房地產(chǎn)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素實證研究以房地產(chǎn)上市公司為例

房地產(chǎn)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素實證研究--以房地產(chǎn)上市公司為例房地產(chǎn)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素實證研究--以房地產(chǎn)上市公司為例摘要房地產(chǎn)行業(yè)股利政策是現(xiàn)代公司理財活動的三大核心之一，是公司收益分配的重要策略。股利分配是公司籌資與投資活動的延續(xù)，關系到多方利益主體，對投資者、證券市場以及上市公司本身都會產(chǎn)生重大的影響。穩(wěn)定的股利分配政策往往可以向股東和其他利益主體傳遞良好的公司信息，增強市場對公司前景的信心，從而使公司有更好的發(fā)展機會和更廣闊的發(fā)展空間，更有利于實現(xiàn)股東財富最大化的企業(yè)目標。然而，以往國內的相關研究證實我國上市公司股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，短期行為特征較為嚴重。針對這種狀況，本文希望通過進一步的實證分析來確定上市公司股利政策的內部影響因素，并進一步分析這些因素在各個行業(yè)之間的差別。目的在于為我國上市公司制定股利政策提供實證依據(jù)，同時為規(guī)范上市公司股利分配行為、完善對房地產(chǎn)上市公司的監(jiān)管提供一些參考。關鍵詞:現(xiàn)金股利影響因素房地產(chǎn)上市公司1引言1.1選題背景及研究意義研究背景和意義正股利政策公司財務政策的重要組成部分。合理的股利分配政策,不僅可以樹立良好的公司形象,而且能激發(fā)投資者對公司持續(xù)投資的熱情,從而使公司獲得長期、穩(wěn)定的發(fā)展機會。我國股票市場自上世紀九十年代初建立以來,取得了蓬勃發(fā)展,但我們應清醒地看到,與成熟的股票市場相比還存在很大差距。目前,我國上市公司股利政策的制定還不完善,存在很多問題公司企業(yè)的盈利能力和現(xiàn)金流等因素對現(xiàn)金股利政策的影響。如朱云2004以2008年至2010年我國上市公司的股利分配事件為樣本，認為提高上市公司的盈利能力能夠增加現(xiàn)金股利支付率。姜秀珍2004以1999年至2000年滬深兩市的公用事業(yè)、能源電力和路段隧道三類A股為研究樣本，認為現(xiàn)金流不確定性時，理性的經(jīng)理人會支付較低水平的股利。第二類是研究多種因素對現(xiàn)金股利政策的影響。朱明秀2005認為現(xiàn)金股利政策受公司盈利能力、股權結構、資本結構、企業(yè)規(guī)模的顯著影響。唐國瓊、鄒虹2012以2003年滬市上市公司為樣本，得出每股收益、貨幣資金、負債比例、企業(yè)流通股比例、企業(yè)規(guī)模、權益凈利率對現(xiàn)金股利政策有顯著影響。孫亞云2006的研究表明盈利能力、每股經(jīng)營現(xiàn)金流量、資產(chǎn)負債率、股本規(guī)模成長性等對現(xiàn)金股利政策有影響。第一類研究僅考慮單一因素對現(xiàn)金股利政策的影響，不夠全面，有失偏頗。第二類研究雖然同時考慮多個因素的影響，但較少關注特定行業(yè)現(xiàn)金股利政策的影響因素。制造業(yè)在我國上市公司中數(shù)量較多、上市時間相對較長、現(xiàn)金股利政策相對穩(wěn)定、信息披露質量較高，以其作為本文研究對象具有一定的代表性。以往股利政策的研究主要集中在探討股利政策與企業(yè)價值股價的相關性以及不同的股利發(fā)放形式的效應比較兩個方面，而股利政策的影響因素研究只是股利政策研究的一個重要分支。本文著重分析了影響我國上市公司股利分配政策的內部因素，在研究現(xiàn)金股利及其影響因素過程中，本文采用了描述性統(tǒng)計方法、使用概率統(tǒng)計模型，借助spss、Excel軟件對2010-2012年度的房地產(chǎn)上市公司

2、研究樣本的選取和處理2011年深滬交易所房地產(chǎn)板塊上市公司共有97家，為了對樣本深入的研究，使得研究更能體現(xiàn)房地產(chǎn)市場的特點，避免一些不明確數(shù)據(jù)的干擾得出不夠客觀公正的結論，本論文對97家上市公司進行了篩選。1剔除被冠以S，ST，*ST等前綴等股票。一般地，SpecialTreatment.ST股票表示該公司財務狀況惡化如凈資產(chǎn)低于面值、連續(xù)幾年虧損等，由證交所強制進行或上市公司自己申請，該股票交易進行特別處理Specialtreatment。所以冠以“ST”。*ST是指由證券交易所對存在股票終止上市風險的公司股票交易實行“警示存在終止上市風險的特別處理”，是在原有“特別處理”基礎上增加的一種類別的特別處理，其主要措施為在其股票簡稱前冠以“*ST”字樣，以區(qū)別于其他股票，在交易方面，被實施退市風險警示處理的股票。ST和*ST其報價的日漲跌幅限制為5％。而對未進行股改或已進行股改但尚未實施的公司，其簡稱前被冠以“S”標記，以提示投資者。本論文剔除被冠以S，ST，*ST等前綴等股票，像ST廣廈600052、S深寶安A00009、S愛建600643、S深物業(yè)A000011、S*ST萬鴻600681、ST興業(yè)600603、ST中房600890、ST鴻基000040、ST星源000005、ST東源000656等10家上市公司。2剔除財務報告不全的基于研究的需要，對于一些上市公司的某一些財務數(shù)據(jù)不同程度的數(shù)據(jù)的缺乏，論文在選取樣本的時候把這些公司給予了剔除，如華發(fā)股份600325主營無成本缺乏,旭飛投資000526應收賬款缺乏；海馬股份000572和美都控股600175主營業(yè)務收入缺乏等等。這些公司都不列入本研究之列。3剔除主營業(yè)務不是房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營的目前房地產(chǎn)板塊的97家上市公司，但是并非這97家上市公司的都是以房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營為主營業(yè)務的，如福建水泥600802是國家大型水泥生產(chǎn)企；海螺型材000619是中國安徽海螺集團投資控股的新型化學建材企業(yè)，是以塑料型材為主業(yè)的上市公司，主導產(chǎn)品涵蓋高中檔型材、柵欄、板材、管材、門窗，產(chǎn)品等；金瑞科技600390是以電子基礎材料和超硬材料為主導的高科技上市公司等等。這類公司的主營業(yè)務雖然與房地產(chǎn)的發(fā)展緊密相關，但是與本文在第2章設計分析指標的原則和初衷存在差異，所以本研究也剔除了這些公司和數(shù)據(jù)。通過對以上這些不符合研究要求企業(yè)的剔除，最終確定30家房地產(chǎn)上市公司作為本論文的研究樣本。樣本數(shù)據(jù)的通過浪潮資訊網(wǎng)各個上司公司的2011年度報告的財務報告獲取研究需要數(shù)據(jù)。本研究的默認前提是所有的年報的財務數(shù)據(jù)是真實可靠的，但是現(xiàn)實中，某些財務數(shù)據(jù)可能是某些公司故意造假，這些因素不在本文的研究范圍之內。研究假設上市公司現(xiàn)金股利分配政策的影響因素較多，大致可以分為內部因素和外部因素。外部因素主要包括法律法規(guī)的限制、大股東的分配偏好、稅收因素以及宏觀經(jīng)濟政策等影響因素。本文主要從分析內部因素對上市公司現(xiàn)金股利政策的影響。構公司的現(xiàn)金股利政策受資本結構的制約。若上市公司的財務杠桿率過高，會使資本成本上升、資本結構失衡，發(fā)放現(xiàn)金股利會加劇財務狀況惡化。因此一般情況下，負債比率高的公司更傾向于增加內部融資和權益資本，一般不派或少派現(xiàn)金紅利。本文用資產(chǎn)負債率表示公司的資本結構。假設1：現(xiàn)金股利分派率與資產(chǎn)負債率成負相關盈利能力企業(yè)股利政策受其籌資能力的限制。公司為了生產(chǎn)經(jīng)營的需要，可以將利潤留存，少發(fā)甚至不發(fā)現(xiàn)金股利，也可以一方面發(fā)放現(xiàn)金股利，另一方面借款或發(fā)行新股籌資。對于那些規(guī)模小、快速成長的企業(yè)而言，由于其在二級市場上籌資比較困難，后一種方案并不可行。因此這些公司往往減少現(xiàn)金股利支付、盡量多留存利潤。本文用股東權益的對數(shù)表示公司的籌資能力。企業(yè)股利政策在某種程度上取決于企業(yè)盈利能力。一般而言，企業(yè)的盈利越強，其股利支付率越高，因為盈利強的企業(yè)對保持較高的股利支付率更有信心。如果盈利低，一方面對未來資金的來源無法預測，另一方面也表明企業(yè)面臨較高的經(jīng)營和財務風險，外部資金的成本相對較高，企業(yè)只能留存利潤以應付未來的資金需求。本文用每股收益表示公司的盈利能力。假設2：現(xiàn)金股利分派率與每股收益成正相關假設3：現(xiàn)金股利分派率與股東權益的對數(shù)成正相關構股利政策會受到現(xiàn)有股東對股權控制要求的影響。一些大房地產(chǎn)公司試圖通過股利政策來穩(wěn)定其在長期經(jīng)營中已形成的控制模式。為了避免新股東加入打破目前的控制格局，盡量發(fā)放較低的股利，以便從內部留利中獲得所需資金。就許多中小型房地產(chǎn)公司來說，如果現(xiàn)有股東無力購入公司新發(fā)行的股票，其對公司的控制權將被稀釋，現(xiàn)有股東會更傾向于采用債務融資或內部留利的籌資方式。我國房地產(chǎn)上市公司以國有企業(yè)為主，國有股在房地產(chǎn)上市公司中占有較大的比重。由于股權的集中，使得國有股股東在股權的平等性和股權利益的一致性方面均與其他股東存在較大差異。國有股的委托代理機制存在的問題使房地產(chǎn)上市公司的實際控制權容易落在董事會和經(jīng)理人員手中，進而可能損害所有者的利益。由于我國放低和采納上市公司股權結構的特殊性及其對股利政策的重要影響，股權結構也是形成股利政策的影響因素之一，控股股東存在通過現(xiàn)金股利轉移上市公司資金的嫌疑。股利分配的決策取決于控股大股東的利益取向及配股的需要。本義采用第一大股東持股比例表示公司的股權結構。假設4：現(xiàn)金股利分派率與上市公司第一大股東持股比例顯著正相關資產(chǎn)的變現(xiàn)能力企業(yè)股利的支付能力很大程度上受其資產(chǎn)變現(xiàn)能力的限制。股利通常以現(xiàn)金形式支付，然而大量留存利潤并不等同擁有支付股利的現(xiàn)金，公司資產(chǎn)的變現(xiàn)能力與其留存利潤是相互獨立的。如果企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力較強，其現(xiàn)金來源充裕，則股利支付能力也會較強。有的企業(yè)雖然盈利能力很強，卻因再投資或償付到期債務而缺少可發(fā)放股利的現(xiàn)金，這就限制了企業(yè)現(xiàn)金股利的支付能力。本文用每毆經(jīng)營現(xiàn)金流量表示公司的資產(chǎn)變現(xiàn)能力。假設5：現(xiàn)金股利分派率與每股經(jīng)營現(xiàn)金流量成正相關求企業(yè)的股利政策應以其未來的投資需求為基礎加以確認，如果房地產(chǎn)公司有較多的投資機會，往往會采用低股利支付率，將較大比例的盈利留存以用于企業(yè)再投資。如果企業(yè)的營業(yè)收入增長率高，其投資需求也較高，會擴大企業(yè)規(guī)模，那么將采取低股利政策。本文采用營業(yè)收人增長率表示公司的投資需求。

3、基于概率統(tǒng)計模型的實證分析3.1模型相關概念本文主要利用2012年上市房地產(chǎn)公司的2011年度財務報表中現(xiàn)金股利分派率、資產(chǎn)負債率、股東權益對數(shù)、每股權益、第一大股東持股率、每股經(jīng)營現(xiàn)金流量這六個指標來衡量公司的現(xiàn)金股利政策對營業(yè)收入的影響。主要參考指標一覽表：變量名稱 性質 含義 計算公式 現(xiàn)金股利分派率PAY經(jīng)濟活動已滲透到現(xiàn)代經(jīng)濟社會的每個角落,企業(yè)要在復雜多變的市場經(jīng)濟環(huán)境中生存和發(fā)展,就必須在正確的市場經(jīng)濟觀念的指導下,開展有效的市場經(jīng)濟活動。尤其是做好市場機會的分析,正確估計市場未來的需求,做出最優(yōu)的組合決策。從統(tǒng)計意義上來講，想要獲得更為準確的信息，就必須要對大量的數(shù)據(jù)進行統(tǒng)一分析，必須結合該房地產(chǎn)企業(yè)的財務指標進行概率統(tǒng)計，這就是概率統(tǒng)計模型的由來。本文選取了80家房地產(chǎn)企業(yè)（上海、深圳、廣州等地），在Matlab中記錄了這些企業(yè)的參考因素對評價因素的影響變動指標走勢圖，在大量統(tǒng)計的基礎上，描繪出了一些預測曲線，通過預測曲線，得到各個指標對現(xiàn)金股利政策的影響情況。一概率統(tǒng)計及相關分析走勢圖表一：房地產(chǎn)上市公司部分企業(yè)財務指標一覽表（這里僅舉前十一條） 現(xiàn)金股利分派率 資產(chǎn)負債率 股東權益對數(shù) 每股權益 第一大股東持股比例 每股經(jīng)營現(xiàn)金流量 營業(yè)收入增長率 保利地產(chǎn)金地集團招商地產(chǎn)金融街華僑城A首開股份濱江集團嘉凱城北京城建中南建設高新發(fā)展企業(yè)改制而成，殼資源稀缺現(xiàn)象表明上市公司本身即是一個很大的融資工具，公司的籌資門檻和籌資成本都較發(fā)達國家低，所以在考慮現(xiàn)金股利分配時并未考慮公司規(guī)模即籌資能力對其的影響。3從盈利能力來看，每股收益與現(xiàn)金股利分配率呈顯著正相關，即企業(yè)具有較高盈利能力時，傾向于高股利政策。優(yōu)秀的業(yè)績意味著有更多的利潤可供分配，因此會相應提高公司現(xiàn)金股利的可能勝。本文關注的制造業(yè)，風險相對其他高新技術產(chǎn)業(yè)較小，盈利能力穩(wěn)定但利潤增長率相對較小，從描述性統(tǒng)計結果來看，我國制造業(yè)司的盈利能力普遍低下，很小的盈利波動即會引起公司現(xiàn)金股利的變動，這也證實了朱云等2004提出的僅僅政策引導對于構建健康的股利政策還不夠，還需要盈利能力支撐，當前的關鍵是如何提高上市公司的盈利能力，假設3成立。4從股權結構來看，第一大股東持股比例與現(xiàn)金股利分派率呈負相關，與預期相反，且不顯著。說明我國上市公司高管通過現(xiàn)金股利轉移上市公司資金的動機不明顯，從描述性統(tǒng)計可以看出，2011年不存在高管惡意套現(xiàn)現(xiàn)象。相反，由于近年證券市場法制的不斷完善，包括盈利能力、現(xiàn)金流量要求等各種配股條件都相應提高，所以各公司必須提高企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，才能達到各種配股條件，大股東的掏空動機被遏制，現(xiàn)金股利分派率降低。這與唐國正等2009提出的股權二元結構下大股東的掠奪行為理論相違背。5從變現(xiàn)能力來看，每股經(jīng)營現(xiàn)金流量與現(xiàn)金股利分配率呈正相關，但不顯著。從描述性統(tǒng)計可以看出，部分公司在負現(xiàn)金流的情況下還分配現(xiàn)金股利。公司的現(xiàn)金股利通常是以現(xiàn)金形式支付，但大量留存利潤并不意味著擁有支付股利的現(xiàn)金，因為公司資產(chǎn)的變現(xiàn)能力與其留存利潤是相互獨立的。如果企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力較強，其現(xiàn)金來源充裕，則其股利支付能力也會較強。也有企業(yè)雖然盈利能力很強，卻因再投資或償付到期債務而缺少可發(fā)放股利的現(xiàn)金，這就限制了企業(yè)現(xiàn)金股利的支付能力。我國制造業(yè)的具體情況是，現(xiàn)金股利分配率低下，且分配公司少，現(xiàn)金流均值不大，從數(shù)據(jù)來看，現(xiàn)金流波動不明顯，這些都是我國的特殊情況，與市場風險是不符的。所以企業(yè)管理者在制定股利政策時并未考慮企業(yè)的現(xiàn)金流。姜秀珍2004的理論在這里并不適用。6從投資需求來看，營業(yè)收入增長率與現(xiàn)金股利分配率呈正相關但不顯著。原因可能有兩方面：一是指標本身，營業(yè)收入包括主營業(yè)務和其他業(yè)務，其他業(yè)務收入具有很大不確定性和可操控性，所以指標值是否能正確反映企業(yè)的成長能力有待考察；二是我國證券市場的投機氣氛很濃，大部分流通股股東只想賺取買賣差價，獲取資本利得，并不現(xiàn)金股利的發(fā)放，所以企業(yè)制定現(xiàn)金股利政策時并未考慮外部投資者是否會看好企業(yè)的成長潛力。二總體概況：深滬2011年所有房地產(chǎn)上市公司中，發(fā)放現(xiàn)金股利公司有39家，占比37％，派現(xiàn)公司的比率不高。從表2

有關變量的描述性統(tǒng)計變量 均值 中位數(shù) 最大值 最小值 標準差 現(xiàn)金股利分派率 0.154 0.100 1.100 0.007 0.139 資產(chǎn)負債率 0.449 0.466 0.856 0.047 0.167 股東權益對數(shù) 20.698 20.550 25.034 15.587 0.917 每股權益 0.376 0.308 2.477 -0.325 0.306 第一大股東持股比例 0.436 0.426 0.838 0.081 0.164 每股經(jīng)營現(xiàn)金流量 0.564 0.474 4.180 -1.526 0.638 營業(yè)收入增長率 0.230 0.184 2.402 -0.527 0.292 可以看出，房地產(chǎn)上市公司公司公司參考文獻[1]韓兆洲，謝銘.上市公司投資價值評價模型及其實證分析[J].中國財經(jīng)大學學報20065：32-35[2]：經(jīng)濟科學出版社[M]，2009[3]：中國財政經(jīng)濟出版社[M]，2010[4]劉麗巍，吳蕊.新編股票投資學，大連：東北財經(jīng)大學出版社[M]，2004[5]：中國人民大學出版社[M]，2009[6]葉信才.評判上市公司投資價值新財務指標的設立.浙江金融，201010:77-80[7]龍小剛.淺析反映股市投資價值的比率.江西財稅與會計，20083：13-15[8