大股東減持與全流通時(shí)代的代理沖突

大股東減持與全流通時(shí)代的代理沖突

一、中小股東的控股地位操縱自2005年4月起，中國(guó)開(kāi)始了按股進(jìn)行改革的股權(quán)分配原則。2007年12月31日，已完成或進(jìn)入股權(quán)分配改革程序的上市公司值占上市公司總市值的98%，股份分配改革基本完成（只有33家未完成的公司）。隨著股權(quán)分置改革的完成,我國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代。在股權(quán)分置時(shí)代,二元股權(quán)結(jié)構(gòu)不但損害了股票市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能,而且使非流通股股東聚集了“強(qiáng)勁”的減持動(dòng)能,而解禁期的到來(lái)為大股東減持打開(kāi)了大門(mén)。根據(jù)中國(guó)證券登記結(jié)算網(wǎng)2012年3月份的月報(bào)統(tǒng)計(jì),當(dāng)月滬深兩市辦理解禁的限售股合計(jì)5.75億股,滬深兩市通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)賣(mài)出已解禁限售股達(dá)10.73億股,較上月的2.21億股增加了385.61%,并創(chuàng)下27個(gè)月以來(lái)的新高。上市公司的大股東具有掠奪中小股東的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī),控股股東通過(guò)盈余管理來(lái)隱藏企業(yè)業(yè)績(jī)信息,從而獲取控制權(quán)私人收益,在投資者保護(hù)較弱的國(guó)家,這種情況更為嚴(yán)重(Fan和Wong,2002;Leuz等,2003)。已有研究發(fā)現(xiàn),大股東可能在解禁來(lái)臨之前就開(kāi)始進(jìn)行盈余管理,以便為未來(lái)的減持做準(zhǔn)備,大股東在減持時(shí)會(huì)表現(xiàn)出精準(zhǔn)的時(shí)機(jī)選擇能力(蔡寧、魏明海,2009;朱茶芬等,2011),即大股東減持是“有備而來(lái)”的。大股東減持是伴隨我國(guó)股權(quán)分置改革出現(xiàn)的特有現(xiàn)象,也是我國(guó)資本市場(chǎng)走向全流通的必經(jīng)之路,但大股東為了獲取減持收益可能會(huì)利用其控股身份操縱會(huì)計(jì)利潤(rùn)及抬高股價(jià),從而損害其他中小投資者的利益。在股權(quán)集中的制度環(huán)境下,上市公司的代理沖突主要表現(xiàn)為大股東對(duì)中小股東的利益侵占。在股權(quán)分置時(shí)代,大股東通過(guò)隧道挖掘方式侵害中小股東利益的現(xiàn)象普遍存在,掏空是大股東獲取高額控制權(quán)收益的常用手段,是影響資本市場(chǎng)健康發(fā)展的“頑疾”,減少大股東對(duì)中小股東的利益侵害是我國(guó)進(jìn)行股權(quán)分置改革的一個(gè)重要原因。但是,股權(quán)分置改革不能從根本上解決大股東對(duì)中小股東的利益侵占問(wèn)題,股權(quán)分置改革后更大金額的侵占是控制性股東的占優(yōu)策略(賈明等,2010)。因此,在股票全流通時(shí)代,大股東與中小股東之間的代理沖突仍然是我國(guó)資本市場(chǎng)的主要代理沖突。在擁有公司控制權(quán)的情況下,大股東獲取控制權(quán)私人收益的方式主要有兩種,即掏空和減持股份。在兩權(quán)分離的情況下,企業(yè)的代理問(wèn)題主要通過(guò)內(nèi)部機(jī)制和外部機(jī)制來(lái)解決,而外部機(jī)制中的一個(gè)重要內(nèi)容就是外部中小投資者權(quán)益保護(hù)機(jī)制。外部監(jiān)督與內(nèi)部公司治理機(jī)制之間存在相互替代的關(guān)系,若內(nèi)部治理機(jī)制較為薄弱,企業(yè)就可能更多地依賴(lài)外部監(jiān)督機(jī)制(如外部審計(jì))來(lái)降低代理成本。莫茨和夏拉夫(1961)在《審計(jì)理論結(jié)構(gòu)》一書(shū)中指出,審計(jì)具有減少舞弊和差錯(cuò)的控制功能,外部審計(jì)的這種控制功能使其在解除受托人受托責(zé)任時(shí)發(fā)揮了重要的監(jiān)督和約束作用。在我國(guó)股權(quán)集中及弱的投資者保護(hù)環(huán)境下,外部審計(jì)作為重要的外部治理機(jī)制對(duì)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展起著重要的作用。股改完成以后,大股東會(huì)利用其控股地位操縱盈余和粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表,從而獲取最大化的減持收益。制約大股東的利益侵占行為,保護(hù)中小投資者的利益,其根本點(diǎn)在于限制大股東從事機(jī)會(huì)主義行為的動(dòng)機(jī)和能力(呂長(zhǎng)江、肖成民,2008)。外部審計(jì)作為重要的外部治理機(jī)制,其能否對(duì)全流通時(shí)代大股東減持過(guò)程中的盈余管理發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督和約束作用,已有研究尚不能很好地回答這一問(wèn)題。在股票全流通時(shí)代,大股東掏空依然是其獲取控制權(quán)私利的重要方式。那么,外部審計(jì)是否對(duì)大股東掏空行為具有揭示和抑制作用呢?一些學(xué)者認(rèn)為,股改前外部審計(jì)能夠?qū)Υ蠊蓶|的掏空行為發(fā)揮揭示和抑制作用(周中勝、陳漢文,2006;王燁,2009等)。但張利紅和劉國(guó)常(2013)發(fā)現(xiàn),相比于股改前,股改后外部審計(jì)對(duì)大股東掏空行為的抑制作用在下降,其原因可能是大股東為了獲取更大的減持收益而“購(gòu)買(mǎi)”了審計(jì)意見(jiàn),這與伍麗娜和朱春艷(2010)的推斷一致?？傊?在大股東減持背景下,關(guān)于外部審計(jì)對(duì)掏空行為治理作用的研究還比較有限。本文以2007~2011年滬深兩市發(fā)生減持的A股公司為樣本,研究了大股東大力度減持背景下外部審計(jì)對(duì)大股東通過(guò)盈余管理和掏空行為攫取控制權(quán)私人收益的治理效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn),在大股東減持力度較大的情況下,公司盈余管理越嚴(yán)重,外部審計(jì)簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越低;在大股東減持力度較大的情況下,掏空越嚴(yán)重,外部審計(jì)簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率也越低。這一研究結(jié)果表明,在我國(guó)較弱的投資者保護(hù)環(huán)境下,股票全流通時(shí)代的大股東為了實(shí)現(xiàn)控制權(quán)私利最大化,存在購(gòu)買(mǎi)審計(jì)意見(jiàn)的可能,并且“購(gòu)買(mǎi)”審計(jì)意見(jiàn)的主要目的是獲取更大的減持收益。本文的研究架構(gòu)如下圖所示:本文的貢獻(xiàn)主要有以下幾個(gè)方面:(1)從外部審計(jì)治理的角度研究了股權(quán)分置改革的政策后果,豐富了相關(guān)的研究文獻(xiàn);(2)研究發(fā)現(xiàn),在大股東減持力度較大的情況下,公司盈余管理越嚴(yán)重,外部審計(jì)簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越低,而在大股東減持力度較大的情況下,掏空越嚴(yán)重,外部審計(jì)簽發(fā)非標(biāo)審計(jì)意見(jiàn)的概率也越低,這從大股東減持的角度驗(yàn)證了伍麗娜和朱春艷(2010)、張利紅和劉國(guó)常(2013)的推測(cè),并就外部審計(jì)在股改后是否弱化了對(duì)掏空行為的治理效應(yīng)提供了新的證據(jù);(3)研究結(jié)果表明,在股票全流通時(shí)代,掏空與減持均為大股東攫取控制權(quán)私人收益的重要方式,但大股東通過(guò)減持獲取私利的動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈;(4)本文認(rèn)為,股權(quán)分置改革只是為資本市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)造了必要條件,在實(shí)現(xiàn)股票全流通的過(guò)程中,需要建立和完善相應(yīng)的中小投資者利益保護(hù)機(jī)制,以規(guī)范和約束大股東行為,發(fā)揮外部審計(jì)應(yīng)有的治理效應(yīng),從而保障資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。本文的結(jié)構(gòu)安排如下:第一部分為引言,第二部分為文獻(xiàn)回顧,第三部分為理論分析與研究假設(shè),第四部分為研究設(shè)計(jì),第五部分為實(shí)證結(jié)果及分析,第六部分為研究結(jié)論與政策建議。二、文獻(xiàn)回顧(一)盈余管理的動(dòng)機(jī)內(nèi)部控制人具有某種程度上報(bào)告財(cái)務(wù)績(jī)效的自由裁量權(quán),他們會(huì)利用這樣的機(jī)會(huì)管理盈余(Christie和Zimmerman,1994)。盈余管理是內(nèi)部人在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則框架內(nèi)為實(shí)現(xiàn)潛在的經(jīng)濟(jì)績(jī)效或者影響基于會(huì)計(jì)數(shù)字的契約結(jié)果,“蓄意”采取一些措施改變財(cái)務(wù)報(bào)告,從而誤導(dǎo)投資者的行為(Healy和Wahlen,1999)。上市公司盈余管理的目的可能是向市場(chǎng)傳遞私人信息(Subramanyam,1996),迎合或達(dá)到分析師的預(yù)期(Abarbanell和Lehavy,2003;Burgstahler和Eames,2006),或者高價(jià)位出售所持公司的股票(Dechow等,1996;Rangan,1998)?？毓晒蓶|或內(nèi)部人會(huì)通過(guò)盈余管理的方式來(lái)獲取控制權(quán)私人收益。其之所以會(huì)利用盈余管理來(lái)獲取控制權(quán)私人收益,主要有兩方面的原因:一方面,利用應(yīng)計(jì)盈余操縱利潤(rùn),會(huì)比真實(shí)經(jīng)營(yíng)和利用投資決策操縱利潤(rùn)的成本低,并且投資者、財(cái)務(wù)分析師甚至審計(jì)師都不易察覺(jué)到盈余管理行為(Bagnoli和Watts,2000);另一方面,內(nèi)部人管理盈余的動(dòng)機(jī)來(lái)自于運(yùn)用專(zhuān)業(yè)知識(shí)進(jìn)行托管決策(colocatingdecision)所增加的收益,內(nèi)部人的托管決策權(quán)和專(zhuān)業(yè)知識(shí)能阻止私人知識(shí)向競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的泄露,避免了知識(shí)轉(zhuǎn)換的成本,從而降低了披露和報(bào)告盈余的透明度(Fan和Wong,2002;Dyck和Zingales,2004)。Leuz等(2003)通過(guò)對(duì)1990~1999年31個(gè)國(guó)家8000個(gè)跨國(guó)公司進(jìn)行研究,發(fā)現(xiàn)盈余管理與控制權(quán)私人收益呈正向關(guān)系,而與投資者保護(hù)程度呈反向關(guān)系。在相對(duì)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)、較強(qiáng)的投資者保護(hù)及發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)上,公司一般具有較低的盈余管理水平,而在具有相對(duì)集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、弱的投資者保護(hù)及不發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)上,公司一般具有更高的盈余管理水平。盈余管理行為在中國(guó)上市公司中普遍存在(Liu和Lu,2007),而盈余管理的目的主要是獲得IPO權(quán)利、發(fā)行新股和避免退市等,即迎合監(jiān)管政策是盈余管理的主要?jiǎng)訖C(jī)。Ding等(2007)認(rèn)為,控股股東與中小股東之間的利益沖突是中國(guó)上市公司進(jìn)行盈余管理的根本原因,控股股東侵占越嚴(yán)重,真實(shí)盈余就越低,從而可以避免侵占信息的泄露。在股權(quán)集中的情況下,大股東實(shí)際上是企業(yè)內(nèi)部人,其有可能采取“流竄匪幫戰(zhàn)略”,即通過(guò)操縱相關(guān)信息和企業(yè)間的關(guān)聯(lián)交易來(lái)掠奪中小股東和債權(quán)人的財(cái)富,而會(huì)計(jì)信息失真又是其必備工具(謝德仁,2001)。股改前,上市公司發(fā)布虛假信息的主要?jiǎng)訖C(jī)是使其財(cái)務(wù)指標(biāo)達(dá)到上市或再融資的標(biāo)準(zhǔn);股權(quán)分置改革完成后,大股東追求資產(chǎn)市值最大化的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)會(huì)使信息披露和透明度出現(xiàn)更加嚴(yán)重的問(wèn)題,上市公司披露虛假信息的動(dòng)機(jī)可能更為強(qiáng)烈(吳曉求,2006)。因此,控股股東謀取私利的一個(gè)重要方面就是操縱盈余,以實(shí)現(xiàn)自身收益的最大化。由于盈余管理行為具有隱蔽性,被發(fā)現(xiàn)和受到監(jiān)管部門(mén)處罰的概率都很小,在全流通時(shí)代,為了配合大股東獲取控制權(quán)私利,上市公司更有可能進(jìn)行盈余管理。蔡寧和魏明海(2009)以上交所截至2007年12月31日解禁和減持事件所涉及的175家上市公司為研究對(duì)象,發(fā)現(xiàn)在“大小非”減持前的季度期間,上市公司具有正向盈余管理的傾向,解禁或減持的規(guī)模越大,盈余管理的程度就越高。袁淵(2010)以2006年8月至2008年3月31日1448個(gè)解禁減持公告作為研究樣本進(jìn)行了研究,發(fā)現(xiàn)公司治理機(jī)制較差的公司、行業(yè)調(diào)整的市盈率和市凈率較高的公司以及盈余質(zhì)量較低的公司,大股東減持的可能性較大。林川和曹?chē)?guó)華(2012)以2007~2010年滬深532家上市公司的減持事件為樣本,檢驗(yàn)了盈余管理的非年報(bào)效應(yīng),發(fā)現(xiàn)上市公司的盈余管理程度越高,大股東減持的力度就越大,且大股東減持具有明顯的非年報(bào)效應(yīng),選擇在中期報(bào)告或季度報(bào)告期間減持的大股東減持力度更大,尤其是“三季度效應(yīng)”最為明顯。關(guān)于大股東減持和盈余管理方面的文獻(xiàn)一般都認(rèn)為,盈余管理與大股東減持之間存在正向關(guān)系,即盈余管理越嚴(yán)重,大股東減持的力度就越大,并且在減持之前大股東會(huì)通過(guò)季報(bào)等中期報(bào)告進(jìn)行盈余管理,從而為減持做好充分準(zhǔn)備,大股東會(huì)利用其控股地位操縱盈余,以獲取控制權(quán)私人收益。(二)對(duì)上市公司盈余管理行為的影響一般認(rèn)為,外部審計(jì)人員更傾向于懷疑管理層向上的盈余管理,因?yàn)樵谶@種情況下審計(jì)人員更有可能被訴訟,并且預(yù)期的訴訟成本會(huì)很高(Lys和Watts,1994;Heninger,2001)。早期的研究一般都是立足于美國(guó)等投資者保護(hù)比較完善的制度環(huán)境,而在其他國(guó)家外部審計(jì)能否發(fā)揮抑制盈余管理的作用,與這些國(guó)家的制度環(huán)境和投資者保護(hù)程度有很大的關(guān)系(VanTendeloo和Vanstraelen,2008)。在弱的投資者保護(hù)制度環(huán)境下,由于審計(jì)師面臨的訴訟概率和訴訟成本很低,外部審計(jì)不能有效發(fā)揮對(duì)盈余管理的約束和監(jiān)督作用。Chen等(2001)以滬深1995~1997年的上市公司為研究樣本,分析了審計(jì)意見(jiàn)與盈余管理之間的關(guān)系。他們發(fā)現(xiàn),非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)與邊際ROE(即ROE處于10%~11%或者0~1%之間)在統(tǒng)計(jì)上具有顯著的正相關(guān)關(guān)系,說(shuō)明審計(jì)師揭示出了盈余管理。夏立軍和楊海斌(2002)以2000年的財(cái)務(wù)報(bào)告為研究對(duì)象,對(duì)監(jiān)管政策誘導(dǎo)性盈余管理進(jìn)行了實(shí)證研究,發(fā)現(xiàn)注冊(cè)會(huì)計(jì)師并沒(méi)有揭示出上市公司的盈余管理行為。徐浩萍(2004)以1998~2001年滬深1448個(gè)上市公司為研究樣本,考察了盈余管理與外部審計(jì)質(zhì)量之間的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)注冊(cè)會(huì)計(jì)師在對(duì)以操控非經(jīng)營(yíng)性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)為手段的盈余管理行為的審計(jì)中顯示出較高的審計(jì)質(zhì)量,并且注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)負(fù)向盈余管理行為比正向盈余管理行為更加敏感,說(shuō)明注冊(cè)會(huì)計(jì)師能夠在一定程度上鑒別盈余管理的程度。李維安等(2004)的研究結(jié)果表明,盈余管理程度越高的公司,收到非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越大。章立軍(2005)采用博弈模型和實(shí)證分析的方法研究了2002年深滬295家上市公司盈余管理與外部審計(jì)之間的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)在中國(guó)特殊的制度背景下,審計(jì)市場(chǎng)供需力量的失衡導(dǎo)致審計(jì)師被盈余管理程度高的上市公司收買(mǎi),而盈余管理程度低的上市公司則不收買(mǎi)審計(jì)師。蔡春等(2005)以2002年滬市制造業(yè)343家上市公司為研究對(duì)象,按照是否實(shí)行雙重審計(jì)進(jìn)行分類(lèi),并分別對(duì)兩組樣本的可操縱應(yīng)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行比較,發(fā)現(xiàn)非雙重審計(jì)公司的可操縱應(yīng)計(jì)利潤(rùn)顯著高于雙重審計(jì)公司的可操縱應(yīng)計(jì)利潤(rùn),非“前十大”會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的公司可操縱應(yīng)計(jì)利潤(rùn)顯著高于“前十大”會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的公司。劉繼紅(2009)發(fā)現(xiàn),盈余管理程度越高,審計(jì)師出具非標(biāo)意見(jiàn)的可能性就越大,說(shuō)明審計(jì)師能夠鑒別上市公司的盈余管理程度。陳小林和林昕(2011)將盈余管理按照屬性劃分為決策有用性盈余管理和機(jī)會(huì)主義盈余管理,發(fā)現(xiàn)在同樣進(jìn)行盈余管理的樣本中,審計(jì)師能夠區(qū)分不同屬性的盈余管理,并且其對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)主義盈余管理應(yīng)計(jì)額出具非標(biāo)意見(jiàn)的概率要高于低風(fēng)險(xiǎn)的決策有用性盈余管理。伍麗娜和朱春艷(2010)以2000~2008年A股數(shù)據(jù)為研究樣本,研究了股權(quán)分置改革對(duì)審計(jì)質(zhì)量的影響。研究結(jié)果表明,股權(quán)分置改革以后,審計(jì)師對(duì)于同樣的盈余管理程度出具非標(biāo)審計(jì)意見(jiàn)的概率更低。股改以后審計(jì)師在一定程度上配合上市公司實(shí)現(xiàn)了向上的盈余管理及審計(jì)意見(jiàn)購(gòu)買(mǎi),這可能是出于大股東獲取減持收益的目的。張奇峰等(2010)通過(guò)對(duì)比股權(quán)分置改革前后的審計(jì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與審計(jì)報(bào)告情況,實(shí)證分析了股權(quán)流通性改善對(duì)審計(jì)市場(chǎng)的影響,發(fā)現(xiàn)股權(quán)分置改革后審計(jì)市場(chǎng)的集中度有所提高,公司被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的比例顯著上升,并且與未股改的公司相比,審計(jì)師對(duì)股改公司的盈余管理跡象更為敏感。盈余管理與外部審計(jì)之間的關(guān)系一直是國(guó)內(nèi)研究的熱點(diǎn),但由于在研究目的與背景、數(shù)據(jù)資料、盈余管理計(jì)量等方面存在諸多差異,研究結(jié)論也不相同。一般認(rèn)為,盈余管理程度越高,審計(jì)師出具非標(biāo)準(zhǔn)意見(jiàn)的可能性就越大。只有夏立軍和楊海濱(2002)認(rèn)為,審計(jì)師沒(méi)有甄別出上市公司的盈余管理。國(guó)內(nèi)學(xué)者在研究盈余管理與外部審計(jì)之間的關(guān)系時(shí)都設(shè)定了一定的研究場(chǎng)景,如從上市公司IPO(李仙、聶麗潔,2006)、交叉上市(辛清泉、王兵,2010)、內(nèi)控設(shè)置(楊德明、胡婷,2010)等方面考察外部審計(jì)與盈余管理之間的關(guān)系,但以股票全流通、大股東減持為背景研究?jī)烧咧g關(guān)系的文獻(xiàn)很少。(三)外部審計(jì)對(duì)公司治理的作用Johnson等(2000)將控股股東轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的行為稱(chēng)為“掏空”(Tunneling),認(rèn)為掏空行為普遍存在,尤其是在大部分新興市場(chǎng)國(guó)家,投資者保護(hù)機(jī)制的不完善加劇了大股東的掏空行為,1997~1998年的亞洲金融危機(jī)就是由于掏空行為導(dǎo)致的。LaPorta等(1999)研究認(rèn)為,大股東對(duì)上市公司的掏空行為在東歐、亞洲和拉丁美洲的上市公司中普通存在。掏空行為不僅損害了中小投資者的利益,而且影響了資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。Claessens和Fan(2002)認(rèn)為,在亞洲弱的投資者保護(hù)環(huán)境下,掏空問(wèn)題由于信息透明度低、公司結(jié)構(gòu)復(fù)雜以及財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)多樣化而被放大。外部審計(jì)作為公司治理的重要外部治理機(jī)制,對(duì)于降低代理成本、改善公司治理具有重要的意義。Newman等(2005)認(rèn)為,保護(hù)外部投資者就是要揭示和懲罰內(nèi)部人轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的行為。他們研究了外部審計(jì)對(duì)投資者保護(hù)的重要作用,發(fā)現(xiàn)在審計(jì)失敗和對(duì)公司內(nèi)部人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)行為懲罰力度更大的市場(chǎng)上,可以獲得更大的投資規(guī)模、更高的外部人持股水平、更多的審計(jì)資源投入和更高的投資回報(bào)。Fan和Wong(2005)研究了外部審計(jì)在新興市場(chǎng)國(guó)家能否發(fā)揮降低代理成本的作用,發(fā)現(xiàn)所有權(quán)與控制權(quán)分離程度高的東亞國(guó)家企業(yè)更傾向于聘請(qǐng)“五大”,而具有“壕溝效應(yīng)”的企業(yè)聘請(qǐng)“五大”會(huì)帶來(lái)更小的股票折價(jià),說(shuō)明“五大”在新興市場(chǎng)國(guó)家的確發(fā)揮了公司治理的作用。Zerni等(2010)對(duì)瑞典公司進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn),為了預(yù)防“壕溝效應(yīng)”帶來(lái)的利益侵占問(wèn)題,董事會(huì)成員的持股水平和少數(shù)強(qiáng)勢(shì)股東的存在都會(huì)提高聘用嚴(yán)格的外部審計(jì)的概率,并且聘用高質(zhì)量的審計(jì)可以降低“壕溝效應(yīng)”所帶來(lái)的權(quán)益資本折價(jià)。大股東對(duì)上市公司的掏空一直是我國(guó)資本市場(chǎng)的“頑疾”,國(guó)內(nèi)關(guān)于外部審計(jì)能否改善公司治理和降低掏空所帶來(lái)的代理成本的研究文獻(xiàn)較多。岳衡(2006)通過(guò)對(duì)1997~2002年的上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行分析,發(fā)現(xiàn)大股東資金占用越嚴(yán)重,審計(jì)師出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越高,尤其是在大股東資金占用最多的10%的公司年度中,審計(jì)師出示非標(biāo)準(zhǔn)意見(jiàn)的概率接近50%。在控制了其他因素后,大股東資金占用程度仍是決定審計(jì)意見(jiàn)的一個(gè)非常重要的因素。周中勝和陳漢文(2006)研究了2000~2002年A股上市公司的數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn)大股東資金占用越嚴(yán)重的公司越不傾向于聘請(qǐng)高質(zhì)量的審計(jì),同時(shí),大股東資金占用越嚴(yán)重,越有可能被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)。Gao和Kling(2008)對(duì)中國(guó)控股股東侵占上市公司資產(chǎn)的問(wèn)題進(jìn)行了研究,發(fā)現(xiàn)審計(jì)師通過(guò)簽發(fā)標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)向市場(chǎng)傳遞了公司治理良好的信息,降低了資產(chǎn)被侵占的程度,而審計(jì)師所簽發(fā)的非清潔審計(jì)意見(jiàn)會(huì)起到警示少數(shù)股東的作用。王燁(2009)利用2002~2003的A股市場(chǎng)上市公司數(shù)據(jù),研究了外部審計(jì)對(duì)大股東資金侵占所帶來(lái)的代理問(wèn)題及治理效應(yīng),認(rèn)為代理沖突越嚴(yán)重的上市公司越傾向于聘請(qǐng)國(guó)際“四大”進(jìn)行審計(jì),聘請(qǐng)國(guó)際“四大”能夠緩解代理沖突和減少大股東的資金侵占,說(shuō)明外部審計(jì)能夠發(fā)揮公司治理的作用,尤其是在公司內(nèi)部治理機(jī)制不完善的情況下,高質(zhì)量的外部審計(jì)具有一定的替代治理作用。杜興強(qiáng)等(2010)利用2002~2006年的滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù),研究了外部審計(jì)與大股東資金占用的問(wèn)題,發(fā)現(xiàn)高質(zhì)量的審計(jì)能夠顯著抑制公司大股東的資金占用,但大股東資金占用越嚴(yán)重,越不傾向于選擇高質(zhì)量的審計(jì)師。張利紅和劉國(guó)常(2013)對(duì)滬深兩市A股上市公司股改前后的數(shù)據(jù)進(jìn)行了對(duì)比,實(shí)證研究了股權(quán)分置改革前后外部審計(jì)對(duì)大股東掏空的治理效應(yīng)變化,發(fā)現(xiàn)股改前外部審計(jì)對(duì)大股東掏空具有顯著的揭示和抑制作用,而股改后這種揭示和抑制作用不顯著,說(shuō)明大股東為了達(dá)到減持目的,具有更強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)購(gòu)買(mǎi)審計(jì)意見(jiàn)。外部審計(jì)作為公司治理機(jī)制的一個(gè)重要組成部分,其對(duì)于資本市場(chǎng)發(fā)展和投資者利益保護(hù)均具有重要的作用。當(dāng)前關(guān)于外部審計(jì)治理效應(yīng)的研究都是針對(duì)股權(quán)分置改革前的數(shù)據(jù),而股權(quán)分置改革完成之后,在股票全流通時(shí)代,大股東會(huì)采取新的方式獲取控制權(quán)私利,此時(shí),作為重要監(jiān)督機(jī)制的外部審計(jì)能否起到應(yīng)有的作用,對(duì)于該問(wèn)題的研究還相對(duì)較少。三、審計(jì)意見(jiàn)的可能性假設(shè)在我國(guó)“一股獨(dú)大”和弱的投資者保護(hù)制度環(huán)境下,大股東擁有公司的絕對(duì)控制權(quán)。由于在股權(quán)分置時(shí)期積聚了強(qiáng)烈的減持動(dòng)機(jī),隨著解禁期的到來(lái),大股東會(huì)大力度地減持其所持股份。大股東減持股份的另一個(gè)原因是,其之前獲得流通權(quán)時(shí)支付的對(duì)價(jià)很低,一旦股票價(jià)格超過(guò)原來(lái)獲取流通權(quán)時(shí)所支付的對(duì)價(jià),就會(huì)引發(fā)處置效應(yīng)(沈紅波等,2011),而大股東出售解禁股本質(zhì)上是由代理問(wèn)題所支配的對(duì)投資者利益的侵占(賈明等,2009)。追求自身利益最大化的大股東為了實(shí)現(xiàn)收益的最大化,在減持過(guò)程中會(huì)通過(guò)操縱公司盈余來(lái)抬高股價(jià)。外部審計(jì)的作用就是強(qiáng)制企業(yè)采用恰當(dāng)?shù)臅?huì)計(jì)政策,并通過(guò)發(fā)表非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)發(fā)揮其對(duì)盈余管理的治理效應(yīng),但這種治理效應(yīng)的發(fā)揮還與審計(jì)市場(chǎng)發(fā)展、投資者保護(hù)環(huán)境改善等因素密切相關(guān)。首先,審計(jì)師的審計(jì)意見(jiàn)是上市公司、外部審計(jì)師和監(jiān)管機(jī)構(gòu)三方?jīng)Q策主體之間相互博弈的結(jié)果。這種三方博弈關(guān)系會(huì)使外部審計(jì)師處于兩難的境地:一方面,證券監(jiān)管部門(mén)、外部投資者、職業(yè)準(zhǔn)則和審計(jì)師自身的訴訟壓力要求審計(jì)師必須保持獨(dú)立、客觀和公正的立場(chǎng);另一方面,上市公司的大股東作為內(nèi)部人,為了得到“理想”的審計(jì)意見(jiàn),又有與審計(jì)師合謀的強(qiáng)烈意愿。其次,審計(jì)意見(jiàn)的出具不僅與審計(jì)師的能力和素質(zhì)有關(guān),還與審計(jì)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)狀況密切相關(guān)。一直以來(lái),由“一股獨(dú)大”的公司控制權(quán)局面以及外部審計(jì)市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)所促成的買(mǎi)方市場(chǎng)特征,使得外部審計(jì)更可能受制于大股東的威脅而與之合謀。再次,信息不對(duì)稱(chēng)會(huì)加劇這種“合謀”傾向。弱的投資者保護(hù)環(huán)境以及投資者、管理層和注冊(cè)會(huì)計(jì)師三者之間的信息不對(duì)稱(chēng),使得外部審計(jì)與大股東合謀會(huì)帶來(lái)可觀的收益,而付出的成本卻相對(duì)較小,在這樣的利益驅(qū)動(dòng)下,外部審計(jì)師更傾向于與大股東聯(lián)合起來(lái),實(shí)現(xiàn)各自收益的最大化。因此,在大股東操縱盈余進(jìn)行大力度減持的情況下,控股股東減持比例越高,盈余管理越嚴(yán)重,外部審計(jì)發(fā)表非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的可能性就越低。由此,本文提出研究假設(shè)1。假設(shè)1:在大股東減持比例越高的情況下,盈余管理越嚴(yán)重,審計(jì)師發(fā)表非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的可能性就越低。在我國(guó)新興加轉(zhuǎn)軌的制度環(huán)境下,大股東與其他中小股東之間的代理成本是公司治理所要解決的主要代理問(wèn)題。在弱的投資者保護(hù)環(huán)境下,由于法律監(jiān)管和執(zhí)行機(jī)制不完善,中小投資者的利益訴求往往得不到保障,大股東獲取控制權(quán)私利的成本很低。在股權(quán)分置改革之前,大股東主要通過(guò)掏空上市公司侵占中小股東的利益。股改之后,大股東可以通過(guò)擇機(jī)減持股份來(lái)獲取控制權(quán)私利。因此,股權(quán)分置改革完成后,大股東的占優(yōu)決策就是在掏空上市公司的同時(shí)大力度減持上市公司的股份,從而獲取最大化的收益。在股票全流通時(shí)代,高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得大股東可以放心減持所持股份而不用擔(dān)心喪失控制權(quán)。另外,大股東對(duì)上市公司的掏空是普遍存在的問(wèn)題(Johnson等,2000)。股權(quán)分置改革從本質(zhì)上降低了上市公司非流通股的交易費(fèi)用,這使得除控股股東掏空上市公司之外,股權(quán)轉(zhuǎn)讓成為另一種實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)收益的方式,而在現(xiàn)行的制度環(huán)境下,更大金額的侵占是控制性股東的占優(yōu)策略(賈明等,2010)。外部審計(jì)作為緩解代理沖突的公司外部治理機(jī)制和投資者保護(hù)機(jī)制,應(yīng)該對(duì)大股東攫取私利、損害其他中小股東利益的行為具有一定的監(jiān)督和約束作用。那么,在股票全流通時(shí)代,大股東利用兩種方式攫取私利時(shí)外部審計(jì)能否發(fā)揮應(yīng)有的作用呢?外部審計(jì)對(duì)大股東掏空行為具有一定的抑制作用,但股權(quán)分置改革后外部審計(jì)對(duì)大股東掏空行為的約束力在下降(張利紅、劉國(guó)常,2013),其原因是,在大股東減持的背景下,為了配合大股東減持,外部審計(jì)更傾向于簽發(fā)標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)。因此,在大股東大力度減持的背景下,強(qiáng)勢(shì)的大股東為了實(shí)現(xiàn)收益的最大化,更傾向于購(gòu)買(mǎi)審計(jì)意見(jiàn),而審計(jì)市場(chǎng)的買(mǎi)方市場(chǎng)特征和較低的審計(jì)失敗成本,也使得外部審計(jì)更傾向于配合大股東而發(fā)表標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)。由此,本文提出研究假設(shè)2。假設(shè)2:在大股東減持比例越高的情況下,大股東掏空越嚴(yán)重,審計(jì)師發(fā)表非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的可能性就越低。四、研究設(shè)計(jì)(一)其他數(shù)據(jù)的獲取本文所使用的減持?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)自于WIND金融資訊數(shù)據(jù)庫(kù),各年度的大股東排名來(lái)自于色諾芬數(shù)據(jù)庫(kù),計(jì)算盈余管理所使用的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自于國(guó)泰安CS-MAR數(shù)據(jù)庫(kù),其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于色諾芬CCER數(shù)據(jù)庫(kù)。本文以所有發(fā)生減持的A股公司作為初始研究樣本,由于研究的重點(diǎn)是股改后的減持效應(yīng),故剔除了非股改因素的減持?jǐn)?shù)據(jù),而金融類(lèi)公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與其他公司存在較大差異,也將其剔除。另外,本文還剔除了當(dāng)年配股、增發(fā)以及實(shí)際控制人缺失的公司。最后,本文共得到1710個(gè)公司-年度觀測(cè)值,其中,2007年為334家,2008年為318家,2009年為443家,2010年為370家,2011年為245家。(二)變量選擇和模型配置1.變量選擇本文以審計(jì)師出具的審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP為因變量,如果上市公司當(dāng)年的審計(jì)意見(jiàn)為非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn),則AUDITOP為1,否則為0。2.各行業(yè)資產(chǎn)的模型計(jì)算及驗(yàn)證(1)DA1:利用橫截面Jones(1991)模型計(jì)算得到。Jones(1991)模型在估計(jì)正常性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)時(shí),成功地控制了公司經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化對(duì)正常性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的影響。其中,TAit為i公司t年的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn),△CAit為流動(dòng)資產(chǎn)增加額,△CASHit為現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加額,△CLit為流動(dòng)負(fù)債增加額,△CLDit為一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債增加額,DEPit為固定資產(chǎn)折舊額,Ait-1為上年末總資產(chǎn),△REVit為銷(xiāo)售收入增加額,PPEit為廠場(chǎng)、設(shè)備等固定資產(chǎn)原值(其他模型中的變量定義與此相同),β1、β2、β3為各行業(yè)特征參數(shù)。我們先將各行業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分別帶入方程(1)求出β1、β2、β3,再分行業(yè)估算出各公司的可操控應(yīng)計(jì),回歸方程(1)的殘差ε1it即為DA1。(2)DA2:利用Dechow等(1995)修正的橫截面Jones模型計(jì)算得到。其中,△RECit為應(yīng)收賬款凈值增加額,其余變量的含義同方程(1)。β1、β2、β3的計(jì)算方法同DA1,估計(jì)出系數(shù)后帶入方程(2)即可求出ε2it,即為DA2。(3)DA3:利用Raman和Shahrur(2008)修正的橫截面Jones模型計(jì)算得到可操縱性盈余,即在方程(1)的基礎(chǔ)上加入公司資產(chǎn)收益率ROA和成長(zhǎng)性指標(biāo)BM,其余變量與方程(1)相同。估計(jì)出系數(shù)后帶入方程(3)即可求出ε3it,即為DA3。(4)DA4:利用Louis(2004)的流動(dòng)應(yīng)計(jì)利潤(rùn)橫截面Jones模型計(jì)算得到。TCAit為流動(dòng)應(yīng)計(jì)利潤(rùn),△CLDit為一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債增加額?；貧w方程(4)的殘差ε4it,即為DA4。(5)DA5:利用Louis等(2008)修正的橫截面Jones模型計(jì)算得到?？紤]到前期的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)可用于推測(cè)當(dāng)期的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn),故有如下方程(5):計(jì)算殘差的方法同上,殘差ε5it即為DA5。3.應(yīng)收/期值BIG1_RATE為當(dāng)年大股東減持比例,即當(dāng)年大股東累計(jì)減持股份數(shù)量占總股本的比例。TUNNELING為大股東掏空程度,用其他應(yīng)收款/期末資產(chǎn)總額來(lái)衡量。由于大股東侵占上市公司的資產(chǎn)主要通過(guò)其他應(yīng)收款科目來(lái)反映(姜國(guó)華、岳衡,2005),所以本文采用其他應(yīng)收款/期末資產(chǎn)總額來(lái)衡量大股東的掏空程度,這與姜國(guó)華(2005)、楊德明等(2009)的研究一致。另外,本文還采用(其他應(yīng)收款-其他應(yīng)付款)/總資產(chǎn)作為掏空程度的衡量指標(biāo)(王燁,2009),以檢驗(yàn)研究結(jié)論的穩(wěn)健性。4.上市公司參與審計(jì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)Lennox(1999、2000)認(rèn)為,資本回報(bào)、財(cái)務(wù)杠桿和現(xiàn)金流量是影響審計(jì)意見(jiàn)的重要財(cái)務(wù)指標(biāo)。Bao和Chen(1998)也發(fā)現(xiàn),總資產(chǎn)收益率、盈利或虧損、資產(chǎn)負(fù)債率等因素對(duì)審計(jì)意見(jiàn)具有顯著影響。朱春艷和伍麗娜(2009)認(rèn)為,公司的規(guī)模越大,越不容易被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn);負(fù)債率越高,審計(jì)師越保守。唐躍軍(2006)認(rèn)為,負(fù)債越多的上市公司越具有粉飾財(cái)務(wù)和造假的傾向,但強(qiáng)勢(shì)的債權(quán)人也可能對(duì)第一大股東發(fā)揮監(jiān)督制衡作用。參考劉繼紅(2009)、楊德明和胡婷(2010)關(guān)于審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)、審計(jì)收費(fèi)和審計(jì)意見(jiàn)之間關(guān)系的分析,本文用LNFEE表示當(dāng)年審計(jì)收費(fèi)的自然對(duì)數(shù),以控制審計(jì)收費(fèi)對(duì)審計(jì)意見(jiàn)的影響。本文的ROE表示公司凈資產(chǎn)收益率,LEVERAGE表示資產(chǎn)負(fù)債率,SIZE表示公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù),GROWTH表示公司營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率,LNCF表示公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量的自然對(duì)數(shù),分別控制資本回報(bào)、財(cái)務(wù)杠桿、公司規(guī)模、成長(zhǎng)性和現(xiàn)金流量對(duì)審計(jì)意見(jiàn)的影響。Wang等(2008)發(fā)現(xiàn),國(guó)有企業(yè)更可能發(fā)生審計(jì)合謀。因此,本文用HOLDER_DUM表示上市公司實(shí)際控制人的性質(zhì),如果實(shí)際控制人為政府,則其賦值為1,否則為0。本文還采用樊綱等(2011)編寫(xiě)的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)——各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中各地的市場(chǎng)化指數(shù)(MARKET_IN)來(lái)衡量各上市公司所在地的市場(chǎng)化程度,以控制各地區(qū)市場(chǎng)化程度的差異對(duì)審計(jì)意見(jiàn)的影響。另外,本文還控制了年度(YEAR)和行業(yè)(IND)的影響。5.模型的建立和推廣本文采用如下模型1和模型2進(jìn)行實(shí)證分析,模型中各變量的含義見(jiàn)表1。模型1是針對(duì)假設(shè)1的研究設(shè)計(jì),如果假設(shè)1成立,則模型1中交乘項(xiàng)BIG1_RATE×DA的回歸系數(shù)應(yīng)顯著為負(fù)。模型2是針對(duì)假設(shè)2的研究設(shè)計(jì),如果假設(shè)2成立,則模型2中交乘項(xiàng)BIG1_RATE×TUNNELING的回歸系數(shù)應(yīng)顯著為負(fù)。(1)模型1。(2)模型2。五、結(jié)果表明和分析(一)da1和up0的計(jì)算從表2的描述性統(tǒng)計(jì)以及表3各年度的變化情況中可以看出,AUDITOP的均值為0.0779,其在2008年達(dá)到最大(0.1028),在2008年到2011年呈下降趨勢(shì);按照J(rèn)ones(1991)模型計(jì)算的DA1均值為-0.0173,其在2008年到2010年逐年遞增;BIG1_RATE的均值為1.051,最大值為35.01,標(biāo)準(zhǔn)差為2.536,說(shuō)明各公司的大股東減持力度存在較大差異,BIG1_RATE的均值在2009年為最大(1.2714),2008年為最小(0.5593);TUNNELING的均值和中位數(shù)分別為0.0286和0.0131,2007年到2011年TUNNELING呈逐年遞減趨勢(shì),這與廖理等(2008)、劉浩等(2010)的研究結(jié)論一致,即股權(quán)分置改革抑制了大股東的掏空行為,減少了上市公司的利益輸送行為。(二)治理效應(yīng)檢測(cè)從表4中的Pearson線性相關(guān)系數(shù)來(lái)看,BIG1_RATE與AUDITOP顯著正相關(guān),相關(guān)系數(shù)為0.0741,顯著性水平為5%;TUNNELING與AUDITOP顯著正相關(guān),相關(guān)系數(shù)為0.255,顯著性水平為1%,說(shuō)明外部審計(jì)能夠在一定程度上揭示大股東的掏空行為,發(fā)揮外部審計(jì)的治理效應(yīng);LNCF、LNFEE、SIZE等控制變量與非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)顯著負(fù)相關(guān),顯著性水平分別為1%、10%、1%,而ROE和LEVERAGE與非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)顯著正相關(guān),顯著性水平分別為5%和1%。從Spearman秩相關(guān)系數(shù)來(lái)看,DA1與AUDI-TOP顯著負(fù)相關(guān),顯著性水平為1%,說(shuō)明盈余管理越嚴(yán)重,非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的簽發(fā)概率就越低,這在一定程度上驗(yàn)證了假設(shè)1;BIG1_RATE與TUNNEL-ING、AUDITOP顯著正相關(guān),分別在5%和1%的水平上顯著;LNCF、LNFEE、GROWTH、ROE、SIZE與AUDITOP顯著負(fù)相關(guān),而LEVERAGE與AUDITOP顯著正相關(guān)。從Spearman秩相關(guān)系數(shù)和Pearson線性相關(guān)系數(shù)分析中可以看出,解釋變量之間存在一定的相關(guān)性,在進(jìn)行多元回歸分析時(shí)應(yīng)注意這些解釋變量之間的多重共線性問(wèn)題。(三)審計(jì)意見(jiàn)的發(fā)生率和審計(jì)概率表5是按照審計(jì)意見(jiàn)分組后各變量均值T檢驗(yàn)和中位數(shù)Wilcoxon(Mann-Whitney)Z檢驗(yàn)的結(jié)果。從檢驗(yàn)結(jié)果中可以看出,在五個(gè)盈余管理衡量指標(biāo)中,DA1、DA2、DA5的均值和中位數(shù)均存在顯著差異,其他變量BIG1_RATE、TUNNELING、LNCF、LN-FEE、HOLDER_DUM、GROWTH、ROE、LEVERAGE、SIZE、MARKET_IN的均值和中位數(shù)也存在顯著差異,說(shuō)明收到非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的樣本公司和收到標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的樣本公司,其在盈余管理程度、大股東減持比例、大股東掏空程度、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量、審計(jì)收費(fèi)、實(shí)際控制人性質(zhì)、公司成長(zhǎng)性、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模和市場(chǎng)化指數(shù)等方面均存在顯著差異。(四)解釋變量的共線性檢驗(yàn)為了診斷和分析解釋變量之間的多重共線性問(wèn)題,筆者計(jì)算了各解釋變量的VIF值和容忍度,發(fā)現(xiàn)回歸模型中所有解釋變量的VIF值都小于10,均值為1.40,說(shuō)明解釋變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。本文采用了Logit回歸,考慮到可能會(huì)存在異方差問(wèn)題,回歸時(shí)采用了穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)差估計(jì)。表6為模型1的回歸結(jié)果,用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)1;表7為模型2的回歸結(jié)果,用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)2。1.審計(jì)意見(jiàn)與盈余管理指標(biāo)的關(guān)系對(duì)于假設(shè)1,本文采用模型1進(jìn)行回歸分析,結(jié)果見(jiàn)表6。從表6中可以看出,在控制了大股東掏空指標(biāo)TUNNELING、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量的自然對(duì)數(shù)LNCF、審計(jì)費(fèi)用自然對(duì)數(shù)LNFEE、實(shí)際控制人性質(zhì)HOLDER_DUM、公司成長(zhǎng)性GROWTH、凈資產(chǎn)收益率ROE、杠桿率LEVERAGE、公司規(guī)模SIZE、市場(chǎng)化指數(shù)MAR-KET_IN以及年度YEAR和行業(yè)IND等變量以后,盈余管理和大股東減持比例的交乘項(xiàng)BIG1_RATE×DA與審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP分別在5%、5%、5%、1%、5%的水平上呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,說(shuō)明在大股東減持比例越高的情況下,盈余管理越嚴(yán)重,外部審計(jì)越不傾向于簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn),假設(shè)1得到了驗(yàn)證。大股東會(huì)通過(guò)操縱盈余擇機(jī)減持股份已被一些學(xué)者的研究所證實(shí)(蔡寧、魏明海,2009;袁淵,2010;林川、曹?chē)?guó)華,2012),而大股東要想通過(guò)操縱盈余和減持股份實(shí)現(xiàn)收益的最大化,還需要外部審計(jì)的支持與配合。上述檢驗(yàn)結(jié)果表明,在大股東通過(guò)操縱盈余和減持獲取控制權(quán)私利的過(guò)程中,外部審計(jì)配合了大股東減持時(shí)的盈余操縱行為,沒(méi)有發(fā)揮出監(jiān)督和約束大股東行為的治理效應(yīng)。審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP與盈余管理指標(biāo)DA1、DA2、DA4、DA5分別在10%、10%、1%、5%的水平上顯著負(fù)相關(guān),說(shuō)明公司的盈余管理越嚴(yán)重,外部審計(jì)師簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越低。但是,審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP與盈余管理指標(biāo)DA3在5%的水平上顯著正相關(guān),這與DA1、DA2、DA4、DA5的回歸結(jié)果不一致。大股東減持比例BIG1_RATE與審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP呈顯著的正相關(guān)關(guān)系,說(shuō)明大股東減持比例越高,外部審計(jì)對(duì)其發(fā)表審計(jì)意見(jiàn)就越謹(jǐn)慎,簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率也越高。大股東掏空變量TUNNELING與審計(jì)意見(jiàn)AUDITOP呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,這與周中勝(2006)、杜興強(qiáng)等(2010)的研究結(jié)論一致,說(shuō)明外部審計(jì)能夠在一定程度上揭示大股東的掏空行為,發(fā)揮外部審計(jì)的治理效應(yīng)。此外,LNCF、GROWTH、SIZE與審計(jì)意見(jiàn)顯著負(fù)相關(guān),說(shuō)明經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量越充足、成長(zhǎng)性越好、規(guī)模越大的公司,被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越低。LEVERAGE與審計(jì)意見(jiàn)顯著正相關(guān),說(shuō)明杠桿率越高、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大的公司,外部審計(jì)越容易簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)。此外,假設(shè)1的回歸結(jié)果顯示,模型1的PseudoR2分別為0.2958、0.2963、0.2942、0.315、0.2893,Waldχ2值分別為111.75、111.67、106.47、119.20、104.29,相伴概率均為0.0000,且在1%的水平上顯著,說(shuō)明本文所構(gòu)建的模型對(duì)審計(jì)意見(jiàn)具有較強(qiáng)的解釋力度,模型的擬合度較好。2.外部審計(jì)治理作用弱化的原因?qū)τ诩僭O(shè)2,本文采用模型2進(jìn)行回歸分析,結(jié)果見(jiàn)表7。在股權(quán)分置改革完成后的股票全流通時(shí)代,大股東不僅可以通過(guò)掏空上市公司獲取控制權(quán)私利,還可以通過(guò)擇機(jī)減持股份獲取控制權(quán)私利。因此,在股票全流通時(shí)代,大股東在掏空上市公司的同時(shí)擇機(jī)減持所持股份是其獲取控制權(quán)私利的占優(yōu)決策。為了考察掏空和減持的共同作用對(duì)審計(jì)意見(jiàn)的影響,模型2在模型1的基礎(chǔ)上增加了一個(gè)交乘項(xiàng)BIG1_RATE×TUN-NELING。從表7的回歸結(jié)果中可以看出,在控制了大股東掏空指標(biāo)TUNNELING、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量的自然對(duì)數(shù)LNCF、審計(jì)費(fèi)用自然對(duì)數(shù)LNFEE、實(shí)際控制人性質(zhì)HOLDER_DUM、公司成長(zhǎng)性GROWTH、凈資產(chǎn)收益率ROE、杠桿率LEVERAGE、公司規(guī)模SIZE、市場(chǎng)化指數(shù)MARKET_IN以及年度YEAR和行業(yè)IND等變量以后,交乘項(xiàng)BIG1_RATE×TUN-NELING與審計(jì)意見(jiàn)顯著負(fù)相關(guān),均在1%的水平上顯著,說(shuō)明在大股東減持比例越高的情況下,掏空越嚴(yán)重,外部審計(jì)簽發(fā)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率就越低,假設(shè)2得到了驗(yàn)證。上述檢驗(yàn)結(jié)果表明,在股權(quán)分置改革完成后的股票全流通時(shí)代,外部審計(jì)配合大股東同時(shí)利用掏空和減持