十六年金融風(fēng)格占優(yōu)行情全復(fù)盤(pán)

十六年金融風(fēng)格占優(yōu)行情全復(fù)盤(pán)1模式1：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)行情金融風(fēng)格上漲的第1種模式通常表現(xiàn)為金融類行業(yè)全面上漲。從2005年以來(lái)的梳理的金融行情來(lái)看，第一種模式具有兩個(gè)明顯特點(diǎn)。第一點(diǎn)是行情期間各細(xì)分金融行業(yè)均取得了一定的漲幅，這期間金融指數(shù)的上漲主要是“眾人拾柴火焰高”

的結(jié)果，而非是個(gè)別行業(yè)“一枝獨(dú)秀”帶動(dòng)金融風(fēng)格大幅上漲。第二點(diǎn)是第1種模式下金融行情的持續(xù)時(shí)間往往較長(zhǎng)，基本均維持在3個(gè)月以上。金融風(fēng)格出現(xiàn)第1種模式的上漲，往往需要同時(shí)具備兩個(gè)必須條件。1）在行情起始點(diǎn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速均處于觸底反彈或階段性反彈，且流動(dòng)性往往出現(xiàn)邊際寬松，比如政策基調(diào)的改變或是存在央行降息降準(zhǔn)等事件，這種基本面往往是金融風(fēng)格第1種的上漲模式的觸發(fā)條件。2）在滿足行情的觸發(fā)條件后，金融行情后續(xù)能否上漲以及持續(xù)的時(shí)間、空間則主要由金融風(fēng)格業(yè)績(jī)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)持續(xù)性以及相關(guān)催化劑決定。對(duì)于業(yè)績(jī)，其相對(duì)優(yōu)勢(shì)往往在行情發(fā)生前的1到2個(gè)季度就提前出現(xiàn)作為確認(rèn)，并且后續(xù)隨著金融行情的演繹也需要持續(xù)存在。同時(shí)，這種優(yōu)勢(shì)可以是相對(duì)其余風(fēng)格的優(yōu)勢(shì)，也可為自身業(yè)績(jī)的超高增速（如2005-2007年）；對(duì)于催化劑，主要為行業(yè)偏長(zhǎng)期利好或是在金融行情的過(guò)程中存在持續(xù)落地的事件。1.12005年7月中旬—2007年10月末：經(jīng)濟(jì)高度繁榮下業(yè)績(jī)超高增長(zhǎng)持續(xù)支撐金融風(fēng)格主線行情股改匯改推動(dòng)市場(chǎng)反轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)高度繁榮下業(yè)績(jī)超高增長(zhǎng)持續(xù)支撐金融風(fēng)格主線行情。受經(jīng)濟(jì)過(guò)熱下政策大幅收緊疊加市場(chǎng)擔(dān)憂股權(quán)分置改革分流市場(chǎng)流動(dòng)性影響，2005年上半年市場(chǎng)持續(xù)下跌，上證指數(shù)于6月6日達(dá)到998點(diǎn)的歷史大底。隨著6月首個(gè)股改試點(diǎn)三一重工股改方案落地，7月央行發(fā)布關(guān)于完善人民幣匯率形成機(jī)制改革的公告，匯改正式拉開(kāi)序幕，在股改長(zhǎng)期利好股市以及人民幣升值預(yù)期持續(xù)吸引外資的雙重長(zhǎng)期利好共振下，市場(chǎng)風(fēng)格偏好提到極大提升，市場(chǎng)全面反轉(zhuǎn)，步入了新一輪為期約2年零3個(gè)月的牛市行情，期間各類風(fēng)格、指數(shù)全面反彈，而經(jīng)濟(jì)高度繁榮下業(yè)績(jī)超高增長(zhǎng)的金融風(fēng)格成為市場(chǎng)絕對(duì)主線。金融風(fēng)格跑出顯著超額收益，行情支撐因素為估值、業(yè)績(jī)共同支撐。2005年7月中旬至2007年10月末，金融風(fēng)格上漲了764.7%，較其余風(fēng)格超額收益十分顯著，同時(shí)期成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格漲幅分別為505.6%、400.9%、341.8%，上證指數(shù)漲幅為476.4%。估值方面，完整區(qū)間內(nèi)金融風(fēng)格PETTM上漲129%，業(yè)績(jī)?yōu)榻鹑谛星榈闹饕?。金融類行業(yè)漲幅整體偏高，其中券商漲幅為全行業(yè)之首。完整的區(qū)間內(nèi)券商、地產(chǎn)、銀行漲幅分別為1715.3%、830%、551%，金融類行業(yè)漲幅整體靠前，其中券商為金融占優(yōu)行情的絕對(duì)支撐。1.1.1觸發(fā)條件：通脹緩釋貨幣由緊轉(zhuǎn)松、經(jīng)濟(jì)大繁榮前夕2005年7月，行情起始點(diǎn)是政策由緊轉(zhuǎn)松、經(jīng)濟(jì)觸底反彈的拐點(diǎn)前夕。在國(guó)家宏觀政策收緊調(diào)控下，“經(jīng)濟(jì)過(guò)熱”在2005年下半年得到初步控制，而隨著通脹水平逐步回歸正常區(qū)間，政策再無(wú)繼續(xù)邊際收緊必要，7月政策基調(diào)明顯出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。7月后M2的加速上行與長(zhǎng)端利率的進(jìn)一步下行，側(cè)面印證流動(dòng)性拐點(diǎn)出現(xiàn)。整體來(lái)看，2005年7月的宏觀基本面，不論經(jīng)濟(jì)、政策還是流動(dòng)性均處于拐點(diǎn)前夕的位置。經(jīng)濟(jì)過(guò)熱得到有效控制，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于拐點(diǎn)反彈前夕。隨著政策的逐步收緊，2004年“經(jīng)濟(jì)過(guò)熱”的問(wèn)題在2005年下半年得到了有效控制，一方面價(jià)格指數(shù)顯著回歸到正常區(qū)間，CPI維持在2%以下，PPI也逐步回落到4%以下。另一方面，經(jīng)濟(jì)前瞻指標(biāo)制造業(yè)PMI自2005年7月以來(lái)觸底反彈、逐步回升，帶動(dòng)2005年四季度經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)反彈?？傮w來(lái)看，2005年7月為金融行情的起始點(diǎn)，同時(shí)也是經(jīng)濟(jì)處于拐點(diǎn)反彈前夕。政策基調(diào)微調(diào)，市場(chǎng)流動(dòng)性邊際放寬。一方面，7月是貨幣政策基調(diào)轉(zhuǎn)變的分水嶺。2005年上半年經(jīng)濟(jì)仍然存在過(guò)熱跡象，防通脹依然是政策的主要聚焦。4月召開(kāi)的中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“適度控制貨幣信貸增長(zhǎng)”、“堅(jiān)決遏制某些行業(yè)中的盲目投資和低水平擴(kuò)張”。5月央行在2005年一季度貨幣政策報(bào)告中明確指出

“合理調(diào)控貨幣信貸總量，既要支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展，又要防止通貨膨脹和防范金融風(fēng)險(xiǎn)”。到了2005年下半年，在物價(jià)指數(shù)回歸正?；谋尘跋?，政策面無(wú)需繼續(xù)邊際收緊。7月底的中央政治局會(huì)議在下半年工作時(shí)指出“宏觀調(diào)控的成效進(jìn)一步顯現(xiàn)”、“堅(jiān)持穩(wěn)健的財(cái)政政策和貨幣政策，保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。更好地實(shí)行區(qū)別對(duì)待、有保有壓，加快推進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整”，較2004年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議比增加了“區(qū)別對(duì)待、有保有壓”，政策收緊基調(diào)有所轉(zhuǎn)暖。8月4日央行發(fā)布二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，在下半年貨幣政策去向與趨勢(shì)中新增“堅(jiān)持前一階段的政策方向和力度，加強(qiáng)預(yù)調(diào)和微調(diào)”，再次印證政策出現(xiàn)邊際放寬的跡象。另一方面，7月后M2、長(zhǎng)端利率走勢(shì)進(jìn)一步印證流動(dòng)性邊際放寬。政策基調(diào)出現(xiàn)變化后，M2增速也于2005年下半年顯著回升，從6月的14.6%上行至年末的18%左右；利率方面，7月后長(zhǎng)端利率也出現(xiàn)明顯下降，資金面處于逐步放寬的趨勢(shì)。1.1.2行情持續(xù)支撐：金融風(fēng)格高增速業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加匯改、地產(chǎn)調(diào)控放松2005年7月行情初期市場(chǎng)處于全面反轉(zhuǎn)初期，經(jīng)濟(jì)觸底反彈、市場(chǎng)流動(dòng)性邊際寬松初現(xiàn)；后續(xù)在金融風(fēng)格持續(xù)的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加股改、匯改、房地產(chǎn)放松等中長(zhǎng)期等利好支撐下，金融風(fēng)格行情得以持續(xù)演繹。支撐1：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)?cè)谛星榍爸泻笃诰邆湎鄬?duì)優(yōu)勢(shì)，成為金融行情上漲的強(qiáng)支撐。行情前期2004Q4、2005Q1，金融風(fēng)格歸母凈利潤(rùn)同比增速為-9.4%、29.3%，分別位列四大風(fēng)格第2、1名；行情初期2005Q2至2006Q1，歸母凈利潤(rùn)增速分別為31%、21.2%、17.7%、23.6%，分別位列四大風(fēng)格第1,1,2,1名，業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)顯著。在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期，20-30%的絕對(duì)增速并不算很高的水平，因此行情初期估值為金融行業(yè)的主要催化，業(yè)績(jī)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)更多提升了市場(chǎng)選擇偏好，進(jìn)而推升了估值；

2006Q1至2007Q3，金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)有所減退，但利潤(rùn)絕對(duì)增速高達(dá)40%-286%，創(chuàng)歷史新高，業(yè)績(jī)接替估值成為了行情的主要支撐。盡管此時(shí)金融風(fēng)格并不具備明顯的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，但業(yè)績(jī)絕對(duì)的高增長(zhǎng)足以支持起金融風(fēng)格整體行情。券商業(yè)績(jī)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。2006年四季度以來(lái)券商行業(yè)的業(yè)績(jī)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，同比增速一度達(dá)到十倍甚至上百倍。一方面與股票市場(chǎng)交易量、新增開(kāi)戶人數(shù)有關(guān)。2006年四季度至2007年三季度股票市場(chǎng)交易量激增，從此前的不到1萬(wàn)億的月成交金額大幅增長(zhǎng)至6萬(wàn)億。同時(shí)，在牛市賺錢(qián)效應(yīng)的催化下，新增開(kāi)戶（A股賬戶+基金）人數(shù)也出現(xiàn)指數(shù)性增長(zhǎng)，從此前季度合計(jì)不到100萬(wàn)戶，增長(zhǎng)到1400萬(wàn)戶，漲幅高達(dá)14倍左右。新增開(kāi)戶人數(shù)及股票市場(chǎng)交易量激使得券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入大幅增長(zhǎng)，從而帶動(dòng)行業(yè)整體業(yè)績(jī)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。另一方面業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)也與基數(shù)有關(guān)。受挪用客戶保證金等不良事件影響，大鵬證券、南方證券、亞洲證券等17家證券公司破產(chǎn)關(guān)閉，導(dǎo)致2005年全年券商行業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅負(fù)增長(zhǎng)，為此后券商業(yè)績(jī)的大幅改善提供了一定的基數(shù)效應(yīng)。銀行業(yè)績(jī)2005年三季度以來(lái)均維持超高增長(zhǎng)。2005年二季度至2007年三季度，銀行單季度歸母凈利潤(rùn)同比增速持續(xù)維持在30%-140%的絕對(duì)高位，一方面與2005年二季度銀行賬面資產(chǎn)質(zhì)量在不良資產(chǎn)集中剝離下大幅改善。繼建行、中行后，工行于2005年5-6月集中轉(zhuǎn)出不良資產(chǎn)7,050億元，帶動(dòng)銀行業(yè)二季度末不良貸款余額減少5,515億元，環(huán)比下降30.18%，不良率也從12.40%降至8.71%，并在此后波動(dòng)向下，緩解了長(zhǎng)期以來(lái)市場(chǎng)對(duì)銀行不良包袱的擔(dān)憂。另一方面，2006年4月央行加息后，銀行業(yè)凈息差達(dá)到歷史最高。2006年4月央行非上調(diào)提升貸款基準(zhǔn)利率0.27個(gè)百分二點(diǎn)，凈息差（貸款-存款）由此前的3.3%提升至3.6%的歷史新高，且一直保持至2007年一季度，而凈息差處于高位水平也在一定程度上拉高了銀行利潤(rùn)。地產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在2006年三季度以來(lái)也出現(xiàn)加速跡象。受2005年上半年國(guó)家調(diào)控房地產(chǎn)影響，2005年下半年地產(chǎn)業(yè)績(jī)明顯滑坡。而隨著地產(chǎn)調(diào)控節(jié)奏的放緩，2006年三季度后地產(chǎn)業(yè)績(jī)大幅改善，單季度歸母凈利潤(rùn)同比增速一度維持在80%左右。地產(chǎn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)主要與全國(guó)房?jī)r(jià)、房屋銷售快速回升有關(guān)。從70個(gè)大中型城市房?jī)r(jià)指數(shù)來(lái)看，2006年10月到2007年10月期間，新建住宅價(jià)格指數(shù)環(huán)比顯著上升。此外，地產(chǎn)投資完成額以及商品房銷售額同比增速也出現(xiàn)加速上行。支撐2：匯率市場(chǎng)改革正式開(kāi)啟，人民幣持續(xù)升值預(yù)期提振金融風(fēng)格投資偏好。7月21日，央行發(fā)布關(guān)于完善人民幣匯率形成機(jī)制改革的公告，明確自2005年7月21日起，中國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。與此前匯率政策相比，本次匯改最大的特點(diǎn)在于人民幣匯率不再盯住單一美元，而是按照經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況，選擇多種主要貨幣，賦予相應(yīng)的權(quán)重，并參考一籃子貨幣計(jì)算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，對(duì)人民幣匯率進(jìn)行管理和調(diào)節(jié)。匯率改革后，人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈，此后的3年時(shí)間期間人民幣長(zhǎng)期處于升值的過(guò)程中，而人民幣匯率的大幅提升有利于國(guó)際熱錢(qián)流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，若是以實(shí)體資產(chǎn)形式流入，以人民幣計(jì)價(jià)的本地資產(chǎn)如房地產(chǎn)吸引力將大幅增加；若是以證券投資QFII的形式流入，交易資金的增加也有利于券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的增長(zhǎng)（美元兌人民幣匯率與QFII持股數(shù)量相關(guān)性約為-0.7）。因此匯改后人民幣的持續(xù)升值預(yù)期在一定程度上提振金融風(fēng)格投資偏好。支撐3：房地產(chǎn)調(diào)控節(jié)奏邊際放緩，催化金融風(fēng)格持續(xù)上漲。2005年中央加大了針對(duì)房地產(chǎn)的調(diào)控力度，上半年地產(chǎn)調(diào)控較為密集。3月26日國(guó)務(wù)院下發(fā)

關(guān)于切實(shí)穩(wěn)定住房?jī)r(jià)格的通知（老國(guó)八條），將穩(wěn)定房?jī)r(jià)提高到了政治高度，要求建立政府負(fù)責(zé)制，省政府負(fù)責(zé)，并第一次明確“對(duì)住房?jī)r(jià)格上漲過(guò)快、控制不力的，要追究有關(guān)責(zé)任人責(zé)任”。4月27日，溫家寶主持國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議時(shí)提出“加強(qiáng)房地產(chǎn)引導(dǎo)和調(diào)控的八點(diǎn)措施”。隨后5月9日，國(guó)辦轉(zhuǎn)發(fā)七部委關(guān)于做好穩(wěn)定住房?jī)r(jià)格工作的意見(jiàn)的文件（新國(guó)八條），進(jìn)一步加碼房地產(chǎn)調(diào)控。1.22008年11月初—2009年7月末：金融危機(jī)后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下的金融主線行情“四萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃推動(dòng)市場(chǎng)全面反轉(zhuǎn)，金融風(fēng)格在全面反彈末期明顯占優(yōu)。美國(guó)次貸危機(jī)、全球金融風(fēng)暴的沖擊下，2008年A股迎來(lái)了跌幅巨大的快熊市。隨著市場(chǎng)悲觀情緒的極大宣泄以及一系列大力促增長(zhǎng)的政策如“四萬(wàn)億”等經(jīng)濟(jì)刺激措施的落地，市場(chǎng)終于在2008年11月開(kāi)始觸底結(jié)束熊市，并開(kāi)啟了新一輪反彈行情。節(jié)奏上看，2008年11月初至2009年4月下旬，成長(zhǎng)風(fēng)格在寬松的流動(dòng)性下成為市場(chǎng)主線，但期間金融風(fēng)格也實(shí)現(xiàn)了一定的漲幅；隨著市場(chǎng)擔(dān)憂貨幣政策轉(zhuǎn)向，成長(zhǎng)風(fēng)格的風(fēng)險(xiǎn)偏好受到了極大抑制，市場(chǎng)主線逐步輪換，5月至7月底金融風(fēng)格接替成長(zhǎng)成為市場(chǎng)主線。金融風(fēng)格在行情中具有顯著的超額收益，估值為主要支撐。2008年11月初至2009年7月末，金融風(fēng)格上漲了147%，同期成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格漲幅分別為157%、159.8%、116.5%，上證指數(shù)漲幅為99.8%。估值方面，金融風(fēng)格估值上漲120%，因此估值為金融行情的主要支撐。金融風(fēng)格整體漲幅較為平均，其中房地產(chǎn)行業(yè)相對(duì)漲幅較高。完整的區(qū)間內(nèi)地產(chǎn)、券商、保險(xiǎn)、銀行漲幅分別為213%、145.8%、142.1%、130.2%，基本為普漲行情，其中地產(chǎn)漲幅相對(duì)較為突出。1.2.1觸發(fā)條件：金融危機(jī)下“四萬(wàn)億”催生天量信貸，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇反彈2008年11月是政策由緊轉(zhuǎn)松的時(shí)點(diǎn)，同時(shí)也是經(jīng)濟(jì)觸底的前夕。2008年上半年與下半年貨幣政策的基調(diào)發(fā)生了本質(zhì)變化。上半年通脹高企，政策仍處于收緊狀態(tài)。但下半年在全球金融危機(jī)愈演愈烈影響下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，貨幣政策的重點(diǎn)也從防通脹逐步轉(zhuǎn)換為促增長(zhǎng)。后續(xù)隨著央行降息、國(guó)常會(huì)發(fā)布“四萬(wàn)億”

計(jì)劃、地產(chǎn)調(diào)控開(kāi)始放松等一系列經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，經(jīng)濟(jì)增速于2009年一季度觸底止跌。因此整體來(lái)看，2008年11月的經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性均處于拐點(diǎn)位置。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于觸底反彈前夕。受全球金融危機(jī)影響，2008年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)連續(xù)下行，而2008年四季度和2009年一季度處于經(jīng)濟(jì)增速觸底的前夕，盡管經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還在邊際下滑，但領(lǐng)先指標(biāo)PMI已經(jīng)率先出現(xiàn)了明顯反轉(zhuǎn)。2008年11月制造業(yè)PMI達(dá)到38.8%的絕對(duì)低點(diǎn)，隨后逐步反彈，至2009年3月重返榮枯線之上。制造業(yè)PMI的觸底反彈預(yù)示后續(xù)經(jīng)濟(jì)有望出現(xiàn)反彈。價(jià)格方面，隨著經(jīng)濟(jì)逐步觸底，CPI、PPI也從8月的高點(diǎn)雙雙快速回落，至11月PPI轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)，而CPI則回落至2%附近。金融危機(jī)愈演愈烈，流動(dòng)性正式出現(xiàn)邊際寬松。一方面，2008年11月政策聚焦發(fā)生較大轉(zhuǎn)變，貨幣政策正式轉(zhuǎn)向?qū)捤?。?008年上半年以及三季度期間，經(jīng)濟(jì)仍然保持在2005-2007年的巨大繁榮印象里，GDP增速盡管有所邊際回落但仍然高企，下半年CPI也維持在5%以上水平，經(jīng)濟(jì)和政策面臨巨大通貨膨脹壓力，因此在2008Q3及之前政策主要聚焦在防過(guò)熱、防全面通脹上。到了2008年7月的中央政治局會(huì)議上，政策基調(diào)略微軟化，不再提及“雙防”，但仍然保留“控制物價(jià)過(guò)快上漲作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，把抑制通貨膨脹放在突出位置”的提法，貨幣政策仍然是緊縮狀態(tài)。而到了10月國(guó)常會(huì)上，政策基調(diào)出現(xiàn)了更明顯的軟化，連抑制通脹都不再提及。后續(xù)隨著外部金融危機(jī)越演越烈，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下破10%，全球金融市場(chǎng)急劇動(dòng)蕩，在此背景下，11月初國(guó)常會(huì)提出“要實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，并確定了進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的十項(xiàng)措施（4萬(wàn)億計(jì)劃）”，自此貨幣政策明確走向了寬松。另一方面，11月后央行降準(zhǔn)降息疊加M2、長(zhǎng)端利率走勢(shì)側(cè)面印證流動(dòng)性轉(zhuǎn)寬。在2008年11月初到2009年7月底的行情過(guò)程中，央行降準(zhǔn)降息也更加密集，分別兩度降準(zhǔn)降息，其中法定存款準(zhǔn)備金率調(diào)降2次合計(jì)調(diào)降1.5個(gè)百分點(diǎn)，存貸款基準(zhǔn)利率對(duì)稱性下調(diào)2次合計(jì)下調(diào)1.35個(gè)百分點(diǎn)。M2方面，2008年11月M2增速約為14.9%，為2008年下半年最低，而12月后M2增速出現(xiàn)加速反彈，持續(xù)上行至2009年底；利率方面，長(zhǎng)端利率也于11月下旬開(kāi)啟進(jìn)一步下行達(dá)到階段性低點(diǎn)。1.2.2行情持續(xù)支撐：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加地產(chǎn)放松持續(xù)本輪行情初期市場(chǎng)基本面仍然為經(jīng)濟(jì)觸底反彈、流動(dòng)性邊際寬松的組合，與上一輪金融行情開(kāi)啟時(shí)的市場(chǎng)基本面極為相似；后續(xù)金融風(fēng)格的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加地產(chǎn)逐步放松支撐了金融風(fēng)格的持續(xù)上漲。支撐1：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)?cè)谛星榍捌谝约靶星橹芯３窒鄬?duì)優(yōu)勢(shì)。行情前2008Q1-Q3金融風(fēng)格單季度歸母凈利潤(rùn)增速分別為63%、28.1%、-8.2%，均排在四大風(fēng)格前列；而行情期間2008Q4至2009Q2金融風(fēng)格單季度歸母凈利潤(rùn)增速為大幅負(fù)增長(zhǎng)，分別為-46.1%、-10.6%、4.7%。但一方面，金融風(fēng)格業(yè)績(jī)處于逐步回暖態(tài)勢(shì)，另一方面橫向比較來(lái)看，金融風(fēng)格業(yè)績(jī)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯，三個(gè)季度分別排在四大風(fēng)格的第1、2、2名。金融類行業(yè)業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，其中地產(chǎn)和券商是支撐金融整體業(yè)績(jī)的主要力量。2008年四季度至2009年二季度隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，券商、保險(xiǎn)、銀行、地產(chǎn)單季度歸母凈利潤(rùn)均呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。其中券商與地產(chǎn)業(yè)績(jī)修復(fù)程度較高，2009年二季度均實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。證券業(yè)績(jī)大幅改善與市場(chǎng)全面反轉(zhuǎn)下股市交易量激增有關(guān)，而房地產(chǎn)則與地產(chǎn)調(diào)控放松有直接關(guān)系。本輪業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)與上一輪比對(duì)于金融風(fēng)格行情的催化作用有所不同。業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)可能存在兩種情形，一種是高增速的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)，這種情況下不僅能提供估值支撐還能提供業(yè)績(jī)基本面支撐，如上一輪2005.07月—2007.10月的金融占優(yōu)行情。另外一種是低增速甚至負(fù)增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)，低增速的持續(xù)業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)更多的是提供估值偏好，而非業(yè)績(jī)支撐，本質(zhì)上業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)表達(dá)了投資者的選擇偏好，因此這種情況下主要提供的是估值支撐，而業(yè)績(jī)支撐方面很弱甚至不存在支撐，這對(duì)金融行情的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)來(lái)講更加普遍，如本輪行情便是這種情況。支撐2：本階段地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控逐步放松支撐金融行情。2005年3月國(guó)辦發(fā)布

關(guān)于切實(shí)穩(wěn)定住房?jī)r(jià)格的通知，開(kāi)啟了為期約2年零7個(gè)月的房地產(chǎn)調(diào)控。2007年10月至2008年10月期間，國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)始終保持了從嚴(yán)調(diào)控的姿態(tài)，但并無(wú)新的文件出臺(tái)進(jìn)一步加碼地產(chǎn)調(diào)控。直至2008年10月18日，地產(chǎn)調(diào)控首次出現(xiàn)松動(dòng)跡象。住建部副部長(zhǎng)仇保興在“中國(guó)市長(zhǎng)論壇”上表示：“每個(gè)城市有不同的特點(diǎn)，房地產(chǎn)業(yè)的形勢(shì)的也不同，因此可能會(huì)出臺(tái)不同的政策”；10月22日，央行正式降低首付比例，由30%降低至20%，同時(shí)下調(diào)個(gè)人住房貸款利率下限至貸款基準(zhǔn)利率的0.7倍；12月20日發(fā)布關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)，意見(jiàn)提出降低二套房首付比例、支持房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。2009年3月央行、銀監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)，意見(jiàn)指出加大對(duì)在建項(xiàng)目的信貸支持，并支持資質(zhì)好的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)債；5月國(guó)務(wù)院發(fā)文開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的最低資本金從35%下降到30%。本階段地產(chǎn)調(diào)控的逐步放松也是支撐金融風(fēng)格持續(xù)上漲的因素之一。1.32012年9月末—2013年2月初：經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)下的金融風(fēng)格一騎當(dāng)先經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)下的金融風(fēng)格一騎當(dāng)先，引領(lǐng)A股極致結(jié)構(gòu)性行情。受2012年前三季度經(jīng)濟(jì)連續(xù)下滑疊加市場(chǎng)擔(dān)憂“國(guó)際板”上市分流A股存量股票資金影響，市場(chǎng)從2012年5月一路下跌至9月底，上證指數(shù)曾一度逼近2000點(diǎn)的低位。在10月匯金公司公告加倉(cāng)四大銀行股票維穩(wěn)市場(chǎng)、證監(jiān)會(huì)開(kāi)展IPO自查與核查工作變相暫停IPO、券商資管業(yè)務(wù)從審核制邁入備案制等利好催化下，大盤(pán)情緒有所回暖，行情也由單邊下行轉(zhuǎn)化為震蕩行情。隨著11月銀行業(yè)資本充足率監(jiān)管方案新增6年過(guò)渡期，12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開(kāi)釋放寬松信號(hào)，大盤(pán)全面反轉(zhuǎn)。從9月市場(chǎng)止跌再到12月初的全面反轉(zhuǎn)，金融風(fēng)格均成為市場(chǎng)絕對(duì)主線。金融風(fēng)格在行情中具有顯著的超額收益，估值為主要支撐。2012年9月底至2013年2月末，金融風(fēng)格上漲了40.4%，顯著高于成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格的12.6%、14.7%、7.1%，而同期創(chuàng)業(yè)板指上漲了16.7%，上證指數(shù)上漲19%。估值方面，金融風(fēng)格估值上漲26%，因此估值是金融行情的主要支撐。金融風(fēng)格整體偏強(qiáng)，其中銀行是金融風(fēng)格漲幅相對(duì)占優(yōu)的最重要貢獻(xiàn)力量。完整的區(qū)間內(nèi)銀行、券商、地產(chǎn)、保險(xiǎn)漲幅分別為57.3%、35.9%、31.9%、25.2%，整體漲幅遠(yuǎn)超其余行業(yè)。1.3.1觸發(fā)條件：央行降息降準(zhǔn)、基建穩(wěn)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)觸底反彈2012年9月是政策進(jìn)一步邊際寬松、經(jīng)濟(jì)階段性反彈的開(kāi)始。2012年前三季度經(jīng)濟(jì)連續(xù)放緩，而隨著政策強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大有效投資、基建穩(wěn)增長(zhǎng)以及貨幣政策進(jìn)一步傳導(dǎo)（6、7月降息）下，四季度經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)階段性反彈。整體來(lái)看，2012年9月市場(chǎng)基本面處于經(jīng)濟(jì)階段性反彈、流動(dòng)性進(jìn)一步寬松的開(kāi)始。經(jīng)濟(jì)增速于2012Q4觸底反彈。2012年經(jīng)濟(jì)延續(xù)了2011年以來(lái)的下滑，一季度實(shí)際GDP同比增速?gòu)?011年四季度的8.8%大幅下滑至8.1%，二、三季度繼續(xù)下滑至7.7%、7.5%。在穩(wěn)增長(zhǎng)壓力大的背景下，7月30日，中央政治局會(huì)議提出

“在優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)的同時(shí)擴(kuò)大有效投資，落實(shí)促進(jìn)民間投資的政策措施，加大對(duì)國(guó)家重大項(xiàng)目建設(shè)的支持”較2011年12月會(huì)議“進(jìn)一步優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，保障在建續(xù)建項(xiàng)目建設(shè)”的措辭新增“擴(kuò)大有效投資”。在國(guó)內(nèi)基建穩(wěn)增長(zhǎng)、政策寬松以及外圍美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟第三輪QE量化寬松帶動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)前瞻指標(biāo)制造業(yè)PMI9月觸底開(kāi)啟反彈，10月重新榮枯線以上。與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也逐步向好，四季度實(shí)際GDP同比增速階段性回升至8.1%，CPI、PPI同樣也觸底回升，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)悲的情緒也有所緩解。經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力大，流動(dòng)性進(jìn)一步放寬。一方面，央行4年來(lái)首次降息、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議釋放寬松信號(hào)。2012年上半年經(jīng)濟(jì)延續(xù)了2011年以來(lái)的下滑，價(jià)格指數(shù)也進(jìn)一步回落，但CPI仍保持在3%以上的高位，在此背景下，央行分別于2月、5月兩度降準(zhǔn)引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行刺激經(jīng)濟(jì)，但仍未動(dòng)用價(jià)格工具。隨著下半年經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑，CPI回落至3%以下，在經(jīng)濟(jì)物價(jià)雙下行的背景下，6月央行降低存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，為2008年12月以來(lái)首次降息。7月央行非對(duì)稱分別降低存貸款基準(zhǔn)利率0.25、0.31個(gè)百分點(diǎn)，政策進(jìn)一步放寬。12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開(kāi)，較2011年會(huì)議新增“擴(kuò)大社會(huì)融資總量”，釋放出政策進(jìn)一步寬松信號(hào)。因此7月、12月均為流動(dòng)性進(jìn)一步放寬的時(shí)點(diǎn)。另一方面，兩度降息后M2邊際向上、長(zhǎng)端利率繼續(xù)下探。6、7月兩度降息后，M2增速在13%左右的高位繼續(xù)上行。利率方面，10年期國(guó)債收益率繼續(xù)下行至階段性低點(diǎn)。1.3.2行情持續(xù)支撐：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加金融類行業(yè)重磅利好2011、2012年經(jīng)濟(jì)連續(xù)下行，由于金融風(fēng)格業(yè)績(jī)具備一定的穩(wěn)定性，在本輪行情開(kāi)啟前多個(gè)季度均排在四大風(fēng)格之首。在業(yè)績(jī)具備持續(xù)優(yōu)勢(shì)的背景下，加之10月、11月銀行、券商業(yè)長(zhǎng)期重大利好文件出臺(tái)的催化，金融風(fēng)格一騎當(dāng)前領(lǐng)漲大盤(pán)。支撐1：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)在行情發(fā)生前以及演繹中均十分明顯。2012年前三季度隨著經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)下行，上市公司利潤(rùn)增速也隨之下行，但不同風(fēng)格間分化明顯。金融類行業(yè)的單季度歸母凈利潤(rùn)同比增速前三季度基本維持在14%的水平，保持平穩(wěn)，連續(xù)三季度排在四大風(fēng)格之首。行情演繹中的2012Q3至2013Q1，金融風(fēng)格單季度歸母凈利潤(rùn)增速分別為13.6%、13.9%、16.1%，盡管絕對(duì)增速水平在歷史上并不突出，但增速水平分別排在四大風(fēng)格的第1、2、1，相對(duì)優(yōu)勢(shì)依然十分明顯。分行業(yè)來(lái)看，銀行、地產(chǎn)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性較強(qiáng)，為金融風(fēng)格業(yè)績(jī)占優(yōu)的主要支撐。2012年三季度至2013年一季度，銀行、地產(chǎn)業(yè)績(jī)均保持了正增長(zhǎng)，支撐金融風(fēng)格整體業(yè)績(jī)；而券商、保險(xiǎn)盡管部分時(shí)期存在負(fù)增長(zhǎng)，但業(yè)績(jī)常出現(xiàn)大幅波動(dòng)，彈性較高，對(duì)于金融風(fēng)格整體業(yè)績(jī)或有壓制或有支撐。支撐2：匯金公司增持銀行股、資本充足率監(jiān)管方案新增過(guò)渡期提振銀行板塊風(fēng)險(xiǎn)偏好。一方面，中央?yún)R金公司增持銀行股穩(wěn)定市場(chǎng)。2012年前三季度A股市場(chǎng)震蕩下跌，10月10月晚中央?yún)R金公司官網(wǎng)發(fā)出公告稱“自2012年10月10日起已在二級(jí)市場(chǎng)自主購(gòu)入工、農(nóng)、中、建四行股票，并繼續(xù)進(jìn)行相關(guān)市場(chǎng)操作”，用以穩(wěn)定市場(chǎng)。另一方面，資本充足率監(jiān)管方案新增過(guò)渡期。2012年6月7日銀監(jiān)會(huì)發(fā)布商業(yè)銀行資本管理辦法(試行)，其中明確“儲(chǔ)備資本要求為風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的2.5%，由核心一級(jí)資本來(lái)滿足”，受其影響隨后幾個(gè)交易日在市場(chǎng)普漲的情況下，銀行股卻逆勢(shì)下跌。11月30日銀監(jiān)會(huì)正式發(fā)布關(guān)于實(shí)施<資本辦法>過(guò)渡期安排相關(guān)事項(xiàng)的通知，通知中給予“儲(chǔ)備資本要求為風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的2.5%”6年的過(guò)渡期安排，極大的緩釋了市場(chǎng)對(duì)于銀行板塊的擔(dān)憂。監(jiān)管擔(dān)憂緩釋疊加此前匯金公司增持極大的提振了銀行板塊的風(fēng)險(xiǎn)偏好，支撐銀行上漲領(lǐng)漲金融風(fēng)格。支撐3：券商資管業(yè)務(wù)從審核制邁入備案制，資管業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)爆發(fā)預(yù)期、地產(chǎn)融資拓寬催化金融。2012年10月證監(jiān)會(huì)發(fā)布證券公司客戶資產(chǎn)管理辦法、證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則以及證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)細(xì)則（“一法兩則”），“一法兩則”本質(zhì)上是對(duì)于2003年12月18日發(fā)布的證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法的修訂，同時(shí)還將此前的“試行辦法”上升為“管理辦法”，而“一法兩則”的出臺(tái)大幅拓寬了券商資管業(yè)務(wù)的投資范圍，此后證券行業(yè)開(kāi)始全面參與資管業(yè)務(wù)，證券公司受托管理資產(chǎn)總規(guī)模自2012年末的1.89萬(wàn)億元快速增長(zhǎng)至2016年末的17.82萬(wàn)億元。券商資管業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)一方面由于銀行資金當(dāng)時(shí)存在出表需求，另一方面也有“大資管”政策標(biāo)準(zhǔn)不一導(dǎo)致的監(jiān)管套利原因?！耙环▋蓜t”的出臺(tái)實(shí)質(zhì)利好券商，同時(shí)也為房地產(chǎn)企業(yè)拓寬了新的非標(biāo)融資渠道

（銀行、信托合作此前受到監(jiān)管嚴(yán)格限制），因此也對(duì)地產(chǎn)行業(yè)形成利好。1.42014年10月末—2015年1月初：經(jīng)濟(jì)階段性反彈，金融風(fēng)格率先啟動(dòng)，吹響全面牛市的號(hào)角經(jīng)濟(jì)階段性反彈，金融風(fēng)格率先啟動(dòng)，吹響全面牛市的號(hào)角。受美聯(lián)儲(chǔ)正式縮減購(gòu)債、人民幣匯率持續(xù)貶值以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱影響，2014年上半年大盤(pán)震蕩下行。下半年隨著貨幣政策進(jìn)一步寬松，市場(chǎng)止跌并逐步反彈。在11月央行超預(yù)期降息疊加滬港通正式開(kāi)通運(yùn)行雙重催化下，市場(chǎng)加速上漲，期間金融風(fēng)格一騎當(dāng)先，漲幅遠(yuǎn)超其余三大風(fēng)格，成為市場(chǎng)上漲的核心支撐力量。金融風(fēng)格在行情中具有顯著的超額收益，估值為主要支撐。2014年10月底至2015年1月初，金融風(fēng)格上漲了79.2%，顯著高于成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格的6.5%、19.5%、12.4%，而同期創(chuàng)業(yè)板指上漲了-0.9%，上證指數(shù)上漲45.5%。估值方面，金融風(fēng)格估值上漲72.3%，成為金融行情的主要支撐。金融風(fēng)格整體偏強(qiáng)，其中券商是金融風(fēng)格漲幅相對(duì)占優(yōu)的最重要貢獻(xiàn)力量。完整的區(qū)間內(nèi)券商、保險(xiǎn)、銀行、地產(chǎn)漲幅分別為154.7%、89.8%、60.7%、50.5%，整體漲幅遠(yuǎn)超其余行業(yè)。1.4.1觸發(fā)條件：結(jié)構(gòu)性寬松轉(zhuǎn)向全面寬松，經(jīng)濟(jì)步入階段性反彈2014年10月底是政策由結(jié)構(gòu)性寬松轉(zhuǎn)向全面寬松、經(jīng)濟(jì)步入階段性反彈。2014年政策重點(diǎn)關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，上半年在經(jīng)濟(jì)小幅反彈、物價(jià)較為穩(wěn)定的情況下，監(jiān)管層多運(yùn)行結(jié)構(gòu)性工具來(lái)扶持小微企業(yè)融資。下半年，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、物價(jià)雙下行，三季度融資成本不降反升，同時(shí)外部美聯(lián)儲(chǔ)短期不存在加息可能的大背景下，國(guó)內(nèi)政策逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤?，央?1月超預(yù)期全面降息開(kāi)啟了新一輪的寬松周期。在政策托底下，經(jīng)濟(jì)也于2014年四季度出現(xiàn)階段性反彈。因此，本輪行情開(kāi)啟時(shí)點(diǎn)的市場(chǎng)基本面與前幾輪依然十分類似，即處于經(jīng)濟(jì)階段性反彈、流動(dòng)性轉(zhuǎn)向全面寬松的時(shí)期。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迎來(lái)階段性反彈。從整體節(jié)奏看，2014年經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)全年震蕩下行的態(tài)勢(shì)。雖然二季度經(jīng)濟(jì)增速曾在監(jiān)管層結(jié)構(gòu)性調(diào)控下由一季度的7.5%小幅反彈至7.6%，但三季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)再度放緩，由年中的7.6%的增速大幅下降至7.2%，同時(shí)CPI也從5月份的高點(diǎn)2.48%大幅回落至9月的1.6%左右。在經(jīng)濟(jì)增速、物價(jià)均出現(xiàn)大幅下滑的情況下，政策進(jìn)一步放寬托底經(jīng)濟(jì)，2014年四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)階段性反彈。從“三駕馬車”維度來(lái)看，2014年全年消費(fèi)、出口、投資均出現(xiàn)了一定的下滑，而固投端較2013年下滑最大，其中房地產(chǎn)投資的下滑為固投大幅回落的主因。流動(dòng)性由結(jié)構(gòu)性寬松轉(zhuǎn)向全面寬松。上半年監(jiān)管層更多運(yùn)用結(jié)構(gòu)化工具進(jìn)行調(diào)控。2014年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)延續(xù)放緩，小微企業(yè)融資環(huán)境愈發(fā)艱難，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本成為政策聚焦。2014年一季度全社會(huì)融資成本達(dá)到階段性高點(diǎn)，在此背景下央行于4月、6月兩次定向降準(zhǔn)，降準(zhǔn)對(duì)象主要“三農(nóng)”相關(guān)的縣域農(nóng)村合作銀行以及小微企業(yè)貸款占比較高的商業(yè)銀行，鼓勵(lì)和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)增加小微企業(yè)、“三農(nóng)”

的信貸投入。二季度末政策邊際繼續(xù)寬松，但效果并不明顯。7月底中央政治局會(huì)議較4月新增“積極擴(kuò)大有效投資”、“要努力擴(kuò)大消費(fèi)需求”；此外，7月底的國(guó)常會(huì)也再次強(qiáng)調(diào)“部署多措并舉緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題”；央行于7月底、9月中旬分別下調(diào)正回購(gòu)招標(biāo)利率10BP、20BP，旨在引導(dǎo)資金利率下行，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下降，但從后續(xù)數(shù)據(jù)來(lái)看其效果并不明顯，三季度全社會(huì)融資成本較二季度不降反升0.01個(gè)百分點(diǎn)。在三季度經(jīng)濟(jì)、物價(jià)雙下行、社會(huì)融資成本高企的背景下，政策轉(zhuǎn)向全面寬松。央行11月4日發(fā)布三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，較二季度變

“營(yíng)造穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境”為“營(yíng)造中性適度的貨幣金融環(huán)境”，并在闡述流動(dòng)性管理思路時(shí)，變“調(diào)節(jié)好流動(dòng)性總閘門(mén)”為“調(diào)節(jié)好流動(dòng)性水平”，預(yù)示四季度貨幣政策基調(diào)偏寬。11月19日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議進(jìn)一步明確“決定進(jìn)一步采取有力措施緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題”，較7月國(guó)常會(huì)措辭發(fā)生明顯變化。11月22日，央行宣布將1年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)40個(gè)基點(diǎn)至5.6%、1年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至2.75%，全面降息開(kāi)啟了新一輪的寬松周期。1.4.2行情持續(xù)支撐：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)疊加地產(chǎn)放松2014年10月底市場(chǎng)處于經(jīng)濟(jì)階段性反彈、流動(dòng)性轉(zhuǎn)向全面寬松的階段。后續(xù)金融風(fēng)格在業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)疊加地產(chǎn)調(diào)控放松及滬港通等催化支撐下加速上漲。支撐1：金融風(fēng)格業(yè)績(jī)?cè)谛星榍爸衅诰３忠欢ǖ南鄬?duì)優(yōu)勢(shì)，支撐金融風(fēng)格上漲。在行情發(fā)生前的2014Q1、Q2，金融風(fēng)格單季度歸母凈利潤(rùn)增速為11.1%、11.2%，排在四大風(fēng)格第2、1名，相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯。而在行情演繹中，2014Q4-2015Q1金融風(fēng)格單季度歸母凈利潤(rùn)增速為11.3%、8.2%、12.7%，分別排在四大風(fēng)格第1、3、2名，具備一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。其中2015Q1雖然排在四大風(fēng)格第2，但增速與排在第一的消費(fèi)相差無(wú)幾。本輪行情中，盡管金融風(fēng)格業(yè)績(jī)絕對(duì)增速并非處于絕對(duì)高位，但由于市場(chǎng)往往選擇業(yè)績(jī)最優(yōu)風(fēng)格的特點(diǎn)，因此其業(yè)績(jī)持續(xù)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)在一定程度上支撐了其估值的上漲（類似2008.11-2009.7與2012.9-2013.2）。分行業(yè)來(lái)看，券商、保險(xiǎn)是金融風(fēng)格業(yè)績(jī)占優(yōu)的主要支撐。受牛市情緒下市場(chǎng)交易量大幅增長(zhǎng)、新增開(kāi)戶人數(shù)激增影響，券商業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迅猛，2014年三季度至2015年一季度，券商歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)分別為98.2%、331.7%、225.9%；保險(xiǎn)業(yè)績(jī)則是受益于10年期國(guó)債收益率反彈上行并維持在階段性高位；銀行、地產(chǎn)業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)一般。支撐2：地產(chǎn)調(diào)控放開(kāi)文件不斷出臺(tái)，不斷對(duì)金融風(fēng)格行情形成支撐。2014年7月至年底全國(guó)除北上廣深、三亞之外大多數(shù)城市均對(duì)購(gòu)房限購(gòu)進(jìn)行了不同程度的放松，但國(guó)家層面還未出臺(tái)相關(guān)文件放松地產(chǎn)調(diào)控。9月央行、銀保監(jiān)發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知，通知中降低二套房首付比例至60%，此前為65%或70%（根據(jù)城市不同），并且二套房認(rèn)定從“認(rèn)房不認(rèn)貸”改為“認(rèn)貸不認(rèn)房”，這標(biāo)志著國(guó)家層面房地產(chǎn)調(diào)控的正式放松。10月9日，住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、財(cái)政部、央行聯(lián)合印發(fā)關(guān)于發(fā)展住房公積金個(gè)人住房貸款業(yè)務(wù)的通知，通知中明確“將公積金貸款申請(qǐng)條件放寬至連續(xù)繳存6個(gè)月”。2015年1月，證監(jiān)會(huì)頒布公司債券發(fā)行與交易管理辦法，辦法將發(fā)行主體范圍由境內(nèi)外上市公司擴(kuò)大為所有公司制法人，地產(chǎn)公司融資渠道進(jìn)一步放開(kāi)。本階段地產(chǎn)放開(kāi)文件不斷出臺(tái)，持續(xù)催化金融風(fēng)格行情。支撐3：滬港通正式運(yùn)行，長(zhǎng)期增量資金提振金融風(fēng)格投資情緒。11月10日，香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)在其網(wǎng)站發(fā)布中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)聯(lián)合公告，公告指出滬港通下的股票交易將于2014年11月17日開(kāi)始，潛在的增量資金提振市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好。同時(shí)，與滬港通業(yè)務(wù)最為相關(guān)的券商行業(yè)直接受益于成交量擴(kuò)大、市場(chǎng)開(kāi)放、新增業(yè)務(wù)需求；此外，由于香港、內(nèi)地投資者構(gòu)成以及風(fēng)格偏好等差異，部分A股較H股存在一定折價(jià)，其中涵蓋較多保險(xiǎn)股（如中國(guó)平安、中國(guó)太保、中國(guó)人壽），因此利好保險(xiǎn)行業(yè)。2模式2：金融風(fēng)格強(qiáng)催化行情金融風(fēng)格上漲的第2種模式通常為強(qiáng)催化劑下較為短暫的金融風(fēng)格行情。從2005年以來(lái)的梳理的金融行情來(lái)看，第2種模式通常表現(xiàn)為：行情持續(xù)時(shí)間較短、金融類行業(yè)漲幅巨大、行業(yè)漲幅相對(duì)靠前。與第1種模式相比，第2種模式持續(xù)時(shí)間偏短且無(wú)需基本面的支撐；與第3種模式比，第2種模式下金融類行業(yè)整體漲幅較為靠前，即使存在個(gè)別行業(yè)領(lǐng)漲，也并不存在大幅領(lǐng)先的情況。從發(fā)生條件來(lái)看，第2種模式往往需要強(qiáng)力催化劑，通常為行情短期利好事件或未經(jīng)證實(shí)的消息。由于第2種模式金融行情持續(xù)時(shí)間偏短，其催化因素也具有短期性，往往是行業(yè)短期利好或暫時(shí)未能證實(shí)的消息等。鑒于第2種模式催化因素具有一定的不確定性與隨機(jī)性，預(yù)判難度極大，因此對(duì)于后續(xù)金融風(fēng)格行情判斷不具備普遍意義。2.12014年3月20日—2014年4月10日強(qiáng)催化劑：滬港通試點(diǎn)獲批、地產(chǎn)再融資放松4月初滬港通試點(diǎn)獲批催化保險(xiǎn)、券商上漲。4月10日中午，證監(jiān)會(huì)與香港證監(jiān)會(huì)的聯(lián)合公告，批準(zhǔn)上交所、香港聯(lián)交所等開(kāi)展滬港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制試點(diǎn)。1）由于兩地投資者構(gòu)成、風(fēng)格偏好和上市牌照等差異，而彼時(shí)保險(xiǎn)A/H股又存在約20%的折價(jià)，因此滬港通的開(kāi)啟有助于平抑兩地差異，進(jìn)而利好A股保險(xiǎn)行業(yè)。2）滬港通為券商新增業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)的多元化發(fā)展以及未來(lái)潛在的新增利潤(rùn)均利好券商行業(yè)。房地產(chǎn)企業(yè)再融資放開(kāi)。2010年4月，國(guó)務(wù)院發(fā)布關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的通知，通知對(duì)存在閑置土地、炒地以及捂盤(pán)惜售、哄抬房?jī)r(jià)等違法違規(guī)行為的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，將暫停上市、再融資和重大資產(chǎn)重組，2010-2014年，4年時(shí)間證監(jiān)會(huì)始終未對(duì)房企再融資和資產(chǎn)重組放行。2014年3月19日中茵股份、天?；òl(fā)布公告稱其A股非公開(kāi)發(fā)行獲得證監(jiān)會(huì)通過(guò)，其投向?yàn)樯虡I(yè)地產(chǎn)和住宅項(xiàng)目，地產(chǎn)公司再融資獲批，標(biāo)志著房地產(chǎn)企業(yè)再融資的松綁，因此利好地產(chǎn)板塊。金融風(fēng)格在為期20日的短期行情中具有顯著的超額收益，估值為主要支撐。2014年3月20日至2014年4月10日，金融風(fēng)格上漲了11.8%，同期成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格漲幅分別僅為2.04%、4.86%和3.72%，上證指數(shù)漲幅為5.57%。估值方面，金融風(fēng)格估值上漲8.48%，因此估值為金融行情的主要支撐。分行業(yè)看，保險(xiǎn)、證券、銀行和房地產(chǎn)分別上漲16.3%、15.2%、10.8%和8.5%，金融類行業(yè)漲幅整體居前，漲幅相對(duì)也較為平均。2.22014年7月21日—2014年7月29日強(qiáng)催化劑7月下旬農(nóng)行“利率優(yōu)惠”針對(duì)個(gè)人房貸，金融行情受此催化大幅上漲。2014年3-7月各地方政府均處于放松限購(gòu)的進(jìn)程中，截止7月23日，全國(guó)46個(gè)限購(gòu)城市已經(jīng)有27個(gè)對(duì)限購(gòu)政策作出不同程度的調(diào)整，盡管大多數(shù)城市沒(méi)有發(fā)布官方的通知，但已經(jīng)或明或暗的采取相應(yīng)措施，且監(jiān)管層采取了默認(rèn)的態(tài)度。農(nóng)行的利率優(yōu)惠政策是本輪地產(chǎn)調(diào)控首次在利率方面的松綁，傳遞的信號(hào)更為直接，對(duì)于地產(chǎn)調(diào)控的作用也要遠(yuǎn)大于地方限購(gòu)。此外，農(nóng)行的做法可能引發(fā)其他銀行跟進(jìn)，這對(duì)于降低購(gòu)房者的成本、改善地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)具有很大意義。7年來(lái)國(guó)內(nèi)首次發(fā)行住房抵押貸款支持證券。美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)暫停了住房抵押貸款支持證券的發(fā)售，此次發(fā)售是7年來(lái)中國(guó)首次發(fā)行住房抵押貸款支持證券，一定程度可以反映出監(jiān)管層對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的態(tài)度，因此具備一定的標(biāo)志意義。金融風(fēng)格在為期8日的短期行情中具有顯著的超額收益，估值為主要支撐。2014年7月21日至2014年7月29日，金融風(fēng)格上漲了10.7%，漲幅遠(yuǎn)超同期成長(zhǎng)、周期、消費(fèi)風(fēng)格的4.13%、5.76%和3.58%以及上證指數(shù)6.03%的漲幅。此外，金融風(fēng)格估值上漲8.57%，因此估值為金融行情的主要支撐。分行業(yè)看，證券、銀行、保險(xiǎn)和房地產(chǎn)分別上漲13.1%、11.6%、10.1%和7.2%，漲幅均排在全行業(yè)前列。2.32016年8月4日—2016年8月15日強(qiáng)催化劑：恒大舉牌萬(wàn)科恒大“舉牌”萬(wàn)科，點(diǎn)燃市場(chǎng)情緒。萬(wàn)科內(nèi)部的股權(quán)爭(zhēng)斗最早可以追溯至2015年，2015年7-10月寶能、華潤(rùn)爭(zhēng)相舉牌萬(wàn)科，曾輪流成為萬(wàn)科第一大股東；

2015年12月18日，安邦保險(xiǎn)增持萬(wàn)科A股股權(quán)至7.01%，當(dāng)日上午萬(wàn)科A漲停，午盤(pán)發(fā)布公告，稱正在籌劃股份發(fā)行用于重大資產(chǎn)重組及收購(gòu)資產(chǎn)，自2015年12月18日下午13：0