第五章資本結(jié)構(gòu)決策和科學決策與信息分析

第五章資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)資本成本一、資本成本概念1、一般含義：為籌集和使用資金而付出的代價。包括籌資費用和使用費用。（1）籌資費用：在籌資過程中為獲得資金而付出的費用。如：借款手續(xù)費、股票發(fā)行費等（2）用資費用：企業(yè)在經(jīng)營過程中因使用資金而支付的費用。如：股利、利息等

資本成本是企業(yè)選擇資金來源、擬訂籌資方案的依據(jù)。也是企業(yè)評價投資項目可行性、選擇投資方案的重要依據(jù)。資本成本是實現(xiàn)公司價值最大化的關(guān)鍵性因素。資本成本的表示：

可以用絕對數(shù)，更多地使用相對數(shù)（即資本成本率）。資本成本率的一般公式：

K=D/（P-f）或K=D/P（1-F）

K——資本成本率

D——用資費用

P——籌資總額

f——籌資費用

F——籌資費用率2.資本成本的實質(zhì)含義（考慮時間價值）資本成本是指企業(yè)取得資金的凈額的現(xiàn)值與各期支付的使用費現(xiàn)值相等時的貼現(xiàn)率?；竟剑憾?、個別資本成本的計算

個別資本成本:是按各種長期資本的具體籌資方式來確定的成本。包括：

1、債券資本成本

2、借款資本成本

3、股票資本成本(優(yōu)先股、普通股）

4、留存收益資本成本債務(wù)資本與權(quán)益資本成本率計算具有不同的特點。債務(wù)資本成本計算特點：資金成本主要是利息利率固定不變，不受企業(yè)業(yè)績的影響利息費用稅前抵扣，具有減稅效應(yīng)1、債券成本債券成本=債券總面值*年利率*（1-所得稅稅率）債券籌資額*（1-債券籌資費率）說明：1）債券總面值按債券面值計算；

2）債券籌資總額按發(fā)行價計算。例：某企業(yè)委托某金融機構(gòu)代為發(fā)行面值為200萬元的3年期長期債券，發(fā)行總額250萬元，票面年利率10%，每年支付一次利息，發(fā)行費用占發(fā)行總額的4%，公司所得稅率25%。則：資本成本率=200*10%*（1-25%）/250*（1-4%）=5.64%例：某企業(yè)擬發(fā)行一種面值為1000元、票面利率為14%、10年期、每年付息一次的債券。發(fā)行費率為4%，所得稅稅率為25%，則該債券的籌資成本為多少？例：某公司發(fā)行總面額1000萬元，票面利率為20%，每年付息，償還期限4年，發(fā)行費率4%，所得稅率為50%的債券，該債券發(fā)行價為1075.3854萬元，則債券稅后資本成本為（）。

A.8%B.8.74%

C.9%D.9.97%2、銀行借款成本銀行借=年利息*（1-所得稅稅率）款成本銀行借款籌資額*（1-銀行借款籌資費率）由于銀行借款的手續(xù)費很低，借款手續(xù)費常常可以忽略不計，則上式可簡化為：銀行借款成本=借款利率*（1-所得稅稅率）例：某公司向銀行取得200萬元、5年期借款，年利率10%，每年付息一次，到期一次還本，借款手續(xù)費率0.3%，所得稅率25%。若不考慮借款手續(xù)費，則：資金成本率=10%（1-25%)=7.5%若考慮借款手續(xù)費，則：資金成本率=200*10%*（1-25%）

200*（1-0.3%）

=7.6%例：某企業(yè)從銀行取得長期借款100萬元，年利率為10%，期限為2年，每年付息一次，到期還本付息。假定籌資費用率為1‰，企業(yè)所得稅率25%，則借款成本為多少？3、優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本=優(yōu)先股每年的股利發(fā)行優(yōu)先股總額*（1-優(yōu)先股籌資費率）例：某企業(yè)擬發(fā)行優(yōu)先股，面值總額為100萬元，股息率為15%，籌資費率預(yù)計為5%，該股票溢價發(fā)行，籌資總額為130萬元，則該優(yōu)先股成本為多少？4、普通股成本（1）股利折現(xiàn)模型A、普通股成本=每年固定股利普通股金額*（1-普通股籌資費率）B、普通股成本

=第一年固定股利普通股金額*（1-籌資費率）

+股利增長率例：某公司發(fā)行面額為1元的普通股1000萬股，每股發(fā)行價格5元，籌資費用為全部發(fā)行籌資額的5%，預(yù)計第一年每股股利為0.1元。以后每年遞增4%。則普通股資金成本率為：資金成本率=1000*0.1+4%1000*5*（1-0.5%）

=6.1%例：某企業(yè)擬發(fā)行普通股，發(fā)行價為12元，每股籌資費用為2元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元，則該普通股資金成本率為多少？若以后每年股利增長2.5%，則該普通股資金成本率為多少？（2）資本資產(chǎn)定價模型

KC=RF+β（RM-RF）KC為普通股成本RF為無風險利率β為某公司股票收益率相對于市場投資組合期望收益率的變動幅度RM為市場投資組合期望收益率例：假如無風險利率為8%，普通股的平均回報為11%，某企業(yè)的β值為1.0（即企業(yè)的風險與市場平均風險相同），它的權(quán)益資本成本就等于：k=8%+1.0*（11%-8%）=11%如果該企業(yè)的β值為2.0，它的資本成本就會高得多，即：

k=8%+2.0*（11%-8%）=14%（3）無風險利率加風險溢價法

KC=RF+RPRF為無風險利率RP為風險溢價5、留存收益成本從表面看，留存收益屬于公司股東，使用這部分資金好象不需要任何代價，但實際上股東愿意將其留在企業(yè)而不投資別處，是要求與普通股同樣的報酬，因此，一般可將留存利潤視同為普通股東對企業(yè)的再投資，并參照普通股的方法計算它的資金成本，只是不考慮籌資費用。計算公式為：留存收益成本=每年固定股利/普通股金額或：留存收益成本=第一年預(yù)期股利/普通股金額+股利年增長率例：某企業(yè)留存利潤120萬元，股利率為12%，以后每年遞增3%，則留存利潤成本為：留存收益成本=120*12%+3%120=15%三、綜合資本成本企業(yè)資金來源一般有多種渠道、多種方式，因此要全面衡量一個企業(yè)的總籌資成本，要計算綜合成本。計算公式為：加權(quán)平均=∑（某種資金占總資金的比重*該種資金成本資金的成本）

權(quán)數(shù)（wj）的確定方法1、賬面價值法此法依據(jù)企業(yè)的賬面價值來確定權(quán)數(shù)。優(yōu)點：數(shù)據(jù)易于取得，計算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過去的籌資成本。缺點：市價與賬面價值嚴重背離時，計算結(jié)果不符合實際，不利于作出正確的決策。例：某公司共有長期資本（帳面價值）1000萬元，其中長期借款100萬元，債券200萬元，優(yōu)先股100萬元，普通400萬元，留用利潤200萬元，其個別資金成本分別為6%、6.5%、12%、15%、14.5%。問：該公司的綜合資金成本為多少？綜合資金成本=6%×0.1+6.5%×0.2+12%×0.1+15%×0.4+14.5%×0.2=12%例：某企業(yè)共有資金100萬元，其中債券30萬元，優(yōu)先股10萬元，普通股40萬元，留存收益20萬元，各種資金的成本分別為6%，12%，15.5%和15%。計算該企業(yè)加權(quán)平均的資金成本。例:某企業(yè)擬籌資4000萬元。其中，按面值發(fā)行債券1000萬元，籌資費率2%，債券年利率5%；普通股3000萬元，發(fā)行價為10元/股，籌資費率4%，第一年預(yù)期股利為1.2元/股，以后各年增長5%。所得稅率為25%。計算該籌資方案的加權(quán)平均資本成本。2、市場價值法此法以股票、債券的現(xiàn)行市場價值確定權(quán)數(shù)。優(yōu)點：能真實反映當前實際資本成本水平，利于企業(yè)現(xiàn)實的籌資決策。缺點：市價隨時變動，數(shù)據(jù)不易取得，且過去的價格權(quán)數(shù)對今后的指導意義不大。3、目標價值法此法以股票、債券預(yù)計的目標市場價值確定權(quán)數(shù)。優(yōu)點：利于企業(yè)今后的籌資決策。缺點：證券市場價格走勢較難預(yù)測，權(quán)數(shù)不易確定。例：某企業(yè)擬籌資2023萬元建一條新生產(chǎn)線，其中按票面發(fā)行債券700萬元，票面利率10％，籌資費率2％，所得稅率25％。發(fā)行優(yōu)先股籌資300萬元，股利率為14％，籌資費率為3％，發(fā)行普通股籌資1000萬元，籌資費率5％，預(yù)計第一年股利率為12％，以后每年按6％遞增。試計算：

(1)債券成本率；

(2)優(yōu)先股成本率；

(3)普通股成本率；

(4)

綜合資金成本率。

在實際中，企業(yè)對擬定的籌資總額，可以采用多種籌資方式來籌集，同時每種籌資方式的籌資數(shù)額亦可有不同安排，由此形成若干個資本結(jié)構(gòu)（或籌資方案）可供選擇。現(xiàn)舉例說明。

例：某企業(yè)初創(chuàng)時有如下三個籌資方案可供抉擇，有關(guān)資料經(jīng)測算匯入下表。下面分別測算三個籌資方案的綜合資本成本，并比較其高低，從而確定最佳籌資方案。方案Ⅰ：各種籌資方式占籌資總額的比重為：長期借款40÷500＝0.08債券100÷500＝0.2優(yōu)先股60÷500＝0.12普通股300÷500＝0.6綜合資金成本=0.08×6%＋0.2×7%＋

0.12×12%＋0.6×15%＝12.36%方案Ⅱ：各種籌資方式占籌資總額的比重：長期借款50÷500＝0.1債券150÷500＝0.3

優(yōu)先股100÷500＝0.2普通股200÷500＝0.4

綜合資本成本=0.1×6.5%＋0.3×8%＋

0.2×12%＋0.4×15%＝11.45%方案Ⅲ：各種籌資方式占籌資總額的比重：長期借款80÷500＝0.16債券120÷500＝0.24優(yōu)先股50÷500＝0.1普通股250÷500＝0.2

綜合資本成本=0.16×7%＋0.24×7.5%＋

0.1×12%＋0.5×15%＝11.62%

以上三個籌資方案的加權(quán)平均資本成本相比較，方案Ⅱ的最低，在其他有關(guān)因素大體相同的條件下，方案Ⅱ是最好的籌資方案，其形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為該企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)按此方案籌集資本，以實現(xiàn)其資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化。四、資本的邊際成本（一）邊際資本成本的定義

企業(yè)追加籌資時，應(yīng)考慮追加籌資的資本成本，即邊際資本成本。該成本是籌資、投資決策的依據(jù)。邊際成本是指企業(yè)每增加一個單位量的資本而形成的追加資本的成本。

邊際資本成本實質(zhì)是追加籌資的加權(quán)平均資本成本，計算公式如下：

邊際資本成本∑=×

追加某種資本的資本成本追加該種資本的來源構(gòu)成（二）邊際資本成本的確定程序1、確定追加籌資的目標資本結(jié)構(gòu)追加籌資的目標資本結(jié)構(gòu)是否改變?nèi)Q于企業(yè)籌資的規(guī)劃，這里假定追加籌資的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)原來的資本結(jié)構(gòu)保持一致。2、確定各種籌資方式的個別資本成本3、計算籌資總額分界點籌資總額分界點是指在現(xiàn)有目標資本結(jié)構(gòu)條件下，保持某一資本成本不變時可以籌集到的資金總限額，即特定籌資方式下的資本成本變化的分界點4、計算資本的邊際成本籌資方式目標資本結(jié)構(gòu)新籌資的數(shù)量范圍（元）資本成本（%）長期債務(wù)0.200~1000010000~40000＞40000678優(yōu)先股0.050~2500＞25001012普通股0.750~2250022500~75000＞75000141516籌資方式資本成本（%）特定籌資方式的籌資范圍（元）籌資總額分界點（萬）籌資總額的范圍（萬）長期債務(wù)6780~1000010000~40000＞400001/0.2=54/0.2=20——0~55~20＞20優(yōu)先股10120~2500＞25000.25/0.05=5——0~5＞5普通股1415160~2250022500~75000＞750002.25/0.75=37.5/0.75=10——0~33~10＞10籌資分界點的計算：序號籌資總額的范圍籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本成本（%）邊際資本成本（%）10~3長期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.751410.5第一個籌資范圍的邊際資本成本=12.223~5長期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.751511.25第二個籌資范圍的邊際資本成本=12.95邊際資本成本的計算：序號籌資總額的范圍籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本成本（%）邊際資本成本（%）35~10長期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751511.25第三個籌資范圍的邊際資本成本=13.25410~20長期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751612第四個籌資范圍的邊際資本成本=14520以上長期債務(wù)0.2081.6優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751612第五個籌資范圍的邊際資本成本=14.2

第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)概述（一）資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)——指各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系。例如：某企業(yè)的資本總額1000萬元，其中銀行借款200萬元、債券200萬元、普通股350萬元、留存收益250萬元，其比例分別為銀行借款0.2、債券0.2、普通股0.35，留存收益0.25。

資本結(jié)構(gòu)可以用絕對數(shù)（金額）來反映，亦可用相對數(shù)（比例）來表示。典型的資本結(jié)構(gòu)就是負債與所有者權(quán)益的比例問題。資本結(jié)構(gòu)的研究主要集中在兩個突出問題上：其一是公司價值與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系；其二是如何尋求公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。（二）影響資本結(jié)構(gòu)的因素1、企業(yè)財務(wù)狀況2、企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)3、企業(yè)產(chǎn)品銷售情況4、投資者和管理人員的態(tài)度5、貸款人和信用評級機構(gòu)的影響6、行業(yè)因素7、所得稅稅率的高低8、利率水平的變動趨勢二、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定

資本結(jié)構(gòu)決策的意義：可以降低企業(yè)的綜合資本成本率；可以獲得財務(wù)杠桿利益；可以增加公司價值。

最佳資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)在適度財務(wù)風險的條件下，使其預(yù)期的綜合資本成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。最佳資本結(jié)構(gòu)的確定是企業(yè)籌資決策的中心內(nèi)容。1、資本成本比較法（初始籌資、追加籌資）：決策原則：選擇適度財務(wù)風險下綜合資本成本率最低的方案。

選擇追加籌資方案可有兩種方法：一種方法是直接測算比較各備選追加籌資方案的資本成本，從中選擇最優(yōu)籌資方案；另一種方法是將備選追加籌資方案與原有最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)匯總，測算各追加籌資條件下匯總資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，比較確定最優(yōu)追加籌資方案。例：A公司原來的資本結(jié)構(gòu)為：債券（年利率10%），8000萬元；普通股（每股面值1元，發(fā)行價10元，共800萬股），8000萬元，目前市價也為10元，今年期望股利為1元/股，預(yù)計以后每年增加股利5%。該企業(yè)使用的所得稅稅率假設(shè)為33%，假設(shè)發(fā)行的各種證券均無籌資費。該企業(yè)現(xiàn)擬增資4000萬元，以擴大生產(chǎn)規(guī)模，有以下三種方案可供選擇：甲方案：增發(fā)4000萬元的債券，因負債增加，投資人風險增加，債券利率增加至12%才能發(fā)行，預(yù)計普通股股利不變，但由于風險加大，普通股市價降至8元/股。乙方案：發(fā)行債券2023萬元，年利率10%，發(fā)行股票200萬股，每股發(fā)行價10元，預(yù)計普通股股利不變。丙方案：發(fā)行股票400萬股，發(fā)行價10元。要求：分別計算其加權(quán)平均資本成本，并確定哪個方案最優(yōu)。1、計劃年初的加權(quán)資本成本為：債券成本=10%*（1-33%）=6.7%股票成本=1/10+5%=15%加權(quán)資本成本=50%*6.7%+50%*15%=10.85%2、甲方案舊債券成本=10%*（1-33%）=6.7%新債券成本=12%*（1-33%）=8.04%股票成本=1/8+5%=17.5%加權(quán)資本成本=40%*6.7%+20%*8.04+40%*17.5%=11.29%3、乙方案加權(quán)資本成本=50%*6.7%+50%*15%=10.85%4、丙方案加權(quán)資本成本=40%*6.7%+60%*15%=11.68%2、每股收益無差別點分析法每股利潤無差別點是指兩種或以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點，又稱息稅前利潤平衡點或籌資無差別點。可簡化為：

EBIT=N2*I1-N1*I2N2-N1例：A公司目前有資金75萬元，現(xiàn)因發(fā)展需要準備再籌集25萬元資金，既可以利用發(fā)行股票來籌資，也可以通過發(fā)行債券來籌資，發(fā)行股票，每股價格25元。

A公司資本結(jié)構(gòu)變化情況表單位：元籌資方式原資本結(jié)構(gòu)增加籌資后資本結(jié)構(gòu)發(fā)行股票發(fā)行債券債券（8%）100000100000350000股本（面值10元）202300300000202300資本公積250000400000250000留存收益202300202300202300資本總額75000010000001000000股本股數(shù)20230股30000股20230股假設(shè)息稅前利潤為20萬元時，A公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股利潤如下：單位：元項目增發(fā)股票增發(fā)債券預(yù)計息稅前利潤202300202300減：利息800028000稅前利潤192023172023減：所得稅（33%）6336056760凈利潤128640115240普通股股數(shù)3000020230每股利潤4.2885.760

由此可見，在息稅前利潤為20萬元的情況下，利用增發(fā)債券更符合理財目標。究竟息稅前利潤為多少時是發(fā)行股票有利還是發(fā)行債券有利，就要測算每股利潤無差別點處的息稅前利潤。代入公式：（EBIT-8000）（1-33%）=（EBIT-28000）（1-33%）

3000020230求得：EBIT=68000（元）在此點：EPS1=EPS2=1.34（元）結(jié)論是：當EBIT大于68000元時，利用負債籌資較為有利，當EBIT小于68000元時，利用股票籌資較為有利，當EBIT等于68000元時，利用兩種方式無差別。例:奧博公司2023年初的負債及所有者權(quán)益總額為9000萬元，其中，公司債券為1000萬元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息），普通股股本為4000萬元（面值1元，4000萬股），資本公積為2023萬元，其余為留存收益。

2023年該公司為擴大生產(chǎn)規(guī)模，需要再籌資1000萬元資金，有以下兩個方案可供選擇：方案一：增加發(fā)行普通股，預(yù)計每股發(fā)行價格為5元；方案一：增加發(fā)行同類公司債券，按面值發(fā)行，票面年利率為8%。預(yù)計2023年可實現(xiàn)息稅前利潤2023萬元，適用的所得稅稅率為33%。要求：1、計算增發(fā)股票方案的下列指標：增發(fā)股份數(shù)和06年全年債券利息。2、計算增發(fā)公司債券方案下的06年全年債券利息。3、計算每股收益的無差別點，并據(jù)此進行籌資決策。三、資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整1、存量調(diào)整

債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債；增發(fā)新股償還債務(wù)；調(diào)整現(xiàn)有負債結(jié)構(gòu)；調(diào)整權(quán)益資金結(jié)構(gòu)等。2、增量調(diào)整發(fā)行新債；發(fā)行新股票；舉借新貸款；進行籌資租賃等。3、減量調(diào)整提前歸還借款；提前收回可收回債券；股票回購；企業(yè)分立等。第三節(jié)杠桿效應(yīng)與風險控制財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式，即經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿一、杠桿原理的基礎(chǔ)（一）成本習性固定成本、變動成本基本損益方程式:利潤=銷售收入-總成本

=單價×銷售量－單位變動成本×銷售量－固定成本利潤＝（單價－單位變動成本）×銷售量－固定成本（二）邊際貢獻邊際貢獻=銷售收入－變動成本或:單位產(chǎn)品的邊際貢獻=銷售單價–單位變動成本M=px-bx=（p-b）x=mx其中：p、x、b、m分別表示單位銷售價格、業(yè)務(wù)量、單位變動成本、單位邊際貢獻（三）息稅前利潤EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a其中：p、x、b、m同上面的含義一樣；a表示固定成本例：某企業(yè)3月份的銷售量為2500件，每件產(chǎn)品售價50元，單位變動成本為20元，固定成本總額50000元。該企業(yè)3月份的損益情況如下：銷售收入125000元減：變動成本50000元邊際貢獻75000元減：固定成本50000元利潤25000元二、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險控制（一）經(jīng)營杠桿1、含義：由于固定成本的存在而導致息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)，也稱營業(yè)杠桿。當銷售量變動時，雖然不會改變固定成本總額，但會降低或提高單位產(chǎn)品的固定成本，從而提高或降低單位產(chǎn)品利潤，使息稅前利潤變動率大于銷售量變動率。經(jīng)營杠桿是由于與經(jīng)營活動有關(guān)的固定生產(chǎn)成本而產(chǎn)生的。2、經(jīng)營杠桿利益分析

隨著營業(yè)額的增加，單位營業(yè)額所負擔的固定成本會相對減少，從而給企業(yè)帶來額外的利潤。對于有盈利的公司，當固定成本存在時，息稅前收益的變動率大于銷售量（額）的變動率，將這一放大作用稱為經(jīng)營杠桿作用。例：A公司的營業(yè)總額在2400-3000萬元之間，固定成本總額為800萬元，變動成本率為60%。公司03-05年的營業(yè)總額分別為2400萬元、2600萬元和3000萬元。其經(jīng)營杠桿利益為：年份營業(yè)總額營業(yè)總額變動成本固定成本營業(yè)利潤利潤增長增長率%率%202324001440800160260081560800240502023300015180080040067例：不同經(jīng)營杠桿的比較。其中，A公司的固定成本大于變動成本，B公司的固定成本小于變動成本。以下表測算2個公司的經(jīng)營杠桿利益。

A、B、C公司的經(jīng)營杠桿利益測算表營業(yè)總額變動前：A公司B公司營業(yè)總額1000011000

營業(yè)成本：固定成本70002023

變動成本20237000

營業(yè)利潤10002023下年度營業(yè)總額A公司B公司增長50%后營業(yè)總額1500016500

營業(yè)成本：固定成本70002023

變動成本300010500

營業(yè)利潤50004000營業(yè)利潤增長率%4001003、經(jīng)營風險分析經(jīng)營風險是指由于商品經(jīng)營上的原因給公司的收益(指息稅前收益)或收益率帶來的不確定性。影響經(jīng)營風險的因素：產(chǎn)品需求變動產(chǎn)品價格變動產(chǎn)品成本變動等。由于經(jīng)營杠桿的作用，當營業(yè)總額下降時，營業(yè)利潤下降的更快，從而給企業(yè)帶來經(jīng)營風險。例：A公司的營業(yè)總額在2400-3000萬元之間，固定成本總額為800萬元，變動成本率為60%。公司03-05年的營業(yè)總額分別為3000萬元、2600萬元和2400萬元。其營業(yè)杠桿利益為：年份營業(yè)總額營業(yè)總額變動成本固定成本營業(yè)利潤利潤增長增長率%率%2023300018008004002600-131560800240-4020232400-81440800160-33(二)經(jīng)營杠桿效應(yīng)的衡量指標經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）息稅前收益變動率相當于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)

經(jīng)營杠桿系數(shù)=息稅前利潤變動率產(chǎn)銷量變動率或：經(jīng)營杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻基期息稅前利潤項目2023年2023年變動額變動率銷售額1000120020020%變動成本60072012020%邊際貢獻4004808020%固定成本2002000息稅前利潤2002808040%根據(jù)公式可求出2023年的經(jīng)營杠桿系數(shù)；得：DOL=80/200=40%=2200/100020%或：經(jīng)營杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻/基期息稅前利潤

=400/200=2例：A公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20000件，銷售單價5元，單位變動成本3元，固定成本總額30000元，息稅前收益為30000元。假設(shè)銷售單價及成本水平保持不變，當銷售量為20000件時，經(jīng)營杠桿系數(shù)可計算如下：DOL==4/1=420230*（5-3）20230*（5-3）-30000（三）利用經(jīng)營杠桿系數(shù)控制經(jīng)營風險經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤的影響。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風險也越大。影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素包括銷售數(shù)量，銷售價格，單位變動成本和固定成本總額等因素。影響DOL的四個因素與DOL的變化方向與EBIT的變化方向

銷售量（Q）反方向同方向

單位價格（P）

單位變動成本（V）同方向反方向

固定成本（F）三、財務(wù)杠桿與財務(wù)風險控制（一）財務(wù)杠桿的含義1、含義：由于利息與優(yōu)先股股利的存在導致每股利潤變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，也稱籌資杠桿。

財務(wù)杠桿反映息稅前收益與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前收益變動對普通股每股收益變動的影響程度。

財務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因：在公司資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，公司從息稅前利潤中支付的固定籌資成本是相對固定的，當息稅前利潤發(fā)生增減變動時，每1元息稅前利潤所負擔的固定資本成本就會相應(yīng)地減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財務(wù)杠桿利益或損失。

財務(wù)杠桿即是由于固定籌資成本的存在而產(chǎn)生的。2、財務(wù)杠桿利益分析企業(yè)利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益。在投資利潤率大于借款利率的前提下，企業(yè)適當運用財務(wù)杠桿，可以使股東在不增加資本投資的情況下，獲取更大的每股收益。因為借入資金所得到的投資收益扣除了較低的借款利息后的利潤，將由股東分享。這樣便提高了股東的每股收益，給所有者帶來額外的收益。這種利益稱為財務(wù)杠桿利益。例：A公司08-10年的息稅前利潤分別為160萬元、240萬元和400萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司的財務(wù)杠桿利益測算為：年份息稅前息稅前利潤債務(wù)利息所得稅稅后利潤稅后利潤利潤增長率%（25%）增長率%20231601502.57.520232405015022.567.590020234006715062.5187.52803、財務(wù)風險

企業(yè)利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的收益下降甚至破產(chǎn)的可能性，稱為財務(wù)風險或籌資風險。財務(wù)杠桿就是要求企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時對債務(wù)籌資的利用。運用財務(wù)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的財務(wù)杠桿利益，同時也要承受相應(yīng)的財務(wù)風險（當企業(yè)的投資利潤率低于借款利率時，會使股東的每股收益減小，這也稱為負財務(wù)杠桿）。因此在企業(yè)投資利潤率偏低的情況下，資本結(jié)構(gòu)中應(yīng)盡可能地減少負債的比例，避免負杠桿作用給股東帶來的損失。例：A公司08-10年的息稅前利潤分別為400萬元、240萬元和160萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司的財務(wù)杠桿利益測算為：年份息稅前息稅前利潤債務(wù)利息所得稅稅后利潤稅后利潤利潤增長率%（25%）增長率%202340015062.5187.52023240-5015022.567.5-2802023160-671502.57.5-900（二）財務(wù)杠桿系數(shù)指普通股每股收益變動率相當于息稅前收益變動率的倍數(shù)一般，財務(wù)杠桿作用是指正作用。在正財務(wù)杠桿作用存在時，適度負債經(jīng)營是合理的，負債比例越大，財務(wù)杠桿的作用越大，每股收益的提高幅度也越大。

財務(wù)杠桿作用的大小，可用財務(wù)杠桿系數(shù)衡量。財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式如下：財務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股利潤變動率息稅前利潤變動率或：DFL=EBIT

（EBIT-I）例：大華公司全部資本150萬元，負債率45%，債務(wù)利率12%，當銷售額為120萬元時，息稅前利潤是20萬元。則財務(wù)杠桿系數(shù)是：

DFL=EBIT/（EBIT-I）

=20/（20-150*45%*12%）

=1.68例：某公司為擬建項目籌措資本1000萬元，現(xiàn)有三個籌資方案：

A：全部發(fā)行普通股籌資；

B：發(fā)行普通股籌資500萬元，發(fā)行債券籌資500萬元；

C：發(fā)行普通股籌資200萬元，發(fā)行債券籌資800萬元。假設(shè)該公司當前普通股每股市價50元，不考慮證券籌資費用；該項目預(yù)計息稅前利潤為200萬元，借入資本利率為8%，所得稅稅率為30%，這樣，三個方案的財務(wù)杠桿系數(shù)和普通股每股收益的計算可如下表所示。項目A方案B方案C方案資本總額（萬元）其中：普通股（萬元）公司債券（萬元）息稅前利潤（萬元）利息（8%）稅前利潤（萬元）所得稅（30%）稅后利潤（萬元）普通股股數(shù)（萬股）每股收益（元/股）財務(wù)杠桿系數(shù)1000100002000200601402071100050050020040160481121011.21.251000200800200641364195423.751.47不同籌資方案財務(wù)杠桿系數(shù)（三）利用財務(wù)杠桿系數(shù)控制財務(wù)風險影響財務(wù)杠桿利益與風險的因素：1.資本規(guī)模的變動；2.資本結(jié)構(gòu)的變動；3.債務(wù)利率的變動；4.息稅前利潤的變動。四、總杠桿與綜合風險控制（一）總杠桿的含義由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定財務(wù)費用的存在導致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)。（二）總杠桿系數(shù)

總杠桿產(chǎn)生的原因：EBIT總杠桿EPS財務(wù)杠桿Q經(jīng)營杠桿

由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤的變動率大于銷售量的變動率；

由于存在固定財務(wù)費用，產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動率大于息稅前利潤的變動率。

銷售額稍有變動就會使每股收益產(chǎn)生更大的變動，這就是總杠桿效應(yīng)。

總杠桿是由于同時存在固定生產(chǎn)成本和固定財務(wù)費用而產(chǎn)生的例：大