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文檔簡介

專題研究:量化對(duì)沖策略及產(chǎn)品簡介一、

什么是量化對(duì)沖投資近年來隨著證券市場不斷發(fā)展,金融衍生產(chǎn)品不斷推出,做空工具不斷豐富,投資的復(fù)雜程度也日益提高,其中以追求絕對(duì)收益為目標(biāo)的量化對(duì)沖投資策略以其風(fēng)險(xiǎn)低、收益穩(wěn)定的特性,成為機(jī)構(gòu)投資者的主要投資策略之一。所謂“量化對(duì)沖”其實(shí)是“量化”和“對(duì)沖”兩個(gè)概念的結(jié)合。其中“量化”投資是區(qū)別于傳統(tǒng)“定性”投資而言的。量化投資通過借助統(tǒng)計(jì)學(xué)、數(shù)學(xué)方法,運(yùn)用計(jì)算機(jī)從海量歷史數(shù)據(jù)中尋找能夠帶來超額收益的多種“大概率”策略,并紀(jì)律嚴(yán)明地按照這些策略所構(gòu)建的數(shù)量化模型來指導(dǎo)投資,力求取得穩(wěn)定的、可持續(xù)的、高于平均的超額回報(bào),其本質(zhì)是定性投資的數(shù)量化實(shí)踐。由此可見,所有采用量化投資策略的產(chǎn)品(包括普通公募基金、對(duì)沖基金等等)都可以納入量化基金的范疇。量化投資的最大的特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)紀(jì)律性,即可以克服投資者主觀情緒的影響?!皩?duì)沖”的概念最早由AlfredW.Jones于1949年創(chuàng)立第一只對(duì)沖基金時(shí)提出,他認(rèn)為“對(duì)沖”就是通過管理并降低組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)以應(yīng)對(duì)金融市場變化。資本資產(chǎn)定價(jià)理論(CAPM)告訴我們,投資組合的期望收益由兩部分組成:其中α收益為投資組合超越市場基準(zhǔn)的收益,β收益為投資組合承擔(dān)市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而獲得的收益。雖然優(yōu)秀的基金經(jīng)理可以通過選股、擇時(shí)獲得α收益,但無法避免市場下跌帶來的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。例如2011年股票型基金中業(yè)績排名第一的博時(shí)主題(行情

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買賣點(diǎn))行業(yè),年收益為-9.5%,顯著好于同類平均的-24.55%以及滬深300的-25.01%。雖然跑贏了市場但依然虧錢,因?yàn)槭袌鱿碌南到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)無法有效規(guī)避。而通過對(duì)沖手段可以剝離或降低投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(β收益),獲取純粹的α收益,使得投資組合無論在市場上漲或下跌時(shí)均能獲取正收益,因此對(duì)沖基金往往追求絕對(duì)收益而非相對(duì)收益。(數(shù)據(jù)來源:Choice資訊)需要注意的是,在實(shí)際應(yīng)用中,由于對(duì)沖基金往往采用量化模型進(jìn)行投資決策,兩者經(jīng)常交替使用,但量化基金不完全等同于對(duì)沖基金。二、

全球量化對(duì)沖基金發(fā)展情況過去的13年間,全球?qū)_基金市場經(jīng)歷了快速增長、衰退、反彈三個(gè)階段。2008年金融危機(jī)前期,全球?qū)_基金規(guī)模由2000年的3350億美元一度上升至1.95萬億美元,漲幅接近500%。管理的基金數(shù)量也由2000年的2840只上漲接近3.5倍。2008年金融危機(jī)期間,受業(yè)績表現(xiàn)不佳同時(shí)投資者大量贖回影響,到2009年4月,全球?qū)_基金規(guī)??s減至1.29萬億美元。2009年之后,在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下,對(duì)沖基金規(guī)模又開始反彈,至2013年11月底,全球?qū)_基金共管理著1.99萬億美元的資產(chǎn)。從目前對(duì)沖基金的全球分布來看,北美地區(qū)(以美國為主)當(dāng)之無愧成為全球?qū)_基金市場發(fā)展最成熟的地區(qū),且近年來占比有所擴(kuò)大,截止2013年11月該地區(qū)對(duì)沖基金規(guī)模占據(jù)了全球?qū)_基金規(guī)模的67.5%。其次是歐洲地區(qū),占比達(dá)22.2%;接著是亞太地區(qū),占比達(dá)7.3%(日本+亞太非日本),但這兩個(gè)地區(qū)近年來對(duì)沖基金規(guī)模占比有所下降。三、

量化對(duì)沖常用策略對(duì)沖基金廣泛采用各種投資策略,各種策略本身又在不斷演化,根據(jù)專業(yè)對(duì)沖基金研究機(jī)構(gòu)HFR(HedgeFundResearch)的分類,對(duì)沖基金的交易策略可以分為股票對(duì)沖(EquityHedge)、事件驅(qū)動(dòng)(EventDriven)、全球宏觀(Macro)、相對(duì)價(jià)值套利(RelativeValue)四種。另一家專業(yè)對(duì)沖基金研究機(jī)構(gòu)Eurekahedge的分類更細(xì),其將對(duì)沖基金策略分為套利(Arbitrage)、管理期貨(CTA/ManagedFuture)、高收益?zhèn)?DistressedDebt)、事件驅(qū)動(dòng)(EventDriven)、固定收益(FixedIncome)、股票多空策略(Long/ShortEquities)、全球宏觀(Macro)、相對(duì)價(jià)值套利(RelativeValue)、多策略基金(Multi-Strategy)。任意一只對(duì)沖基金既可采取其中某一策略也可同時(shí)采取多種投資策略。根據(jù)Eurekahedge統(tǒng)計(jì),截止2013年11月,全球采用各種策略的對(duì)沖基金占比如下圖所示,其中占比最高的是股票多空策略類,占比達(dá)32.5%;其次是多策略類,占比達(dá)15.3%;再次為事件驅(qū)動(dòng)類,占比達(dá)10.3%。該三類策略占據(jù)了所有對(duì)沖基金的半邊江山。兩家機(jī)構(gòu)的對(duì)沖基金策略分類略有不同,部分Eurekahedge分類下的投資策略屬于HFR一級(jí)策略分類下的子策略,此處我們采用HFR更廣義的分類方法對(duì)常見的對(duì)沖策略進(jìn)行說明1、股票對(duì)沖策略股票對(duì)沖策略通過做多/做空兩種方式來投資股票及其衍生品(如股指期貨、融資融券等)。投資范圍可以是全市場,也可以專注于某些特定行業(yè)、主題。不同的基金在凈風(fēng)險(xiǎn)敞口、融資杠桿、持有期、持股集中和持有股票價(jià)格范圍方面有很大的差異。國內(nèi)比較常見的是股市中性策略(市場中性策略),即運(yùn)用復(fù)雜的量化方法從技術(shù)面、基本面角度分析未來價(jià)格變動(dòng)趨勢以及不同股票間的相關(guān)性,進(jìn)而買入低估值股票同時(shí)賣出高估值股票,或者通過股指期貨對(duì)現(xiàn)有投資組合頭寸進(jìn)行完全(或部分)對(duì)沖,隔離系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),獲取α收益。該策略的成功取決于量化選股模型的有效性、對(duì)沖的覆蓋程度,選股模型越有效、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖得越好,策略效果越好。2、事件驅(qū)動(dòng)策略事件驅(qū)動(dòng)策略是指在前期深入挖掘和分析可能造成特定公司證券價(jià)格異常波動(dòng)的特殊事件的基礎(chǔ)上,通過充分把握交易時(shí)機(jī)獲取超額投資回報(bào)的交易策略。常見的事件驅(qū)動(dòng)類投資策略包括定向增發(fā)、兼并收購、ST摘帽、年報(bào)高送轉(zhuǎn)、業(yè)績超預(yù)期等等。例如預(yù)計(jì)某公司年報(bào)高送轉(zhuǎn)或業(yè)績超市場預(yù)期,則可提前潛伏買入該公司股票(交易時(shí)機(jī)),等事件明朗或?qū)⒁骼?發(fā)展進(jìn)程)且市場充分反映預(yù)期時(shí)逢高賣出獲利。國內(nèi)最常見的事件驅(qū)動(dòng)策略為定向增發(fā)策略,即以一定折價(jià)認(rèn)購其看好的某公司發(fā)行的定增股票,待鎖定期滿后在二級(jí)市場溢價(jià)賣出獲取收益。該策略的成功取決于特殊事件發(fā)生的頻度,事件朝預(yù)期的發(fā)展進(jìn)程以及對(duì)交易時(shí)機(jī)的把握,特殊事件發(fā)生頻度越大,事件的發(fā)展越有利于策略,對(duì)交易時(shí)機(jī)把握越準(zhǔn)確,策略的效果越好。3、全球宏觀策略全球宏觀策略是一種基于宏觀經(jīng)濟(jì)周期理論對(duì)各國經(jīng)濟(jì)增長趨勢、資金流動(dòng)、財(cái)政/貨幣政策變化等因素進(jìn)行自上而下的分析,并預(yù)期其對(duì)股票、債券、貨幣、商品、衍生品等各類投資品價(jià)格的影響,運(yùn)用量化、定性分析方法作出投資決策并在不同國家、不同大類資產(chǎn)之間進(jìn)行輪動(dòng)配置,以期獲得穩(wěn)定收益。例如當(dāng)對(duì)沖基金更看好未來美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,就可以逐步做多美股資產(chǎn),同時(shí)將資金撤出新興市場并做空新興市場資產(chǎn)來構(gòu)建組合。市場上比較著名的宏觀資產(chǎn)配置模型為美林證券于2004年提出的投資時(shí)鐘模型。該理論將經(jīng)濟(jì)周期劃分成四個(gè)階段:衰退、復(fù)蘇、過熱和滯漲,在復(fù)蘇周期經(jīng)濟(jì)開始增長,同時(shí)保持較低的通脹水平,此時(shí)表現(xiàn)較好的資產(chǎn)為股票;在過熱周期經(jīng)濟(jì)增長開始放緩,同時(shí)通脹抬頭,此時(shí)表現(xiàn)較好的資產(chǎn)為大宗商品;在滯漲周期經(jīng)濟(jì)增長率降低至潛能之下,通脹繼續(xù)上升,股票與債券的表現(xiàn)均不好,此時(shí)適合持有現(xiàn)金;在衰退階段,經(jīng)濟(jì)開始衰退,通脹走低,此時(shí)表現(xiàn)最好的資產(chǎn)為債券。該模型通過在全球范圍內(nèi)不同資產(chǎn)間輪動(dòng)配置獲取超額收益。該策略的成功取決于對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢的判斷,判斷越準(zhǔn)確,策略的效果越好。

4、相對(duì)價(jià)值(套利)策略相對(duì)價(jià)值策略的原理是通過一系列的基本面和量化分析方法可以確定多個(gè)證券之間價(jià)值偏離的合理范圍,一旦價(jià)值偏離超過這個(gè)合理范圍便產(chǎn)生了套利空間,通過買入低估證券、賣出高估證券獲取兩者價(jià)差回歸均衡帶來的收益。該策略可投資的資產(chǎn)包括股票、債券、期貨、基金以及其他金融衍生品。例如歷史上中國銀行(行情

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買賣點(diǎn))與工商銀行(行情

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買賣點(diǎn))的合理價(jià)差維持在-0.9~-1.1波動(dòng),當(dāng)兩者價(jià)差明顯超越合理范圍后,可以買入低估股票、賣出高估股票套利,實(shí)際應(yīng)用中還需考慮手續(xù)費(fèi)、沖擊成本等費(fèi)用。該策略的成功取決于對(duì)相關(guān)證券之間合理價(jià)差范圍的確定,同時(shí)價(jià)差是否回歸均衡范圍也相當(dāng)重要,若由于某些基本面因素發(fā)生變化導(dǎo)致合理價(jià)差范圍改變,價(jià)差無法回歸均衡甚至產(chǎn)生更大偏離,則會(huì)給策略帶來損失。四、

量化對(duì)沖基金特點(diǎn)量化對(duì)沖產(chǎn)品有以下幾方面特點(diǎn):1、投資范圍廣、投資策略靈活;2、以追求絕對(duì)收益為目標(biāo);3、更好的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益;4、與主要市場指數(shù)相關(guān)性低、具備資產(chǎn)配置價(jià)值。1、投資范圍廣、投資策略靈活普通公募產(chǎn)品由于投資范圍受限,參與衍生品投資的比例較低,例如我國《證券投資基金參與股指期貨交易指引》規(guī)定,基金持有的買入股指期貨合約價(jià)值不得超過基金凈資產(chǎn)的10%,基金持有的賣出期貨合約價(jià)值不得超過基金持有的股票總市值20%。且必須以套期保值為主,嚴(yán)格限制投機(jī)。而對(duì)于部分私募量化對(duì)沖產(chǎn)品(如私募基金、公募專戶、)而言,不僅可以在現(xiàn)金、銀行(行情

專區(qū))存款、股票、債券、證券投資基金、央行票據(jù)、短期融資券、資產(chǎn)支持證券、金融衍生品、商品期貨等各類資產(chǎn)間靈活配置,而且沒有投資比例上的限制,極大地提高了投資的靈活性。2、以追求絕對(duì)收益為目標(biāo)由于公募基金有投資范圍和倉位限制,如股票型基金不得低于60%的規(guī)定(部分基金更高),只能靠買入持有或者降低倉位管理資產(chǎn),更多是靠天吃飯,使得在下跌行情中無法避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),因此公募產(chǎn)品業(yè)績的考核一直更加注重相對(duì)收益排名,于是造成前述某些基金雖然跑贏了市場但依然虧錢的窘境。而對(duì)沖基金投資策略靈活,可以通過做多/做空、股指期貨對(duì)沖等方法降低投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),無論市場上漲還是下跌,均能獲取一定風(fēng)險(xiǎn)下的絕對(duì)收益,以追求絕對(duì)收益為目標(biāo)。另一方面,近些年來我國A股市場始終處于弱勢震蕩狀態(tài),行業(yè)板塊之間輪動(dòng)特征明顯,因此公募產(chǎn)品業(yè)績波動(dòng)巨大,今年業(yè)績第一的基金明年很可能倒數(shù)第一,大有你方唱罷我方登場之態(tài)勢。受此影響,投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好愈發(fā)降低,其對(duì)穩(wěn)健收益的追求愈發(fā)迫切,絕對(duì)收益產(chǎn)品也越來越受到市場的重視和歡迎。3、更好的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益通過比較海外對(duì)沖基金和主要市場指數(shù)的業(yè)績表現(xiàn)可以看到,長期中各類策略對(duì)沖基金的累計(jì)收益均跑贏了主要市場指數(shù),均實(shí)現(xiàn)了正年化收益率。在市場下跌時(shí),對(duì)沖基金也體表現(xiàn)一定的抗跌性,如2008年金融危機(jī)期間。整體來看,對(duì)沖基金在獲取穩(wěn)定收益的同時(shí)提供了更好的防御性。從風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益指標(biāo)來看,各類對(duì)沖基金的夏普指數(shù)和索丁諾指數(shù)均大于主要市場指數(shù)。值得注意的是,不同對(duì)沖基金之間表現(xiàn)也有所差異,單純收益角度來看,事件驅(qū)動(dòng)策略對(duì)沖基金表現(xiàn)最好,過去13年間累計(jì)收益達(dá)321.19%。而采用相對(duì)價(jià)值(套利)策略的對(duì)沖基金夏普比率最高為1.96,較其他策略的對(duì)沖基金有更好的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益。表格1:

對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)EH全球?qū)_基金事件驅(qū)動(dòng)股票多空相對(duì)價(jià)值全球宏觀上證指數(shù)恒生指數(shù)日經(jīng)225標(biāo)普500(行情

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買賣點(diǎn))法國CAC富時(shí)100德國DAX年平均收益9.7910.689.5110.278.962.932.12-1.701.68-2.15-0.122.29最高月收益5.316.829.084.036.1627.4515.5112.8510.7712.808.6521.38最低月收益-4.41-9.18-6.74-4.05-1.96-24.63-25.23-27.88-20.14-16.24-13.98-21.392013年收益8.0111.8714.895.142.07-6.752.8756.7229.6017.9914.4325.482014年收益1.302.141.881.14-0.17-2.82-2.01-8.900.321.930.940.39成立以來收益275.61321.19261.96299.61237.2250.4734.64-21.6226.62-26.51-1.6937.81過去3個(gè)月收益2.263.243.292.050.19-7.39-4.37-5.242.681.952.441.95過去1年收益7.0411.6012.864.310.89-13.07-0.8028.3922.4217.627.1123.86夏普指數(shù)1.511.220.981.961.610.030.01-0.18-0.02-0.23-0.150.01標(biāo)準(zhǔn)差34.224.3327.3521.6520.5615.6317.9814.2021.55下行標(biāo)準(zhǔn)差2.764.604.652.161.7518.9215.8715.6811.8313.9810.9916.08索丁諾指數(shù)2.821.891.613.823.970.050.01-0.24-0.03-0.30-0.190.02最大回撤-12.40-23.31-22.02-9.22-4.21-70.97-59.88-62.79-52.56-60.53-49.73-68.29月正收益比率71.1874.1268.2480.5972.3554.7159.4152.9459.4154.7155.8857.65數(shù)據(jù)來源:Eureka

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