航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：萊特定律定乾坤全譜系擴(kuò)量增效

航空發(fā)動(dòng)機(jī)：萊特定律定乾坤，全譜系擴(kuò)量增效2022-08-24?研究報(bào)告

?評(píng)級(jí)

看好

維持分析師及聯(lián)系人分析師

王賀嘉SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0490520110004電話：(8621)61118728電郵：wanghj4@聯(lián)系人

吳爽電話：

(8621)61118728電郵：wushuang4@航空發(fā)動(dòng)機(jī)承研承制位列工業(yè)制造難度尖端我國(guó)仍處于對(duì)標(biāo)先進(jìn)國(guó)家持續(xù)產(chǎn)業(yè)迭代進(jìn)程新機(jī)列裝和換發(fā)及后市場(chǎng)牽引景氣持續(xù)提升基于核心機(jī)衍生的軍轉(zhuǎn)民夯實(shí)長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間0102目

錄航發(fā)持續(xù)擴(kuò)張型賽道下結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)突出0304聚焦和產(chǎn)業(yè)變革的非線性擴(kuò)張能力萊特定律表明新機(jī)交付毛利率筑底后可回升維修和民用市場(chǎng)高附加值確保后續(xù)盈利補(bǔ)償航發(fā)終端主機(jī)廠龍頭航發(fā)動(dòng)力產(chǎn)業(yè)拐點(diǎn)已至核心資產(chǎn)從戰(zhàn)略價(jià)值邁入商業(yè)價(jià)值大勢(shì)所趨0506航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈核心配置思路&推薦標(biāo)的01航空發(fā)動(dòng)機(jī)承研承制位列工業(yè)制造難度尖端我國(guó)仍處于對(duì)標(biāo)先進(jìn)國(guó)家持續(xù)產(chǎn)業(yè)迭代進(jìn)程航空發(fā)動(dòng)機(jī)是為軍民用飛機(jī)提供動(dòng)力的精密熱力機(jī)械01?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)是一種高度復(fù)雜和精密的熱力機(jī)械，其作為動(dòng)力裝置可直接影響飛行器的性能以及可靠性，其基本原理是通過(guò)壓縮更多的空氣供更多的燃料燃燒發(fā)動(dòng)機(jī)主要由進(jìn)氣扇、壓氣機(jī)、燃燒室、渦輪、機(jī)體等部分構(gòu)成發(fā)動(dòng)機(jī)通過(guò)進(jìn)氣、壓縮、燃燒、噴出產(chǎn)生動(dòng)力；航空發(fā)動(dòng)機(jī)中的核心部件為核心機(jī)，其是完成空氣壓縮及燃燒的過(guò)程從而產(chǎn)生動(dòng)力的重中之重。?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)的產(chǎn)品分類較多，且具有一定軍民通用的屬性。目前主流的航空發(fā)動(dòng)機(jī)可分為渦輪噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)、渦輪風(fēng)扇發(fā)動(dòng)機(jī)、渦輪螺旋槳發(fā)動(dòng)機(jī)、渦輪軸發(fā)動(dòng)機(jī)等，均具有軍民通用的屬性。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)的結(jié)構(gòu)示意圖圖：核心機(jī)由高壓壓氣機(jī)、主燃燒室、高壓渦輪組成進(jìn)氣空氣壓縮空氣燃燒高速燃?xì)鈬姵鲲L(fēng)扇燃燒室

高壓渦輪

低壓渦輪

加力燃燒室

推力矢量噴管資料：Kevin

K.Liu：《

TheF119

Engine

》，維基百科，長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)制造產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)而廣，舉國(guó)之力方可鑄就工業(yè)之花02?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)是一個(gè)復(fù)雜的技術(shù)體系，產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)且廣，涉及電子、材料、機(jī)械等多個(gè)領(lǐng)域；航空發(fā)動(dòng)機(jī)的研制需舉全國(guó)之力，其技術(shù)水平一定程度代表國(guó)家的工業(yè)制造能力，同時(shí)也牽引國(guó)家的高端制造建設(shè)。?

航發(fā)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要國(guó)家資源的強(qiáng)有力支持和保障，考驗(yàn)一個(gè)國(guó)家的工業(yè)發(fā)展程度及人才儲(chǔ)備，目前世界公認(rèn)能夠獨(dú)立研制高性能航空發(fā)動(dòng)機(jī)的國(guó)家只有美國(guó)、俄羅斯、英國(guó)、法國(guó)、中國(guó)等少數(shù)幾個(gè)國(guó)家。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)的研究技術(shù)體系較為復(fù)雜圖：世界航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的主要競(jìng)爭(zhēng)格局資料：《航空知識(shí)》微信公眾號(hào)，維基百科，張聚恩：《發(fā)動(dòng)機(jī)專題》，長(zhǎng)江證券研究所航空發(fā)動(dòng)機(jī)高可靠性要求牽引研制周期長(zhǎng)，研發(fā)投入大03?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)壁壘較強(qiáng)：發(fā)動(dòng)機(jī)的設(shè)計(jì)要求較高的使用效能以及極低的故障率，且其工作過(guò)程極為復(fù)雜，因而整體研發(fā)生產(chǎn)的工藝要求較高，是一種典型的技術(shù)密集型產(chǎn)品，整體產(chǎn)業(yè)壁壘極強(qiáng)：?

研發(fā)周期長(zhǎng)：航空發(fā)動(dòng)機(jī)的研發(fā)周期包括基礎(chǔ)預(yù)研、工程驗(yàn)證機(jī)研制和改進(jìn)改型等多個(gè)階段，一般比飛機(jī)研制長(zhǎng)5年以上。據(jù)兩機(jī)動(dòng)力控制報(bào)道，國(guó)外二代研制周期為5-7年，發(fā)動(dòng)機(jī)為7-8年；三研制周期為10年，發(fā)動(dòng)機(jī)為15-18年。代研制周期為6-10年，發(fā)動(dòng)機(jī)為10-15年；四代?

研發(fā)投入大：以世界先進(jìn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)為例，研發(fā)投入普遍高于十億美元。軍用航發(fā)方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)分析F135、F119和M88渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)費(fèi)用依次約為67億美元、25億美元和18億美元；民用航發(fā)方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)分析GE90發(fā)動(dòng)機(jī)研制經(jīng)費(fèi)約為30億美元。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)的驗(yàn)證周期持續(xù)較長(zhǎng)圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)研發(fā)投入較大研發(fā)投入（億美元）F135(F-35)67F119（F-22)M88（陣風(fēng)戰(zhàn)斗機(jī)）PW4084(波音777）Trent（波音777）GE90(波音777）2518151530010203040506070資料：蘭德公司，劉廷毅：《航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制全壽命管理研究及建議》，搜狐網(wǎng)：《航空發(fā)動(dòng)機(jī)哪家最燒錢-美國(guó)》，長(zhǎng)江證券研究所技術(shù)指標(biāo)：渦輪前溫度是衡量核心機(jī)效能的關(guān)鍵指標(biāo)04?

核心機(jī)是發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)生動(dòng)力的核心部件：?

核心機(jī)由高壓壓氣機(jī)、主燃燒室、高壓渦輪組成，完成了空氣壓縮、燃燒和渦輪做功的過(guò)程；?

不斷輸出具有一定能量的燃?xì)?，是發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)生動(dòng)力的核心部件。?

提高渦輪前溫度是提高核心機(jī)效能的重要途徑：?

發(fā)動(dòng)機(jī)推力公式為F=M2*V2-M1*V1+(Ps-Po)*A，可通過(guò)提高排氣口和進(jìn)氣口動(dòng)量差以及提高燃?xì)鉁囟葋?lái)實(shí)現(xiàn)發(fā)動(dòng)機(jī)推力的提升；?

在核心機(jī)尺寸不變的情況下，渦輪前溫度每提高55℃，推力提升10%。表：可通過(guò)提高渦輪前溫度提高發(fā)動(dòng)機(jī)推力圖：核心機(jī)不斷輸出具有一定能量的燃?xì)饫^而產(chǎn)生動(dòng)力提高推力方法原理方法受制因素渦輪前溫度高壓壓氣機(jī)：壓縮空氣受材料限制不能無(wú)限加油提高燃燒溫度提高發(fā)動(dòng)機(jī)入口流量加大噴油量材料無(wú)法承受過(guò)高燃燒溫度，過(guò)多的壓氣級(jí)數(shù)會(huì)造成重量增加主燃燒室：點(diǎn)燃燃油和壓縮空氣混合物提高壓氣機(jī)壓比增加壓氣機(jī)壓縮級(jí)數(shù)渦輪盤材料無(wú)法承受燃燒室出口過(guò)高的高溫高壓提高渦輪前溫度應(yīng)用更高等級(jí)的高壓渦輪葉片可變涵道比高壓渦輪：帶動(dòng)風(fēng)扇和壓氣機(jī)轉(zhuǎn)動(dòng)大涵道比無(wú)法放入戰(zhàn)斗機(jī)，可變的范圍也有限設(shè)計(jì)合適的涵道比資料：維基百科，江義軍：《推重比12-15發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)途徑分析》，長(zhǎng)江證券研究所推重比指引航發(fā)代際發(fā)展，我國(guó)當(dāng)前較國(guó)際巨頭差距仍較大05?

推重比正相關(guān)于渦輪前溫度，用來(lái)劃分不同發(fā)展階段的發(fā)動(dòng)機(jī)的代際指標(biāo)：?

推重比為飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)推力與發(fā)動(dòng)機(jī)重力或飛機(jī)重力之比；表示飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)或飛機(jī)單位重力所產(chǎn)生的推力；?

中美航空發(fā)動(dòng)機(jī)綜合差距一代半，中美發(fā)動(dòng)機(jī)相差較大：渦輪前溫度相差200K意味著相差一代，渦輪前溫服全球平均每年提升10K，粗略估算可知中國(guó)發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)落后美國(guó)仍然較大。表：航空發(fā)動(dòng)機(jī)發(fā)展至第4代推重比隨渦輪前溫度不斷提升圖：中美航空發(fā)動(dòng)機(jī)綜合差距一代半發(fā)動(dòng)機(jī)代數(shù)推重比第1代第2代第3代第4代3~45~67.5~89.5~10渦輪前溫度1200~1300K

1400~1500K

1600~1700K

1850~2000K加力渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)、

加力渦輪風(fēng)扇發(fā)

高推重比渦輪風(fēng)發(fā)動(dòng)機(jī)類型

渦輪噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)渦輪風(fēng)扇發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)機(jī)扇發(fā)動(dòng)機(jī)J79，TF30，

F100，F(xiàn)110，第四代第三代發(fā)動(dòng)機(jī)J57J，PД-9БF119，EJ200M53-P2F404，RE199F-15，F(xiàn)-16，F(xiàn)-86，F(xiàn)-100，

F-4，F(xiàn)-104，米格-15，米格-

米格-21，米格-F-18，米格-29，

F-22，JSF，典型飛機(jī)蘇-27，幻影-EF2000，I.421923，幻影-F12000WS-10、WS-國(guó)內(nèi)代表型號(hào)

WP-5、WP-6

WP-7、WP-13WS-1513資料：劉永泉：《國(guó)外戰(zhàn)斗機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)的發(fā)展與研究》，周人治：《航空發(fā)動(dòng)機(jī)核心機(jī)技術(shù)及發(fā)動(dòng)機(jī)發(fā)展型譜研究》，長(zhǎng)江證券研究所我國(guó)軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)全面取得實(shí)質(zhì)突破06?

我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)的產(chǎn)業(yè)的道路經(jīng)歷了測(cè)仿到自制的過(guò)程，目前整體已建立自主且完備的航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制及生產(chǎn)體系。

在軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)?

殲-10C發(fā)動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)進(jìn)程上，我國(guó)已實(shí)現(xiàn)諸多突破：：據(jù)搜狐網(wǎng)報(bào)道,當(dāng)前J10C戰(zhàn)斗機(jī)已完成換裝國(guó)產(chǎn)渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)，進(jìn)入服役狀態(tài)；?

運(yùn)-20B首飛搭載國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)：據(jù)搜狐網(wǎng)報(bào)道，Y-20B運(yùn)輸機(jī)已進(jìn)行首飛，安裝有國(guó)產(chǎn)大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)；?

直-20高原版搭載國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)：據(jù)新浪網(wǎng)報(bào)道，國(guó)產(chǎn)軍用直升機(jī)直-20在高原地區(qū)成功試飛，標(biāo)志著其搭載的國(guó)產(chǎn)渦軸發(fā)動(dòng)機(jī)燃燒室在低壓/低含氧量/低溫條件下仍能高效充分燃燒作業(yè)，攻克發(fā)動(dòng)機(jī)高原作業(yè)難題。圖：換裝國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)的殲-10系列戰(zhàn)斗機(jī)

圖：運(yùn)-20系列軍用運(yùn)輸機(jī)首飛亮相圖：直-20軍用直升機(jī)高原試飛成功殲-10C中國(guó)運(yùn)-20B中國(guó)直-20中國(guó)某渦扇航發(fā)某大涵道比航發(fā)某渦軸航發(fā)資料：搜狐網(wǎng)，新浪網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所02新機(jī)列裝和換發(fā)及后市場(chǎng)牽引景氣持續(xù)提升基于核心機(jī)衍生的軍轉(zhuǎn)民夯實(shí)長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間航空發(fā)動(dòng)機(jī)的商業(yè)模式可歸納為高值消耗品+后市場(chǎng)01?

航空發(fā)動(dòng)商業(yè)模式可拆分為新機(jī)、換發(fā)和維修三個(gè)部分：?

我們認(rèn)為，航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)空間有三大核心驅(qū)動(dòng)因素：?

（1）新機(jī)裝配發(fā)動(dòng)機(jī)：包括新機(jī)擴(kuò)編與現(xiàn)有飛機(jī)的更新?lián)Q代裝配新型發(fā)動(dòng)機(jī)帶來(lái)市場(chǎng)空間價(jià)值；?

（2）航空發(fā)動(dòng)機(jī)維修：包括新機(jī)與存量現(xiàn)有飛機(jī)的發(fā)動(dòng)機(jī)翻新、維護(hù)和維修后市場(chǎng)的空間價(jià)值；?

（3）存量更換發(fā)動(dòng)機(jī)：發(fā)動(dòng)機(jī)工作壽命普遍小于飛機(jī)服役期，存量和新增飛機(jī)普遍有換發(fā)需求。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)商業(yè)模式的歸納新機(jī)裝配發(fā)動(dòng)機(jī)航空發(fā)動(dòng)機(jī)維修存量更換發(fā)動(dòng)機(jī)新機(jī)擴(kuò)編與現(xiàn)有飛機(jī)的更新?lián)Q代裝配新型發(fā)動(dòng)機(jī)帶來(lái)市場(chǎng)空間價(jià)值航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)的三個(gè)核心驅(qū)動(dòng)因素新機(jī)與存量現(xiàn)有飛機(jī)的發(fā)動(dòng)機(jī)翻新、維護(hù)和維修后市場(chǎng)的空間價(jià)值發(fā)動(dòng)機(jī)工作壽命普遍小于飛機(jī)服役期，存量和新增飛機(jī)有換發(fā)需求資料：長(zhǎng)江證券研究所軍機(jī)的集中列裝是航空發(fā)動(dòng)機(jī)加速放量的第一驅(qū)動(dòng)力02?

新機(jī)牽引：航空發(fā)動(dòng)機(jī)高價(jià)值主要體現(xiàn)在航空發(fā)動(dòng)機(jī)的單體價(jià)值量大，在整機(jī)價(jià)值中占比高?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)單位重量的價(jià)值量遠(yuǎn)高于其他工業(yè)品：根據(jù)日本通產(chǎn)省的統(tǒng)計(jì)，按照產(chǎn)品單位重量創(chuàng)造的價(jià)值來(lái)計(jì)算，假設(shè)船舶單位重量創(chuàng)造價(jià)值為1，那么汽車為9、電視機(jī)為50、電子計(jì)算機(jī)為300、噴氣式飛機(jī)為800；而航空發(fā)動(dòng)機(jī)單位價(jià)值量為1400，是飛機(jī)價(jià)值量的1.75倍；?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)單價(jià)占飛機(jī)出廠價(jià)比例平均值為23%：根據(jù)《航空發(fā)動(dòng)機(jī)的發(fā)展研究》統(tǒng)計(jì)的美國(guó)和歐洲12個(gè)型號(hào)戰(zhàn)斗機(jī)成本構(gòu)成數(shù)據(jù)，發(fā)動(dòng)機(jī)占飛機(jī)出廠價(jià)格的平均值為23%。?

當(dāng)前我國(guó)軍機(jī)處于持續(xù)補(bǔ)短板加速列裝的階段，軍機(jī)的集中列裝同樣帶來(lái)大量發(fā)動(dòng)機(jī)配套的需求。表：美國(guó)和歐洲12個(gè)戰(zhàn)斗機(jī)型發(fā)動(dòng)機(jī)成本占比情況圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)的單位重量?jī)r(jià)值量較高航空發(fā)動(dòng)機(jī)1400飛機(jī)型號(hào)發(fā)動(dòng)機(jī)成本占比%飛機(jī)型號(hào)發(fā)動(dòng)機(jī)成本占比%噴氣式飛機(jī)計(jì)算機(jī)電視800F-880F-8422.618.929.621.415.623.4F-14F-15F-16F-18狂風(fēng)幻影21.024.824.731.325.424.5300F-86AF-100F-104F-5A50汽車9船舶10200400600800100012001400資料：方昌德、劉艷芳：《航空發(fā)動(dòng)機(jī)的發(fā)展研究》，章健主編：《航空概論》，長(zhǎng)江證券研究所存量軍機(jī)整體服役周期內(nèi)將有多次發(fā)動(dòng)機(jī)的換發(fā)需求03?

換發(fā)后市場(chǎng)：航空發(fā)動(dòng)機(jī)易耗品的屬性體現(xiàn)在飛機(jī)的全壽命周期內(nèi)有多次發(fā)動(dòng)機(jī)換發(fā)需求?

發(fā)動(dòng)機(jī)熱端工作溫度較高，零部件具有更換需求。在整個(gè)發(fā)動(dòng)機(jī)的運(yùn)作過(guò)程中，承受溫度最高的部分就是發(fā)動(dòng)機(jī)的渦輪和燃燒室，航空發(fā)動(dòng)機(jī)熱端的惡劣工作環(huán)境導(dǎo)致了發(fā)動(dòng)機(jī)裝載后較大的維修和更換需求；?

當(dāng)前航空發(fā)動(dòng)機(jī)工作壽命普遍小于飛機(jī)服役期限。據(jù)中國(guó)科技網(wǎng)報(bào)道，經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)單測(cè)算，俄制AL-31F發(fā)動(dòng)機(jī)的實(shí)際總壽命約為900小時(shí)，經(jīng)過(guò)大修延壽后的壽命為300小時(shí)。按照戰(zhàn)斗機(jī)年均約240—300小時(shí)的訓(xùn)練和值班飛行時(shí)數(shù)來(lái)計(jì)算，通常每經(jīng)過(guò)4年時(shí)間就需要更換全新發(fā)動(dòng)機(jī)。如果戰(zhàn)斗機(jī)的平均壽命可達(dá)到20年之久，則每4年即需要更換一次全新發(fā)動(dòng)機(jī)，共需換發(fā)5臺(tái)發(fā)動(dòng)機(jī)，軍用的發(fā)動(dòng)機(jī)換發(fā)需求較大。圖：俄制AL31F發(fā)動(dòng)機(jī)設(shè)計(jì)使用壽命遠(yuǎn)小于驅(qū)動(dòng)的飛機(jī)服役期第一次延壽第二次延壽第一次換發(fā)第二次換發(fā)發(fā)動(dòng)機(jī)壽命首翻期……………服役期滿飛機(jī)服役期資料：中國(guó)科技網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所存量軍機(jī)換發(fā)的過(guò)程中伴隨產(chǎn)品升級(jí)價(jià)值量進(jìn)一步提升04?

GE公司計(jì)劃為當(dāng)前美國(guó)最先進(jìn)F35進(jìn)行發(fā)動(dòng)機(jī)的換發(fā)。根據(jù)XA100自適應(yīng)變循環(huán)發(fā)動(dòng)機(jī)的測(cè)試結(jié)果，GE公司認(rèn)為該技術(shù)已經(jīng)足夠成熟，期望在20年代后期對(duì)美國(guó)空軍的F-35A和海軍的F-35C進(jìn)行換發(fā)。此外GE公司已經(jīng)在與F-35聯(lián)合項(xiàng)目辦公室討論XA100如何適用于F-35B的問(wèn)題。?

XA100發(fā)動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)了雙流道渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)向三流道發(fā)動(dòng)機(jī)的飛躍。XA100自適應(yīng)變循環(huán)發(fā)動(dòng)機(jī)結(jié)合了商用客機(jī)大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)的高燃油效率和當(dāng)今戰(zhàn)斗機(jī)小涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)的高推力性能，可在飛行中實(shí)現(xiàn)自動(dòng)配置，可提高約30％的航程，并增加10％至20％的推力。圖：XA100發(fā)動(dòng)機(jī)圖：F-35戰(zhàn)斗機(jī)資料：兩機(jī)動(dòng)力控制微信公眾號(hào)，長(zhǎng)江證券研究所軍機(jī)航發(fā)的維護(hù)維修市場(chǎng)空間可比肩新機(jī)列裝空間05?

維修后市場(chǎng)：航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的后市場(chǎng)主要包括維修、維護(hù)，維修費(fèi)用占比發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命周期成本50%以上?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)的全壽命周期的定義是航空發(fā)動(dòng)機(jī)從論證研發(fā)、新機(jī)購(gòu)置到維護(hù)保障的整個(gè)過(guò)程，《軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命費(fèi)用分析研究》研究認(rèn)為該三大階段的成本占比分別約為10%、40%和50%。?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)的維修費(fèi)用約占發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命期費(fèi)用40%-60%。根據(jù)美國(guó)GAO分析,F100/110維修費(fèi)用占比為53.70%，F(xiàn)135的維修費(fèi)用占比為59.18%。圖：維護(hù)費(fèi)用在航空發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命期中費(fèi)用占比最高航線維修10%管理費(fèi)用10-15%設(shè)計(jì)費(fèi)用20-25%試驗(yàn)費(fèi)用15-20%原材料50%零部件更新51%發(fā)動(dòng)機(jī)大修22%其他費(fèi)用17%人力成本25%其他25%制造費(fèi)用45-55%論證和研發(fā)購(gòu)置費(fèi)用維護(hù)保障費(fèi)用10%40%50%59.18%F135維修費(fèi)用占比53.70%F100/110維修費(fèi)用占比資料：李文銓：《發(fā)動(dòng)機(jī)制造商另辟商機(jī)談航空發(fā)動(dòng)機(jī)售后服務(wù)和熱端部件的典型修理技術(shù)》，李屹暉：《軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命費(fèi)用分析研究》，GAO，長(zhǎng)江證券研究所民機(jī)航發(fā)的MRO維護(hù)維修市場(chǎng)或?qū)⒋笥谛聶C(jī)列裝市場(chǎng)06?

維修后市場(chǎng)：根據(jù)GE的歷史復(fù)盤民用飛機(jī)的MRO（維護(hù)、修理和大修）市場(chǎng)遠(yuǎn)超新機(jī)列裝市場(chǎng)且持續(xù)性更強(qiáng)。根據(jù)GE公司的復(fù)盤，在民用航空的全生命周期收入中，后期的零部件維修維護(hù)業(yè)務(wù)的創(chuàng)收將遠(yuǎn)高于新機(jī)市場(chǎng)，且持續(xù)時(shí)間超過(guò)整體發(fā)動(dòng)機(jī)收入周期的一半以上，是支撐民航發(fā)動(dòng)機(jī)收入的主要。圖：民用發(fā)動(dòng)機(jī)的MRO（維護(hù)、修理和大修）市場(chǎng)遠(yuǎn)超新機(jī)列裝市場(chǎng)且持續(xù)性更強(qiáng)資料：GE

2019年報(bào)告，長(zhǎng)江證券研究所基于核心機(jī)技術(shù)的衍生是航發(fā)軍轉(zhuǎn)民的底層技術(shù)基礎(chǔ)07?

主機(jī)廠通過(guò)掌握核心機(jī)技術(shù)，先軍后民，分享更廣闊的民用航發(fā)市場(chǎng)：?

發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)軍用轉(zhuǎn)民用的關(guān)鍵傳導(dǎo)路徑在于利用發(fā)動(dòng)機(jī)的研制規(guī)律：基于核心機(jī)多元化的研制規(guī)律進(jìn)行型號(hào)的系列化，軍用發(fā)動(dòng)機(jī)企業(yè)可以充分挖掘轉(zhuǎn)型燃?xì)廨啓C(jī)和民用航發(fā)業(yè)務(wù)的可能性；?

同款核心機(jī)可以衍生出多款軍民用發(fā)動(dòng)機(jī)：在保持一臺(tái)成熟的核心機(jī)基本參數(shù)不變的情況下，通過(guò)改變發(fā)動(dòng)機(jī)的其他主要循環(huán)參數(shù)，可順利研制不同性能和用途的發(fā)動(dòng)機(jī)，實(shí)現(xiàn)核心機(jī)的多用途目標(biāo)。圖：核心機(jī)的軍民較強(qiáng)衍生性是決定航空發(fā)動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)“軍轉(zhuǎn)民”

的關(guān)鍵因素三大核心零部件核心機(jī)與其他零部件衍生出系列軍民發(fā)動(dòng)機(jī)衍生出系列軍民發(fā)動(dòng)機(jī)F110F101B-1轟炸機(jī)F15戰(zhàn)斗機(jī)風(fēng)扇高壓壓氣機(jī)燃燒室核心機(jī)GE9F404CF6TF39波音F/A-18波音747C-5運(yùn)輸機(jī)低壓壓氣機(jī)尾噴管CFM56A319高壓渦輪發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)資料：江和甫等：《“系列核心機(jī)及派生發(fā)展”的航空發(fā)動(dòng)機(jī)發(fā)展思路》，環(huán)球網(wǎng)，亞?wèn)|軍事網(wǎng)，中華網(wǎng)，搜狐網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所典型國(guó)際航空發(fā)動(dòng)機(jī)巨頭后期的營(yíng)收結(jié)構(gòu)以民品為主08?

典型國(guó)際航空發(fā)動(dòng)機(jī)巨頭發(fā)展后期的營(yíng)收結(jié)構(gòu)拆分可知，前期以軍用發(fā)動(dòng)機(jī)起家，到了產(chǎn)業(yè)后期的主要產(chǎn)品收入以民用發(fā)動(dòng)機(jī)為主。排除2020-2021年疫情影響下的民用航空業(yè)蕭條背景，在過(guò)去十年中各大航空發(fā)動(dòng)機(jī)國(guó)際巨頭公司的營(yíng)收結(jié)構(gòu)中，民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)的營(yíng)收占比已接近80%。圖：GE航空發(fā)動(dòng)機(jī)的軍民品營(yíng)收結(jié)構(gòu)拆分圖：羅羅公司航空發(fā)動(dòng)機(jī)的軍民品營(yíng)收結(jié)構(gòu)30090%85%80%75%70%65%60%55%50%908070605040302010078%80%75%70%65%60%55%50%77%

77%85%77%85%85%85%84%83%2502001501005073%72%71%71%78%70%70%69%74%60%57%02014201520162017201820192020民用占比%20212009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021民用（億英鎊）

軍用（億英鎊）

民用占比%民用（億美元）軍用（億美元）資料：GE公司年報(bào)，羅羅公司年報(bào)，長(zhǎng)江證券研究所軍轉(zhuǎn)民前景廣闊，民用市場(chǎng)空間可達(dá)軍用的5.5倍09表：新機(jī)裝配、維修牽引與換發(fā)牽引未來(lái)十年軍用航發(fā)市場(chǎng)總空間約

6344億元?

我們分析測(cè)算得，我國(guó)未來(lái)十年軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)總市場(chǎng)空間約為

6300

億元；未來(lái)十年民航發(fā)動(dòng)機(jī)總市場(chǎng)空間約為

35000

億元。美國(guó)現(xiàn)

中國(guó)現(xiàn)

擴(kuò)編補(bǔ)

更新?lián)Q

預(yù)測(cè)交付

新機(jī)裝配市

維修牽引換發(fā)牽引

總市場(chǎng)軍機(jī)存數(shù)量

存數(shù)量

裝增量

代增量/場(chǎng)空間/億

市場(chǎng)空間/

市場(chǎng)空間/

空間/總量/架/架/架/架架元億元億元億元二代機(jī)056100005067118戰(zhàn)斗機(jī)

三代機(jī)

222865668106814213213021044作戰(zhàn)飛機(jī)四代機(jī)

460152211502613102630455243145344263710895534111959493240149戰(zhàn)術(shù)攻擊飛機(jī)轟炸機(jī)420152固定翼旋翼機(jī)運(yùn)輸機(jī)加油機(jī)945614742224322610648367129310751658621377432666259241171303作戰(zhàn)支援飛機(jī)

特種作戰(zhàn)飛機(jī)111332881521214教練機(jī)197596726428123526299798476053842279610152674145395189599圖：民航發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)是軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)的5.5倍武裝直升機(jī)戰(zhàn)斗直10噸285814061413424129通用直升升機(jī)其他16462575991023895218031568831702111215981338049教練直升機(jī)合計(jì)3339171712886344占比52.62%27.07%20.31%100%表：新機(jī)裝配、維修牽引與換發(fā)牽引的未來(lái)十年民用航發(fā)市場(chǎng)總空間約

35085億元新機(jī)裝配牽

維修牽引的

換發(fā)牽引的10年后總

機(jī)隊(duì)補(bǔ)充增

更新替換增

10年交付總市場(chǎng)空間機(jī)型中國(guó)現(xiàn)有數(shù)量/架引市場(chǎng)空間

市場(chǎng)空間/

市場(chǎng)空間/占比數(shù)/架量/架量/架合計(jì)/架/億元/億元億元億元支線客機(jī)單通道客機(jī)寬體客機(jī)運(yùn)輸機(jī)50305059020090401755640352012252508060298089011570160452760.79%56.18%38.08%4.96%48051230235543147761023660064043257754319710133591740481716合計(jì)1075830.66%1711848.79%720835085100.00%占比20.54%

100.00%資料：World

Air

Forces

2020，長(zhǎng)江證券研究所，單位：人民幣，注：相應(yīng)測(cè)算僅靜態(tài)假設(shè)未來(lái)10年我國(guó)對(duì)標(biāo)美國(guó)現(xiàn)有數(shù)量的70%，偏保守估計(jì)03航發(fā)持續(xù)擴(kuò)張型賽道下結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)突出聚焦和產(chǎn)業(yè)變革的非線性擴(kuò)張能力航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分零部件壁壘較高形成一定專業(yè)化分工01?

航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分原材料和零部件的數(shù)量極多且均具有一定獨(dú)占性壁壘，專業(yè)化分工的趨勢(shì)較為明確。航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈上涉及的原材料和零部件種類繁多、工序復(fù)雜、專業(yè)性強(qiáng)，精度要求高，小批量、多品種、定制化特點(diǎn)明顯，各個(gè)零部件的細(xì)分技術(shù)壁壘均較高，大而廣的產(chǎn)業(yè)鏈決定整體航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈目前無(wú)法由單一企業(yè)進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，產(chǎn)業(yè)鏈專業(yè)化分工的格局較為明確。表：航空發(fā)動(dòng)機(jī)新機(jī)交付的價(jià)值量拆分圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)后市場(chǎng)的價(jià)值量拆分大涵道比渦扇（運(yùn)輸小涵道比渦扇（戰(zhàn)斗機(jī)）零部件類別小型渦軸（直升機(jī)）機(jī)）靜止件,6%盤軸件葉片16%18%17%16%7%16%14%16%10%1%配件,4%裝配和拆卸,9%其他,14%29%19%14%2%框架、油箱等機(jī)匣等配件燃燒室葉片,49%3%加力噴管0%1%19%機(jī)匣,7%控制系統(tǒng)、附件傳動(dòng)裝置7%3%24%4%10%4%燃燒室,4%成型配件其他組件、隔板、罩類零件10%100%10%100%10%100%軸承,4%

密封環(huán),2%合計(jì)資料：前瞻研究院，Nicolau

Morar,et

al：《MRO-Aircraft-Engine-Components-Cost-Breakdown》，長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)作為一個(gè)持續(xù)擴(kuò)張型賽道下結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)突出02?

航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈作為一個(gè)持續(xù)擴(kuò)張型賽道，細(xì)分的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)均較為突出。伴隨著我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)受益“新機(jī)牽引、后市場(chǎng)需求和軍轉(zhuǎn)民空間”的需求驅(qū)動(dòng)，未來(lái)整體產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)性擴(kuò)張機(jī)會(huì)較為明確。而梳理當(dāng)前我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)業(yè)格局可知，當(dāng)前的競(jìng)爭(zhēng)格局較為清晰，在持續(xù)擴(kuò)張的賽道下各大供應(yīng)商均有望享受持續(xù)釋放的紅利。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)相應(yīng)的專業(yè)化分工示意圖資料：長(zhǎng)江證券研究所航空發(fā)動(dòng)機(jī)的迭代伴隨著原材料和工藝的持續(xù)衍進(jìn)03?

所謂一代材料一代裝備，航空發(fā)動(dòng)機(jī)的疊加伴隨著相應(yīng)技術(shù)的持續(xù)發(fā)展，其中原材料和相應(yīng)的工藝是重中之重。復(fù)盤美國(guó)的每一代發(fā)動(dòng)機(jī)的先進(jìn)原材料工藝和技術(shù)特點(diǎn)可知，每個(gè)年代先進(jìn)發(fā)動(dòng)機(jī)的迭代都伴隨著原材料和工藝技術(shù)的持續(xù)衍進(jìn)，因此我們認(rèn)為在發(fā)動(dòng)機(jī)當(dāng)前這個(gè)擴(kuò)張型的賽道中其和供應(yīng)鏈變革的趨勢(shì)具備較好投資機(jī)會(huì)。表：航空發(fā)動(dòng)機(jī)相應(yīng)的技術(shù)發(fā)展歷程1960年代1970年代1980年代1990年代2000年代高溫復(fù)合材料低溫復(fù)合材料定向凝固粉末冶金無(wú)損檢測(cè)技術(shù)單晶體熱屏障表層數(shù)控加工金屬間化合物近終成形技術(shù)先進(jìn)涂層技術(shù)低應(yīng)力陶瓷部件高溫合金鎳基合金鈦合金激光沖擊強(qiáng)化原材料/工藝高循環(huán)疲勞削減整體葉盤維修故障預(yù)測(cè)與健康管理自動(dòng)真空焊接計(jì)算機(jī)輔助設(shè)計(jì)計(jì)算機(jī)輔助制造有限元分析計(jì)算流體力學(xué)損傷容限金屬成型飛機(jī)仿真與發(fā)動(dòng)機(jī)測(cè)試計(jì)算流體力學(xué)發(fā)動(dòng)機(jī)模型快速成型技術(shù)先進(jìn)傳感器設(shè)計(jì)工具斷裂力學(xué)組件優(yōu)化可變定子幾何體葉片冷卻整體葉盤預(yù)混合燃燒室綜合飛行和推動(dòng)力控制多點(diǎn)噴油器發(fā)動(dòng)機(jī)診斷數(shù)位電子控制空心風(fēng)扇葉片兩階段燃燒室變循環(huán)發(fā)動(dòng)機(jī)二維向量噴嘴對(duì)轉(zhuǎn)線圈環(huán)形燃燒室模塊化設(shè)計(jì)高涵道比渦輪扇發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)管式燃燒室發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)低展弦比葉片垂直旋轉(zhuǎn)/短距起降噴嘴后燃渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)高溫燃料低排放燃燒器低可偵測(cè)性進(jìn)口噴嘴射流噴嘴整體式啟動(dòng)發(fā)電機(jī)F100F401F101TF34F119F120F414TF30F402F110F404發(fā)動(dòng)機(jī)型號(hào)F135資料：蘭德公司，長(zhǎng)江證券研究所高溫合金是航空發(fā)動(dòng)機(jī)零部件制造的核心原材料04?

高溫合金為航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主要原材料，分為變形類、鑄造類和新型高溫合金。高溫合金按照工藝結(jié)構(gòu)可分為變形高溫合金（占70%）、鑄造高溫合金（占20%）和新型粉末類高溫合金。變形和鑄造高溫合金的直觀區(qū)別在于其下游應(yīng)用分別是鍛造工藝和鑄造工藝。而兩者本質(zhì)區(qū)別在于冶煉過(guò)程中所用的原料配比中的合金成分占比差異，在制造工藝過(guò)程中，鑄造母合金產(chǎn)品僅需要冶煉這一步即可作為產(chǎn)品出售，而變形高溫合金需通過(guò)冶煉及自由鍛造形成板材、棒材和絲材等產(chǎn)品后方能提供給下游進(jìn)行進(jìn)一步的加工。圖：全品類高溫合金中不同類型的高溫合金占比圖：鑄造高溫合金與變形高溫合金主要區(qū)別資料：圖南股份招股說(shuō)明書，師昌緒等《高溫合金五十年》，隆達(dá)股份招股說(shuō)明書，長(zhǎng)江證券研究所高溫合金的純凈程度是我國(guó)國(guó)產(chǎn)高溫合金的差距之一05?

高溫合金母合金的材料純凈程度一直是我國(guó)國(guó)產(chǎn)高溫合金與國(guó)外先進(jìn)高溫合金品質(zhì)的差距之一。通過(guò)特殊的冶煉方式結(jié)合合理的凈化技術(shù)，可以將高溫合金中的O/N/S雜質(zhì)含量控制到合理水平，將有害影響降低。目前我國(guó)正不斷通過(guò)引入先進(jìn)設(shè)備、轉(zhuǎn)型先進(jìn)生產(chǎn)工藝及累積生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)等方式不斷縮小與國(guó)外先進(jìn)高溫合金冶煉產(chǎn)品質(zhì)量的差距，但受限于產(chǎn)能問(wèn)題目前我國(guó)的高溫合金，特別是變形高溫合金領(lǐng)域，仍未實(shí)現(xiàn)完全的。圖：高溫合金的品質(zhì)主要取決于成型后雜質(zhì)純凈化程度圖：選擇進(jìn)行的生產(chǎn)工藝提升有助于提升高溫合金的良率和品質(zhì)資料：CM

:Advances

insinglecrystal

supperalloys，張勇《變形高溫合金純凈熔煉設(shè)備及工藝研究進(jìn)展》，長(zhǎng)江證券研究所下航發(fā)高溫合金需求增速的比較優(yōu)勢(shì)顯著06?

下游發(fā)動(dòng)機(jī)放量列裝疊加率提升雙擊，高溫合金的需求增速比較優(yōu)勢(shì)顯著。在軍工領(lǐng)域中，航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主要原材料高溫合金目前仍有持續(xù)的趨勢(shì)，當(dāng)前我國(guó)高溫合金的整體國(guó)產(chǎn)化率或僅為60%，未來(lái)的國(guó)產(chǎn)高溫合金供需缺口仍然較大。伴隨我國(guó)當(dāng)前下游航空發(fā)動(dòng)機(jī)的放量列裝以及持續(xù)的溫合金的市場(chǎng)增速或?qū)@著高于下游發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)的增速。進(jìn)程，我們分析未來(lái)國(guó)產(chǎn)高圖：我國(guó)高溫合金的當(dāng)前國(guó)產(chǎn)化率仍在60%左右圖：軍用高溫合金的需求量確定性較高7654321064%63%62%61%60%59%58%57%56%55%20172018國(guó)產(chǎn)產(chǎn)量201920202021總需求量國(guó)產(chǎn)化率（右軸）資料：中國(guó)特鋼協(xié)會(huì)，Lucintel，長(zhǎng)江證券研究所撫順特鋼：靜待鎳價(jià)回落和產(chǎn)能釋放的龍頭地位重塑?

成本端鎳價(jià)上漲使得公司短期的成本承壓業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，伴隨鎳價(jià)的下行和公司產(chǎn)能的逐步釋放公司有望重塑變形高溫合金龍頭地位。從當(dāng)前公司公眾號(hào)的公告可知，公司鍛造廠新建70MN快鍛機(jī)技術(shù)改造工程已全面完成，2022年6月熱負(fù)荷試車喜獲成功。快鍛機(jī)對(duì)于產(chǎn)能提升的邊際效用顯著，2022年7月公司第三煉鋼廠的真空感應(yīng)鋼產(chǎn)量就創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄，表明當(dāng)前公司的擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度較為順暢，后續(xù)的產(chǎn)能釋放值得期待。圖：2022年6月?lián)犴樚劁撔陆?000噸快鍛機(jī)熱負(fù)荷試車喜獲成功圖：2022年7月?lián)犴樚劁摰谌裏掍搹S真空感應(yīng)鋼產(chǎn)量創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄資料：撫順特鋼企業(yè)公眾號(hào)，長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈相對(duì)落后于飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的小核心大協(xié)作進(jìn)展07?

航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈相對(duì)落后于飛機(jī)產(chǎn)業(yè)的小核心大協(xié)作進(jìn)展，從上市公司的公開(kāi)披露表述可知，軍機(jī)主機(jī)廠已有意愿和能力聚焦核心業(yè)務(wù)，將社會(huì)化配套提升；而航空發(fā)動(dòng)機(jī)主機(jī)廠及相關(guān)配套商的對(duì)外公告中，相關(guān)表述較少。圖：“小核心、大協(xié)作”能力結(jié)構(gòu)體系特殊軍品總體裝配傳統(tǒng)軍工國(guó)家壟斷適度競(jìng)爭(zhēng)我們注意到一個(gè)新變化是我國(guó)的軍事工業(yè)體系正在從“大包大攬”的國(guó)家軍工體制轉(zhuǎn)向“小核心、大協(xié)作”的深度軍民一體化的模式小核心傳統(tǒng)軍工為主關(guān)鍵元器件一般分系統(tǒng)傳統(tǒng)軍工為主混合競(jìng)爭(zhēng)適度競(jìng)爭(zhēng)充分競(jìng)爭(zhēng)一般分系統(tǒng)協(xié)作其余配套產(chǎn)品協(xié)作配套件混合競(jìng)爭(zhēng)民口單位充分競(jìng)爭(zhēng)充分競(jìng)爭(zhēng)貨架產(chǎn)品資料：長(zhǎng)江證券研究所當(dāng)前航發(fā)集團(tuán)對(duì)于優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商的合作需求越來(lái)越迫切08?

基于公開(kāi)的歷年航發(fā)集團(tuán)供應(yīng)商大會(huì)上的領(lǐng)導(dǎo)表態(tài)，中國(guó)航發(fā)對(duì)于集團(tuán)完成政治任務(wù)，建立“小核心、大協(xié)作”的外協(xié)加工體系以及優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商的需求越來(lái)越迫切，且有進(jìn)一步向產(chǎn)業(yè)集群發(fā)展，提升區(qū)域航空動(dòng)力產(chǎn)業(yè)制造能力方向的趨勢(shì)，各區(qū)域的主機(jī)廠均在進(jìn)行自身區(qū)域范圍內(nèi)的供應(yīng)鏈管理機(jī)制建立。表：中國(guó)航發(fā)集團(tuán)歷年供應(yīng)商大會(huì)的主要內(nèi)容時(shí)間地點(diǎn)會(huì)議名稱主要內(nèi)容黎陽(yáng)公司將秉持開(kāi)放合作、互惠互利的原則，以最大的誠(chéng)意，張開(kāi)雙手、敞開(kāi)胸懷，廣泛深入地與所有供應(yīng)商竭誠(chéng)合作。希望大家堅(jiān)定信心、捧出誠(chéng)心、拿出決心，和黎陽(yáng)公司一起真抓實(shí)干，高質(zhì)量完成黨和國(guó)家交給的任務(wù)，以產(chǎn)品型號(hào)成功引領(lǐng)我們抱團(tuán)發(fā)展、共創(chuàng)輝煌、擁抱未來(lái)。兩次大會(huì)成功舉辦，標(biāo)志著“兩鏈融合”深度發(fā)展，產(chǎn)業(yè)集群成鏈攀升，區(qū)域航空動(dòng)力產(chǎn)業(yè)發(fā)展迎來(lái)了新的階段，航空動(dòng)力這顆工業(yè)皇冠上的明珠必將綻放更璀璨的光彩李方勇在會(huì)上表示，發(fā)動(dòng)機(jī)具有研制周期長(zhǎng)、投入高等特點(diǎn)，中國(guó)航發(fā)要完成黨和國(guó)家賦予的歷史使命，必須建立“小核心、大協(xié)作，專業(yè)化、開(kāi)放型”科研生產(chǎn)體系，迫切需要與廣大供應(yīng)商手握手交流、面對(duì)面溝通，探索建設(shè)安全、高效、可持續(xù)的航空發(fā)動(dòng)機(jī)供應(yīng)鏈體系。2022

貴州貴陽(yáng)

中國(guó)航發(fā)黎陽(yáng)動(dòng)力2022年度供應(yīng)商大會(huì)2022

陜西西安

航發(fā)動(dòng)力2022年度外委外協(xié)供應(yīng)商大會(huì)2019

江蘇無(wú)錫

中國(guó)航發(fā)2019年供應(yīng)商大會(huì)中國(guó)航發(fā)重大專項(xiàng)工程部部長(zhǎng)楊銳致開(kāi)幕辭說(shuō)，中國(guó)航發(fā)遵循“小核心、大協(xié)作、中國(guó)航發(fā)民用渦軸渦槳發(fā)動(dòng)機(jī)2018年供應(yīng)商（國(guó)際）專業(yè)化、開(kāi)放型”的研發(fā)模式，以市場(chǎng)化機(jī)制聚集國(guó)內(nèi)外資源，開(kāi)展廣泛的合作和2018

湖南株洲2017

北京大會(huì)建立戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，積極探索在互惠互利基礎(chǔ)上的多種合作形式，誠(chéng)邀廣大供應(yīng)商積極投身到航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈中來(lái)，打造

新局面。李方勇指出，合作共贏是航空發(fā)動(dòng)機(jī)事業(yè)發(fā)展的取勝之道。集團(tuán)在組建之初就明確了“小核心、大協(xié)作、專業(yè)化、開(kāi)放型”的指導(dǎo)思想，合作共贏是集團(tuán)基本政策，集團(tuán)要把全國(guó)甚至全球優(yōu)質(zhì)資源集成起來(lái)，共同完成航空發(fā)動(dòng)機(jī)的偉大事業(yè)。希望廣大供應(yīng)商搶抓機(jī)遇，為振興航空發(fā)動(dòng)機(jī)事業(yè)貢獻(xiàn)力量。中國(guó)航發(fā)首屆供應(yīng)商大會(huì)資料：航發(fā)集團(tuán)官網(wǎng)，海川失業(yè)官網(wǎng)，西安經(jīng)開(kāi)官網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所資本紐帶整合培育戰(zhàn)略供應(yīng)商的方式具有優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)效應(yīng)09?

航發(fā)體系內(nèi)的供應(yīng)商和研究所擁有較強(qiáng)的研發(fā)實(shí)力，跟隨型號(hào)研發(fā)的定型新型號(hào)資質(zhì)較多，供應(yīng)體系較為完整。?

航發(fā)體系外的供應(yīng)商資金實(shí)力和產(chǎn)能充足，體制機(jī)制更為靈活，但進(jìn)入新型號(hào)的周期較長(zhǎng)，自身的資源也有限。?

通過(guò)合資等資本運(yùn)作將其進(jìn)行資源整合，更有助于較快培養(yǎng)出合格供應(yīng)商，更好地進(jìn)行優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，而合資的模式也保障原有主機(jī)廠鏈長(zhǎng)的權(quán)益，減少潛在利益沖突。圖：通過(guò)資本紐帶整合體系內(nèi)供應(yīng)商、科研院所和體系外供應(yīng)商資源可以形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)資料：長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)前的地方產(chǎn)業(yè)集群成鏈布局已成一定規(guī)模10?

航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)前合作建廠的進(jìn)展：圖南股份在沈陽(yáng)成立沈陽(yáng)圖南精密分公司，承接中小零部件自動(dòng)化加工的任務(wù)；鋼研高納在西安成立西安鋼研高納航空部件有限公司；鋼研高納在四川德陽(yáng)成立德陽(yáng)市鋼研高納鍛造有限責(zé)任公司；航亞科技在貴陽(yáng)成立貴州航亞科技有限公司，作為黎陽(yáng)“生態(tài)圈”中的全新供應(yīng)商，圍繞航空發(fā)動(dòng)機(jī)關(guān)鍵零部件工程化研發(fā)、專業(yè)化制造進(jìn)行自身能力的建設(shè)。表：當(dāng)前已公告的航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈合作戰(zhàn)略供應(yīng)商一覽航發(fā)集團(tuán)分公司地點(diǎn)410（黎明廠）沈陽(yáng)420（成發(fā)公司）德陽(yáng)430（西航廠）西安460（黎陽(yáng)廠）貴陽(yáng)331（南方廠）株洲供應(yīng)商圖南股份鋼研高納鋼研高納航亞科技---沈陽(yáng)圖南精密部件制造有限

德陽(yáng)市鋼研高納鍛造有

西安鋼研高納航空部件分公司貴州航亞科技有限公司2022年5月29日公司限責(zé)任公司有限公司公告時(shí)間2021年11月18日2022年6月9日2022年4月23日資料：各公司公告，長(zhǎng)江證券研究所圖南股份：航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈外協(xié)紅利下或成長(zhǎng)為戰(zhàn)略金牌供應(yīng)商?

沈陽(yáng)分公司項(xiàng)目進(jìn)度良好，承接未來(lái)航發(fā)黎明的中小零部件外溢加工需求有望實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)。公司沈陽(yáng)項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入設(shè)備安裝調(diào)試階段，部分設(shè)備具備了生產(chǎn)能力，且當(dāng)前項(xiàng)目進(jìn)度只待完成取證階段開(kāi)始供應(yīng)放量。同時(shí)從天眼查可知，公司在沈陽(yáng)區(qū)域目前除了已公告的沈陽(yáng)圖南精密制造有限公司，在2022年還注冊(cè)了沈陽(yáng)圖南智能制造有限公司，整體產(chǎn)業(yè)鏈上小核心大協(xié)作的布局仍在進(jìn)一步進(jìn)行中。圖：公司沈陽(yáng)分公司之一沈陽(yáng)圖南精密部件制造有限公司圖：公司沈陽(yáng)分公司之二沈陽(yáng)圖南智能制造有限公司資料：天眼查，長(zhǎng)江證券研究所鋼研高納：業(yè)務(wù)聚焦疊加降本增效研發(fā)平臺(tái)轉(zhuǎn)向批產(chǎn)平臺(tái)?

鋼研高納當(dāng)前的重點(diǎn)布局在于航空發(fā)動(dòng)機(jī)零部件中高附加值且后市場(chǎng)需求最大的粉末渦輪盤鍛造和單晶渦輪葉片鑄造，整體布局想象空間極大，或?yàn)楫?dāng)前航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈小核心大協(xié)作的布局最為全面的核心供應(yīng)商。?

從基礎(chǔ)技術(shù)平臺(tái)到產(chǎn)業(yè)化的過(guò)程，公司開(kāi)始對(duì)中基層進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，未來(lái)管理效率提升可期；另一方面公司開(kāi)始積極布局當(dāng)前航發(fā)零部件的批產(chǎn)產(chǎn)能，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上會(huì)更向批產(chǎn)軍品靠攏，有一定產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的毛利率提升空間。圖：鋼研高相較于產(chǎn)業(yè)鏈的其他公司，由于體制問(wèn)題效率仍然偏低圖：鋼研高納的高溫合金類產(chǎn)業(yè)鏈布局較為全面成本控制能力對(duì)比45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%20172018鋼研毛利率%201920202021超導(dǎo)毛利率%圖南毛利率%資料：Wind，公司官網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所04萊特定律表明新機(jī)交付毛利率筑底后可回升維修和民用市場(chǎng)高附加值確保后續(xù)盈利補(bǔ)償萊特定律：累積產(chǎn)量翻倍，單位成本下降固定百分比01?

動(dòng)態(tài)規(guī)模效應(yīng)又稱萊特定律，起源于飛機(jī)成本制造的研究。20世紀(jì)20年代西奧多-萊特在研究飛機(jī)生產(chǎn)時(shí)發(fā)現(xiàn)，飛機(jī)制造數(shù)量每累計(jì)增加一倍，制造成本就會(huì)實(shí)現(xiàn)固定百分比的持續(xù)下降。?

萊特定律學(xué)習(xí)曲線帶來(lái)的成本下降主要基于：人工熟練度的提升、生產(chǎn)工序的優(yōu)化和原材料的節(jié)約。?

萊特定律提供了一個(gè)可量化的框架，用來(lái)預(yù)測(cè)可變成本下降與累積生產(chǎn)量的關(guān)系。萊特定律通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的函數(shù)以及獲取的早期生產(chǎn)成本數(shù)據(jù)，即可預(yù)測(cè)未來(lái)生產(chǎn)量提升下的成本下降趨勢(shì)。圖：使用對(duì)數(shù)方程，萊特學(xué)習(xí)曲線呈線性圖：萊特定律的理論80%學(xué)習(xí)曲線示意圖Wright

Law公式：y=

???資料：Justin

R.Moore：《A

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Curve

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Estimating》，長(zhǎng)江證券研究所先進(jìn)

萊特定律：累積產(chǎn)量翻倍，成本下降15%02?

歷史復(fù)盤來(lái)看，先進(jìn)本下降15%。的制造均遵循萊特定律的成本下降趨勢(shì)，擬合下約為85%的學(xué)習(xí)曲線，即累積產(chǎn)量翻倍，成圖：三代機(jī)F/A-18E/F的累積產(chǎn)量和單位出廠成本曲線圖：三代機(jī)F-15A-E的累積產(chǎn)量和單位出廠成本曲線圖：四代機(jī)F-35A的累積產(chǎn)量和單位出廠成本曲線圖：四代機(jī)F-22A的累積產(chǎn)量和單位出廠成本曲線資料：Anelí

Bongers：《Learning

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Industry》，Justin

R.

Moore：《A

Comparative

Study

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Learning

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ModelsinDefenseAirframe

CostEstimating》，長(zhǎng)江證券研究所型號(hào)交付早期的毛利率較低，產(chǎn)能爬坡后迎來(lái)拐點(diǎn)03?

復(fù)盤特斯拉的交付歷史，在單型號(hào)（Model

3）放量初期，單車成本顯著高于平均售價(jià)，導(dǎo)致毛利率為負(fù)，前三季度即使大幅度提價(jià)也無(wú)法使毛利率轉(zhuǎn)正。當(dāng)產(chǎn)能逐漸爬坡后，單車成本快速下降，毛利率迎來(lái)轉(zhuǎn)正拐點(diǎn)。中后期即使持續(xù)降價(jià)，毛利率依然穩(wěn)步增長(zhǎng)。圖：特斯拉Model3的單車成本和平均價(jià)格間的關(guān)系圖：特斯拉Model3的歷史毛利率變化資料：ARC

investment

management

LLC,2019，長(zhǎng)江證券研究所，單位：美元單一型號(hào)機(jī)型生命周期內(nèi)毛利率變化情況04圖：?jiǎn)我恍吞?hào)機(jī)型生命周期內(nèi)毛利率隨年度交付量變化情況工程研制階段生產(chǎn)定型階段交付量爬坡期高位穩(wěn)定交付交付量下坡期因累積交付量低，學(xué)習(xí)效應(yīng)尚未明顯顯現(xiàn)，生產(chǎn)成本持續(xù)提高，推動(dòng)毛利率快速筑底假設(shè)該型號(hào)沒(méi)有后續(xù)改進(jìn)改型，交付量進(jìn)入下坡期后，受益于學(xué)習(xí)效應(yīng)，毛利率仍持續(xù)提升交付量高位平穩(wěn)運(yùn)行，學(xué)習(xí)效應(yīng)提高制造成熟度，驅(qū)動(dòng)毛利率緩慢上升該型號(hào)尚屬于工程研制階段，未正式批量交付交付量持續(xù)爬坡，受益于學(xué)習(xí)效應(yīng)與規(guī)模效應(yīng)，毛利率企穩(wěn)加速回升年度交付量毛利率50%40%30%20%10%01501251007550250毛利率拐點(diǎn)1002003004005006007008009001000累計(jì)交付量完成設(shè)計(jì)定型毛利率年度交付量(右軸)資料：長(zhǎng)江證券研究所單一型號(hào)機(jī)型生命周期內(nèi)營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速變化情況05圖：?jiǎn)我恍吞?hào)機(jī)型生命周期營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速隨年度交付量變化情況工程研制階段生產(chǎn)定型階段交付量爬坡期高位穩(wěn)定交付交付量下坡期小批量交付，因低營(yíng)收基數(shù)營(yíng)收增速高位持續(xù)回落，凈利潤(rùn)增速持續(xù)提升最終穿透營(yíng)收增速假設(shè)該型號(hào)沒(méi)有后續(xù)改進(jìn)改型，隨著交付量進(jìn)入下坡期，營(yíng)收增速和凈利潤(rùn)增速開(kāi)始持續(xù)下滑營(yíng)收平穩(wěn)較低位運(yùn)行，學(xué)習(xí)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)凈利潤(rùn)增速仍小幅增加新型號(hào)尚未列裝，大量研發(fā)投入導(dǎo)致研發(fā)主體業(yè)績(jī)下滑交付量持續(xù)爬坡，受益于學(xué)習(xí)效應(yīng)疊加規(guī)模效應(yīng)凸顯，企業(yè)凈利潤(rùn)增速始終大于營(yíng)收增速營(yíng)收及凈利潤(rùn)yoy交付100%15012575%100凈利潤(rùn)增速7550250-3度資料：長(zhǎng)江證券研究所毛利率拐點(diǎn)是凈利潤(rùn)增速向上穿透營(yíng)收增速的前提06圖：?jiǎn)我恍吞?hào)機(jī)型生命周期內(nèi)毛利率拐點(diǎn)是凈利潤(rùn)增速向上穿透營(yíng)收增速的前提工程研制階段生產(chǎn)定型階段交付量爬坡期高位穩(wěn)定交付交付量下坡期度交付量15012510075100%75%穿透點(diǎn)即為毛利率拐點(diǎn)50250-3度資料：長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈制造可類比于軍機(jī)主機(jī)廠的客觀制造規(guī)律07?

航空發(fā)動(dòng)機(jī)的產(chǎn)業(yè)鏈專業(yè)化分工程度和供應(yīng)商的角色與整體軍機(jī)制造的產(chǎn)業(yè)鏈較為相似。航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)雜冗長(zhǎng)，原材料端主要為高溫合金類的供應(yīng)商，中間加工環(huán)節(jié)有專業(yè)化環(huán)形鍛件廠，動(dòng)控系統(tǒng)有專業(yè)的集成化供應(yīng)商航發(fā)控制，以及下游的主機(jī)廠航發(fā)動(dòng)力，因此我們認(rèn)為航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈的制造可類比于軍機(jī)主機(jī)廠的制造規(guī)律，因此我們認(rèn)為萊特定律也可充分應(yīng)用于航空發(fā)動(dòng)機(jī)的制造過(guò)程中。圖：航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)雜冗長(zhǎng)，可類比于軍機(jī)主機(jī)廠的制造規(guī)律產(chǎn)業(yè)鏈類比航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈軍機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈高溫合金鍛造機(jī)加分系統(tǒng)主機(jī)總裝航發(fā)動(dòng)力撫順特鋼圖南股份鋼研高納派克新材航宇科技航亞科技航發(fā)控制鈦合金鍛造機(jī)加分系統(tǒng)主機(jī)總裝西部超導(dǎo)寶鈦股份三角防務(wù)中航重機(jī)愛(ài)樂(lè)達(dá)中航機(jī)電中航電子中航沈飛中航西飛資料：長(zhǎng)江證券研究所中航沈飛生產(chǎn)成熟度拐點(diǎn)下未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊倏煊谑杖朐鏊?8?

中航沈飛依托3.5代Su-27平臺(tái)型飛機(jī)的系列化，滿足現(xiàn)代空戰(zhàn)多場(chǎng)景、多任務(wù)、多功能的需求?；诠局频腜ipeline模式，多款新型號(hào)相繼進(jìn)入產(chǎn)能爬坡，萊特定律開(kāi)始顯現(xiàn)；型號(hào)研?

2020年公司歸母凈利潤(rùn)中有較大部分為政府補(bǔ)助，因此使用扣非歸母凈利潤(rùn)作為公司2020年的凈利潤(rùn)。從2021年年報(bào)情況可知，萊特定律的作用下公司的業(yè)績(jī)端增速曲線開(kāi)始穿透營(yíng)收增速曲線。圖：中航沈飛2021年業(yè)績(jī)?cè)鏊偾€開(kāi)始穿透營(yíng)收增速曲線圖：中航沈飛主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率連續(xù)三年下滑后迎來(lái)拐點(diǎn)80%70%60%50%40%30%20%10%0%10.0%9.85%9.58%9.5%9.28%9.11%8.94%9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%2017201820192020202120172018201920202021收入yoy%扣非凈利潤(rùn)yoy%資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)動(dòng)力毛利率持續(xù)下滑，業(yè)績(jī)?cè)鏊偃缘陀谑杖朐鏊?9?

航發(fā)動(dòng)力為我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)獨(dú)占性主機(jī)廠，考慮到我國(guó)多款航發(fā)新型號(hào)相繼定型，未來(lái)新型號(hào)批產(chǎn)放量在即；?

目前公司仍處于新老產(chǎn)品交替的階段，新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性提升的趨勢(shì)較為明確，由于航空制造業(yè)的客觀規(guī)律新產(chǎn)品初期的成本較高導(dǎo)致全年盈利能力創(chuàng)新低。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下滑，公司整體的凈利潤(rùn)增速仍遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速。圖：航發(fā)動(dòng)力主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率處于持續(xù)下降通道圖：航發(fā)動(dòng)力當(dāng)前的凈利潤(rùn)增速仍遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速25%25%21%20%20%20%15%10%5%18%17%15%15%10%5%12%0%201720182019歸母凈利潤(rùn)yoy%202020210%收入yoy%201620172018201920202021資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所航發(fā)新機(jī)交付早期階段盈利能力為全生命周期最低10?

根據(jù)GE報(bào)告可知，單一型號(hào)的交付早期其毛利率較低，一般為15%-20%，當(dāng)步入新機(jī)批量交付的階段，毛利率將顯著提升至30%-35%，且持續(xù)周期長(zhǎng)達(dá)20年以上，而當(dāng)存量新機(jī)交付到一定階段后，換發(fā)及維修的后市場(chǎng)的規(guī)模逐步提升，毛利率將顯著高于新機(jī)的30%-35%達(dá)到40%的水平。?

類比我國(guó)的航空發(fā)動(dòng)機(jī)事業(yè)，當(dāng)前仍處于的早期，新機(jī)列裝的早期生產(chǎn)成熟度較低毛利率持續(xù)筑底，且同階段承擔(dān)較多型號(hào)新型發(fā)動(dòng)機(jī)的研制任務(wù)，同步拉低整體毛利率，我國(guó)航發(fā)產(chǎn)業(yè)仍處于盈利最低的階段。圖：GE軍機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命周期的毛利率水平即盈利能力在早期處于較低水平資料：GE

2019年報(bào)告，長(zhǎng)江證券研究所新機(jī)交付量提升、后市場(chǎng)起量和民用市場(chǎng)是長(zhǎng)期盈利能力的保障11?

早期的利潤(rùn)較低的階段是后續(xù)盈利能力持續(xù)提升的基礎(chǔ)和保障，新機(jī)交付量提升、后市場(chǎng)起量和民機(jī)市場(chǎng)是航空發(fā)動(dòng)機(jī)主機(jī)廠長(zhǎng)期盈利能力的保障。同樣根據(jù)GE報(bào)告，在航空發(fā)動(dòng)機(jī)事業(yè)發(fā)展的早期，軍機(jī)的持續(xù)研發(fā)投入利潤(rùn)規(guī)模較小，而民機(jī)的研發(fā)投入階段利潤(rùn)為負(fù)數(shù)。軍機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)方面，在后續(xù)新機(jī)持續(xù)交付的過(guò)程中利潤(rùn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，且后續(xù)換發(fā)和維護(hù)維修市場(chǎng)的利潤(rùn)規(guī)模將邊際延續(xù)利潤(rùn)的持續(xù)性。而民機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)的維護(hù)維修市場(chǎng)利潤(rùn)規(guī)模將顯著高于其他部分的利潤(rùn)規(guī)模，夯實(shí)長(zhǎng)期盈利能力的持續(xù)性。圖：GE軍機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命周期的盈利規(guī)模變化趨勢(shì)圖：GE民機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)全壽命周期的盈利規(guī)模變化趨勢(shì)資料：GE

2019年報(bào)告，長(zhǎng)江證券研究所復(fù)盤GE公司歷史可知其在后期擁有利潤(rùn)率持續(xù)提升的能力12圖：GE公司的發(fā)動(dòng)機(jī)歷史交付復(fù)盤和相應(yīng)的交付數(shù)量及利潤(rùn)率的復(fù)盤切入階段軍品階段民品階段轉(zhuǎn)向民用市場(chǎng)，利潤(rùn)率逐漸增加18000160001400012000100008000600040002000060年代，量產(chǎn)交付J47、J79、T58等軍用發(fā)動(dòng)機(jī)用于F-4等上，同時(shí)著手民用發(fā)動(dòng)機(jī)的研發(fā)25%20%15%10%5%二戰(zhàn)時(shí)期，切入軍用發(fā)動(dòng)機(jī)賽道A320波音

777渦噴發(fā)動(dòng)機(jī)J85推重比：7.3渦噴發(fā)動(dòng)機(jī)J79推重比：4.7渦噴發(fā)動(dòng)機(jī)J33推重比：2.53A380F-5F-4P800%-5%1940196019641968197219761980198419881992199620002004航空發(fā)動(dòng)機(jī)營(yíng)收規(guī)模（百萬(wàn)美元）航空發(fā)動(dòng)機(jī)利潤(rùn)率資料：GE

公司的歷史年報(bào)，長(zhǎng)江證券研究所05航發(fā)終端主機(jī)廠龍頭航發(fā)動(dòng)力產(chǎn)業(yè)拐點(diǎn)已至核心資產(chǎn)從戰(zhàn)略價(jià)值邁入商業(yè)價(jià)值大勢(shì)所趨航發(fā)動(dòng)力是幾乎囊括我國(guó)全譜系航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主機(jī)廠01?

航發(fā)動(dòng)力是幾乎囊括我國(guó)全譜系航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主機(jī)廠，資產(chǎn)稀缺性較強(qiáng)。公司是國(guó)內(nèi)大型航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造基地企業(yè)，國(guó)內(nèi)唯一的生產(chǎn)制造渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞全種類軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)的企業(yè)，具備渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞全種類航空發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)制造能力，是三代主型發(fā)動(dòng)機(jī)的國(guó)內(nèi)唯一供應(yīng)商。?

下屬四大主機(jī)廠總裝專業(yè)化分工，零部件協(xié)同互補(bǔ)共筑國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)研制供應(yīng)平臺(tái)。公司母公司為西航公司，下屬主要子公司為沈陽(yáng)黎明公司、株洲南方公司和貴陽(yáng)黎陽(yáng)動(dòng)力三大公司，這四家主要子公司具備專業(yè)化分工的發(fā)動(dòng)機(jī)總裝能力以及相互協(xié)同的零部件制造供應(yīng)能力，共同研制我國(guó)的全譜系軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)。圖：公司主要的歷史沿革圖：公司當(dāng)前的股權(quán)結(jié)構(gòu)示意圖1993年1996年2008年資產(chǎn)重組2014年資產(chǎn)重組北京國(guó)發(fā)航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)基金投資中心中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司注入西航集團(tuán)發(fā)動(dòng)機(jī)相關(guān)資產(chǎn)，更名“航空動(dòng)力”實(shí)際控制人變更為中航工業(yè)集團(tuán)購(gòu)買沈陽(yáng)黎明、南方公司、貴州黎陽(yáng)100%股權(quán)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)擴(kuò)展為大、中、小型航空發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)有限公司吉林華潤(rùn)生化股份有限公司成立吉發(fā)股份在上交所上市3.68%45.79%0.88%中國(guó)航發(fā)動(dòng)力股份有限公司2021年股權(quán)劃轉(zhuǎn)2019年增資擴(kuò)股2016年控制人變更2015年公司更名中國(guó)航發(fā)收購(gòu)西航公司及中航工業(yè)持有公司的股權(quán)，收購(gòu)?fù)瓿珊笾袊?guó)航發(fā)將直接持有公司45.79%股權(quán)，成為公司的直接持股股東引入機(jī)構(gòu)投資者對(duì)沈陽(yáng)黎明、貴州黎陽(yáng)、南方公司三家全資子公司增資，實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)成立，實(shí)際控制人變更為中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)；2017年證券更名為“航發(fā)動(dòng)力”公司名稱變更為“中航動(dòng)力”股份有限公司”；證券簡(jiǎn)稱變更為“中航動(dòng)力”100%100%100%100%株洲南方沈陽(yáng)黎明貴州黎陽(yáng)西安安泰資料：Wind，公司公告，長(zhǎng)江證券研究所，截至2022年6月30日西航公司是我國(guó)大中型軍民用發(fā)動(dòng)機(jī)的主要生產(chǎn)研制基地02?

西航公司是我國(guó)大中型軍民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制生產(chǎn)重要基地，承擔(dān)了多個(gè)國(guó)家重點(diǎn)型號(hào)研制任務(wù)，與英國(guó)羅羅公司、美國(guó)普惠公司等多家國(guó)際著名航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造企業(yè)建立了長(zhǎng)期穩(wěn)固的戰(zhàn)略合作關(guān)系。?

大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)即涵道比4以上的渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)，具有良好的軍民兩用性。大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)具有推力大、耗油率低、噪聲小、壽命長(zhǎng)等特點(diǎn)，被廣泛用于大型軍民用運(yùn)輸機(jī)以及加油機(jī)、上。圖：2017-2021年5年間西航公司營(yíng)業(yè)收入在2021年實(shí)現(xiàn)良好增長(zhǎng)

圖：運(yùn)-20大型運(yùn)輸機(jī)已換發(fā)我國(guó)自行研制的大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)100.090.190.080.067.470.060.050.040.030.020.010.00.064.163.361.0某大涵道比渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)是一款推力范圍為13000至16000千克力(kgf)的自主研制發(fā)動(dòng)機(jī)5.55.96.45.44.620172018利潤(rùn)總額（億元）20192020營(yíng)業(yè)收入（億元）2021資料：公司公告，環(huán)球網(wǎng)，新浪軍事，長(zhǎng)江證券研究所黎明公司是我國(guó)先進(jìn)殲擊機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)的主要生產(chǎn)研制基地03?

黎明公司是國(guó)家“一五”時(shí)期建立的第一家航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造企業(yè)，前身始于1919年張作霖創(chuàng)辦的奉天軍械廠，1954年正式組建成立。作為新中國(guó)第一家航空渦輪噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)制造企業(yè)，曾接受多位國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人視察。?

太行發(fā)動(dòng)機(jī)由中國(guó)航空研究院606所研制，是國(guó)產(chǎn)第三代大型軍用航空渦輪風(fēng)扇發(fā)動(dòng)機(jī)?；诨A(chǔ)型號(hào)的持續(xù)衍生，目前渦扇10系列有渦扇10、渦扇10A、渦扇10B、渦扇10C、渦扇10D等型號(hào)。圖：近三年來(lái)黎明公司的營(yíng)業(yè)收入基本保持穩(wěn)步提升態(tài)勢(shì)圖：太行發(fā)動(dòng)機(jī)是我國(guó)首個(gè)自主生產(chǎn)的高性能大推力渦輪噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)200.0180.0186.4159.2160.0140.0125.6114.1120.0100.080.060.040.020.00.0112.8我國(guó)自主生產(chǎn)的大推力渦輪風(fēng)扇發(fā)動(dòng)機(jī)的主要性能：推力范圍為12000至14000千克力(kgf)5.25.020194.85.620214.320172018利潤(rùn)總額（億元）2020營(yíng)業(yè)收入（億元）資料：公司公告，環(huán)球網(wǎng)，人民網(wǎng)，新浪軍事，長(zhǎng)江證券研究所黎陽(yáng)動(dòng)力是我國(guó)中等推力航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主要生產(chǎn)研制主體04?

黎陽(yáng)動(dòng)力是我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)的骨干生產(chǎn)企業(yè)之一，是我國(guó)中小推力航空發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)生產(chǎn)修理服務(wù)基地和先進(jìn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)關(guān)鍵零部件重要供應(yīng)商，下屬貴陽(yáng)航發(fā)精鑄公司肩負(fù)為航空發(fā)動(dòng)機(jī)配套優(yōu)質(zhì)葉片的歷史重任及使命。?

中小推力渦輪風(fēng)扇發(fā)動(dòng)機(jī)一般用于教練機(jī)等中型飛機(jī)，中推向來(lái)是我國(guó)發(fā)動(dòng)機(jī)譜系中短板之一。在我國(guó)的K-8教練機(jī)發(fā)展中曾面臨無(wú)發(fā)動(dòng)機(jī)可裝的窘境，自主可控要求下開(kāi)發(fā)先進(jìn)中小推力渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)成為必然的需求。圖：2017-2021黎陽(yáng)動(dòng)力的營(yíng)業(yè)收入規(guī)模體量仍處于較低階段圖：我國(guó)自主研制的岷山發(fā)動(dòng)機(jī)具備裝備L-15飛機(jī)交付使用的條件L-15中國(guó)35.030.230.025.020.015.010.05.022.722.121.821.1-0.51.10.920200.620210.12019岷山發(fā)動(dòng)機(jī)是中國(guó)自主研制的小0.020172018涵道比加力渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)，推力范圍4000-5000千克力-5.0利潤(rùn)總額（億元）營(yíng)業(yè)收入（億元）資料：公司公告，新浪軍事，長(zhǎng)江證券研究所南方公司是我國(guó)中小型航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主要生產(chǎn)研制主體05?

南方公司始建于1951年10月，是國(guó)家“一五”期間156個(gè)重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目之一、國(guó)家首批建設(shè)的六個(gè)航空工業(yè)企業(yè)之一和國(guó)家首批試點(diǎn)的57家企業(yè)集團(tuán)之一，主要負(fù)責(zé)中小型渦輪軸承和渦輪螺旋槳發(fā)動(dòng)機(jī)的總裝生產(chǎn)。?

渦軸和渦槳發(fā)動(dòng)機(jī)屬于小型燃?xì)鉁u輪發(fā)動(dòng)機(jī)，在氣動(dòng)和結(jié)構(gòu)上具有獨(dú)特的特點(diǎn)。渦軸發(fā)動(dòng)機(jī)是軍民用直升機(jī)的特定發(fā)動(dòng)機(jī)，而渦槳發(fā)動(dòng)機(jī)較多應(yīng)用在中速遠(yuǎn)程運(yùn)輸機(jī)、旅客機(jī)、海上巡邏機(jī)、反潛機(jī)等。圖：2017-2021年南方公司營(yíng)業(yè)收入總額整體呈現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)圖：由南方公司生產(chǎn)研制成功的新一代軍用直升機(jī)專屬的渦軸發(fā)動(dòng)機(jī)新一代直升機(jī)90.080.380.071.970.058.560.050.040.030.020.010.00.049.438.5新一代直升機(jī)用發(fā)動(dòng)機(jī)是中國(guó)自主研制的“1600KW級(jí)“直升機(jī)用發(fā)動(dòng)機(jī)4.04.13.53.03.220172018利潤(rùn)總額（億元）20192020營(yíng)業(yè)收入（億元）2021資料：公司公告，人民網(wǎng)，新浪軍事，長(zhǎng)江證券研究所當(dāng)前公司營(yíng)收規(guī)模放量的子公司主要集中于黎明公司06表：公司整體分子公司的收入規(guī)模和增速情況?

分子公司來(lái)看，黎明廠2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)黎明2015A2016A9,97213.48%4222017A11,41314.46%4262018A11,279-1.18%5182019A12,56411.40%4982020A15,92126.72%4762021A18,63517.05%563業(yè)收入186.35億元，西航廠2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收90.14億元，南方廠2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收80.31億元，黎陽(yáng)廠2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.20億元。我們分析預(yù)測(cè)，黎陽(yáng)和西航方向的子公司開(kāi)始有新機(jī)型批產(chǎn)放量，牽引營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，但新品成本較高導(dǎo)致利潤(rùn)額驟降且利潤(rùn)率較低；而黎明方向仍然是收入8,787yoy%利潤(rùn)總額yoy%利潤(rùn)率%644-34.50%4.23%2016A5,7750.72%5611.07%3.74%2017A6,0985.60%54821.50%4.59%2018A6,410-3.90%3.96%2019A6,740-4.31%2.99%2020A6,33518.17%3.02%2021A9,0147.33%2015A5,733西航收入yoy%5.11%4615.14%593-6.00%63942.29%542利潤(rùn)總額yoy%利潤(rùn)率%573-2.13%9.71%2016A3,97424.09%276-2.18%8.99%2017A3,845-3.24%296-15.92%7.19%2018A4,94428.58%8.80%2019A5,8537.79%10.09%2020A7,190-15.12%6.02%2021A8,0319.99%2015A3,203南方收入yoy%28.57%40318.39%41322.85%34811.70%316當(dāng)前公司主力產(chǎn)品的交付，持續(xù)利潤(rùn)總額yoy%利潤(rùn)率%291-5.35%6.94%2016A2,113-23.83%767.41%7.70%2017A2,2074.45%11136.02%8.15%2018A2,1842.41%7.05%2019A2,112-15.68%4.84%2020A2,267-9.02%3.94%2021A3,020實(shí)現(xiàn)文件的營(yíng)收增長(zhǎng)，但2021年的營(yíng)收增速低于2020年，或?yàn)椴糠謾C(jī)型的批產(chǎn)交付不順利的體現(xiàn)。9.10%2015A2,774黎陽(yáng)收入yoy%-1.02%-52-3.30%147.31%9033.22%57利潤(rùn)總額yoy%利潤(rùn)率%725.84%3.60%45.90%5.03%-147.28%-2.40%-127.03%0.67%533.47%3.97%-36.67%1.88%2.59%資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所，單位：億元公司仍處新品交付早期生產(chǎn)成熟度較低毛利率尚未筑底07?

公司新產(chǎn)品迎來(lái)放量周期營(yíng)收增速持續(xù)提升，新產(chǎn)品交付成熟度較低毛利率尚未筑底。2021年全年公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)19.10%，創(chuàng)歷史最高水平，其中航空發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生品制造業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收319億元，同比增長(zhǎng)21.87%，主營(yíng)業(yè)務(wù)增速高于整體營(yíng)收增速，公司聚焦主責(zé)主業(yè)實(shí)現(xiàn)十四五期間交付的良好開(kāi)端。目前公司仍處于新老產(chǎn)品交替的階段，新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性提升的趨勢(shì)較為明確，由于航空制造業(yè)的客觀規(guī)律新產(chǎn)品初期的成本較高導(dǎo)致全年盈利能力創(chuàng)新低圖：公司單季銷售毛利率（%）及銷售凈利率（%）圖：公司整體營(yíng)收和航發(fā)制造相關(guān)收入及相應(yīng)增速20%4003503002502001501005025%20%15%10%5%18.83%18%16%14%12%10%8%17.34%16.73%15.34%14.00%14.05%10.66%4.11%10.53%10.23%2.58%6.92%6%5.72%4%3.85%3.75%2.78%2%1.57%1.23%0%00%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12017A2018A2019A2020A2021A航發(fā)制造增速整體營(yíng)收航發(fā)制造收入整體營(yíng)收增速單季銷售毛利率單季銷售凈利率資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所，單位：億元關(guān)聯(lián)交易可知公司2022年的營(yíng)收增速仍將持續(xù)擴(kuò)張08?

航發(fā)動(dòng)力關(guān)聯(lián)交易表征兩大集團(tuán)內(nèi)部的銷售和采購(gòu)，僅代表部分營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)成本。我們分析預(yù)測(cè)，關(guān)聯(lián)交易中與航發(fā)集團(tuán)部分主要為航發(fā)集團(tuán)下屬研發(fā)單位的研發(fā)試驗(yàn)產(chǎn)品，可代表科研型號(hào)收入；航空工業(yè)集團(tuán)部分為主要為中航工業(yè)相關(guān)主機(jī)廠的新機(jī)交付產(chǎn)品，可代表批產(chǎn)型號(hào)收入。歷年來(lái)這兩部分的營(yíng)收占整體公司發(fā)動(dòng)機(jī)營(yíng)收的40%-50%左右，剩余的營(yíng)收部分可視為交付軍方的備份發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品、存量軍機(jī)換發(fā)和相關(guān)維修業(yè)務(wù)的收入，不屬于關(guān)聯(lián)交易。表：公司整體營(yíng)收、成本與關(guān)聯(lián)交易相關(guān)披露項(xiàng)的關(guān)系測(cè)算2016A176.3311.502017A189.4910.9656.10150.9640.8343.8866.252018A197.129.462019A220.2514.1671.54183.2552.9861.6568.632020A261.6315.86發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生產(chǎn)品收入航發(fā)系統(tǒng)內(nèi)銷售商品+提供勞務(wù)實(shí)際額中航系統(tǒng)內(nèi)銷售商品+提供勞務(wù)實(shí)際額發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生產(chǎn)品成本57.46138.9740.2542.8255.9074.83160.9442.3346.3172.3099.69222.9061.30航發(fā)系統(tǒng)內(nèi)采購(gòu)商品+接受勞務(wù)實(shí)際額中航系統(tǒng)內(nèi)采購(gòu)商品+接受勞務(wù)實(shí)際額外協(xié)采購(gòu)額56.87104.72資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所，單位：億元關(guān)聯(lián)交易可知公司2022年的營(yíng)收增速仍將持續(xù)擴(kuò)張09?

2021年公司部分產(chǎn)品交付壓力較大整體營(yíng)收增速穩(wěn)健，但飛機(jī)新機(jī)部分保持較高增長(zhǎng)。2021年公司整體營(yíng)收增速為22%，但與航空工業(yè)集團(tuán)的銷售商品+提供勞務(wù)關(guān)鍵交易實(shí)際發(fā)生額增速為41%，可推測(cè)公司與軍方的備份發(fā)動(dòng)機(jī)、存量換發(fā)和維修端收入為拖累整體營(yíng)收增速的主要原因，公司或在部分產(chǎn)品交付返修率較高的前提下優(yōu)先保障新機(jī)列裝，酌情延遲了備份機(jī)的交付。?

2022年新機(jī)交付增速仍將保持較快增長(zhǎng)，備份維修部分在交付成熟后或?qū)?shí)現(xiàn)補(bǔ)償式增長(zhǎng)。以2022年航空工業(yè)集團(tuán)的銷售商品+提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)額與2021年實(shí)際額相比，增速約為28.0%，且根據(jù)歷史習(xí)慣公司后續(xù)或仍將上調(diào)該預(yù)計(jì)值，疊加軍方備份等需求在交付成熟度提升后的補(bǔ)償式增長(zhǎng)，整體國(guó)產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈2022年的增速或?qū)⒃?0%以上。表：根據(jù)公司歷年分營(yíng)收結(jié)構(gòu)測(cè)算2016A2017A189.497%2018A197.124%2019A220.2512%2020A261.6319%2021A318.8522%整體發(fā)動(dòng)機(jī)收入176.33整體發(fā)動(dòng)機(jī)收入增速測(cè)算科研收入11.5057.4610.96-5%9.4614.1650%15.8612%23.8150%測(cè)算科研收入增速測(cè)算新機(jī)收入-14%74.8333%56.10-2%71.54-4%99.6939%140.6941%測(cè)算新機(jī)收入增速測(cè)算備份+維修收入測(cè)算備份+維修收入增速107.37122.4314%112.83-8%134.5519%146.089%154.346%資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所，單位：億元產(chǎn)業(yè)鏈交叉驗(yàn)證可前瞻整體產(chǎn)業(yè)持續(xù)景氣上行的趨勢(shì)10?

航發(fā)控制作為航發(fā)動(dòng)力獨(dú)占性供應(yīng)商，關(guān)聯(lián)交易同樣表征產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)的景氣度釋放。2021年航發(fā)控制整體銷售商品+提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易公告額約為33.3億元，同比增速33%，實(shí)際發(fā)生額31.0億元，同比增速24%，或反映當(dāng)前下游航發(fā)動(dòng)力存在一定交付延緩問(wèn)題。而2022年航發(fā)控制預(yù)計(jì)銷售商品+提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易公告額為43.3億元，同比增長(zhǎng)30%，相較于2021年的實(shí)際發(fā)生額增速達(dá)到39.5%，增速再創(chuàng)新高。航發(fā)控制的銷售收入增速或?yàn)橄掠魏桨l(fā)動(dòng)力營(yíng)收確認(rèn)的前瞻指標(biāo)，2022年預(yù)計(jì)額較2021年實(shí)際額接近40%的增速表明今年航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈的生產(chǎn)景氣度仍將加速提升。表：航發(fā)控制歷年銷售商品+提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易情況2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E預(yù)計(jì)額向關(guān)聯(lián)人

銷售產(chǎn)品、

商品224,0003,800223,8001,800241,0002,900249,5902,600247,0003,920330,0002,700430,0003,000向關(guān)聯(lián)人

提供勞務(wù)合計(jì)227,800225,600-1%243,9008%252,1903%250,920-1%332,70033%433,00030%yoy實(shí)際額向關(guān)聯(lián)人

銷售產(chǎn)品、

商品向關(guān)聯(lián)人

提供勞務(wù)合計(jì)187,458.00842.00201,929.001,161.00203,090.008%217,227.002,022.00219,249.008%222,143.702,370.87224,514.572%249,500.001,457.00250,957.0012%308,500.001,988.00310,488.0024%