MBA財務(wù)管理學(xué)分解講義

財務(wù)管理學(xué)

經(jīng)濟與管理學(xué)院徐新華

某公司董事會與總會計師簽定《聘用合同書》，其主要內(nèi)容如下：經(jīng)營目標(biāo)：以2010年實現(xiàn)利潤為基數(shù)，任期3年中營業(yè)收入共增加4500萬元；任期3年中，3年的權(quán)益報酬率平均不低于20%；管理目標(biāo)：工作中對總經(jīng)理負(fù)責(zé)；任期3年內(nèi)經(jīng)濟合同管理有明顯的進步；任期3年內(nèi)公司執(zhí)行財務(wù)紀(jì)律良好，不發(fā)生重大違紀(jì)違規(guī)行為。達到上述目標(biāo)，年薪基數(shù)14.5萬元，其中每月預(yù)支5000元；其中：50%與實現(xiàn)利潤掛鉤，另50%與財務(wù)管理目標(biāo)掛鉤要求：就上述合同的主要內(nèi)容進行分析，提出你對此的看法。假設(shè)你是總會計師的朋友，請你幫助提幾點建議。假設(shè)你是董事長（或董秘）的朋友，請你幫助提幾點建議。引例

財務(wù)管理總論第一講1.財務(wù)活動

支付工資等費用計提折舊資金籌集資金運用貨幣資金儲備資金生產(chǎn)資金固定資金日常資產(chǎn)管理補償生產(chǎn)消耗成品資金資金分配貨幣資金繳納稅金留存收益分紅派息擴大再生產(chǎn)

2.財務(wù)關(guān)系企業(yè)與投資者企業(yè)與國家企業(yè)與債權(quán)債務(wù)人企業(yè)內(nèi)部各級各部門企業(yè)與職工現(xiàn)狀分析國企利潤

3.財務(wù)管理組織財務(wù)活動處理財務(wù)關(guān)系綜合性經(jīng)濟管理工作

4.會計與財務(wù)的聯(lián)系對象同是資金運動會計是基礎(chǔ)財務(wù)是目標(biāo)歷史的原因與尷尬的現(xiàn)狀

5.會計與財務(wù)的區(qū)別

會計

財務(wù)1.本質(zhì)信息系統(tǒng)—公共控制系統(tǒng)2.對象資金運動的數(shù)量描述資金運動的質(zhì)的研究3.職能確認(rèn)、計量、報告－反映預(yù)測決策計劃控制考核分析

4.要求合法、標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范－科學(xué)合理高效—藝術(shù)5.依據(jù)公允的準(zhǔn)則、制度內(nèi)部管理制度6.工作性質(zhì)專業(yè)性、技術(shù)性群眾性全員參與7.知識結(jié)構(gòu)專業(yè)會計會計財務(wù)管理金融戰(zhàn)略法律8.責(zé)任主體法定代表人總會計師總經(jīng)理各預(yù)算單位9.責(zé)任對象國家投資者債權(quán)人等投資者10.工作時點事后為主—貨幣資金到位事前事中事后(公司籌備階段)

6.財務(wù)目標(biāo)

意義：起點和標(biāo)準(zhǔn)種類：

產(chǎn)值最大化：產(chǎn)量*價格收入最大化：銷量*價格利潤最大化：合理性：理性投資要求、優(yōu)化資源配置、提高效益局限性：時間價值、風(fēng)險、主觀操縱、短期行為貨幣計量、結(jié)果、過去、忽視相關(guān)者利益

企業(yè)價值最大化：股東財富最大化：資金運動最優(yōu)化：EVA最大化：EBIT-（資產(chǎn)總額*綜合資金成本率）綜述：辨證關(guān)系主體差異集團組合7.財務(wù)管理機構(gòu)-1總經(jīng)理總會計師內(nèi)部審計部會計部財務(wù)部收入科固定資產(chǎn)科材料科成本科內(nèi)部銀行投資科資金科預(yù)算科會計科核算收入、應(yīng)收賬款和稅金核算固定資產(chǎn)和折舊制定定額，核算材料制定計劃，計算成本總賬核算，編制報表內(nèi)部結(jié)算，考核業(yè)績管理對外投資編制各種方案籌集資金編制財務(wù)預(yù)算，協(xié)調(diào)全面預(yù)算清華大學(xué)—夏冬林7.財務(wù)管理機構(gòu)-2財務(wù)分析與規(guī)劃經(jīng)理籌資經(jīng)理投資經(jīng)理信用與保險經(jīng)理現(xiàn)金經(jīng)理稅務(wù)會計師財務(wù)會計師董事會總經(jīng)理財務(wù)副總經(jīng)理銷售副總經(jīng)理生產(chǎn)副總經(jīng)理財務(wù)長分部財務(wù)主管主計長信息處理主任成本管理會計師東北財經(jīng)大學(xué)—陸正飛

7.財務(wù)管理機構(gòu)-3董事會總經(jīng)理財務(wù)經(jīng)理（副總經(jīng)理）計劃（金融）財務(wù)部會計核算科財務(wù)管理科成本管理科日常收支核算財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)制度預(yù)算計劃制定債權(quán)債務(wù)核算制定財務(wù)策略短期經(jīng)營決策費用收支核算資金籌資決策長期經(jīng)營決策銷售利潤核算資金配置決策預(yù)算控制會計會計報表銷售收益分配決策責(zé)任考核會計現(xiàn)代公司財務(wù)管理制度上海財經(jīng)大學(xué)—張鳴7.財務(wù)管理機構(gòu)-4董事會總經(jīng)理財務(wù)經(jīng)理股東大會成本管理監(jiān)事會審計部總會計師會計部財務(wù)分析財務(wù)管理中國稅制體系

城建稅

土地增值稅

流轉(zhuǎn)稅

所得稅

資源稅

個人所得稅

企業(yè)所得稅

增值稅

消費稅

營業(yè)稅

關(guān)稅

資源稅

城鎮(zhèn)土地使用稅

農(nóng)牧業(yè)稅

行為稅

財產(chǎn)稅

特等目的稅

固調(diào)稅

燃油稅

房產(chǎn)稅

遺產(chǎn)稅

印花稅

契稅

農(nóng)業(yè)稅

牧業(yè)稅

稅制現(xiàn)狀及改革方向稅制現(xiàn)狀

稅負(fù)不公平稅制繁雜征收困難增幅過快改革方向

簡稅制寬稅基降稅率嚴(yán)征管

8.企業(yè)財務(wù)管理的轉(zhuǎn)型利潤管理—價值管理：EVA、NPV

經(jīng)營者財務(wù)—出資者財務(wù)：保護投資者利益日常財務(wù)—戰(zhàn)略財務(wù)：健全組織和制度、人員素質(zhì)財務(wù)監(jiān)督—風(fēng)險控制：法人治理、內(nèi)控體系財務(wù)分析—業(yè)績管理：結(jié)果和過程的統(tǒng)一財務(wù)信息系統(tǒng)—ERP系統(tǒng)：業(yè)務(wù)與財務(wù)的一體化

9.案例討論從公司治理談財務(wù)組織機構(gòu)設(shè)置從會計與財務(wù)區(qū)別談財務(wù)組織機構(gòu)設(shè)置會計委派制理財環(huán)境對經(jīng)濟協(xié)調(diào)發(fā)展的影響企業(yè)財務(wù)和會計工作的起點

第二講資金的時間價值和風(fēng)險報酬2.1確定性的貨幣時間價值衡量2.1.1貨幣時間價值的概念2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量

2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2.1.4貨幣時間價值計算中的幾個特殊問題2.1.1貨幣時間價值的概念貨幣時間價值（TimeValueofMoney），是指貨幣在使用過程中，隨著時間的變化所發(fā)生的增值，也稱為資金的時間價值。企業(yè)貨幣資金的循環(huán)和周轉(zhuǎn)以及因此實現(xiàn)的貨幣增值，需要一定的時間，也承受著一定的風(fēng)險，而貨幣時間價值的本質(zhì)是沒有風(fēng)險和通貨膨脹條件下的社會平均利潤率。2.1.1貨幣時間價值的概念貨幣的時間價值既可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示，即利息額和利息率。從使用方便的角度，利息率更具有實用性。需要指出的是，代表貨幣時間價值的利息率與借款利率、債券利率等一般實際利率并不完全相同，因為，一般的實際利息率除了包括貨幣時間價值因素以外，還包括了風(fēng)險價值和通貨膨脹因素等。2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量

貨幣時間價值的表現(xiàn)形式則分為現(xiàn)值（PresentValve,PV）、終值（FutureValue,FV）兩種。現(xiàn)值是指未來一定時間的特定貨幣按一定利率折算到現(xiàn)在的價值；終值是指現(xiàn)在一定數(shù)額的貨幣按一定利率計算的一定時間后的價值。2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量1）復(fù)利終值復(fù)利終值是指一次性的收款或付款經(jīng)過若干期的使用后，所獲得的包括本金和利息在內(nèi)的未來價值。設(shè)：現(xiàn)值=P，利率=i，n期后的終值為Fn，則Fn與P的關(guān)系如下：Fn=Ｐ·

（2—1）2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量稱作復(fù)利終值系數(shù)（FutureValueInterestFactor），用符號（F/P,i,n）表示。如（F/P,10%,5）表示年利率為10%的5年期復(fù)利終值系數(shù)，于是復(fù)利終值計算公式亦可寫為如下形式：Fn＝Ｐ·（F/P,i,n）=P·（F/P，10%，5）為簡化計算手續(xù)，可以直接查閱1元的終值表，亦稱“復(fù)利終值系數(shù)表”，查表可知：（F/P,10%,5）=1.6105。即在貨幣時間價值率為10%的情況下，現(xiàn)在的１元和５年后的１.6105元在經(jīng)濟上是等效的，根據(jù)這個系數(shù)可以把現(xiàn)值換算成終值。2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量1元的終值表的作用不僅在已知i和n時查找（F/P,i,n），而且可以在已知（F/P,i,n）和n時查找i，或已知（F/P,i,n）和i時查找n?！纠?—2】現(xiàn)有貨幣資金10000元，欲在９年后使其達到原來資金的２倍，選擇投資機會時，最低可接受的報酬率應(yīng)當(dāng)為：∵F9＝10000×2=20000∴20000=10000×2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量解：=2（F/P,i,9）=2查“復(fù)利終值系數(shù)表”，在n=9的行中尋找2，最接近的值為：1.999，與1.999相對應(yīng)的利率為8%，因此：（F/P,８％,9）≈2由此可以初步判斷，i=8%，即投資機會的最低報酬率為8%。2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量2）復(fù)利現(xiàn)值計算復(fù)利現(xiàn)值，正好是與計算復(fù)利終值相反，即已知F，求P。也就是說，復(fù)利現(xiàn)值是復(fù)利終值的逆運算。復(fù)利現(xiàn)值的一般表達式為：P==F·2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量2）復(fù)利現(xiàn)值是將終值折算為現(xiàn)值的系數(shù)，稱作復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)（PresentValueInterestFactor），用符號（P/F,i,n）來表示。為簡化計算手續(xù)，可以直接查閱１元的“復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)表”。2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量【例2—3】銀行年利率為8%，某人想在3年后得到100000元，問現(xiàn)在應(yīng)存入銀行多少錢？計算過程為：

P＝F×(P/F,i,n)

＝100000×(P/F,8%,3)

＝100000×0.7938

＝79380(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量年金分為普通年金、預(yù)付年金、遞延年金和永續(xù)年金等幾種形式，每期發(fā)生的等額款項通常用A表示。

A(Annuity)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金普通年金指每期期末發(fā)生的年金，亦稱后付年金。普通年金終值和年金現(xiàn)值分別是以復(fù)利的終值、現(xiàn)值為基礎(chǔ)而計算的。在實際工作中，我們常把普通年金終值和現(xiàn)值的計算簡稱年金終值或現(xiàn)值的計算。2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（1）普通年金終值普通年金終值是指一定時期內(nèi)，連續(xù)的每期期末等額收(或付)款項的復(fù)利終值之和。假定i=10%，n=3，每期期末等額收(或付)款項A=100，如普通年金終值采用復(fù)利計算規(guī)則，則可以用圖來揭示:

普通年金終值計算原理圖

0123100100100×1.00=100100×1.10=110100×1.21=121FA:100×3.31=331根據(jù)計算原理，可以找出簡便的算法：（具體推導(dǎo)過程見教材）FA=A·FA=A·(FA/A，i，n)計算表達式查表表達式2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量【例2—4】如果銀行存款年利率為5%，某人連續(xù)10年每年末存入銀行10000元，他在第10年末，可一次取出本利和為多少？因為，F(xiàn)A

＝A·＝10000×

＝125779元或：FA＝A·(FA/A，i，n)＝10000×(FA/A，5%，10)＝10000×12.779＝125779元2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（2）償債基金如果已知FA

和(FA/A,i,n)、來求A，就是償債基金的計算，即為使年金終值達到既定金額的每年應(yīng)支付年金數(shù)額。由于，F(xiàn)A

＝A·(FA/A，i，n)所以，A＝＝FA·[]=FA·（A/FA,i，n）其中，為償債基金系數(shù)，記為（A/FA,i，n），它是年金終值系數(shù)的倒數(shù)。

2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量【例2—5】如果在五年后償還100000元債務(wù)，現(xiàn)在起每年末存入銀行一筆相同數(shù)量的錢，年利率為10％，那么每年應(yīng)存入多少元？

A=100000×

＝100000×=16380(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（3）普通年金現(xiàn)值

普通年金現(xiàn)值是指為在每期期末取得相等的款項，現(xiàn)在需要投入的金額。假定每期期末等額收(或付)款項為A=100，i=10%，n=3，則普通年金現(xiàn)值的計算可用圖來加以說明。

普通年金現(xiàn)值計算原理圖

0123

100×0.9091100100100

100×0.8264100×0.7513

PA：100×2.4868

根據(jù)圖的計算原理，可以找出簡便的算法：PA

＝A·=A·（PA/A，i，n）

【例2—5】如果銀行存款年利率為5%，某人打算連續(xù)10年每年末從銀行取出50000元，他在第1年初，應(yīng)一次存入多少錢？PA＝A·(PA/A，i，n)＝50000×(PA/A，5%，10)＝50000×7.72173＝386087元2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（4）資本回收額資本回收額計算的是，一定時期內(nèi)，已知年金現(xiàn)值、利率，要求計算每年年末應(yīng)回收的年金。

A=

=PA·（A/PA，i，n）（A/PA，i，n）表示資本回收系數(shù)，即年金現(xiàn)值系數(shù)之倒數(shù)。【例2—6】某人取得連續(xù)等額償還的貸款總額為100000元，貸款年利率為10%，償還期為10年，每年償還額為多少？A=＝==16274(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量【例2—5】如果在五年后償還100000元債務(wù)，現(xiàn)在起每年末存入銀行一筆相同數(shù)量的錢，年利率為10％，那么每年應(yīng)存入多少元？

A=100000×

＝100000×=16380(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預(yù)付年金預(yù)付年金是每期期初發(fā)生的等額系列收付款項的一種年金形式。預(yù)付年金與普通年金的區(qū)別僅在于付款時間的不同。預(yù)付年金終值、現(xiàn)值可以分別通過普通年金終值、現(xiàn)值的計算過程調(diào)整得出。2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量（二）預(yù)付年金1．預(yù)付年金終值（圖）

預(yù)付年金的終值和現(xiàn)值計算原理圖

01234

PA＝?FA＝?AAAA2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預(yù)付年金（1）預(yù)付年金終值

預(yù)付年金的終值和現(xiàn)值計算原理圖

01234

PA＝?FA＝?AAAA預(yù)付年金終值的計算公式為：FA＝

＝A·{[FA/A,i,(n+1)]－1}其中，{[FA/A,i,(n+1)]－1}稱為預(yù)付年金終值系數(shù)，可利用“普通年金終值系數(shù)表”查得（n+1）期的值，再減去1求得，由此形成計算預(yù)付年金終值而查“普通年金終值系數(shù)表”的統(tǒng)一規(guī)則：“期數(shù)加1，系數(shù)減1”?！纠?—7】某人連續(xù)6年每年初存入銀行100000元，在年利率為8%的情況下，第6年末可一次取出本利和為多少？FA＝{[FA/A，i，(n+1)]－1}·A＝{[FA/A，8%，7]－1}×100000＝(8.9228－１)×100000＝7.9228×100000=792280(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預(yù)付年金（2）預(yù)付年金現(xiàn)值預(yù)付年金現(xiàn)值的計算公式為：PA＝

A·{[PA/A，i，(n－1)]+1}其中，{[PA/A，i，(n－1)]+1}稱為預(yù)付年金現(xiàn)值系數(shù)，可利用“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”查得（n－1）期的值，再加上1求得，由此形成計算預(yù)付年金現(xiàn)值而查“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”的統(tǒng)一規(guī)則：“期數(shù)減1，系數(shù)加1”?！纠?—8】某人準(zhǔn)備連續(xù)5年每年年初投資10000元，如果年利率為5%，該項連續(xù)等額投資的當(dāng)前投資額應(yīng)為多少？PA＝A·{[PA/A，i，(n－1)]+1}

＝10000×{[PA/A，5%，(5－1)]+1}

＝10000×(3.5460+1)＝45460（元）2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量

3）遞延年金遞延年金是普通年金的特殊形式，即第一次收付款發(fā)生的時點不在第一期末，而是間隔了若干期后才發(fā)生期末連續(xù)等額收付款項。

遞延年金示意圖

12345678910

1萬1萬1萬1萬1萬

圖清晰地顯示，遞延年金在終值計算上沒有特殊性，可以按照普通年金計算終值。但是，遞延年金在現(xiàn)值計算上，因為遞延期的存在，不能按照普通年金計算現(xiàn)值。如果以10%作為折現(xiàn)率，計算該圖的遞延年金現(xiàn)值可以有如下兩種選擇：2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量3）遞延年金（1）“二階段計算”方式所謂“二階段計算”方式是指先計算普通年金現(xiàn)值，然后再將普通年金現(xiàn)值按照遞延期計算復(fù)利現(xiàn)值的兩個計算過程。見圖2—5：

“二階段計算”方式示意圖1萬1萬1萬1萬1萬實際計算過程如下：

=10000×3.79079×0.62092

=23538(元)2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量3）遞延年金（2）“假設(shè)計算”方式所謂“假設(shè)計算”方式是指假設(shè)遞延期內(nèi)的年金照常存在，虛構(gòu)成普通年金的格局，從而計算出虛構(gòu)的長系列普通年金現(xiàn)值；然后在虛構(gòu)的長系列普通年金現(xiàn)值的基礎(chǔ)上，扣除虛構(gòu)的遞延期內(nèi)的年金現(xiàn)值，求得遞延年金現(xiàn)值。見圖：

“假設(shè)計算”方式示意圖

1萬1萬1萬1萬1萬

1萬1萬1萬1萬1萬實際計算過程如下：

=10000×（6.14457—3.79079）=23538（元）2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金永續(xù)年金是指無限期等額收付的特種年金，亦可視為普通年金的特殊形式。由于永續(xù)年金的期限趨于無窮，所以，永續(xù)年金沒有終值，只有現(xiàn)值。2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金永續(xù)年金現(xiàn)值的計算公式為：因為，普通年金現(xiàn)值的計算公式為：

所以，當(dāng)時，公式中的

則：2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金【例2—9】某投資者持有100股優(yōu)先股股票，每年年末均可以分得10000元固定股利，如果該股票的年必要報酬率為10%，這100股優(yōu)先股的現(xiàn)在價值應(yīng)當(dāng)為多少?

PA＝＝100000(元)

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

1）不等額系列款項現(xiàn)值的計算在經(jīng)濟生活中，不等額系列收付業(yè)務(wù)也大量發(fā)生，這就需要計算不等額的系列收付款的現(xiàn)值。PV＝

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

【例2—13】某企業(yè)因引發(fā)環(huán)境污染，預(yù)計連續(xù)5年每年末的環(huán)境污染罰款支出如表2—1所示。而根治環(huán)境污染的現(xiàn)時投資為500000元。環(huán)保工程投入使用后的年度運營成本與環(huán)保工程運營所生產(chǎn)的副產(chǎn)品的價值相等。表2—1環(huán)境污染罰款支出單位：元年度末12345金額100000200000300000200000100000

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

若折現(xiàn)率為10%，則該項系列付款的現(xiàn)值PV為：PV＝=680286(元)計算結(jié)果表明，現(xiàn)時投資500000元根治環(huán)境污染具有經(jīng)濟合理性。

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

2）年金與不等額的系列付款混合情況下的現(xiàn)值如果在系列款項中，有一部分是連續(xù)發(fā)生的等額付款，則可分段計算現(xiàn)值?！纠?—14】某企業(yè)融資租賃的租金在各年末支付，付款額如表2—2所示。表2—2租金支出單位：元年度末1234567付款額30000300003000020000200002000010000

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

現(xiàn)值PV計算過程如下（折現(xiàn)率為10%）：PV＝30000×(PA／A，10%,3)＋20000×[(PA／A，10%,6)

－(PA／A，10%,3)]＋10000×(P／F，10%,7)＝117105.30（元）

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

3）名義利率和實際利率的換算4）利率（折現(xiàn)率）的確定

名義利率與實際利率i=(1+r/m)m-1

計息期每年復(fù)利次數(shù)m實際利率1年1I=(1+12%/1)1-1=12%半年2I=(1+12%/2)2-1=12.36%季度4I=(1+12%/4)4-1=12.55%月份12I=(1+12%/12)12-1=12.68%風(fēng)險和報酬一、單項資產(chǎn)的風(fēng)險和報酬（1）單項資產(chǎn)收益的計算（2）單項資產(chǎn)風(fēng)險的計量

（一）單項資產(chǎn)的收益

預(yù)期值＝

如果沒給出各種結(jié)果出現(xiàn)的概率，預(yù)期收益率就是各報酬率的算術(shù)平均數(shù)。（二）計量風(fēng)險的主要指標(biāo)：

1．標(biāo)準(zhǔn)差

（1）在已知各個變量值出現(xiàn)概率的情況下，標(biāo)準(zhǔn)差可以按下式計算：

（2）在未知各個變量值出現(xiàn)概率的情況下，標(biāo)準(zhǔn)差可以按下式計算：

樣本標(biāo)準(zhǔn)差=

2．變化系數(shù)

變化系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與預(yù)期值之比。

V＝二、投資組合的風(fēng)險和報酬（一）投資組合的預(yù)期收益率

是單項資產(chǎn)的預(yù)期收益率按照投資組合的比例計算的加權(quán)平均數(shù)。

＝（二）投資組合的風(fēng)險計量

投資組合的風(fēng)險就是用組合的標(biāo)準(zhǔn)差來計量。影響兩項投資組合的因素包括：（1）投資比例A（2）單個資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差σ（3）兩項資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)r。協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)之間的關(guān)系式：

如果是n個資產(chǎn)，組合的標(biāo)準(zhǔn)差根號內(nèi)有項，其中有n個方差和n(n-1)個協(xié)方差。

在其他兩個條件給定的情況下，r與組合的標(biāo)準(zhǔn)差是正相關(guān)關(guān)系。為了分散風(fēng)險，盡量選擇相關(guān)系數(shù)小的資產(chǎn)的組合。

當(dāng)一個組合擴大到能夠包含所有證券時，只有協(xié)方差是重要的。因此，充分投資組合的風(fēng)險，只受證券之間的協(xié)方差的影響，單個證券的標(biāo)準(zhǔn)差所起到的作用就很小了。如果兩種證券的相關(guān)系數(shù)等于1，所以兩項資產(chǎn)所構(gòu)成的投資組合，組合的標(biāo)準(zhǔn)差肯定大于0，但一定小于等于這兩項資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)。資本資產(chǎn)定價模型度量一項資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險的指標(biāo)是β系數(shù)。

影響某一個資產(chǎn)的β系數(shù)的因素：（1）相關(guān)系數(shù)（2）該資產(chǎn)本身的標(biāo)準(zhǔn)差（3）市場組合的標(biāo)準(zhǔn)差。

股票估價

一、股票的價值

股票價值指股票投資未來現(xiàn)金流入量所折合的現(xiàn)值。

包括：（1）長期投資，有限期投資。外來現(xiàn)金流入包括持有期間的現(xiàn)金股利流入和轉(zhuǎn)讓收入。（2）長期股票投資，長期持有。外來現(xiàn)金流入只有持有期間的現(xiàn)金股利流入（一）零增長股票的價值

每年股利不，其支付過程是一個永續(xù)年金，則股票價值為：

P0＝D÷R（二）固定增長股票的價值

每期股利的增長，但增長的比率是相同的

注意：

1．前提條件是>g

2．適用于無限期持有

3．現(xiàn)在計算的股票價值就是站在0時點（三）非固定增長股票

第一個階段為非固定增長的，后一個階段轉(zhuǎn)化為固定增長案例討論C公司在2001年1月1日發(fā)行5年期債券，面值1000元，票面年利率10%，于每年12月31日付息，到期時一次還本。

要求：

（1）假定2001年1月1日金融市場上與該債券同類風(fēng)險投資的利率是9%，該債券的發(fā)行價應(yīng)當(dāng)定為多少？（2）假定1年后該債券的市場價格為1049.06元，該債券于2006年1月1日的到期收益率是多少？

（3）該債券發(fā)行4年后該公司被揭露出會計賬目有欺詐嫌疑，這一不利消息使得該債券價格在2005年1月1日由開盤的1018.52元跌至收盤的900元。跌價后該債券的到期收益率是多少（假定能夠全部按時收回本息）？

假設(shè)證券評級機構(gòu)對它此時的風(fēng)險估計如下：如期完全償還本息的概率是50%，完全不能償還本息的概率是50％。當(dāng)時金融市場的無風(fēng)險收益率8％，風(fēng)險報酬斜率為0.15，債券評級機構(gòu)對違約風(fēng)險的估計是可靠的，請問此時該債券的價值是多少？1）發(fā)行價格＝1000×10％×（P/A，9%，5）＋1000×（P/S，9%，5）

＝100×3.8897＋1000×0.6499＝1038.87（元）

（2）（3）1049.06＝100×（P/A，i，4）＋1000×（P/S，i，4）

用i＝8%試算：100×（P/A，8％，4）＋1000×（P/S，8%，4）＝1066.21

用i＝9%試算：100×（P/A，9％，4）＋1000×（P/S，9%，4）＝1032.37

R＝8%＋（1066.21－1.49.06）/（1066.21－1032.37）×1%＝8.50％

（3）900＝1100/（1＋R）

R＝22.22％

E＝1100×0.5＋0×0.5＝550（元）

Q=D/E=550/550=1

K=i+bQ＝8%＋0.15×1＝23%

V＝1100/（1＋23%）＝894.31（元）。

第四講籌資管理4.1企業(yè)籌資概述4.1.1企業(yè)籌資的動機和分類4.1.2企業(yè)籌資渠道與方式4.1.3企業(yè)籌資管理原則4.1.1企業(yè)籌資的動機和分類1）企業(yè)籌資的動機（1）滿足正常生產(chǎn)經(jīng)營活動的需要。（2）滿足經(jīng)營規(guī)模擴大的需要。（3）滿足到期償債的需要。

4.1.1企業(yè)籌資的動機和分類2）企業(yè)籌資的分類（1）按資金使用期限的長短分類。按資金使用期限的長短，可把企業(yè)籌資分為短期性籌資和長期性籌資兩種。（2）按資金權(quán)益特征分類。按資金的權(quán)益特征不同，可將企業(yè)籌資分為所有者權(quán)益籌資和負(fù)債籌資兩大類。（3）按資金的來源范圍分類。按資金的來源范圍不同，可分為內(nèi)部籌資和外部籌資兩大類。4.1.2企業(yè)籌資渠道與方式1）企業(yè)籌資渠道（1）國家財政資金。（2）銀行信貸資金。（3）非銀行金融機構(gòu)資金。（4）其他企業(yè)資金。（5）社會公眾和個人資金。（6）企業(yè)內(nèi)部積累。4.1.2企業(yè)籌資渠道與方式2）企業(yè)籌資方式（1）利用商業(yè)信用；（2）向銀行借款；（3）發(fā)行公司債券；（4）融資租賃；（5）吸收直接投資；（6）發(fā)行股票；（7）利用存留收益。4.1.3企業(yè)籌資管理原則1）規(guī)模適當(dāng)原則2）籌資及時原則3）來源合理原則4）籌資成本最小原則5）籌資風(fēng)險最小原則6）籌資彈性原則4.2短期籌資策略短期籌資策略，主要是就如何安排臨時性流動資產(chǎn)和永久性流動資產(chǎn)的資金來源而言的，一般可以區(qū)分為三種，即配合型籌資策略、激進型籌資策略和穩(wěn)健型籌資策略。1）配合型籌資策略(折中型)2）激進型籌資策略

3）穩(wěn)健型籌資策略4.3長期負(fù)債籌資4.3.1長期借款籌資4.3.2債券籌資4.3.3融資租賃籌資4.4權(quán)益籌資企業(yè)通過權(quán)益籌資方式融通的是企業(yè)的權(quán)益資本或稱主權(quán)資本，通常包括吸收直接投資、發(fā)行股票、利用留存收益等方式。第4節(jié)籌資數(shù)量的預(yù)測一、影響企業(yè)資本需要量的主要因素二、籌資數(shù)量預(yù)測的程序三、籌資數(shù)量的預(yù)測方法一影響企業(yè)資本需要量的主要因素企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模對外投資規(guī)模資本成本現(xiàn)金流量狀況

二、籌資數(shù)量預(yù)測的程序根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，制定經(jīng)營和投資計劃分析企業(yè)的財務(wù)狀況，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)測算企業(yè)的留用利潤選擇適當(dāng)?shù)念A(yù)測方法，預(yù)測資本需要量三、籌資數(shù)量的預(yù)測方法1銷售百分比法2線性回歸分析法1銷售百分比法銷售百分比法的基本假設(shè)在一定的銷售量范圍內(nèi)，財務(wù)報表中的非敏感項目的數(shù)額保持不變財務(wù)報表中的敏感項目與銷售收入之間的百分比保持不變產(chǎn)品銷售價格固定稅率不變企業(yè)的利潤分配政策不變銷售百分比法的基本步驟劃分敏感項目與非敏感項目計算敏感項目的銷售百分比編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表測算資本需要量測算留用利潤額測算外部籌資量一、銷售增長與外部融資的關(guān)系（一）外部融資銷售增長比

外部融資銷售增長比＝經(jīng)營資產(chǎn)銷售百分比－經(jīng)營負(fù)債銷售百分比－計劃銷售凈利率×[(1+增長率)÷增長率]×留存收益率外部融資銷售增長比不僅可以預(yù)計融資需求量，而且對于調(diào)整股利政策和預(yù)計通貨膨脹對融資的影響等都十分有用。

1．如果知道外部融資銷售增長比也可以計算出外部融資需求量。

2．對企業(yè)調(diào)整股利政策的可行性也可以進行分析。

3．通貨膨脹對外部融資的影響。

銷售額的增長率＝（1+通貨膨脹率）×（1+銷售實物量的增長率）－1二、內(nèi)含增長率如果企業(yè)不能從外部籌集到資金，即外部籌資為0，企業(yè)銷售增長所需要的資金來源，靠經(jīng)營性負(fù)債的增加和稅后利潤所形成的留存收益的積累這兩部分資金。三、可持續(xù)增長率要增加銷售收入，生產(chǎn)規(guī)模要變大，就需要追加資金投入，需要兩個方面（1）存量資金效率的提高（包括總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率兩個方面）（2）增量資金的追加投入。

無論是存量資金效率提高，還是增量資金的追加，都是有一定限度的，不可能隨時、持續(xù)的獲得。可持續(xù)增長率是指不增發(fā)新股并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策條件下公司銷售所能增長的最大比率。

三個假設(shè)條件：

1．經(jīng)營效率不變?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率的提高已經(jīng)達到極限了。

2．財務(wù)政策不變。資產(chǎn)負(fù)債率和股利支付率也已經(jīng)達到極限了。

3．不增發(fā)新股。

可持續(xù)增長率必要時可以從外部進行負(fù)債籌資的。

可持續(xù)增長的思想，不是說企業(yè)的增長不可以高于或低于可持續(xù)增長率，但從長期來看總是受到可持續(xù)增長率的制約。（一）根據(jù)期初股東權(quán)益計算可持續(xù)增長率

在不改變經(jīng)營效率和財務(wù)政策的情況下，限制資產(chǎn)增長的是股東權(quán)益的增長率。

收入的增長率＝股東權(quán)益的增長率

＝期初股東權(quán)益凈利率×預(yù)計的留存收益率

＝銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×期初權(quán)益期末總資產(chǎn)乘數(shù)×留存收益率注意：

1．計算的本期可持續(xù)增長率實際上是預(yù)計的下一年度的可持續(xù)增長率。

2．股東權(quán)益凈利率是期初的，但權(quán)益乘數(shù)中使用期末總資產(chǎn)。例：某企業(yè)06年的凈利潤為100萬元，發(fā)放的股利為60萬元，年末股東權(quán)益為500萬元。在不改變經(jīng)營效率和財務(wù)政策的情況下，并且不增發(fā)股票，預(yù)計的07年的可持續(xù)增長率為多少？

可持續(xù)增長率＝8.70％

二）根據(jù)期末股東權(quán)益計算可持續(xù)增長率

可持續(xù)增長率=銷售凈利率×留存收益率×權(quán)益乘數(shù)×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率÷（1-銷售凈利率×留存收益率×權(quán)益乘數(shù)×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率），統(tǒng)一為基期數(shù)預(yù)測下一期。四個指標(biāo)中任何指標(biāo)變大，都會使可持續(xù)增長率變大。

可持續(xù)增長率變化多少，由于在不改變經(jīng)營效率和財務(wù)政策的情況下，并且不增發(fā)股票，所以凈利潤的增長率、股利的增長率、資產(chǎn)的增長率、負(fù)債的增長率、股東權(quán)益的增長率也變化多少。（三）可持續(xù)增長率與實際增長率

可持續(xù)增長率是企業(yè)當(dāng)前經(jīng)營效率和財務(wù)政策決定的內(nèi)在增長能力，實際增長率是本年銷售額比上年銷售額的增長百分比。

1．如果某一年的經(jīng)營效率和財務(wù)政策與上年相同，則實際增長率、上年的可持續(xù)增長率以及本年的可持續(xù)增長率三者相等。

2．如果某一年的公式中的4個財務(wù)比率有一個或多個數(shù)值增長，則實際增長率就會超過上年的可持續(xù)增長率，本年的可持續(xù)增長率也會超過上年的可持續(xù)增長率。

3．如果某一年的公式中的4個財務(wù)比率有一個或多個數(shù)值比上年下降，則實際銷售增長就會低于上年的可持續(xù)增長率，本年的可持續(xù)增長率也會低于上年的可持續(xù)增長率。

4．如果公式中的4個財務(wù)比率已經(jīng)達到公司的極限水平，單純的銷售增長無助于增加股東財富

第五講資本結(jié)構(gòu)決策第1節(jié)資本成本一、資本成本的概念與構(gòu)成資本成本的概念資本成本的構(gòu)成二、資本成本的種類個別資本成本綜合資本成本邊際資本成本三、資本成本的作用資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用資本成本是影響企業(yè)籌資規(guī)模的一個重要因素資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道，確定籌資方式的一個重要標(biāo)準(zhǔn)資本成本是企業(yè)確定資本結(jié)構(gòu)的主要依據(jù)資本成本在企業(yè)投資決策中的作用在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進行投資決策時，通常以資本成本作為貼現(xiàn)率在利用內(nèi)部報酬率指標(biāo)進行投資決策時，通常以資本成本作為基準(zhǔn)率債務(wù)資本成本1）長期債券成本長期債券成本（CostofBond）主要包括債券籌資過程中支付的籌集費用和在債券期限內(nèi)按債券面值和票面利率支付給債權(quán)人的利息。按照現(xiàn)行稅法和會計制度的規(guī)定，債券利息可在所得稅前列支，這樣能使企業(yè)抵減一部分利潤，少交所得稅，因此，企業(yè)自身實際承擔(dān)的債券利息應(yīng)為：債券利息=債券面值×債券利息率×（1－所得稅稅率）7.2.1債務(wù)資本成本1）長期債券成本如果企業(yè)發(fā)行的債券是每年付息一次，到期還本，則債券的資本成本計算如下：Kb以折現(xiàn)率的方式表示債券的資本成本債務(wù)資本成本1）長期債券成本MM公司發(fā)行面值1000元，票面年利率為12%，每年末付息一次，25年后一次還本的公司債券，債券籌資費率為3%，公司所得稅稅率為25%，則該債券的資本成本為多少？采用試算法可解得：Kb=9.31%債務(wù)資本成本如果利用簡化公式計算該債券的資本成本近似值為：在實務(wù)中，通常利用簡化公式計算長期債券的資本成本，雖然這種方法沒有考慮時間價值，計算結(jié)果不夠準(zhǔn)確，但計算簡便，易于掌握和運用。債務(wù)資本成本2）長期銀行借款資本成本長期銀行借款的資本成本（CostofLong-TermLoan）包括借款利息和借款手續(xù)費兩部分。由于借款利息可在稅前列入費用支出，這就抵減了企業(yè)的一部分所得稅，因此長期銀行借款資本成本可比照債券來計算。其計算公式為：表示銀行借款資本成本。

7.2.1債務(wù)資本成本2）長期銀行借款資本成本如果銀行借款的期限較長，且每年支付的利息相同，則資本成本的計算公式可簡化為：7.2.1債務(wù)資本成本2）長期銀行借款資本成本在計算長期銀行借款資本成本時，由于借款手續(xù)費用相對較少，有時也可忽略不計。這樣，長期銀行借款的資本成本可以簡化為：資金成本=利息率×（1－所得稅率）

權(quán)益資本成本1）優(yōu)先股資本成本表示優(yōu)先股資本成本

權(quán)益資本成本1）優(yōu)先股資本成本AD公司發(fā)行面值100元的優(yōu)先股，規(guī)定的年股息率為10%，該優(yōu)先股溢價發(fā)行，發(fā)行價為每股120元，籌資費率為發(fā)行價的4%，則該公司發(fā)行的優(yōu)先股的資本成本為多少？解：AD公司優(yōu)先股資本成本的計算如下：2）普通股資本成本

（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法現(xiàn)金股利增長模型的基本假設(shè)是：普通股股東長期持有股票，股票的現(xiàn)金股利是以固定的年增長率g遞增，且增長率g小于投資者要求的收益率Ks，那么普通股的現(xiàn)值為：KS表示普通股股東要求的收益率

2）普通股資本成本（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法如果是發(fā)行新的普通股，則需要將發(fā)行成本考慮進來，則有：推導(dǎo)過程如下：

因為：

所以，將等號兩邊同乘上后再減去上式，則：當(dāng)大于，時，于是：（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法CD公司計劃發(fā)行普通股籌資，普通股的每股面值為1元，發(fā)行價格為每股20元，發(fā)行成本為每股市價的3%，預(yù)期明年的現(xiàn)金股利為每股2元，以后每年固定按6%遞增，則普通股的資本成本為多少？解：CD公司發(fā)行普通股的資本成本為：（2）資本資產(chǎn)定價模型法除了運用現(xiàn)金股利固定增長模型以外，我們還可以用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）來估計投資者要求的收益率，使用CAPM模型，投資者要求的收益率可表示為：FF公司普通股股票的貝他系數(shù)為1.5，政府發(fā)行的國庫券年利息率為5%，本年度證券市場平均報酬率為10%，則當(dāng)年普通股資本成本為多少？

=5%+1.5×（10%－5%）=12.5%（3）債券收益加風(fēng)險補償率法普通股資本成本＝長期債券收益率＋風(fēng)險溢酬率在西方，風(fēng)險溢酬率一般確定在4%~6%之間。

3）留存收益成本留存收益是企業(yè)稅后利潤形成的，從表面上看，企業(yè)使用這部分資金沒花費代價，其實并非如此。因為，普通股股東將這部分資金留存于企業(yè)，相當(dāng)于普通股股東對企業(yè)追加了投資，自然要求獲得與購買普通股股票一樣的投資回報。從財務(wù)的角度，企業(yè)使用這部分資本的成本和普通股的資本成本相同，差別在于不必考慮發(fā)行成本。留存收益資本成本（CostofRetainedEarnings）可按下式計算：3加權(quán)平均資本成本1加權(quán)平均資本成本的含義2賬面價值與市場價值3加權(quán)平均資本成本的應(yīng)用7.3.1加權(quán)平均資本成本的含義加權(quán)平均資本成本（WeightedCostofCapital,縮寫為WACC）。是以個別資本成本為基數(shù)，以各種不同資本來源占資本總額的比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。其計算公式如下：7.3.2賬面價值與市場價值計算WACC的一個令人迷惑的問題是，各類資本占資本總額的比重和各類資本的個別資本成本的計算是根據(jù)所使用資本的賬面價值還是市場價值？7.3.3加權(quán)平均資本成本的應(yīng)用1）加權(quán)平均資本成本應(yīng)用的前提加權(quán)平均資本成本并不總是一個適宜于對新投資項目的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)的折現(xiàn)率，加權(quán)平均資本成本的應(yīng)用包括了一些重要的前提：（1）企業(yè)的財務(wù)政策不會因為新的投資活動而受到影響。如果企業(yè)想改變其長期的負(fù)債權(quán)益比率，那么就必須使用新的負(fù)債權(quán)益比來計算出一個新的加權(quán)平均資本成本值；（2）進行的新投資項目與企業(yè)的其他項目屬于相同的風(fēng)險級別，即新項目并未帶領(lǐng)企業(yè)進入不同的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。因為風(fēng)險過高的項目將會導(dǎo)致債務(wù)與權(quán)益投資者要求更高的回報，從而使得加權(quán)平均資本成本增加。7.3.3加權(quán)平均資本成本的應(yīng)用2）加權(quán)平均資本成本主要取決于資金的使用而非來源例如，一個公司可能完全通過銀行借款來為一個項目融資。因而，有人就認(rèn)為該項目的資本成本為使用銀行借款的成本而不是公司的WACC，因為這樣使得項目資金的來源與使用更加匹配，但是在資本預(yù)算中這樣卻是錯誤的。因為資本預(yù)算要考慮公司全部的籌資資本的容量，公司不可能永遠使用低成本的負(fù)債而不使用高成本的權(quán)益資本，也就是說，公司有債務(wù)容量，當(dāng)債務(wù)容量用盡后，就需要用股票籌集外部資本。4邊際資本成本1邊際資本成本的含義2邊際資本成本的計算3.邊際資本成本的應(yīng)用7.4.1邊際資本成本的含義邊際資本成本（MarginalCostofCapital，簡稱MCC）就是指資金每增加一個單位而增加的成本，MCC表明當(dāng)企業(yè)籌資資本的數(shù)量越多時WACC變化的價值。例如，BR公司目前通過債務(wù)和權(quán)益共籌資1000萬元，測算出公司的WACC為9.4%。假設(shè)公司有一新的投資項目需要新籌資500萬元，投資者則會認(rèn)為這樣一個大型的資本項目是有風(fēng)險的，因此要求更高的收益率。則WACC則會發(fā)生一個跳躍，為10.6%。7.4.1邊際資本成本的含義2邊際資本成本的計算理論上計算WACC時習(xí)慣的做法是采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，因此，企業(yè)在追加籌資時也是遵循目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，在既定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下進行。如果企業(yè)在追加籌資時保持既定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變，則會出現(xiàn)兩種情況：一是個別資本成本不變；二是個別資本成本發(fā)生改變。一般來說，企業(yè)的籌資額越大，資金供應(yīng)者所承受的風(fēng)險越高，由此造成邊際資本成本的上升。2邊際資本成本的計算計算邊際資本成本可通過以下幾個步驟進行：（1）確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（2）確定各種籌資方式的個別資本成本的臨界點（3）根據(jù)個別資本成本臨界點和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的要求確定籌資總額分界點（4）計算不同籌資范圍的邊際資本成本第2節(jié)杠桿利益與風(fēng)險一、成本按習(xí)性分類固定成本約束性固定成本酌量性固定成本變動成本混合成本總成本模型：y=a+bx

邊際貢獻息稅前利潤經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿指企業(yè)經(jīng)營決策時對經(jīng)營成本中固定成本的利用。因為，在同等產(chǎn)銷量的條件下，固定成本比重越高的企業(yè)，單位產(chǎn)品所承擔(dān)的固定成本就越高；而一旦擴大了（或減少了）產(chǎn)銷量，企業(yè)息稅前利潤的增長幅度（或降低幅度）就會大于產(chǎn)銷量的變化幅度，由此而形成經(jīng)營杠桿效應(yīng)。經(jīng)營杠桿（OperatingLeverage）反映了銷售量與息稅前利潤之間的關(guān)系，主要用于衡量銷售量變動對息稅前利潤的影響程度。兩者之間關(guān)系可用下式表示：經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿系數(shù)（DegreeofOperatingLeverage,縮寫為DOL），是揭示經(jīng)營杠桿程度的指標(biāo)，指息稅前利潤變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)，其計算公式為：經(jīng)營杠桿【例】ABC公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，單位售價為50元，單位變動成本為25元，固定成本總額為100000元，現(xiàn)行銷售量為8000件，那么在現(xiàn)行銷量水平上的經(jīng)營杠桿系數(shù)為多少？解：銷量為8000件的經(jīng)營杠桿系數(shù)計算如下：經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿系數(shù)揭示了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險程度，盡管經(jīng)營風(fēng)險不能規(guī)避，但利用經(jīng)營杠桿系數(shù)預(yù)測計劃年度的息稅前利潤，有利于企業(yè)預(yù)知經(jīng)營風(fēng)險的存在對財務(wù)成果的影響?！纠?】WWW公司預(yù)測未來年度的經(jīng)營前景有好、中、差三種可能，公司財務(wù)部根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)列表預(yù)測未來年度的息稅前利潤，具體過程和結(jié)果如表1所示：財務(wù)杠桿

財務(wù)杠桿（FinancialLeverage）主要反映息稅前利潤與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程度。

財務(wù)杠桿公式表明，負(fù)債利息和優(yōu)先股股息是相對固定的，屬于固定資本成本。因此，當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤變化時，每1元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會相應(yīng)變化，從而使每股收益指標(biāo)發(fā)生更大的變化。財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿作用的大小可通過財務(wù)杠桿系數(shù)來衡量。財務(wù)杠桿系數(shù)（DegreeofLeverage,縮寫為DFL）是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，其計算公式為：財務(wù)杠桿AAA公司的資本來源為：債券100000元，年利率10%；優(yōu)先股5000股，每股面值100元，按照優(yōu)先股面值計算的年股利率6%；該公司的普通股為100000股，每股收益0.35元，所得稅稅率25%。當(dāng)息稅前利潤為100000元時，公司的財務(wù)杠桿系數(shù)為多少？解：AAA公司的財務(wù)杠桿系數(shù)計算如下：財務(wù)杠桿【例4】WWW公司預(yù)測未來年度的經(jīng)營前景有好、中、差三種可能，公司財務(wù)部根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)列表預(yù)測未來年度的普通股每股收益，具體過程和結(jié)果如表2所示：項目收益前景基期EPSDFL息稅前利潤變動率普通股每股收益變動率預(yù)計普通股每股收益（1）（2）（3）（4）=（2）×（3）（5）=（1）×[1+(4)]好10元1.5+100%+150%25元中10元1.5+40%+60%16元差10元1.5-20%-30%7元總杠桿

總杠桿（TotalLeverage）直接反映銷售量與每股收益之間的關(guān)系，用于衡量銷售量變動對普通股每股收益變動的影響程度。兩者之間的關(guān)系如下所示：總杠桿企業(yè)對經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的綜合利用程度通常用總杠桿系數(shù)來衡量?？偢軛U系數(shù)（DegreeofTotalLeverage,縮寫為DTL）是指每股收益變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)，其計算公式為：總杠桿總杠桿系數(shù)的主要應(yīng)用價值在于根據(jù)銷售量變動率和總杠桿系數(shù)直接預(yù)測普通股每股收益，并根據(jù)預(yù)測結(jié)果控制未來的每股收益指標(biāo)。計算公式如下：普通股每股收益變動率=銷量變動率×DTL預(yù)計普通股每股收益=基期EPS×(1+普通股每股收益變動率)

資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化1資本結(jié)構(gòu)的含義2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值3最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定1資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)（CapitalStructure）是指企業(yè)長期資本（長期負(fù)債、優(yōu)先股、普通股）的構(gòu)成及其比例關(guān)系。這里不包括短期負(fù)債，如果也考慮短期負(fù)債，則稱為企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)。由此可見，財務(wù)結(jié)構(gòu)是企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右邊的所有內(nèi)容的組合結(jié)構(gòu)，而資本結(jié)構(gòu)則是企業(yè)長期資本組合結(jié)構(gòu)。

1資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，如果企業(yè)同時采用債務(wù)籌資和股權(quán)籌資，由此形成的資本結(jié)構(gòu)一般稱作“杠桿資本結(jié)構(gòu)”（LeverageCapitalStructure），其杠桿比率表示資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本和股權(quán)資本的比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)決策就是如何根據(jù)企業(yè)投資的情況，確定負(fù)債比率，并保證企業(yè)價值最大化的財務(wù)管理目標(biāo)。2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（OptimalCapitalStructure）是指在一定條件下，使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。這里必須明確的是：（1）企業(yè)的現(xiàn)在價值不是其過去的盈利水平所決定，而是企業(yè)作為整體資產(chǎn)（賬面資產(chǎn)與非賬面資產(chǎn)）所具有的（潛在的）未來獲利能力的價值。（2）企業(yè)價值是市場對企業(yè)的價值預(yù)期，不是企業(yè)自身對其價值的認(rèn)定。資本市場上企業(yè)發(fā)行股票的市價漲落，可以反映市場投資者對企業(yè)發(fā)展前景的預(yù)期。2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值資本結(jié)構(gòu)如何影響和制約著企業(yè)的價值？是否存在最佳的資本結(jié)構(gòu)？這是財務(wù)學(xué)者們多年來一直研究和探討的問題。一般認(rèn)為，1958年美國的經(jīng)濟學(xué)家弗蘭克·莫迪里艾尼（FrancoModigliani）和默頓·米勒（MertonH.Miller）簡稱（MM）共同發(fā)表的一篇名為“資金成本、公司財務(wù)和投資理論”（TheCostCapital,CorporationFinanceandTheoryofInvestment）的論文，對推動資本結(jié)構(gòu)理論的研究起了極為重要的作用。2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值在該文中，MM證明，在一系列非常嚴(yán)格的假設(shè)前提下（沒有所得稅等），企業(yè)價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)?！畛醯腗M理論（MM1）。

企業(yè)價值負(fù)債比率（MM1）2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值MM在1963年又發(fā)表了論文，放松了沒有企業(yè)稅收的假設(shè)。他們認(rèn)為，稅法允許利息作為費用抵減所得稅，企業(yè)價值會隨著負(fù)債的持續(xù)增加而不斷上升，即資本結(jié)構(gòu)是相關(guān)的，而且當(dāng)企業(yè)100%使用負(fù)債融資時，它的價值將達到最大。MM2企業(yè)價值負(fù)債比率零負(fù)債價值有負(fù)債價值MM22最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值在MM理論之后又派生出許多分支，如權(quán)衡理論、代理理論、信息不對稱理論。權(quán)衡理論和代理理論認(rèn)為，MM理論完全忽視了現(xiàn)代社會中極為重要的兩個因素：財務(wù)危機成本和代理成本。企業(yè)負(fù)債越多，發(fā)生財務(wù)危機的可能性就越大?？紤]到財務(wù)危機成本，企業(yè)不能無限制地增加債務(wù)，而應(yīng)選擇一個最佳債務(wù)比例，使企業(yè)價值最大。代理成本是指資金的提供者設(shè)計和實施各種監(jiān)督、約束成本?？紤]到財務(wù)危機成本和代理成本，則公司價值與負(fù)債比率的關(guān)系見圖8—1。2最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值3最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定1）每股收益無差別點分析法資本結(jié)構(gòu)的合理與否，可以通過分析每股收益（EarningPerShare,縮寫為EPS）的變化來衡量。能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之，資本結(jié)構(gòu)不夠合理。每股收益的變化不僅受資本結(jié)構(gòu)的影響，而且還受企業(yè)盈利能力的影響。企業(yè)的盈利能力通常用息稅前利潤（EarningsBeforeInterestandTaxes,縮寫為EBIT）來表示。為正確處理每股收益、資本結(jié)構(gòu)和息稅前利潤這三者之間的關(guān)系，尋找最佳的資本結(jié)構(gòu)，可以采用每股收益無差別點分析法。1）每股收益無差別點分析法每股收益無差別點分析法是指通過尋找能夠使不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益相等時的息稅前利潤來確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。即在此點上，不同資本結(jié)構(gòu)的每股收益都相等。因此，從理論上說，選此棄彼，或選彼棄此對普通股股東來說都沒有關(guān)系。由于這種方法主要是分析EBIT和EPS之間的關(guān)系，所以也稱EBIT─EPS分析。1）每股收益無差別點分析法我們知道，每股收益的計算公式可以表述如下：

根據(jù)每股收益無差別點的含義，則每股收益無差別點是滿足下列條件的息稅前利潤：1）每股收益無差別點分析法【例6】ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)總值1億元，全部來自普通股資本，公司所得稅稅率為25%，當(dāng)前股票市價為每股100元，公開發(fā)行的普通股股數(shù)為100萬股。為發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，公司正在考慮以10%的利率借款5000萬元，并用這筆資本回購公司一半的普通股，公司希望了解資本結(jié)構(gòu)變化對每股收益的影響，以決定是否改變其資本結(jié)構(gòu)。1）每股收益無差別點分析法解：ABC公司兩種不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益無差別點計算如下：設(shè)：無負(fù)債EPS=有負(fù)債EPS則：EBIT=1000（萬元）

1）每股收益無差別點分析法驗證：1）每股收益無差別點分析法當(dāng)息稅前利潤為1000萬元時，公司采取任何一種資本結(jié)構(gòu)每股收益都為7.5元。需要說明的是，當(dāng)息稅前利潤為1000萬元時，ABC公司總資產(chǎn)報酬率為10%（息稅前利潤/資產(chǎn)總額=1000/10000），恰好等于負(fù)債利率。由此可見，只要ABC公司的總資產(chǎn)報酬率大于借款利息率，股東就能從負(fù)債籌資中獲得收益。ABC公司到底應(yīng)該采用何種資本結(jié)構(gòu)，取決于其對未來息稅前利潤的預(yù)期。1）每股收益無差別點分析法7.52）企業(yè)價值分析法企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使企業(yè)的總價值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。因為，在證券市場上，盡管每股收益增加，股價仍然會下降（風(fēng)險與收益相互配比）。所以，可以考慮利用企業(yè)價值分析法。2）企業(yè)價值分析法企業(yè)的市場總價值V應(yīng)該等于股票的總價值S加上負(fù)債的總價值B，即：V=S+B為了簡化起見，我們假設(shè)負(fù)債B的市場價值等于它的面值，股票S的市場價值可由下式計算得出：

第六講投資管理1.資本投資評價的基本原理。

2.投資項目評價的基本方法（回收期法、凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率）。

3.項目相關(guān)現(xiàn)金流量的判定及處理。

4.項目實體現(xiàn)金流量和股權(quán)現(xiàn)金流量的計算和確定。

5.β權(quán)益的確定方式。

6.項目折現(xiàn)率的確定。

7.固定資產(chǎn)更新決策（平均年成本法、總成本法等）。第一節(jié)投資項目現(xiàn)金流量的估計一、現(xiàn)金流量

這里的“現(xiàn)金”不僅包括各種貨幣資金，還包括項目需要投入的企業(yè)現(xiàn)在的非貨幣資源的變現(xiàn)價值。

占用的非現(xiàn)金資產(chǎn)的價值就等于投資項目所引起的機會成本，另外還要考慮所得稅的影響。

將現(xiàn)金流量分為三個階段：

1．初始階段：只有流出量，包括（1）購進固定資產(chǎn)流出（2）額外墊付的流動資金（3）相關(guān)的費用支出（4）占用企業(yè)現(xiàn)有的資產(chǎn)。

2．經(jīng)營階段：包括流入量和流出量，流入量指銷售收入，流出量包括（1）付現(xiàn)成本（2）所得稅。

3．終結(jié)階段：不僅包括銷售收入、付現(xiàn)成本、所得說、還包括特殊的（1）固定資產(chǎn)凈殘值收入（2）墊付的流動資金。

在確定投資方案相關(guān)現(xiàn)金流量時，注意以下四個問題：

1．區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本。

2．不要忽視機會成本。

3．要考慮投資方案對公司其他項目影響。

4．對凈營運資金的影響。

指增加的經(jīng)營性流動資產(chǎn)與增加的經(jīng)營性流動負(fù)債之間的差額

二、固定資產(chǎn)更新項目的現(xiàn)金流量

固定資產(chǎn)更新決策是指：是繼續(xù)使用舊的設(shè)備還是購買新的設(shè)備的決策。通常情況下，無論是使用舊的設(shè)備還是購買新的設(shè)備，對企業(yè)的現(xiàn)金流入是沒有影響的；但有的時候，由于使用新的設(shè)備使生產(chǎn)效率增加，也可能會增加企業(yè)的現(xiàn)金流入。三、所得稅和折舊對現(xiàn)金流量的影響

在所得稅存在的情況下，企業(yè)的收入并不等于企業(yè)的現(xiàn)金流入，所得稅是企業(yè)的一種現(xiàn)金流出，所以企業(yè)的收入要扣除所得稅的影響。付現(xiàn)的成本費用由于可以抵減所得稅，抵減所得稅部分相當(dāng)于現(xiàn)金的流入，所以付現(xiàn)成本所帶來的現(xiàn)金流出量應(yīng)該是扣除抵減的所得稅后的流出量。

如果不考慮所得稅，折舊既不是現(xiàn)金流入，也不是現(xiàn)金流出；考慮所得稅的情況下，折舊費用可以抵減應(yīng)繳納的所得稅，所以代表一種現(xiàn)金流入，這里的現(xiàn)金流入僅僅是抵減的所得稅。注意以下幾點：第一，這里的折舊必須是稅法規(guī)定的折舊；第二，折舊對現(xiàn)金流量的影響是單方向的；第三，這里所說的折舊是個廣義的概念，還包括企業(yè)在經(jīng)營過程中按照稅法的規(guī)定所允許的攤銷額

稅后現(xiàn)金流量：

一個投資項目的現(xiàn)金流量可以劃分為初始階段的現(xiàn)金流量、經(jīng)營階段的現(xiàn)金流量和終結(jié)階段的現(xiàn)金流量。初始階段的現(xiàn)金流量和終結(jié)階段的現(xiàn)金流量都比較容易確定，關(guān)鍵是在項目完工投產(chǎn)后經(jīng)營階段的每年現(xiàn)金流量的確定，下面所講的現(xiàn)金流量僅僅是指在正常經(jīng)營活動中每年的現(xiàn)金凈流量的確定。1.根據(jù)直接法計算

營業(yè)現(xiàn)金流量＝營業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得稅

2.根據(jù)間接法計算（常用）

營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅

=營業(yè)收入-（營業(yè)成本-折舊）-所得稅

=營業(yè)收入-營業(yè)成本+折舊-所得稅

=息稅前利潤+折舊-息稅前利潤×所得稅稅率

=息稅前利潤×（1-所得稅稅率）+折舊

3.根據(jù)所得稅對收入和折舊的影響計算

稅后收入＝收入金額×（1－稅率）

稅后成本＝支出金額×（1－稅率）

折舊抵稅＝折舊×稅率

營業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后收入一稅后付現(xiàn)成本＋折舊抵稅

第二節(jié)投資評價的基本方法投資項目評價時使用的指標(biāo)分為兩類：一類是沒有考慮時間價值的因素，包括回收期、會計收益率；一類是考慮了時間價值因素，包括凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報酬率。

一、凈現(xiàn)值法

項目的投入和產(chǎn)出是用現(xiàn)金的凈流量來反映的，

凈現(xiàn)值就是未來的總產(chǎn)出的現(xiàn)值和總投入的現(xiàn)值之差。如果差額大于0，就證明產(chǎn)出的現(xiàn)值大于投入的現(xiàn)值。

凈現(xiàn)值的計算可以有兩種方法：（1）先計算現(xiàn)金流入量和流出量的各自現(xiàn)值，再求兩個現(xiàn)值的差；（2）先計算現(xiàn)金流入量和流出量的差，即現(xiàn)金凈流量，再計算這個差額的現(xiàn)值。

計算凈現(xiàn)值時注意：（1）折現(xiàn)率的選擇（2）如何確定現(xiàn)金流量。折現(xiàn)率可以根據(jù)實際情況確定，一般存在以下標(biāo)準(zhǔn)：（1）項目籌資的資本成本；（2）項目投資的必要報酬率；（3）項目投資的機會成本；（4）行業(yè)基準(zhǔn)收益率。二、現(xiàn)值指數(shù)

是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的比值，反映投資效率的高低。三、內(nèi)含報酬率

內(nèi)含報酬率指一個投資方案實際帶來的報酬率，也是指凈現(xiàn)值等于0時的折現(xiàn)率，即現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與流出量現(xiàn)值相等時候的折現(xiàn)率。內(nèi)含報酬率的計算方法：

1．現(xiàn)金流量不是普通年金的形式：先將凈現(xiàn)值的公式表示出來，計算出現(xiàn)值系數(shù)，再根據(jù)內(nèi)差法計算出折現(xiàn)率（先估計一個貼現(xiàn)率，用它來計算方案的凈現(xiàn)值；如果凈現(xiàn)值為正數(shù)，說明方案本身的內(nèi)含報酬率超過估計的貼現(xiàn)率，應(yīng)提高貼現(xiàn)率后進一步測試；如果凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，說明方案本身的內(nèi)含報酬率低于估計的貼現(xiàn)率，應(yīng)降低貼現(xiàn)率后進一步測試。經(jīng)過多次測試，尋找出使凈現(xiàn)值接近于零的兩個貼現(xiàn)率，然后根據(jù)內(nèi)插法即可計算該方案的內(nèi)含報酬率。）。

2．現(xiàn)金流量是普通年金的形式

內(nèi)含報酬率與現(xiàn)值指數(shù)的區(qū)別：（1）在計算內(nèi)含報酬率時不必事先選擇貼現(xiàn)率，根據(jù)內(nèi)含報酬率就可以排定獨立投資的優(yōu)先次序，而現(xiàn)值指數(shù)是依據(jù)事先選擇的貼現(xiàn)率把現(xiàn)金流量折現(xiàn)后進行決策的；（2）內(nèi)含報酬率是根據(jù)計算的折現(xiàn)率與給定的報酬率比較來確定方案；現(xiàn)值指數(shù)根據(jù)給定的報酬率來確定方案，受給定報酬率的影響。四、回收期

投資回收期是指收回全部原始投資所需的時間。

缺點：

1．沒有考慮貨幣的時間價值；

2．沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流量；

計算方法：

1．如果每年的現(xiàn)金流量相等

2．如果每年的現(xiàn)金流量不相等

五、會計收益率

會計收益率無法直接利用現(xiàn)金凈流量信息計算。投資項目經(jīng)濟效益評價應(yīng)注意的問題 １、ＮＰＶ與ＩＲＲ ⑴項目投資規(guī)模的影響 由于NPV是個絕對差量，而IRR是個相對比率。因此，當(dāng)項目投資規(guī)模不同的時候，NPV決策結(jié)果和IRR決策結(jié)果可能相互矛盾。 例如，A和B二個項目資料如下，若根據(jù)IRR，A優(yōu)于B；若根據(jù)NPV，B優(yōu)于A。如何處理呢？

ProjectI0NCF1NPV(k=10%)IRRPVIA5,0008,0002,27360%45.46%B50,00075,00018,18250%36.36%

解決的辦法是：差量（差別收入和差別成本）分析。假設(shè)投資項目C=B-A，則NPV(B-A)=[(75000-8000)/(1+10%)]-(50000-5000)=$15909[(75000-8000)/(1+IRR(B-A))]=(50000-5000)，IRR(B-A)=48.8%

分析結(jié)果表明：NPV(B-A)>0，IRR(B-A)>10%，故B項目優(yōu)于A項目！

⑵歷年營業(yè)現(xiàn)金凈流入量分布的影響

（a）NPV和IRR無矛盾：左圖表明A和B的現(xiàn)金凈流入量的時間分布相同，但A的現(xiàn)金凈流入量總是大于B，因此二者A的IRR和NPV大于B的IRR和NPV， （b）NPV和IRR有矛盾：某些項目，其現(xiàn)金流量的變化與時間有關(guān)。例如右圖，A和B二個項目，隨著時間的推移，A的現(xiàn)金凈流入量逐年下降，而B現(xiàn)金凈流入量逐年增加。NPVGraph1NPVGraph2BANPVA

<NPV

B