2023下半海外宏觀經(jīng)濟(jì)及資產(chǎn)展望：美國(guó)衰退并非“海市蜃樓”

目錄當(dāng)前海外經(jīng)濟(jì)處于什么狀態(tài)？ 3美國(guó)經(jīng)濟(jì)的三個(gè)關(guān)鍵展望 5美國(guó)通脹難起波瀾，但年內(nèi)也難以回歸2% 5美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率走向硬著陸 6非線性的經(jīng)濟(jì)衰退可能會(huì)帶來(lái)非線性的降息 9重申今年仍是強(qiáng)美元與弱美債利率的組合 美國(guó)硬著陸和非線性降息或?qū)?lái)美債的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì) 10全球經(jīng)貿(mào)周期下行，強(qiáng)美元基調(diào)未改 11風(fēng)險(xiǎn)提示 插圖目錄 當(dāng)前海外經(jīng)濟(jì)處于什么狀態(tài)？數(shù)據(jù)顯示，火熱的就業(yè)市場(chǎng)目前仍在支撐美國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性。不過(guò)，某些前瞻指標(biāo)則指示國(guó)經(jīng)濟(jì)或不如表面般樂(lè)觀。美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)韌性驚人，強(qiáng)勁的工資增速讓核心通脹“居高難下。美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比上行5月份錄得33.9萬(wàn)人大幅超越市場(chǎng)預(yù)期的19.5萬(wàn)。值得一提的是，美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)14個(gè)月超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)去年以來(lái)火熱的趨勢(shì)。在強(qiáng)勁的就業(yè)需求下，美國(guó)居民，特別是低收入群體的工資增速維持較高水平。2023年4月，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)薪資增長(zhǎng)指數(shù)顯示收入在后25%和50%-75%的美國(guó)雇員的工資增速同比分別為6.9%和7.1%。在高工資的支撐下4月美國(guó)核心CPI同比增速錄得5.5%較2022年9月的高點(diǎn)僅僅回落1.1%。中位數(shù)CPI和截尾平均CPI等指標(biāo)同樣顯示美國(guó)通脹的粘性仍然偏強(qiáng)。圖：美國(guó)就業(yè)仍然火熱（單位：千人） 圖：疫情后美國(guó)工資增速顯著上升（單位：%），圖：美國(guó)核心通脹韌性較強(qiáng)（單位：%） 圖：各類指標(biāo)顯示美國(guó)通脹粘性較強(qiáng)（單位：） ， 美儲(chǔ)地產(chǎn)數(shù)據(jù)的反彈也是近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性的一個(gè)重要特征。中長(zhǎng)端美債利（以10年期美債為例在今年一度跌至3.3%的水平從而帶動(dòng)美國(guó)抵押貸款利率的下行。有賴于房貸利率的下跌，美國(guó)房地產(chǎn)數(shù)據(jù)在2-4月份明顯回暖，新房銷售比增速在4月份更是沖高至11.8%。圖：受中長(zhǎng)端利率回落影響，美國(guó)地產(chǎn)數(shù)據(jù)有所回暖（單位：） ，近期美國(guó)PI的趨勢(shì)以及就業(yè)數(shù)據(jù)的前瞻指標(biāo)顯示，我們不能對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)于樂(lè)觀。從2021年下半年開(kāi)始美國(guó)制造業(yè)PI便進(jìn)入了下跌趨勢(shì)2023年5月美國(guó)制造業(yè)P錄得46.9已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月在榮枯線以下美國(guó)非制造業(yè)的狀況同樣不容樂(lè)觀在經(jīng)歷了2023年初短暫的反彈后非制造業(yè)PI重新開(kāi)始下行在5月份錄得50.3僅僅達(dá)到榮枯線水平。另一方面，雖然近期美國(guó)就業(yè)依然強(qiáng)勁，失業(yè)率維持在歷史低位。但我們發(fā)現(xiàn)，美國(guó)就人口中非全日制工作人數(shù)的占比是失業(yè)率的一個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)，該指標(biāo)的上行往往預(yù)示著失業(yè)率將在不久后開(kāi)啟上行趨勢(shì)自2022年下半年以來(lái)美國(guó)非全日制工作人數(shù)占比便開(kāi)始觸底回升，這或意味著美國(guó)失業(yè)率很難繼續(xù)維持在歷史低位水平。同時(shí)，非全日制工作人數(shù)的上升也解了近期非農(nóng)就業(yè)和失業(yè)人數(shù)背離的現(xiàn)象即一個(gè)人從事多份兼職將被非農(nóng)就業(yè)調(diào)查計(jì)算多次但在家庭調(diào)查（失業(yè)率相關(guān)）中只被計(jì)算一次。圖：美國(guó)PI情況（單位：%） 圖：前瞻指標(biāo)顯示美國(guó)失業(yè)率或?qū)⑸仙ㄓ遥海?，美?guó)經(jīng)濟(jì)的三個(gè)關(guān)鍵展望美國(guó)通難起，但年也難歸%近期美國(guó)通脹的結(jié)構(gòu)和前瞻指標(biāo)顯示，美國(guó)通脹向下的方向較為明確，通脹屢超預(yù)期的子大概率“一去不復(fù)返。二手車和能源通脹在4月份的反彈支撐了當(dāng)前偏高的CPI同比。aem二手車價(jià)格指數(shù)往往領(lǐng)先于美國(guó)CPI二手車分項(xiàng)兩個(gè)月，這一前瞻指標(biāo)顯示，5月份之后二手車通脹將結(jié)反彈。同時(shí)，美國(guó)汽油零售價(jià)格在5月份之后下跌明顯，疊加2022年5-6月份偏高的價(jià)格基數(shù)，能源通脹未來(lái)大概率將重新成為通脹的拖累項(xiàng)。圖：美國(guó)二手車通脹即將回落(單位：) 圖：美國(guó)汽油價(jià)格季節(jié)圖單位：美元/加侖)Bloomberg， ，對(duì)于整體美國(guó)核心通脹來(lái)說(shuō)，美國(guó)中小企業(yè)在未來(lái)3個(gè)月的調(diào)價(jià)計(jì)劃在歷史上是一個(gè)良的領(lǐng)先指標(biāo)2022年下半年以來(lái)該指標(biāo)就一路下行目前已經(jīng)跌至2018年的水平這意味著未來(lái)美國(guó)核心通脹向下的方向較為明確。圖0：前瞻指標(biāo)顯示美國(guó)核心通脹向下的方向較明確（單位：） lome，既然未來(lái)美國(guó)通脹下行方向基本確定，那么何時(shí)能夠回到美聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)？我們認(rèn)為，在沒(méi)有經(jīng)濟(jì)衰退沖擊的情況下，年內(nèi)美國(guó)核心通脹基本不可能回到美聯(lián)儲(chǔ)可接受的水平。首先，目前美國(guó)通脹的癥結(jié)在于核心通脹，這與工資增速相關(guān)。美國(guó)工資增速現(xiàn)在正處“見(jiàn)頂，但未明顯回落”的狀態(tài)，這與勞動(dòng)力市場(chǎng)的供需不平衡有關(guān)。在2023年5月議息會(huì)議記者會(huì)中鮑威爾提與2%通脹目標(biāo)相符的工資增速在3%左右，而當(dāng)前無(wú)論是ECI和非農(nóng)時(shí)薪同比都離3%有較大差距。雖然近期非農(nóng)時(shí)薪增速有明顯的回落，但即使其未來(lái)維持0.2的環(huán)比增速（低于近期平均水平，年底也不能回到3。若環(huán)比增速未來(lái)維持在0.3%甚至0.4%，那么美國(guó)工資增速未來(lái)將與3“無(wú)緣。也就是說(shuō)，除非美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)快速降溫，失業(yè)率顯著上行導(dǎo)致工資增速滑坡式下行（經(jīng)濟(jì)衰退，否則美聯(lián)儲(chǔ)在年內(nèi)降息的概率極低。圖1：美國(guó)勞動(dòng)力需求強(qiáng)勁左：千人，右：月) 圖：美國(guó)工資增速測(cè)算(單位：)， 測(cè)環(huán)增指是來(lái)農(nóng)薪保持環(huán)增的，薪比化方）美國(guó)經(jīng)大概向硬著陸首先，失去儲(chǔ)蓄和消費(fèi)信貸的支撐后，我們看空未來(lái)美國(guó)居民消費(fèi)的韌性。一般我們認(rèn)為居民消費(fèi)的強(qiáng)弱取決于其“廣義收入”的韌性，廣義收入又包括儲(chǔ)蓄（過(guò)的收入、工資（當(dāng)前的收入）和消費(fèi)信貸（未來(lái)的收入。先看儲(chǔ)蓄。疫情后，美國(guó)財(cái)政部對(duì)居民進(jìn)行了大額的財(cái)政補(bǔ)貼，美國(guó)消費(fèi)者儲(chǔ)蓄率快速上升，積累了大量的超額儲(chǔ)蓄。不過(guò)，隨著財(cái)政補(bǔ)貼的退坡和高通脹環(huán)境下居民動(dòng)用儲(chǔ)蓄進(jìn)行費(fèi)，美國(guó)居民超額儲(chǔ)蓄規(guī)模已然快速下降。據(jù)測(cè)算，截至2023年4月，美國(guó)居民超額儲(chǔ)蓄余規(guī)模在1.1萬(wàn)億美元左右同時(shí)美國(guó)居民超額儲(chǔ)蓄存在著巨大“貧富差距即大部分額儲(chǔ)蓄囤積在富人手中，低收入群體可用規(guī)模較低。在經(jīng)歷了超額儲(chǔ)蓄的大規(guī)模下跌后，我們認(rèn)為未來(lái)儲(chǔ)蓄對(duì)美國(guó)居民消費(fèi)，特別是中低收入群體消費(fèi)的支撐作用已經(jīng)很低。再看信貸。受美聯(lián)儲(chǔ)快速加息以及經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的影響，美國(guó)商業(yè)銀行大幅收緊了對(duì)信卡貸款的投放標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致其資產(chǎn)端的消費(fèi)信貸規(guī)模同比增速在2022年末開(kāi)始見(jiàn)頂回落，并在2023年延續(xù)了下跌趨勢(shì)進(jìn)入2023年3月美國(guó)銀行業(yè)風(fēng)波更是讓銀行進(jìn)一步收緊信貸標(biāo)準(zhǔn)。歷史上，信用卡信貸標(biāo)準(zhǔn)收緊比例脈沖式上升之后，美國(guó)消費(fèi)信貸增速往往都會(huì)迎來(lái)斷崖式的下滑。同時(shí)，紐約聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的2023年Q1美國(guó)消費(fèi)者信貸報(bào)告顯示，美國(guó)信用卡貸款違約率進(jìn)一步上升至疫情前的高位。這一背景下，我們預(yù)計(jì)下半年美國(guó)消費(fèi)信貸增速將進(jìn)一步下跌。也就是說(shuō)，在廣義收入的“三駕馬車”中，較高的工資增速是讓美國(guó)消費(fèi)在短期內(nèi)不至顯著下滑的唯一支撐。然而，工資增速更多起到的是“正反饋”作用，即經(jīng)濟(jì)越火熱，工資速往往越高。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)為了壓制通脹將繼續(xù)把利率維持在高位，并致力于壓制就業(yè)市場(chǎng)和資增速。在這種情況下，未來(lái)美國(guó)居民收入的下降或?qū)⒆屜M(fèi)支出進(jìn)入“負(fù)反饋”循環(huán)。圖3：美國(guó)超額儲(chǔ)蓄回落（左：%，右：十億美元）圖：美國(guó)消費(fèi)信貸或繼續(xù)走弱(單位：)， 美國(guó)銀行業(yè)危機(jī)的余波仍存，或?qū)⒓觿∶绹?guó)“緊信用”的進(jìn)程。在報(bào)告《SB事件背后的中小銀行困局》中，我們提到美國(guó)中小銀行的“負(fù)債端不穩(wěn)定資產(chǎn)端潛在虧損問(wèn)題讓其成為銀行業(yè)風(fēng)波中最脆弱的一環(huán)這一脆弱性至今仍然存在同時(shí)2022年至今中小銀行是美“寬信用的主力美國(guó)小型銀行資產(chǎn)端各類貸款的增量高于大型銀行，且小型銀行明顯是房地產(chǎn)領(lǐng)域的信貸擴(kuò)張主力。目前受銀行業(yè)風(fēng)波和美聯(lián)儲(chǔ)快速加息影響美國(guó)各類型商業(yè)銀行均大幅收緊了信貸標(biāo)準(zhǔn)由于中小銀行在信貸領(lǐng)域的高活躍度，我們預(yù)計(jì)其信貸收縮帶來(lái)的“緊信用”效應(yīng)也將相當(dāng)強(qiáng)勁，近期回暖的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)也會(huì)被信貸收縮壓制。圖5：銀行022年后信貸擴(kuò)張規(guī)模單位百萬(wàn)美元)圖：信貸緊縮將帶來(lái)經(jīng)濟(jì)衰退(單位：)， 隨著美國(guó)商業(yè)銀行流動(dòng)性的收緊收益率曲線倒掛這一經(jīng)濟(jì)衰退經(jīng)典指標(biāo)的有效性將提升。歷史上，美債收益率曲線倒掛對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退有比較好的領(lǐng)先作用。這一現(xiàn)象背后的原理其實(shí)是收益率曲線倒掛意味著商業(yè)銀行“借短貸長(zhǎng)”模式盈利下降，從而減少信貸投放，并壓制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。不過(guò)，在2008年金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松政策。這使得美國(guó)商業(yè)銀行擁有了大量零成本資金，其負(fù)債端成本與短端利率脫鉤（這體現(xiàn)為金融危機(jī)后的加息周期美國(guó)商業(yè)銀行不愿意提高存款利率去吸引存款這意味著美國(guó)商業(yè)銀行充足的準(zhǔn)備金規(guī)模使得收益率曲線倒掛這一現(xiàn)象不再代表銀行信用投放利潤(rùn)的下降，也就難以成為經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)兆。然而2022年美聯(lián)儲(chǔ)快速加息后美國(guó)居民開(kāi)始將存款轉(zhuǎn)移至收益率更高的貨幣基金這一“存款搬家”行為導(dǎo)致了美國(guó)商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金占總資產(chǎn)比例快速下跌，在銀行業(yè)風(fēng)波期間中小銀行存款流失更為嚴(yán)重。當(dāng)前，美國(guó)中小銀行的準(zhǔn)備金占資產(chǎn)比例已經(jīng)跌至接近疫情前的水平，這可能會(huì)迫使其提高存款利率去阻止存款流失。一旦美國(guó)商業(yè)銀行開(kāi)始競(jìng)爭(zhēng)攬儲(chǔ)，那它們的負(fù)債成本將重新與短端利率掛鉤，這時(shí)候高度倒掛的美債收益率曲線或?qū)⒃俅纬蔀榻?jīng)濟(jì)衰退的前兆。圖7：美國(guó)商業(yè)銀行準(zhǔn)備金規(guī)模加息后快速下降 圖：美國(guó)收益率曲線目前倒掛嚴(yán)重單位：%)， 總的來(lái)說(shuō)，抗通脹仍然是美聯(lián)儲(chǔ)在下半年的首要目標(biāo)，在當(dāng)下美國(guó)的宏觀背景，抗通脹本與壓制工資增速等價(jià)。因此，我認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)中最重要的部分：居民消費(fèi)，在下半年或?qū)⑹スべY增速這一最后的支撐。同時(shí)，美國(guó)銀行部門(mén)的信貸緊縮在后加息周期仍將繼續(xù)。我們預(yù)計(jì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將在下半年進(jìn)一步下滑，硬著陸最早或于023年4季度左右到來(lái)。非線性經(jīng)濟(jì)可能會(huì)來(lái)非的降息圍繞未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策，市場(chǎng)主要有兩個(gè)問(wèn)題。第一個(gè)是假如6月份不加息，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)在7月份重啟加息？第二個(gè)是美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在什么時(shí)候降息？第一個(gè)問(wèn)題，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)從6月份開(kāi)始將停止加息，也就是說(shuō)7月份也不會(huì)加息。6月份美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息已經(jīng)是大概率事件。在5月會(huì)議聲明中，美聯(lián)儲(chǔ)刪除了前瞻指引關(guān)于“未來(lái)加息”的表述，釋放了較強(qiáng)的暫停加息信號(hào)。同時(shí)，近期不少美聯(lián)儲(chǔ)官員均表達(dá)支持在6月份暫停加息的觀點(diǎn)。日益疲軟的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和平穩(wěn)向下的通脹增速是我們判斷7月份不加息的主要原因。近期市場(chǎng)開(kāi)始發(fā)酵美聯(lián)儲(chǔ)在7月“重啟”加息的預(yù)期，這主要是基于兩個(gè)原因。一是部分官員在講話中透露出7月會(huì)議加息的傾向；二是近期澳大利亞和加拿大央行均在暫停加息一時(shí)間后繼續(xù)加息。實(shí)際上，這兩個(gè)原因都指向同一個(gè)問(wèn)題：那就是目前大部分國(guó)家的央行均循“數(shù)據(jù)依賴”原則。澳大利亞和加拿大“重啟”加息是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹韌性超預(yù)期，聯(lián)儲(chǔ)7月是否加息本質(zhì)上取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走向。如上文提到，在未觸及工資增速支撐的平臺(tái)期前，未來(lái)美國(guó)通脹大概率呈現(xiàn)“平穩(wěn)向下當(dāng)前疲軟的汽油價(jià)格、出現(xiàn)拐點(diǎn)的房租通脹和一系列前瞻指標(biāo)均不支持美國(guó)通脹再次超預(yù)期。另一方面，近期美國(guó)PI指標(biāo)繼續(xù)向下，信貸收縮的陰霾未散，以GI衡量的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)甚至進(jìn)入了“技術(shù)性衰退。因此，我們認(rèn)為“數(shù)據(jù)依賴”的美聯(lián)儲(chǔ)在7月重啟加息的概率較低。第二個(gè)問(wèn)題，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)最早能在023年Q4進(jìn)入降息周期，而且或是一次快速的“非線性降息。我們判斷，美國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸最早可于2023年4季度左右到來(lái)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)濟(jì)衰退往往能讓通脹增速顯著回落，因此美聯(lián)儲(chǔ)也就獲得了降息刺激經(jīng)濟(jì)的政策空間。但是，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)并不會(huì)如市場(chǎng)所預(yù)期一般，逐次25P降息。因?yàn)椋鶕?jù)均衡利理論中央銀行需要快速將政策利率降至均衡利率以下才能達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)的效果2019年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的季度經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)都顯示各官員認(rèn)為美國(guó)的長(zhǎng)期均衡政策利率在2.5%的水平也就說(shuō)如果美聯(lián)儲(chǔ)需要降息以刺激經(jīng)濟(jì)需要將政策利率快速降至.5%以下新冠疫情初期的緊急降息就是最好的例子。圖9：美國(guó)加息預(yù)期（左：，右：次） 圖：目前政策利率遠(yuǎn)超均衡利率（單位:%）lome， lomeg重申今年仍是強(qiáng)美元與弱美債利率的組合美國(guó)硬陸和性降息將帶債的戰(zhàn)性機(jī)會(huì)我們認(rèn)為短期內(nèi)Y美債利率可能會(huì)在偏高位（3.-3.8運(yùn)行隨著下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)走軟長(zhǎng)端利率或?qū)⑦M(jìn)入下行階段美聯(lián)儲(chǔ)的非線性降息或?qū)?lái)做多美債的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)近期中長(zhǎng)端美債利率有所反彈，主要原因是市場(chǎng)降息預(yù)期的修正以及債務(wù)上限問(wèn)題解決后避險(xiǎn)交易的消退短期內(nèi)美債利率的定價(jià)核心問(wèn)題主要是兩個(gè)一是加息預(yù)期修正是否充分二是債務(wù)上限通過(guò)后，美債的新增發(fā)行是否會(huì)讓流動(dòng)性顯著收縮？當(dāng)前衍生品市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的政策預(yù)期是7月份加息25P，而下半年則降息一次，年末聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間維持在5.0%-5.25%。也就是說(shuō)，市場(chǎng)基本上prce-n了美聯(lián)儲(chǔ)“年內(nèi)不降息的表態(tài)當(dāng)前的定價(jià)“7月加息25P年內(nèi)不降息的路徑略顯鴿派但比我們預(yù)期“7月不加息年內(nèi)硬著陸前不降息的路徑略顯鷹派我們認(rèn)為在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)能夠給確定性的增長(zhǎng)方向前，加息預(yù)期很難出現(xiàn)顯著的波動(dòng)。也就是說(shuō)，目前降息預(yù)期的修正已經(jīng)非常充分。關(guān)于第二個(gè)問(wèn)題實(shí)際上美國(guó)財(cái)政部已經(jīng)給出了答案今年6月7日美國(guó)財(cái)政部發(fā)布公告稱將主要發(fā)行短期國(guó)債和現(xiàn)金管理工具來(lái)補(bǔ)充GA賬戶（相當(dāng)于美國(guó)的財(cái)政存款。這類期資產(chǎn)是美國(guó)貨幣基金的主要投資標(biāo)的，而貨幣基金在美聯(lián)儲(chǔ)的逆回購(gòu)賬戶中尚存有近2.5億美元“冗余流動(dòng)性因此我們認(rèn)為這次美債的增發(fā)主要影響的是逆回購(gòu)規(guī)模并不會(huì)對(duì)銀行的準(zhǔn)備金規(guī)模造成較大影響，也就不會(huì)讓流動(dòng)性發(fā)生顯著收縮。由于短期內(nèi)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策預(yù)期充分，流動(dòng)性也沒(méi)有顯著的逆風(fēng)，我們預(yù)計(jì)0年期債利率將繼續(xù)在.6%3.8附近運(yùn)行。中長(zhǎng)期看，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走軟，以及美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟非線性的降息周期，美債利率的下空間將充分打開(kāi)。也就是說(shuō)，當(dāng)前的美債利率可能處于“上行風(fēng)險(xiǎn)有限，下行空間巨大”的態(tài)，提供了做多美債的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。（左：十億美元，右：百萬(wàn)美元） 圖1：美聯(lián)儲(chǔ)逆回購(gòu)規(guī)模很高（單位：十億美元） 圖：債務(wù)上限解決后（左：十億美元，右：百萬(wàn)美元） ， 全球經(jīng)周期，強(qiáng)美基調(diào)改短期內(nèi)，市場(chǎng)對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)定價(jià)的過(guò)度樂(lè)觀提供了美元反彈的窗口。中長(zhǎng)期看，在全球經(jīng)周期下行的大背景下，強(qiáng)美元基調(diào)并未改變。從2022年末開(kāi)始，隨著歐洲逐漸走出能源危機(jī)的陰霾，市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期亦日益樂(lè)