2023年華利集團(tuán)研究報(bào)告 專(zhuān)注于開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)運(yùn)動(dòng)鞋履-綁定優(yōu)質(zhì)大客戶

2023年華利集團(tuán)研究報(bào)告專(zhuān)注于開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)運(yùn)動(dòng)鞋履_綁定優(yōu)質(zhì)大客戶核心觀點(diǎn)：專(zhuān)注于開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)運(yùn)動(dòng)鞋履，綁定優(yōu)質(zhì)大客戶。華利集團(tuán)專(zhuān)注于運(yùn)動(dòng)鞋制造行業(yè)，始終致力于為全球消費(fèi)者提供舒適、健康、環(huán)保的運(yùn)動(dòng)鞋，是全球領(lǐng)先的運(yùn)動(dòng)鞋制造商。公司主要產(chǎn)品有運(yùn)動(dòng)休閑鞋、戶外靴鞋、運(yùn)動(dòng)涼鞋、拖鞋，公司深耕于國(guó)際市場(chǎng)，產(chǎn)品銷(xiāo)售至北美、歐洲等地區(qū)，有良好的發(fā)展趨勢(shì)。另外，公司與客戶保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，公司是Nike、VF、Deckers、Puma、Columbia、UnderArmour公司的鞋履產(chǎn)品的主要供應(yīng)商，是Converse、UGG、Vans、Puma、Columbia、HOKAONEONE、ColeHaan等全球知名品牌的鞋履產(chǎn)品的最大供應(yīng)商，2022H1鞋子總產(chǎn)量達(dá)11026萬(wàn)雙。前五大客戶占比持續(xù)提升，截止到2022H1，前五大客戶總占比為92.2%。目前最大客戶NIKE營(yíng)收不斷增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)量大且可持續(xù)強(qiáng)，F(xiàn)Y2023H1營(yíng)業(yè)總收入為260億美元，同比增長(zhǎng)10.2%，為華利集團(tuán)注入大量?jī)?yōu)質(zhì)產(chǎn)品，并保持長(zhǎng)期的合作關(guān)系。通過(guò)長(zhǎng)期的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，公司也積累了寶貴的優(yōu)質(zhì)客戶，使得公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中有著良好的優(yōu)勢(shì)。運(yùn)動(dòng)休閑鞋賽道高景氣度，頭部供應(yīng)商份額提升明顯。全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速顯著高于其他鞋類(lèi)。根據(jù)Statista預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2016-2027年全球鞋履市場(chǎng)規(guī)模CAGR為2.82%，分品類(lèi)來(lái)看，全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)復(fù)合增速較其他鞋類(lèi)更高，2016-2027年全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)規(guī)模CAGR為5.63%，2027年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)1770億美元，相比之下皮鞋同期CAGR為0.95%,紡織及其他鞋類(lèi)為2.26%。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，2007-2022年國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)規(guī)模CAGR為10.7%，近年國(guó)家層面不斷出臺(tái)鼓勵(lì)體育消費(fèi)政策，國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)鞋履需求空間有望進(jìn)一步拓展。知名運(yùn)動(dòng)品牌供應(yīng)商向頭部集中，頭部供應(yīng)商優(yōu)勢(shì)明顯。近年來(lái)，為了保證產(chǎn)品品質(zhì)穩(wěn)定性，降低全球供應(yīng)鏈管理成本，下游品牌方有意精簡(jiǎn)優(yōu)化供應(yīng)商數(shù)量，提高訂單集中度，2016-2020年，NIKE鞋類(lèi)供應(yīng)商工廠總數(shù)有所精簡(jiǎn)。2014-2021年，NIKE前五大供應(yīng)商產(chǎn)能占比逐步提升，由2014年34%提升至2021年51%。ADIDAS2021年制造商總數(shù)較2018年減少12.31%，核心供應(yīng)商進(jìn)一步集中。重研發(fā)+拓客戶+擴(kuò)產(chǎn)能+提份額齊頭并進(jìn)，構(gòu)筑公司核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。未來(lái)公司的成長(zhǎng)性將源于研發(fā)持續(xù)深入、產(chǎn)能擴(kuò)張、客戶拓展、訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化等方面。研發(fā)設(shè)計(jì)上，公司深耕冷粘鞋與硫化鞋工藝并形成技術(shù)優(yōu)勢(shì)，能夠高效、快速響應(yīng)大客戶需求；產(chǎn)能擴(kuò)張上，公司新項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)及新建規(guī)劃穩(wěn)步推進(jìn)，截至2022H1，越南宏福鞋履生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)度已達(dá)76.69%，該基地運(yùn)動(dòng)休閑鞋年產(chǎn)量為360萬(wàn)雙，擴(kuò)張下公司工廠產(chǎn)能利用率依然保持較高水平，2022H1為95.1%，能夠保證后續(xù)對(duì)品牌訂單的充分消化；客戶合作上，公司綁定大客戶，前五大客戶占比持續(xù)提升，并拓展與NewBalance、Asics、On等成長(zhǎng)性較高品牌合作，保證公司訂單的可持續(xù)性；訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化上，我們認(rèn)為在品牌核心供應(yīng)商集中趨勢(shì)下，隨著未來(lái)公司技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力的提升，復(fù)雜產(chǎn)品在大客戶訂單中的結(jié)構(gòu)占比將會(huì)提升，從而推動(dòng)公司產(chǎn)品單價(jià)的提高，增強(qiáng)公司的盈利能力。一、華利集團(tuán)：運(yùn)動(dòng)鞋制造領(lǐng)先廠商1.1、華利集團(tuán)：全球領(lǐng)先的運(yùn)動(dòng)鞋專(zhuān)業(yè)制造商華利集團(tuán)由張聰淵家族創(chuàng)建，始建于2004年，于2021年4月26日上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)是運(yùn)動(dòng)鞋履的開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，是全球領(lǐng)先的運(yùn)動(dòng)鞋專(zhuān)業(yè)制造商。公司主要產(chǎn)品有運(yùn)動(dòng)休閑鞋、戶外靴鞋、運(yùn)動(dòng)涼鞋、拖鞋，2022Q1-Q3營(yíng)業(yè)總收入達(dá)153.7億元，公司合作的合作的運(yùn)動(dòng)休閑品牌包括Nike、Converse、Vans、UGG、HOKA、Puma、UnderArmour、ON、NewBalance、Asics、ColeHaan等。1.2、股權(quán)結(jié)構(gòu)：家族控股，股權(quán)集中穩(wěn)定華利集團(tuán)為家族控股，實(shí)際控制人張聰淵家族成員均為境外人士，根據(jù)自身實(shí)際情況、投資便利性和稅務(wù)角度考慮，通過(guò)各自的香港持股公司持有香港俊耀、中山?jīng)啮墓煞?，并通過(guò)香港俊耀、中山?jīng)啮謩e持有發(fā)行人94.31%和2.92%的股份，發(fā)行人實(shí)際控制人張聰淵家族五人通過(guò)各自的香港持股公司、按相同比例持有香港俊耀、中山?jīng)啮墓蓹?quán)，香港俊耀、中山?jīng)啮嫌?jì)持有華利股份97.23%股權(quán)。1.3、管理層結(jié)構(gòu)：管理層結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心管理層經(jīng)驗(yàn)豐富核心管理層及中層干部保持了較高的穩(wěn)定性，公司的核心管理層大部分具有幾十年鞋履制造經(jīng)驗(yàn)，生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)豐富。其中華利集團(tuán)的創(chuàng)始人張聰淵先生具有超過(guò)50年鞋履制造經(jīng)驗(yàn)，在生產(chǎn)管理人員中，在公司服務(wù)10年以上的超過(guò)800人，管理團(tuán)隊(duì)十分穩(wěn)定。二、行業(yè)發(fā)展：運(yùn)動(dòng)賽道高景氣度，頭部廠商份額提升2.1、相關(guān)政策：國(guó)內(nèi)不斷出臺(tái)相關(guān)政策支持體育市場(chǎng)發(fā)展近年國(guó)家層面不斷出臺(tái)鼓勵(lì)體育消費(fèi)相關(guān)政策，國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)鞋履需求空間進(jìn)一步拓展。鞋履制造商屬于產(chǎn)業(yè)鏈中游，主要受到品牌商與零售商銷(xiāo)量的影響，與體育消費(fèi)的政策相關(guān)。隨著國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)能力的提升，體育消費(fèi)需求日益提升，體育產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為有活力、高滲透性、拉動(dòng)型的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)。2.2、鞋履產(chǎn)業(yè)鏈：專(zhuān)業(yè)化分工，制造代工環(huán)節(jié)重要性凸顯運(yùn)動(dòng)鞋履制造處于運(yùn)動(dòng)鞋行業(yè)中游，上游主要為原材料，下游為鞋履品牌運(yùn)營(yíng)商。產(chǎn)業(yè)鏈分工清晰明確，分為上游原材料供應(yīng)商，制作運(yùn)動(dòng)鞋履的原材料主要為紡織布料、皮料、橡膠等；下游鞋履品牌運(yùn)營(yíng)與中游制造分離模式成為行業(yè)主流模式。2.3、競(jìng)爭(zhēng)格局：運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)高度集中，鞋類(lèi)市場(chǎng)集中度提升顯著運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)高度集中.2016-2021年CR10連續(xù)6年攀升，2022年CR10超78%，CR3近40%。運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域，耐克和阿迪達(dá)斯兩大巨頭互相角逐，2019年兩大品牌市占率持平，均為18.8%；2020-2022年，耐克市占率均超過(guò)阿迪達(dá)斯，2021年和2022年市占率分別為18.1%和17.0%。鞋類(lèi)市場(chǎng)集中度不斷攀升。中國(guó)鞋類(lèi)市場(chǎng)中2017-2022CR10提升約13%。運(yùn)動(dòng)品牌占比較大，2021年市占率前十中共有9個(gè)品牌上榜，包括耐克、阿迪達(dá)斯、斯凱奇、安踏、李寧、特步、喬丹、斐樂(lè)和361度，時(shí)尚品牌中僅有百麗排名第9，市占率1.4%。耐克市占率連續(xù)6年排名第一，市場(chǎng)地位穩(wěn)定，2022年為9.5%，第二名為阿迪達(dá)斯，市占率4.7%。2.4、行業(yè)趨勢(shì)：品牌運(yùn)營(yíng)商訂單向核心供應(yīng)商集中知名運(yùn)動(dòng)品牌供應(yīng)商向頭部集中。近年來(lái)，為了保證產(chǎn)品品質(zhì)穩(wěn)定性，降低全球供應(yīng)鏈管理成本，下游品牌方有意精簡(jiǎn)優(yōu)化供應(yīng)商數(shù)量，提高訂單集中度，以NIKE、ADIDAS為例，根據(jù)公司影響力報(bào)告，NIKE在提高供應(yīng)商工廠合規(guī)性的同時(shí)減少了供應(yīng)商總數(shù)，且將長(zhǎng)期致力推動(dòng)供應(yīng)商的進(jìn)步與可持續(xù)發(fā)展。2016-2020年，NIKE鞋類(lèi)供應(yīng)商工廠總數(shù)有所精簡(jiǎn)。2014-2021年，NIKE前五大供應(yīng)商產(chǎn)能占比逐步提升，由2014年34%提升至2021年51%。ADIDAS2021年制造商總數(shù)較2018年減少12.31%，核心供應(yīng)商進(jìn)一步集中。2.5、行業(yè)成長(zhǎng)性：運(yùn)動(dòng)休閑鞋市場(chǎng)繼續(xù)處于高景氣度全民健身意識(shí)驅(qū)動(dòng)我國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)景氣度持續(xù)發(fā)展。從世界的角度來(lái)看，人均國(guó)民生產(chǎn)總值超越5000美元，會(huì)進(jìn)入以馬拉松為代表的全民路跑的體育消費(fèi)周期，這在歐美稱(chēng)為“馬拉松賽事現(xiàn)象”。2017年，全國(guó)舉辦馬拉松及相關(guān)運(yùn)動(dòng)賽事（800人以上規(guī)模）達(dá)1100場(chǎng)，是2011年的50倍。跑者消費(fèi)力體現(xiàn)于消費(fèi)單價(jià)和消費(fèi)次數(shù)，支撐運(yùn)動(dòng)鞋維持高景氣度。由于跑步、籃球等相關(guān)運(yùn)動(dòng)對(duì)鞋子舒適度要求更高，對(duì)鞋履的支撐、回彈、緩沖、重量都提出要求，因此運(yùn)動(dòng)鞋附加值更高，同時(shí)由于運(yùn)動(dòng)鞋磨損更為厲害，購(gòu)買(mǎi)次數(shù)較高。2021年83.3%的跑者購(gòu)買(mǎi)了兩雙以上的跑鞋。我國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋人均消費(fèi)支出與發(fā)達(dá)國(guó)家仍有一定差距。從運(yùn)動(dòng)鞋人均消費(fèi)指出來(lái)看，我國(guó)僅為美英的1/6左右，為同是亞洲地區(qū)的日韓的1/2左右。三、壁壘何在：重研發(fā)+拓客戶+擴(kuò)產(chǎn)能+提份額齊頭并進(jìn)3.1、客戶結(jié)構(gòu)：綁定優(yōu)質(zhì)大客戶，業(yè)績(jī)確定性更高公司與主要客戶均保持著長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作，截至2021年12月，公司是Nike、VF、Deckers、Puma、Columbia、UnderArmour公司的鞋履產(chǎn)品的主要供應(yīng)商，是Converse、UGG、Vans、Puma、Columbia、HOKAONEONE、ColeHaan等全球知名品牌的鞋履產(chǎn)品的最大供應(yīng)商。四、盈利預(yù)測(cè)投資建議及評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2022/2023/2024年?duì)I收將達(dá)到205.7/236.4/267.7億元，同比增長(zhǎng)18%/15%/13%，對(duì)應(yīng)EPS為2.73/3.10/3.50元，2023年4月13日，收盤(pán)價(jià)為50.05元，對(duì)應(yīng)2022/2023/2024年P(guān)E為18/16/14X。我們看好公司長(zhǎng)期的技術(shù)創(chuàng)新能力與運(yùn)動(dòng)休閑鞋領(lǐng)域內(nèi)的龍頭優(yōu)勢(shì)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。核心假設(shè)1：分品類(lèi)來(lái)看，全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)復(fù)合增速較其他鞋類(lèi)更高，2016-2027年全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)規(guī)模CAGR為5.63%，皮鞋同期CAGR為0.95%,紡織及其他鞋類(lèi)為2.26%，基于公司的龍頭地位以及技術(shù)、產(chǎn)品、品牌客戶上的優(yōu)勢(shì)，我