平安證券不“平安”

平安證券不“平安”

編者按：這是一家獨(dú)特的證券公司。與眾多獨(dú)立上市的證券公司不同的是，平安證券雖然也“上市”，但它并不以單獨(dú)的身份消失，而是納入在中國平安（601318）的大金融框架體系內(nèi)。

解構(gòu)平安證券的各項業(yè)務(wù)，我們發(fā)覺，無論是站在投資者、平安證券客戶還是股東的立場上，好像都難以獲得“平安”的心態(tài)：投行業(yè)務(wù)以包裝項目為能事，以至于所保薦的項目上市后業(yè)績變臉、頻頻破發(fā)，并以勝景山河大事達(dá)到頂峰；討論部門的獨(dú)立性成疑問，目前正陷于海欣股份特別交易的調(diào)查中；向客戶推舉的下半年“十大金股”，卻多達(dá)七家為平安證券自己保薦的公司，部分公司今年上半年還在為扭虧而努力。

在中國平安的大金融框架體系中，平安證券無論在業(yè)務(wù)體量還是利潤貢獻(xiàn)上，都只能說是一顆不大的棋子，但作為這個大金融框架體系的一部分，它所表現(xiàn)出來的激進(jìn)、貪功、躁動的特質(zhì)卻頗能代表整個中國平安的風(fēng)貌。

從2024年開頭，平安證券的凈利潤如同“打了雞血”般開頭往上竄：從2024年的5個億凈利潤，到2024年的10個億凈利潤，再到2024年15億凈利潤。

假如僅從這一點(diǎn)來看，平安證券假如單獨(dú)上市，它應(yīng)當(dāng)獲得高于行業(yè)平均水平的估值溢價――由于無論是在凈利潤的累計增長幅度或是復(fù)合增長率方面，平安證券都戰(zhàn)勝了其它全部的國內(nèi)上市證券公司。

那么，平安證券是如何做到這一點(diǎn)的？進(jìn)而言之，平安證券這樣的業(yè)績快速增長是否可以持續(xù)？與中國平安著力打造“綜合金融平臺”以實(shí)現(xiàn)交叉銷售協(xié)同效應(yīng)目標(biāo)相悖的是，平安證券的業(yè)績快速增長并非來自于整個集團(tuán)綜合金融平臺所供應(yīng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶基礎(chǔ)，事實(shí)上平安證券在2024年的財務(wù)報告中還坦承“2024年度證券行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金費(fèi)率競爭激烈，平均費(fèi)率下降，導(dǎo)致公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入較去年略有下降”。

平安證券業(yè)績快速增長的秘訣在于證券承銷業(yè)務(wù)，亦即投行部門制造了快速增長的利潤：平安證券證券承銷業(yè)務(wù)的收入從2024年的5個億增長到2024年的25個億。利潤嚴(yán)峻依靠證券承銷業(yè)務(wù)的格局始于2024年6月IPO的重啟，而在這場“IPO盛宴”中，平安證券所表現(xiàn)出來的心情更像是一場末日狂歡，這種竭澤而漁的態(tài)度在IPO重啟兩年后，已造成了諸多的病癥：

一；IPO保薦項目饑不擇食，以至兩年被否8單，勝景山河大事凸顯了求數(shù)量不求質(zhì)量的弊端。

二；以包裝項目并高價發(fā)行為能事，主承銷的項目近半破發(fā)，高于市場平均水平。

三；主承銷項目質(zhì)量堪憂，上市后即消失業(yè)績變臉的超過兩成。

在平安證券大口咀嚼IPO盛宴，并為業(yè)績快速增長而歡聲雀躍的同時，這家證券公司的形象也在急劇下降，以至于二級市場上部分投資者對其保薦的項目都心存疑慮并敬而遠(yuǎn)之――誰也不知道平安證券包裝的其次個勝景山河何時消失，但至少你可以避開平安證券的項目。

以品牌的損傷換取利潤，而利潤增長又嚴(yán)峻依靠損傷品牌的承銷業(yè)務(wù)。理解了這樣的格局，“平安證券業(yè)績快速增長是否可以持續(xù)”的答案也就自然可以得出。

由于平安證券在中國平安（601318）巨大的業(yè)務(wù)體系內(nèi)只能算是一顆不大的棋子，持有中國平安股票的投資者大可以對平安證券業(yè)績增長是否可以持續(xù)投入過多的關(guān)注，但這顆不大的棋子所傳遞出來的信號卻值得警惕，它激進(jìn)、貪功、躁動的特質(zhì)畢竟是特例，抑或是中國平平安金融牌照下急速謀求擴(kuò)張的一個“側(cè)影”？

包裝嬉戲

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，自2024年IPO重啟以來，截止到今年7月5日，兩市合計有625家新股發(fā)行，而當(dāng)中便有71只為平安證券所主承銷，占比達(dá)到11.36%，高居全部券商榜首。那畢竟由平安證券所保薦的項目業(yè)績質(zhì)量又如何？

我們從三個方向去考量平安證券保薦項目的質(zhì)量：一是業(yè)績變臉的數(shù)量，二是上市后破發(fā)的數(shù)量，三是過會被否的狀況，

以平安證券從2024年IPO重啟后保薦的上市公司為考量對象，衡量的時間段共分為兩個階段：在2024年以前上市并披露了2024年業(yè)績的，考量其2024年業(yè)績是否下滑；在2024年上市的，考量其2024年一季度業(yè)績和預(yù)報的2024年半年報業(yè)績是否下滑或虧損。

我們同時也列出這些公司上市后是否消失過破發(fā)覺象，與其業(yè)績形成對比。

由于2024年的中期業(yè)績尚未披露（部分以業(yè)績預(yù)報為準(zhǔn)），以上述兩個時間段進(jìn)行劃分并以凈利潤是否下滑或虧損作為業(yè)績變臉的衡量標(biāo)準(zhǔn)難免具有肯定的局限性，但統(tǒng)計結(jié)果仍有相當(dāng)?shù)恼f明性。

統(tǒng)計顯示，共有16家平安證券保薦的公司登上業(yè)績變臉榜，占其保薦的71家公司的比例超過兩成。

其中，更有恒信移動、當(dāng)升科技、愛施德、國聯(lián)水產(chǎn)、輝豐股份、寧波GQY六家上市公司消失連續(xù)變臉。

以恒信移動為例，資料顯示，恒信移動上市前三年2024年、2024年、2024年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1996.34萬元、2733.88萬元、4181.41萬元。以此計算，恒信移動2024年、2024年凈利潤同比增長36.94%、52.95%。

但是令投資者絕望的是，恒信移動上市之后業(yè)績不僅未能連續(xù)此前的高速增長，反而消失了連續(xù)的業(yè)績變臉。

恒信移動2024年的實(shí)現(xiàn)凈利潤下滑至2320.87萬元，僅為2024年凈利潤的一半多一點(diǎn)，而2024年第一季度仍舊持續(xù)消失了46.86%的同比下滑。

在今年4月21日，恒信移動的一則公司募集資金投資項目延期的公告引起了媒體當(dāng)時的關(guān)注。

公司稱，原方案于2024年4月30號達(dá)到可使用狀態(tài)的移動信息業(yè)務(wù)平臺改擴(kuò)建項目延期至2024年4月30日。

移動信息業(yè)務(wù)平臺是恒信移動上市募集資金的主要一大投向，而主要募投項目隨便延期，對公司將來的業(yè)績增長影響巨大。恒信移動在招股說明書中極力鼓吹的3G業(yè)務(wù)如今由于移動運(yùn)營商政策的影響導(dǎo)致業(yè)績持續(xù)下滑，而在恒信移動上市保薦的整個過程中，對上市公司募投資金用途的審核以及上市公司的核心競爭力推斷應(yīng)當(dāng)是保薦人審核的重點(diǎn)，作為保薦人的平安證券并未做到盡職。

有接安證券的人士曾表示，平安證券在保薦和承銷IPO項目時，就像一個流水線一樣，效率極高，項目周轉(zhuǎn)速度明顯快于對手。正是在這樣一條流水線生產(chǎn)的部門里，制造了數(shù)量浩大的保薦項目，但項目質(zhì)量卻同時大大降低。

近半破發(fā)：市場錯還是人錯？

數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，自2024年IPO重啟以來，截止到7月5日，平安證券主承銷的71只個股中，有33只個股消失了破發(fā)的現(xiàn)象，占比達(dá)到46%以上，這一比例顯著偏高。

是何緣由造成了平安證券主承銷的上市公司消失大規(guī)模破發(fā)的現(xiàn)象？在上述“表一”可以直觀看到“業(yè)績變臉”與“破發(fā)”有極高的關(guān)聯(lián)度。我們發(fā)覺，除了今年以來大范圍的創(chuàng)業(yè)板及中小板破發(fā)拖累以外，上市公司持續(xù)盈利力量低下是導(dǎo)致平安證券保薦和承銷股票破發(fā)的主因，凡是消失了業(yè)績變臉的上市公司，基本上就消失了破發(fā)的狀況。

事實(shí)上，因發(fā)行機(jī)制導(dǎo)致的發(fā)行價過高，上市后消失破發(fā)，這種現(xiàn)象幾乎在各個證券公司保薦、承銷的股票上都可以看到。亦由于“破發(fā)”現(xiàn)象之普遍，市場上存在著“破發(fā)是市場機(jī)制下的必定”的論調(diào)。

平安證券董事長楊宇翔明顯是“市場論”的支持者：“新股的持續(xù)破發(fā)是資本市場進(jìn)展和成熟過程中一個必經(jīng)的階段。只要能夠堅持市場化的原則，我相信市場最終是有效的，會越來越多、越來越好地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險辨認(rèn)，擔(dān)當(dāng)有效定價的功能。市場的問題最終還是應(yīng)當(dāng)交給市場解決。我始終強(qiáng)調(diào)，承銷機(jī)構(gòu)真正的責(zé)任，還是應(yīng)當(dāng)從原則、程序、方法三個方面著手，持續(xù)解決好充分、有效的信息披露問題?！?/p>

“市場論”解釋了“三高”狀況下破發(fā)的普遍性，但仍舊難以解釋為何平安證券保薦的公司破發(fā)面積之廣，破發(fā)幅度之深（見表二）：

以“破發(fā)王”寧波GQY為例，該公司于2024年4月30日上市，上市其次天便進(jìn)入了破發(fā)狀態(tài)，接連幾天的深跌后，一路攀高直至除權(quán)。除權(quán)后，寧波GQY再未有所表現(xiàn)，公司在6月18日也由于二級市場的表現(xiàn)不佳被迫撤銷股權(quán)激勵方案。

需要重點(diǎn)指出的是，寧波GQY在上市半年后便收到了寧波證監(jiān)局《關(guān)于對寧波GQY視訊股份有限公司實(shí)行責(zé)令改正措施的打算》，其募集使用資金方面存在的問題被責(zé)令改正。這一則打算導(dǎo)致了平安證券保薦代表人張紹旭工作變動，由平安證券的另一保薦代表人朱軍接替。

募集資金亂使用，加之上市不到兩年，消失了一季度同比下滑91.4%的業(yè)績，寧波GQY成為了典型的破發(fā)+業(yè)績大變臉類創(chuàng)業(yè)板上市公司，平安證券在背后的“化妝師”的不良形象凸顯。

然而，在這樣的現(xiàn)實(shí)面前，平安證券仍強(qiáng)調(diào)破發(fā)覺象的消失源于市場因素，已明顯有為自己造成的“人為因素”開脫之嫌。

管“薦”不管“?！?/p>

平安證券追求數(shù)量而對質(zhì)量漫不經(jīng)心的態(tài)度，至“勝景山河大事”達(dá)到一個頂峰。當(dāng)矛頭全部指向勝景山河的時候，另外一個值得思索的問題是：勝景山河并非“一個人在戰(zhàn)斗”。

記者通過資料發(fā)覺，平安證券在2024年7月8日至10日期間對勝景山河的申請文件進(jìn)行了初步的審核，并形成了審核報告。之后便是一系列的所謂的“盡職調(diào)查”。翻看平安證券出具的勝景山河首次公開發(fā)行股票發(fā)行保薦工作報告，平安證券的措辭基本都是用“查閱”二字來總結(jié)對上市公司的調(diào)查。

這也就不難理解，至各大媒體對勝景山河的相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行地毯式的現(xiàn)場調(diào)查時，勝景山河對業(yè)績的操作即被挖掘得一覽無余。

是否因平安證券的調(diào)研力量顯著弱于媒體記者，從而導(dǎo)致無法發(fā)覺相關(guān)問題？從“查閱”二字不難看出，僅僅以查閱來完成對上市公司的盡職調(diào)查，期間流程化、形式化的心態(tài)彰顯。

平安證券董事長楊宇翔事后曾表示：“對于上市公司好壞的推斷，原則上不是證監(jiān)會推斷的，也不是保薦機(jī)構(gòu)推斷的，是市場推斷的?！?/p>

這種管“薦”不管“保”的論點(diǎn)與破發(fā)的“市場論”有著異曲同工之妙。而問題在于，假如對于一家公司的好壞完全是由市場來推斷，那么保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表人在企業(yè)上市這一過程中充當(dāng)?shù)慕巧鞘裁?？是一級市場的注水玩家抑或是機(jī)械的材料制作編寫者？

理解了平安證券的“市場論”以及“管‘薦’不管‘保’”后，再回過頭看詳細(xì)的保薦代表的操作，即會發(fā)覺在這一心態(tài)下，類似勝景山河的項目并不鮮見：勝景山河的保薦人為林輝，而由林輝保薦的上市公司中，“變臉王”當(dāng)屬*ST德棉和*ST天潤。*ST德棉于2024年上市，在中國經(jīng)濟(jì)高速增長的2024年該公司竟然消失了下滑，隨后也是連年虧損，披星帶上ST；*ST天潤在2024年上市后也是連續(xù)下滑，2024年，*ST天潤凈利潤為-3.41億元，并且在今年5月20日，還違規(guī)使用募集資金，遭到了深交所的公開責(zé)備，并計入了中小板公司誠信檔案向社會公布。除此之外，*ST天潤由于連年虧損目前正在著手變賣壞資產(chǎn)，以謀求轉(zhuǎn)型。

“當(dāng)你在廚房里發(fā)覺一只蟑螂的時候，那里確定不會只有一只蟑螂?！睆V州私募基金經(jīng)理黎先生向記者表示：“從二級市場投資的層面動身，雖然無法打算上市公司質(zhì)量的好壞，但至少可以規(guī)避一些存在風(fēng)險的公司，而‘平安證券保薦’已然成為風(fēng)險公司的一個推斷依據(jù)?！?/p>

“綜合金融平臺”上的迷失

在中國平安2024年的年報中，中國平安對“綜合金融平臺”對旗下業(yè)務(wù)的促進(jìn)有具體的、量化的描述：“2024年，平安產(chǎn)險車險保費(fèi)收入的41.6%來自交叉銷售和電話銷售，平安銀行新發(fā)行的信用卡中有54.5%來自交叉銷售渠道，新增零售存款中有34.8%自交叉銷售渠道；交叉銷售對信托業(yè)務(wù)和平安銀行新增公司日均存款貢獻(xiàn)度亦有顯著提升，分別達(dá)到14.1%和21.1%。”

閱讀這段描述后不難發(fā)覺，中國平安的“綜合金融平臺”對旗下的保險、銀行和信托業(yè)務(wù)“獲客”力量起到了顯著的促進(jìn)作用，但這段描述只有缺少對平安證券的描述，這透露出平安證券在“綜合金融平臺”中仍沒有找到進(jìn)展的快車道。事實(shí)上，業(yè)內(nèi)此前對平安證券在“綜合金融平臺”上可能獲得的進(jìn)展路徑即是通過“綜合金融平臺”獲得更多的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶，實(shí)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的快速增長，但平安證券的實(shí)際表