投資決策與風(fēng)險

投資決策與風(fēng)險分析第四章現(xiàn)金流量預(yù)測第四章投資決策與風(fēng)險分析投資項目評價準(zhǔn)則投資項目評價：一個示例投資項目風(fēng)險分析學(xué)習(xí)目標(biāo)掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與評價方法

理解附加效應(yīng)、沉沒成本、機會成本的基本含義掌握項目現(xiàn)金流量的預(yù)測方法

熟悉項目風(fēng)險敏感性分析和情景分析

悉風(fēng)險調(diào)整的基本方法

第一節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測現(xiàn)金流量預(yù)測的原則

一項目現(xiàn)金流量計算方法

二一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則

現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資項目實際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出由于該項投資引起的現(xiàn)金支出現(xiàn)金凈流量（NCF）——一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收益。

會計收益是按權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的，不僅包括付現(xiàn)項目、還包括應(yīng)計項目和非付現(xiàn)項目。

現(xiàn)金流量是按收付實現(xiàn)制核算的，現(xiàn)金凈流量=當(dāng)期實際收入現(xiàn)金量－當(dāng)期實際支出現(xiàn)金量◆項目未來的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計未來的價格和成本來計算，而不是用現(xiàn)在的價格和成本計算。實際現(xiàn)金流量原則◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認(rèn)有這項投資與沒有這項投資現(xiàn)金流量之間的差額?！粼隽楷F(xiàn)金流量是與項目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。

◆判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問題：①附加效應(yīng)②沉沒成本③機會成本④制造費用增量現(xiàn)金流量原則某年營運資本增加額＝本年流動資本需用額－上年營運資本總額該年流動資產(chǎn)需用額－該年流動負(fù)債籌資額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額?！裰饕獌?nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價收入（2）凈營運資本（1）項目初始投資（4）所得稅效應(yīng)①形成固定資產(chǎn)的支出②形成無形資產(chǎn)的費用③形成其他資產(chǎn)的費用資產(chǎn)售價高于原價或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅量售價低于原價或賬面凈值發(fā)生損失，抵減當(dāng)年所得稅流入量（一）初始現(xiàn)金流量二、項目現(xiàn)金流量計算方法★關(guān)于投入凈營運資本的說明

在項目存續(xù)期末，滿足項目需要的流動資產(chǎn)不再需要，如無需購買新的存貨，應(yīng)收賬款將被收回且不會產(chǎn)生新的應(yīng)收賬款，因而投放在項目上的營運資本在項目存續(xù)期末被逐漸收回。 XYZ公司投資項目預(yù)計凈營運資本增加額（2010年至2014年）如表4—1所示，在表中，營運資本投資額隨著銷售收入的變化而變化，在項目生產(chǎn)期的第三年（2012），前兩期投入的營運資本逐漸被收回。表4—1XYZ投資項目預(yù)計凈營運資本增加額單位：萬元不包括固定定資產(chǎn)折舊舊費以及無無形資產(chǎn)攤攤銷費等,也稱經(jīng)營付付現(xiàn)成本（二）存續(xù)續(xù)期經(jīng)營現(xiàn)現(xiàn)金流量●項目建成后后，生產(chǎn)經(jīng)經(jīng)營過程中中發(fā)生的現(xiàn)現(xiàn)金流量，，一般按年計算?！裰饕獌?nèi)容：：①增量稅后現(xiàn)現(xiàn)金流入量量——投資項項目投產(chǎn)后后增加的稅稅后現(xiàn)金收收入（或成成本費用節(jié)節(jié)約額）。。②增量稅后現(xiàn)現(xiàn)金流出量量——與投資資項目有關(guān)關(guān)的以現(xiàn)金金支付的各各種稅后成本費費用以及各種稅稅金支出。。●計算公式及及進一步推推導(dǎo)：現(xiàn)金凈流量量＝收收現(xiàn)銷售收收入－經(jīng)經(jīng)營付現(xiàn)現(xiàn)成本－－所得稅稅（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－折舊）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×所得稅率＋折舊×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊×所得稅稅率經(jīng)營付現(xiàn)成本＋折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）現(xiàn)金凈流量量＝收收現(xiàn)銷售收收入－經(jīng)經(jīng)營付現(xiàn)現(xiàn)成本－－所得稅稅經(jīng)營總成本－折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率凈收益即：現(xiàn)金凈凈流量＝凈凈收益＋折折舊＝收現(xiàn)銷售收入－（經(jīng)營總成本－折舊）－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本＋折舊－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊項目的資本本全部來自自于股權(quán)資資本的條件件下：如果項目在在經(jīng)營期內(nèi)內(nèi)追加流動動資產(chǎn)和固固定資產(chǎn)投投資，其計計算公式：：（三）終結(jié)結(jié)現(xiàn)金流量量●項目經(jīng)濟壽壽命終了時時發(fā)生的現(xiàn)現(xiàn)金流量。?！裰饕獌?nèi)容：：①經(jīng)營現(xiàn)現(xiàn)金流量（（與經(jīng)營期期計算方式式一樣）②非經(jīng)營營現(xiàn)金流量量A.固定資資產(chǎn)殘值變變價收入以以及出售時時的稅賦損損益B.墊支支營運資本本的收回●計算公式：：終結(jié)現(xiàn)金流流量＝經(jīng)營營現(xiàn)金流量量＋固定資資產(chǎn)的殘值值變價收入入（含稅賦賦損益）＋＋收回墊支支的營運資資本1.利息費費用在項目現(xiàn)金金流量預(yù)測測時不包括括與項目舉舉債籌資有有關(guān)的現(xiàn)金金流量（借借入時的現(xiàn)現(xiàn)金流入量量，支付利利息時的現(xiàn)現(xiàn)金流出量量），項目目的籌資成成本在項目目的資本成本中考慮?！钜曌髻M用支支出，從現(xiàn)現(xiàn)金流量中中扣除☆歸于現(xiàn)金流流量的資本本成本（折折現(xiàn)率）中中現(xiàn)金流量預(yù)預(yù)測中應(yīng)注注意的問題題2.通貨膨膨脹的影響響☆估計通貨膨膨脹對項目目的影響應(yīng)應(yīng)遵循一致致性的原則則☆在計算算通貨貨膨脹脹變化化對各各種現(xiàn)現(xiàn)金流流量的的影響響時，，不同同現(xiàn)金金流量量受通通貨膨膨脹的的影響響程度度是各各不相相同，，不能能簡單單地用用一個個統(tǒng)一一的通通貨膨膨脹率率來修修正所所有的的現(xiàn)金金流量量。第二節(jié)節(jié)投投資項項目評評價準(zhǔn)準(zhǔn)則凈現(xiàn)值準(zhǔn)則一內(nèi)部收益率準(zhǔn)則二獲利指數(shù)準(zhǔn)則三投資回收期準(zhǔn)則四會計收益率準(zhǔn)則五一、凈凈現(xiàn)值值準(zhǔn)則則（一））凈現(xiàn)現(xiàn)值(NPV-netpresentvalue)的含含義▲是反映映投資資項目目在建建設(shè)和和生產(chǎn)產(chǎn)服務(wù)務(wù)年限限內(nèi)獲獲利能能力的的動態(tài)態(tài)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)。▲在整個個建設(shè)設(shè)和生生產(chǎn)服服務(wù)年年限內(nèi)內(nèi)各年年現(xiàn)金凈凈流量量按一定定的折現(xiàn)率率計算的的現(xiàn)值值之和和。（二））凈凈現(xiàn)值值的計計算影響凈凈現(xiàn)值值的因因素：：◎項目的的現(xiàn)金金流量量（NCF）◎折現(xiàn)率率（K）◎項目周周期（（n）▽折現(xiàn)率率通常常采用用項目目資本本成本本或項項目必必要收收益率率。▽項目資資本成成本的的大小小與項項目系系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險大大小直直接相相關(guān)關(guān)，項項目的的系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險險對所所有的的公司司都是是相同同的。。▽預(yù)期收收益率率會因因公司司不同同而不不同，，但接接受的的最低低收益益率對對所有有公司司都是是一樣樣的。。項目使使用的的主要要設(shè)備備的平平均物物理壽壽命項目產(chǎn)產(chǎn)品的的市場場壽命命（項項目經(jīng)經(jīng)濟壽壽命））現(xiàn)金流流量預(yù)預(yù)測期期限【例4-1】現(xiàn)有A、B兩個投投資項項目，，假設(shè)設(shè)兩個個項目目的風(fēng)風(fēng)險相相同，，項目目的折折現(xiàn)率率均為為8%假設(shè)設(shè)現(xiàn)金金流量量都發(fā)發(fā)生的的每期期期末末，有有關(guān)數(shù)數(shù)據(jù)和和計算算結(jié)果果見表表4-1所所示。。表4-2A、B投資項目預(yù)期期現(xiàn)金流量萬萬元根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，項目目A的凈現(xiàn)值計算算如下：（三）項目決決策原則●NPV≥0時時，項目可行；；NPV＜0時時，項目不可行行?！癞?dāng)一個投資項項目有多種方方案可選擇時時，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是是按凈現(xiàn)值大大小進行項目目排隊，對凈凈現(xiàn)值大的項項目應(yīng)優(yōu)先考考慮。（四）凈現(xiàn)現(xiàn)值準(zhǔn)則的特特點◆凈現(xiàn)值具有可可加性?！魞衄F(xiàn)值準(zhǔn)則假假定一個項目目所產(chǎn)生的中中間現(xiàn)金流量量（即發(fā)生在在項目初始和和終止之間的的現(xiàn)金流量））能夠以最低低可接受的收收益率（通常常指資本成本本）進行再投投資?！鬘PV計算考考慮了預(yù)期期期限結(jié)構(gòu)和利利率的變化。。。采用凈現(xiàn)值準(zhǔn)準(zhǔn)則進行投資資決策隱含的假設(shè)是：以當(dāng)前預(yù)預(yù)測的現(xiàn)金流流量和折現(xiàn)率率進行項目投投資與否的決決策，無論是是“現(xiàn)在就投投資”，如果果NPV大于于零，還是““永遠不投資資”，如果NPV小于零零，都是一種種當(dāng)期的決策策，而與決策策后可能出現(xiàn)現(xiàn)的新信息無無關(guān)，從而忽忽略了隨著時時間的流逝和和更多的信息息的獲得導(dǎo)致致項目發(fā)生變變化的各種因因素，否認(rèn)了了決策的靈活活性。（一）內(nèi)部收收益率(IRR-internalrateofreturn)的含義項目凈現(xiàn)值為為零時的折現(xiàn)現(xiàn)率或現(xiàn)金流流入量現(xiàn)值與與現(xiàn)金流出量量現(xiàn)值相等時時的折現(xiàn)率。。（二）內(nèi)部收收益率的計算算二、內(nèi)部收益益率（三）項目決決策原則●IRR≥項目目資本成本或或投資最低收收益率，則項目可行行；IRR＜項目目資本成本或或投資最低收收益率，則項目不可可行。需要注意的是是，投資項目目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的，IRR是根據(jù)據(jù)項目本身的的現(xiàn)金流量計計算的，反映映項目投資的的預(yù)期收益率率；資本成本本是投資者進進行項目投資資要求的最低低收益率。如果投資項目目的現(xiàn)金流量量為傳統(tǒng)型，，即在投資有有效期內(nèi)只改改變一次符號號，如果項目目各期采用相相同的折現(xiàn)率率，且以資本本成本作為比比較基礎(chǔ)，那那么采用內(nèi)部部收益率準(zhǔn)則則和凈現(xiàn)值準(zhǔn)準(zhǔn)則，對項目目投資評價的的結(jié)論是一致致的。圖4-1描述了項項目A凈現(xiàn)值值與內(nèi)部收益益率之間的函函數(shù)關(guān)系。圖4-1項目A的NPV與IRR的關(guān)系與凈現(xiàn)值準(zhǔn)則則相比，內(nèi)部收益率準(zhǔn)則存在某些些缺陷，具體表現(xiàn)在在以下四個方方面：第一，IRR假設(shè)再投資資利率等于項項目本身的IRR。第二,內(nèi)部部收益率準(zhǔn)則則不能識別投投資（資本貸貸放）和融資資（資本借入入）。表4-3投投資于于融資項目的的NPV和IRR金金額單位：萬萬元第三，項目可可能存在多個個內(nèi)部收益率率或無收益率率。圖4—2多多個內(nèi)部收益益率項目的凈凈現(xiàn)值曲線第四，互斥項項目排序矛盾盾。表4—4投投資項目S和和L的現(xiàn)金流流量單單位：萬元元圖4—3項目目S、L凈現(xiàn)現(xiàn)值曲線采用NPV準(zhǔn)準(zhǔn)則和IIR準(zhǔn)則出現(xiàn)排排序矛盾時，，究竟以哪種種準(zhǔn)則作為項項目評價標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)，取決于公公司是否存在在資本約束，如果公司有有能力獲得足足夠的資本進進行項目投資資，凈現(xiàn)值準(zhǔn)準(zhǔn)則提供了正正確的答案。。如果公司存在在資本限額，，內(nèi)部收益率率準(zhǔn)則是一種種較好的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)。（一）獲利指指數(shù)(PI-profitabilityindex)的含含義又稱稱現(xiàn)現(xiàn)值值指指數(shù)數(shù)，，是是指指投投資資項項目目未未來來現(xiàn)現(xiàn)金金流流入入量量現(xiàn)現(xiàn)值值與與現(xiàn)現(xiàn)金金流流出出量量現(xiàn)現(xiàn)值值的的比比率率。。（二二））獲獲利利指指數(shù)數(shù)的的計計算算【例】承【例4-1】A項目目的的現(xiàn)現(xiàn)值值指指數(shù)數(shù)如如下下：三、、獲獲利利指指數(shù)數(shù)（三三））項項目目決決策策原原則則●PI≥≥1時時，項項目目可可行行；；PI＜＜1時時，項項目目不不可可行行。。（四四））獲獲利利指指數(shù)數(shù)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的的評評價價◆優(yōu)點點：獲獲利利指指數(shù)數(shù)以以相相對對數(shù)數(shù)表表示示，，可可以以在在不不同同投投資資額額的的獨獨立立方方案案之之間間進進行行比比較較。?！羧秉c點：忽忽略略了了互互斥斥項項目目規(guī)規(guī)模模的的差差異異，，可可能能得得出出與與凈凈現(xiàn)現(xiàn)值值不不同同的的結(jié)結(jié)論論，，會會對對決決策策產(chǎn)產(chǎn)生生誤誤導(dǎo)導(dǎo)。。四、、投投資資回回收收期期準(zhǔn)準(zhǔn)則則（一一））投投資資回回收收期期(PP-paybackperiod)的的含含義義通過過項項目目的的現(xiàn)現(xiàn)金金凈凈流流量量來來回回收收初初始始投投資資所所需需要要的的時時間間。。（二二））投投資資回回收收期期的的計計算算A.每年年的的經(jīng)經(jīng)營營現(xiàn)現(xiàn)金金凈凈流流量量相相等等B.每年年現(xiàn)現(xiàn)金金凈凈流流量量不不相相等等根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，該該項目投資回回收期計算如如下:表4-5項目A累計現(xiàn)金凈流流量單單位：萬元元解析：表4—6投資項目凈現(xiàn)現(xiàn)值與回收期期金額單位：萬萬元（三）項目決策標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)●如果PP＜基準(zhǔn)回收期期，可接受該項項目；反之則則應(yīng)放棄。●在實務(wù)分析中中：PP≤n/2，投資項目可可行；PP＞n/2，投資項目不不可行?！裨诨コ忭椖勘缺容^分析時，，應(yīng)以靜態(tài)投資回收收期最短的方案作為中中選方案。（四）投資回回收期標(biāo)準(zhǔn)的的評價◆優(yōu)點：方法簡單，，反映直觀，，應(yīng)用廣泛◆缺點：①沒有考慮慮貨幣的時間間價值和投資資的風(fēng)險價值值；②忽略了回回收期以后的的現(xiàn)金流量。?！粢园赐顿Y項目目的行業(yè)基準(zhǔn)準(zhǔn)收益率或設(shè)設(shè)定折現(xiàn)率計計算的折現(xiàn)經(jīng)經(jīng)營現(xiàn)金凈流流量補償原始始投資所需要要的全部時間間。★折現(xiàn)投資回收收期（PP′—discountedpaybackperiod)◆折現(xiàn)投資回收期滿滿足一下關(guān)系系：◆評價優(yōu)點：①考慮慮了貨幣的時時間價值②直接利用回回收期之前的的現(xiàn)金凈流量量信息③正確反映映投資方式的的不同對項目目的影響缺點：①計算算比較復(fù)雜②忽略了回回收期以后的的現(xiàn)金流量（一）會計收收益率(ARR-accountingrateofreturn)的含義項目投產(chǎn)后各各年凈收益總總和的簡單平平均計算固定資產(chǎn)投資資賬面價值的的算術(shù)平均數(shù)數(shù)（也可以包包括營運資本本投資額）五、會計收益益率準(zhǔn)則投資項目年平平均凈收益與與該項目年平平均投資額的的比率。（二）會計收收益率的計算算基準(zhǔn)會計收益益率通常由公公司自行確定定或根據(jù)行業(yè)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定●如果ARR＞基基準(zhǔn)會計收益益率，應(yīng)接受該方方案；如果ARR＜基基準(zhǔn)會計收益益率，應(yīng)放棄該方方案?！穸鄠€互斥方案案的選擇中，，應(yīng)選擇會計收益率最最高的項目。（三）項目目決策標(biāo)準(zhǔn)（四）會計計收益率標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的評價◆優(yōu)點：簡明、易懂懂、易算?！羧秉c：①沒有考慮慮貨幣的時間間價值和投資資的風(fēng)險價值值；②按投資項項目賬面價值值計算，當(dāng)投投資項目存在在機會成本時時，其判斷結(jié)結(jié)果與凈現(xiàn)值值等標(biāo)準(zhǔn)差異異很大，有時時甚至得出相相反結(jié)論。【例】ABC公司正在對某某一投資項目目做投資決策策分析，目前前公司研究開開發(fā)出一種保保健產(chǎn)品，其其銷售市場前前景看好。為為了解保健產(chǎn)產(chǎn)品的潛在市市場，公司支支付了50000元，，聘請咨詢機機構(gòu)進行市場場調(diào)查，調(diào)查查結(jié)果表明這這一產(chǎn)品市場場大約有10%～15%的市場份額額有待開發(fā)。。公司決定對對該保健產(chǎn)品品投資進行成成本效益分析析。其有關(guān)預(yù)預(yù)測資料如下下：（1）市場調(diào)調(diào)研費50000元為為沉沒成本，，屬于項目投投資決策的無無關(guān)成本。（2）保健品品生產(chǎn)車間可可利用公司一一處廠房，如如果出售，該該廠房當(dāng)前市市場價格為50000元。（3）保健品品生產(chǎn)設(shè)備購購置費（原始始價值加運費費、安裝費等等）為110000元元，使用年限限5年，稅法法規(guī)定設(shè)備殘殘值10000元，按按直線法計提提折舊，每年年折舊費20000元元；預(yù)計5年年后不再生生產(chǎn)該產(chǎn)品后后可將設(shè)備出出售，其售價價為30000元。第三節(jié)投投資項目評價價：一個示例例（4）預(yù)計保保健品各年的的銷售量(件件)依次為：：500、800、1200、1000、、600；保保健品市場銷銷售價格，第第一年為每件件200元，，由于通貨膨膨脹和競爭因因素，售價每每年將以2%的幅度增長長；保健品單單位付現(xiàn)成本本第一年100元，以后后隨著原材料料價格的大幅幅度上升，單單位成本每年年將以10%的比率增長長。（5））生產(chǎn)產(chǎn)保健健品需需要墊墊支的的營運運資本本，假假設(shè)按按下期期銷售售收入入10%估估計本本期營營運資資本需需要量量。第第一年年初投投資10000元元，第第5年年末營營運資資本需需要量量為零零。（6））公司司所得得稅率率為34%，在在整個個經(jīng)營營期保保持不不變。。案例分分析表4-7經(jīng)經(jīng)營營收入入與付付現(xiàn)成成本預(yù)預(yù)測金金額單單位：：元某年的的單價價=上年的的單價價×（1+2%）某年的的單位位成本本=上年的的單位位成本本×（1+10%）表4-8現(xiàn)現(xiàn)金流流量預(yù)預(yù)測表表單單位：：元設(shè)備處處置現(xiàn)現(xiàn)金流流入：：收入入30000元，應(yīng)應(yīng)繳納納所得得稅（（30000－10000）×0.34＝6800，抵減減了現(xiàn)現(xiàn)金流流入年末營運資本=下年預(yù)計銷售收入×10%某年營運資本追加支出＝該年末營運資本－上年營運資本第四節(jié)節(jié)投投資資項目目風(fēng)險險分析析項目風(fēng)險來源一敏感性分析

二情景分析三項目風(fēng)險調(diào)整四一、投投資項項目風(fēng)風(fēng)險來來源項目風(fēng)風(fēng)險1.含義某一投投資項目本本身特特有的風(fēng)險險——不考慮慮與公公司其其他項項目的的組合合風(fēng)險險效應(yīng)應(yīng)，單單純反反映特特定項項目未未來收收益（（凈現(xiàn)現(xiàn)值或或內(nèi)部部收益益率））可能能結(jié)果果相對對于預(yù)預(yù)期值值的離離散程程度。。2.衡量方方法通常采采用概概率的的方法法，用用項目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差差進行衡衡量。。3.項項目目風(fēng)險險的來來源◆項目自身因素素：項目特有因素素或估計誤差差帶來的風(fēng)險險◆外部因素：（1）項目收益風(fēng)險（2）投資與經(jīng)營成本風(fēng)險（3）融資風(fēng)險（4）其他風(fēng)險二、敏感性分分析3.基本思思想如果與決策有有關(guān)的某個因因素發(fā)生了變變動，那么原原定方案的NPV、IRR將受什么么樣的影響。。因此，它解解決的是“如果......會怎樣樣”的問題。1.含義衡量不確定性因素素的變化對項目目評價標(biāo)準(zhǔn)（（NPV或IRR）的影影響程度。2.分析目目的找出投資機會會的“盈利能能力”對哪些些因素最敏感感，從而為決決策者提供重重要的決策信信息。4.敏感性性分析的具體體步驟確定敏感性分分析對象選擇不確定因因素調(diào)整現(xiàn)金流量量如，凈現(xiàn)值、、內(nèi)部收益率率等市場規(guī)模、銷銷售價格、市市場增長率、、市場份額、、項目投資額額、變動成本本、固定成本本、項目周期期等注意：銷售價格的變變化原材料、燃料料價格的變化化項目投產(chǎn)后，，產(chǎn)量發(fā)生了了變化現(xiàn)以保健品投投資項目為例例加以說明，，假設(shè)影響該該項目收益變變動的因素主主要是銷售量量、單位成本本以及資本成成本，現(xiàn)以該該項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值(44981元)為基數(shù)值，，計算上述各各因素圍繞基基數(shù)值分別增增減10%、、15%（每每次只有一個個因素變化））時新的凈現(xiàn)現(xiàn)值。表4-10各項因素變化化對凈現(xiàn)值的的影響單單位：：元解析：圖4-4項項目目凈現(xiàn)值對銷銷售量、單位位付現(xiàn)成本和和資本成本的的敏感度臨界值——不改變某某一評價指標(biāo)標(biāo)決策結(jié)論的的條件下，某某因素所能變變動的上限或或下限【例4-2】假設(shè)某企業(yè)正正在考慮一項項投資，有關(guān)關(guān)資料如表所所示。投資額與現(xiàn)金金流量單單位：萬元元盈虧臨界分析析表4-11凈凈現(xiàn)值為零零時各因素變變動百分比單單位位：萬元因素敏感程度度：銷售收入→變變動成本→固固定成本→項項目年限→投投資額→折現(xiàn)現(xiàn)率最強…………………………………………………………………最弱5.敏感性性分析方法的的評價▼優(yōu)點：能夠在一定程程度上就多種種不確定因素素的變化對項項目評價標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的影響進行行定量分析，，有助于決策策者明確在項項目決策時應(yīng)應(yīng)重點分析與與控制的因素素。▼缺點：沒有考慮各種種不確定因素素在未來發(fā)生生變動的概率率分布狀況，，因而影響風(fēng)風(fēng)險分析的正正確性。三、情景分析析投資項目風(fēng)險險不僅取決于于對各主要因因素變動的敏敏感性，而且且還取決于各各種因素變化化的概率分布布狀況。敏感感性分析只考考慮了第一種種情況，情景景分析可以同同時考慮這兩兩種情況。在在情情景分析中，，分析人員在在各因素基數(shù)數(shù)值的基礎(chǔ)上上，分別確定定一組“差””的情況（銷銷售量低、售售價低、成本本高等）和一一組“好”的的情況，然后后計算“差””和“好”兩兩種情況下的的凈現(xiàn)值，并并將計算結(jié)果果與基數(shù)凈現(xiàn)現(xiàn)值進行比較較。在[例4-2]中，預(yù)期期項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值為7438元。在在決定是否接接受此項目之之前，可將影影響項目的關(guān)關(guān)鍵因素，如如投資額、銷銷售收入、成成本等方面的的變化，分為為最佳、最差差、正常(預(yù)預(yù)期值)三種種項目，并計計算不同項目目的投資凈現(xiàn)現(xiàn)值。為分析析方便，假設(shè)設(shè)分析人員確確信，除銷售售收入和變動動成本以外，，影響現(xiàn)金流流量的其他因因素都是確定定的。據(jù)預(yù)測測，銷售收入入最低為56000元元，最高為73600元；變動成成本則在38640元元至453600元之之間變動。不不同情景下的的項目凈現(xiàn)值值計算見表4-12。表4-12情景分析單單位：元表4-12表表明，項目的的凈現(xiàn)值在-5754元至25179元之之間波動，為為了解項目的的風(fēng)險情況，，還可以計算算該項目期望望凈現(xiàn)值，以以及不同情景景下項目凈現(xiàn)現(xiàn)值與期望凈凈現(xiàn)值離差。。情景分析可可以為提供項項目特有風(fēng)險險的有用信息息，但這種方方法只考慮項項目的幾個離離散情況，其其分析結(jié)果有有時不能完全全反映項目的的風(fēng)險狀況。。四、項目風(fēng)險險調(diào)整◎以凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)為例，調(diào)整整公式的分母母，項目的風(fēng)風(fēng)險越大，折折現(xiàn)率就越高高，項目收益益的現(xiàn)值就越越小。i——無風(fēng)險利率一般以政府債債券利率表示示θ——風(fēng)險溢溢酬取決于于項目目風(fēng)險險的高高低◎凈現(xiàn)值值公式式調(diào)整整◎?qū)⑴c特特定項項目有有關(guān)的的風(fēng)險險加入入到項項目的的折現(xiàn)現(xiàn)率中中，并并據(jù)以以進行行投資資決策策分析析的方方法。。確定方法1.風(fēng)險調(diào)調(diào)整折折現(xiàn)率率法根據(jù)項項目的的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)離差差率調(diào)調(diào)整折折現(xiàn)率率根據(jù)同同類項項目的的風(fēng)險險收益益系數(shù)數(shù)與反反映特特定項項目風(fēng)風(fēng)險程程度的的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)離差差率估估計風(fēng)風(fēng)險溢溢酬，，然后后再加加上無無風(fēng)險險利率率，即即為該該項目目的風(fēng)風(fēng)險調(diào)調(diào)整折折現(xiàn)率率。計算公式：◎風(fēng)險調(diào)調(diào)整折折現(xiàn)率率法的的評價價優(yōu)點：：簡單明明了，，符合合邏輯輯，在在實際際中運運用較較為普普遍。。缺點：：把風(fēng)險險收益益與時時間價價值混混在一一起,使得得風(fēng)險險隨著著時間間的推推移被被認(rèn)為為地逐逐年擴擴大。。2、風(fēng)風(fēng)險調(diào)調(diào)整現(xiàn)現(xiàn)金流流量法法◎又稱確確定等等值法法（certaintyequivalentmenthod））或肯肯定當(dāng)當(dāng)量法法◎基本思思想首先確確定與與風(fēng)險險性現(xiàn)現(xiàn)金流流量同同等效效用的的無風(fēng)風(fēng)險現(xiàn)現(xiàn)金流流量，，然后后用無無風(fēng)險險利率率折現(xiàn)現(xiàn)，計計算項項目的的凈現(xiàn)現(xiàn)值，，以此此作為為決策策的基基礎(chǔ)。?！蚧静讲襟E（1）確定定與其其風(fēng)險險性現(xiàn)現(xiàn)金流流量帶帶來同同等效效用的的無風(fēng)險險現(xiàn)金金流量量；——體現(xiàn)無無風(fēng)險險現(xiàn)金金流量量和風(fēng)風(fēng)險現(xiàn)現(xiàn)金流流量之之間的的關(guān)系系＊確定等等值系系數(shù)（αt）現(xiàn)金流流量標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)離離差率率越低低，αt就越大大確定現(xiàn)現(xiàn)金流流量＝＝確定定等值值系數(shù)數(shù)（αt）×風(fēng)險現(xiàn)現(xiàn)金流流量即無風(fēng)險險現(xiàn)金金流量量（2））用無無風(fēng)險險利率率折現(xiàn)現(xiàn)，計計算項項目的的凈現(xiàn)現(xiàn)值，，并進進行決決策。。i為無風(fēng)風(fēng)險利利率◎風(fēng)險調(diào)調(diào)整現(xiàn)現(xiàn)金流流量法法的評評價優(yōu)點：：通過對對現(xiàn)金金流量量的調(diào)調(diào)整來來反映映各年年的投投資風(fēng)風(fēng)險，，并將風(fēng)險險因素素與時時間因因素分分開討討論，這在在理論論上是是成立立的。。缺點：：確定等等值系系數(shù)ααt很難確確定，，每個個人都都會有有不同同的估估算，，數(shù)值值差別別很大大。在在更為為復(fù)雜雜的情情況下下，確確定等等值反反映的的應(yīng)該該是股股票持持有者者對風(fēng)風(fēng)險的的偏好好，而而不是是公司司管理理當(dāng)局局的風(fēng)風(fēng)險觀觀?！窦s翰R··格雷雷厄姆姆與坎坎貝爾爾R··哈維維1999年對對1998年““財富富500強強”的的CFO做做了有有關(guān)項項目風(fēng)風(fēng)險調(diào)調(diào)整的的問卷卷調(diào)查查表4-13項目風(fēng)險調(diào)調(diào)整反饋表表單單位位：%本章小結(jié)1.影響項項目評價的的兩個關(guān)鍵鍵因素：一一是項目預(yù)期現(xiàn)現(xiàn)金流量；二是投資資項目的必要收益率率或資本成本。2.凈現(xiàn)值是按項目必必要收益率率對項目的的現(xiàn)金流量量進行折現(xiàn)現(xiàn)后的價值值，它是項項目必要收收益率的單單調(diào)減函數(shù)數(shù)。本章小結(jié)3.利用IRR標(biāo)準(zhǔn)選擇擇投資項目目的基本原原則是：若IRR大于或或等于項目目資本成本本或投資最最低收益率率，則接受受該項目；；反之，則則放棄。4.凈現(xiàn)現(xiàn)值與內(nèi)部部收益率在在互斥項目目評價中發(fā)發(fā)生差異的的主要原因因在于它們們假設(shè)的再投資利率率不同，前者假設(shè)設(shè)的再投資資利率是項項目的資本本成本；后后者假設(shè)的的再投資利利率是項目目本身的內(nèi)內(nèi)部收益率率。本章小結(jié)5.如果果NPV和和IRR兩兩種指標(biāo)都都采取共同同的再投資資利率進行行計算，則則排序矛盾盾便會消失失。按同一一再投資利利率計算的的內(nèi)部收益益率稱為調(diào)調(diào)整或修正正內(nèi)部收益益率。6.在其其他因素不不變的情況況下，項目目回收期越越短，項目目的流動性性就越大。。由于遠期期現(xiàn)金流量量的風(fēng)險大大于近期現(xiàn)現(xiàn)金流量的的風(fēng)險，因因此，投資資回收期通通常作為衡衡量項目風(fēng)風(fēng)險的指標(biāo)標(biāo)。本章小結(jié)7．投資項項目現(xiàn)金流流量應(yīng)遵循循實際現(xiàn)金金流量原則則、增量現(xiàn)現(xiàn)金流量的的原則和稅稅后原則。。在預(yù)測項項目現(xiàn)金流流量時，通通常不包括括與項目舉舉債融資有有關(guān)的現(xiàn)金金流量，利利息費用在在項目的資資本成本中中考慮。8.項目目風(fēng)險是指指某一投資資項目本身身特有的風(fēng)風(fēng)險，即不不考慮與公公司其他項項目的組合合風(fēng)險效應(yīng)應(yīng)，單純反反映特定項項目未來收收益（凈現(xiàn)現(xiàn)值或內(nèi)部部收益率））可能結(jié)果果相對于預(yù)預(yù)期值的離離散程度。。本章小結(jié)9.敏感性性分析方法法在一定程程度上就多多種不確定定因素的變變化對項目目評價標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的影響進進行定量分分析，它有有助于決策策者了解項項目決策需需重點分析析與控制的的因素。10.風(fēng)險險調(diào)整折現(xiàn)現(xiàn)率法就是是調(diào)整凈現(xiàn)現(xiàn)值公式的的分母，項項目的風(fēng)險險越大，折折現(xiàn)率就越越高，項目目收益的現(xiàn)現(xiàn)值就越小小。確定等等值法是效效用理論在在風(fēng)險投資資決策中的的直接應(yīng)用用。這一方方法要求項項目決策者者首先確定定與其風(fēng)險險性現(xiàn)金流流量帶來同同等效用的的無風(fēng)險現(xiàn)現(xiàn)金流量，，然后用無無風(fēng)險利率率折現(xiàn)，計計算項目的的凈現(xiàn)值，，以此作為為決策的基基礎(chǔ)?；居?xùn)練1。ABC公司司正在考慮慮一項新投投資，公司