公司金融學(xué)重要知識點

重要術(shù)語資本結(jié)構(gòu)P117、123資本結(jié)構(gòu)系指長期負(fù)債與權(quán)益（普通股、特別股、保留盈余）的分配情況。最佳資本結(jié)構(gòu)便是使股東財富最大或股價最大的資本結(jié)構(gòu)，亦即使公司資金成本最小的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例。企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，或稱資本結(jié)構(gòu)，反映的是企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的比例關(guān)系，它在很大程度上決定著企業(yè)的償債和再融資能力，決定著企業(yè)未來的盈利能力，是企業(yè)財務(wù)狀況的一項重要指標(biāo)。合理的融資結(jié)構(gòu)可以降低融資成本，發(fā)揮財務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，使企業(yè)獲得更大的自有資金收益率。資本結(jié)構(gòu)是指各種長期資本來源占資本總額的比率。企業(yè)的長期資本來源主要有長期負(fù)債和所有者權(quán)益，故企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可以用負(fù)債比率來反映。資本成本P96資本成本是指企業(yè)取得和使用資本時所付出的代價。取得資本所付出的代價，主要指發(fā)行債券、股票的費用，向非銀行金融機構(gòu)借款的手續(xù)費用等；使用資本所付出的代價，主要由貨幣時間價值構(gòu)成，如股利、利息等。資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，廣義講，企業(yè)籌集和使用任何資金，不論短期的還是長期的，都要付出代價。狹義的資本成本僅指籌集和使用長期資金（包括自有資本和借入長期資金）的成本。由于長期資金也被稱為資本，所以長期資金的成本也稱為資本成本。資本成本是指企業(yè)為籌措和使用資本而付出的代價，是資金使用者向資金所有者和中介人支付的占用費和籌集費用。MM理論P119最初的MM理論該理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場價值無關(guān)?；蛘哒f,當(dāng)公司的債務(wù)比率由零增加到100%時，企業(yè)的資本總成本及總價值不會發(fā)生任何變動,即企業(yè)價值與企業(yè)是否負(fù)債無關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。修正的MM理論（含稅條件下的資本結(jié)構(gòu)理論）在考慮公司所得稅的情況下，由于負(fù)債的利息是免稅支出,可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價值。因此,公司只要通過財務(wù)杠桿利益的不斷增加,而不斷降低其資本成本,負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時企業(yè)價值達(dá)到最大。最初的MM理論和修正的MM理論是資本結(jié)構(gòu)理論中關(guān)于債務(wù)配置的兩個極端看法。MM理論相關(guān)一：米勒模型理論米勒模型是米勒于1976年在美國金融學(xué)會所做報告中闡述的基本思想。該模型用個人所得稅對修正的MM理論進行了校正，認(rèn)為修正的MM理論高估了負(fù)債的好處,實際上個人所得稅在某種程度上抵銷了個人從投資中所得的利息收入，他們所交個人所得稅的損失與公司追求負(fù)債，減少公司所得稅的優(yōu)惠大體相等。于是，米勒模型又回到最初的MM理論中去了MM理論相關(guān)二：權(quán)衡模型理論該理論認(rèn)為，MM理論忽略了現(xiàn)代社會中的兩個因素：財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本，而只要運用負(fù)債經(jīng)營，就可能會發(fā)生財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本。在考慮以上兩項影響因素后，運用負(fù)債企業(yè)的價值應(yīng)按以下公式確定：運用負(fù)債企業(yè)價值=無負(fù)債企業(yè)價值+運用負(fù)債減稅收益-財務(wù)拮據(jù)預(yù)期成本現(xiàn)值-代理成本預(yù)期現(xiàn)值上式表明，負(fù)債可以給企業(yè)帶來減稅效應(yīng)，使企業(yè)價值增大;但是，隨著負(fù)債減稅收益的增加，兩種成本的現(xiàn)值也會增加。只有在負(fù)債減稅利益和負(fù)債產(chǎn)生的財務(wù)拮據(jù)成本及代理成本之間保持平衡時，才能夠確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。即最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為減稅收益等于兩種成本現(xiàn)值之和時的負(fù)債比例。權(quán)衡理論（最佳資本結(jié)構(gòu)理論）權(quán)衡理論認(rèn)為：企業(yè)存在一個最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)點，且資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)點即為企業(yè)價值最大化點。制約企業(yè)無限追求免稅優(yōu)惠或負(fù)債最大值的關(guān)鍵因素是由債務(wù)上升而形成的企業(yè)風(fēng)險和費用。企業(yè)債務(wù)的增加使企業(yè)陷入財務(wù)危機，甚至破產(chǎn)的可能性也增加，隨著企業(yè)債務(wù)的增加而提高的風(fēng)險和各種費用會增加企業(yè)的額外成本，從而降低市場價值。因此，企業(yè)最佳融資結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在負(fù)債價值最大化和債務(wù)上升帶來的財務(wù)危機成本及代理成本之間選擇最適點。權(quán)衡理論通過放寬MM理論完全信息以外的的各種假定，考慮在稅收、財務(wù)困境成本、代理成本分別或共同存在的條件下，資本結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)市場價值。它包括：負(fù)債的好處：①公司所得稅的抵減作用。由于債務(wù)利息和股利的支出順序不同，世界各國稅法基本上都準(zhǔn)予利息支出作為成本稅前列支，而股息則必須在稅后支付。②權(quán)益代理成本的減少。負(fù)債有利于企業(yè)管理者提高工作效率、減少在職消費，更為關(guān)鍵的是，它有利于減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，從而減少低效或非盈利項目的投資。負(fù)債的受限：①財務(wù)困境成本，包括破產(chǎn)威脅的直接成本、間接成本和權(quán)益的代理成本；②個人稅對公司稅的抵消作用。因此，現(xiàn)實中企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是使債務(wù)資本的邊際成本和邊際收益相等時的比例。權(quán)衡理論的結(jié)論公式權(quán)衡理論認(rèn)為，負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約，減去與其財務(wù)困境成本的現(xiàn)值和代理成本的現(xiàn)值。最有資本結(jié)構(gòu)存在稅賦成本節(jié)約與財務(wù)困境成本和代理成本相互平衡的點上。V(a)=Vu+TD(a)－C(a)其中，V表示有舉債的企業(yè)價值，Vu表示無舉債的企業(yè)價值，TD表示負(fù)債企業(yè)的稅收利益，C是破產(chǎn)成本。a是舉債企業(yè)的負(fù)債權(quán)益比。根據(jù)權(quán)衡理論，Vu是不變的常量，而TD和C都是a的增函數(shù)。在a較小時，TD的增量速度高于C的增量速度，此時企業(yè)繼續(xù)舉債是有利的；但隨著a的增加，當(dāng)TD的增量速度等于C的增量速度時，企業(yè)舉債比例達(dá)到臨界點，此時企業(yè)價值最大。資本資產(chǎn)定價模型P103E(叩=斗3im(E(rm}-)資本資產(chǎn)定價模型就是在投資組合理論和資本市場理論基礎(chǔ)上形成發(fā)展起來的,主要研究證券市場中資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險資產(chǎn)之間的關(guān)系,以及均衡價格是如何形成的.CAPM不是一個完美的模型。但是其分析問題的角度是正確的。它提供了一個可以衡量風(fēng)險大小的模型，來幫助投資者決定所得到的額外回報是否與當(dāng)中的風(fēng)險相匹配。夏普發(fā)現(xiàn)單個股票或者股票組合的預(yù)期回報率(ExpectedReturn)的公式如下：爲(wèi)=7了丨炕*(瑞一?7)其中，rf(Riskfreerate),是無風(fēng)險回報率，純粹的貨幣時間價值；pa是證券的Beta系數(shù)，是市場期望回報率(ExpectedMarketReturn)，!?'■是股票市場溢價(EquityMarketPremium).CAPM公式中的右邊第一個是無風(fēng)險收益率，比較典型的無風(fēng)險回報率是10年期的美國政府債券。如果股票投資者需要承受額外的風(fēng)險，那么他將需要在無風(fēng)險回報率的基礎(chǔ)上多獲得相應(yīng)的溢價。那么，股票市場溢價(equitymarketpremium)就等于市場期望回報率減去無風(fēng)險回報率。證券風(fēng)險溢價就是股票市場溢價和一個P系數(shù)的乘積。資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)表明：第一，投資者是理性的，而且嚴(yán)格按照馬科威茨模型的規(guī)則進行多樣化的投資，并將從有效邊界的某處選擇投資組合；第二，資本市場是完全有效的市場，沒有任何磨擦阻礙投資。資本資產(chǎn)定價模型的優(yōu)缺點優(yōu)點CAPM最大的優(yōu)點在于簡單、明確。它把任何一種風(fēng)險證券的價格都劃分為三個因素：無風(fēng)險收益率、風(fēng)險的價格和風(fēng)險的計算單位，并把這三個因素有機結(jié)合在一起。CAPM的另一優(yōu)點在于它的實用性。它使投資者可以根據(jù)絕對風(fēng)險而不是總風(fēng)險來對各種競爭報價的金融資產(chǎn)作出評價和選擇。這種方法已經(jīng)被金融市場上的投資者廣為采納，用來解決投資決策中的一般性問題。局限性當(dāng)然，CAPM也不是盡善盡美的，它本身存在著一定的局限性。表現(xiàn)在：首先，CAPM的假設(shè)前提是難以實現(xiàn)的。比如，在本節(jié)開頭，我們將CAPM的假設(shè)歸納為六個方面。假設(shè)之一是市場處于完善的競爭狀態(tài)。但是，實際操作中完全競爭的市場是很難實現(xiàn)的，“做市”時有發(fā)生。假設(shè)之二是投資者的投資期限相同且不考慮投資計劃期之后的情況。但是，市場上的投資者數(shù)目眾多，他們的資產(chǎn)持有期間不可能完全相同，而且現(xiàn)在進行長期投資的投資者越來越多，所以假設(shè)二也就變得不那么現(xiàn)實了。假設(shè)之三是投資者可以不受限制地以固定的無風(fēng)險利率借貸，這一點也是很難辦到的。假設(shè)之四是市場無摩擦。但實際上，市場存在交易成本、稅收和信息不對稱等等問題。假設(shè)之五、六是理性人假設(shè)和一致預(yù)期假設(shè)。顯然，這兩個假設(shè)也只是一種理想狀態(tài)。其次，CAPM中的0值難以確定。某些證券由于缺乏歷史數(shù)據(jù)，其p值不易估計。此外，由于經(jīng)濟的不斷發(fā)展變化，各種證券的0值也會產(chǎn)生相應(yīng)的變化，因此，依靠歷史數(shù)據(jù)估算出的p值對未來的指導(dǎo)作用也要打折扣?？傊捎贑APM的上述局限性，金融市場學(xué)家仍在不斷探求比CAPM更為準(zhǔn)確的資本市場理論。目前，已經(jīng)出現(xiàn)了另外一些頗具特色的資本市場理論(如套利定價模型)，但尚無一種理論可與CAPM相匹敵。Beta系數(shù)按照CAPM的規(guī)定，Beta系數(shù)是用以度量一項資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險的指針，是用來衡量一種證券或一個投資組合相對總體市場的波動性(volatility)的一種風(fēng)險評估工具。也就是說，如果一個股票的價格和市場的價格波動性是一致的，那么這個股票的Beta值就是1。如果一個股票的Beta是1.5，就意味著當(dāng)市場上升10%時，該股票價格則上升15%；而市場下降10%時，股票的價格亦會下降15%。凈現(xiàn)值法P223凈現(xiàn)值(NetPresentValue)是一項投資所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值與項目投資成本之間的差值。凈現(xiàn)值法是評價投資方案的一種方法。凈現(xiàn)值法：是評價投資方案的一種方法。該方法是利用凈現(xiàn)金效益量的總現(xiàn)值與凈現(xiàn)金投資量算出凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值的大小來評價投資方案。凈現(xiàn)值為正值，投資方案是可以接受的；凈現(xiàn)值是負(fù)值，投資方案就是不可接受的。凈現(xiàn)值越大，投資方案越好。凈現(xiàn)值法是一種比較科學(xué)也比較簡便的投資方案評價方法。[依據(jù)原理凈現(xiàn)值法所依據(jù)的原理是：假設(shè)預(yù)計的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實現(xiàn)，并把原始投資看成是按預(yù)定貼現(xiàn)率借入的，當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時償還本息后該項目仍有剩余的收益，當(dāng)凈現(xiàn)值為零時償還本息后一無所獲，當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)時該項目收益不足以償還本息。凈現(xiàn)值法具有廣泛的適用性，凈現(xiàn)值法應(yīng)用的主要問題是如何確定貼現(xiàn)率，一種辦法是根據(jù)資金成本來確定，另一種辦法是根據(jù)企業(yè)要求的最低資金利潤來確定。優(yōu)點1、使用現(xiàn)金流量。公司可以直接使用項目所獲得的現(xiàn)金流量，相比之下，利潤包含了許多人為的因素。在資本預(yù)算中利潤不等于現(xiàn)金。2、凈現(xiàn)值包括了項目的全部現(xiàn)金流量，其它資本預(yù)算方法往往會忽略某特定時期之后的現(xiàn)金流量。如回收期法。3、凈現(xiàn)值對現(xiàn)金流量進行了合理折現(xiàn)，有些方法在處理現(xiàn)金流量時往往忽略貨幣的時間價值。如回收期法、會計收益率法。[缺點1、確定貼現(xiàn)率比較困難；2、不能用于獨立方案之間的比較3、不能反映出方案本身的報酬率注意事項1、折現(xiàn)率的確定。凈現(xiàn)值法雖考慮了資金的時間價值，可以說明投資方案高于或低于某一特定的投資的報酬率，但沒有揭示方案本身可以達(dá)到的具體報酬率是多少。折現(xiàn)率的確定直接影響項目的選擇。2、用凈現(xiàn)值法評價一個項目多個投資機會，雖反映了投資效果，但只適用于年限相等的互斥方案的評價。3、凈現(xiàn)值法是假定前后各期凈現(xiàn)金流量均按最抵報酬率（基準(zhǔn)報酬率）取得的4、若投資項目存在不同階段有不同風(fēng)險，那么最好分階段采用不同折現(xiàn)率進行折現(xiàn)。市凈率估價法P88、89市凈率=企業(yè)市場價格／企業(yè)凈資產(chǎn)一直以來，市凈率都作為反映公司資產(chǎn)質(zhì)量的代表指標(biāo)，該指標(biāo)的前提是公司價值是其凈資產(chǎn)的函數(shù)。類比公司應(yīng)具有相近的市凈率，凈資產(chǎn)越高的公司，其價值應(yīng)該越大。即，公司價值=可比公司市凈率X目標(biāo)公司凈資產(chǎn)優(yōu)點：首先，凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率進行估價，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)。其次，凈資產(chǎn)賬面價值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解。再次，凈資產(chǎn)賬面價值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱。最后，如果會計標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價值的變化。局限性：首先，賬面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計標(biāo)準(zhǔn)或會計政策，市凈率會失去可比性。其次，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有什么實際意義。最后，少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較。因此，這種方法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。市盈率估價法P87、89市盈率法是指以行業(yè)平均市盈率(P—Eratios)來估計企業(yè)價值，按照這種估價法，企業(yè)的價值得自于可比較資產(chǎn)或企業(yè)的定價。市盈率模型假設(shè)公司價值是每股凈利的函數(shù)，公司每股凈利越高，公司價值越大。即，公司價值=可比公司市盈率X目標(biāo)公司每股凈利優(yōu)點：首先，計算數(shù)據(jù)容易取得，且計算簡單，同時市盈率把價格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；其次，市盈率涵蓋了風(fēng)險補償率、增長率、股利支付率等指標(biāo)的影響，具有很高的綜合性。局限性：一是如果收益是復(fù)制，市盈率就失去了意義；二是市盈率除了受公司自身影響外，還受到整個經(jīng)濟景氣程度的影響。因此，該模型適用于聯(lián)系盈利、本身受國民經(jīng)濟變動影響不顯著的公司。股票股利P160股票股利往往是發(fā)行新股時無償?shù)脑鲑Y配股，即股東不繳納任何現(xiàn)金與實務(wù)的形式取得公司發(fā)行的股票，俗稱“送股”。由于公司不是向股東支付現(xiàn)金，因而不受賦稅的影響。股票股利是一種特殊的形式，股票股利支付后，對企業(yè)財務(wù)及經(jīng)營成果的影響是：企業(yè)的資產(chǎn)總額不變，負(fù)債總額不變，股東權(quán)益總額也不變，但股東權(quán)益項目的內(nèi)部結(jié)構(gòu)發(fā)生改變。股票股利對公司來說，并沒有現(xiàn)金流出，也不會導(dǎo)致公司的財產(chǎn)減少，而只是將公司的留存收益轉(zhuǎn)化為股本。但股票股利會增加流通在外的股票數(shù)量(股數(shù))，同時降低股票的每股價值。它不會改變公司股東權(quán)益總額，但會改變股東權(quán)益的構(gòu)成結(jié)構(gòu)。從表面上看，分配股票股利除了增加所持股數(shù)外好像并沒有給股東帶來直接收益，事實上并非如此。因為市場和投資者普遍認(rèn)為，公司如果發(fā)放股票股利往往預(yù)示著公司會會有較大的發(fā)展和成長，這樣的信息傳遞不僅會穩(wěn)定股票價格甚至可能使股票價格上升。另外，如果股東把股票股利出售，變成現(xiàn)金收入，還會帶來資本利得在納稅上的好處。因為相對于股利收入的納稅來說，投資者對資本利得收入的納稅時間選擇更具有彈性，這樣，即使股利收入和資本利得收入沒有稅率上的差別，僅就納稅時間而言，由于投資者可以自由向后推資本利得收入納稅的時間，所以它們之間也會存在延遲納稅帶來的收益差異。所以股票股利對股東來說并非像表面上看到的那樣毫無意義！股票股利的優(yōu)點公司采取以股票股利支付方式有以下優(yōu)點：1、節(jié)約公司現(xiàn)金2、降低每股市價，促進股票的交易和流通3、日后公司要發(fā)行新股票時，則可以降低發(fā)行價格，有利于吸引投資者4、傳遞公司未來發(fā)展前景的良好信息，增強投資者的信心5、股票股利在降低每股市價的時候會吸引更多的投資者成為公司的股東，從而使公司股權(quán)更為分散，這樣就能防止其他公司惡意控制。可轉(zhuǎn)換公司債券可轉(zhuǎn)換公司債券(ConvertibleBond)可轉(zhuǎn)換公司債券的全稱為可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券，是指發(fā)行人依照法定程序發(fā)行，在一定期限內(nèi)依照約定的條件可以轉(zhuǎn)換為股票的公司債券。首先，可轉(zhuǎn)換公司債券是一種公司債券，與公司債券有共同之處：在可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換為股票之前，其特征和運作方式與公司債券相同，它實際上就是公司債券。如果是附息債券，則按期支付利息：如果可轉(zhuǎn)換公司債券在到期之前沒有轉(zhuǎn)換為股票，或者沒有全部轉(zhuǎn)換為股票，則這些可轉(zhuǎn)換公司債券如一般意義上的公司債券一樣，必須還本付息。并且在還本付息以后，這些可轉(zhuǎn)換公司債券的壽命就宣告結(jié)束。其次，可轉(zhuǎn)換公司債券與一般意義上的公司債券有著明顯的區(qū)別：一般意義上的公司債券須在一定期限內(nèi)按照約定的條件還本付息，還本付息全部完成以后，公司債券的壽命即完全結(jié)束，而可轉(zhuǎn)換公司債券一旦轉(zhuǎn)換為股票以后，其具有的公司債券特征全部喪失，而代之出現(xiàn)的是股票的特征。第三，從理論上，可轉(zhuǎn)換公司債券的理論基礎(chǔ)既有公司債券理論，也有股票理論。在轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行時，主要以公司債券理論為主，也要考慮股票理論：在可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換為股票時，在定價方面既適用公司債券定價理論，也需參考股票定價理論：在轉(zhuǎn)換為股票以后，主要是股票理論?？赊D(zhuǎn)換公司債券的投資價值可轉(zhuǎn)換公司債券具有股票和債券的雙重屬性，對投資者來說是"有本金保證的股票"。可轉(zhuǎn)換公司債券對投資者具有強大的市場吸引力，其有利之處在于：1．可轉(zhuǎn)換公司債券使投資者獲得最低收益權(quán)。2．可轉(zhuǎn)換公司債券當(dāng)期收益較普通股紅利高。3．可轉(zhuǎn)換公司債券比股票有優(yōu)先償還的要求權(quán)。代理成本P122所謂代理成本，就是資產(chǎn)不同權(quán)之間分配時產(chǎn)生的費用。資產(chǎn)所有權(quán)與使用權(quán)的分離會產(chǎn)生委托代理關(guān)系，這種委托代理關(guān)系會產(chǎn)生代理成本。系指因代理問題所產(chǎn)生的損失，及為了解決代理問題所發(fā)生的成本。代理成本有下列：監(jiān)督成本(MonitoringCost)；約束成本(BondingCost)。所謂代理成本主要是指股東與經(jīng)理人之間訂立、管理、實施那些或明或暗的合同的全部費用.由于信息的不對稱,股東無法知道經(jīng)理人是在為實現(xiàn)股東收益最大化而努力工作,還是已經(jīng)滿足平穩(wěn)的投資收益率以及緩慢增長的財務(wù)指標(biāo)代理成本理論代理成本理論是由詹森(Jensen)和麥克林(MecHing)提出的。他們區(qū)分了兩種公司利益沖突：股東與經(jīng)理層之間的利益沖突和債權(quán)人與股東之間的利益沖突。股東與經(jīng)理層之間的利益沖突在企業(yè)中，由于經(jīng)理層不能擁有公司100％的剩余利益，因而由于其努力工作所帶來的收益必須在經(jīng)理層與其他所有者之間進行分享。因此，現(xiàn)實中經(jīng)理層就有強烈的消極工作的動機。甚至把公司資源轉(zhuǎn)變?yōu)閭€人收益，如建設(shè)豪華辦公室、建造“產(chǎn)業(yè)帝國”等對公司發(fā)展沒有意義的事情，從而產(chǎn)生了股東和經(jīng)理層之間的利益沖突。債權(quán)人與股東之間的利益沖突由于股東的責(zé)任有限，而剩余收益則由股東分享，因此當(dāng)某項投資具有產(chǎn)生遠(yuǎn)高于債務(wù)面值的收益時，即便成功的概率很低，股東也可能會選擇這一高風(fēng)險投資項目。因為這一風(fēng)險投資項目一旦成功，超額收益全部歸所有者所有；而項目一旦失敗，有限責(zé)任決定了損失將主要由債權(quán)人來承擔(dān)。公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)；隨著公司債券資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的見地。根據(jù)代理成本理論，債權(quán)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會增加股東的價值。內(nèi)含報酬率法P226內(nèi)含報酬率是指一項長期投資方案在其壽命周期內(nèi)按現(xiàn)值計算的實際投資報酬率。這個內(nèi)部報酬率是一個能使該投資方案的預(yù)期凈現(xiàn)值等于零的折現(xiàn)率，即根據(jù)這一報酬率對投資方案的每年現(xiàn)金凈流量進行折現(xiàn)，此時：投資成本的現(xiàn)值=投資收益的現(xiàn)值內(nèi)含報酬率法就是通過計算各投資方案的內(nèi)部報酬率，看其是否高于企業(yè)的資金成本的一種方法。若高于資金成本，就可接受該方案；否則，應(yīng)該拒絕。若同時有幾個可接受的方案，以內(nèi)部報酬率最高的為優(yōu)。問答題試評股東財富最大化作為公司金融目標(biāo)的優(yōu)劣？股東財富最大化是指通過財務(wù)上的合理經(jīng)營，為股東帶來最多的財富。持這種觀點的學(xué)者認(rèn)為，股東創(chuàng)辦企業(yè)的目的是增長財富。他們是企業(yè)的所有者，是企業(yè)資本的提供者，其投資的價值在于它能給所有者帶來未來報酬，包括獲得股利和出售股權(quán)獲取現(xiàn)金。在股份制經(jīng)濟條件下,股東財富由其所擁有的股票數(shù)量和股票市場價格兩方面來決定,在股票數(shù)量一定的前提下,當(dāng)股票價格達(dá)到最高時,則股東財富也達(dá)到最大。所以股東財富最大化又可以表現(xiàn)為股票價格最大化。股東財富最大化有其積極的方面:第一,概念清晰。股東財富最大化可以用股票市價來計量;第二,考慮了資金的時間價值;第三,科學(xué)地考慮了風(fēng)險因素,因為風(fēng)險的高低會對股票價格產(chǎn)生重要影響;第四,股東財富最大化一定程度上能夠克服企業(yè)在追求利潤上的短期行為,因為不僅目前的利潤會影響股票價格,預(yù)期未來的利潤對企業(yè)股票價格也會產(chǎn)生重要影響;第五,股東財富最大化目標(biāo)比較容易量化,便于考核和獎懲；第六，體現(xiàn)了資本獲利與投入之間的關(guān)系，股票價格是公司價值的體現(xiàn)，估價高地靠公司盈利來支撐，公司每股盈余上升（即股東權(quán)益提高的體現(xiàn)）會推動股價上漲。第七，考慮了時間價值和風(fēng)險因素，從投資者角度，股票價格就是未來獲利等于股票相關(guān)的現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)，在貼現(xiàn)的過程中，充分納入了時間價值和風(fēng)險的考慮，并且股東財富最大化在一定程度上克服了追求短期經(jīng)營的行為。同時,我們也看到了追求股東財富最大化也存在一些缺點:（1）它只適用于上市公司,對非上市公司很難適用。就我國現(xiàn)在國情而言,上市公司并不是我國企業(yè)的主體,因此在現(xiàn)實中,股東財富最大化尚不適于作為我國財務(wù)管理的目標(biāo);股東財富最大化目標(biāo)的適用性有限，上市公司可以通過估價來反映，但是未掛牌公司股東的權(quán)宜無法用股票價格來反映，有一定的局限性。（2）股東財富最大化要求金融市場是有效的。由于股票的分散和信息的不對稱,經(jīng)理人員為實現(xiàn)自身利益的最大化,有可能以損失股東的利益為代價作出逆向選擇。（3）股票價格除了受財務(wù)因素的影響之外,還受其他因素的影響,股票價格并不能準(zhǔn)確反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。所以,股東財富最大化目標(biāo)受到了理論界的質(zhì)疑。（4）容易激化與其他利益相關(guān)者的矛盾，公司有眾多利益相關(guān)者，股東只是其中一個，過于強調(diào)股東利益會不可避免損害國家，債權(quán)人，管理層，和社會公眾的利益，影響公司長期發(fā)展。（5）股東財富最大化的目標(biāo)缺乏科學(xué)性，就上市公司而言，股票價格（股東權(quán)益的體現(xiàn)）是內(nèi)外原因的綜合體現(xiàn)，除了受到公司管理影響，還受到政策，市場等不可控因素的影響，將不可控因素納入財務(wù)管理目標(biāo)顯然是不合理的。股東財富最大化的最大缺陷在于其概念上的不完整性，有以點代面、以偏概全之嫌。在我國，目前股份制企業(yè)還是少數(shù)，所占比例不大，不具普遍性，不足以代表我國企業(yè)的整體特征。僅提股東財富最大化，就不能概括大量非股份制企業(yè)的理財目標(biāo)，這顯然是不合適的。即使在西方發(fā)達(dá)資本主義國家，也存在許多非股份制企業(yè)。因此，股東財富最大化沒有廣泛性，兼容能力也小。如何運用銷售百分比法預(yù)測公司的資金需求量？P65銷售百分比法，是指依據(jù)特定銷售額（當(dāng)期或預(yù)測數(shù)）的百分比、或售價的一定比率決定公司促銷預(yù)算。步驟：1、確定銷售百分比相關(guān)銷售百分比=基期經(jīng)營資產(chǎn)（經(jīng)營負(fù)債）F基期銷售額2、預(yù)計增加的資產(chǎn)和負(fù)債△A二經(jīng)營資產(chǎn)銷售百分比X新增銷售額△D二經(jīng)營負(fù)債銷售百分比X新增銷售額其中：新增銷售額=銷售增長率X基期銷售額3、預(yù)計留存收益增加額留存收益增加=預(yù)計銷售額X計劃銷售凈利率X（1-股利支付率）4、計算外部融資需求外部融資需求=資產(chǎn)增加一負(fù)債自然增加一留存收益增加一可動用的金融資產(chǎn)（一般假定為零）=（資產(chǎn)銷售百分比X新增銷售額）一（負(fù)債銷售百分比X新增銷售額）一［計劃銷售凈利率X計劃銷售額X（1-股利支付率）］在實際工作中，也有使用更為簡化的計算公式:外部融資額占銷售額增長的百分比。外部融資銷售增長比=經(jīng)營資產(chǎn)銷售百分比-經(jīng)營負(fù)債銷售百分比-計劃銷售凈利率X［（1+增長率）F增長率］X（1-股利支付率）。試述MM理論的基本內(nèi)容并對其簡要評價？P119MM理論的基本假設(shè)為：企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險是可衡量的，有相同經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)即處于同一風(fēng)險等級；現(xiàn)在和將來的投資者對企業(yè)未來的EBIT估計完全相同，且是年金；證券市場是完善的，沒有交易成本；投資者可同公司一樣以同等利率獲得借款；無論借債多少，公司及個人的負(fù)債均無風(fēng)險，無財務(wù)危機成本，故負(fù)債利率為無風(fēng)險利率。最初的MM理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場價值無關(guān)。或者說,當(dāng)公司的債務(wù)比率由零增加到100%時，企業(yè)的資本總成本及總價值不會發(fā)生任何變動,即企業(yè)價值與企業(yè)是否負(fù)債無關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。修正的MM理論（含稅條件下的資本結(jié)構(gòu)理論），在考慮公司所得稅的情況下，由于負(fù)債的利息是免稅支出,可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價值。因此,公司只要通過財務(wù)杠桿利益的不斷增加,而不斷降低其資本成本,負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時企業(yè)價值達(dá)到最大。最初的MM理論和修正的MM理論是資本結(jié)構(gòu)理論中關(guān)于債務(wù)配置的兩個極端看法。評價：MM定理對于金融經(jīng)濟學(xué)的影響可以與凱恩斯對宏觀經(jīng)濟學(xué)的影響相提并論。MM定理以來資本結(jié)構(gòu)研究成為公司金融理論的核心；為以后的研究者指明了一條清澈的研究道路。無稅條件下的MM理論及有稅條件下的MM理論對于開拓人們的視野，推動資本結(jié)構(gòu)理論的研究，引導(dǎo)人們從動態(tài)的角度把握資本結(jié)構(gòu)與資本成本、公司價值之間的關(guān)系以及股利政策與公司價值的關(guān)系，具有十分重要的意義。MM理論的重要貢獻還在于把融資與投資緊密結(jié)合起來了，把以往財務(wù)管理主要對資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)（籌資決策）的關(guān)注調(diào)整到資產(chǎn)負(fù)債表的左側(cè)（投資決策），因此，在財務(wù)管理發(fā)展史上具有劃時代的意義。但是，MM理論只是在一組特殊故的假設(shè)條件下才能成立。這使得在其解決實際問題時，存在一定的局限。但是，也正是這一系列假設(shè)條件的存在，使得MM理論在逐步放寬假設(shè)條件后，得到不斷的發(fā)展。試述融資順序（偏好）理論的基本內(nèi)容P122先內(nèi)后外，先債后股資本結(jié)構(gòu)的啄序理論認(rèn)為：如果需要籌資，公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，比如留存收益，因之不會傳導(dǎo)任何可能對股價不利的信息；如果需要外部籌資，公司將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資，這種籌資順序的選擇也不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照啄序理論,不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，因為雖然留存收益和增發(fā)新股均屬股權(quán)籌資，但前者最先選用，后者最后選用；獲利能力較強的公司之所以安排較低的債權(quán)比率，并不是由于已確立較低的目標(biāo)債權(quán)比率，而是由于不需要外部籌資；獲利能力較差的公司選用債權(quán)籌資是由于沒有足夠的留存收益，而且在外部籌資選擇中債權(quán)籌資為首選。影響公司制定股利政策的主要因素是什么？公司在制定股利政策時，必須充分考慮股利政策的各種影響因素，從保護股東、公司本身和債權(quán)人的利益出發(fā)，才能使公司的收益分配合理化。（一）各種限制條件一是法律法規(guī)限制。為維護有關(guān)各方的利益，各國的法律法規(guī)對公司的利潤分配順序、留存盈利、資本的充足性、債務(wù)償付、現(xiàn)金積累等方面都有規(guī)范，股利政策必須符合這些法律規(guī)范。二是契約限制。公司在借入長期債務(wù)時，債務(wù)合同對公司發(fā)放現(xiàn)金股利通常都有一定的限制，股利政策必須滿足這類契約的限制。三是現(xiàn)金充裕性限制。公司發(fā)放現(xiàn)金股利必須有足夠的現(xiàn)金，能滿足公司正常的經(jīng)營活動對現(xiàn)金的需求。否則，則其發(fā)放現(xiàn)金股利的數(shù)額必然受到限制。（二）宏觀經(jīng)濟環(huán)境經(jīng)濟的發(fā)展具有周期性，公司在制定股利政策時同樣受到宏觀經(jīng)濟環(huán)境的影響。比如，我國上市公司在形式上表現(xiàn)為由前幾年的大比例送配股，到近年來現(xiàn)金股利的逐年增加。（三）通貨膨脹當(dāng)發(fā)生通貨膨脹時，折舊儲備的資金往往不能滿足重置資產(chǎn)的需要，公司為了維持其原有生產(chǎn)能力，需要從留存利潤中予以補足，可能導(dǎo)致股利支付水平的下降。（四）市場的成熟程度實證研究結(jié)果顯示，在比較成熟的資本市場中，現(xiàn)金股利是最重要的一種股利形式，股票股利則呈下降趨勢。我國因尚系新興的資本市場，和成熟的市場相比，股票股利成為一種重要的股利形式。（五）投資機會公司股利政策在較大程度上要受到投資機會的制約。一般來說若公司的投資機會多，對資金的需求量大，往往會采取低股利、高留存利潤的政策；反之，若投資機會少，資金需求量小，就可能采取高股利政策。另外，受公司投資項目加快或延緩的可能性大小影響，如果這種可能性較大，股利政策就有較大的靈活性。比如有的企業(yè)有意多派發(fā)股利來影響股價的上漲，使已經(jīng)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券盡早實現(xiàn)轉(zhuǎn)換，達(dá)到調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的目的。（六）償債能力大量的現(xiàn)金股利的支出必然影響公司的償債能力。公司在確定股利分配數(shù)量時，一定要考慮現(xiàn)金股利分配對公司償債能力的影響，保證在現(xiàn)金股利分配后，公司仍能保持較強的償債能力，以維護公司的信譽和借貸能力。（七）變現(xiàn)能力如果一個公司的資產(chǎn)有較強的變現(xiàn)能力，現(xiàn)金的來源較充裕，其支付現(xiàn)金股利的能力就強。而高速成長中的、盈利性較好的企業(yè)，如其大部資金投在固定資產(chǎn)和永久性營運資金上，他們通常不愿意支付較多的現(xiàn)金股利而影響公司的長期發(fā)展戰(zhàn)略。（八）資本結(jié)構(gòu)和資金成本公司在確定股利政策時，應(yīng)全面考慮各條籌資渠道資金來源的數(shù)量大小和成本高低，使股利政策與公司合理的資本結(jié)構(gòu)、資本成本相適應(yīng)。公司債務(wù)和權(quán)益資本之間應(yīng)該有一個最優(yōu)的比例,即最優(yōu)化資本結(jié)構(gòu),在這個比例上,公司價值最大,資金成本最低。由于股利政策不同,留存收益也不同,這便使公司資本結(jié)構(gòu)中權(quán)益資本比例偏離最優(yōu)資本結(jié)構(gòu),從而對公司股利政策的選擇產(chǎn)生制約。另外,不同的股利政策還會影響公司的未來籌資成本。（九）投資者結(jié)構(gòu)或股東對股利分配的態(tài)度公司每個投資者投資目的和對公司股利分配的態(tài)度不完全一致，有的是公司的永久性股東，關(guān)注公司長期穩(wěn)定發(fā)展，不大注重現(xiàn)期收益，他們希望公司暫時少分股利以進一步增強公司長期發(fā)展能力；有的股東投資目的在于獲取高額股利，十分偏愛定期支付高股息的政策；而另一部分投資者偏愛投機，投資目的在于短期持股期間股價大幅度波動，通過炒股獲取價差。股利政策必須兼顧這三類投資者對股利的不同態(tài)度，以平衡公司和各類股東的關(guān)系。如偏重現(xiàn)期收益的股東比重較大，公司就需用多發(fā)放股利方法緩解股東和管理當(dāng)局的矛盾。另外，各因素起作用的程度對不同的投資者是不同的，公司在確定自己的股利政策時，還應(yīng)考慮股東的特點。（十）籌資能力公司如果有較強的籌資能力,則可考慮發(fā)放較高股利,并以再籌資來滿足企業(yè)經(jīng)營對貨幣資金的需求;反之,則要考慮保留更多的資金用于內(nèi)部周轉(zhuǎn)或償還將要到期的債務(wù)。一般而言,規(guī)模大、獲利豐厚的大公司能較容易地籌集到所需資金,因此,它們較傾向于多支付現(xiàn)金股利;而創(chuàng)辦時間短、規(guī)模小、風(fēng)險大的企業(yè),通常需要經(jīng)營一段時間以后,才能從外部取得資金,因而往往要限制股利的支付。（十一）股利支付能力股利發(fā)放不能損害流動性。穩(wěn)定的現(xiàn)金流用于發(fā)放股利；不甚穩(wěn)定的部分可用于股票回購。表內(nèi)剩余資金或預(yù)期的一次性收益最適合用于發(fā)放一次性特別股利。股票回購計劃適合具有某種程度的不確定性、周期性或非常規(guī)性的剩余現(xiàn)金流量的分配。（十二）市場預(yù)期和財務(wù)戰(zhàn)略最佳規(guī)模另一方面取決于回購的目的：資本效率、信號作用、資本結(jié)構(gòu)。公司確定股利政策要考慮許多因素，由于這些因素不可能完全用定量方法來測定，因此決定股利政策主要依靠定性判斷。試述傳統(tǒng)的、改進的杜邦分析框架及其公司金融的意義。P61傳統(tǒng)的杜邦分析法中的幾種主要的財務(wù)指標(biāo)關(guān)系為：權(quán)益浄利率資產(chǎn)浄利率X權(quán)益乘散銷售浄利率篠總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率..浄利潤十銷售收入銷售收人三資產(chǎn)總額嶺售收入一全部成本+其它利潤一所得稅長期資產(chǎn)+涼動資產(chǎn)制造+銷售+管理十財務(wù)現(xiàn)金+應(yīng)收++其它涼動成本費用費用費用有價證券帳款.存貨資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率（ROE）=資產(chǎn)凈利率（凈收入/總資產(chǎn)）X權(quán)益乘數(shù)（總資產(chǎn)/總權(quán)益資本）而：資產(chǎn)凈利率（凈收入/總資產(chǎn)）二銷售凈利率（凈收入/總收益）X資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（總收益/總資產(chǎn)）即：凈資產(chǎn)收益率（ROE）二銷售凈利率（NPM）X資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AU,資產(chǎn)利用率）X權(quán)益乘數(shù)（EM）1、權(quán)益凈利率是一個綜合性最強的財務(wù)分析指標(biāo)，是杜邦分析系統(tǒng)的核心。2、資產(chǎn)凈利率是影響權(quán)益凈利率的最重要的指標(biāo)，具有很強的綜合性，而資產(chǎn)凈利率又取決于銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的高低?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是反映總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度。對資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的分析，需要對影響資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的各因素進行分析，以判明影響公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的主要問題在哪里。銷售凈利率反映銷售收入的收益水平。擴大銷售收入，降低成本費用是提高企業(yè)銷售利潤率的根本途徑，而擴大銷售，同時也是提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的必要條件和途徑。3、權(quán)益乘數(shù)表示企業(yè)的負(fù)債程度，反映了公司利用財務(wù)杠桿進行經(jīng)營活動的程度。資產(chǎn)負(fù)債率高，權(quán)益乘數(shù)就大，這說明公司負(fù)債程度高，公司會有較多的杠桿利益，但風(fēng)險也高；反之，資產(chǎn)負(fù)債率低，權(quán)益乘數(shù)就小，這說明公司負(fù)債程度低，公司會有較少的杠桿利益，但相應(yīng)所承擔(dān)的風(fēng)險也低。改進的杜邦分析圖：企業(yè)融資，利息率是上限1、凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率：決定借款利息的上限。2、經(jīng)營差異率（是凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率和稅后利息率的差額，它表示每借入1元債務(wù)資本投資于經(jīng)營資產(chǎn)產(chǎn)生的收益，償還利息后剩余的部分，該剩余歸股東所有）：若為正，借款則為正杠桿，負(fù)為財務(wù)損失。3、提高權(quán)益凈利率的根本途徑：提高凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率；因為凈利息水平主要由市場決定。對公司金融的意義：杜邦模型最顯著的特點是將若干個用以評價企業(yè)經(jīng)營效率和財務(wù)狀況的比率按其內(nèi)在聯(lián)系有機地結(jié)合起來，形成一個完整的指標(biāo)體系，并最終通過權(quán)益收益率來綜合反映。采用這一方法，可使財務(wù)比率分析的層次更清晰、條理更突出，為報表分析者全面仔細(xì)地了解企業(yè)的經(jīng)營和盈利狀況提供方便。杜邦分析法有助于企業(yè)管理層更加清晰地看到權(quán)益資本收益率的決定因素，以及銷售凈利潤率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、債務(wù)比率之間的相互關(guān)聯(lián)關(guān)系，給管理層提供了一張明晰的考察公司資產(chǎn)管理效率和是否最大化股東投資回報的路線圖。杜邦分析法的局限性從企業(yè)績效評價的角度來看，杜邦分析法只包括財務(wù)方面的信息，不能全面反映企業(yè)的實力，有很大的局限性，在實際運用中需要加以注意，必須結(jié)合企業(yè)的其他信息加以分析。主要表現(xiàn)在：對短期財務(wù)結(jié)果過分重視，有可能助長公司管理層的短期行為，忽略企業(yè)長期的價值創(chuàng)造。財務(wù)指標(biāo)反映的是企業(yè)過去的經(jīng)營業(yè)績，衡量工業(yè)時代的企業(yè)能夠滿足要求。但在目前的信息時代，顧客、供應(yīng)商、雇員、技術(shù)創(chuàng)新等因素對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響越來越大，而杜邦分析法在這些方面是無能為力的。在目前的市場環(huán)境中，企業(yè)的無形知識資產(chǎn)對提高企業(yè)長期競爭力至關(guān)重要，杜邦分析法卻不能解決無形資產(chǎn)的估值問題。反映盈利能力、償債能力的指標(biāo)有哪些？如何運用？P55-60一、反映獲利能力的指標(biāo)：盈利能力即企業(yè)賺取利潤的能力。它是企業(yè)營銷能力、獲取現(xiàn)金能力、降低成本能力及回避風(fēng)險等能力的綜合體現(xiàn)。企業(yè)的凈利是股東獲取股利的直接來源，凈利的增長同時也能引起股價上漲從而使股東獲取資本收益。凈利的多少對于長期債權(quán)人而言也極為重要，它是其債權(quán)回收的最后保障。對于政府部門而言企業(yè)的盈利水平是其稅收收入的重要來源，盈利的多少也直接影響著政府財政收入的狀況。1、銷售凈利潤率=（凈利潤率/銷售收入凈額）*100%，銷售凈利潤率高，說明企業(yè)從銷售收入中獲利能力強2、資產(chǎn)凈利潤率、資產(chǎn)收益率=（凈利潤/資產(chǎn)平均總額）*100%，資產(chǎn)凈利潤率高，說明企業(yè)利用全部資產(chǎn)獲利能力強。3、實收資本利潤率=（凈利潤/實收資本）*100%，實收資本利潤率高，說明企業(yè)實際投入資本的獲利能力強。4