保險(xiǎn)行業(yè)2023年困境反轉(zhuǎn)的曙光初現(xiàn)

PART

012022

年負(fù)債端筑底，

2023年短期擾動(dòng)不改復(fù)蘇之勢(shì)20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

2010

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

2120222022

年壽險(xiǎn)負(fù)債端持續(xù)低迷上市公司

NBV

回到

7

年前水平壽險(xiǎn)行業(yè)自

2018

年進(jìn)入下行周期以來，2022

年受疫情之下居民消費(fèi)意愿降低、銷售隊(duì)伍調(diào)整等因素影響，NBV

繼續(xù)下滑。2022

年平安、太保、新華

NBV

已低于

2015

年的水平，國壽、太平

NBV低于

2016

年的水平。代理人規(guī)模方面，國壽、平安、太保代理人規(guī)模低于

2010

年的水平，新華低于

2015年水平。圖：年度

NBV（億元）圖：年末代理人規(guī)模（萬人）800.00180.00700.00160.00600.00140.00120.00500.00100.00400.0080.00300.00200.00100.000.00中國平安中國人壽中國太保新華保險(xiǎn)中國太平（億港幣）20152016201720182019202020212022E資料來源：各公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所60.0040.0020.000.00中國平安中國人壽中國太保新華保險(xiǎn)太平壽險(xiǎn)20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

2011

12

13

14

15

16

17

18

19

20

2120

2021

2211

12

13

14

15

16

17

18

19

20

2120 20 20 20 20 20 20 20 20 20 2020

2021

2220

20

20

20

20

20

20

20

20

20

2011

12

13

14

15

16

17

18

19

20

2121

2220 202022

年資產(chǎn)端承壓資產(chǎn)端承壓主要受權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)影響，2022

年險(xiǎn)資投資收益率下行。凈投資收益率：前三季度上市險(xiǎn)企收益率同比小幅下滑，國壽、平安、太保分別為

4.1%、4.2%、4.1%，預(yù)計(jì)主要源于利率下行新配固收資產(chǎn)收益率降低。總投資收益率：受權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加?。?022Q1-3，滬深

300

指數(shù)較年初-23.0%，恒生指數(shù)較年初-26.4%）影響，險(xiǎn)企總投資收益率承壓，前三季度國壽、平安、太保、新華收益率分別為

4.0%、2.7%、4.1%、3.7%，除平安外同比降幅均超

1pct。綜合投資收益率：考慮可供出售金融資產(chǎn)的浮盈浮虧，上半年國壽、太保、新華的綜合投資收益率分別為

3.8%、3.3%、2.0%，同比-1.9pct、-1.5pct、-3.4pct，同比均大幅下降。7%6%5%4%3%2%1%0%中國人壽 中國平安 中國太保資料來源：各公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理圖：凈投資收益率 圖：總投資收益率9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%中國人壽中國平安中國太保新華保險(xiǎn)圖：綜合投資收益率10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%中國人壽中國平安中國太保新華保險(xiǎn)2015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052023年儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化居民儲(chǔ)蓄需求提升受疫情影響，宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性較強(qiáng)，我國居民風(fēng)險(xiǎn)偏好降低、預(yù)防性儲(chǔ)蓄需求增加，自

2020

年

3

月來，城鄉(xiāng)居民余額始終保持雙位數(shù)增長。隨著存款利率下調(diào)，預(yù)計(jì)居民新增儲(chǔ)蓄與存量儲(chǔ)蓄有望向安全性高且收益率具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)的投資產(chǎn)品轉(zhuǎn)移。圖：居民儲(chǔ)蓄意愿提升100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%19

19

20

20

20

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

2220

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20更多消費(fèi)占比 更多儲(chǔ)蓄占比 更多投資占比資料來源：wind，財(cái)通證券研究所整理19.1058.1022.80圖：疫后金融機(jī)構(gòu)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額維持雙位數(shù)增長18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%2023年儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化理財(cái)競(jìng)品凈值波動(dòng)加劇當(dāng)前，資管新規(guī)實(shí)施已近一年，期間銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)明顯，預(yù)計(jì)投資者對(duì)其保本剛兌的認(rèn)知已基本打破。前三季度權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)使得銀行理財(cái)凈值波動(dòng)加??；第四季度，隨著金融

16

條出臺(tái)與疫情防控措施不斷優(yōu)化，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期不斷修正，債市回調(diào)帶動(dòng)銀行理財(cái)迎來新一輪的調(diào)整破凈潮，截至

12

月

13

日，凈值型理財(cái)產(chǎn)品中近

19%破凈、24%今年來收益率為負(fù)。今年來基金凈值波動(dòng)加劇，截至

12

月

13

日，開放式固收型、權(quán)益型基金破凈率達(dá)

20%、52%，今年來回報(bào)率為負(fù)值占比高達(dá)

51%、93%。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)尚未明顯修復(fù)，預(yù)計(jì)保本剛兌仍是投資者的首要訴求，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)優(yōu)勢(shì)凸顯，相較理財(cái)、基金等產(chǎn)品更能承接客戶儲(chǔ)蓄需求。圖：銀行理財(cái)投資風(fēng)險(xiǎn)提升圖：權(quán)益型（股票+偏股）基金投資風(fēng)險(xiǎn)提升25%20%15%10%5%0%24.40%18.83%跌破凈值

1

的產(chǎn)品占比 今年來回報(bào)率為負(fù)值的產(chǎn)品占比50%40%30%20%10%0%圖：固收型（債券+偏債）基金投資風(fēng)險(xiǎn)提升60%51.00%20.29%跌破凈值

1

的產(chǎn)品占比今年來回報(bào)率為負(fù)值的產(chǎn)品占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%92.8%51.5%跌破凈值

1

的產(chǎn)品占比今年來回報(bào)率為負(fù)值的產(chǎn)品占比資料來源：wind，財(cái)通證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至

2022年

12

月

13

日2023年儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化上市險(xiǎn)企開門紅表現(xiàn)分化國壽開門紅啟動(dòng)時(shí)間最早，深度受益于居民儲(chǔ)蓄提升且競(jìng)品收益波動(dòng)加劇的階段性機(jī)會(huì)，預(yù)計(jì)開門紅保費(fèi)有望實(shí)現(xiàn)正增長；友邦中國的精英銷售隊(duì)伍保持穩(wěn)定，且開門紅產(chǎn)品創(chuàng)新（推出非標(biāo)體重疾險(xiǎn)），預(yù)計(jì)開門紅保費(fèi)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長。其他公司開門紅或會(huì)負(fù)增長，一方面，部分公司（如平安、太保）由于轉(zhuǎn)型幅度更大，導(dǎo)致短期業(yè)務(wù)承受更大的壓力；另一方面，部分公司預(yù)收開啟較晚（如太平、太保、新華），銷售端受疫情管控調(diào)整后大規(guī)模疫情沖擊較大。圖：上市險(xiǎn)企開門紅產(chǎn)品梳理資料來源：各公司官網(wǎng)，保財(cái)師，友邦資訊加油站，平安人壽官方微信視頻號(hào)，山海保，太保社區(qū)，財(cái)通證券研究所整理；中國平安中國人壽中國太保新華保險(xiǎn)中國太平友邦中國2023

開門紅啟動(dòng)時(shí)間11.89

月底12.812.112.2611.15產(chǎn)品名稱御享財(cái)富通用版御享財(cái)富養(yǎng)老版盛世金越尊享版鑫享未來鑫瑞穩(wěn)贏長相伴（盛世版）惠金享鑫榮耀國金一號(hào)1、充裕人生

A2、充裕人生

B1、友如意珍藏版2、如意悠享次標(biāo)體重疾險(xiǎn)產(chǎn)品類型傳統(tǒng)年金險(xiǎn)養(yǎng)老年金增額終身壽兩全險(xiǎn)傳統(tǒng)年金險(xiǎn)增額終身壽險(xiǎn)傳統(tǒng)年金險(xiǎn)增額終身壽傳統(tǒng)年金險(xiǎn)傳統(tǒng)年金險(xiǎn)重疾險(xiǎn)投保年齡0-75

歲女：51-75

歲男：56-75

歲0-75

歲0-72

歲0-65

歲0-72

周歲0-71

歲0-71

歲0-80

周歲0-60

歲1、0-55

歲2、30-65

歲/55保險(xiǎn)期間8

年10/15

年終身8

年15

年終身8

年終身8

年20/25

年期終身主推繳費(fèi)期3/5

年3/5

年3/5/10/年交3/5

年10

年3/5/10

年交3/5

年3/5/10

年交3/5

年（支持月交）1、3

年交2、6/10

年交1、18/28

年交（

N-2

年）

2、10/19/20

年交萬能賬戶（最新結(jié)算利率）平安聚財(cái)寶（4.8%）國壽鑫尊寶

A

款（4.8%）太保傳世慶典（5.0%）金利優(yōu)享（4.55%）/增利寶

2020（4.5%）/歲2020202121202022202020202050-10%15,00040212122222023年代理人有望底部企穩(wěn)，銀保渠道繼續(xù)積極發(fā)展代理人有望底部企穩(wěn)規(guī)模：代理人在經(jīng)歷了

2021

年的大幅調(diào)整后，2022

年下半年開始降幅收窄，我們判斷

2023

年負(fù)債端增長表現(xiàn)較好的公司代理人規(guī)模將率先企穩(wěn)。產(chǎn)能：2022H1，上市險(xiǎn)企代理人產(chǎn)能大幅提升，國壽、平安、太保、新華人均首年新保同比+61%、+68%、+34%、+23%，預(yù)計(jì)脫落人力以低產(chǎn)能為主，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)已有明顯改善。活動(dòng)率：2022H1

平安、太保活動(dòng)率回升明顯，隨著壽險(xiǎn)改革成效逐步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)

23

年隊(duì)伍活動(dòng)率將進(jìn)一步提升。圖：國壽、平安代理人降幅環(huán)比收窄圖：代理人活動(dòng)率0%-5%20-15%-20%圖：代理人人均首年新單保費(fèi)（元/月）25,00020,00010,0005,0007060302010-25%中國平安中國人壽0中國人壽新華保險(xiǎn)0平安太保新華中國平安 中國太保2019 2020 2021 2022H資料來源：公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理

注：平安為代理人活動(dòng)率，太保為舉績率，新華為合格率2019 2020 2021 2022H2023年代理人有望底部企穩(wěn)，銀保渠道繼續(xù)積極發(fā)展銀保渠道將繼續(xù)積極發(fā)展行業(yè)視角：2022

年前三季度，銀保渠道原保費(fèi)收入已突破萬億大關(guān)，同比增長

10.47%，遠(yuǎn)高于個(gè)險(xiǎn)渠道（-0.89%）與行業(yè)平均水平（3.51%）；2022

年上半年，銀保渠道新單保費(fèi)收入同比+5.5%至

6

千億左右，超越個(gè)險(xiǎn)成新單最大貢獻(xiàn)渠道，其中新單期交同比+15%至

2

千億左右，預(yù)計(jì)主要得益于險(xiǎn)企銀保渠道轉(zhuǎn)型與增額終身壽熱銷。公司視角：受疫情與代理人調(diào)整雙重影響，個(gè)險(xiǎn)新單持續(xù)低迷，各大險(xiǎn)企紛紛加碼銀保渠道建設(shè)，驅(qū)動(dòng)銀保渠道保費(fèi)與價(jià)值貢獻(xiàn)持續(xù)提升。展望后續(xù)，考慮到儲(chǔ)蓄險(xiǎn)對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)客戶吸引力增強(qiáng)、銀行客群經(jīng)營下保險(xiǎn)產(chǎn)品銷售訴求提升、險(xiǎn)企個(gè)代承壓下深化銀保合作動(dòng)能充足，供需兩旺下預(yù)計(jì)銀保渠道保費(fèi)與價(jià)值貢獻(xiàn)將進(jìn)一步提升。圖：前三季度原保費(fèi)收入渠道結(jié)構(gòu)圖：銀保渠道新單保費(fèi)貢獻(xiàn)提升100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%34.8%37.2%53.7%51.4%2021Q1-32022Q1-370.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%20172018201920202021

2022H1圖：銀保渠道

NBV

貢獻(xiàn)提升12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%20172018 2019202020212022H1個(gè)人代理公司直銷銀郵代理保險(xiǎn)專業(yè)代理其他兼業(yè)代理保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資料來源：慧保天下，麥肯錫，公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理國壽平安新華太保平安新華太保20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

2020222120222%0%-2%2020

21

21-26%21

-12%22-4%2020 20-4%

2020 20 20 20 2020 20-6%-5%-40%2023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響美國：21年

Q1

疫情管控嚴(yán)格指數(shù)進(jìn)入下滑通道后，Q3

開始保單銷售持續(xù)回暖。美國自

2020

年

6

月放開管控起，疫情防控力度逐步放松，在

2021

年

Q1

開始疫情防控嚴(yán)格指數(shù)進(jìn)入下滑通道后，2021

年

Q3

開始保單銷售出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)（保德信

2021

年

Q3

高增長透支了部分

Q4

增長）。圖：林肯國民、保德信單季保費(fèi)收入當(dāng)月同比圖：美國疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例12%10%8%6%4%-3%-5%8%-2%1%2%-2%76%4%-12%8%4%5%5%

5%7%23%100%11%80%60%40%20%0%-20%1000000809000007080000060700000600000505000004040000030300000200000100000020100林肯國民（左軸）保德信(右軸）2020年

3-6

月 2020

年

6

月-2021

年

11

月20 20 20 20 20 20 21 21 21 21 21 21 22 22 22 22 22 2220 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20美國新冠肺炎當(dāng)日新增確診病例 嚴(yán)格指數(shù)2021

年

11

月-2022

年

3

月 2022年

3月由旅行等管控政策相繼落地2020

年

6

月

8

日:宣布取消對(duì)全球

5

個(gè)國家和美國

39

個(gè)州的2020

年

3

月

16

日:限制大規(guī)模社交/自

旅行禁令；紐約市“解封”起步，進(jìn)入經(jīng)濟(jì)重啟的第一階段2021

年

1

月

21

日:下達(dá)“口罩令”2021

年

4

月

2

日:

取消完全接種疫苗人群境內(nèi)旅行限制2021

年

11

月

8

日:

放松入境/旅行限制32日 白宮發(fā)布與新冠病毒共存的“4 月份：CDC

取消公交系統(tǒng)口罩禁令；新常態(tài)”計(jì)劃6

月份：進(jìn)一步取消入境核酸陰性檢測(cè)要求資料來源：wind，公司財(cái)報(bào)，公開新聞，財(cái)通證券研究所整理2020-12020-22020-32020-42020-52020-62020-72020-82020-92020-102020-112020-122021-12021-22021-32021-42021-52021-62021-72021-82021-92021-102021-112021-122022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022-92020-12020-22020-32020-42020-52020-62020-72020-82020-92020-102020-112020-122021-12021-22021-32021-42021-52021-62021-72021-82021-92021-102021-112021-122022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022-92023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)-692020年4月7日:多地封控，并擴(kuò)大范國2020年5月25日:

解除緊急事態(tài)宣言入第二次緊急事態(tài)2021年9月28日：解

2022年1月21日：提升疫情遏制力

3月21日：日本境內(nèi)防疫限制將全數(shù)解封；海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響日本：全面放開疫情管控的

2

個(gè)月之后新單銷售弱復(fù)蘇。日本

2021

年的幾次緊急事態(tài)宣言收緊防控政策都有效地控制了疫情蔓延，經(jīng)濟(jì)基本在穩(wěn)定復(fù)蘇，2021

年

4

月-7

月保單銷售在低基數(shù)下增長強(qiáng)勁。2022

年

3

月

21

日，日本取消所有疫情防控限制措施，5

月開始保單銷售弱修復(fù)，后續(xù)當(dāng)月同比基本持平或小幅增長。圖：日本個(gè)人保險(xiǎn)新單件數(shù)當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例20015018110415060.00 200 700000050.00 6000000100500-50-6-5

-4-34-14-55-459-10-314-7-4

336447-8

4-13-15-10-2 -6-6-0-1311

-130.0020.0010.0010050040.00 5000000400000030000002000000-1000.00-50-10010000000個(gè)人保險(xiǎn)新單件數(shù)當(dāng)月同比增速(%，左軸）嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）個(gè)人保險(xiǎn)新單件數(shù)當(dāng)月同比增速(%，左軸）日本新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）2020年

4-5月2020

年

5-2021

年

1

月

2021

年

1-3

月2021年3-4月2021年

4-9月2021

年

9-2022

年

1

月2022年

1-3月2021年1月7日:

進(jìn)

2021

年3

月21

日：解除第二次緊急事態(tài)資料來源：日本生命保險(xiǎn)協(xié)會(huì)，wind，公開新聞，財(cái)通證券研究所整理2021

年

4

月

23

日:

進(jìn)入第三次緊急事態(tài)除第三次緊急事態(tài)

度

進(jìn)一步放寬邊境管制措施，將現(xiàn)行每日2022年

3月3

月

1

日：放寬入境政策，允許除游客以外的外國人入境，每日入境人數(shù)上限從3500

人上調(diào)至

5000

人7000

個(gè)入境名額提高至

4

月起每日

1

萬名10

月

11

日：日本恢復(fù)免簽證自由行，同時(shí)取消入境人數(shù)限制20

20

20

20

20

2020

20

20

20

20

20

20

20

20

20

202020

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

222023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響日本：保單銷售的弱修復(fù)與日本居民消費(fèi)信心低迷有關(guān)。日本前期幾次緊急事態(tài)宣言收緊防控政策都有效地控制了疫情蔓延，經(jīng)濟(jì)基本在穩(wěn)定復(fù)蘇。2021

年底Omicron

毒株引發(fā)新一波疫情，日本再次禁止外國人入境，消費(fèi)者信心也開始回落。雖然日本在今年

3

月下旬取消絕大多數(shù)的防疫措施，但是解封后疫情數(shù)據(jù)創(chuàng)下新高，并且日本老齡群體人口占比較大，國內(nèi)物價(jià)飛漲，使得消費(fèi)者信心持續(xù)下滑。圖：2022年日本消費(fèi)者信心指數(shù)快速下滑45.0040.0035.0030.0025.0020.0020 20 20 20 20 20 21 21 21 21 21 21 22 22 22 22 22 2220 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20日本:消費(fèi)者信心指數(shù)（左軸）資料來源：wind，財(cái)通證券研究所整理圖：2022

年日本

CPI

持續(xù)上漲4.003.002.001.000.00-1.2000-2.00日本:CPI:當(dāng)月同比2020-12020-22020-32020-42020-52020-62020-72020-82020-92020-102020-112020-122021-12021-22021-32021-42021-52021-62021-72021-82021-92021-102021-112021-122022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022-92020-12020-22020-32020-42020-52020-62020-72020-82020-92020-102020-112020-122021-12021-22021-32021-42021-52021-62021-72021-82021-92021-102021-112021-122022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022-92023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)-35-25

-35-31-386-8

6-17-17-15-10范圍擴(kuò)大202056

:年月

日

正常生活和防疫工作并行海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響韓國：宣布全面取消防疫管控的

3

個(gè)月之后新單保費(fèi)同比重回正增長。2021年開始，韓國新單同比增速與防控嚴(yán)格指數(shù)負(fù)相關(guān)。2021

年

7

月-11

月韓國全面收緊疫情防控舉措，7

月之后新單保費(fèi)均為雙位數(shù)負(fù)增，一方面，由于管控嚴(yán)格，另一方面

2022

年

Q1

感染人數(shù)激增；直至

2022年

4

月全面取消防疫管控后，5

月重回正增長，其后

7-9月

3個(gè)月新單保費(fèi)同比持續(xù)正增長，8、9

月高速增長。圖：韓國普通賬戶新單當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例400350300250200150262824-11266747504850

3210

-510543172021

年

7-11

月

332管控嚴(yán)格2022

Q

1

感染人數(shù)激增-1270.060.050.04月開始防疫管控全面放開145

40.030.020.010.0400350300250200150100500-50-10012000000100000008000000600000040000002000000010050

-130-50-1000.0普通賬戶新單當(dāng)月同比（%，左軸） 嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）2020年

3-5

月 2020

年

5

月-2021

年

7

月2021年

7-11月普通賬戶新單當(dāng)月同比（%，左軸）韓國新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）2021

年

11

月-2022

年

4

月 2022年

4月2020

年

3

月

19

日:入境管制資料來源：wind，韓國壽險(xiǎn)協(xié)會(huì)，公開新聞，財(cái)通證券研究所整理2021年7月9日:首都圈升至最高警戒第

4

級(jí)，實(shí)行封控措施離

7天4

月

18

日：韓國正式全面解除保持社2021

年

11

月

1

日:

啟動(dòng)“與新交距離的防疫措施冠共存”的防疫體系。取消大

6

月

8

日：全面解除入境隔離限制。規(guī)模活動(dòng)限員規(guī)定 所有入境人員無論是否接種新冠疫新冠確診患者及密接者自我隔

苗、不分國籍，當(dāng)天起一律免隔離。6

月

20

日：新冠確診患者及密接者不再要求自我隔離。2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-1020

20

20

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

222023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)-19-2329401915-8-10-1013-2-20-9-11-225-183105325107海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響泰國：大幅放松疫情管控后的

3

個(gè)月之后新單保費(fèi)同比重回正增長。2020年開始，泰國新單同比增速與防控嚴(yán)格指數(shù)負(fù)相關(guān)。泰國政府從

2020

年

3

月開始實(shí)施嚴(yán)格的疫情管控政策，3月開始新單保費(fèi)持續(xù)負(fù)增長（除了

11

月）。2021

年泰國防疫政策持續(xù)較為嚴(yán)格，但低基數(shù)下

2021

年新單重回正增長。

2021

年

12

月開始泰國放松了國內(nèi)管控，但伴隨著

Q1

的感染人數(shù)爆發(fā)，2022

年

1-4

月新單負(fù)增。直到

2022年

4

月大幅放開管制，且確診病例大幅減少，5月重回正增長，其后

7-9月

3

個(gè)月新單保費(fèi)同比持續(xù)正增長。圖：泰國新單當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例90.080.070.060.050.017

307

6

6

240-110-12-12

-1240.00-10-0120-032-00520-072-0092-01120-012-00320-0520-072-00920-1120-0120-032-00520-07208000007000006000005000004000003000004030

1920100-10-20-30-4030.020.010.00.020-20-30-402000001000000嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）當(dāng)月新單保費(fèi)同比增速（%，左軸）2020

年

3

月-2021

年

11月2021

年

12

月-2022

年

4

月2020

年

3

月

26

日：泰國境內(nèi)各地區(qū)進(jìn)入緊急狀態(tài)。對(duì)內(nèi)，禁止民眾進(jìn)入《傳染病法》所界定的易感染新冠病毒的危險(xiǎn)地區(qū)，關(guān)閉人員密集的公共活動(dòng)場(chǎng)所，禁止民眾聚集；對(duì)外，關(guān)閉入境口岸，嚴(yán)格審批簽發(fā)簽證。資料來源：wind，泰國保監(jiān)局，公開新聞，財(cái)通證券研究所整理當(dāng)月新單保費(fèi)同比增速（%，左軸）泰國新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）2022年

4月4

月

22

日：決定自

5

月

1

日，大幅放松管控，患者或密接的隔離時(shí)間縮短為

5天，并觀察癥狀

5

天；已完整接種疫苗的國際游客入境泰國后無需進(jìn)行核酸2021

年

12

月

1

日：全面取消深紅色疫區(qū)，解除

檢測(cè)。宵禁

10

月

1

日：停止實(shí)施《緊急狀態(tài)法》，負(fù)責(zé)疫情防控的“新冠肺炎疫情管理2022

年

2

月

1

日：入境泰國免隔離

中心”隨之解散；取消入境游客必須出示新冠疫苗接種證明或新冠病毒檢測(cè)證明的要求；新冠肺炎輕癥患者不必隔離。將新冠肺炎防控等級(jí)從“危險(xiǎn)傳染病”降級(jí)為“需要監(jiān)測(cè)的傳染病”。2020-01-222020-03-222020-05-222020-07-222020-09-222020-11-222021-01-222021-03-222021-05-222021-07-222021-09-222021-11-222022-01-222022-03-222022-05-222022-07-222022-09-222022-11-222023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對(duì)保單銷售的影響越南：大幅放松疫情管控后

2

到

3

個(gè)月之后新單保費(fèi)同比重回正增長。越南在

22

年

3

月開始大幅放松疫情管控，并且

3-4

月越南疫情反彈，其后

5-7

月保單銷售重回正增長，8、9

月當(dāng)月新單保費(fèi)增速持續(xù)提升。40.0%30.0%20.0%10.0%圖：越南新單當(dāng)月同比 圖：越南疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例50.0%120100806040200.0%2022Q12022-042022-05至

072022-082022-090500000450000400000350000300000250000200000150000100000500000-10.0%-20.0%越南新冠肺炎當(dāng)日新增確診病例（右軸）2021

年

10

月-2022

年

3

月越南嚴(yán)格指數(shù)(左軸）2022年

3月2020

年

4

月-2021

年

10

月2020

年

4

月

1

日:

全社會(huì)隔離；2020

年

5

月:

加強(qiáng)入境隔離措施和監(jiān)控力度；2020

年

12

月

2

日:

繼續(xù)嚴(yán)防境外疫情輸入2021

年

5

月：胡志明市從

5

月

31

日起實(shí)行為期

15

天的限制聚集措施；確診患者實(shí)施

21

天集中隔離+7

天居家隔離；入境人員集中隔離由原來的

14

天上調(diào)至

21

天，暫停河內(nèi)市國際航班進(jìn)入。7

月:

胡志明、河內(nèi)市先后宣布封城。居民居家隔離。8

月:

越南

19

個(gè)省市地區(qū)“居家隔離”規(guī)定將再次延長

14

天。9

月:

胡志明市疫情封鎖措施繼續(xù)延長。7-9

月：密切接觸者：實(shí)施

7

天居家隔測(cè)研究所整理離+7

天自我健康狀態(tài)監(jiān)測(cè)，且要進(jìn)行

3

次核酸檢

2021

年

10

月：1

日解除了胡志明市的靜默封控狀態(tài)，11

日資料來源：wind，越南保險(xiǎn)協(xié)會(huì)，公開新聞，財(cái)通證券

宣布防疫政策從不惜一切代價(jià)控制新冠病毒傳播到與疫情共存2022

年

2

月：確診病例居家隔離

7

天；第一代密切接觸者的居家隔離時(shí)間從

7

天降至

5

天。月

15

日：對(duì)國際游客重新開放邊境月

15

日：取消了密接者的居家隔離要求月

15

日：入境越南不再需要進(jìn)行新冠核酸檢測(cè)2023年短期保單銷售受疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)將于3月或Q2修復(fù)中國疫情防控優(yōu)化對(duì)保險(xiǎn)銷售影響的判斷國內(nèi)疫情管控調(diào)整后，短期內(nèi)感染人數(shù)激增，帶來經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的減弱，代理人展業(yè)（產(chǎn)說會(huì)、面對(duì)面銷售）受到影響。疊加

1

月的元旦、春節(jié)的跨區(qū)域人員流動(dòng)，我們預(yù)計(jì)這一影響將會(huì)持續(xù)。因此，我們判斷開門紅之后

1-2

月保單銷售將遭遇低迷，開門紅啟動(dòng)早、預(yù)收情況良好的公司

NBV

增長將領(lǐng)先。疫情管控調(diào)整后，我國感染人數(shù)“快速過峰”，第一波疫情高峰集中影響

2023

年的時(shí)間縮短，我們預(yù)計(jì)保單銷售將于

3

月或

Q2

開始修復(fù)。越南、泰國、韓國地區(qū)在防疫放開后的第

3

個(gè)月保單銷售出現(xiàn)明顯修復(fù)，我們判斷，我國保單修復(fù)或會(huì)保持類似的節(jié)奏，將在明年

3

月或Q2修復(fù)。從險(xiǎn)種來看，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售主要受制于線下銷售場(chǎng)景受限（線下拜訪、產(chǎn)說會(huì)等），待線下活動(dòng)恢復(fù)常態(tài)，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售將得到修復(fù)；具有可選消費(fèi)屬性的健康險(xiǎn)（尤其是重疾險(xiǎn)）的修復(fù)還需等到居民收入預(yù)期和消費(fèi)信心好轉(zhuǎn)，或晚于儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售。我們預(yù)計(jì)

2023

年

Q1

平安、國壽、太保、新華、友邦、太平

NBV

增速分別為-7%、+5%、-13%、+10%、+12%、-8%，23

年全年增速分別為

0%、+9%、-1%、+7%、+12%、+5%。表：2023年保險(xiǎn)公司NBV預(yù)估資2023Q1同比2023Q2同比2023Q3同比2023Q4同比2023同比中國平安11750-6.7%72614.0%66295.6%44065.2%300460.0%中國人壽138324.9%137419.4%940112.1%478013.7%417548.9%中國太保2894-12.5%252610.4%20123.1%15225.0%8954-0.5%新華保險(xiǎn)144310.1%8435.1%8804.6%4528.0%36187.3%友邦保險(xiǎn)95512.0%76011.1%83312.4%83312.4%338112.0%中國太平1725-8.1%15698.8%27758.8%22059.2%82744.9%料來源：公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理單位：億元2022Q12023Q1E同比2022Q22023Q2E同比2022Q32023Q3E同比2022Q4E2023Q4E同比中國平安20726227%396345-13%16224753%26232123%中國太保547742%799520%707812%536420%中國人壽15221240%10211311%577633%394925%新華保險(xiǎn)132372%384311%010/323921%2022Q12023Q1E同比2022H1E2023H1E同比2022Q1-3

2023Q1-3E同比2022E2023E中國平安20726227%6036071%76585412%1027117514%中國太保547742%13317229%20325023%25631423%中國人壽15221240%25432528%31140129%35045028%新華保險(xiǎn)132372%526627%527647%8411537%2023

年資產(chǎn)端趨勢(shì)向好長端利率、權(quán)益市場(chǎng)、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)釋放均趨勢(shì)向好長端利率或會(huì)企穩(wěn)回升：1）政策層面，基于穩(wěn)增長的明確訴求，我們預(yù)計(jì)

2023

年寬財(cái)政和寬信用的力度強(qiáng)于

2022

年，但是寬貨幣力度則未必顯著強(qiáng)于

2022

年。其中，預(yù)計(jì)

2023

年財(cái)政政策呈現(xiàn)出寬松取向且前置發(fā)力。預(yù)計(jì)

2023

年赤字率小幅升高至

3.0%左右，專項(xiàng)債供給仍將保持較大規(guī)模，且地方債提前批額度有可能高于

2022

年提前下達(dá)的

1.46

萬億元。上半年尤其二季度的債券供給壓力較強(qiáng)，同時(shí)還可能促使經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期增強(qiáng)抬升利率中樞。2）基本面方面，2023

年疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成為主線。居民消費(fèi)服務(wù)修復(fù)的彈性有望充分釋放，疊加政策支持下地產(chǎn)鏈的修復(fù)，以及基建投資和制造業(yè)投資韌性，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)從預(yù)期升溫到落地將進(jìn)一步支持長端利率企穩(wěn)回升?；诖?，我們判斷，2023

年十年國債收益率有望向上突破

3%，給予險(xiǎn)資提供在利率較高位配置長債的窗口期，另外，長端利率向上突破關(guān)鍵點(diǎn)位一般也會(huì)進(jìn)一步打開保險(xiǎn)股估值向上修復(fù)的空間。權(quán)益市場(chǎng)：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期先行，隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好和企業(yè)盈利修復(fù)的實(shí)質(zhì)性信號(hào)出現(xiàn)，有望迎來盈利改善。權(quán)益市場(chǎng)的好轉(zhuǎn)將直接改善保險(xiǎn)公司綜合投資收益及利潤情況，我們預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司

2023

年凈利潤增速有望實(shí)行雙位數(shù)的增長。表：2023

年保險(xiǎn)公司凈利潤預(yù)估資料來源：公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理718.63.7%

其他（非標(biāo)資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)投資余額4.8%其他（非標(biāo)資產(chǎn)為主）1247.3債券等）債券等）不動(dòng)產(chǎn)投資余額1991.14.0%

不動(dòng)產(chǎn)投資余額970.65.0%

不動(dòng)產(chǎn)投資余額570.25.0%2,0652.5%

其他（非標(biāo)資產(chǎn)、2023

年資產(chǎn)端趨勢(shì)向好長端利率、權(quán)益市場(chǎng)、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)釋放均趨勢(shì)向好2022

年

11

月以來，多項(xiàng)支持房地產(chǎn)企業(yè)融資政策陸續(xù)落地，形成支持房企融資“三支箭”格局。預(yù)計(jì)

2023

年房地產(chǎn)政策主線將圍繞化解風(fēng)險(xiǎn)展開，“保交樓”、防范化解房企風(fēng)險(xiǎn)、支持剛性和改善性住房需求等供需兩端政策或?qū)⒊掷m(xù)發(fā)力，確保房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展。地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的釋放將帶來保險(xiǎn)資產(chǎn)端的不動(dòng)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口的重估。上市

4

家保險(xiǎn)公司地產(chǎn)投資（含物權(quán)、地產(chǎn)股、債券、非標(biāo)）占投資資產(chǎn)比例基本在

4%-5%，其中，平安占比

4.8%，國壽占比不到

4%，太保占比

5%左右。初步測(cè)算，若地產(chǎn)行業(yè)向上修復(fù)

20%，考慮保險(xiǎn)公司投資的不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)和債權(quán)的重估，將帶來

EV的增長分別為：平安

1.2%、國壽

2.5%、太保

3.2%、新華

3.5%。中國平安表：保險(xiǎn)公司地產(chǎn)敞口測(cè)算地產(chǎn)敞口占比中國人壽占比中國太保占比新華保險(xiǎn)地產(chǎn)敞口（億）占比2.7%地產(chǎn)敞口（億）112.30.2%地產(chǎn)敞口（億）117.60.6%47.60.4%1.1%1.0%18.2

0.1%93.00.8%物權(quán)股權(quán)債權(quán)（億）1,1564714371.0%長期股權(quán)投資公開市場(chǎng)債權(quán)和股票投資性房地產(chǎn)497.8133.70.3%長期股權(quán)投資重倉流通股投資性房地產(chǎn)116.2

0.6%長期股權(quán)投資投資性房地產(chǎn)重倉流通股35.20.3%394.43.5%表：地產(chǎn)修復(fù)對(duì)

EV

影響（考慮地產(chǎn)股權(quán)投資和債權(quán)）中國平安中國人壽中國太保新華保險(xiǎn)地產(chǎn)修復(fù)

10%0.6%1.3%1.6%1.7%地產(chǎn)修復(fù)

20%1.2%2.5%3.2%3.5%地產(chǎn)修復(fù)

30%1.8%3.8%4.7%5.2%注：1、平安地產(chǎn)余額投資數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)截至

2022Q3，其他公司截至

2022H1；2、上表基于

2022年

EV

測(cè)算資料來源：業(yè)績發(fā)布會(huì)，公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理中國人壽20212022E2023E中國平安（集團(tuán)）20212022EEV

預(yù)期回報(bào)/期初

EV7.9%7.9%7.9%EV

預(yù)期回報(bào)/期初

EV5.3%5.4%5.4%NBV/

期初

EV

4.2%3.2%3.2%NBV（

分散效應(yīng)）/期初

EV3.3%2.5%2.3%(投資偏差+市場(chǎng)價(jià)值調(diào)整)/期初

EV3.3%-0.7%0.0%（投資偏差+市場(chǎng)價(jià)值調(diào)整）/期初

EV-1.3%-0.4%0.0%營運(yùn)偏差/期初

EV-0.6%0.4%0.0%營運(yùn)偏差/期初

EV-1.3%0.0%0.0%估計(jì)變更/期初

EV-0.7%0.0%0.0%估計(jì)變更/期初

EV-0.4%0.0%0.0%股東紅利分配及資本注入/期初

EV-1.7%-1.5%-1.5%股東紅利分配及資本注入/期初

EV-3.7%-3.5%-3.1%其他/期初

EV-0.2%0.0%0.0%其他業(yè)務(wù)（非壽險(xiǎn)）/期初

EV3.2%2.5%3.6%EV

增速12.2%9.3%9.6%EV

增速5.1%6.4%8.3%新華保險(xiǎn)20212022E2023E中國太保（集團(tuán)）20212022EEV

預(yù)期回報(bào)/期初

EV8.0%8.0%8.0%EV

預(yù)期回報(bào)/期初

EV6.7%6.8%6.9%NBV/

期初

EV

2.5%1.3%1.3%NBV（

分散效應(yīng)）/期初

EV3.2%2.0%1.8%投資偏差/期初

EV-0.6%-1.4%0.0%（投資偏差+市場(chǎng)價(jià)值調(diào)整）/期初

EV0.2%-1.0%0.0%營運(yùn)偏差/期初

EV0.0%0.0%0.0%營運(yùn)偏差/期初

EV-1.0%0.0%0.0%估計(jì)變更/期初

EV-0.8%0.0%0.0%估計(jì)變更/期初

EV0.7%0.0%0.0%股東紅利分配及資本注入/期初

EV-1.8%-1.7%-1.7%股東紅利分配及資本注入/期初

EV-2.7%-1.9%-2.0%其他/期初

EV0.2%0.0%0.0%其他業(yè)務(wù)（非壽險(xiǎn)）/期初

EV1.5%2.5%2.0%EV

增速7.6%6.3%7.6%EV

增速8.5%8.4%8.8%2023

年資產(chǎn)端趨勢(shì)向好2023

年

EV

預(yù)估在負(fù)債端復(fù)蘇及資產(chǎn)端向好的趨勢(shì)下，我們判斷，保險(xiǎn)公司

2023

年

EV

同比增速較

2022

年提升。國壽、平安、太保、新華

2023

年

EV

增速分別為

9.6%、8.3%、7.6%、8.8%。表：2023

年保險(xiǎn)公司

EV

增速預(yù)估資料來源：公司財(cái)報(bào)，財(cái)通證券研究所整理PART

02保險(xiǎn)普惠化的政策趨勢(shì)下的商保發(fā)展路徑資料來源：慧保天下，財(cái)通證券研究所整理普惠保險(xiǎn)2025目標(biāo)出爐，提質(zhì)擴(kuò)面迎政策紅利普惠保險(xiǎn)迎政策紅利黨的二十大報(bào)告提出，讓現(xiàn)代化建設(shè)成果更多更公平惠及全體人民。在保險(xiǎn)領(lǐng)域，普惠保險(xiǎn)是我國普惠金融的重要組成部分，是

2022

年以來政策重點(diǎn)發(fā)力的方向。12

月

9

日，銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于推進(jìn)普惠保險(xiǎn)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》：1）明確普惠保險(xiǎn)分為普惠性質(zhì)的保險(xiǎn)和專屬普惠保險(xiǎn)兩種保障形式；2）明確當(dāng)前普惠保險(xiǎn)的發(fā)展重點(diǎn)是提升城鎮(zhèn)低收入群體和農(nóng)民的保障水平，加大對(duì)老年人、兒童、婦女、殘疾人、慢性病人群、特殊職業(yè)和新市民等特定風(fēng)險(xiǎn)群體的保障力度，提升小微企業(yè)、個(gè)體工商戶和新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體的抗風(fēng)險(xiǎn)能力；3）明確2025

年普惠保險(xiǎn)政策制度、服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和評(píng)價(jià)體系基本建立的發(fā)展目標(biāo)。相較于惠民保等普惠型保險(xiǎn)產(chǎn)品，征求意見稿定義下的普惠保險(xiǎn)產(chǎn)品范疇更廣，高質(zhì)量發(fā)展導(dǎo)向下，普惠保險(xiǎn)提質(zhì)擴(kuò)面可期。我們認(rèn)為，未來普惠保險(xiǎn)的發(fā)展核心在于提高商業(yè)保險(xiǎn)的適用性與可及性。當(dāng)前我國保險(xiǎn)供需錯(cuò)配問題仍十分突出，尤其是商業(yè)健康險(xiǎn)大多仍停留在“保健康人”模式而非“保人健康”。數(shù)據(jù)顯示，我國

45-64

歲的健康體保費(fèi)配比為

50%左右，但帶病體僅為

2.7%，真正需要醫(yī)療保障的

65

歲以上帶病體人群保費(fèi)配比更是只有萬分之二。未來，險(xiǎn)企普惠保險(xiǎn)的發(fā)展核心在于提高商業(yè)保險(xiǎn)的適用性與可及性，即以適當(dāng)?shù)那馈a(chǎn)品、價(jià)格，為人民提供可負(fù)擔(dān)、實(shí)用可靠的保險(xiǎn)產(chǎn)品。從公司經(jīng)營層面，普惠保險(xiǎn)除了可以為保險(xiǎn)公司帶來一定的利潤貢獻(xiàn)之外，更重要意義在于擴(kuò)大保障客群的覆蓋面，通過普惠保險(xiǎn)接觸更多客戶，激發(fā)和培育客戶的保險(xiǎn)意識(shí)，然后通過多層次的產(chǎn)品體系與服務(wù)挖掘客戶其他的深度需求。表：普惠保險(xiǎn)定義普惠保險(xiǎn)種類具體涵蓋險(xiǎn)種普惠性質(zhì)的保險(xiǎn)面向廣大人民群眾和小微企業(yè)提供的公平可得、保費(fèi)較低、保障適度的保險(xiǎn)產(chǎn)品和服務(wù)，包括大病險(xiǎn)、長護(hù)險(xiǎn)、城市定制醫(yī)療保險(xiǎn)（俗稱“惠民?！保?、稅優(yōu)健康險(xiǎn)、專屬商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)、出口信用保險(xiǎn)等，以及保費(fèi)或保額相對(duì)較低的意外險(xiǎn)、健康險(xiǎn)、人壽保險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)等產(chǎn)品與服務(wù)。專屬普惠保險(xiǎn)針對(duì)社會(huì)保險(xiǎn)保障不足、商業(yè)保險(xiǎn)覆蓋空白領(lǐng)域，面向特定風(fēng)險(xiǎn)群體或特定人群而開發(fā)的普惠保險(xiǎn)產(chǎn)品和服務(wù)。2023年個(gè)人養(yǎng)老金落地，保險(xiǎn)公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)個(gè)人養(yǎng)老金政策落地政策密集出臺(tái)，個(gè)人養(yǎng)老金制度已正式落地。11

月

4

日，人社部等五部門聯(lián)合下發(fā)《個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法》，稅務(wù)總局、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等相關(guān)配套政策密集發(fā)布，個(gè)人養(yǎng)老金稅優(yōu)政策、實(shí)施細(xì)則、可投資產(chǎn)品先后確立，當(dāng)前已在北上廣深等

36

個(gè)先行城市正式開閘。表：近期密集的個(gè)人養(yǎng)老金政策資料來源：人社部，財(cái)政部，銀保監(jiān)會(huì)，證監(jiān)會(huì)，財(cái)通證券研究所整理時(shí)間政策名稱部門主要內(nèi)容2022

年11

月

3

日《關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金有關(guān)個(gè)人所得稅政策的公告》財(cái)政部、稅務(wù)總局自

2022

年

1

月

1

日起，對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施遞延納稅優(yōu)惠政策；在繳費(fèi)環(huán)節(jié)，個(gè)人向個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶的繳費(fèi)，按照

12000年的限額標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行稅前扣除；在投資環(huán)節(jié)，計(jì)入個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶的投資收益暫不征收個(gè)人所得稅；在領(lǐng)取環(huán)節(jié)，個(gè)人領(lǐng)取的個(gè)人養(yǎng)老金，不并入綜合所得，單獨(dú)按照

3%的稅率計(jì)算繳納個(gè)人所得稅。2022

年11

月

4

日《個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法》人社部、財(cái)政部、國稅總局、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)頂層框架確立個(gè)人養(yǎng)老金采用賬戶制，對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金參加流程、資金賬戶管理、機(jī)構(gòu)與產(chǎn)品管理、信息披露、監(jiān)督管理等方面做出明確規(guī)定。2022

年11

月

4

日《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》證監(jiān)會(huì)對(duì)參與個(gè)人養(yǎng)老金投資公募業(yè)務(wù)的基金管理人、基金銷售機(jī)構(gòu)等各類市場(chǎng)主體及其展業(yè)行為做出明確規(guī)定；明確個(gè)人養(yǎng)老金可投資最近

4

個(gè)季度末規(guī)模不低于

5000

萬元或者上一季度末規(guī)模不低于

2

億元的養(yǎng)老目標(biāo)基金。2022

年11

月

17

日《商業(yè)銀行和理財(cái)公司個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》銀保監(jiān)會(huì)明確了商業(yè)銀行和理財(cái)公司個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)范圍，對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶、個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品等提出具體要求，規(guī)定行業(yè)平臺(tái)信息報(bào)送、監(jiān)督管理等事項(xiàng)；明確首批開辦個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)名單，6

家大型商業(yè)銀行、12

家股份制銀行、5

家城市商業(yè)銀行和

11

家理財(cái)公司可以開辦個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)。2022

年11

月

18

日《個(gè)人養(yǎng)老金基金名錄》、《個(gè)人養(yǎng)老金基金銷售機(jī)構(gòu)名錄》證監(jiān)會(huì)公布首批

40

家基金管理人的

129

只個(gè)人養(yǎng)老金目標(biāo)基金和

37

家基金銷售機(jī)構(gòu)。2022

年11

月

22

日《關(guān)于保險(xiǎn)公司開展個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》銀保監(jiān)會(huì)明確保險(xiǎn)公司開展個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的基本要求，主要選擇資本實(shí)力較強(qiáng)、經(jīng)營較為規(guī)范的公司參與；明確保險(xiǎn)公司可向個(gè)人養(yǎng)老金制度參加人提供符合要求的年金保險(xiǎn)和兩全保險(xiǎn)等；規(guī)范個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的資金管理、合同管理、銷售管理、客戶服務(wù)等；明確對(duì)保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)經(jīng)營的監(jiān)管要求；對(duì)銀保信公司建設(shè)維護(hù)銀保行業(yè)信息平臺(tái)等提出要求。23

日銀保信公布國壽、人保、太平、泰康、太平養(yǎng)老和國民養(yǎng)老等首批

6

家公司的

7

款個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品名單。2022

年11

月

25

日《關(guān)于公布個(gè)人養(yǎng)老金先行城市（地區(qū)）的通知》人社部、財(cái)政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布個(gè)人養(yǎng)老金先行城市（地區(qū)）的通知，宣布個(gè)人養(yǎng)老金制度在北京、上海、廣州、西安、成都等

36

個(gè)先行城市或地區(qū)啟動(dòng)實(shí)施，標(biāo)志著個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)正式落地。元2023年個(gè)人養(yǎng)老金落地，保險(xiǎn)公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)個(gè)人養(yǎng)老金未來空間稅優(yōu)政策是個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力，實(shí)質(zhì)在于通過稅收杠桿撬動(dòng)居民將當(dāng)期消費(fèi)與儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為長期養(yǎng)老儲(chǔ)蓄，因此，稅優(yōu)效果至關(guān)重要。我們認(rèn)為，當(dāng)居民年收入達(dá)到

12

萬以上（遞延稅額占稅前收入的

0.4%）時(shí)，個(gè)人養(yǎng)老金將具備一定的吸引力。根據(jù)北師大調(diào)研，2019

年全國人均月收入超過

5K

比例為

5.13%，假設(shè)該比例保持不變，考慮到我國總撫養(yǎng)比接近

50%，則當(dāng)前我國約有

3623

萬勞動(dòng)力具備個(gè)人養(yǎng)老金購買力，其折算稅前年收入約為

12

萬以上。測(cè)算

2023E

個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)模有望達(dá)到

296

億，2032E

有望達(dá)到

2.3

萬億：1）具備個(gè)人養(yǎng)老金購買力人口：假設(shè)月收入超過

5K

的人口

2023-2025

年每年增加

3%，后續(xù)增長率提升至

5%；2）試點(diǎn)范圍人口占比：當(dāng)前

36

個(gè)試點(diǎn)城市常住人口占比約為

27%，假設(shè)

2025

年擴(kuò)展至

100%；

3）個(gè)人參與繳費(fèi)比例：考慮到首批試點(diǎn)城市經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，預(yù)計(jì)參與率更高，假設(shè)

2023

年為

30%，隨著試點(diǎn)深入，2026-2032

年平穩(wěn)提升至

70%；4）單均參與額度：假設(shè)

2023

年為

80%（即

9600

元），2032

年提升至

90%；5）假設(shè)繳費(fèi)繼續(xù)率與投資收益率分別為

95%、4%。圖：個(gè)人養(yǎng)老金稅優(yōu)效應(yīng)測(cè)算 表：個(gè)人養(yǎng)老金市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算60005000400030002000100001.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%2023E3,7322024E3,8442025E3,9592026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E4,157 4,365 4,583 4,813 5,053 5,306 5,571具備個(gè)人養(yǎng)老金購買力人口（萬人）試點(diǎn)范圍人口占比27%64%100%100%100%100%100%100%100%100%個(gè)人參與繳費(fèi)比例30%30%30%36%41%47%53%59%64%70%單均參與額度（相較于

12000

元）80%81%82%83%84%86%87%88%89%90%繳費(fèi)繼續(xù)率95%95%95%95%95%95%95%95%95%95%投資收益率4%4%4%4%4%4%4%4%4%4%當(dāng)年新增個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)（億元）2906981,1361,4251,7572,126 2,533 2,984 3，4804,028個(gè)人養(yǎng)老金累計(jì)規(guī)模（億元）2961,0202,2193,7615,7048,099 11,007 14,490 18,61923,47114

22

30

38

46

54

62

70

78

86

94

10

11

11

12稅前年收入（萬元）購買保險(xiǎn)可減少當(dāng)期個(gè)稅（元/年） 遞延稅額占稅前收入比例資料來源：Wind，國家稅務(wù)總局，財(cái)通證券研究所表：首批個(gè)人養(yǎng)老金專屬養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品形態(tài)資料來源：各公司官網(wǎng)、官方公眾號(hào)，財(cái)通證券研究所整理2023年個(gè)人養(yǎng)老金落地，保險(xiǎn)公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)保險(xiǎn)公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)首批

7

款專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)納入，兼具長期儲(chǔ)蓄與保障，結(jié)算利率位于

4%-6.1%區(qū)間。11

月

23

日銀保信公布首批個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品名單，共

6

家公司

7

款產(chǎn)品在列，均為專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品。產(chǎn)品角度，專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)均為萬能險(xiǎn)+投資賬戶（A/B）形態(tài)，兼具長期儲(chǔ)蓄與保障功能，養(yǎng)老金可終身領(lǐng)取有效抵御長壽風(fēng)險(xiǎn)，且經(jīng)認(rèn)準(zhǔn)失能護(hù)理狀態(tài)后可提前支取失能保險(xiǎn)金，更為契合養(yǎng)老需求；收益角度，提供

A（長期穩(wěn)健投資收益）/B（長期較高投資收益）雙賬戶，持有人可自由搭配，且每年可轉(zhuǎn)換一次，靈活性高，可動(dòng)態(tài)滿足各種風(fēng)險(xiǎn)偏好人群的投資需求。穩(wěn)健型賬戶提供

2%-4%區(qū)間的保底收益，結(jié)算利率位于

4%-6%區(qū)間，進(jìn)取型賬戶結(jié)算利率更高，區(qū)間為

5%-6.1%。我們認(rèn)為，與銀行、基金產(chǎn)品相比，保險(xiǎn)產(chǎn)品在個(gè)人養(yǎng)老金市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于獨(dú)有的保障屬性+長期穩(wěn)定的投資收益。險(xiǎn)企中國人壽人保壽險(xiǎn)太平人壽太平養(yǎng)老泰康人壽泰康人壽國民養(yǎng)老名稱國壽鑫享寶人保壽險(xiǎn)福壽年年太平歲歲金生太平盛世福享金生泰康臻享百歲泰康臻享百歲

B

款國民共同富裕投保年齡身體健康即可出生滿

28

天

85

周歲出生滿

28

天

70

周歲出生滿

30

天至

80

周歲0-70

周歲0-70

周歲出生滿

28

天至

95

周歲繳費(fèi)方式躉交、期交、轉(zhuǎn)入、追加躉交、定期追加、不定期追加躉交、期交、追加躉交、定期追加、不定期追加躉交、追加躉交、追加躉交、期交、追加、轉(zhuǎn)入保障期限終身終身/10

年/20

年/25

年終身/10

年/20

年終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20年/25

年終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20年/30

年終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20年/30

年終身/10

年/20

年保險(xiǎn)責(zé)任養(yǎng)老年金+失能護(hù)理保險(xiǎn)金+身故保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金+重度失能保險(xiǎn)金+身故保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金+身故保險(xiǎn)金+全殘保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金+身故保險(xiǎn)金+失能護(hù)理/疾病全殘保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金+身故保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金+身