；核心零部件業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)4090ODM賴也在降低。相較于ODM3歸母凈利為6億元，1.28%，利潤增速高于營收增速，盈利能力得以提升。奧佳華：短期擾動(dòng)明顯，Q3盈利大幅波動(dòng)21Q1-Q358.18歸母凈利1-4.823-4.10、-74.69202121Q39緊張局面持續(xù)影響出口收入，另一方面，公司國內(nèi)代工及部分線上業(yè)按摩器具行業(yè)出口量/+29.