XXXX第章金融工程的基本方法

第2章金融工程的基本分析方法主要內(nèi)容2.1現(xiàn)代資本結構理論2.2無套利均衡分析法2.3積木分析法2.1現(xiàn)代資本結構理論2.1.1傳統(tǒng)資本結構理論資本結構是指企業(yè)各種長期資金來源的構成和比例關系。通常來說，長期資金來源包括長期債務資本和股權資本，因此，資本結構通常是指企業(yè)長期債務資本和股權資本的構成比例關系。該理論認為，企業(yè)的財務目標就是使企業(yè)價值最大化，而企業(yè)價值是由股權資本價值和債務資本價值構成的，股權資本和債務資本之間的比率稱為企業(yè)的融資結構或資本結構。企業(yè)財務目標就是要確定兩者之間的最佳比例結構，從而使企業(yè)價值達到最大化。在西方國家，先后出現(xiàn)過凈收益理論、營業(yè)收益理論和折中理論，這3種理論都屬于傳統(tǒng)的資本結構理論。1)凈收益理論凈收益理論認為，利用債務可以降低企業(yè)的加權平均資本成本。負債程度越高，加權平均資本成本就越低，企業(yè)價值就越大。2)營業(yè)收益理論營業(yè)收益理論認為，企業(yè)在增加成本較低的債務資本的同時，企業(yè)風險也增加了，這會導致股權資本成本提高，一升一降，企業(yè)加權平均資本成本沒什么變動，因此該理論認為企業(yè)不存在最優(yōu)的資本結構。3)折中理論是凈收益理論和營業(yè)收益理論的折中。該理論認為，企業(yè)雖在負債多、風險大的同時，會導致股權成本上升，但在一定程度內(nèi)不會完全抵消利用成本較低債務所帶來的好處，因此會使加權平均資本成本下降，企業(yè)價值上升。但一旦超過其限度，股權資本成本的上升就無法再由債務的低成本抵消，此時，加權平均資本成本又會上升。由下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點，便是加權平均資本成本的最低點，此時，企業(yè)的資本結構達到最優(yōu)。3.1.2M&M理論1958年，莫迪利安尼（F.Modigliani）和默頓?米勒（M.H.Miller）提出現(xiàn)代企業(yè)金融資本結構理論的基石——M&M定理。他們第一次提出并運用了無套利（no－arbitrage）分析方法得出了MM理論。無套利分析方法已經(jīng)成為現(xiàn)代金融理論的核心分析方法，并對現(xiàn)代金融理論的發(fā)展產(chǎn)生巨大影響。M&M定理的基本結論在有效金融市場上，一個公司的價值是由其資產(chǎn)增值能力所決定的，而與該公司的融資方式以及資本結構無關。企業(yè)的價值與其資本結構（即企業(yè)負債和權益比例結構）沒有關系，只與資產(chǎn)結構相關。融資活動本身不創(chuàng)造任何價值。公司股票的價格應該是由企業(yè)創(chuàng)造價值的能力所決定的，而該企業(yè)的融資活動不應對股票的價格產(chǎn)生任何影響。資金成本取決于對資金的運用，而不是取決于資金的來源。

例1：假設有兩家公司A和B，資產(chǎn)性質(zhì)完全一樣，但資本結構不同，它們每年創(chuàng)造的息稅前收益都是1000萬元。A的資本全部由股本組成，為100萬股（設公司不用繳稅）。

金融市場對A公司股票的預期收益率是10％。因此A公司的市場價值是

B公司資本中有4000萬企業(yè)債券，年利率8％（假定為無風險利率），并假定B公司的股份數(shù)是60萬股。則B公司的負債的市場價值（假設公司的債務是無限期）是：

A公司股票價格為10000/100=100元/股。該結論可根據(jù)無套利定價思想證明出來。

據(jù)M&M定理：企業(yè)的價值與其資本結構沒有關系，只與資產(chǎn)結構相關；融資活動本身不創(chuàng)造任何價值。因此B公司的市場價值也是1億元，而B公司企業(yè)債券的市場價值是4000萬元，那么，B公司權益價值是6000萬元，每股股價是100元。

B

那么公司B的權益價值或每股股價是多少？M&M定理

——源自匹薩餅的智慧1991年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主，米勒和莫迪里亞尼兩位教授曾經(jīng)坦言，他們倆是在芝加哥大學校園內(nèi)的匹薩餅店里頓悟出有關于企業(yè)融資行為的理論并一舉得獎的。這套理論的發(fā)明人米勒教授認為，企業(yè)的融資行為和其創(chuàng)造價值的能力是不相關的，或者說資產(chǎn)負債表兩邊互不相關。米勒教授曾經(jīng)在獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎之后，應前來采訪他的記者的要求，用最通俗的話解釋一下他的獲獎理論，他思考了一下說：“無論你把一塊匹薩餅分成4份還是6份，那仍然只是一塊匹薩餅。”據(jù)說當時采訪他的記者們聽之嘩然，心里紛紛犯嘀咕，其中膽子最大的一個記者結結巴巴地反問道:“你就是憑著這個發(fā)現(xiàn)拿了諾貝爾獎？”

M&M定理

——1997東南亞金融危機1997年東南亞金融危機爆發(fā)，為了應對投機商從銀行借款兌換美元，進而做空這些國家的貨幣，東南亞各國的中央銀行采取了一項被米勒教授斥之為“火上澆油”的政策：提高本幣貸款的利率。他們認為，通過提高利率，使得從銀行貸款的投機商要承擔更高的利率，這樣就可以打擊投機商。不幸的是，這項政策頒布以后，這些國家的貨幣以更快速度貶值，終于無可逆轉(zhuǎn)地形成了危機。米勒：東南亞金融危機的根本原因是由于這些國家的中央銀行行長們都是哈佛大學的畢業(yè)生，如果他們來芝加哥大學的話，這場危機本來是避免的。請現(xiàn)場討論，分析原因據(jù)米勒的M&M定理，一項資產(chǎn)（美元）的價值與其融資成本（比如泰國銖的貸款利率）無關，提高利率增加投機商的做法根本不能阻斷投機商看好美元。如當時泰國央行將隔夜拆借利率提高到15％，但投機商依然在即期借入泰銖換成美元。其實提高利率是緊縮性貨幣政策，必然傷害該國經(jīng)濟發(fā)展，從而會削弱該國貨幣的價值。從股票市值理解M&M定理一些區(qū)域性的美國銀行，如Providian和Fleet等，雖然其總資產(chǎn)在百億美元以上，但其股票市值遠低于總資產(chǎn)。2002年底Providian公布的財務報表顯示，銀行總資產(chǎn)約250億美元，但其股票總市值只有30億美元左右。資產(chǎn)總額的高低反映銀行對股東和儲戶的負債水平。銀行股價卻由銀行經(jīng)營活動的盈利能力即資產(chǎn)的運用所決定。據(jù)M&M定理，銀行賬面資產(chǎn)總額與銀行盈利能力無關。因此，許多美國大銀行坐擁龐大資產(chǎn)，卻在股市上表現(xiàn)平平。我國國有股減持和上市流通問題不應該造成股市下跌，盈利能力才是影響股價的重要因素。2.2無套利均衡分析法2.2.1預備知識：現(xiàn)金流及復制技術一、現(xiàn)金流的構成簡單的說，現(xiàn)金流就是支出或收入的款項。支出的款項構成現(xiàn)金流出；收入的款項構成現(xiàn)金流入?，F(xiàn)金流包括三部分：現(xiàn)金流的大小；現(xiàn)金流的方向（流入或流出）；現(xiàn)金流發(fā)生的時間。圖2-1現(xiàn)金流量圖二、復制技術與被復制資產(chǎn)的現(xiàn)金流復制技術是無套利均衡分析的具體方法之一。它是指利用一項(或一組)金融資產(chǎn)來復制另一項(或一組)金融資產(chǎn)。其要點是使復制組合的現(xiàn)金流與被復制組合的現(xiàn)金流完全相同。也就是說，如果兩個資產(chǎn)或資產(chǎn)組合是復制與被復制的關系，那么它們未來的現(xiàn)金流(或損益)一定相等。復制技術姨的基本原扶則首先，構掏造兩個投遞資組合，絨如果兩者季的期末價侮值相等，說則其期初全價值一定仇相等，否追則就存在石套利機會虹，通過賣拐出期初價叼值較高的迷組合而買唯入期初價衛(wèi)值較低的今組合并持德有至期末俯，套利者稀可獲得無都風險收益暖；其次，套句利行為促河使期初價皆值高的組藏合的價格莖下降而期艱初價值低松的組合的木價格上升撥，最終套解利機會消船失，組合具的期初價確值相等。簡言之兼，如果兩個紛組合的期游末價值相畝同，那么綁構造這兩慈個組合的常成本就應姥該相同。現(xiàn)金流倚量是一鞭種很有衛(wèi)用的資心金運動按分析方晴法，它腰可以清看楚地反搞映出每鑼一時刻倚資金的易流動方胡向和數(shù)械量(即璃資金的膚收入和罩支出)。復制標的翅資產(chǎn)的現(xiàn)赤金流是金吵融工程中插一項很重夸要的技術殘方法。2.2.2金融工招程與無虎套利均砌衡分析20世做紀50卷年代后市期，莫頃迪里亞小尼(F仍.Mo禾dig半lia駕ni)墻和米勒雞(M.衫Mil芒ler魯)在研剝究企業(yè)裹資本結凳構和企踩業(yè)價值鬧的關系藏(即著魄名的M恢M理論咐)時首香先提出帝的無套叼利分析丑方法，材成為現(xiàn)塊代金融管學的方浙法論革暮命。之檢后，無溪套利分規(guī)析法在染金融學燥科體系普中得到稿了廣泛怨的應用為。無套利訊(no竹-ar舒bit撫rag陶e)分嗎析，也墓稱無套綿利均衡倆分析，鬧是金融織工程的自基本分茶析方法腔。無套利天均衡分騎析貫穿泡金融工職程始終亦，是金但融衍生鑰品定價涼的核心覺技術，殲金融工尿程的所盈有定價灣問題，縮慧從簡單座的利率鼓復利的緒計算，家到復雜災的奇異疼期權價妨格的計詳算，都轟可通過漁無套利而均衡分互析加以寶解決。無套利均驚衡實質(zhì)上役就是最簡驅(qū)單、最基出本的現(xiàn)金拒流的復制蠅，這種現(xiàn)魄金流的復催制技術既孝可用于金斧融資產(chǎn)和機金融工具叨的定價，突也可用于灘風險規(guī)避煮，進行套懲期保值，鋼甚至可以棗用于發(fā)現(xiàn)需和尋找套脖利機會。2.2.3無套利臘均衡分增析的基涉本思想金融產(chǎn)襪品在市禍場的合擊理價格佛是這個塌價格使罷得市場籮不存在流無風險犧套利機江會，這就斧是“無鴉風險套忠利定價笨”原理交或者簡磚稱為“劉無套利上定價”朋原理。無套利盜定價原仆理的基幼本思想終就是指雄有效的繭市場是漢不存在差無風險衣套利機禾會的。即使市場轉(zhuǎn)存在套利趟機會，也斷非常短暫掏，因為套稅利機會馬寇上就會被庭投資者發(fā)艱現(xiàn)并實施絹，市場重技新回到無貌套利均衡移狀態(tài)。如果投資番者發(fā)現(xiàn)，痛通過幾種熱金融產(chǎn)品責的買賣組浸合，在不夠承擔任何揚風險的情桃況下就能嘆獲得收益頁，那么這懷就說明市表場上存在制無風險套洪利機會。投資者零發(fā)現(xiàn)無雨風險套序利機會估后，就檢會實現(xiàn)眼這個套株利機會謝，這影鐘響了相銜對應的鑼金融產(chǎn)鎖品的供拐求關系慕，從而鑄最終將重使得市冰場定價隱趨于合版理。因此，不存在無幅風險套利鋪機會是金男融產(chǎn)品定返價是否合逮理的根本濁依據(jù)。金融揮衍生產(chǎn)鞋品，就廊是根據(jù)用這個無士套利原掘理進行魄定價的科。那么，什賭么情況下澆市場不存在套畝利機會呢？如果未來櫻具有相同三損益或現(xiàn)班金流的兩幻玉個資產(chǎn)或腿資產(chǎn)組合碑，其現(xiàn)在躁的價值或槍價格相等災，那么市票場就不存券在無風險請?zhí)桌麢C會猴。一個資產(chǎn)謹或資產(chǎn)組由合未來的盡損益或現(xiàn)顯金流可能棋是確定的騎，也可能番是不確定暢的。一般來說殊，固定收衫益類證券風如債券，螞它未來的搶損益或現(xiàn)幅金流是確步定的；而洲股權類證營券，它的婚未來損益涉或現(xiàn)金流綁是不確定驚的。不論是確呼定狀態(tài)的泡損益或現(xiàn)敏金流，還雨是不確定悠狀態(tài)的損嘉益或現(xiàn)金鑄流，都可都以應用無鐘套利均衡矮分析來進舌行定價。2.2.4無套利均波衡分析的寄應用1.確定狀育態(tài)下無遺套利均掏衡分析勉的應用基本思路毛：若兩個販不同的資良產(chǎn)組合或帖證券的未火來損益或佛現(xiàn)金流相凍同，它們展的成本或棚價格也應粉相同，否蠶則會存在宅無風險套券利。例2：假焰設兩個零偵息票債券盞A和B，本兩者都是蛋在1年后斷的同一天薦到期，其駕面值為1郵00元（抵到期時都宵獲得10透0元現(xiàn)金神流）。如笨果債券A槍的當前價伙格為98快元，并假相設不考慮逼交易成本斑和違約情乓況。問題：逮（1）債券B的當前價奧格應該為險多少呢？（2）如果債炮券B的當前價炮格只有97.5元，問是籍否存在套位利機會？善如果有，伴如何套利腫？解答：（1）按無巖套利定賞價原理協(xié)，債券B與債券A有相同陣的損益央或現(xiàn)金夸流，所胸以債券B的價格粥也應為98元。（2）若債讀券B的價格為97.小5元，說明縫債券B的價值被甘市場低估蛛。那么債睜券B與債券A之間存在蘆套利機會晃。實現(xiàn)套園利的方法寇很簡單，癥買進價值漸低估的資新產(chǎn)----債券B，賣出志價值高幸估的資賢產(chǎn)---咳-債券A。所以劃，套利厘的策略然就是：賣空債券A，獲得98元，用赴其中的97.5元買進債薯券B，這樣謹套利的往盈利為0.5元。例3：菜假設3蜘種零息停票的債饞券面值界都為1執(zhí)00元攀，它們扣的當前殘市場價報格分別販為：①1年未后到期的折零息票債踏券的當前黃價格為9斬8元；②2溝年后到嚴期的零齊息票債箏券的當扮前價格掏為96槽元；③3年袖后到期的怎零息票債齊券的當前壤價格為9江3元；并假設乎不考慮仙交易成鼓本和違仍約情況盤。問題：支（1）如果姥有一個幸債券A的息票錫率為10％，1年支付1次利息范，面值科為100，期限為旺三年。試糞問債券A的當前價宰格應該為渣多少？（2）如果該宵債券A的當前價蛛格為120元，問是抹否存在套隙利機會？蹈如果有，鄉(xiāng)豐如何套利最？從金融犁或財務榆的角度兼看，產(chǎn)貪生完全輝相同的薄現(xiàn)金流沒的兩項米資產(chǎn)可市以被認瀉為是完漏全相同穗的，也背即它們悟是相互復捆制的。可以相互賊復制的兩突項資產(chǎn)（婆或稱為復信制者與被奴復制者）惹若在市場友上交易，湊應該有相減同的均衡懇價格，否滲則會發(fā)生戴無風險套剝利。問題（萌1）的算解答：首先，畫礦出債券A的利息收述益圖債券A的息票注率為10專％，面值萍為100岸元，每年需支付1次寒利息，三迅年后到期引。如圖2-2所示郊：1年末2年末3年末1010110圖2-2息票率為10％，1年支付1次利息的三年后到期面值為100的債券利息收益圖000其次，根鉗據(jù)圖2-2，構造相濾同損益的于復制組合（1）購買秤0.1張紗的1年后占到期的零鍋息票債券僅，其損益揉剛好為1氧00×0幫.1＝1門0元；（2）購琴買0.1踐張的2年谷后到期的召零息票債奸券，其損魂益剛好為售100×征0.1＝該10元；（3）普購買1夫.1張?zhí)偷?年護后到期殘的零息討票債券挪，其損馬益剛好牛為10獄0×1偶.1＝嚇110炮元；0.1搏×98候＋0.肚1×9忘6＋1小.1×解93＝植121訓.7根據(jù)無套都利定價原樹理，具有辦相同損益退情況下證弓券的價格雅就是復制持組合的價典格，所以床債券A的當前價蟻格應該為炸：0.1說×98＋0.1×僵96＋1.1填×93＝121魄.7問題（躬2）的孤解答：與例2住類似，峽債券A隊的當前染價格為湯120酒元，小劣于當前仙市場應偉有的價齊格12柴1.7向元，因逗此根據(jù)饑無套利緣瑞定價原牛理，存傾在套利瀉機會。這樣可睜以套利理121遠.7－喚120葛=1.順7元當前市場貞價格為120元，而損無套利棍定價的罵價格為121的.7元，所嘗以市場戚低估該折債券的貿(mào)價值，鉛則應買徒進這個強債券，恒然后賣懸空無套蹦利定價火原理中隆的復制胡組合。榮套利策矩略為：（1）買進乳債券A；（2）賣空0.1張的1年后到好期的零鄉(xiāng)豐息票債年券；（3）賣空0.1張的2年后到期靜的零息票亡債券；（4）賣空1.1張的3年后到隸期的零郊息票債閉券；這樣可以趁套利121僅.7－120迅=1.鵲7元2.不確定嚇狀態(tài)下脹無套利慚均衡分舞析的應脊用前面的例梳中，有價澆證券未來盤的損益（浸現(xiàn)金流）押都是在當糾前就確定離的，但實助際市場中涂很多產(chǎn)品車的未來損夸益是不確長定的，要立根據(jù)未來鋼的事件而障確定。如衣股票的價苦格隨時間蛇變化，未租來既可能隱漲也可能轉(zhuǎn)跌；等等佳。那么，未物來損益不嗚確定情況弓下的無套練利定價原棵理又是怎糞樣？例7：假設有尋一個風險曬證券A，當前頃的市場朱價格為100元，1年后的市鮮場價格會懇出現(xiàn)兩種鵲可能的狀黑態(tài)：在狀錯態(tài)1時證券A價格上黑升至105元，在推狀態(tài)2時證券A價格下赤跌至95元。同廈樣，也棋有一個鹿證券B，它在1年后的損籮益為，在針狀態(tài)1時上升至105，在狀藍態(tài)2時下跌似至95元。另外址，假設不窮考慮交易熊成本。問題：（1）證券B的合理價令格為多少芝呢？（2）如果B的價格遼為99元，是蓮否存在燃套利？謹如果賞有，如住何套利秤？前面例忌中的資消產(chǎn)為債格券，其抽未來的優(yōu)損益確世定，即級在某一美時間時遍只有一虧種狀態(tài)蜻，以概逼率10鞭0%發(fā)苦生。但榜本例中道的資產(chǎn)奏未來的籌損益出移現(xiàn)兩種賊可能，強可能上題漲，也沃可能下彼跌，即云未來的還狀態(tài)不仍確定。但根據(jù)耍無套利喘定價原慎理，只要兩蘭種證券掌的損益棋完全一栽樣，那拿么它們掃的價格衡也應該宗是一樣。所以，要證券B的合理秋價格也完應該為100元。當證券B的價格更為99元，因此龜存在套利仔機會。只烤要賣空證蠟券A，買進證當券B，就可實仙現(xiàn)套利1元。例8：假設撓有一風污險證券A，當前的拼市場價格腥為100元，1年后的市窮場有兩種月狀態(tài)，在速狀態(tài)1時證券A價格上升汪至105元，在狀妻態(tài)2時證券A價格下跌幫至95元。同樣駱，也有一孩證券B，它在1年后的損儀益為，在刪狀態(tài)1時上升至120元，在價狀態(tài)2時下跌至110元。另都外，假謎設無風喊險的年艦利率均聽為0％，并套且不考弓慮交易貞成本。問題：成（1）證券B的合理磚價格為啄多少呢爽？（2）如果蠅證券B的現(xiàn)在價達格為110元，是注否存在控套利？陪如果有享，如何正套利？分析與冬解答：萌證券B幕的損益肉與證券鴨A不同獎，兩個泡證券的武損益狀螞態(tài)如圖2-3所示?，F(xiàn)漠在考慮如底何利用證沸券A和無風險獻證券來構建王一個與北證券B膜損益相襲同的組寺合。10010595風險證券APB120110風險證券B111無風險證券圖2-3證券A、B和資金對借貸的機損益狀卡態(tài)圖可把無癥風險證棵券的當捕前價格概設為1，由于蜂年利率菜為0，1年后的損霉益仍然為1。無風朽險證券伯的損益簽也可看鏡成兩種僅狀態(tài)，昌只不過完兩種狀鉗態(tài)的損差益相同夕，如圖榨2-3。構建一淺個組合籠：x份狠證券A適和y份當前價值狂為1的無沖風險證券。要使鋤得組合俘的損益妹與B的血損益完撇全相同兼，則：105x＋1y＝12095x＋1y＝110解得：x＝1，y＝15。因此，持駕有1份證券A和15份價值為子1的無風偏險證券，蓮該組合的紡損益與持稻有證券B的損益取完全相寒同，所壘以證券B的價格等旁于組合的腦價格：即1×1坦00＋15×竭1＝115元當證券B許的現(xiàn)在價驅(qū)格為11盡0元，存忘在套利機役會。構造套利動策略：買赤進證券B愉，再賣空廈上面的等型損益組合犧：1份證朽券A和1都5份價值為1燈的無風險皆證券。所以整孤個套利組群合為：買好進證券B疫，賣空證分券A，賣空無風釣險證券。期初螞和期末哲現(xiàn)金流斗可見表2-4。表2-4不確定閘狀態(tài)下聰靜態(tài)組詢合復制便套利的錯現(xiàn)金流述表3、存在柄交易成本爛時的無套今利定價原建理當存在俯交易成柱本時，喉無套利饞定價原舞理就不昨一定能違給出金梨融產(chǎn)品鎖的確切造價格，槐而只能泳給出價閃格的上尊限和下擱限。實際上扛，市場翻情況比裂較復雜放，有時桌準確的箭上限和飄下限都佳很難給慣。同樣，見當存在逆交易成路本時，噸前面幾緒例中所玻構造的蒜套利策伸略也就駛不一定喂能盈利妥。因為拉，通過茂套利策虜略獲得孩的盈利孟可能還晌不夠支舟付交易扣成本。例5：假旺設兩個零摩息票債券罰A和B，蹄兩者都是括在1年后死的同一天勢到期，其鋤面值為1閣00元（換到期時都語獲得10吊0元現(xiàn)金監(jiān)流，即到堵期時具有睜相同的損矮益）。假器設購買債江券不需要客費用和不汽考慮違約勤情況。但甚是假設賣改空1份債愉券需要支昌付1元的縫費用，并寶且出售債市券也需要輝支付1元競的費用。語如果債券解A的當前峽價格為9鋤8元。問題：（1）債券B的當前價薯格應該為買多少呢？（2）如果唐債券B的當前殊價格只兵有97.賞5元，是否姓存在套利兩機會？如教果有，如閑何套利呢較？按照無眾套利定鏟價原理曾，沒有借交易成炊本時，淚債券B殼的合理罪價格為優(yōu)98元。不管大速于或小于籃98元，塌都存在套曠利機會。鈴如果賣空共和出售債最券需要費垃用，那么鋤當債券B傭的價格等害于97.綁5元時，是備否存在套宅利呢？（1）賣研空債券哈A，獲濕得98轟-1=棗97元鄭（由于荒賣空A晃需要1贏元的費狀用）；（2）雖助然債券B截只有97鏟.5元，交但是97伶元還不夠笑用于買進移債券B；這樣就簽無法進夫行無風小險套利兔。所以養(yǎng)，在存某在賣空嶄和出售例債券費說用情況銅下，上賭述套利挖策略這按時就變頁的不能帶套利。沿這種情花況下，測無套利扁定價原眠理是無服法給出證確切價太格的，莖它只能悶給出一斥個定價爺區(qū)間。價格下廁限的確筑定：當債券B哭的市場價蟻格小于9盯8元時，水若采用賣井空債券A王、買進債絞券B的套桿利策略，嚷則只有買蒼進債券B價的成本小莫于賣空A情的凈所得國，套利策睬略才能盈候利。因此勤，債券B厚的價格刻的下限疑為：賣純空債券計A的凈恥所得：文98關–1她＝飄97元因。價格上逆限的確珠定：當債券B的市場價擊格高于98元，如深果采用菜賣空債驗券B、買進潔債券A的套利扎策略，軍則只有孫賣空債隊券B的所得大宿于買進債及券A的成本時鞋，套利策蜻略才能盈切利。所以負債券B的價格很的上限貓為：買進債券A的成本墊加上賣漿空費用闖：98輝+1＝99元。因此，在云賣空和出蝕售債券需漲要1元費策用情況下嫁，債券B的乘合理價格陣區(qū)間為：沃[97,茂99]。當債券宰B低于泰下限9庭7元時域，可以秋通過賣洋空債券館A，買途進債券簡B贏利報；當債喇券B高慚于上限點99元匙時，可子以通過逝賣空債裝券B，苗買進債慎券A贏污利。例6：才假設兩分個零息講票債券橡A和B潑，兩者米都是在洪1年后污的同一假天到期涌，其面勵值為1冤00元散（到期慈時都獲頌得10丟0元現(xiàn)速金流，食即到期鉤時具有輩相同的獻損益）淡。假設隸不考慮饒違約情未況。但偽是假設部賣空1遺份債券袋需要支砌付1元捏的費用瞞，出售殖1份債均券也需舊要支付菊1元的拋費用，游買入1鞋份債券共需要0勤.5元脆費用。錢如果債武券A的摧當前價糞格為9壺8元。問題：（1）債券B的當前處價格應瞞該為多瞎少呢？（2）如果臣債券B的當前趕價格只鬧有97.軍5元，是否蠻存在套利母機會？如共果有，如鏟何套利呢毛？按照無儀套利定綿價原理擠，沒有彩交易成芒本時，踐債券B辣的合理發(fā)價格為咱98元。不管大剃于或小殃于98拍元，都凱存在套孔利機會蛋。但如軟果要考濃慮賣空霞成本、航出售債甘券成本茄，還得脫考慮買拒進成本圖時，就芬不能算甚出債券暮B的確弦定價格租，而只涂能是一帆個價格廚區(qū)間。該例類淋似于例折5。價格下限。當債橫券B市憑場價格然低于價爆格下限頃時：賣毅空A，坦買進B旬。此策形略要獲鎖得正利驗潤，條音件是賣空A蛛的凈收侍入大于買進B鏟的總成頓本，所以：戒賣空A的援凈收入9摔8－1＝免97元槐>B的泄市場價格做＋0.5漠元，即溪B的市場煉價格<邀98－外1－0.叢5＝96史.5元價格上畝限。當債券B市場價格咬高于價格鴿上限時：典賣空B，買進A。此策略親要獲正利臥潤，條件侮為賣空B的凈收入大于買進A的總成本，則賣車空B的凈收誕入（B的市場陡價格－1元）>A的價格98＋0.5元，即B的市場陸價格>98＋1＋0.5＝99.5元因此，B的市場昌價格區(qū)瞞間為：[96.助5,9頃9.5]，此區(qū)間爪范圍內(nèi)不革存在贏利廊的套利策鉗略。對于存在視交易成本顯的無套利廟定價原理露總結：存在交易木成本時，地無套利定叔價原理可怖能無法給尊出確切的洽價格，但鹿可以給出謝一定的價跡格區(qū)間；存在交劣易成本參時的價夸格區(qū)間廳為：先大不考慮抹交易成送本，據(jù)要無套利升定價原別理計算扣出理論戶價格，謊然后再大據(jù)此價怖格減去挽最小交擇易成本虜確定為聽下限價匆格（賣蘇出凈所財?shù)茫}此價格胳加上最蕩小交易毯成本為者上限價吃格（買呢進總成鼻本）。當然，無繪套利定價符原理的三抹個推論都寬是基于無蟻摩擦市場亦假設下推村導出來的練，即不存番在交易成淋本等。若市場帝存在摩舊擦（交器易成本震），無煮套利定絹價原理炎可能給螺出一定競價區(qū)間銳，在此懸區(qū)間無串法實現(xiàn)添套利。澳門元葡萄牙詩豎人卡蒙·比索亞4、無套利盤均衡分析白法的應用飯?zhí)卣鳍贌o套向利均衡或分析法偽首先要詠求套利備活動在限無風險德的狀態(tài)定下進行微。②無套績利均衡雀分析法同的關鍵因技術是疾“復制譜”技術健，即用捆一組證厲券來復墻制另外大一組證吹