國信培訓-房地產(chǎn)行業(yè)行業(yè)報告及其寫法分析

房地產(chǎn)行業(yè)分析房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師方焱2021年8月Self-introduction方焱：房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師，投資經(jīng)濟碩士、注冊房地產(chǎn)估價師、會計師和建筑工程師，14年房地產(chǎn)行業(yè)開發(fā)管理經(jīng)理，8年房地產(chǎn)行業(yè)研究經(jīng)驗1992年畢業(yè)于中南財經(jīng)大學，獲經(jīng)濟學碩士學位92-2000年先后在深圳住宅局、特發(fā)集團從事房地產(chǎn)開發(fā)管理工作。2000年進入南方證券研究所，從事房地產(chǎn)、建筑、建材行業(yè)研究，2004年加盟國信證券經(jīng)濟研究所，從房地產(chǎn)行業(yè)研究曾獲2003年?新財富?最正確分析師房地產(chǎn)行業(yè)第三名，2006年第二名，2007第三名。行業(yè)供需分析行業(yè)趨勢分析地產(chǎn)公司估值探討主要地產(chǎn)上市公司估值比較交流要點

行業(yè)屬性判斷

行業(yè)供需分析流動性和行業(yè)利潤的循環(huán)：流動性過剩產(chǎn)生了大量需求，大量需求推高的房價，進而增加了行業(yè)利潤，而行業(yè)暴利又吸引流動性的進入。房價和地價的循環(huán)：住房需求對土地產(chǎn)生了大量需求，土地供給的有限性使得招拍掛制度出臺，土地本錢反而在劇烈競爭中不斷上升，從而推動房價進一步上漲，而房價的上漲又吸引了更多投資需求，從而加劇了地價上漲?？偨Y房價上升的本質原因：一是本錢推動,二是需求推動。最終都可以歸結到資金推動。房地產(chǎn)行業(yè)膨脹式循環(huán)需求因素分析房地產(chǎn)需求可以細分為投資需求、住房改善性需求和剛性需求放大的投資需求信貸膨脹、貿易順差、中美利差、人民幣升值等因素導致國內流動性過剩，在投資渠道缺失的環(huán)境下資金需要尋找一種資產(chǎn)增值保值的途徑，房地產(chǎn)投資那么是常規(guī)的有效途徑。在投資獲得超額收益時，投資需求是無限的。在政策沒有有效控制這種需求時，房價出現(xiàn)了暴漲?？梢哉f，房價暴漲的罪魁禍首是過剩的流動性。大量的改善性需求收入增加、股市帶來的財富效應以及人均居住面積的國際差異產(chǎn)生了大量住房改善性需求。提前釋放的剛性需求城市化進程和人口紅利帶來大量的剛性需求，而預期房價上漲又使得局部剛性需求提前釋放。需求推動房價上漲供給分析在旺盛需求下，開發(fā)商為獲得短期最大收益加快開發(fā)速度，從而對土地和資金產(chǎn)生大量需求。政府通過增加供給旨在緩解供需矛盾，措施一是加大土地供給量，二是調整供給結構。在房價預期上漲情況下，增加供給仍不能滿足市場的投資需求，市場化制度導致地價不斷上升從而推動房價上升。由于土地稀缺性和耕地保護政策，土地供給不可能無限增加。政府調控的重點應該在調整供給結構，如增加保障性住房、限制低密度住宅用地的審批、雙70政策…需求旺盛要求供給增加

行業(yè)屬性判斷

行業(yè)趨勢分析調控讓行業(yè)發(fā)生了變化投資需求發(fā)生質的改變：預期房價下跌，資產(chǎn)保值增值功能受到質疑。消費升級需求受到壓制：宏觀調控、居民財富縮水，改善性消費需求受到壓制。剛性需求延遲釋放：預期房價下跌，局部剛性需求將延遲釋放；保障性住房政策的逐步完善將分流局部剛性需求；房價收入比居高不下，房貸利率上升，局部剛性需求不能轉化為有效需求；從城市化進程等長期因素來看，剛性需求仍不斷擴大，但是短期有萎縮的趨勢。需求在萎縮房價下跌時，購房投資的利潤受到壓縮，資金首先在需求端撤出市場，導致開發(fā)商資金回流減少。短期內由于慣性開發(fā)、政策打擊囤地促使加速開發(fā)、投資房以二手房形式釋放出來等因素，房地產(chǎn)市場的供給將增加。供需情況的反向走勢加劇房價下跌，資金流出房地產(chǎn)市場。當房價不再上漲時…銷售低迷、信貸緊縮和去年拍地需要繳付的土地款導致開發(fā)商資金緊張。資金緊張將導致三種可能的結果：放緩開發(fā)、工程轉讓、降價促銷。三種結果都可能導致房地產(chǎn)市場供給減少。資金緊張將導致供給減少房價見頂，資金流出房地產(chǎn)市場，需求減少；供給短期慣性增加，隨后將縮量；市場熱度降低，成交量、銷售速度、房價、行業(yè)利潤率都將回歸合理；局部企業(yè)將退出市場，行業(yè)集中度提高。行業(yè)開展趨勢行業(yè)調整的終結點：價格回歸合理：房價收入比降至合理水平，10以內。銷售回歸合理：普通工程半年到一年的銷售期，高檔工程一年到一年半的銷售期。成交量回歸合理：1-2倍GDP的銷售增幅利潤率回歸合理：92年以來行業(yè)平均凈利率7.23%，平均毛利率26%，07年行業(yè)平均凈利潤13.15%，平均毛利率36%，回歸必然時間大概2-3年。行業(yè)調整終結：回歸合理

行業(yè)屬性判斷

地產(chǎn)公司估值探討公司研究的目的：分析公司價值，尋找被低估的股票。公司研究—將行業(yè)研究落實到公司在行業(yè)景氣向上時，尋找盈利能力最強、最具成長性的公司；在行業(yè)景氣向下時，尋找平安邊際高、相對抗跌的公司。目前A股房地產(chǎn)上市公司有200家左右，在HK上市的地產(chǎn)公司也有100多家，可以分為以下幾種類型：1、開發(fā)銷售型：萬科、中海、金地2、開發(fā)銷售與物業(yè)持有結合型：招商地產(chǎn)、金融街、富力3、物業(yè)持有型：小商品城、華潤置地4、園區(qū)開發(fā)類：張江高科、浦東金橋等5、房地產(chǎn)交易代理：金豐投資、美聯(lián)物業(yè)、中原、易居中國房地產(chǎn)上市公司分類開展戰(zhàn)略1、3+X戰(zhàn)略：以保招萬金、富力、中海為代表；2、1+X戰(zhàn)略：華發(fā)、棲霞、福星等為代表3、重點城市布局：金融街、蘇寧環(huán)球、華潤置地、上實開展產(chǎn)品策略：1、普通住宅：萬科、中海、雅居樂、浙江綠城2、高檔房：華僑城3、產(chǎn)品多元化：富力、保利、金融街、招商地產(chǎn)4、物業(yè)持有：小商品城、華潤置地、園區(qū)開發(fā)類公司房地產(chǎn)上市公司開展戰(zhàn)略比較估值方法：絕對估值、相對估值、比較分析〔橫向比較、縱向比較〕絕對估值：RNAV、DCF、DDM…相對估值：PE、PB、PEG…與H&B股估值比較與國際主要地產(chǎn)股估值比較行業(yè)指標：GFA/S〔M2/股〕GFA/MV〔M2/元〕SUPMV〔標準單位/元〕估值方法估值方法優(yōu)點缺點PE、PEG相對簡單，適用成熟型公司在行業(yè)整體高估或低估時相對估值失靈；不適用于經(jīng)濟波動大的市場PB相對簡單，比較穩(wěn)健RNAV估值相對穩(wěn)定參數(shù)設定比較隨意，未來現(xiàn)金流也是建立在對房價和銷售量的預測基礎上，對持續(xù)發(fā)展的公司意義不大估值方法比較什么是RNAV估值？就是利用成熟的房地產(chǎn)評估方法對地產(chǎn)公司主要資產(chǎn)進行評估，進而得出房地產(chǎn)公司重估凈資產(chǎn)的一種估值方法。實際相當于公司的清算價格。如何進行房地產(chǎn)公司RNAV估值？對地產(chǎn)公司不同類型的資產(chǎn)〔存貨、固定資產(chǎn)等〕分別采用不同的評估方法，分別得出其評估凈現(xiàn)值匯總各類資產(chǎn)的凈現(xiàn)值加上評估時點公司賬面凈資產(chǎn)，得出公司總的RNAV值與總股本比較得出每股RNAV，進而判斷是折價還是溢價什么是NAV估值？1、房地產(chǎn)工程評估的主要方法房地產(chǎn)評估主要方法假設開發(fā)法：影響評估的因素：工程規(guī)劃情況、地價、造價、開發(fā)進度安排、工程周邊房價及未來走勢、銷售周期、銷售率等我們一般對在建或在未來一年內開工的工程采用此方法市場比較法：影響因素：周邊地價水平我們一般對在未來一年不能開工的土地使用此方法房地產(chǎn)評估主要方法收益復原法：與應用于其它行業(yè)的DCF分析法十分類似：影響評估的因素：現(xiàn)金流、折現(xiàn)率、終值現(xiàn)金流=NOI-〔經(jīng)常性資本支出/儲藏〕，并且應是稅后現(xiàn)金流房地產(chǎn)現(xiàn)金流的定義“扣除所有周期性現(xiàn)金付款后，權益投資者可從租金收入中獲得的周期性可用金額〞折現(xiàn)率：使用適當?shù)恼郜F(xiàn)率非常重要——按股本本錢〔CostofEquity)折現(xiàn)杠桿現(xiàn)金流——按加權平均資本本錢〔WACC〕折現(xiàn)無杠桿現(xiàn)金流我們一般對出租物業(yè)采用此方法房地產(chǎn)評估主要方法

缺點NAV估值并不考慮管理層素質、業(yè)務運營效率、未來收購和增加工程帶來的盈利增長，未考慮公司持續(xù)經(jīng)營，對工程公司估值較適合它根本上與公司解散或清盤時的價格接近估值仍建立在對房價、地價、銷售速度的假設根底上此外，資本化率輕微變動有可能對評估值產(chǎn)生較大影響NAV估值缺點容易高估的幾種情況：將各工程開發(fā)價值加總，然后加上公司凈負債得出的估值，容易使公司NAV高估，因為對于規(guī)模較大的地產(chǎn)公司而言，各工程地價支付情況較模糊，不易弄清楚所有工程儲藏均采用假設開發(fā)法評估，多計算了未開發(fā)土地儲藏的開發(fā)價值，使公司NAV高估對銷售周期、銷售率、銷售價格、租金收入假設太樂觀折現(xiàn)率取值偏低NAV估值本卷須知SU〔工程儲藏標準單位〕SUPS〔標準單位/股〕SUPMV〔標準單位/市值〕GFA〔M2〕如何評判房地產(chǎn)公司的土地儲藏??1、每股土地儲藏(M2/股)的局限性每股土地儲藏無視了土地位置不同或取得地價不同而導致的土地價值量的不同;也沒有考慮品牌的差異,更未考慮公司股票價格對土地儲藏價值量的反映2、引入“土地儲藏標準單位〞〔SU〕和“單位市值土地儲藏標準單位〞〔SUPMV〕指標SUPMV值越高說明該股含金