海容冷鏈-商用冷柜-381家便利店與夫妻店的大樣本分析：冷藏柜下一個賽點

公司深度分析2022年03月17日海容冷鏈(603187.SH公司深度分析2022年03月17日海容冷鏈(603187.SH)381家便利店與夫妻店的大樣本分析■商用冷柜行業(yè)領(lǐng)軍者：國內(nèi)商用冷柜市場成長性好、進入壁壘高。近幾年，行業(yè)催化劑也在增加，未來有望提速發(fā)展。海容冷鏈是該領(lǐng)域的領(lǐng)軍公司，成長邏輯逐步兌現(xiàn)、份額提升，有望成為全球龍頭企業(yè)，其投資價值被資本市場低估。冷飲的需求增加(例如巴氏奶、速凍食品等)，這將提振商用冷柜銷量。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線，2021年國內(nèi)食品展示柜、飲料柜銷量增速分別為17%/19%。我們認為，冷柜對食飲企業(yè)而言，除了冷凍、冷藏、貯藏的基本功能外，還起到展示品牌、搶占有利位臵的作用。為了探究終端冷柜使用情況，我們于2020Q4、2021Q4調(diào)研了部分城市的便利店與夫妻店，發(fā)現(xiàn)：1)便利店單店冷柜使用量多于夫妻店，冷柜類型也更多樣；2)與2020Q4相比，2021Q4天津、上海、深圳便利店樣本中，冷凍柜與有門冷藏柜平均單店使用總量增加。我們判斷，在政策催化下，隨著便利連鎖門店升級、數(shù)量增加，冷柜使用量有望上升，這也會促使夫妻店進行門店升級，提高冷柜用量?！鲈獨馍执呋涔裥袠I(yè)發(fā)展：元氣森林是新興的主打“健康飲料”的品牌，公司通過大量鋪設(shè)自有品牌的冷柜，搶占有利銷售位臵、展示品牌、收集消費數(shù)據(jù)(柜子門體上嵌有攝像頭)。元氣森林的柜子制作工藝復雜、附帶智能功能，對生產(chǎn)提出了高要求，有利于冷柜龍頭企業(yè)。元氣森林以冷柜為“武器”快速崛起，對同行起到了示范作用。根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，一些傳統(tǒng)食飲企業(yè)擬升級自有冷柜，新品單價更高、容積更大；根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線，2021年國內(nèi)飲料柜行業(yè)銷量增速為19%，行業(yè)加速成長?！龊Ｈ莸陌遵R邏輯兌現(xiàn)：商用冷柜領(lǐng)域，海容優(yōu)勢明顯：1)管理上，相較于競爭對手，海容擁有更完善的激勵制度，核心管理團隊和關(guān)鍵技術(shù)人員穩(wěn)定，對需求趨勢把握準確。2)生產(chǎn)方面，公司擁有定制化、智能化、規(guī)?；膬?yōu)勢。3)客戶資源方面，海容下游客戶為食品飲料行業(yè)龍頭企業(yè)(蒙牛、伊利等)，這些頭部公司對供應(yīng)商的篩選標準嚴格，海容突破了這些大客戶之后，訂單便會放量增長、客戶黏性也比較高。海容多年來積累的客戶口碑，也會助力公司開拓新客戶。以海容近年重點發(fā)展的冷藏柜為例，2015~2020年收入復合增速為32%?！鐾顿Y建議：我們認為市場低估了商用制冷展示柜行業(yè)的空間和高端客戶的競爭壁壘，對公司的成長潛力和業(yè)績彈性預期不足。海容的專業(yè)化優(yōu)勢正在演變?yōu)橐?guī)模優(yōu)勢，成長邏輯將逐步兌現(xiàn)。我們預計2021~2022年EPS為0.88/1.48元，6個月目標價37.00元，對應(yīng)2022年25倍PE，維持買入-A的投資評級。■風險提示：競爭格局惡化，原材料價格上漲，行業(yè)制冷展示柜滲透不及預期。(百萬元)201920202021E2022E2023E主營收入凈利潤218.8268.1215.8362.1462.4每股收益(元)每股凈資產(chǎn)(元)201920202021E2022E2023E盈利和估值 6.1 市盈率(倍)市凈率(倍)凈利潤率凈資產(chǎn)收益率股息收益率證證券研究報告維持評級28.62元交易數(shù)據(jù)總市值(百萬元)流通市值(百萬元)總股本(百萬股)流通股本(百萬股)12個月價格區(qū)間股價表現(xiàn)244.51240.26海容冷鏈滬深30028%20%4%-20%-28%升幅%M相對收益.48-25.64絕對收益-17.99-39.36-21.61張立聰分析師zhanglc@李奕臻分析師liyz4關(guān)報告預期，股權(quán)激勵適時推出/2022-03-1062021-08-246個月目標價：股價(2022-03-16)投資評級2021-04-231各項聲明請參見報告尾頁。2各項聲明請參見報告尾頁。內(nèi)容目錄 4觀點 4 競爭的武器 9作為撬動市場的支點 13 領(lǐng)域，海容優(yōu)勢明顯 18 4.2.海容在智能化領(lǐng)域有一定儲備 18 圖表目錄 ，國內(nèi)飲料柜銷量復合增速4% 9 9 11 13 圖20：唐彬森持股元氣森林(北京)食品科技集團有限公司78.69%的股份 14 森林的冷柜鋪設(shè)量尚有提升空間 15 3各項聲明請參見報告尾頁。相近 16 森林在玻璃門內(nèi)嵌入logo字樣 17 18商用自動售貨機兩類產(chǎn)品 19 有客戶供貨份額提升、拓展新客戶，公司冷柜收入快速增長 22 3 8貨柜功能對比 19動售貨機相關(guān)的專利 20表7：武漢輕購云在智能售貨柜軟件方面有專利積累 20 4各項聲明請參見報告尾頁。投資概要見報告《海容冷鏈：受益便利店 YoY015~2021年，兩類冷柜總銷售額復合海容成長確定性高。在冷凍柜市場，海容經(jīng)過10余年發(fā)展，已成為國內(nèi)冰淇淋柜龍頭 業(yè)務(wù)，我們認為，這兩個品類有望復刻冷凍柜發(fā)展復合容未來生產(chǎn)方面，公司擁有定制化、智能化、規(guī)?；膬?yōu)勢。相比家用冰箱冷柜企業(yè)，海容具相對規(guī)模優(yōu)勢。勵制度。公司在2019、2021年對高管與核心技有別于市場的觀點賽道多、產(chǎn)業(yè)規(guī)模較小，往往被投資者忽視，但行業(yè)近年來發(fā)生了一些積極變化，未來有望模遠小于大家電、客戶有認證周期，傳統(tǒng)家電龍頭往往不會將大量資源投入此業(yè)務(wù)中，這也給了專業(yè)化公司發(fā)展機遇。從海容盈利能力來看，2012年公司毛利率與凈利率分別為6%，2020年海容毛利率與凈利率已分別提升至33.5%(還原為可比口徑)/14.3%。藏柜銷量市占率提升、拓展高端客戶(例如百事可樂[中國]、可口可樂[中國]等)，公司該業(yè)整口徑)，較2020年毛利率(14.9%)有所提升，這在成本大幅上漲的情況下，尤為難得。1.低溫，一種飲食新趨勢1.1.冷飲逐漸興起茶飲料、功能性飲料等)銷售額持續(xù)增長。根據(jù)中商情報網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年，國內(nèi)飲料行業(yè)圖1：2016~2020年，國內(nèi)飲料行業(yè)銷售規(guī)模復合增速4.8%000國內(nèi)飲料行業(yè)規(guī)模(億元，左軸)YoY(右軸)20162017201820192020%。表1：調(diào)研的深圳4家便利店信息便利店代號便利店名稱調(diào)研日期調(diào)研時段最高氣溫(℃)最低氣溫(℃)便利店A0便利店B0便利店C0便利店D9:00~19:005各項聲明請參見報告尾頁。6各項聲明請參見報告尾頁。50500圖2：便利店中，冷藏飲料多于常溫飲料冷飲銷量(瓶，左軸)常溫飲料銷量(瓶，左軸)冷飲銷量/常溫飲料銷量(右軸)便利店A便利店B便利店C便利店D四家門店平均值1.2.低溫奶銷售逐漸上量多活性營接近7各項聲明請參見報告尾頁。圖4：2014~2019年，巴氏奶行業(yè)復合增速9.2%國內(nèi)巴氏奶市場規(guī)模(億元，左軸)YoY(右軸)00201420152016201720182019%%%%%%%%% 低溫產(chǎn)品毛利率常溫產(chǎn)品毛利率2018H11.3.速凍食品需求增長速凍食品食用方便，行業(yè)規(guī)模擴大。速凍食品加工工藝的核心優(yōu)點是通過低溫速凍處理，有效地抑制微生物的活動，最大限度地保持食品本身的風味及營養(yǎng)成分。我國速凍食品起步于上世紀70年代，速凍食品具有衛(wèi)生、儲藏期長、食用方便等特點。中國速凍食品根據(jù)產(chǎn)品制食品、速凍面米制品、速凍其他食品三類，其中，速凍面米制品主數(shù)據(jù)顯示，2017年，中國速凍面米制品巿場份額占中國速凍食品總巿場份額50.9%(按收8各項聲明請參見報告尾頁。圖7：2014~2020年，國內(nèi)速凍食品行業(yè)復合增速為10.7%0國內(nèi)速凍食品行業(yè)規(guī)模(億元，左軸)YoY(右軸)2014201520162017201820192020%9各項聲明請參見報告尾頁。2.冷柜成為食飲企業(yè)競爭的武器國內(nèi)食品展示柜銷量(萬臺，左軸)YoY(右軸)0002015201620172018201920202021%%%%%%國內(nèi)飲料柜銷量(萬臺，左軸)YoY(右軸)806040200201520162017201820192020202125%20%15%10%5%0%-5%能貨柜的需求日益增長。從需求來看，智能售貨柜操作更加便利、消費者體驗好；從廠商角度看，智能售貨柜節(jié)省管理成本，有利于展示品牌形象，近年來，以娃哈規(guī)模化生產(chǎn)業(yè)務(wù)的制造商已超過20家、運營商超過300家。圖10：2017~2020年，國內(nèi)自助售貨設(shè)備行業(yè)銷售額年復合增速37%60000400002000國內(nèi)自助售貨設(shè)備行業(yè)規(guī)模(億元，左軸)YoY(右軸)201720182019202045%40%35%30%25%20%%%QQ州、我們按一二線(深圳、天津、上海)、三四線(臺州、泰州、溫州、泉州)劃分調(diào)研城市，10各項聲明請參見報告尾頁。圖11：2020Q4與2021Q4便利店與夫妻店調(diào)研數(shù)量00門店數(shù)量(家)Q4便利店Q4便利店Q4便利店Q4便利店Q4夫妻店圖12：草根調(diào)研中，不同類型的冷柜柜幕柜有門冷藏柜柜妻店，冷柜使用量也將提升(詳見報告《受益便利店產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，發(fā)展前景可期》)。11各項聲明請參見報告尾頁。圖13：一二線城市中，風幕柜、有門冷藏柜的使用量更大平均每個門店合計使用量43.532.52510.50便利店夫妻店333.43.01.91.94440.9120.9冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)一二線城市(深圳、天津、上海)三四線城市(臺州、溫州、泰州、泉州)店樣本中，冷凍柜與有門冷藏柜的平均單店使用總量有所增加，反映了這些城市的消費者對利蜂等傳統(tǒng)便利連鎖品牌，京東便利店的門店標準化程度不高，風幕柜使用量因店而異，這個影響了天津、深圳的風幕柜數(shù)據(jù)。長期來看，京東或統(tǒng)一便利店開店標準，風幕柜使用量催化下(商務(wù)部提出，擬在全國范圍開展便利店品牌化、連鎖化三年行動)，隨著便利連鎖門店升級、數(shù)量增加，冷柜使用量有望上升，這也會促使夫妻店進行門店升級，提高冷柜用圖14：2020Q4與2021Q4，天津門店調(diào)研對比情況平均每個門店合計使用量6543210便利店夫妻店0.200.2000冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)2020Q4調(diào)研情況2021Q4調(diào)研情況12各項聲明請參見報告尾頁。圖15：2020Q4與2021Q4，上海門店調(diào)研對比情況平均每個門店合計使用量6543210便利店妻店4.902.02.02.12.01.61.41.31.41.3191冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)2020Q4調(diào)研情況2021Q4調(diào)研情況圖16：2020Q4與2021Q4，深圳門店調(diào)研對比情況平均每個門店合計使用量543210便利店夫妻店4.02.12.02.10.91.00.810.91.00.40.1冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)冷凍柜(米)有門冷藏柜(米)風幕柜(米)單體柜(個)2020Q4調(diào)研情況2021Q4調(diào)研情況國內(nèi)無糖飲料市場規(guī)模(億元，左軸)80604020020142015201620172018國內(nèi)無糖飲料市場規(guī)模(億元，左軸)80604020020142015201620172018YoY(右軸)70%60%50%40%30%20%0%201920203.1.元氣森林簡介元氣森林是一家主打“健康飲料”概念的企業(yè)。公司成立于2016年4月，全名為元氣森林 青、湖北咸寧和四川都江堰。根據(jù)天眼查(截至圖17：元氣森林產(chǎn)品布局歷程22019201820202016上市兩款果茶、燃茶上市無糖氣泡水、北上市寵肌膠原蛋白飲品、健美輕茶、乳茶上市外星人電解質(zhì)水&能量飲料、滿分微元氣森林收入(億元，左軸)YoY(右軸)302520502017201820192020350%300%250%200%150%100%50%0%元氣也進入了智能售貨柜領(lǐng)域，建立了相關(guān)子公司(詳見表3)。表2：元氣森林通過資本融資迅速擴張披露日期交易金額融資輪次投資方2近2億美元略融資淡馬錫、紅杉中國、華平投資0-略融資1數(shù)千萬元人民幣略融資紅杉中國、元生資本、益源資本11.5億元人民幣略融資龍湖資本、黑蟻資本、高榕資本8B輪千賢資本、峰尚資本0A輪光控眾盈資本、共青城星創(chuàng)9使輪挑戰(zhàn)者資本13各項聲明請參見報告尾頁。圖20：唐彬森持股元氣森林(北京)食品科技集團有限公司78.69%的股份唐唐彬森寧波保稅區(qū)峰上觀妙股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)78.75%寧波保稅區(qū)峰上觀妙股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)北京挑北京挑戰(zhàn)者科技有限公司霍爾果斯挑戰(zhàn)者創(chuàng)業(yè)投資有限公司北京元氣森林科技有限公司元元氣森林集團(香港)有限公司0.08007%99.9190.08007%元元氣森林(北京)食品科技集團有限公司表3：元氣森林對外投資的全資子公司情況被投資企業(yè)名稱成立日期投資數(shù)額(萬元人民幣)備注2021-10-2021-10-142021-10-142021-09-29100100500--冷零(北京)電子商務(wù)有限公司--滁州王辣辣食品科技有限公司-運運營自動售貨機業(yè)務(wù)、程序開發(fā)輕巧拿(廈門)科技有限公司2021-09-071000廈門王辣辣食品科技有限公司2021-09-07500-自然造物(安徽)酒業(yè)有限公司2021-08-25500-上海持波企業(yè)管理有限公司2021-08-043000進出口代理公司元氣森林(四川)飲料有限公司2021-07-2220000-上海外空人食品科技有限公司2021-07-14500-元氣森林(湖北)飲料有限公司2021-05-1820000-北京量子公因數(shù)科技有限公司2021-01-271000數(shù)據(jù)處理、軟件開發(fā)天津元氣森林食品銷售有限責任公司2020-11-301000-廣東元氣森林銷售有限公司2020-11-251000-老猛了(北京)飲料有限公司2020-11-091000-元氣森林(廈門)食品有限公司2020-08-26500-元氣森林(天津)飲料有限公司2020-08-181000-上海元氣十足食品科技有限公司2020-06-12100-上海元氣良品食品科技有限公司2020-06-11100-元氣森林(廣東)飲料有限公司2020-05-265000-北京夏日椰王電子商務(wù)有限公司2020-04-03100-3.2.冷柜是元氣森林搶占市場的秘密武器年14各項聲明請參見報告尾頁。夫山泉、可口可樂餐飲、學校等傳統(tǒng)渠道便利店渠道線上渠道大商超等KA2525%39%35%00國內(nèi)品牌形象柜(萬臺)太古可口可樂農(nóng)夫山泉元氣森林容估算的截至2021年鋪設(shè)量)元氣森林品牌形象柜傳統(tǒng)品牌形象柜元氣森林給予渠道較高的利潤空間。結(jié)合產(chǎn)業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)，我們以一瓶終端零售價為6.5元的元氣無糖氣泡水為例，公司每賣出一瓶氣泡水，給予渠道3.9元左右的毛利潤(渠道毛利率15各項聲明請參見報告尾頁。16各項聲明請參見報告尾頁。59%)，高于公司毛利水平。元氣給予渠道較高毛利潤，有助于經(jīng)銷商、銷售網(wǎng)點接受元氣圖24：元氣森林給予渠道較高毛利潤水平，與農(nóng)夫山泉相近產(chǎn)品成本工廠毛利潤480ml元氣森林氣泡水500ml東方樹葉(農(nóng)夫山泉)公司毛利率59%公司毛利率59% 3.9公司毛利率62%渠道毛利率64%公司毛利率62%0123單位：元4567)3.3.元氣森林有望促進冷柜行業(yè)發(fā)展森林擴大收入規(guī)模。結(jié)合產(chǎn)業(yè)調(diào)研情況，我們分析，元氣的自有品牌冷柜具說明的是，除了收集消費數(shù)據(jù)，攝像頭也可保證元氣柜子中，自有品牌飲料擺放在前三層(自上而下數(shù))，這有別于競品柜子中的擺放情況(圖23)。能功能的冷柜，既能宣傳品牌形象，又可以帶動高端冷柜需求，有利17各項聲明請參見報告尾頁。品線豐富4.商用冷柜領(lǐng)域，海容優(yōu)勢明顯4.1.公司擁有較強的定制化能力有優(yōu)勢。商用冷柜具有非標準化的特點，不同的食品飲料企業(yè)對冷柜的功能、外觀需求是多樣的，采購定制化的商用冷柜已成為冷飲制造商向下游經(jīng)銷商進行L產(chǎn)品名稱細分品類商用冷凍展示柜商用冷藏展示柜商超展示柜商用智能售貨柜其他冷鏈設(shè)備商用臥式冷凍展示柜、商用立式冷凍展示柜、打球柜、島柜、組合柜商用立式冷藏展示柜、商用臥式冷藏展示柜、冷熱轉(zhuǎn)換柜風幕柜、拉門柜、鮮肉柜、熟食柜、組合柜、環(huán)島柜、后補式冷庫商用智能自取柜、商用自動售貨機冷鏈物流周轉(zhuǎn)箱、超低溫柜、加熱柜等圖29：海容毛利率與銷售費用率差值高于可比公司海容冷鏈澳柯瑪凱雪冷鏈Q~Q34.2.海容在智能化領(lǐng)域有一定儲備包含商用智能自取售貨柜、商用自動售貨機兩類產(chǎn)品，這兩種產(chǎn)品的用途、投放場景相同，由于國內(nèi)商用智能售貨柜處于發(fā)展初期，尚未形成穩(wěn)定的技術(shù)路線與商業(yè)模式，公司商用智能18各項聲明請參見報告尾頁。圖30：海容主要生產(chǎn)銷售商用智能自取售貨柜、商用自動售貨機兩類產(chǎn)品商用智能自取柜商用自動售貨柜表5：海容兩類智能售貨柜功能對比產(chǎn)品名稱放臵商品放臵場景功能描述商用智能自取柜飲料、低溫奶、冷藏食品等機場、地鐵站、火車站等1)采用動態(tài)識別、微重力傳感等深度學習技術(shù)，識別快速準確，實現(xiàn)掃碼開門、選購商品、關(guān)門結(jié)算的無人值守的新零售；2)采用本實現(xiàn)運營高效、精準營銷；4)采用智能云管理系統(tǒng)，支持電腦端+持微信、支付寶等多種支付方式，方便消費者選購。商用自動售貨柜飲料、低溫奶、冷藏食品等機場、地鐵站、火車站等2)支持支付寶、畫像，實現(xiàn)運營高效、精準營銷；6)智能安卓系統(tǒng)，10.1寸高清觸摸屏，通過人機交互，獲得更好購物體驗。圖31：無人零售行業(yè)由急速擴張轉(zhuǎn)向理性發(fā)展，海容智能售貨柜出廠價顯著提升2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.0商用智能售貨柜銷量(萬臺，左軸)商用智能售貨柜收入(億元，左軸)商用智能售貨柜銷量(萬臺，左軸)商用智能售貨柜均價(元/臺，右軸)201920202018201920207000600050004000300020000備，可滿足客戶定制化需求：產(chǎn)能方面，公司于2020年發(fā)行可轉(zhuǎn)債，投資建設(shè)智能冷鏈設(shè)備及商用自動售貨設(shè)備產(chǎn)19各項聲明請參見報告尾頁。備及4.75萬臺商用自動售貨設(shè)備產(chǎn)能。值得一提的是，本次擴產(chǎn)項目的產(chǎn)品具有一定的技術(shù)門檻，毛利率水平較高(尤其是冷凍型智能售貨柜、冷凍型自動售貨柜)，這有別于近年來公司主打銷售的商用智能預約自取柜(技術(shù)難度小、定價低)，增強了海容承接高端產(chǎn)品訂單的能力。發(fā)云在智能算法等軟件方面積累較多(視覺識別、重力感應(yīng)等)，而通過海容的智能售貨產(chǎn)生互補性。表6：海容取得了一系列與智能柜、自動售貨機相關(guān)的專利公開時間專利名稱專利類型解決問題2021-09-14一種自動售貨機新型解決了現(xiàn)有技術(shù)中裝貨時，自動售貨機內(nèi)彈簧前端易翹起的技術(shù)問題。2021-06-11一種自動售貨柜發(fā)明專利。2021-04-06一種智能售貨柜新型解決智能售貨柜不適合放臵多類產(chǎn)品、產(chǎn)品無法分類單獨擺放的技術(shù)問題。2021-04-02一種智能售貨柜新型解決了現(xiàn)有技術(shù)中智能售貨柜柜體內(nèi)部溫度分布不均勻的技術(shù)問題。2021-01-05一種取貨裝臵及自動售貨機新型解決了現(xiàn)有技術(shù)中，貨道層托架高無法隨意改變的技術(shù)問題。2021-01-05一種自動售貨機新型解決了現(xiàn)有技術(shù)中取貨裝臵輸送貨物不穩(wěn)定的技術(shù)問題。2019-12-20智能售賣臥式冷柜及智能售賣系統(tǒng)新型提高了智能售賣臥式冷柜對商品識別的可靠性，降低了設(shè)備和運營成本。2018-06-15智能售賣臥式冷柜新型提高了冷食售賣的靈活性、便利性，具有較高的安全性能。2018-03-06智能售賣臥式冷柜及智能售賣控制方法發(fā)明專利能。2013-07-31具有語音播報功能的展示柜新型開門過久時，系統(tǒng)會自動連續(xù)播放語音信息，提示門沒有完好關(guān)閉。表7：武漢輕購云在智能售貨柜軟件方面有專利積累公開時間專利名稱專利類型解決問題2021-09-28一種基于單個重力傳感器識別的層架新型可實時的了解層架中的貨物儲料，提高了層架的實用性，方便人們的使用。2021-09-28無盲區(qū)超高頻RFID天線新型方便信號發(fā)送與接收。2021-06-04一種基于多個重力傳感器識別的層架發(fā)明專利2021-06-01一種基于視覺識別和重力識別的智能售貨柜發(fā)明專利售貨柜貨物識別的準確性2021-03-26一種基于重力感應(yīng)與視覺監(jiān)控的智能售貨柜發(fā)明專利高的商品識別準確率，可準確的進行商品2021-02-09一種適用于智能售貨柜商品信息展示的電子顯示屏發(fā)明專利臵商品的名稱、商品的價格以及商品的折扣信息，提高了智能貨柜補貨效率、提升用戶體驗。2020-07-28一種基于指紋識別和人臉識別的空氣制水機發(fā)明專利減少耗電量、制水成本。2019-10-29一種基于指紋識別和人臉識別的空氣制水機新型減少耗電量、制水成本。2019-05-14一種基于鏡頭加熱實現(xiàn)自動除霧功能的攝像頭新型2018-11-06一種基于RFID與視覺識別混合技術(shù)的智能貨柜新型簡化了購物操作過程，提高了用戶的購物體驗，使用方便。2018-11-06一種基于RFID技術(shù)的智能售貨柜新型當消費者取走前排的商品后之后，在商品自重與推板后方彈簧壓2018-11-06一種基于視覺識別技術(shù)的智能售貨柜新型力的雙重作用下，后排的商品會自動的被推至最前端，方便下一位消費者的取用。2018-11-06一種智能售貨柜的攝像頭除霧裝臵新型20各項聲明請參見報告尾頁。5.海容的白馬邏輯正逐步兌現(xiàn)名稱激勵范圍計劃激勵人數(shù)授予標的數(shù)量行權(quán)條件2019年限制性股票激勵計劃中層管理人員、核心技術(shù)及業(yè)務(wù)人員76人限制性股票120草案公告日股本總額1.07%第一個解除限售期：2017~2019年收入年復合增長率不低于10%且2017~2019年業(yè)績年復合增長率不低于5%；或者2017年~2019年收入和業(yè)績復合增長率不低于同行業(yè)上市公司的平均復合增長率。第二個解除限售期：2018~2020年收入年復合增長率不低于10%且2018~2020年業(yè)績年復合增長率不低于5%；或者2018年~2020年收入和業(yè)績復合增長率不低于同行業(yè)上市公司的平均復合增長率。第三個解除限售期：2019~2021年收入年復合增長率不低于10%且2019~2021年業(yè)績年復合增長率不低于5%；或者2019年~2021年收入和業(yè)績復合增長率不低于同行業(yè)上市公司的平均復合增長率。2021年股票期權(quán)與限制性股票激勵計劃董事、高級管理人員、核心技術(shù)、管理及業(yè)務(wù)人員364人期權(quán)各258.2萬日公司股本總額業(yè)績增長率不低于20%；業(yè)績增長率不低于40%；業(yè)績增長率不低于60%；；相比同為專業(yè)賽道的其他小企業(yè)，海容具有相對規(guī)模優(yōu)勢。(詳客戶資源方面，海容下游客戶為食品飲料行業(yè)龍頭企業(yè)(蒙牛、伊利、聯(lián)合利華、可口破了這些大客戶之后，訂單便會放量增長、客戶黏性也比較高。海容多年來積累的客戶層面：1)從過往經(jīng)歷來看，海容在已有客戶中，可通過提升供貨份額帶來收入彈性(例如蒙牛、伊利)。這在質(zhì)量、客戶服務(wù)通過檢驗，優(yōu)于競爭對手。2)新拓展?jié)摿蛻簦@一點對于冷藏柜業(yè)務(wù)尤21各項聲明請參見報告尾頁。22各項聲明請參見報告尾頁。圖32：由于在現(xiàn)有客戶供貨份額提升、拓展新客戶，公司冷柜收入快速增長86420海容冷凍柜收入(億元，左軸)冷凍柜收入YoY(右軸)海容冷藏柜收入(億元，左軸)冷藏柜收入YoY(右軸)%%%%%%%海容冷凍柜均價(元/臺)海容冷藏柜均價(元/臺)000海容冷藏柜銷量市占率06.投資建議與風險提示力和業(yè)績彈性預期不足。海容的專業(yè)化優(yōu)勢正在演變?yōu)橐?guī)模優(yōu)勢，成長邏輯將逐步兌現(xiàn)。我們風險提示：財務(wù)報表預測和估值數(shù)據(jù)匯總利潤表財務(wù)指標(百萬元)201920202021E2022E2023E(百萬元)201920202021E2022E2023E27.8%27.7%23.8%26.4%26.4%9447888148333 3.9%3.0%0.3% 1.63 1.3141.740.66營業(yè)收入用值變動收益營業(yè)利潤凈收支利潤總額凈利潤 16.1 153.6 51.8 47.3-13.6-6.8-9.4249.5 3.9253.4 33.4218.87.7 76.0 57.4 57.8 22.6 -0.0 -0.0 4.2314.3 -1.9312.5 41.8268.1 27.4 99.6 81.22.0-0.0 0.1249.7 250.7 33.8215.8 41.0 136.6 150.3 102.55.0-0.0 0.1418.9 419.9 56.7362.1.050.8169.5165.2127.13.1-0.00.1535.1536.172.4462.42023E440.09.1133.439.9--2.8-152.9861.5255.4-230.33,856.811.2244.52,211.62,467.3成長性EBITDA增長率EBIT增長率NOPLAT增長率利潤率EBITDA/營業(yè)收入EBIT/營業(yè)收入運營效率天數(shù)投資回報率費用率率償債能力分紅指標68383894485 3.4%3.1%.9% 2.25 .78-19.280.2831.0%26.0%22.5%24.9%24.4%42.5%55409908051997 3.0%1.2% 2.56 2.0914.400.4238.5%9.5%8.2%377448908552357 4.4%0.5% 1.69 1.3621.740.3135.0%24452898149845 4.4%3.0%0.4% 1.70 1.4228.980.5235.0%資產(chǎn)負債表201920202021E2022E資產(chǎn)總額負債總額股東權(quán)益894.0-423.9 0.0 36.4366.13.1----289.8 141.3 55.9 19.8-438.8235.695.2-4.6 774.2 2.5 113.21,368.71,466.0440.0522.8-35.6470.260.2--2.8-289.8 44.0 57.4 251.6-489.2386.8126.9-386.11,389.0 7.7 158.51,535.41,823.7440.0787.4 4.6 77.6774.226.2--2.8-249.048.654.491.7.66