財務(wù)管理學(xué)精講第六章 杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)

文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯第六章杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)學(xué)習(xí)目的與要求通過本章的學(xué)習(xí)，掌握經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的計算；理解杠桿效應(yīng)與風(fēng)險之間的關(guān)系；理解資本結(jié)構(gòu)的概念與影響因素；掌握最正確資本結(jié)構(gòu)實在定方法。本章重點、難點本章的重點是經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿的概念及兩者之間的關(guān)系，財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿的概念及兩者之間的關(guān)系，三個杠桿系數(shù)的計量及關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化選擇的方法。難點是資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化選擇的每股收益分析法和比較公司價值法。第一節(jié)杠桿原理財務(wù)治理的杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為在存在特定費用的情況下，一個財務(wù)變量以某一比例變化時，引起另一個相關(guān)的財務(wù)變量以一個較大的比例變化。合理運用杠桿可以有助于公司合理躲避風(fēng)險，提高資本運營效率。財務(wù)治理中的杠桿效應(yīng)有三種：經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿。一、經(jīng)營風(fēng)險和經(jīng)營杠桿——經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險是指由生產(chǎn)經(jīng)營活動而產(chǎn)生的未來經(jīng)營收益或者息稅前利潤的不確定性。任何公司只要從事經(jīng)營活動，就必定承受不同程度的經(jīng)營風(fēng)險。通常，經(jīng)營風(fēng)險可以用息稅前利潤的概率分布對其期望值的偏離程度，即息稅前利潤的標(biāo)準(zhǔn)差或標(biāo)準(zhǔn)離差率來衡量?！沧R記〕在市場經(jīng)濟(jì)中，經(jīng)營風(fēng)險的發(fā)生及大小取決于多方面，一般來說，主要有以下幾個方面?！差I(lǐng)會〕市場需求變化的敏感性。在不考慮其他因素的情況下，市場對公司產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，則公司的經(jīng)營風(fēng)險越低；反之，公司銷售狀況對市場需求環(huán)境變化的反響越敏感，則經(jīng)營風(fēng)險越高。銷售價格的穩(wěn)定性。在同類產(chǎn)品競爭的條件下，如果能夠保持相對穩(wěn)定的銷售價格和市場占有率，則經(jīng)營風(fēng)險較??；反之，銷售價格隨著競爭形勢而波動，或單純以價格策略維持市場占有率，必定導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險較高。投入生產(chǎn)要素價格的穩(wěn)定性。在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，公司要投入原材料、動力、燃料、工資等。這些要素的價格變動越大，公司的經(jīng)營風(fēng)險越高。產(chǎn)品更新周期以及公司研發(fā)能力。在高技術(shù)環(huán)境中，產(chǎn)品更新的周期短。如果公司缺少研究開發(fā)新技術(shù)、新產(chǎn)品的能力，必定會被市場淘汰，公司的經(jīng)營風(fēng)險會上升。固定本錢占總本錢的比重。當(dāng)產(chǎn)品銷售量增加時，單位產(chǎn)品所負(fù)擔(dān)的固定本錢就會相應(yīng)地減少，但是當(dāng)銷售量減少時，單位產(chǎn)品所負(fù)擔(dān)的固定本錢會隨之增加，公司的利潤就會相應(yīng)減少。此時，如果固定本錢占總本錢的比重越大，利潤減少的幅度就會越大，經(jīng)營風(fēng)險就會越高。在操作經(jīng)營風(fēng)險的各種方法中，合理地調(diào)整經(jīng)營杠桿是非常有效的方法。一、經(jīng)營風(fēng)險和經(jīng)營杠桿——經(jīng)營杠桿1.經(jīng)營杠桿的含義〔識記〕經(jīng)營杠桿是指在某一固定生產(chǎn)經(jīng)營本錢存在的情況下，銷售量變動對息稅前利潤產(chǎn)生的作用。由于固定本錢存在而導(dǎo)致的息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷量變動率的杠桿效應(yīng)，稱為經(jīng)營杠桿。2.經(jīng)營杠桿系數(shù)的概念及計算〔應(yīng)用〕經(jīng)營杠桿是把“雙刃劍〞，不僅可以放大公司的息稅前利潤，也可以放大公司的虧損。經(jīng)營杠桿的大小用經(jīng)營杠桿系數(shù)〔DOL〕衡量。經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動率相對于銷售量變動率的倍數(shù)。經(jīng)營杠桿系數(shù)用公式表示為：文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯DQL(經(jīng)營杠桿系數(shù)的定義公式》DQL(經(jīng)營杠桿系數(shù)的定義公式》式中：EBIT為基期息稅前利潤，AEBIT為息稅前利潤變動額；Q為基期銷售量，AQ為銷售量的變動。如果假定公司的本錢、業(yè)務(wù)量和利潤保持線性關(guān)系，變動本錢在銷售收入中所占的比例不變，固定本錢也保持穩(wěn)定，則我們可以得到經(jīng)營杠桿系數(shù)的簡化計算公式。因為：EBIT=Q〔P—Vc〕一FC△EBIT=AQ〔P—Vc〕DO咕嚴(yán)嚴(yán)心5sQ[P-Vc)-FC3-VC-FC所以：DOL^-1+EBIT式中：p為銷售單價；s為銷售額；V「為單位變動本錢；VC為變動本錢總額；FC為固定本錢總額。注意：經(jīng)營杠桿系數(shù)的定義公式和簡化計算公式均是建立在假設(shè)產(chǎn)量等于銷量的前提下。A和B兩個公司的有關(guān)資料如下表：息稅前利潤計算表〔簡表〕單位：萬元工程A公司B公司202X年202X年202X年202X年銷售量〔萬件〕6012060120銷售收入120240120240固定本錢20205050單位變動本錢〔元〕1.51.511變動本錢9018060120總本錢110200110170息稅前利潤10401070方法一，采納定義公式法計算。A公司：息稅前利潤變動率=〔40—10〕F10X100%=300%銷售量變動率=〔120—60〕三60X100%=100%經(jīng)營杠桿系數(shù)=300%三100%=3B公司：息稅前利潤變動率=〔70—10〕三10X100%=600%銷售量變動率=〔120—60〕三60X100%=100%經(jīng)營杠桿系數(shù)=600%三100%=6經(jīng)營杠桿系數(shù)3或6說明息稅前利潤的增長是銷售量增長的3或6倍；或說明息稅前利潤的降低是銷售量降低的3或6倍。方法二，采納簡化公式法計算。A公司產(chǎn)品的單位價格為2元，單位變動本錢為1.5元，固定本錢為20萬元，則當(dāng)銷售量為60萬件時DOL=DOL=60x(2-l.5J-20-當(dāng)Q=120萬件時:

DOL=120x(2-1.5)_］總DOL=120x(2-1.5J-20_當(dāng)Q=120萬件時：B公司產(chǎn)品的單位價格為2元，單位變動本錢為1元，固定本錢為50萬元，則當(dāng)銷售量為60萬件時:DQL=60x(2-DQL=60x(2-1)60^(2-!)-50_當(dāng)Q=120萬件時:DOL120x(2-1)120x(2-1)-50DOL120x(2-1)120x(2-1)-501.71當(dāng)Q=120萬件時：采納簡化公式計算，可以更加清楚地說明在每一銷售水平上的經(jīng)營杠桿系數(shù)。即銷售水平不同時，其經(jīng)營杠桿所起的作用大小各不相同。一、經(jīng)營風(fēng)險和經(jīng)營杠桿一一經(jīng)營杠桿和經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系〔領(lǐng)會〕引起公司經(jīng)營風(fēng)險的主要原因是市場需求和本錢等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿本身不是利潤不穩(wěn)定的根源。但是，產(chǎn)銷量增加時，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度增加；而產(chǎn)銷量減少時，息稅前利潤又將以DOL倍數(shù)的幅度減少?？梢姡?jīng)營杠桿擴(kuò)大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。而且經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越劇烈,公司的經(jīng)營風(fēng)險越大。一般來說，在其他因素不變的情況下，固定本錢越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險越大。從經(jīng)營杠桿系數(shù)的計算公式可知：〔1〕在固定本錢不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售增加〔減少〕所引起的利潤增加〔減少〕的幅度?！?〕當(dāng)固定本錢不變時，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險越低。〔3〕當(dāng)銷售量處于盈虧臨界點前的階段時，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而增加；當(dāng)銷售額處于盈虧臨界點后的階段時，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而減少；當(dāng)銷售量處于盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。二、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿——財務(wù)風(fēng)險公司在存在負(fù)債和優(yōu)先股籌資的情況下，應(yīng)該按規(guī)定向債權(quán)人〔優(yōu)先股股東〕支付按固定利息率〔股息率〕計算的利息〔股息〕，并且按照約定的方法歸還債務(wù)本金。如果公司無法支付利息〔股息〕和債務(wù)本金，公司將面臨肯定的財務(wù)壓力。這種由于固定性資本本錢存在〔包含負(fù)債利息和優(yōu)先股股息〕而對一般股股東收益產(chǎn)生的影響，稱為財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險通常用財務(wù)杠桿來衡量?！沧R記〕二、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿——財務(wù)杠桿1.財務(wù)杠桿的含義〔識記〕財務(wù)杠桿是指由于固定性資本本錢的存在，當(dāng)公司的息稅前利潤有一個較小幅度的變化時，就會引起一般股每股收益較大幅度變化的現(xiàn)象。財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤和一般股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對一般股每股收益變動的影響程度。2?財務(wù)杠桿系數(shù)的概念及計算〔應(yīng)用〕只要公司存在債務(wù)利息和優(yōu)先股股息，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。財務(wù)杠桿效應(yīng)的大小通常用財務(wù)杠桿DFL〕衡量。財務(wù)杠桿系數(shù)是指一般股每股收益的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。按照財務(wù)杠桿系數(shù)的含義，財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式可表示為：

（財務(wù)杠桿黍數(shù)的定義公式）式中：DFL為財務(wù)杠桿系數(shù)；EPS為基期一般股每股收益額；△EPS為一般股每股收益額的變動額；EBIT為基期息稅前利潤；AEBIT為息稅前利潤的變動額。依據(jù)每股收益與息稅前利潤、債務(wù)利息、優(yōu)先股股利股息、所得稅稅率和一般股股數(shù)之間的關(guān)系，我們可以得到財務(wù)杠桿系數(shù)的簡化計算公式。所以:DEL=EBIT所以:DEL=EBIT1-7式中：I為債務(wù)利息；D為優(yōu)先股股息；T為公司所得稅稅率。C和D兩個公司的資本總額相等，息稅前利潤相等，息稅前利潤增長率也相等，只是資本結(jié)構(gòu)不同。公司全部資本都是一般股，D公司的資本中一般股和債務(wù)各50%。相關(guān)資料如下：一般股每股收益計算表〔簡表〕單位：元工程C公司D公司一般股發(fā)行在外股數(shù)〔股〕202X1000一般股股本〔每股面值100元〕202X00100000債務(wù)〔利息率8%〕一100000資本總額202X00202X00息稅前利潤202X0202X0債務(wù)利息〔利息率8%〕08000稅前利潤202X01202X所得稅〔稅率25%〕50003000凈利潤150009000每股收益7.59息稅前利潤增長率20%20%增長后的息稅前利潤2400024000債務(wù)利息〔利息率8%〕一8000稅前利潤2400016000所得稅〔稅率25%〕60004000凈利潤180001202X每股收益912每股收益增加額1.53每股收益增長率20%33.33%方法一：采納定義公式法計算。C公司：LEBIT24000-20000“==20%EB1T20000竺塵—=沁EFS7.520%D公司：AEB1T24000-20000^,=20%EB1T20000EP^93333%DFL=———=1.6720%在C和D兩個公司的息稅前利潤均增長20%的情況下，C公司的每股收益增加20%,而D公司增加了33.33%，這就是財務(wù)杠桿效應(yīng)。方法二：采納簡化公式法計算。20000_20000-U公司:PFZ=一輕巴——=1.6720000-SOOO上述計算反映了債務(wù)籌資的財務(wù)杠桿現(xiàn)象。財務(wù)杠桿系數(shù)為1.67說明公司一般股每股收益的變動是息稅前利潤變動的1.67倍。當(dāng)公司沒有債務(wù)和優(yōu)先股籌資時，不管息稅前利潤為多少，財務(wù)杠桿系數(shù)總是等于1,每股收益與息稅前利潤同比例變動。假設(shè)公司采納債務(wù)和優(yōu)先股籌資，財務(wù)杠桿系數(shù)必定大于1。運用債務(wù)和優(yōu)先股籌資的比例越大，公司每股收益變動的幅度越大，即財務(wù)風(fēng)險越高。二、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿一一財務(wù)風(fēng)險和財務(wù)杠桿的關(guān)系〔領(lǐng)會〕從財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式我們可以看到：息稅前利潤每變動百分之一，每股收益將以DFL數(shù)變動。因此，當(dāng)公司息稅前利潤增長幅度較大時，可以適當(dāng)?shù)乩秘?fù)債資本，發(fā)揮財務(wù)杠桿效應(yīng)，更大幅度地增加一般股每股收益,促使股票價格上漲，增加公司價值。當(dāng)然，公司也要注意合理安排資本結(jié)構(gòu)，使得財務(wù)杠桿的利益能夠抵消財務(wù)風(fēng)險提高所帶來的不利影響。財務(wù)杠桿系數(shù)與公司負(fù)債存在正相關(guān)關(guān)系，公司為取得財務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債。公司長期負(fù)債的增加會增加財務(wù)風(fēng)險。在資本總額、息稅前利潤不變的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險也越大，公司預(yù)期的每股收益也會越高。三、復(fù)合杠桿經(jīng)營杠桿是通過擴(kuò)大銷售規(guī)模來影響息稅前利潤，而財務(wù)杠桿是通過擴(kuò)大息稅前利潤來影響每股收益。如果兩個杠桿共同起作用，那么銷售規(guī)模稍有變動就會使每股收益產(chǎn)生更大的變動，這就是復(fù)合杠桿作用?！沧R記〕不同的公司，復(fù)合杠桿所起的作用大小是不完全一致的，為此，需要對復(fù)合杠桿所起的作用進(jìn)行計量。對復(fù)合杠桿所起作用進(jìn)行計量的最常用指標(biāo)是復(fù)合杠桿系數(shù)〔DCL〕。所謂復(fù)合杠桿系數(shù)，是指每股收益的變動率相當(dāng)于銷售量變動率的倍數(shù)。復(fù)合杠桿系數(shù)的計算公式為：

DCL=DCL__DCL=DCL__Ag/Q'宦賈HEEFT（復(fù)制:桿系數(shù)的定文公式）〔識記〕復(fù)合杠桿系數(shù)的簡化計算公式為：DCL=DOLXDFL例如，E公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2,財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5,則復(fù)合杠桿系數(shù)為：DCL=2X1.5=3經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以按照多種方法組合以得到一個理想的復(fù)合杠桿水平和公司總風(fēng)險程度。即較高經(jīng)營杠桿系數(shù)的公司可以在較低的程度上使用財務(wù)杠桿；經(jīng)營杠桿系數(shù)較低的公司可以在較高的程度上使用財務(wù)杠桿。從而使經(jīng)營風(fēng)險可以被低財務(wù)風(fēng)險所抵消，高財務(wù)風(fēng)險也可以被低經(jīng)營風(fēng)險所抵消，使公司到達(dá)一個較適宜的總風(fēng)險水平。在實際工作中，財務(wù)杠桿往往可以選擇，而經(jīng)營杠桿卻不同。公司的經(jīng)營杠桿主要取決于其所在的行業(yè)及其規(guī)模，一般不能輕易變動；而財務(wù)杠桿始終是一個可以選擇的工程。因此，公司往往是在確定的經(jīng)營杠桿下，通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來調(diào)節(jié)財務(wù)杠桿，進(jìn)而操作公司的總風(fēng)險水平。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)是指公司各種資本構(gòu)成及其比例關(guān)系。在財務(wù)治理實踐中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指公司全部資本〔包含長期資本和短期資本〕的構(gòu)成及其比例關(guān)系。而狹義的資本結(jié)構(gòu)是指各種長期資本〔長期負(fù)債與股東權(quán)益〕的構(gòu)成及其比例關(guān)系。一般情況下，公司財務(wù)治理中的資本結(jié)構(gòu)多指狹義的資本結(jié)構(gòu)，即研究長期負(fù)債與股東權(quán)益之間的比例關(guān)系。［識記1一、影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素（領(lǐng)會1〔一〕公司產(chǎn)品銷售情況如果公司的銷售比較穩(wěn)定，其獲利能力也相對穩(wěn)定，則公司負(fù)擔(dān)固定財務(wù)費用的能力相對較強(qiáng)；如果銷售具有較強(qiáng)的周期性，則負(fù)擔(dān)固定的財務(wù)費用將冒較大的財務(wù)風(fēng)險。公司銷售的增長速度也決定了財務(wù)杠桿能在多大程度上擴(kuò)大每股收益。如果銷售增長較多，使用具有固定財務(wù)費用的債務(wù)籌資就會擴(kuò)大一般股的每股收益。〔二〕公司股東和經(jīng)理的態(tài)度一個公司的股票如果被眾多股東所持有，誰也沒有絕對的操作權(quán)，則這個公司可能會更多地采納發(fā)行股票的方法來籌集資本，因為公司的股東并不擔(dān)憂操作權(quán)的分散。反之，有的公司被少數(shù)股東所操作，股東們很重視操作權(quán)問題，公司為了保證少數(shù)股東的絕對操作權(quán)，一般盡量預(yù)防采納一般股籌資，更多的是采納優(yōu)先股或負(fù)債方法籌資。經(jīng)理對待風(fēng)險的態(tài)度，也是影響資本結(jié)構(gòu)的重要因素。喜歡冒險的治理者，可能會安排比較高的負(fù)債比例；反之，一些持穩(wěn)健態(tài)度的治理者，則會選擇使用比較低的債務(wù)比例?！踩彻矩攧?wù)狀況公司獲利能力越強(qiáng)，財務(wù)狀況越好，就越有能力承擔(dān)財務(wù)上的風(fēng)險。因而，隨著公司變現(xiàn)能力、財務(wù)狀況和盈利能力的增加，舉債籌資就較有吸引力。當(dāng)然，也有些公司因為財務(wù)狀況不好，無法順利發(fā)行股票，只好以高利率發(fā)行債券來籌集資本。〔四〕公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)會以多種方法影響公司的資本結(jié)構(gòu)：〔1〕擁有大量固定資產(chǎn)的公司主要通過長期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資本；〔2〕擁有較多流動資產(chǎn)的公司，更多依賴流動負(fù)債來籌集資本；〔3〕資產(chǎn)適用于抵押貸款的公司，其負(fù)債比例會更高，如房地產(chǎn)公司的抵押貸款就相當(dāng)多；〔4〕以技術(shù)研究開發(fā)為主的公司，其負(fù)債很少?！参濉迟J款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響公司治理者對如何運用財務(wù)杠桿都有自己的分析，但貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的態(tài)度實際上往往是決定資本結(jié)構(gòu)文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯的關(guān)鍵因素。一般而言，公司治理者都會與貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)商討其資本結(jié)構(gòu)，并充分尊重他們的意見。大局部貸款人都不期望公司的負(fù)債比例太大，如果公司堅持使用過多債務(wù)，則貸款人可能拒絕貸款。同樣，如果公司債務(wù)太多，信用評級機(jī)構(gòu)可能會降低公司的信用等級，這樣會影響公司的籌資能力，提高公司的資本本錢?！擦承袠I(yè)因素與公司規(guī)模不同行業(yè)，其資本結(jié)構(gòu)有很大差異。治理者必須考慮本公司所處的行業(yè)，以便考慮最正確的資本結(jié)構(gòu)。一般而言，公司規(guī)模越大，籌集資本的方法越多，如發(fā)行股票、汲取直接投資等，因此負(fù)債比例一般較低。而一些中小型公司的籌資方法比較單一，主要靠銀行借款來滿足資本需求，一般負(fù)債比例比較高。〔七〕公司所得稅稅率利用負(fù)債可以獲得減稅利益，因此，公司所得稅稅率越高，負(fù)債利息的節(jié)稅收益就越多；反之，如果所得稅稅率很低，采納舉債方法的節(jié)稅利益就不十清楚顯。〔八〕利率水平的變動趨勢利率水平的變動趨勢會影響到公司的資本結(jié)構(gòu)。如果公司治理者認(rèn)為利息率臨時較低，但不久有可能上升，便會大量發(fā)行長期債券，從而在假設(shè)干年內(nèi)把利率固定在較低水平上。二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法公司利用債務(wù)資本具有雙重作用。適當(dāng)?shù)乩秘?fù)債，可以降低公司資本本錢；但當(dāng)公司負(fù)債比例過高時，會給公司帶來較高的財務(wù)風(fēng)險。為此，公司必須權(quán)衡財務(wù)風(fēng)險和資本本錢的關(guān)系，從而確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指在肯定條件下使公司加權(quán)平均資本本錢最低、公司價值最高的資本結(jié)構(gòu)。從理論上講最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是存在的，但由于公司內(nèi)部條件和外部環(huán)境經(jīng)常發(fā)生變化，尋找最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)十分困難?！差I(lǐng)會〕一般來說，在確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時可以有三種不同的考慮：第一種情況是只考慮資本本錢，即以加權(quán)平均資本本錢最低作為資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)，這就是比較資本本錢法；第二種情況是只考慮公司價值，即以公司價值最大作為資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)，這就是每股收益分析法；第三種情況是同時考慮資本本錢和公司價值，即以資本本錢最低和公司價值最大作為資本結(jié)構(gòu)的決策依據(jù)，這就是公司價值分析法。二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法——比較資本本錢法公司在做出籌資決策之前，先擬訂假設(shè)干個備選方案，分別計算各方案的加權(quán)平均資本本錢，并依據(jù)計算出的加權(quán)平均資本本錢來確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法，稱為比較資本本錢法。該方法側(cè)重于從資本投入的角度對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)選分析?！矐?yīng)用〕F公司初創(chuàng)時有三個籌資方案可供選擇，有關(guān)資料如下表?；I資方案匯總表單位：萬元籌資方法籌資方案I籌資方案II籌資方案III籌資額資本本錢籌資額資本本錢籌資額資本本錢長期借款4006%5006.5%8007%債券10007%15008%12007.5%優(yōu)先股60012%100012%50012%一般股300015%202X15%250015%合計5000一5000一5000一分別測算三個籌資方案的加權(quán)平均資本本錢，從而確定最優(yōu)籌資方案。方案I:〔1〕計算各種籌資方法占籌資總額的比重。長期借款400三5000=0.08債券1000三5000=0.2優(yōu)先股600三5000=0.12一般股3000三5000=0.6文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯〔2〕計算加權(quán)平均資本本錢0.08X6%+0.2X7%+0.12X12%+0.6X15%=12.32%方案II：〔1〕計算各種籌資方法占籌資總額的比重。長期借款500三5000=0.1債券1500三5000=0.3優(yōu)先股1000三5000=0.2一般股202X^5000=0.4〔2〕計算加權(quán)平均資本本錢。0.1X6.5%+0.3X8%+0.2X12%+0.4X15%=11.45%方案III：〔1〕計算各種籌資方法占籌資總額的比重。長期借款800三5000=0.16債券1200三5000=0.24優(yōu)先股500三5000=0.1一般股2500三5000=0.5〔2〕計算加權(quán)平均資本本錢。0.16X7%+0.24X7.5%+0.1X12%+0.5X15%=11.62%比較三個籌資方案的加權(quán)平均資本本錢，方案II的最低。在其他有關(guān)因素大體相同的條件下，方案II是最優(yōu)的籌資方案，其形成的資本結(jié)構(gòu)即為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。這種分析方法通俗易懂，計算過程十分簡單，是確定資本結(jié)構(gòu)的一種常用方法。但因擬定籌資方案的數(shù)量有限,故存在把最有利方案漏掉的可能性。二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法一一每股收益分析法資本結(jié)構(gòu)是否合理，可以通過每股收益的變化來進(jìn)行分析。當(dāng)公司面臨是采納債務(wù)籌資還是權(quán)益籌資的選擇時，可以先計算兩種方法下的每股收益，然后選擇每股收益最大的籌資方案。因此，我們可以依據(jù)兩種不同籌資方案的有關(guān)資料，計算兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時的銷售水平或息稅前利潤，即每股收益無差異點。利用每股收益無差異點即可推斷在什么情況下可以采納債務(wù)籌資，在什么情況下只能采納權(quán)益籌資?！沧R記〕一般股每股收益的計算公式為：或N式中：EPS為一般股每股收益；I為負(fù)債利息；T為公司所得稅稅率；D為優(yōu)先股股息；N為發(fā)行在外的一般股股數(shù)；S為銷售額；VC為變動本錢總額；FC為固定本錢總額。在每股收益無差異點上，無論采納何種籌資方案，每股收益均是相等的。用EPS和EPS分別表示兩種不同資本2結(jié)構(gòu)下的每股收益，即EPS］=EPS2，則:區(qū)―氏］—陽］—4）（1—巧―馬_區(qū)—比2—FG—5）（1—丁）一S或_（、跑t-打牡-口-禺瓦=瓦依據(jù)上述公式可以分別計算出每股收益無差異點的銷售額〔S〕或息稅前利潤〔EBIT〕。

G公司目前擁有長期資本8500萬元，其資本結(jié)構(gòu)為：長期債務(wù)1000萬元，一般股7500萬元?，F(xiàn)打算追加籌資1500萬元，有三種籌資方法可供選擇：增發(fā)一般股、增加長期債務(wù)和發(fā)行優(yōu)先股。有關(guān)資料如下。G公司目前和追加籌資后的資本結(jié)構(gòu)資料表單位：萬元資本種類目前資本結(jié)構(gòu)追加籌資后的資本結(jié)構(gòu)金額比例增發(fā)一般股增加長期債務(wù)發(fā)行優(yōu)先股金額比例金額比例金額比例長期債務(wù)100012%100010%250025%100010%優(yōu)先股150015%一般股750088%900090%750075%750075%資本總額8500100%10000100%10000100%10000100%其他資料：年債務(wù)利息額909027090年優(yōu)先股股利額150一般股股數(shù)〔萬股〕1000130010001000當(dāng)息稅前利潤為1600萬元時，假定公司所得稅稅率為25%,測算這三種籌資方法追加籌資后的一般股每股收益,資料如下表。G公司估量追加籌資后的一般股每股收益測算表單位：萬元工程增發(fā)一般股增加長期債務(wù)發(fā)行優(yōu)先股息稅前利潤160016001600減：長期債務(wù)利息9027090稅前利潤151013301510減：公司所得稅377.5332.5377.5稅后利潤1132.5997.51132.5減：優(yōu)先股股利150一般股可分配利潤1132.5997.5982.5一般股股數(shù)〔萬股〕130010001000一般股每股收益〔元〕0.87120.99750.9825依據(jù)測算結(jié)果可見，采納不同籌資方法追加籌資后，一般股每股收益是不相等的。在息稅前利潤為600萬元的條件下，一般股每股收益在增發(fā)一般股時最低，每股收益為0.8712元；在增加長期債務(wù)時最高，每股收益為0.9975元；在發(fā)行優(yōu)先股時居中，每股收益為0.9825元。這反映在息稅前利潤肯定的條件下，不同資本結(jié)構(gòu)對一般股每股收益的影響。如果確定一般股每股收益相同時的息稅前利潤，則需要測算每股收益無差異點。增發(fā)一般股與增加長期債務(wù)兩種增資方法下的一般股每股收益無差異點為：{EBIT-90(1-25%)[EBIT-270)x(1-25%)Hoo_1000EBIT=870〔萬元〕增發(fā)一般股與發(fā)行優(yōu)先股兩種籌資方法下的一般股每股收益無差異點為：90)x(1-25%)(EBIT-90)x(1-25%)-150"=W：EBIT=956.67〔萬元〕上述測算結(jié)果說明：當(dāng)息稅前利潤為870萬元時，增發(fā)一般股和增加長期債務(wù)籌資的每股收益相等；同樣道理,當(dāng)息稅前利潤為956.67萬元時，增發(fā)一般股和發(fā)行優(yōu)先股籌資的每股收益相等。文檔可編輯文檔可編輯文檔可編輯上述每股收益無差異點分析的結(jié)果可用圖來表示。每股收益無差異點分析圖直觀地說明了無差異點的含義。增發(fā)一般股和增加長期債務(wù)的每股收益無差異點870萬元的含義是：預(yù)期EBIT低于870萬元時，應(yīng)采納一般股籌資方法；高于870萬元時，應(yīng)采納長期債務(wù)籌資方法。增發(fā)一般股和發(fā)行優(yōu)先股的每股利潤無差異點956.67萬元的含義是：預(yù)期EBIT低于956.67萬元時，應(yīng)采納一般股籌資方法；高于956.67萬元時，應(yīng)采納優(yōu)先股籌資方法。綜上所述，當(dāng)預(yù)期EBIT低于870萬元時，首選的籌資方法是發(fā)行一般股，其次是舉借長期債務(wù)，最后才是發(fā)行優(yōu)先股；當(dāng)預(yù)期EBIT在870萬元和956.67萬元之間時，首選的籌資方法是舉借長期債務(wù)，其次是發(fā)行一般股，最后是發(fā)行優(yōu)先股；當(dāng)預(yù)期EBIT超過956.67萬元時，首選的籌資方法是舉借長期債務(wù)，其次是發(fā)行優(yōu)先股，最后是發(fā)行一般股。二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法一一公司價值分析法〔應(yīng)用〕每股收益分析法以每股收益的上下作為衡量標(biāo)準(zhǔn)對籌資方案進(jìn)行選擇。這種方法的缺陷在于沒有考慮風(fēng)險因素。如果每股收益的增長缺少以補(bǔ)償風(fēng)險增加所需的酬勞，那么盡管每股收益增加，股價仍舊會下降。所以，公司的最正確資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價值最高，而不肯定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。同時，在公司總價值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公