呷哺呷哺-0520.HK-首次覆蓋報(bào)告：呷哺南下擴(kuò)展空間廣闊湊湊強(qiáng)品牌勢(shì)能持續(xù)帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)

本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告12021A2022E2023E2024E292021A2022E2023E2024E299--?深耕餐飲業(yè)二十余年，雙輪驅(qū)動(dòng)成就火鍋賽道佼佼者。呷哺公司創(chuàng)立于1998目前旗下?lián)碛行』疱伷放啤斑炔高炔浮?、中高端火鍋品牌“湊湊”、茶飲品牌“茶米茶”及多元業(yè)態(tài)新品牌“趁燒”，呷哺呷哺和湊湊為營(yíng)收主貢獻(xiàn)點(diǎn)。?旗下品牌消費(fèi)權(quán)益共享，多層面培育私域流量。公司22年8月上線(xiàn)集團(tuán)會(huì)員系統(tǒng)，旗下品牌會(huì)員消費(fèi)權(quán)益共享。相較其他熱門(mén)火鍋品牌，呷哺呷哺會(huì)員體系成熟且引流機(jī)制完善，呷哺呷哺會(huì)員體系三大特點(diǎn)：1)會(huì)員權(quán)益覆蓋面更廣：包括生日特權(quán)、免費(fèi)小料及免排隊(duì)特權(quán)等，優(yōu)惠讓利可有效提升會(huì)員滿(mǎn)意度、拉動(dòng)復(fù)購(gòu)率；2)會(huì)員專(zhuān)享折扣次數(shù)多：呷哺呷哺約44%折扣活動(dòng)為會(huì)員專(zhuān)享，在熱門(mén)火鍋品牌中占比最高；3)會(huì)員拓展渠道佳：呷哺呷哺/湊湊品牌聯(lián)動(dòng)折扣次數(shù)占折扣總數(shù)的41%/67%，借品牌聯(lián)動(dòng)實(shí)現(xiàn)私域流量串聯(lián)促會(huì)員數(shù)增長(zhǎng)。?上游成熟渠道保證成本可控，三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)為門(mén)店經(jīng)營(yíng)提供強(qiáng)支撐。公司上游與供應(yīng)商及農(nóng)業(yè)合作社形成長(zhǎng)期穩(wěn)定食材供應(yīng)關(guān)系，采購(gòu)渠道上購(gòu)入錫盟食品加工基地采購(gòu)并加工牛羊肉食材，通過(guò)對(duì)上游渠道資源的掌控保證原材料價(jià)格穩(wěn)定、加工損耗下降，后續(xù)原材料及耗材成本占營(yíng)收比有望逐年降低。此外，公司在物流配送方面已搭建“總倉(cāng)-RDC倉(cāng)-DC倉(cāng)”三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)，輔以數(shù)字化系統(tǒng)保障物流運(yùn)輸效率，降低物流運(yùn)輸過(guò)程中可能面臨的食材損耗問(wèn)題。?呷哺呷哺：市場(chǎng)飽和度較低，性?xún)r(jià)比菜單及南下擴(kuò)張戰(zhàn)略帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)。呷哺呷哺所在的小火鍋賽道目前仍處發(fā)展初期，熱門(mén)小火鍋品牌與呷哺呷哺在價(jià)格定位、城市分布上未構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。我們聚焦呷哺呷哺后續(xù)發(fā)展兩大支撐點(diǎn)：1)呷哺呷哺21年末推出高性?xún)r(jià)比菜單，各套餐在價(jià)格小幅上升基礎(chǔ)上新增茶米茶中杯冷飲奶茶，在穩(wěn)固客單價(jià)基礎(chǔ)上優(yōu)化消費(fèi)體驗(yàn)帶動(dòng)翻座率提升；2)21年末推進(jìn)南下擴(kuò)張，當(dāng)前南方城市小火鍋市場(chǎng)仍處藍(lán)海，呷哺呷哺擁有充足發(fā)展空間?！盎疱?茶飲”模式快速打開(kāi)市場(chǎng)，通過(guò)優(yōu)質(zhì)經(jīng)營(yíng)模式搭配完善供應(yīng)鏈體系將短期流量轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)支撐，后續(xù)品牌力有望持續(xù)上行，上行因素主要?dú)w因于兩點(diǎn)：1)火鍋和茶飲消費(fèi)客群屬性接近，且兩者本身具有互補(bǔ)效果，兩者組合契合消費(fèi)者需求；2)湊湊開(kāi)拓下午茶及夜宵兩大消費(fèi)場(chǎng)景，通過(guò)多時(shí)段經(jīng)營(yíng)促進(jìn)翻臺(tái)率增長(zhǎng)，將火鍋偏商務(wù)與聚會(huì)的經(jīng)營(yíng)目的轉(zhuǎn)向?qū)οM(fèi)者情感聯(lián)絡(luò)需求的響應(yīng)，捕捉消費(fèi)者在各時(shí)間段的情感聯(lián)絡(luò)需求實(shí)現(xiàn)差異化。?投資建議：我們認(rèn)為，公司立足于兩大支撐點(diǎn)及三大發(fā)力點(diǎn)，基本面穩(wěn)固，成長(zhǎng)性極高，在當(dāng)前火鍋餐飲市場(chǎng)中仍具備強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。1)私域流量支撐：公司會(huì)員福利體系完善、集團(tuán)下品牌可互相引流、善于利用品牌聯(lián)動(dòng)及會(huì)員折扣擴(kuò)大會(huì)員覆蓋面，已形成成熟打法，可為門(mén)店經(jīng)營(yíng)持續(xù)供能；2)供應(yīng)鏈支撐：通過(guò)三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)、數(shù)字化物流體系和上游深耕布局實(shí)現(xiàn)高物流運(yùn)輸效率、低食材損耗及穩(wěn)定的原材料采購(gòu)價(jià)格，成本端優(yōu)化帶動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)；3)呷哺呷哺：性?xún)r(jià)比菜單維持客單價(jià)穩(wěn)定、帶動(dòng)翻座率水平提升；品牌于2021年末宣布南下門(mén)店擴(kuò)張戰(zhàn)略，南方城市小火鍋細(xì)分市場(chǎng)尚處藍(lán)海，發(fā)展空間充足。4)湊湊：鍋底與茶飲持續(xù)創(chuàng)新突破保證強(qiáng)品牌勢(shì)能，下午茶及夜宵時(shí)間段經(jīng)營(yíng)契合消費(fèi)者情感聯(lián)絡(luò)需求，一二線(xiàn)城市門(mén)店擴(kuò)張步伐穩(wěn)健，海外拓展空間充足。5)趁燒：門(mén)店模型優(yōu)異，上海門(mén)店反響佳，成長(zhǎng)空間廣闊。預(yù)計(jì)公司2023-2024年凈利潤(rùn)3.78/6.82億元，對(duì)應(yīng)PE為17X/9X，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。?風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，疫情擾動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測(cè)與財(cái)務(wù)指標(biāo)項(xiàng)目/年度營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元) 增長(zhǎng)率(%)11%-23%53%28%歸屬母公司股東凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)-293-339378682 增長(zhǎng)率(%)--16%211%81%每股收益(元)PB2.93.93.12.3資料來(lái)源：Wind，民生證券研究院預(yù)測(cè)；(注：股價(jià)為23年3月22日收盤(pán)價(jià)，貨幣單位為人民幣，匯率1CNY=0.88HKD)呷哺呷哺(0520.HK)首次覆蓋報(bào)告：湊強(qiáng)品牌勢(shì)能持續(xù)帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)2023年03月22日6.61港元師師究助理正S100009gmszqcom臨風(fēng)S120002gmszqcom辰S120048gyichenmszqcom呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告21呷哺呷哺：深耕餐飲業(yè)二十余年，雙輪驅(qū)動(dòng)成就火鍋賽道佼佼者 31.1集團(tuán)化管理實(shí)現(xiàn)飛躍發(fā)展，扎根內(nèi)地海外業(yè)務(wù)積極布局 31.2股權(quán)激勵(lì)助力發(fā)展，經(jīng)營(yíng)模式多方位優(yōu)化 41.3公司經(jīng)營(yíng)情況 52火鍋行業(yè)概況：下沉發(fā)力，創(chuàng)新為核 92.1火鍋行業(yè)市場(chǎng)格局：連鎖化率持續(xù)提升，新一線(xiàn)及三線(xiàn)城市為門(mén)店布局主要發(fā)力點(diǎn) 92.2火鍋差異化：聚焦鍋底及火鍋配菜創(chuàng)新，跳出同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)捕捉消費(fèi)者需求 123核心競(jìng)爭(zhēng)力：私域流量與強(qiáng)供應(yīng)鏈持續(xù)供能，高性?xún)r(jià)比路線(xiàn)/精準(zhǔn)客群定位打造常青品牌 143.1私域流量打造：品牌聯(lián)合推廣打破營(yíng)銷(xiāo)壁壘，優(yōu)質(zhì)促銷(xiāo)活動(dòng)帶起私域流量集群 143.2供應(yīng)鏈布局：高度數(shù)字化產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)全國(guó)業(yè)務(wù)覆蓋，上游基地布局保證原材料質(zhì)量及供應(yīng)穩(wěn)定 153.3競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：聚焦性?xún)r(jià)比提升客戶(hù)體驗(yàn)，特色單品與模式構(gòu)建品牌護(hù)城河 184盈利預(yù)測(cè)與投資建議 294.1盈利預(yù)測(cè)假設(shè)與業(yè)務(wù)拆分 294.2估值分析 324.3投資建議 325風(fēng)險(xiǎn)提示 33插圖目錄 35表格目錄 36呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告3鍋賽道佼佼者深耕餐飲業(yè)二十余年，餐飲門(mén)店數(shù)量至今已超千家。呷哺呷哺于1998年創(chuàng)立，創(chuàng)立之初就以集團(tuán)化管理模式經(jīng)營(yíng)，于1999年在北京西單明珠開(kāi)設(shè)第一家餐廳，已有二十余年的歷史，在餐飲賽道上實(shí)現(xiàn)了飛躍式的發(fā)展。截至2023年3月15日，集團(tuán)旗下呷哺呷哺和湊湊兩大品牌總門(mén)店數(shù)量達(dá)1064家。 圖1：呷哺呷哺發(fā)展歷史 多方位擴(kuò)展業(yè)務(wù)形態(tài)，多品牌發(fā)力布局餐飲食品產(chǎn)業(yè)鏈。成功上市后，呷哺集團(tuán)進(jìn)一步深化管理優(yōu)勢(shì)，逐步構(gòu)建成集多品牌業(yè)態(tài)，業(yè)務(wù)內(nèi)容覆蓋品牌餐飲經(jīng)營(yíng)、肉品加工、供應(yīng)鏈流通、渠道銷(xiāo)售等餐飲全產(chǎn)業(yè)鏈，使得集團(tuán)旗下各產(chǎn)品獲得成本優(yōu)勢(shì)，各部分分工明確。集團(tuán)旗下包含主打"一人一鍋"的小火鍋品牌呷哺呷哺；集聚會(huì)IP流量于一身的高端火鍋品牌湊湊；調(diào)味食品研發(fā)生產(chǎn)銷(xiāo)售的食品公司；茶飲副品牌茶米茶；高端烤肉品牌趁燒；羊肉制品加工的錫盟工廠等。表1：呷哺呷哺集團(tuán)旗下主要品牌情況現(xiàn)有門(mén)店數(shù)(家)覆蓋省份/城市(個(gè))經(jīng)營(yíng)范圍點(diǎn)呷哺呷哺83526/106時(shí)尚個(gè)性小火鍋小火鍋細(xì)分行業(yè)領(lǐng)先品牌湊呷哺食品公司//綜合性食品公司集研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售為一體茶米茶茶米茶趁燒歡樂(lè)烤肉伊順清真食品公司1/錫林浩特飲品質(zhì)燒肉速凍肉以及肉制品生產(chǎn)銷(xiāo)售結(jié)合茶飲文化“悠閑自在，休憩交流”農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)企業(yè)//連鎖行業(yè)全過(guò)程管理服務(wù)供工程項(xiàng)目生命周期全過(guò)程服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告44078952.0%1.2%1242461132.4078952.0%1.2%1242461132.呷哺集團(tuán)餐飲業(yè)務(wù)韌性充足，積極開(kāi)拓香港及新加坡市場(chǎng)。2020-2021年，受疫情影響呷哺集團(tuán)餐飲業(yè)務(wù)收入有所波動(dòng)但韌性極佳，2021年疫情擾動(dòng)減小情況下公司營(yíng)收快速恢復(fù)至19年同期水平。此外，呷哺集團(tuán)持續(xù)加碼香港及新加坡市場(chǎng)。公司于2018年進(jìn)入香港市場(chǎng)，門(mén)店布局持續(xù)發(fā)力，截至2022H1在香港已有門(mén)店數(shù)8家，香港收入占比由2019年的0.2%升至2022H1的2.8%，后續(xù)有望持續(xù)增長(zhǎng)。公司2022年開(kāi)拓新加坡市場(chǎng)，第一家湊湊門(mén)店開(kāi)設(shè)后經(jīng)營(yíng)狀況良好，后續(xù)有望持續(xù)拓展海外業(yè)務(wù)。圖2：呷哺集團(tuán)各業(yè)務(wù)收入情況(萬(wàn)元)圖3：呷哺集團(tuán)各地區(qū)收入情況(萬(wàn)元)餐廳業(yè)務(wù)收入(萬(wàn)元)餐廳業(yè)務(wù)收入占比(%)100%7100%600,000500,000400,00095%300,000200,000100,00090%90%201720182019202020212022H1000000中國(guó)大陸新加坡中國(guó)香港收入占比(%)6018506023038%1.2股權(quán)激勵(lì)助力發(fā)展，經(jīng)營(yíng)模式多方位優(yōu)化半數(shù)股權(quán)匯于創(chuàng)始人，股權(quán)激勵(lì)凝聚人才。2014年，呷哺集團(tuán)成功在香港交易所主板上市，被業(yè)內(nèi)稱(chēng)為"連鎖餐飲第一股"，均發(fā)行普通股并流通。其中，呷哺集團(tuán)創(chuàng)始人賀光啟先生持股份41.62%，為公司最大股東，公司股權(quán)分布較為集中。但呷哺集團(tuán)持續(xù)通過(guò)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃增加股本總數(shù)，以凝聚優(yōu)秀人才，建設(shè)高質(zhì)量管理團(tuán)隊(duì)。2018至2022年，呷哺集團(tuán)累計(jì)發(fā)行1365.03萬(wàn)股用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。截至2019年，呷哺呷哺累計(jì)對(duì)19名被激勵(lì)人授出了共1045.77萬(wàn)股的購(gòu)股權(quán)；對(duì)21名被激勵(lì)人共授出545.83萬(wàn)股受限制股份單位。圖4：呷哺呷哺集團(tuán)持股情況44.8%41.6%賀光啟Gap(Bermuda)Limited其他截至2022-6-3013.5%圖5：呷哺呷哺集團(tuán)股本變動(dòng)情況已發(fā)行普通股(萬(wàn)股)已發(fā)行普通股(萬(wàn)股)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告5集團(tuán)創(chuàng)始人回歸，多方位優(yōu)化集團(tuán)經(jīng)營(yíng)模式。集團(tuán)創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)賀光啟先生于2021年5月重新上任集團(tuán)CEO，賀光啟先生從事餐飲行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)超過(guò)16年，對(duì)行業(yè)與公司的發(fā)展有著獨(dú)到而深刻的見(jiàn)解，自回歸以來(lái)在組織架構(gòu)、人才激勵(lì)、資源整合方面均作出調(diào)整。1)組織架構(gòu)：調(diào)整前，在管理方面，呷哺呷哺采用分權(quán)模式，由CEO管理六大區(qū)域市場(chǎng)總經(jīng)理，但各區(qū)域各自負(fù)責(zé)自身發(fā)展，營(yíng)銷(xiāo)、菜品價(jià)格種類(lèi)、研發(fā)均不統(tǒng)一；在經(jīng)營(yíng)反饋方面，內(nèi)部匯報(bào)層級(jí)達(dá)五級(jí)，內(nèi)部管理方面，集團(tuán)推行扁平化、集中化管理模式，內(nèi)部提拔兩位COO負(fù)責(zé)呷哺呷哺及湊湊兩大品牌運(yùn)營(yíng)；經(jīng)營(yíng)反饋方面，內(nèi)部匯報(bào)層級(jí)縮減為“餐廳經(jīng)理-區(qū)域經(jīng)理-負(fù)責(zé)人”三級(jí)，大大提升反饋把握市場(chǎng)風(fēng)向。2)激勵(lì)機(jī)制：調(diào)整獎(jiǎng)金分配方案，將“營(yíng)業(yè)額達(dá)成-計(jì)提獎(jiǎng)金”改為根據(jù)門(mén)店利潤(rùn)進(jìn)行分紅的機(jī)制，并統(tǒng)一營(yíng)運(yùn)人員的績(jī)效考評(píng)機(jī)制，刺激各門(mén)店經(jīng)營(yíng)積極性。3)集團(tuán)資源整合：整合資源并打通內(nèi)部人員共享機(jī)制，優(yōu)化呷哺呷哺和湊湊兩大品牌的溝通和開(kāi)發(fā)研發(fā)，提升年輕優(yōu)秀員工并持續(xù)外招人才。1.3公司經(jīng)營(yíng)情況1.3.1財(cái)務(wù)分析營(yíng)業(yè)收入韌性極強(qiáng)，歸母凈利潤(rùn)暫處虧損狀態(tài)。從營(yíng)收表現(xiàn)來(lái)看，2020年受疫情因素影響，全年?duì)I收僅54.55億，同比-9.5%；2021年疫情擾動(dòng)減小，公司營(yíng)收快速扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)并超越19年同期水平，2021年?duì)I收61.47億元，同比-9.5%，較19年同期+1.9%；2022H1受疫情反復(fù)影響，營(yíng)收短期承壓，較21年同期有所下滑。從歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)來(lái)看，公司2020年歸母凈利潤(rùn)受疫情影響下滑明顯，2021年利潤(rùn)虧損主要是原材料及耗材成本增加、員工成本增加及其他虧損增加所致，其中原材料及耗材成本增加主要是業(yè)務(wù)擴(kuò)張及原材料成本通脹所致，員工成本增加主要是2020年國(guó)家給公司的社保減免結(jié)束及湊湊招聘員工所致；其他虧損增加主要是呷哺呷哺閉店所致。2022H1受疫情擾動(dòng)影響虧損狀況暫未扭轉(zhuǎn)。圖6：公司2018-2022H1營(yíng)收情況(單位：百萬(wàn)元)00營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)yoy%%3454553427.4%20%-9.2%2019202020212022H1圖7：公司2018-2022H1歸母凈利潤(rùn)情況(單位：百萬(wàn)元)600462.5010093.293.279.5本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告6.86%11.47%9.76%6.41%.86%11.47%9.76%6.41%從公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收走勢(shì)來(lái)看，餐廳業(yè)務(wù)始終為公司營(yíng)收主要貢獻(xiàn)來(lái)源，調(diào)料產(chǎn)品與其他商品共同構(gòu)造多元營(yíng)收格局。疫情前公司餐飲業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，業(yè)務(wù)營(yíng)收自2015年的24.25億元升至2019年58.67億元，年CAGR達(dá)24.71%。2020年受疫情影響公司餐廳業(yè)務(wù)營(yíng)收首次出現(xiàn)下降，2021年快速恢復(fù)至2019年?duì)I收水平的99.7%，與疫情前幾乎持平。在2016年以前，公司所有餐飲業(yè)務(wù)收入均來(lái)自于呷哺呷哺餐廳，2016年湊湊首店開(kāi)業(yè)、2017年公司開(kāi)始銷(xiāo)售調(diào)料產(chǎn)品與其他商品，公司收入來(lái)源逐步多元化。圖8：公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收走勢(shì)圖(萬(wàn)元)餐廳業(yè)務(wù)銷(xiāo)售其他商品餐廳業(yè)務(wù)銷(xiāo)售其他商品600,000500,000400,000300,000200,000100,0000圖9：公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比餐廳業(yè)務(wù)(%)銷(xiāo)售調(diào)料產(chǎn)品(%)銷(xiāo)售其他商品(%)0.00.00084%%%%.23%%%9.87%%.77%%%.49%93.22.49.23.26.669.71.05977%100%98%96%94%92%90%%%4620152016201720182019202020212022H12015201620172018201920202021公司銷(xiāo)售毛利率保持情況穩(wěn)定，但凈利率連續(xù)五年下降。銷(xiāo)售毛利率環(huán)比變化較小，除2016年外均保持在5%以?xún)?nèi)，公司毛利率維持情況良好。呷哺呷哺自2014至2021年來(lái)，公司銷(xiāo)售毛利率均維持在60%以上，均值為62.11%，凸顯公司較強(qiáng)的成本控制能力。公司銷(xiāo)售凈利率與資產(chǎn)凈利率自2014年至2016年逐年增長(zhǎng)，并達(dá)到峰值：銷(xiāo)售凈利率為13.34%，總資產(chǎn)凈利率為17.21%，盈利能力優(yōu)秀。但此后五年內(nèi)該兩項(xiàng)指標(biāo)逐年降低。受2020年疫情影響，公司各項(xiàng)營(yíng)收均受到較大影響，兩項(xiàng)指標(biāo)接近為0；2021年，公司銷(xiāo)售凈利率為-4.61%，總資產(chǎn)凈利率為-5.28%，為自2014年以來(lái)公司首次披露凈利率為負(fù)。圖10：公司銷(xiāo)售毛利率表現(xiàn)銷(xiāo)售毛利率(%)同比增減(pcts)880%4%3.5%2%0.8%1.0%0%-0.4%-0.4%-2.2%-2%-4%0.6%40%60%20%0%6%201420152016201720182019202020212022H1圖11：公司凈利率及總資產(chǎn)凈利率表現(xiàn)銷(xiāo)售凈利率(%)總資產(chǎn)凈利率(%)20%120%16.29%13.34%14.45%15.15%13.34%15%10%6.10%4.82%5%0%-5%201420152016201720182019202020212022H1本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告7.3%36.7% .5% 07%51%0%2.2%2.5%54.5%0%42.9%37.9%9%4.3%36.7% .5% 07%51%0%2.2%2.5%54.5%0%42.9%37.9%9%44%9%6%1.3.2門(mén)店規(guī)劃呷哺呷哺餐廳在各線(xiàn)城市布局結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，餐廳網(wǎng)絡(luò)計(jì)劃于2022年受到中斷。公司于2019至2021年均在各線(xiàn)城市開(kāi)拓市場(chǎng)，新增餐廳。其中，二線(xiàn)城市餐廳右，一二三線(xiàn)城市餐廳數(shù)量占比結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，三年來(lái)并無(wú)較大變化。公司近年來(lái)均提出布局餐廳網(wǎng)絡(luò)計(jì)劃。多年來(lái)呷哺呷哺旗下各品牌已覆蓋中國(guó)大部分省市及主要城市，2022年，公司重新整合旗下呷哺呷哺餐廳，關(guān)閉200家左右經(jīng)營(yíng)不善或選址偏僻的店鋪，其中二線(xiàn)城市店面減少數(shù)量最多，達(dá)153家，一線(xiàn)城市減少門(mén)店數(shù)70家，三線(xiàn)及以下城市門(mén)店數(shù)量小幅減少，但縮減門(mén)店后門(mén)店數(shù)量仍不及一二線(xiàn)城市。圖12：呷哺呷哺各線(xiàn)城市門(mén)店布局情況(單位：家)000100.0%80.0%60.0%40.0%2019202020212022H1一二線(xiàn)城市為經(jīng)營(yíng)核心。湊湊以“火鍋+茶憩”新模式為切入點(diǎn)塑造嶄新消費(fèi)模式與優(yōu)質(zhì)休閑消費(fèi)場(chǎng)景，強(qiáng)勁品牌勢(shì)能帶動(dòng)湊湊門(mén)店數(shù)量疫情下逆勢(shì)擴(kuò)張，截至2022H1，湊湊一線(xiàn)/二線(xiàn)/三線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)75/108/10家，一線(xiàn)、二線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)較19年末增長(zhǎng)53.1%/120.4%，三線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)較19年末新增4家；此外，湊湊借自身成熟供應(yīng)鏈機(jī)制、標(biāo)準(zhǔn)化門(mén)店模型及特色火鍋風(fēng)味逐步發(fā)力海外市場(chǎng)，2022H1湊湊海外門(mén)店數(shù)已達(dá)10家，較19年末增長(zhǎng)7家。圖14：湊湊各線(xiàn)城市門(mén)店布局情況(單位：家)一線(xiàn)二線(xiàn)三線(xiàn)中國(guó)大陸以外 7280558140圖15：湊湊各線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)量占比%%%%本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告8.9.9公司餐廳布局中心位于中國(guó)北方，向南發(fā)展意愿明顯。呷哺呷哺成立于北京，其發(fā)源地餐廳數(shù)量持續(xù)位居各地區(qū)首位，2019年，公司旗下各品牌在北京共開(kāi)設(shè)313家餐廳，占總餐廳數(shù)量的30.63%，北京、天津與河北省共占餐廳總數(shù)55.38%，京津冀地區(qū)是呷哺呷哺餐廳業(yè)務(wù)收入的最主要來(lái)源。其次，呷哺呷哺以京津冀為起點(diǎn)，在中國(guó)東北與山東、山西等北方地區(qū)逐年加碼，已經(jīng)在中國(guó)北方形成了較為全面的餐廳網(wǎng)絡(luò)格局。呷哺呷哺向南開(kāi)拓意愿強(qiáng)烈，2022年開(kāi)始發(fā)力南下擴(kuò)張戰(zhàn)略，2023年有望進(jìn)入門(mén)店快擴(kuò)期。圖16：呷哺呷哺門(mén)店布局情況(按城市)0201120122013201420152016201720182019圖17：呷哺呷哺各城市門(mén)店數(shù)量占比%區(qū)013201420152016201720182019疫情擾動(dòng)下二線(xiàn)城市門(mén)店經(jīng)營(yíng)韌性強(qiáng)，湊湊中國(guó)大陸以外業(yè)務(wù)翻臺(tái)率變化趨勢(shì)與中國(guó)大陸內(nèi)相同。從呷哺呷哺及湊湊在各線(xiàn)城市的翻坐率情況來(lái)看，呷哺呷哺餐廳：2020年，呷哺呷哺餐廳一線(xiàn)城市翻座率疫情下受損明顯，2021年修復(fù)緩慢，2020年/2021年一線(xiàn)城市翻座率均為2.7倍，較19年同期下降0.6倍；二線(xiàn)和三線(xiàn)以下城市的翻座率接近，疫情下略有下滑。2022H1因疫情影響門(mén)店閉店廳：2020年，一線(xiàn)、三線(xiàn)及以下城市翻臺(tái)率門(mén)店受疫情沖擊較大，三線(xiàn)及以下城市受影響幅度明顯；二線(xiàn)城市展現(xiàn)較強(qiáng)韌性。2021年一線(xiàn)、三線(xiàn)及以下城市翻臺(tái)率回升明顯。2022H1疫情反復(fù)下各線(xiàn)城市翻臺(tái)率下滑明顯，其中三線(xiàn)及以下城市可能因門(mén)店數(shù)較少，在疫情散點(diǎn)分布情況下所受沖擊較小，翻臺(tái)率下降幅度相對(duì)較低。此外，由于湊湊在中國(guó)大陸以外餐廳大部分設(shè)立于中國(guó)香港，受疫情影響節(jié)點(diǎn)與中國(guó)大陸接近，因此翻臺(tái)率變化趨勢(shì)與各線(xiàn)城市相同。圖18：呷哺呷哺餐廳各線(xiàn)城市翻座率情況(單位：倍)2019202020212022H14.03.02.0.00.03.322.62.32.32.02.01.9.52.72.7 2.12.32.2.9.8城市市城市市以下城市圖19：湊湊餐廳各線(xiàn)城市翻臺(tái)率情況(單位：倍)2019202020212022H143.23.13.22.82.92.72.82.82.92.72.632102.632102.32.9.92.1.6一線(xiàn)城市二線(xiàn)城市三線(xiàn)及以下城市中國(guó)大陸以外總計(jì)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告9為門(mén)店布局主要發(fā)力點(diǎn)火鍋行業(yè)疫情前市場(chǎng)規(guī)模不斷壯大，疫情擾動(dòng)下規(guī)模增長(zhǎng)受阻但韌性充足，2021年主營(yíng)業(yè)態(tài)占比已與正餐相當(dāng)。根據(jù)艾媒咨詢(xún)統(tǒng)計(jì)，2013-2019年火鍋行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)上升且年增速穩(wěn)定，年CAGR達(dá)11.1%；2020年受疫情影響行業(yè)規(guī)模有所萎縮，2021年疫情影響減緩后復(fù)蘇勢(shì)頭明顯，2021年火鍋行業(yè)規(guī)模4998億元，已恢復(fù)至19年同期的94.9%。從主營(yíng)業(yè)態(tài)占比情況來(lái)看，根據(jù)中國(guó)飯店業(yè)協(xié)會(huì)《2022中國(guó)餐飲業(yè)年度報(bào)告》調(diào)研數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年調(diào)研企業(yè)中以火鍋為主營(yíng)業(yè)態(tài)的企業(yè)占比達(dá)24.3%，企業(yè)數(shù)量?jī)H次于正餐。圖20：中國(guó)火鍋市場(chǎng)行業(yè)規(guī)模(億元)及同比增速中國(guó)火鍋行業(yè)規(guī)模(億元)yoy600050004000300020001000020%0%-20%-40%201320142015201620172018201920202021圖21：2021年飯店業(yè)協(xié)會(huì)調(diào)研企業(yè)中各類(lèi)企業(yè)占比0院疫情下火鍋相關(guān)企業(yè)注冊(cè)數(shù)量逐年遞增，線(xiàn)下經(jīng)營(yíng)壓力促使企業(yè)打通外賣(mài)業(yè)務(wù)渠道。疫情擾動(dòng)下火鍋?zhàn)鳛闊衢T(mén)餐飲賽道熱度不減，新入場(chǎng)企業(yè)逐年增加/現(xiàn)存企業(yè)出清逐年減少，根據(jù)火鍋餐見(jiàn)《2022年中國(guó)火鍋大數(shù)據(jù)報(bào)告》，2020-2021年火鍋相關(guān)企業(yè)新增注冊(cè)數(shù)量分別為58900/69077家，較19年同期增長(zhǎng)0.94%/1.73%；2020-2021年火鍋相關(guān)企業(yè)注銷(xiāo)/吊銷(xiāo)數(shù)量分別為43384/39356家，較19年同期減少14.59%/9.29%。此外，因疫情擾動(dòng)影響，火鍋門(mén)店線(xiàn)下經(jīng)營(yíng)承壓，推動(dòng)火鍋企業(yè)外賣(mài)布局積極性上升，2020年開(kāi)通外賣(mài)的火鍋門(mén)店占比達(dá)69.24%，較19年+6.38pcts；2021年疫情影響放緩，開(kāi)通外賣(mài)火鍋門(mén)店占比與20年持平。本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告102%1%0%-1%-2%2%1%0%-1%-2%圖22：2019-2021年火鍋相關(guān)企業(yè)新增注冊(cè)/新增注銷(xiāo)吊銷(xiāo)數(shù)量009743384院圖23：2019-2021年火鍋店開(kāi)通外賣(mài)門(mén)店占比69.28%70%院火鍋門(mén)店布局：連鎖化率不斷提升，新一線(xiàn)及三線(xiàn)城市是門(mén)店布局主發(fā)力點(diǎn)。聚焦連鎖化率水平，疫情前火鍋門(mén)店連鎖化率達(dá)15.1%，較餐飲門(mén)店連鎖化率高出2.1pcts；2020-2021年疫情擾動(dòng)下尾部企業(yè)出清/腰部及頭部企業(yè)逆勢(shì)展店推動(dòng)連鎖化率快速提升，2021年火鍋門(mén)店連鎖化率已達(dá)21.2%，較19年+6.1pcts，增速高于餐飲門(mén)店連鎖化率增速。從門(mén)店分布情況來(lái)看，火鍋企業(yè)在三線(xiàn)及以下城市發(fā)力力度已超過(guò)一線(xiàn)/新一線(xiàn)及二線(xiàn)城市，各火鍋品牌持續(xù)向下沉市場(chǎng)滲透，新一線(xiàn)城市競(jìng)爭(zhēng)壓力較大門(mén)店數(shù)量下滑。2022年三線(xiàn)及以下城市占比達(dá)54.99%，2020-2022年三線(xiàn)和三線(xiàn)以下城市CAGR分別為2.0%、1.3%，新一線(xiàn)城市CAGR為-1.21%。圖24：2019-2021年火鍋門(mén)店及餐飲門(mén)店連鎖化率表現(xiàn)鎖化率21.2%院圖25：2022年各線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)量占比以下城市圖26：2020-2022年各線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)CAGR一線(xiàn)城市新一線(xiàn)城市二線(xiàn)城市三線(xiàn)城市三線(xiàn)以下城市本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告11火鍋消費(fèi)者畫(huà)像：女性對(duì)養(yǎng)生/特色火鍋更為偏好，消費(fèi)者人均消費(fèi)金額多處50-150元區(qū)間，2-3星期進(jìn)行一次火鍋消費(fèi)的消費(fèi)者占比最高，口味、衛(wèi)生狀況及價(jià)格為消費(fèi)者考量因素前三。根據(jù)美團(tuán)和艾媒咨詢(xún)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：1)各類(lèi)火鍋消費(fèi)者性別差異較為明顯，男性消費(fèi)者更偏好于以肉類(lèi)為主打的有料火鍋，女性消費(fèi)者對(duì)烹飪方式特殊以及口味較為溫和的養(yǎng)生類(lèi)火鍋更為偏好；2)50-100元、100-150元仍是消費(fèi)者主要消費(fèi)價(jià)格帶，50-100元客單價(jià)占比達(dá)45.8%；3)79.2%的消費(fèi)者火鍋消費(fèi)頻率在一星期一次至一個(gè)月一次之間，其中2-3星期消費(fèi)一次的消費(fèi)者比例最高，達(dá)39.5%；4)口味、衛(wèi)生狀況與價(jià)格是消費(fèi)者進(jìn)行店鋪選擇及服務(wù)態(tài)度納入考量中。圖27：2022年美團(tuán)線(xiàn)上細(xì)分火鍋品類(lèi)消費(fèi)者性別分布100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖28：2022年火鍋消費(fèi)者人均消費(fèi)金額50元及以下50-100元101-150元45.8%9.1%150-200元200元及以上9.1%圖29：2022年火鍋消費(fèi)者消費(fèi)頻率一星期2次及以上一星期2次及以上2-3星期一次1個(gè)月一次2-3個(gè)月一次%%圖30：2022年火鍋消費(fèi)者店鋪選擇時(shí)的主要考慮因素80%60%40%20%0%呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告12捕捉消費(fèi)者需求由于火鍋餐飲與正餐業(yè)態(tài)有所差異，對(duì)廚師、中央廚房菜品制備水平不作考量，火鍋在口味上的好壞只與食材新鮮度、鍋底以及消費(fèi)者調(diào)料搭配方式關(guān)聯(lián)，因此鍋底類(lèi)型相同的同派別火鍋(如川渝火鍋、粵系火鍋等)間同質(zhì)化現(xiàn)象較嚴(yán)重，新品牌難以突破老品牌在品牌力層面的壓制，為脫離同質(zhì)化限制，近年新晉火鍋品牌主要從鍋底、品類(lèi)兩大核心維度著手創(chuàng)新，其他方向諸如場(chǎng)景、服務(wù)創(chuàng)新雖有發(fā)力，但根本性創(chuàng)新還需從火鍋及品類(lèi)兩維度著手。1)鍋底創(chuàng)新：傳統(tǒng)美食與火鍋結(jié)合，性?xún)r(jià)比消費(fèi)與特色標(biāo)簽打開(kāi)市場(chǎng)?；疱仒I(yè)態(tài)的品類(lèi)創(chuàng)新一般是常通過(guò)傳統(tǒng)美食與火鍋相結(jié)合產(chǎn)生新的細(xì)分品類(lèi)實(shí)現(xiàn)，如上文提及的黑山羊火鍋、羊蝎子火鍋、豬肚雞火鍋等有料火鍋類(lèi)別均為此類(lèi)。相較于無(wú)料火鍋，進(jìn)行品類(lèi)創(chuàng)新的有料火鍋主要優(yōu)勢(shì)立足于口味延伸與特色標(biāo)簽。消費(fèi)者體驗(yàn)時(shí)，一是可以以同樣或略高的價(jià)格同時(shí)享受火鍋及傳統(tǒng)美食，性?xún)r(jià)比較高；二是可滿(mǎn)足消費(fèi)者對(duì)特殊消費(fèi)標(biāo)簽的需求。以熱門(mén)品牌劉記光大火鍋雞和撈王鍋物料理為例，劉記光大火鍋雞以炒雞+鳳爪、大蝦、雞翅、牛蛙、豬蹄等食材為料與火鍋結(jié)合，炒雞量大份足、視覺(jué)沖擊力強(qiáng)且易于飽腹，消費(fèi)者無(wú)需過(guò)多購(gòu)置其他火鍋食材，人均消費(fèi)水平能夠維持在40元左右，消費(fèi)者同時(shí)在口味和價(jià)格上感受到高性?xún)r(jià)比體驗(yàn)；撈王鍋物料理以豬肚雞火鍋為核心點(diǎn)打開(kāi)市場(chǎng)，8小時(shí)熬制的濃郁湯底滿(mǎn)足消費(fèi)者對(duì)“養(yǎng)生”的需求，將品牌與特色標(biāo)簽深度綁定。 圖31：劉記光火鍋雞特色雞肉火鍋 圖32：撈王鍋物料理豬肚雞火鍋2)火鍋配菜及飲品創(chuàng)新：種類(lèi)拓展與食材深化，主食、下鍋食材與甜點(diǎn)小吃發(fā)力打造消費(fèi)者聚焦點(diǎn)。除美食與鍋底融合的品類(lèi)創(chuàng)新以外，通過(guò)火鍋配套的主食/下鍋食材和甜點(diǎn)/小吃引流也是創(chuàng)新渠道之一。主食/下鍋食材創(chuàng)新方面，火鍋品牌已逐步超越早期的“地域主食/大眾食材+火鍋”模式，圍繞“新穎”出發(fā)，通過(guò)獨(dú)特造型、出彩擺盤(pán)引流，如后火鍋的橋頭炒面和黑金包子、朱光玉火鍋館的神火炒飯和特侖蘇鮮鴨血等。甜品小吃創(chuàng)新方面除“新穎”外也格外注重品類(lèi)矩陣打造及口味創(chuàng)新，例如抖音曝光量極高的楠火鍋，通過(guò)高顏值刨冰產(chǎn)品推新、以冬夏為呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告13周期不斷推出的創(chuàng)新菜持續(xù)保持熱度，契合年輕一代的休閑消費(fèi)需求；又比如井圈九宮格在小紅書(shū)走紅的特色甜點(diǎn)小吃矩陣，包括Mini小漢堡、翻炒涼糕、特色冰粉等。在品類(lèi)布局上火鍋店可能還會(huì)打造火鍋店特有產(chǎn)品與主品牌相輔相成，如呷哺呷哺的茶米茶飲品、23度不太冷椰子雞火鍋的椰不二飲品店等。圖33：朱光玉火鍋特色鴨血 圖34：楠火鍋高顏值刨冰本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告14價(jià)比路線(xiàn)/精準(zhǔn)客群定位打造常青品牌私域流量集群呷哺呷哺自2022年8月上線(xiàn)呷哺集團(tuán)會(huì)員系統(tǒng)，在呷哺集團(tuán)旗下呷哺呷哺/湊湊/趁燒等品牌所在門(mén)店的會(huì)員權(quán)益共享，會(huì)員積分及會(huì)員儲(chǔ)值通用且可轉(zhuǎn)讓?zhuān)ㄟ^(guò)會(huì)員系統(tǒng)整合實(shí)現(xiàn)旗下品牌權(quán)益串聯(lián)。截至2022年9月，呷哺集團(tuán)會(huì)員數(shù)已突破3000萬(wàn)人，年活躍會(huì)員達(dá)1000萬(wàn)以上。我們認(rèn)為，作為餐飲業(yè)實(shí)現(xiàn)增加復(fù)購(gòu)率的核心渠道，各餐企以折扣活動(dòng)為基礎(chǔ)，圍繞“優(yōu)惠”打造會(huì)員體系，推動(dòng)私域流量規(guī)模擴(kuò)大的模式早已屢見(jiàn)不鮮，但會(huì)員體系的運(yùn)營(yíng)與維護(hù)需同時(shí)考慮折扣活動(dòng)頻率、折扣力度與會(huì)員權(quán)益三方面的平衡。細(xì)拆會(huì)員體系對(duì)于餐企與客戶(hù)的作用，于消費(fèi)者而言，加入會(huì)員主要為尋求餐飲折扣或多次消費(fèi)時(shí)的附加服務(wù)或獎(jiǎng)勵(lì)；而對(duì)于餐飲企業(yè)來(lái)說(shuō)，會(huì)員體系的意義包括吸引消費(fèi)者儲(chǔ)值以提前獲得現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)及私域流量運(yùn)作兩大部分，大型餐飲企業(yè)顯然對(duì)私域流量運(yùn)營(yíng)更為注重。會(huì)員權(quán)益覆蓋面廣，多重讓利打造粘性較強(qiáng)的私域流量體系。我們列舉了呷哺呷哺會(huì)員主要福利項(xiàng)目并與其他熱門(mén)火鍋品牌進(jìn)行對(duì)比，顯而易見(jiàn)，在會(huì)員權(quán)益覆蓋上各品牌差距較小，但呷哺呷哺會(huì)員體系覆蓋范圍最為全面，在生日特權(quán)、會(huì)員升級(jí)、免費(fèi)小料三方面的讓利優(yōu)惠可有效提升消費(fèi)意愿與滿(mǎn)意度，從偏長(zhǎng)期角度來(lái)看是有效的拉動(dòng)復(fù)購(gòu)率手段。表2：呷哺呷哺及其他熱門(mén)火鍋品牌會(huì)員權(quán)益對(duì)比新會(huì)員入新會(huì)員入會(huì)員/節(jié)儲(chǔ)值/升免排隊(duì)特網(wǎng)絡(luò)遠(yuǎn)程積分禮品會(huì)員升級(jí)會(huì)員權(quán)益對(duì)比會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)假日福利級(jí)優(yōu)惠免費(fèi)小料權(quán)排隊(duì)線(xiàn)下活動(dòng)兌換特權(quán)生日特權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)呷哺呷哺有有有有有無(wú)有有有有海底撈海底撈有有有無(wú)無(wú)有有有有蜀大俠有有有無(wú)無(wú)有有有無(wú)無(wú)龍炊有有有無(wú)無(wú)有有有有大龍燚火鍋有有有無(wú)無(wú)無(wú)有有無(wú)無(wú)折扣活動(dòng)次數(shù)與種類(lèi)拆分：呷哺呷哺折扣活動(dòng)方向性強(qiáng)，會(huì)員重要性凸顯。我們收集了2022年呷哺呷哺、湊湊及其他熱門(mén)火鍋品牌全年的各類(lèi)折扣活動(dòng)進(jìn)行對(duì)比，從折扣次數(shù)來(lái)看，呷哺呷哺折扣次數(shù)在所有火鍋品牌中居中，湊湊折扣次數(shù)較少，我們認(rèn)為湊湊較低的折扣次數(shù)可能為維護(hù)品牌力考量；從折扣種類(lèi)來(lái)看，呷哺呷哺常通過(guò)品牌聯(lián)動(dòng)及會(huì)員專(zhuān)享折扣展開(kāi)活動(dòng)，呷哺呷哺會(huì)員專(zhuān)享折扣次數(shù)達(dá)16次、其他品牌聯(lián)動(dòng)折扣活動(dòng)次數(shù)17次，呷哺呷哺兩類(lèi)活動(dòng)次數(shù)在各熱門(mén)火鍋品牌中均為最高，占呷哺呷哺折扣數(shù)比例分別為44%/41%。湊湊品牌聯(lián)動(dòng)折扣活動(dòng)次呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告15數(shù)達(dá)14次，占湊湊總折扣數(shù)比例的67%。相較于其他品牌，1)呷哺呷哺及湊湊以社交平臺(tái)營(yíng)銷(xiāo)為主的折扣活動(dòng)相對(duì)較少，主要通過(guò)品牌聯(lián)動(dòng)推動(dòng)私域流量串聯(lián)，帶動(dòng)品牌知名度提升、會(huì)員覆蓋面擴(kuò)大；2)呷哺呷哺會(huì)員專(zhuān)享折扣次數(shù)多，對(duì)會(huì)員與普通消費(fèi)者權(quán)益進(jìn)行極為明顯的劃分，進(jìn)一步凸顯會(huì)員的重要性，增加會(huì)員辦理的吸引力。表3：2022年呷哺呷哺、湊湊與其他熱門(mén)火鍋品牌全年折扣活動(dòng)次數(shù)及種類(lèi)對(duì)比(單位：次)全年折扣次數(shù)抖音/快手等平臺(tái)進(jìn)行宣傳或參與活動(dòng)領(lǐng)折扣次數(shù)其他品牌聯(lián)動(dòng)折扣活節(jié)假日折扣次數(shù)動(dòng)次數(shù)員專(zhuān)享折扣次數(shù)呷哺呷哺39717316湊00海底撈5835413蜀大俠蜀大俠42小龍坎1641110大龍燚大龍燚961基地布局保證原材料質(zhì)量及供應(yīng)穩(wěn)定公司深耕上游渠道，直供/采購(gòu)/自產(chǎn)三渠道趨于成熟保證食材供應(yīng)。公司食材獲取渠道主要包括直供/采購(gòu)及自產(chǎn)三種，1)直供：與供應(yīng)商及農(nóng)業(yè)合作社簽訂合同商議價(jià)格形成長(zhǎng)期穩(wěn)定的食材供應(yīng)關(guān)系，價(jià)格以市場(chǎng)價(jià)格為參考適當(dāng)調(diào)控，部分蔬菜按公司要求進(jìn)行種植；2)采購(gòu)：一是通過(guò)第三方食品廠和外部供應(yīng)商簽約進(jìn)行非食材的副產(chǎn)品采購(gòu)，二是收購(gòu)伊順清真食品有限公司，建立錫盟食品加工基地采購(gòu)并加工牛羊肉食材，三是建立茶米茶公司保證茶飲及茶食配方供應(yīng)。3)自產(chǎn)：公司在北京/上海設(shè)立物流生產(chǎn)中心負(fù)責(zé)湯底生產(chǎn)。三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)全國(guó)門(mén)店食材供應(yīng)，靈活配送機(jī)制實(shí)現(xiàn)高效配送。與優(yōu)質(zhì)上游渠道相輔相成的是公司在倉(cāng)儲(chǔ)及運(yùn)輸上搭建的三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)，其中位于北京的總倉(cāng)負(fù)責(zé)中央廚房核心物料的倉(cāng)儲(chǔ)配送，二級(jí)和三級(jí)倉(cāng)分別負(fù)責(zé)大區(qū)和具體地區(qū)的食材周轉(zhuǎn)。相較于一般倉(cāng)儲(chǔ)物流系統(tǒng)，呷哺呷哺三級(jí)配送網(wǎng)絡(luò)靈活性強(qiáng)，供應(yīng)商和配送中心在一定條件下可直送餐廳，避免因供應(yīng)鏈機(jī)制繁瑣造成的食材損耗。呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告16 圖35：公司供應(yīng)鏈框架(截至2021年末)供應(yīng)鏈信息化數(shù)字化持續(xù)升級(jí)，保證物流運(yùn)輸效率與時(shí)效性。公司順應(yīng)餐飲數(shù)字化與信息化浪潮，在供應(yīng)鏈信息化物流運(yùn)輸及數(shù)字化監(jiān)管系統(tǒng)上發(fā)力更新，通過(guò)TMS運(yùn)輸管理系統(tǒng)/GPS監(jiān)控系統(tǒng)/運(yùn)輸車(chē)輛溫度監(jiān)控系統(tǒng)等，全面保障物流運(yùn)輸?shù)臅r(shí)效性以及物流運(yùn)輸效率，有效確保冷鏈物流穩(wěn)定降低食材損耗可能。表4：呷哺呷哺近年供應(yīng)鏈改革變動(dòng)情況份供應(yīng)鏈更新情況實(shí)施集中采購(gòu)管理，減少中間環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)供應(yīng)商或配送中心直送餐廳優(yōu)化集團(tuán)集中采購(gòu)管理系統(tǒng)布局上游供應(yīng)鏈?zhǔn)召?gòu)伊順清真食品有限公司，冷鏈運(yùn)輸技術(shù)應(yīng)用實(shí)現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)先20202020錫盟羊肉加工基地生產(chǎn)線(xiàn)啟動(dòng)，羊肉生產(chǎn)加工各環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；Y公司，優(yōu)化鍋底、調(diào)味料解決方案天津呷哺日辰健康食品數(shù)智化制造中心正式開(kāi)工建設(shè)，持續(xù)深耕上游供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)字化、智能化再升級(jí)供應(yīng)鏈穩(wěn)定性強(qiáng)容納上限高，營(yíng)收/原材料成本波動(dòng)幅度較大情況下毛利率始終維持高位。受益于門(mén)店擴(kuò)張及門(mén)店模型優(yōu)化，公司2017年以來(lái)營(yíng)收及門(mén)店數(shù)增勢(shì)明顯，2017-2019年?duì)I收增長(zhǎng)率達(dá)到32.8%/29.2%/27.4%，門(mén)店數(shù)增長(zhǎng)率為本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1718.8%/23.1%/20.3%；2016-2019年，全年?duì)I收從27.58億元升至2019年的60.30億元，門(mén)店總數(shù)由639家升至1022家。我們認(rèn)為，火鍋類(lèi)餐飲門(mén)店進(jìn)入擴(kuò)張階段時(shí)，供應(yīng)鏈穩(wěn)定性與容納能力往往將受到較大挑戰(zhàn)，公司可能會(huì)因?yàn)閷?duì)原材料的緊迫需求喪失與供應(yīng)商間的議價(jià)能力或高單價(jià)的牛肉/羊肉無(wú)法持續(xù)供應(yīng)導(dǎo)致毛利率水平下降，但2016-2019年門(mén)店高速增長(zhǎng)期公司營(yíng)收與原材料及耗材成本增長(zhǎng)率走勢(shì)接近，毛利率維持穩(wěn)定(2016-2019年毛利率分別為64.5%/62.7%/62.3%/63.1%)，可見(jiàn)門(mén)店高速擴(kuò)張情況下供應(yīng)鏈的優(yōu)秀延展能力，公司每年在牛肉/羊肉等主要食材上簽訂框架協(xié)議保證餐飲擴(kuò)張能夠獲得足夠食材，門(mén)店快擴(kuò)狀態(tài)下供應(yīng)鏈能夠穩(wěn)定跟進(jìn)并保證毛利率穩(wěn)定。圖36：2013-2021公司餐飲營(yíng)收和原材料/耗材成本表現(xiàn)(單位：百萬(wàn)元)餐飲總營(yíng)收(百萬(wàn)元)原材料及耗材成本(單位：百萬(wàn)元)y本yoy0060%-20%-40%2013201420152016201720182019202020212022H1圖37：2013-2021年公司門(mén)店數(shù)量(單位：家)呷哺呷哺門(mén)店數(shù)湊湊火鍋門(mén)店數(shù)1400120010008006004002000疫情前原材料及耗材成本與羊肉批發(fā)價(jià)走勢(shì)接近，疫情期間多因素影響導(dǎo)致成本有所攀升。我們認(rèn)為，由于羊肉及牛肉在火鍋食材中價(jià)格居于高位且為公司門(mén)店主打產(chǎn)品，可由羊肉及牛肉批發(fā)價(jià)走勢(shì)與公司原材料及耗材成本變化關(guān)系觀察公司原材料及耗材成本是否較大程度受市場(chǎng)批發(fā)價(jià)影響。我們以公司單店原材料及耗材成本(包括湊湊及呷哺呷哺餐廳)為基礎(chǔ)，測(cè)算2016-2021年單店客流相同情況下，單店原材料及耗材成本表現(xiàn)。將單店原材料及耗材成本(客流同基準(zhǔn))變化曲線(xiàn)與國(guó)內(nèi)牛羊肉年批發(fā)價(jià)(年平均值)對(duì)比，可見(jiàn)公司單店原材料及耗材成本走勢(shì)(客流同基準(zhǔn))與羊肉批發(fā)價(jià)(年平均值)走勢(shì)在2016-2019年相接近，其中2018年原材料及耗材成本增長(zhǎng)率(客流同基準(zhǔn))略高于羊肉批發(fā)價(jià)(年平均值)增長(zhǎng)率，但2019但遠(yuǎn)低于羊肉批發(fā)價(jià)(年平均值)增長(zhǎng)水平，主要系公司在2019年收購(gòu)錫林郭勒盟的伊順清真食品有限公司并將其作為呷哺集團(tuán)門(mén)店的羊肉供應(yīng)基地，通過(guò)上游產(chǎn)業(yè)鏈布局一定程度上平滑羊肉市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)影響所致。而2020-2021年疫情擾動(dòng)期間單店原材料及耗材成本(客流同基準(zhǔn))維持高位可能是三方面因素影響所致：1)2020-2021年疫情擾動(dòng)導(dǎo)致呷哺呷哺門(mén)店客流低于公司預(yù)期，采購(gòu)/預(yù)備的原材料及耗材規(guī)模與客流不匹配；2)疫情期間玉米、大豆等副產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格上漲；3)疫情期間供應(yīng)商議價(jià)能力提升拉高成本。我們認(rèn)為，2023-2024年公司原材料及耗材成本占總營(yíng)收比例將不斷減小，主要基于三方面因素考量：1)錫盟伊順工廠目前隸屬呷哺呷哺旗下，可通過(guò)事先儲(chǔ)存/較低羊肉購(gòu)置合同簽署來(lái)平滑羊肉批發(fā)價(jià)增長(zhǎng)造成的原材料成本增加；2)錫盟伊順工廠在逐本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1886.4385.3783.2782.2182.218186.4385.3783.2782.2182.2181.6985.985.980.1步成為呷哺集團(tuán)的羊肉全國(guó)集中售后、屠宰、儲(chǔ)備和發(fā)運(yùn)的綜合物流基地，可有效降低倉(cāng)儲(chǔ)及加工費(fèi)用；3)公司物流運(yùn)輸數(shù)字化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，物流效率增強(qiáng)，可降低運(yùn)輸過(guò)程可能造成的食材損耗。圖38：2013-2022年牛羊肉批發(fā)價(jià)(年平均)及增速 100806040200牛肉批發(fā)價(jià)(年平均值)羊肉批發(fā)價(jià)(年平均值)牛肉價(jià)格增長(zhǎng)率(%)羊肉價(jià)格增長(zhǎng)率(%)17.3%14.5%5.5%-8.7%201620172018201920202021202220%15%10%5%0%-5%-10%-15%圖39：呷哺呷哺平均單店原材料及耗材成本(百萬(wàn)元)平均單店原材料及耗材成本(客流同基準(zhǔn)) yoy (百萬(wàn)元)4.003.002.001.000.0010.4%-7.3%10.4%-7.3%2016201718.2%18.2%20188.5%8.5%20192020202140%20%0%-20%構(gòu)建品牌護(hù)城河爭(zhēng)核心小火鍋賽道仍處發(fā)展初期，各品牌地域偏向強(qiáng)打法百花齊放。根據(jù)火鍋餐見(jiàn)數(shù)據(jù)研究院多渠道多維度數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的指數(shù)表現(xiàn)，呷哺呷哺位列2021年全國(guó)小火鍋綜合指數(shù)第一位，其他小火鍋指數(shù)表現(xiàn)接近，吾蜀巷子/健晟星期天/魔法帽醬料牛肉小火鍋等熱門(mén)小火鍋品牌上榜。相較于種類(lèi)繁多、全國(guó)性連鎖化品牌較多的多人聚火鍋賽道，小火鍋細(xì)分市場(chǎng)仍處發(fā)展初期，具體表現(xiàn)為兩大傾向：1)各品牌門(mén)店數(shù)量較少且門(mén)店分布有明顯地域及城市等級(jí)上的偏向，尚未形成明顯競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系；2)一二線(xiàn)城市和低線(xiàn)城市扎根品牌的打法有所差異。圖40：2021年評(píng)分前十小火鍋熱門(mén)品牌98.5512098.55100806040200本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告19元元元元元元元元元元小火鍋品牌門(mén)店分布側(cè)重于北方省份，行業(yè)仍處發(fā)展初期。我們選取五大熱門(mén)小火鍋品牌進(jìn)行對(duì)比，從門(mén)店分布狀況來(lái)看，呷哺呷哺/逸山伍/吾蜀巷子/健晟星期天/蘇小北火鍋經(jīng)營(yíng)主陣地分別為華北地區(qū)/西北地區(qū)/中南和華北地區(qū)/東北地區(qū)/東北和華東地區(qū)，各品牌間業(yè)務(wù)交叉的省份少，且除呷哺呷哺外的熱門(mén)小火鍋品牌門(mén)店數(shù)很少超過(guò)100家，意味著行業(yè)仍處發(fā)展初期，各省小火鍋市場(chǎng)遠(yuǎn)未達(dá)到飽和，且華東及中南兩大餐飲消費(fèi)核心地區(qū)仍待開(kāi)拓。表5：呷哺呷哺及其他熱門(mén)火鍋品牌的門(mén)店分布前三省份及門(mén)店數(shù)量占比呷哺呷哺呷哺呷哺逸山伍吾蜀巷子健晟星期天蘇小北門(mén)店前三省份門(mén)店數(shù)量占比門(mén)店前三省份門(mén)店數(shù)量占比門(mén)店前三省份門(mén)店數(shù)量占比門(mén)店前三省份門(mén)店數(shù)量占比門(mén)店前三省份門(mén)店數(shù)量占比京南江2%北寧北5%寧江津西8%南總61.1%總80.5%總97.6%總80.3%總85.9%小火鍋消費(fèi)者通常價(jià)格敏感性較強(qiáng)，低線(xiàn)布局的“健晟星期天“以高性?xún)r(jià)比打破價(jià)格敏感壁壘。我們收集熱門(mén)小火鍋品牌的門(mén)店城市分布/人均消費(fèi)和口碑評(píng)分三維度表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，1)呷哺呷哺客戶(hù)滿(mǎn)意度遠(yuǎn)超其他熱門(mén)小火鍋品牌，且熱門(mén)小火鍋品牌中沒(méi)有與呷哺呷哺相同價(jià)位及城市分布的競(jìng)品，意味著呷哺呷哺目標(biāo)客群受競(jìng)爭(zhēng)因素影響較?。?)“健晟星期天”人均消費(fèi)價(jià)格與呷哺呷哺人均消費(fèi)相接近，口碑評(píng)分也與其他熱門(mén)火鍋品牌相當(dāng)，但門(mén)店布局卻與呷哺呷哺方向相反，主要發(fā)力點(diǎn)在四線(xiàn)及五線(xiàn)城市。我們認(rèn)為，小火鍋業(yè)態(tài)一定程度脫離聚會(huì)場(chǎng)景，更偏向于快餐/工作餐性質(zhì)，因此消費(fèi)者的價(jià)格敏感性通常會(huì)更強(qiáng)，而低線(xiàn)城市城市人均收入水平相較一二線(xiàn)城市更低，小火鍋業(yè)態(tài)更適用低客單價(jià)的餐飲產(chǎn)品矩陣，但“健晟星期天“卻反其道而行之，以相對(duì)更高的單價(jià)+低線(xiàn)城市門(mén)店布局打開(kāi)經(jīng)營(yíng)空間，本質(zhì)在于其餐飲門(mén)店在”性?xún)r(jià)比“角度上的深耕發(fā)力。圖41：熱門(mén)小火鍋品牌門(mén)店各線(xiàn)城市分布比例/人均消費(fèi)及口碑評(píng)分0%四線(xiàn)五線(xiàn)逸山伍吾蜀巷子健晟星期天蘇小北回轉(zhuǎn)小火鍋呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告20以健晟星期天為切入點(diǎn)探索性?xún)r(jià)比維度：性?xún)r(jià)比核心在于價(jià)值對(duì)價(jià)格的超越，是多維度多要素的綜合體現(xiàn)。以健晟星期天船營(yíng)區(qū)解放西路門(mén)店為例，我們收集其在美團(tuán)平臺(tái)上近年的60條曬圖評(píng)論內(nèi)容進(jìn)行總結(jié)，發(fā)現(xiàn)消費(fèi)者評(píng)論多強(qiáng)調(diào)消費(fèi)的性?xún)r(jià)比，評(píng)論中出現(xiàn)頻率較高的要素包括服務(wù)細(xì)致/服務(wù)態(tài)度熱情，免費(fèi)涼菜/零食核心在于價(jià)值對(duì)價(jià)格的超越，即消費(fèi)者認(rèn)為本次用餐體驗(yàn)的價(jià)值高出所支付的價(jià)格，而用餐價(jià)值對(duì)價(jià)格的超越不單單體現(xiàn)才菜品口味上，服務(wù)/免費(fèi)小食/新鮮食材/優(yōu)質(zhì)環(huán)境/菜品量與價(jià)格都將影響消費(fèi)者對(duì)“性?xún)r(jià)比”的評(píng)估，多要素組合下性?xún)r(jià)比將凸顯，因此較高人均客單價(jià)情況下消費(fèi)者仍有物超所值的感覺(jué)。圖42：健晟星期天曬圖點(diǎn)評(píng)中各類(lèi)評(píng)價(jià)出現(xiàn)頻率(次)4332113530252015105030呷哺呷哺性?xún)r(jià)比探尋：高性?xún)r(jià)比菜單組合上線(xiàn)，同價(jià)位新增奶茶飲品。呷哺呷哺近年菜品價(jià)格上漲、特色麻將蘸料價(jià)格調(diào)整推動(dòng)人均消費(fèi)價(jià)格逐年上行，導(dǎo)致翻座率快速回落，2021年全國(guó)呷哺呷哺餐廳翻座率為2.3，較2013年下滑45.2%；全國(guó)呷哺呷哺餐廳人均消費(fèi)價(jià)格62.5元，較2013年上升52.3%。2021年12月22日，呷哺呷哺宣布全面上線(xiàn)高性?xún)r(jià)比菜單，新菜單以套餐為主、單點(diǎn)為輔，套餐價(jià)格54-71元不等，單份套餐內(nèi)容包括鍋底、調(diào)料、肉類(lèi)、蔬菜拼盤(pán)、主食及茶米茶飲品。我們通過(guò)2019、2021年間大眾點(diǎn)評(píng)上呷哺呷哺(龍湖長(zhǎng)楹天街二店)消費(fèi)者上傳菜單的價(jià)格情況與當(dāng)前呷哺門(mén)店價(jià)格對(duì)比洞察其在性?xún)r(jià)比方面的調(diào)整。2021年，呷哺呷哺套餐新增主食類(lèi)別但價(jià)格相應(yīng)提升，對(duì)消費(fèi)者的價(jià)格讓利少；2022年新菜單出臺(tái)，呷哺呷哺套餐性?xún)r(jià)比較大程度提升，以羊羔肉及牛眼肉套餐為例，相同店鋪2022年羊羔肉/牛眼肉套餐價(jià)格分別上漲3元/10元，但套餐新增飲品類(lèi)別，每份套餐贈(zèng)送價(jià)值15-19元的茶米茶中杯冷飲奶茶；此外，主流鍋底及自助調(diào)料價(jià)格均降價(jià)1元，對(duì)散點(diǎn)菜品的消費(fèi)者也有一定優(yōu)惠。我們新菜單可通過(guò)兩大要素推動(dòng)消費(fèi)者滿(mǎn)意度及翻座率提升：1)價(jià)值超越：性?xún)r(jià)比是價(jià)值對(duì)價(jià)格的超越，呷哺呷哺通過(guò)價(jià)值提升而非價(jià)格下降的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)性?xún)r(jià)比革新，在提升性?xún)r(jià)比的同時(shí)有效保證客單價(jià)穩(wěn)定；2)需求契合：較過(guò)往套餐而言，新添奶茶的新套餐更加契合消費(fèi)者在進(jìn)餐時(shí)的解辣/解熱需求，同時(shí)有助于副品牌知名度提升。呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告21表6：北京呷哺呷哺(龍湖長(zhǎng)楹天街二店)2019-2022年套餐/鍋底/調(diào)料/雙拼價(jià)格對(duì)比22022年5-9元任意鍋底+調(diào)料+時(shí)蔬拼盤(pán)+3元主食5-19元中杯飲品品類(lèi)價(jià)格(元)呷哺人氣草原羔羊肉65套餐2019年套餐類(lèi)型：9元鍋底+調(diào)料+肉品+蔬菜拼盤(pán)價(jià)格(元)呷哺羔羊肉套餐602021年套餐類(lèi)型：10元鍋底+調(diào)料+肉品+蔬菜拼盤(pán)品類(lèi)價(jià)格(元)呷哺羔羊肉單人餐62巴西牛前胸套餐56原切牛眼肉單人餐59人氣甄選牛眼肉套餐69鍋鍋底價(jià)格9款鍋底中6款為9鍋底價(jià)格元鍋底8款鍋底中5款為9鍋底價(jià)格元鍋底7款鍋底中5款為8鍋底調(diào)料7調(diào)料7調(diào)料6蔬菜、豆制品及粉類(lèi)蔬菜、豆制品及粉類(lèi)混合雙拼蔬菜、豆制品及粉類(lèi)混合雙拼蔬菜、豆制品及粉類(lèi)混合雙拼，可能因消費(fèi)者操作失誤導(dǎo)致數(shù)據(jù)誤差；注2:2019年我們從人均消費(fèi)價(jià)格變化、消費(fèi)者打分兩方面衡量呷哺呷哺新菜單推出后的消費(fèi)者滿(mǎn)意度變化：1)人均消費(fèi)價(jià)格：新菜單推出對(duì)客單價(jià)增長(zhǎng)有一定推動(dòng)作用，2022H1呷哺呷哺餐廳人均63.1元，較2022年全年增長(zhǎng)1.0%；2)客戶(hù)滿(mǎn)意度：我們以大眾點(diǎn)評(píng)為切入點(diǎn)，以呷哺呷哺門(mén)店數(shù)量集中的北京、天津、石家莊和保定/廊坊五座城市作為一線(xiàn)/新一線(xiàn)/二線(xiàn)/三線(xiàn)城市代表，收集當(dāng)?shù)厮募医?jīng)營(yíng)時(shí)間長(zhǎng)，點(diǎn)評(píng)數(shù)量多的呷哺呷哺老店在2021-2022年前100條評(píng)論數(shù)據(jù)，觀察每家門(mén)店星級(jí)、口味、環(huán)境、服務(wù)、食材五大評(píng)價(jià)的均值。從2022年各門(mén)店前100條評(píng)論均值漲跌表現(xiàn)來(lái)看，統(tǒng)計(jì)門(mén)店范圍中一線(xiàn)城市(北京)以及三線(xiàn)城市(廊坊/保定)各項(xiàng)評(píng)分多為上行，新一線(xiàn)城市(天津)及二線(xiàn)城市(石家莊)各項(xiàng)評(píng)分有所下滑。我們認(rèn)為，一線(xiàn)/新一線(xiàn)及二線(xiàn)城市消費(fèi)客群對(duì)價(jià)格的敏感性相對(duì)三級(jí)及以下城市較弱，更多將消費(fèi)時(shí)的綜合體驗(yàn)作為評(píng)分衡量標(biāo)準(zhǔn)，而呷哺呷哺因注重門(mén)店擴(kuò)張，對(duì)各地服務(wù)質(zhì)量/經(jīng)營(yíng)環(huán)境把控較為寬松，導(dǎo)致新一線(xiàn)及二線(xiàn)城市新菜單對(duì)消費(fèi)者滿(mǎn)意度的提升較難切實(shí)反映在評(píng)分表現(xiàn)上；一線(xiàn)城市數(shù)據(jù)均以北京門(mén)店為基礎(chǔ)，北京是呷哺呷哺門(mén)店數(shù)量最多的城市，作為呷哺呷帶動(dòng)客戶(hù)滿(mǎn)意度提升。業(yè)績(jī)虧損門(mén)店閉店/績(jī)效機(jī)制改革帶動(dòng)門(mén)店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jī)?yōu)化，性?xún)r(jià)比菜單作用有望逐步凸顯。1)公司于2021年關(guān)閉220家業(yè)績(jī)不佳門(mén)店，2022年繼續(xù)通過(guò)閉店優(yōu)化現(xiàn)有門(mén)店矩陣，存量門(mén)店整體品質(zhì)提升。2)2021年公司將獎(jiǎng)金分配方案調(diào)整為根據(jù)門(mén)店利潤(rùn)進(jìn)行分紅的機(jī)制，隨疫情擾動(dòng)逐步減小，各門(mén)店客流量回升，激勵(lì)機(jī)制下門(mén)店工作人員積極性也將快速上升，服務(wù)質(zhì)量將逐步改善。雙因素作用下，性?xún)r(jià)比菜單對(duì)客戶(hù)滿(mǎn)意度及翻座率呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會(huì)服務(wù)本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告226.5% 1.6%0.3%-6.9%6.5% 1.6%0.3%-6.9%的作用將隨時(shí)間進(jìn)一步凸顯。圖43：呷哺呷哺餐廳翻座率及yoy(單位：倍)呷哺呷哺餐廳翻座率呷哺呷哺餐廳翻座率yoy543210圖44：呷哺呷哺餐廳人均消費(fèi)價(jià)格及yoy(單位：元)呷哺呷哺餐廳人均消費(fèi)價(jià)格yoy0圖45：2022年北京呷哺呷哺老店評(píng)分均值變化情況北京萬(wàn)達(dá)店北京望京店北京酒仙橋店北京西單大悅城店9.3%7.4%89.3%7.4%8.2%8.1%6.5%10%6%2%8.6%22.3%1.1%0.8%-3.6%-3.6%-3.8%-4.0%-5.1%-6%-10%口味評(píng)分服務(wù)環(huán)境口味評(píng)分服務(wù)環(huán)境圖46：2022年天津呷哺呷哺老店評(píng)分均值變化情況天津水游城店天津新世界店天津水游城店天津新世界店天津南開(kāi)大悅城店0%-2%-3%-4%-5%-0.8%-2%-3%-4%-5%-2.0%-2.0%-2.6%-2.3%-2.3%-2.6%-3.2%-3.7%-4.7%環(huán)境評(píng)分-4.7%環(huán)境評(píng)分食材服務(wù)圖47：2022年石家莊呷哺呷哺老店評(píng)分均值變化情況10%6%2%-2%-6%-10%-0.4%-3.9%-5.1%-0.5%-3.9%-5.4%-0.6%-3.1%-0.9%-2.2%-3.3%-0.3%-3.1%石家莊勒泰中心石家莊新百?gòu)V場(chǎng)-0.4%-3.9%-5.1%-0.5%-3.9%-5.4%-0.6%-3.1%-0.9%-2.2%-3.3%-0.3%-3.1%石家莊西美花街店石家莊裕華萬(wàn)達(dá)店2.6%1.6%1.2.6%1.6%1.6%0.9%-5.7%-6.1-5.7%口味評(píng)分服務(wù)環(huán)境口味評(píng)分服務(wù)環(huán)境圖48：2022年廊坊/保定呷哺呷哺老店評(píng)分均值變化廊坊天匯豐店廊坊萬(wàn)向城店廊坊萬(wàn)達(dá)店保定萬(wàn)博店10%6%2%-2%-6%-10%5.7%5.1%6.1%3.3%3.6%3.2%3.0%3.2%1.8%5.7%.2%55.7%5.1%6.1%3.3%3.6%3.2%3.0%3.2%1.8%5.7%.2%5-5.1%-6.7%-5.7%評(píng)分環(huán)境食材-8.8%評(píng)分環(huán)境食材口味本公司具備證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告233.3.2湊湊：緊抓消費(fèi)者用餐及社交需求，多渠道營(yíng)銷(xiāo)助力品牌勢(shì)能上行作為公司旗下中高端火鍋品牌，湊湊借“火鍋+奶茶”模式快速引流，并通過(guò)自身優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈與會(huì)員體系將短期流量變?yōu)殚L(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)支撐。我們認(rèn)為，近年崛起的優(yōu)質(zhì)火鍋品牌的成長(zhǎng)渠道較為統(tǒng)一：在早期成長(zhǎng)階段，令品牌快速走紅的根本在于其自身在產(chǎn)品及門(mén)店運(yùn)營(yíng)方面所攜帶的多個(gè)“網(wǎng)紅”標(biāo)簽，即通過(guò)創(chuàng)新給消費(fèi)者帶來(lái)的“新穎”觀感的能力；在“新穎”帶來(lái)的熱度散去后，保證其長(zhǎng)期站穩(wěn)腳跟的基本點(diǎn)包括綿延不斷的營(yíng)銷(xiāo)與會(huì)員體系搭建、穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)鏈支撐以及將“新穎”觀感變?yōu)閷?shí)質(zhì)消費(fèi)體驗(yàn)優(yōu)勢(shì)的能力?！熬W(wǎng)紅”標(biāo)簽即火鍋品牌為跳出同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)在鍋底/火鍋配菜及飲品上的突破，如前文行業(yè)部分所述的火鍋+傳統(tǒng)美食、火鍋+創(chuàng)新主食/甜品小吃等，湊湊也在鍋底和品類(lèi)上有所突破，鍋底上，湊湊以風(fēng)味獨(dú)特的臺(tái)式麻辣鍋為核心，以無(wú)限鴨血豆腐供應(yīng)為優(yōu)勢(shì)點(diǎn)吸引消費(fèi)者；在火鍋配菜及飲品上，湊湊與副品牌茶米茶深度綁定，通過(guò)火鍋與茶飲的互補(bǔ)搭配解決火鍋消費(fèi)痛點(diǎn)。除鍋底和品類(lèi)突破外，情景開(kāi)拓也是湊湊實(shí)現(xiàn)差異化的關(guān)鍵之一，通過(guò)下午茶、夜間經(jīng)營(yíng)緊抓消費(fèi)者情感聯(lián)絡(luò)需求。 (1)鍋底優(yōu)勢(shì)：臺(tái)式麻辣鍋聚焦細(xì)分用戶(hù)體驗(yàn)，無(wú)限鴨血豆腐加量提升性?xún)r(jià)比。臺(tái)式麻辣鍋辣度較四川/重慶火鍋有所減少，口味微辣中帶有鮮甜，搭配鴨血豆腐香而不膩，是源于臺(tái)灣地區(qū)的特色火鍋品類(lèi)。雖臺(tái)式麻辣鍋源遠(yuǎn)流長(zhǎng)并非新品，但湊湊是第一家將臺(tái)式麻辣鍋打入中國(guó)內(nèi)地并實(shí)現(xiàn)連鎖的品牌，在細(xì)分火鍋類(lèi)別上擁有強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，且臺(tái)式麻辣鍋在臺(tái)灣本地傳承已久，火鍋口味經(jīng)歷消費(fèi)者驗(yàn)證，適合長(zhǎng)期發(fā)展，而湊湊在臺(tái)式麻辣鍋鍋底基礎(chǔ)上提供無(wú)限鴨血豆腐作為提升消費(fèi)者性?xún)r(jià)比選項(xiàng)也更受消費(fèi)者青睞。除經(jīng)典臺(tái)式麻辣鍋以外，湊湊也在鍋底創(chuàng)新/衍伸上持續(xù)深耕，如2022年年初新推出的“東北酸菜+五花肉+豚骨高湯組合“的鮮香有料鍋底”酸菜白肉鍋“，辣度介于臺(tái)式麻辣和重慶鍋底重麻重辣間，同樣可無(wú)限續(xù)加鴨血豆腐的“老四川風(fēng)味麻辣鍋”等，通過(guò)鍋底創(chuàng)新/衍伸匹配更多類(lèi)消費(fèi)群體的需求。 圖49：湊湊2022年新品“酸菜白肉鍋” 圖50：湊湊2022年新品“老四川風(fēng)味麻辣鍋”