基礎(chǔ)化工行業(yè)研究及2022年投資策略聚焦四大投資主線

基礎(chǔ)化工行業(yè)研究及2022年投資策略-聚焦四大投資主線1

2021年經(jīng)營(yíng)復(fù)盤(pán)：供需雙優(yōu)，行業(yè)景氣高升總量：經(jīng)營(yíng)面穩(wěn)步向好，收入利潤(rùn)雙增繁花似錦，化工行業(yè)業(yè)績(jī)快速修復(fù)。2021

年，隨著全球新冠疫情逐步得到控制，下游需

求逐步復(fù)蘇，基礎(chǔ)化工品需求逐步修復(fù)。2021

年

1-9

月，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、

化學(xué)纖維制造業(yè)和橡膠和塑料制造業(yè)營(yíng)業(yè)總收入累計(jì)同比增速分別為

32.8%、33.3%和

17.1%。盈利方面，2021

年

1-9

月，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)、橡

膠和塑料制品業(yè)利潤(rùn)總額分別累計(jì)同比增加

126.8%、317.9%和

5.0%。化學(xué)原料和化

學(xué)制品和化學(xué)纖維行業(yè)受益于產(chǎn)品價(jià)格上漲，利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，而橡膠和塑料制造業(yè)受限

于天然橡膠、炭黑等基礎(chǔ)品價(jià)格大幅上漲，利潤(rùn)端增速較慢，我們預(yù)計(jì)

2021

年化工行

業(yè)收入、利潤(rùn)將實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。毛利率迅速回升，費(fèi)用率維持穩(wěn)定。受益于產(chǎn)品價(jià)格上漲，化學(xué)原料和化學(xué)纖維盈利能

力有所提升。2021

年

1-9

月，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)與化學(xué)纖維制造業(yè)銷售毛利

率分別為

18.4%和

11.5%，均高于去年同期。由于原料原油和橡膠價(jià)格大幅上漲，橡膠

和塑料制造業(yè)盈利能力減弱，實(shí)現(xiàn)毛利率

15.6%，較去年同期略有弱化。費(fèi)用角度，受

益于原料價(jià)格上漲，行業(yè)營(yíng)收快速增加影響，子行業(yè)費(fèi)用率逐步下行，2021

年

1-9

月，

化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)與橡膠和塑料制造業(yè)三費(fèi)費(fèi)用率分別為

7.0%、4.2%和

7.8%，較往年有所減少。需求端：內(nèi)需穩(wěn)步修復(fù)，外需快速擴(kuò)張內(nèi)需端：新冠疫情影響逐步減退，需求端全面修復(fù)。隨著疫情逐步退卻，需求均呈修復(fù)

態(tài)勢(shì)，帶動(dòng)化工品需求逐步修復(fù)。紡服市場(chǎng)，2021

年

1-10

月國(guó)內(nèi)布產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)

11.6%；農(nóng)業(yè)方面，農(nóng)作物播種面積穩(wěn)步增長(zhǎng)帶動(dòng)農(nóng)業(yè)需求穩(wěn)步上行；住房方面，2021

年

1-10

月，房屋竣工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)

16.3%；家用方面，空調(diào)、家用電冰箱、冷柜、

家用洗衣機(jī)

2021

年

1-10

月產(chǎn)量分別累計(jì)同比增長(zhǎng)

12.3%、0.3%、12.8%、12.4%；汽

車方面，2021

年

1-10

月，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)

5.4%。整體看，國(guó)內(nèi)衣食住用

行需求全面修復(fù)，帶動(dòng)相關(guān)化工品的需求快速增長(zhǎng)。外需端：全球經(jīng)濟(jì)回暖，出口快速擴(kuò)張。受益于全球疫情防控常態(tài)化影響，海外主要經(jīng)

濟(jì)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步修復(fù)，帶動(dòng)全球總需求穩(wěn)步擴(kuò)張。部分國(guó)家生產(chǎn)受到一定阻礙，中國(guó)疫情

防控較為得力，復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度較快，承接經(jīng)濟(jì)修復(fù)需求，出口大規(guī)模擴(kuò)張，外需市場(chǎng)如

火如荼。供給端：“碳中和”疊加能耗雙控，行業(yè)生產(chǎn)受阻從供給硬約束角度：2015

年以來(lái)，化工行業(yè)逐步經(jīng)歷供給側(cè)改革、環(huán)保督察、安全監(jiān)

察、“碳中和”和能耗雙控等多輪政策洗禮，供給側(cè)正面臨越來(lái)越嚴(yán)格的政策約束，行業(yè)

生產(chǎn)及擴(kuò)張面臨較多限制。雙碳政策、能耗雙控以及安全環(huán)保背景下，高耗能、高污染

行業(yè)供給受限，在下游需求的剛性支撐下，行業(yè)景氣有望延續(xù)。行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷受限，供給存在短缺。受限于能耗雙控和“碳中和”，化工行業(yè)生產(chǎn)受到較

大限制，短期行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷在

9

月份受到較大限制，行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷低于往年。在“金九

銀十”的需求旺季下，行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷降低，導(dǎo)致短期供給短缺，產(chǎn)品價(jià)格快速上行。價(jià)格端：原料+供需波動(dòng)，產(chǎn)品價(jià)格先升后降資源價(jià)格逐步修復(fù)，化工品價(jià)格指數(shù)強(qiáng)勢(shì)反彈。2020

年

6

月之后，隨著國(guó)內(nèi)疫情逐步

得到控制，海外疫情得到緩解，市場(chǎng)需求逐步修復(fù)，WTI和布倫特原油價(jià)格快速反彈，

同時(shí)煤炭?jī)r(jià)格也迅速上漲，帶動(dòng)化工品價(jià)格指數(shù)上漲。截至

2021

年

11

月

19

日，WTI和布倫特原油價(jià)格分別為

79.9

和

75.9

美元/桶，較去年同期分別上漲

80.9%和

81.9%，

CCPI價(jià)格指數(shù)為

5325

點(diǎn)，較去年同期上漲

25.7%。短期看，能耗雙控政策邊際上有

所緩解，帶動(dòng)相關(guān)供給緊張邊際上緩解，產(chǎn)品價(jià)格有一定回落。2021

年受到內(nèi)需逐步復(fù)蘇，外需快速增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，化工行業(yè)基本面向好，營(yíng)收利潤(rùn)均快

速修復(fù)。展望

2022

年，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)向好，海外主要經(jīng)濟(jì)體逐步復(fù)蘇，全球經(jīng)濟(jì)重歸

增長(zhǎng)軌道，帶動(dòng)化工品終端需求提升；供給端，受到“碳中和”和能耗雙控等政策影響，

化工部分子行業(yè)新增產(chǎn)能受限，景氣周期有望長(zhǎng)期保持。2

投資主線之一：需求存增量，供給硬約束的子行業(yè)“類滯漲”情景下，關(guān)注化工結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。結(jié)合長(zhǎng)江宏觀組《本輪通脹上行與歷史

有何異同？》的觀點(diǎn)，本輪通脹趨勢(shì)由海外和國(guó)內(nèi)雙重因素造成，一方面，全球疫情和

貨幣超發(fā)帶來(lái)輸入性通脹，另一方面國(guó)內(nèi)雙碳政策從供給端對(duì)價(jià)格帶來(lái)沖擊。在“類滯

脹”大背景下，我們從周期全面看多轉(zhuǎn)向挖掘細(xì)分市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，而其核心抓

手依舊為需求與供給這兩大周期傳統(tǒng)研究要素。需求層面，由于國(guó)內(nèi)外社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，全球及中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，化工下游消費(fèi)行

業(yè)會(huì)發(fā)生一些演變，部分傳統(tǒng)行業(yè)如房地產(chǎn)總量增長(zhǎng)有限，上游材料需求也將受到制約；

部分傳統(tǒng)行業(yè)如紡服依然存在較大的增長(zhǎng)潛力，而諸如新能源、可降解塑料等新興產(chǎn)業(yè)

則進(jìn)入快速成長(zhǎng)期，相應(yīng)的化工材料需求亦隨之崛起。供給層面，行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張。從產(chǎn)能擴(kuò)張角度，在多項(xiàng)政策疊加下，化工行業(yè)擴(kuò)張難度逐

步提升，行業(yè)現(xiàn)有的產(chǎn)能裝置和能耗指標(biāo)將逐步對(duì)標(biāo)資源品，行業(yè)供給格局逐步明晰，

企業(yè)盈利能力有望逐步提升。長(zhǎng)期看，行業(yè)供給無(wú)明顯擴(kuò)張情況下，行業(yè)景氣度有望逐

步抬升，現(xiàn)有低成本、低能耗企業(yè)有望保障更高盈利水平。新能源材料：成長(zhǎng)空間可期，未來(lái)景氣長(zhǎng)虹磷酸鐵鋰：空間廣闊，長(zhǎng)期一體化取勝動(dòng)力電池主流技術(shù)路線的正極材料包括磷酸鐵鋰和三元材料。國(guó)內(nèi)方面，磷酸鐵鋰滲透

率在

2019

年降至

33%低位（其中乘用車僅占

5%），2020

年迎來(lái)觸底回升，拉開(kāi)了鐵

鋰回潮的大幕。根據(jù)我們之前發(fā)布的深度報(bào)告《磷酸鐵鋰專題：新能源疾馳，行業(yè)乘勢(shì)

飛》，預(yù)計(jì)

2025

年全球磷酸鐵鋰電池出貨量達(dá)到

927.5GWh，較

2020

年實(shí)現(xiàn)

78%左

右的復(fù)合增長(zhǎng)，磷酸鐵鋰正極需求接近

200

萬(wàn)噸，是鋰電產(chǎn)業(yè)鏈需求阿爾法最強(qiáng)的環(huán)

節(jié)。從生產(chǎn)工藝的技術(shù)路線劃分，磷酸鐵鋰包括固相法（磷酸鐵、草酸鐵）、液相法、鐵紅等

四種路線。由于制備流程、原料、工藝、能耗存在差異，最終生成的磷酸鐵鋰正極會(huì)在

性能指標(biāo)、綜合成本上存在優(yōu)劣勢(shì)，對(duì)于磷酸鐵鋰的格局演繹會(huì)造成影響。中短期，磷

酸鐵鋰由于技術(shù)與品質(zhì)差異存在產(chǎn)品分層，長(zhǎng)期我們更看好一體化企業(yè)，成本為王。從磷酸鐵鋰前驅(qū)體磷酸鐵固相法成本對(duì)比來(lái)看，構(gòu)成成本最核心的主要來(lái)自于磷源，鐵

源，但由于硫酸亞鐵產(chǎn)品附加值低，因此成本占比較低。而不同類型企業(yè)磷源成本差異較大，部分磷化工企業(yè)由于具備磷礦石、磷酸、磷酸一銨等產(chǎn)品，因此可以有效降低磷

源的成本，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈一體化，形成一定的成本優(yōu)勢(shì)。而鈦白粉企業(yè)由于硫酸亞鐵和廢

硫酸資源自備，同樣擁有明顯的成本優(yōu)勢(shì)。純堿：光伏加持，行業(yè)長(zhǎng)景氣持續(xù)光伏玻璃陸續(xù)投產(chǎn)，純堿需求加速上行。從

2016

年到

2020

年，中國(guó)純堿行業(yè)表觀消

費(fèi)量從

2417

萬(wàn)噸增長(zhǎng)至

2573

萬(wàn)噸，行業(yè)消費(fèi)量年均復(fù)合增速維持在

2%左右。純堿主

要用于制備浮法玻璃和光伏玻璃。浮法玻璃消費(fèi)與房地產(chǎn)竣工相關(guān)度較大，今年竣工端

先升后降，而國(guó)家對(duì)地產(chǎn)的態(tài)度是“維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)竣工有

望回升，相應(yīng)純堿需求量有望提升。同時(shí)，由于國(guó)內(nèi)外光伏產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，國(guó)內(nèi)光伏玻

璃產(chǎn)能快速擴(kuò)張，預(yù)計(jì)

2021

年

Q2

到

2022

年

Q4，我國(guó)有近

2.3

萬(wàn)噸/天（折

764.9

萬(wàn)

噸/年，330

天開(kāi)工計(jì)算）光伏玻璃投產(chǎn)，拉動(dòng)純堿需求量上行。純堿行業(yè)開(kāi)工率位居高位。2015

年后，純堿行業(yè)受到供給側(cè)改革影響，行業(yè)產(chǎn)能去化，

開(kāi)工率上行。截至

2020

年，中國(guó)純堿產(chǎn)能達(dá)到

3317.0

萬(wàn)噸/年，產(chǎn)量達(dá)到

2759.2

萬(wàn)

噸，開(kāi)工負(fù)荷達(dá)到

83.2%。產(chǎn)能逐步退出，近兩年新增產(chǎn)能較少。2015

年后受到行業(yè)管控影響，行業(yè)內(nèi)部分產(chǎn)能

逐步退出。未來(lái)看，隨著各地對(duì)新增純堿產(chǎn)能政策逐步收緊以及內(nèi)蒙古《關(guān)于確保完成

“十四五”能耗雙控目標(biāo)若干保障措施》等影響，純堿行業(yè)內(nèi)新增產(chǎn)能較少。2021

年到

2022

年，行業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)合計(jì)增加

100