如何與私募的對(duì)沖時(shí)代俱進(jìn)

如何與私募的對(duì)沖時(shí)代俱進(jìn)

步入對(duì)沖時(shí)代的中國(guó)私募基金行業(yè)面臨爆炸式發(fā)展，但基金投資策略界定不清晰、凈值披露日期凌亂，仍對(duì)投資者造成困擾。一方面，私募基金必須通過行業(yè)自律解決這兩大亂象，以免重演早年封閉基金殺雞取卵后的多年蕭條；另一方面，個(gè)人投資者要避免重蹈馬多夫騙局受害者的覆轍，必須與時(shí)俱進(jìn)，在戰(zhàn)略上以現(xiàn)代投資組合理論為指導(dǎo)，在戰(zhàn)術(shù)上吸收行為金融學(xué)的精華，實(shí)現(xiàn)資金在資產(chǎn)類別、投資策略、經(jīng)理人等層面上的合理配置以及長(zhǎng)期戰(zhàn)略與中短期策略的有效結(jié)合。某日在杭州回滬的火車上，筆者之一正在修改關(guān)于對(duì)沖基金的盡職問卷稿，不意吸引了鄰座的注意力，我們就海外對(duì)沖基金與中國(guó)私募基金的話題聊了起來。這位浙商的一句話讓人至今記憶深刻：“前兩天我投了一只私募基金，聽朋友說挺好的，就跟著他投了。可我也不敢多投，畢竟對(duì)這個(gè)私募到底如何運(yùn)作不甚了解，心里挺沒底的?！边@個(gè)對(duì)話實(shí)際上從側(cè)面反映了當(dāng)前中國(guó)私募基金的兩大現(xiàn)狀：一是私募基金的規(guī)模及其投資者基礎(chǔ)正在急劇擴(kuò)大；二是很多投資者其實(shí)對(duì)私募基金停留在聽說但不了解的階段，該如何投資無時(shí)不在困擾著他們。其實(shí)，隨著融資融券試點(diǎn)和股指期貨的推出，這些認(rèn)知有限的投資者恐怕需要對(duì)私募進(jìn)行一次革命性的知識(shí)體系更新，以便與中國(guó)私募基金對(duì)沖的時(shí)代同步前進(jìn)。不同對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)和收益特征各異許多人會(huì)顧名思義地認(rèn)為，對(duì)沖基金是運(yùn)用對(duì)沖工具套期保值的一種投資產(chǎn)品。誠(chéng)然，這正是對(duì)沖基金一開始出現(xiàn)的原旨所在。但是，經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展，現(xiàn)代西方的對(duì)沖基金已演變成投資于二級(jí)市場(chǎng)的另類投資的總稱。它們很多時(shí)候不僅僅運(yùn)用對(duì)沖工具或者策略鎖定風(fēng)險(xiǎn)，還通過不同程度的杠桿率來博取較高的預(yù)期超額回報(bào)率(表1)，這就在一定程度上被誤認(rèn)為放大了風(fēng)險(xiǎn)。尤其令人擔(dān)憂的是，多數(shù)投資者關(guān)于對(duì)沖基金的知識(shí)和信息來源于媒體，而以吸引眼球?yàn)橛緩降拿襟w，往往只報(bào)道復(fù)興科技(RenaissanceTechnologiesLLC)等業(yè)績(jī)近于神話的基金，或是長(zhǎng)期資本管理公司(LongTermCapitalManagement)等清盤的問題基金，從而導(dǎo)致人們單方面地認(rèn)為對(duì)沖基金就是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資方式。事實(shí)上，專注于不同交易策略的對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征各異，就近些年的市場(chǎng)表現(xiàn)而言，股市空頭策略之外的其他策略基金，整體上比股票市場(chǎng)具有風(fēng)險(xiǎn)更小、收益更高的優(yōu)勢(shì)(表2、圖1)。正視中國(guó)私募業(yè)的兩大亂象盡管中國(guó)的私募基金(尤其是陽(yáng)光私募基金)行業(yè)近幾年得到了迅猛的發(fā)展，但是站在投資者的角度看，依靠自身力量作出是否以及如何投資私募基金的決策，仍然困難重重。一方面，投資者的相關(guān)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)相當(dāng)欠缺，也沒有真正合格的機(jī)構(gòu)或者個(gè)人提供專業(yè)的咨詢或者顧問業(yè)務(wù)；另一方面，也是更為重要的原因是，私募基金缺乏行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，相關(guān)的信息披露既不夠規(guī)范也不夠充分。為了共同的利益，步入對(duì)沖時(shí)代的中國(guó)私募行業(yè)必須通過自律行動(dòng)盡快解決兩大亂象。——投資策略不明。我們都知道，公募基金通過調(diào)整組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來獲取相對(duì)回報(bào)率，而私募基金追求的則是在盡可能規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過冒非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來獲取絕對(duì)回報(bào)率。無論公募基金還是私募基金，要長(zhǎng)期取得超額回報(bào)率，其投資經(jīng)理必須有一個(gè)獨(dú)特的投資管理策略或者方法論。遺憾的是，國(guó)內(nèi)多數(shù)的私募基金未能清晰明了地界定和披露自己的投資策略，相關(guān)的績(jī)效評(píng)級(jí)、評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)也未能在此基礎(chǔ)上進(jìn)行分類。一個(gè)明顯的例子是，目前許多私募所發(fā)行的系列信托產(chǎn)品可能實(shí)際上是同一個(gè)投資策略，都適合特定的投資者群體，因此在評(píng)估時(shí)可以也必須合并計(jì)算。圖2：中國(guó)部分陽(yáng)光私募的凈值公布頻度和時(shí)間節(jié)點(diǎn)分布數(shù)據(jù)來源：金思維投資咨詢(上海)有限公司(數(shù)據(jù)截至2009年11月)融資融券和股指期貨的正式出臺(tái)，為私募基金在多空方向和杠桿程度上提供了發(fā)揮自己專長(zhǎng)的空間，也為私募基金通過細(xì)分投資策略來完善產(chǎn)品線提供了條件。無論出于投資績(jī)效評(píng)估和原因分析的需要，還是出于私募基金針對(duì)投資者具體需求提供適當(dāng)產(chǎn)品的目的，對(duì)私募基金投資策略的清晰定義和行業(yè)分類的標(biāo)準(zhǔn)化都迫在眉睫?！獌糁蹬度掌诹鑱y不堪。除了“將蘋果和蘋果一起比較”的策略界定以外，專業(yè)的投資績(jī)效評(píng)估和歸因分析還要求被分析的對(duì)象具有相同的起止時(shí)間點(diǎn)和等長(zhǎng)的時(shí)間區(qū)間。由于缺乏相關(guān)的法律法規(guī)約束，中國(guó)的私募基金還不能夠像公募基金或者海外對(duì)沖基金那樣在幾乎相同的時(shí)間節(jié)點(diǎn)上以相同的頻率來公布凈值(圖2)。這意味著，盡管名稱和計(jì)算公式一樣，但是不同基金的收益和風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)并不具備任何的可比性。基于此所開發(fā)出的所謂私募基金績(jī)效評(píng)級(jí)評(píng)價(jià)體系和基金對(duì)比分析模型，缺乏必要的科學(xué)性和嚴(yán)肅性，對(duì)投資者也缺乏必要的專業(yè)責(zé)任心。同樣，基于這些不規(guī)則時(shí)間節(jié)點(diǎn)編制的私募基金指數(shù)也存在嚴(yán)重的算法缺陷，其結(jié)果不僅不能夠準(zhǔn)確反映市場(chǎng)的晴雨?duì)顩r，反而會(huì)誤導(dǎo)投資者。策略界定的不清晰和同類策略的未合并計(jì)算，導(dǎo)致私募基金績(jī)效評(píng)估的全面性和真實(shí)性不足，讓投資者無法真正有效地認(rèn)識(shí)私募基金的廬山真面目；而凈值披露日期的凌亂則導(dǎo)致私募基金績(jī)效評(píng)估缺乏必要的橫向或縱向上的可比性，讓投資者在選擇私募基金時(shí)無從下手。因此，要吸引更多的投資者長(zhǎng)期參與，國(guó)內(nèi)私募基金業(yè)界必須一致行動(dòng)起來，整治上述兩個(gè)亂象。個(gè)人投資者該如何投資對(duì)沖基金？我們一直在強(qiáng)調(diào)，個(gè)人投資者要取得長(zhǎng)期的成功，就必須遵循現(xiàn)代投資組合理論指導(dǎo)下的資產(chǎn)配置、多樣化組合和低成本管理等基本法則。同時(shí)我們也承認(rèn)，受人性缺點(diǎn)的制約，完全理性的投資管理對(duì)于個(gè)人投資者而言并不切實(shí)際。因此，個(gè)人投資者在投資時(shí)，需要在戰(zhàn)略上以現(xiàn)代投資組合理論為指導(dǎo)，在戰(zhàn)術(shù)上吸收行為金融學(xué)的精華。具體而言，投資者要講究配置，配置，再配置！1、資產(chǎn)配置是長(zhǎng)期投資成功的基石多項(xiàng)基于機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者歷史數(shù)據(jù)的研究都表明，投資組合的長(zhǎng)期收益和風(fēng)險(xiǎn)特征取決于資產(chǎn)配置，而非投資者的交易策略或是挑選投資品種能力。因此，為實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資目標(biāo)計(jì)，投資者應(yīng)該將絕大部分資金配置在直接跟蹤股票、債券等收益和風(fēng)險(xiǎn)均可預(yù)期的傳統(tǒng)資產(chǎn)的指數(shù)基金上，只將不會(huì)威脅自己長(zhǎng)期財(cái)務(wù)健康和安全的少數(shù)資金，投資在追求絕對(duì)回報(bào)的私人資本基金(PE)和對(duì)沖基金等另類資產(chǎn)上。如此，投資者既可以不用為能否實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期投資目標(biāo)而寢食不安，又可以享受短期市場(chǎng)波動(dòng)帶來的刺激感和興奮度。2、策略配置可助投資者進(jìn)退自如盡管對(duì)沖基金的亮點(diǎn)主要體現(xiàn)為它們?cè)谛苁欣锟沟酥莲@取正收益的能力上，但是，不同投資策略的對(duì)沖基金在牛市和熊市里展現(xiàn)出的不同收益風(fēng)險(xiǎn)，更值得投資者關(guān)注(表3)。我們不難看出，熊市中可獲得較好收益的主要是股票空頭策略、宏觀策略和股票市場(chǎng)中性策略基金；而牛市中收益較高的主要是股票多頭策略和事件驅(qū)動(dòng)策略基金。由于無法預(yù)測(cè)未來到底是熊市還是牛市，我們?cè)谕顿Y對(duì)沖基金時(shí)，應(yīng)該盡量選取不同的投資策略來對(duì)沖方向性風(fēng)險(xiǎn)。3、經(jīng)理配置是多樣化的關(guān)鍵由于監(jiān)管相對(duì)松懈，私募基金信息披露的及時(shí)性、全面性和準(zhǔn)確性都遠(yuǎn)遜于公募基金。因此，私募基金的投資者面臨極大的代理人風(fēng)險(xiǎn)。要想避免重蹈馬多夫騙局受害者的覆轍，選擇私募基金的投資者一定要牢記“不把雞蛋放在一個(gè)籃子里”的忠告，將配置到不同投資策略的資金進(jìn)一步配置到策略下的不同投資經(jīng)理。如果實(shí)現(xiàn)了資金在資產(chǎn)類別、投資策略和經(jīng)理人等層面上的合理配置，投資者的整個(gè)投資組合就實(shí)現(xiàn)了長(zhǎng)期戰(zhàn)略和中短期策略的有效結(jié)合。只要投資的長(zhǎng)期收益和風(fēng)險(xiǎn)可以預(yù)期與控制，短期市場(chǎng)的波動(dòng)也有一定的參與機(jī)會(huì)，投資者還有何求呢？總之，既然已經(jīng)親