公募REITs分析框架分析報(bào)告：配置邏輯思考

公募REITs當(dāng)下的配置邏輯思考——公募REITs分析框架初探2023年7月14日核心觀點(diǎn)REITs同時(shí)具備股性和債性特征，具有風(fēng)險(xiǎn)適中、稅收減免等優(yōu)勢(shì)，是分散風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)充投資范圍的合意標(biāo)的。截至2023年6月30日，我國(guó)共有28只公募REITs產(chǎn)品成立。各板塊底層資產(chǎn)分析邏輯差異較大。高速公路類(lèi)修復(fù)態(tài)勢(shì)良好；產(chǎn)業(yè)園類(lèi)業(yè)績(jī)承壓；倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)運(yùn)營(yíng)整體保持平穩(wěn)；保租房類(lèi)表現(xiàn)穩(wěn)健，出租率維持高位；清潔能源類(lèi)、生態(tài)環(huán)保類(lèi)資產(chǎn)受季節(jié)性影響較大，項(xiàng)目出現(xiàn)業(yè)績(jī)分化。二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)：消化高溢價(jià)，估值回落，目前換手率處于低位，近兩年長(zhǎng)期配置型機(jī)構(gòu)（保險(xiǎn)）持倉(cāng)占比上升。市場(chǎng)擴(kuò)容，規(guī)?？善凇Ｒ患?jí)打新建議關(guān)注政策重點(diǎn)支持的REITs品類(lèi)；REITs價(jià)格逐步向價(jià)值回歸，投資性?xún)r(jià)比凸顯，市場(chǎng)情緒反復(fù)過(guò)程中波段交易機(jī)會(huì)可適當(dāng)關(guān)注。2?1

REITs基本概念及我國(guó)發(fā)展歷程REITs兼具股性和債性特征，具有風(fēng)險(xiǎn)適中、稅收減免等優(yōu)勢(shì)。集成長(zhǎng)性和穩(wěn)定性于一體，具有較好的風(fēng)險(xiǎn)分散效果。3REITs的基本概念和結(jié)構(gòu)?Real

Estate

InvestmentTrusts，簡(jiǎn)稱(chēng)REITs，是一種以發(fā)行收益憑證的方式，匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專(zhuān)門(mén)投資機(jī)構(gòu)從事不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的信托基金。其收益同時(shí)具備股性和債性的特征，具有風(fēng)險(xiǎn)適中、稅收減免等優(yōu)勢(shì)，有助于提升資產(chǎn)流動(dòng)性，是分散風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)充投資范圍的合意標(biāo)的。?REITs種類(lèi)：???資產(chǎn)投資方式：權(quán)益型REITs；契約型REITs；混合型REITs；組織形式：公司型REITs；信托型REITs；資金募集方式：私募REITs；公募REITs。公募REITs一般形式資料：上交所官網(wǎng)，證券研究所整理；4中國(guó)公募REITs推進(jìn)歷程?我國(guó)REITs發(fā)展起步較早，2003年8月中國(guó)香港REITs起步，2005年內(nèi)地首只REITs赴港上市，2009年央行開(kāi)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)有關(guān)工作。2014年類(lèi)REITs產(chǎn)品興起，2021年首批9只公募REITs產(chǎn)品正式上市，截至目前，我國(guó)共有28只公募REITs產(chǎn)品，涵蓋產(chǎn)業(yè)園、高速公路、倉(cāng)儲(chǔ)物流、生態(tài)環(huán)保、保障性租賃住房、能源基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域。我國(guó)REITs發(fā)展歷程資料：Wind，EPRA

GlobaREIT

Survey2022，港交所，住建部，，證監(jiān)會(huì)，中國(guó)人民銀行，中國(guó)政府網(wǎng)，滬深交易所，中國(guó)金融新聞網(wǎng)，5證券研究所整理；消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施納入REITs試點(diǎn)范圍2023年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）常態(tài)化發(fā)行相關(guān)工作的通知》。?消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施納入REITs試點(diǎn)范圍。分類(lèi)調(diào)整項(xiàng)目收益率和資產(chǎn)規(guī)模要求。完善審核注冊(cè)機(jī)制，明確項(xiàng)目評(píng)估時(shí)間。全國(guó)及一二線城市購(gòu)物中心市場(chǎng)存量一二線城市購(gòu)物中心數(shù)量（家）7000600050004000300020001000080767268646056全國(guó)購(gòu)物中心數(shù)量（家）一二線購(gòu)物中心數(shù)量占比（%，右軸）201120122013201420152016201720182019202020212022資料：Wind，中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)，證券研究所整理；6類(lèi)REITs與Pre-REITs??類(lèi)REITs具備一定REITs特征，是我國(guó)早期的REITs實(shí)踐。類(lèi)REITs架構(gòu)多樣，有專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃（如中信啟航）、公募基金（如鵬華前海萬(wàn)科REITs）、信貸資產(chǎn)證券化（如興業(yè)皖新REITs）等等。Pre-REITs指投資者提前介入有著成為公募REITs標(biāo)的資產(chǎn)潛力的資產(chǎn)的前期建設(shè)培育過(guò)程，最終通過(guò)公募REITs實(shí)現(xiàn)退出的投資業(yè)務(wù)模式。類(lèi)REITs發(fā)行情況Pre-REITs結(jié)構(gòu)流程類(lèi)REITs發(fā)行規(guī)模（億元）類(lèi)REITs發(fā)行數(shù)量（只，右軸）700600500400300200100010090807060504030201002014201520162017201820192020202120222023資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月30日；7存量REITs產(chǎn)品基本要素一覽存續(xù)期

發(fā)行份數(shù)

發(fā)行價(jià)格（年）

（萬(wàn)份）

（元）資產(chǎn)規(guī)模

最新收盤(pán)價(jià)REITs名稱(chēng)東久新經(jīng)濟(jì)REIT項(xiàng)目類(lèi)型

上市日期產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2022-10-14產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2023-06-30資產(chǎn)簡(jiǎn)稱(chēng)資產(chǎn)分布（億元）（元）東久（金山）制造園，東久（昆山）智造園，東久（無(wú)錫）智造園，東久（常州）智造園上海，昆山，無(wú)錫，常州453050000600003.042.6315.363.53光谷軟件園A1-A7棟，互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目，光谷軟件園E3棟，光谷軟件園C6棟中金湖北科投光谷產(chǎn)業(yè)園REIT武漢15.762.46華夏杭州和達(dá)高科產(chǎn)園REIT臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2022-12-27產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2022-10-13產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2021-06-21產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2021-06-2142434020500002000090000500002.814.123.882.99孵化器項(xiàng)目,和達(dá)藥谷一期項(xiàng)目臨港奉賢智造園（一期）和（三期）項(xiàng)目2.5產(chǎn)業(yè)園一期，二期，國(guó)際科技園五期B區(qū)張江光大園杭州上海江蘇上海14.098.362.535.003.853.38東吳蘇州工業(yè)園區(qū)產(chǎn)業(yè)園REIT華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT35.0713.81中關(guān)村軟件園互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心5號(hào)樓，協(xié)同中心4號(hào)樓以及孵化建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園REIT產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2021-12-1745900003.20北京28.962.89博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT華夏合肥高新產(chǎn)園REIT產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2021-06-21產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

2022-10-10503890000700002.312.19萬(wàn)海大廈，萬(wàn)融大廈廣東合肥20.4215.522.372.15合肥創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園（一期）及范圍內(nèi)國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)北京首鋼餐廚垃圾收運(yùn)處一體化(一期)，北京首鋼魯家山殘?jiān)鼤捍鎴?chǎng)，北京首鋼生物質(zhì)能源中航首鋼生物質(zhì)REIT富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT生態(tài)環(huán)保類(lèi)

2021-06-21生態(tài)環(huán)保類(lèi)

2021-06-212126100005000013.383.70北京11.2517.0913.503.72合肥市十五里河污水處理廠；深圳市福永，深圳市公明，深圳市松崗水質(zhì)凈化廠安徽、廣東中電投濱海北區(qū)H1#100MW海上風(fēng)電工程和中電投濱海北區(qū)H2#400MW海上風(fēng)電工程、國(guó)家電投集團(tuán)濱海北H1#海上風(fēng)電運(yùn)維驛站工程項(xiàng)目中信建投國(guó)家電投新能源REIT能源類(lèi)

2023-03-2920800009.80鹽城78.439.85鵬華深圳能源REIT中航京能光伏REIT能源類(lèi)

2022-07-26能源類(lèi)

2023-03-29342160000300005.909.78深圳能源東部電廠（一期）項(xiàng)目深圳38.8829.426.42榆林市榆陽(yáng)區(qū)300MWp光伏發(fā)電項(xiàng)目、湖北隨州100MWp光伏發(fā)電項(xiàng)目隨州、榆林10.188資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月30日；存量REITs產(chǎn)品基本要素一覽存續(xù)期

發(fā)行份數(shù)

發(fā)行價(jià)格（年）

（萬(wàn)份）

（元）資產(chǎn)規(guī)模

最新收盤(pán)價(jià)（億元）

（元）REITs名稱(chēng)項(xiàng)目類(lèi)型

上市日期資產(chǎn)簡(jiǎn)稱(chēng)資產(chǎn)分布華夏越秀高速公路封閉式基礎(chǔ)設(shè)施REIT

高速公路類(lèi)

2021-12-14501230000400007.107.64漢孝高速公路主線路，機(jī)場(chǎng)北連接線湖北江蘇20.8230.566.766.83江蘇交控REIT高速公路類(lèi)

2022-11-15高速公路類(lèi)

2022-11-22G50滬渝高速江蘇段及其附屬設(shè)施安徽省沿江高速公路蕪湖（張韓）至安慶（大渡口）段，不含服務(wù)區(qū)及停車(chē)區(qū)配套資產(chǎn)中金安徽交控REIT1710000010.88安徽108.858.15浙商證券滬杭甬高速REIT高速公路類(lèi)

2021-06-21高速公路類(lèi)

2021-06-21209950000700008.72杭徽高速公路(浙江段)昌昱段，汪昌段，留汪段浙江廣東37.1686.017.569.03平安廣州交投廣河高速公路REIT13.02

廣州至河源高速公路廣州段項(xiàng)目合川至璧山至江津高速公路，合川至潼南至安岳（重慶境）高速公路國(guó)金中國(guó)鐵建高速REIT華夏中國(guó)交建高速REIT嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施REIT高速公路類(lèi)

2022-07-08高速公路類(lèi)

2022-04-28倉(cāng)儲(chǔ)物流

2023-02-0840404650000100000500009.599.403.51重慶47.8792.7517.667.465.893.53武漢至深圳高速公路嘉魚(yú)至通城段及其附屬設(shè)施武漢，深圳京東商城亞洲1號(hào)倉(cāng)儲(chǔ)華中總部、京東亞洲一號(hào)廊坊經(jīng)開(kāi)

武漢、廊坊、物流園、京東重慶電子商務(wù)基地重慶普洛斯北京空港，淀山湖，廣州保稅，順德，通州光機(jī)電，增城，蘇州望亭普洛斯物流園北京、上海、廣東、江蘇中金普洛斯倉(cāng)儲(chǔ)物流REIT倉(cāng)儲(chǔ)物流

2021-06-21501500003.8955.953.96紅土創(chuàng)新鹽田港倉(cāng)儲(chǔ)物流REIT倉(cāng)儲(chǔ)物流

2021-06-21保租房類(lèi)

2022-08-31366580000500002.302.60現(xiàn)代物流中心廣東廈門(mén)18.5713.132.502.54中金廈門(mén)安居保障性租賃住房REIT珩琦公寓項(xiàng)目，園博公寓項(xiàng)目安居百泉閣項(xiàng)目，安居錦園項(xiàng)目，保利香檳苑項(xiàng)目，鳳凰公館項(xiàng)目紅土創(chuàng)新深圳人才安居REIT保租房類(lèi)

2022-08-3166500002.48深圳12.552.54華夏基金華潤(rùn)有巢REIT華夏北京保障房REIT保租房類(lèi)

2022-12-09保租房類(lèi)

2022-08-31676250000500002.422.51有巢東部經(jīng)開(kāi)區(qū)項(xiàng)目,有巢泗涇項(xiàng)目上海北京12.1612.682.452.52文龍家園項(xiàng)目，熙悅尚郡項(xiàng)目9資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月30日；?2

底層資產(chǎn)分析框架及業(yè)績(jī)表現(xiàn)各板塊公募REITs整體保持底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，整體完成度較高。10產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-產(chǎn)業(yè)園類(lèi)概念及項(xiàng)目范圍行業(yè)特點(diǎn)

產(chǎn)業(yè)園是由政府或企業(yè)為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展目標(biāo)而創(chuàng)立的特殊區(qū)位環(huán)境，是在規(guī)劃區(qū)域內(nèi)建設(shè)、運(yùn)營(yíng)特定產(chǎn)業(yè)的集聚區(qū)，底層資產(chǎn)主要包括標(biāo)準(zhǔn)工業(yè)廠房、研發(fā)樓、孵化器和實(shí)驗(yàn)室等。政策主導(dǎo)性較強(qiáng)產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)會(huì)較大程度上受到政府相關(guān)政策的影響。產(chǎn)業(yè)園區(qū)對(duì)主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的規(guī)劃定位，必須符合地方政府的產(chǎn)業(yè)政策，從而增強(qiáng)吸引優(yōu)秀企業(yè)落戶(hù)的競(jìng)爭(zhēng)力。

2021年7月發(fā)布《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》（958號(hào)文），對(duì)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施REITs涵蓋的項(xiàng)目范圍進(jìn)行了界定。??區(qū)域位置：位于自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)，國(guó)家級(jí)新區(qū)，國(guó)家級(jí)及省級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群。提供增值服務(wù)關(guān)注長(zhǎng)期回報(bào)增值服務(wù)推動(dòng)園區(qū)發(fā)展，為經(jīng)營(yíng)者帶來(lái)更大的盈利空間。產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)對(duì)客戶(hù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)具有積極影響，為投資者提供了較穩(wěn)定的投資回報(bào)。資產(chǎn)業(yè)態(tài)：研發(fā)平臺(tái)，工業(yè)廠房，創(chuàng)業(yè)孵化器，產(chǎn)業(yè)務(wù)平臺(tái)等。，產(chǎn)業(yè)發(fā)展服產(chǎn)業(yè)園類(lèi)型分布（個(gè)）產(chǎn)業(yè)集聚及周邊輻射效應(yīng)顯著產(chǎn)業(yè)集群形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，產(chǎn)業(yè)園區(qū)向周邊區(qū)域輻射，帶動(dòng)周邊生產(chǎn)、生活配套產(chǎn)業(yè)發(fā)展，因而產(chǎn)業(yè)園區(qū)對(duì)于周邊的第二、三產(chǎn)業(yè)具有較大的帶動(dòng)作用。國(guó)家級(jí)邊境/跨境經(jīng)濟(jì)合作區(qū)1923國(guó)家級(jí)其他類(lèi)型開(kāi)發(fā)區(qū)國(guó)家級(jí)海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)域國(guó)家級(jí)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)省級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)135156物業(yè)租售、園區(qū)服務(wù)、創(chuàng)投業(yè)務(wù)并舉的發(fā)展勢(shì)頭正逐漸形成。收入資料多元化219199105001000150020002500：中國(guó)政府網(wǎng)，，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至112018年2月；產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-產(chǎn)業(yè)園類(lèi)底層項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)園區(qū)資產(chǎn)分析框架

園區(qū)類(lèi)基礎(chǔ)設(shè)施收入主要由租金、物業(yè)管理費(fèi)、停車(chē)費(fèi)構(gòu)成，運(yùn)營(yíng)管理費(fèi)和物業(yè)管理費(fèi)為成本的主要部分。成本端彈性不大，整體增長(zhǎng)彈性主要來(lái)自于租金增長(zhǎng)和底層資產(chǎn)估值增長(zhǎng)。

一季度商業(yè)活動(dòng)仍待恢復(fù)，市場(chǎng)新增需求不足，疊加春節(jié)假期因素，租賃計(jì)劃受到一定影響，多數(shù)項(xiàng)目出租率有所下滑。租金減免影響逐漸消退，營(yíng)收相較22年四季度有所修復(fù)，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境回暖，園區(qū)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有望優(yōu)化。財(cái)務(wù)表現(xiàn)2023Q1可分配金

2022Q4可分配金額

2022可分配金出租率較2022Q4變動(dòng)（Pct）REITs名稱(chēng)期末出租率（%）額（萬(wàn)元）1473.383118.061465.082361.221851.58841.03（萬(wàn)元）1201.176603.033566.612370.151855.13902.261877.76/額（萬(wàn)元）6247.2815978.788661.1712513.492077.091344.952586.56260.86區(qū)位條件經(jīng)濟(jì)實(shí)力、政策扶持租約行業(yè)結(jié)構(gòu)華安張江光大REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT建信中關(guān)村REIT70.57保持穩(wěn)定82.00-22.03/-3.00-12.82-0.23-0.361.17/68.47租戶(hù)結(jié)構(gòu)租戶(hù)集中度華夏合肥高新REIT臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT東久新經(jīng)濟(jì)REIT90.0398.85租約期限結(jié)構(gòu)1993.361476.88100.0092.99華夏杭州和達(dá)高科產(chǎn)園REIT平均租金2023Q1營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元）Q1EBITDA利潤(rùn)率（%）2022EBITDA利潤(rùn)率（%）租金收入REITs名稱(chēng)Q1毛利率（%）2022毛利率（%）平均出租率華安張江光大REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT建信中關(guān)村REIT1571.957098.132935.434402.642358.571210.572702.122760.84/79.88%//81.63%74.09%86.03%79.55%76.98%75.24%74.26%/非租金收入預(yù)期收益收益管理成本管控76.9391.2442.6662.4989.3778.5044.0484.7387.8950.0163.6281.3090.65/運(yùn)營(yíng)能力行業(yè)周期87.7867.5977.5191.5079.2968.07華夏合肥高新REIT臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT東久新經(jīng)濟(jì)REIT集中度、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)未來(lái)發(fā)展空間產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)華夏杭州和達(dá)高科產(chǎn)園REIT資料：Wind，各產(chǎn)品22Q4季報(bào)、22年報(bào)、23Q1季報(bào)，證券研究所整理，

12數(shù)據(jù)截至2023年3月31日；產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)概念、特點(diǎn)及供需情況

資產(chǎn)屬性應(yīng)為面向社會(huì)提供物品儲(chǔ)存服務(wù)并收取費(fèi)用的倉(cāng)庫(kù)，包括通用倉(cāng)庫(kù)以及冷庫(kù)等專(zhuān)業(yè)倉(cāng)庫(kù)。

需求端具有較大潛力：主要需求方為電商、第三方物流及制造業(yè)，多元化需求下發(fā)展前景廣闊。

近年來(lái)倉(cāng)儲(chǔ)規(guī)模呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，發(fā)展態(tài)勢(shì)良好。據(jù)物聯(lián)云倉(cāng)，截至2023年6月末我國(guó)倉(cāng)庫(kù)總面積為40442.5萬(wàn)平方米，可租面積8097.4萬(wàn)平，在建面積2163.6萬(wàn)平，倉(cāng)庫(kù)園區(qū)8664個(gè)。

供給端有待進(jìn)一步發(fā)展：我國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)固定資產(chǎn)投資于16-19年期間增速放緩，近年來(lái)表現(xiàn)為擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，新增供應(yīng)主要集中在東部地區(qū)，高標(biāo)準(zhǔn)物流倉(cāng)儲(chǔ)處于快速增長(zhǎng)、供不應(yīng)求階段。通用倉(cāng)儲(chǔ)市場(chǎng)概況全國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比（%）4504003503002502001501005010000900080007000600050004000300020001000035302520151050201220132014201520162017201820192020202120220-5201820192020202120222023.6-10全國(guó)倉(cāng)庫(kù)總面積（百萬(wàn)平方米）可租面積（百萬(wàn)平方米）倉(cāng)庫(kù)園區(qū)（個(gè)，右軸）資料日；：物聯(lián)云倉(cāng)，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月3013產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)倉(cāng)儲(chǔ)物流資產(chǎn)分析框架底層項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)情況

與產(chǎn)業(yè)園類(lèi)項(xiàng)目類(lèi)似，倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)項(xiàng)目的收入組成包括占比較大的租金收入以及綜合管理服務(wù)收入，整體增長(zhǎng)彈性也主要來(lái)自于租金增長(zhǎng)和底層資產(chǎn)估值增長(zhǎng)。

23Q1出租率較好，運(yùn)營(yíng)整體保持平穩(wěn)，基本與22年四季度持平，收入環(huán)比略增。?中金普洛斯REIT平均出租率92.7%，環(huán)比回落1.48個(gè)百分點(diǎn)，Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8730萬(wàn)元，

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和盈利模式較為明確，擴(kuò)募思路較為清晰，收益一方面來(lái)自每年現(xiàn)金流分派，另一方面來(lái)自底層資產(chǎn)增值。1.33%，整體運(yùn)營(yíng)較穩(wěn)定；紅土鹽田港REIT出租率達(dá)99%，營(yíng)收環(huán)比上漲環(huán)比上漲1.74%，財(cái)務(wù)指標(biāo)均表現(xiàn)良好；嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT

23

2年

月上市，首次披露季報(bào)，于業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健，營(yíng)收單季度完成率約21.67%，底層三個(gè)項(xiàng)目的出租率均達(dá)100%。財(cái)務(wù)表現(xiàn)2023Q1可

分

配

2022Q4可

分

配

2022可

分

配

金

額

最

新

報(bào)

告

出

出

租

率

較

2022Q4區(qū)位條件租戶(hù)結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)實(shí)力、政策扶持租約行業(yè)結(jié)構(gòu)REITs名

稱(chēng)金

額

（

萬(wàn)

元

）

金

額

（

萬(wàn)

元

）（

萬(wàn)

元

）租

率

（

%）變

動(dòng)

（

Pct）中

金

普

洛

斯REIT紅

土

鹽

田

港REIT嘉

實(shí)

京

東

倉(cāng)

儲(chǔ)

REIT6685.092348.251753.626132.042153.88/26485.3492.70-1.488694.76/99.00不變100.00/租戶(hù)集中度大客戶(hù)經(jīng)營(yíng)狀況、租約穩(wěn)定性2023Q1營(yíng)業(yè)收入Q1EBITDA利潤(rùn)率（%）2022EBITDA利潤(rùn)率（%）租約期限結(jié)構(gòu)REITs名稱(chēng)Q1毛利率（%）2022毛利率（%）（萬(wàn)元）中金普洛斯REIT紅土鹽田港REIT嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT8730.002920.062319.7194.2674.7665.7670.2088.7568.8794.5473.98/69.2786.92/平均租金租金收入平均出租率收益管理成本管控非租金收入預(yù)期凈收益運(yùn)營(yíng)能力行業(yè)周期集中度、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)未來(lái)發(fā)展空間產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)市場(chǎng)供需倉(cāng)儲(chǔ)類(lèi)型普洛斯淀山湖物流園鹽田港現(xiàn)代物流中心資料：Wind，普洛斯官網(wǎng)，紅土鹽田港REIT招募說(shuō)明書(shū)，各產(chǎn)品22Q4季報(bào)、證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年3月31日；22年報(bào)、23Q1季報(bào)，14產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-保租房類(lèi)概念及特點(diǎn)底層項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)情況

保租房主要解決符合條件的新市民、青年人等群體的住房困難問(wèn)題，以建筑面積不超過(guò)70平方米小戶(hù)型為主，租金低于同地段同品質(zhì)市場(chǎng)租賃住房租金。

保租房類(lèi)REITs上市時(shí)間較短，底層資產(chǎn)區(qū)域位置較好，23年Q1表現(xiàn)良好，出租率維持高位，年化營(yíng)收均達(dá)預(yù)測(cè)水平。“保障”屬性突出。

由政府給予土地、財(cái)稅、金融等政策支持，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，引導(dǎo)多主體投資、多渠道供給。租金定價(jià)主要由政府主導(dǎo)，具備較強(qiáng)的“保障”屬性。2023Q1可分配金

Q4可分配金額

2022可分配金額最新報(bào)告出租率出租率較2022Q4變動(dòng)REITs名稱(chēng)額（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）（%）（Pct）華夏北京保障房REIT1371.811356.091912.6796.050.18百泉閣：98.69錦園：98.87香檳苑：99.01鳳凰公館：99.5299.49百泉閣：0.53錦園：-0.19香檳苑：-0.50鳳凰公館：0.730.34保租房資產(chǎn)分析框架紅土創(chuàng)新深圳安居REIT1261.681362.872107.76中金廈門(mén)安居REIT1401.591591.091389.20/2095.87716.24財(cái)務(wù)表現(xiàn)有巢泗涇:96.99東部經(jīng)開(kāi)區(qū):

92.43華夏基金華潤(rùn)有巢REIT/區(qū)位條件經(jīng)濟(jì)實(shí)力、政策扶持2023Q1營(yíng)業(yè)收入Q1EBITDA利潤(rùn)2022EBITDA利潤(rùn)率REITs名稱(chēng)Q1毛利率（%）2022毛利率（%）（萬(wàn)元）率（%）（%）租戶(hù)單位租戶(hù)/個(gè)人租戶(hù)華夏北京保障房REIT1784.2349.5564.7789.6135.1881.5449.8464.2589.6280.54租戶(hù)結(jié)構(gòu)租戶(hù)集中度租約期限結(jié)構(gòu)租約穩(wěn)定性、租戶(hù)履約能力紅土創(chuàng)新深圳安居中金廈門(mén)安居REIT華夏基金華潤(rùn)有巢REITREIT1352.991805.381906.1797.1287.2370.8793.6483.66//可供分配金額EBITDA23Q1完成度營(yíng)業(yè)收入平均租金租金收入REITs名稱(chēng)22年完成度

23Q1完成度

22年完成度22年完成度87.97%92.08%/23Q1完成度100.66%100.44%106.72%102.75%平均出租率華夏北京保障房REIT紅土創(chuàng)新深圳安居REIT中金廈門(mén)安居REIT77.92%91.15%56.57%115.47%106.52%102.61%131.25%110.63%91.41%91.32%/110.11%102.90%111.48%103.83%收益管理成本管控非租金收入運(yùn)營(yíng)能力市場(chǎng)供需預(yù)期凈收益華夏基金華潤(rùn)有巢REIT149.93%129.61%資料：Wind，各產(chǎn)品22Q4季報(bào)、22年報(bào)、23Q1季報(bào)，證券研原始權(quán)益人資質(zhì)及擴(kuò)募能力15究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年3月31日；特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-高速公路類(lèi)分類(lèi)及現(xiàn)狀高速公路資產(chǎn)分析框架

我國(guó)高速公路分為政府還貸高速公路和經(jīng)營(yíng)性高速公路兩類(lèi)。財(cái)務(wù)表現(xiàn)

根據(jù)交通運(yùn)輸部《2021年全國(guó)收費(fèi)公路統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，我國(guó)政府還貸高速公路6.86萬(wàn)公里，每公里通行費(fèi)收入為321萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)性高速公路9.26萬(wàn)公里，每公里通行費(fèi)收入為435萬(wàn)元。位置經(jīng)濟(jì)實(shí)力、人口增長(zhǎng)平行路/銜接路競(jìng)爭(zhēng)力不同交運(yùn)方式間的替代分流效應(yīng)未來(lái)路網(wǎng)規(guī)劃

路網(wǎng)已基本完善，未來(lái)或仍有擴(kuò)容改造需求。折合全程車(chē)流量收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)通行費(fèi)收入高速公路當(dāng)年新增里程（萬(wàn)公里）收益管理其他收入運(yùn)營(yíng)能力折舊攤銷(xiāo)1.401.201.000.800.600.400.200.00成本管控財(cái)務(wù)杠桿設(shè)計(jì)里程運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)供給市場(chǎng)因素供需情況保有量及出行頻率上下游關(guān)系需求特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限天氣、自然災(zāi)害等資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2021年12月31日；16特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-高速公路類(lèi)

成本支出端相對(duì)穩(wěn)定，收入基本于高速通行費(fèi)的收取，通行費(fèi)收入=單輛車(chē)收底層項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)情況費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)*車(chē)流量，該項(xiàng)收入占總收入比重超過(guò)98%。

與產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs不同，特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)項(xiàng)目到期價(jià)值歸零，現(xiàn)金流較穩(wěn)定，期間分紅率同產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs相比較高。

多重不利因素基本消除，高速公路行業(yè)經(jīng)營(yíng)情況改善迅速，地區(qū)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、居民出行意愿增強(qiáng)，人員出行與貨物運(yùn)輸正逐步恢復(fù)，路網(wǎng)交通量呈良好修復(fù)態(tài)勢(shì)。位置高速路起始地的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、交通便利程度、人口數(shù)量等因素直接關(guān)乎高速流量。23Q1可分配金額

22Q4可分配金額

2022可分配金額

2023Q1通行費(fèi)

同比增長(zhǎng)率REITs名稱(chēng)（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）收入（萬(wàn)元）（%）浙商滬杭甬REIT平安廣州廣河REIT國(guó)金中國(guó)鐵建REIT華夏越秀高速REIT華夏中國(guó)交建REIT江蘇交控REIT13946.012383.0231508.7420372.139.1014803.0614561.184433.379339.857654.4123087.949214.507907.732905.317276.81/47691.1939032.1613742.6825059.798373.4619912.8318286.556306.6714.176.40競(jìng)爭(zhēng)力高速的替代交通方式有地鐵、高鐵與其他高速等，通過(guò)分析替代方式的里程、通行時(shí)長(zhǎng)、開(kāi)通時(shí)間、與原項(xiàng)目的起止地重合度可評(píng)估替代方式的分流風(fēng)險(xiǎn)；15.878.3011571.179116.8915.29-5.86中金安徽交控REIT/68365.3126564.70運(yùn)營(yíng)能力車(chē)流量預(yù)測(cè)及收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)決定了通行費(fèi)收入，成本方面高速公路類(lèi)項(xiàng)目攤銷(xiāo)占凈利潤(rùn)的比重以及財(cái)務(wù)費(fèi)用規(guī)模都值得關(guān)注。23Q1營(yíng)

業(yè)

收

入（

萬(wàn)

元

）Q1EBITDA利

潤(rùn)

率

2022毛

利

率

2022EBITDA利REITs名

稱(chēng)Q1毛

利

率（

%）（%）（

%）潤(rùn)

率

（%）浙

商

滬

杭

甬REIT平

安

廣

州

廣

河REIT國(guó)

金

中

國(guó)

鐵

建REIT華

夏

越

秀

高

速REIT華

夏

中

國(guó)

交

建REIT江

蘇

交

控REIT18418.4619342.8218402.556456.2660.5744.6526.5847.2851.9538.0020.3588.6889.3087.2387.4687.5684.0092.5624.9123.2813.3234.9144.82/70.2782.9062.3985.1582.88/市場(chǎng)因素存量、新建及擴(kuò)建決定了路網(wǎng)供給，汽車(chē)保有量及增速、居民出行意愿頻次決定客運(yùn)需求，與產(chǎn)業(yè)鏈上中下游間的關(guān)系決定貨運(yùn)需求。自然災(zāi)害。11656.529267.62特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限中

金

安

徽

交

控REIT26642.78//特許經(jīng)營(yíng)類(lèi)REITs項(xiàng)目需注意REITs存續(xù)與特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限不一致的問(wèn)題，資料：Wind，各產(chǎn)品22Q4季報(bào)、22年報(bào)、23Q1季報(bào)，證券研特許經(jīng)營(yíng)權(quán)到期后的可續(xù)期或基礎(chǔ)資產(chǎn)置換情況值得關(guān)注。究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年3月31日；17特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-生態(tài)環(huán)保類(lèi)行業(yè)基本情況及項(xiàng)目范圍環(huán)保資產(chǎn)分析框架

“十一五”以來(lái)我國(guó)環(huán)保領(lǐng)域投資額增加顯著，21年全國(guó)環(huán)境污染治理投資總額為9491.8億元，占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的0.8%，占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額的1.7%。處理量處理費(fèi)用收入其他收入技術(shù)財(cái)務(wù)表現(xiàn)運(yùn)營(yíng)能力收益管理成本管控收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)

生態(tài)環(huán)保REITs涵蓋的項(xiàng)目范圍包括：城鎮(zhèn)污水垃圾處理及資源化利用環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施、固廢危廢醫(yī)廢處理環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施、大宗固體廢棄物綜合利用基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。政策供給設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)處理量2021

年各地區(qū)環(huán)境污染治理投資情況（億元）市場(chǎng)因素供需情況7006005004003002001000垃圾生產(chǎn)量污水生產(chǎn)量固體廢物生產(chǎn)量特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限需求國(guó)補(bǔ)退坡風(fēng)險(xiǎn)額外投入風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)季節(jié)因素及上下游波動(dòng)城鎮(zhèn)環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資（億元）工業(yè)污染治理完成投資（億元）資料整理；：Wind,

2021年中國(guó)生態(tài)環(huán)境統(tǒng)計(jì)年報(bào)，證券研究所18特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-生態(tài)環(huán)保類(lèi)底層項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)情況

運(yùn)營(yíng)能力：收入端適宜采用量?jī)r(jià)分析法，成本端需考慮技術(shù)及政策的影響。

目前已有兩只生態(tài)環(huán)保類(lèi)公募REITs上市，均為首批上市REITs且類(lèi)型不同，

特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限：富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT到期晚于其污水處理的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，需關(guān)注特許經(jīng)營(yíng)權(quán)到期后的特許權(quán)續(xù)期問(wèn)題。分別是中航首鋼綠能REIT、富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT。

風(fēng)險(xiǎn)：收益存在一定的不確定性。（1）關(guān)注國(guó)補(bǔ)退坡后生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目彌補(bǔ)收益的方式。（2）污水處理項(xiàng)目如未滿(mǎn)足當(dāng)?shù)卣己藰?biāo)準(zhǔn)，或需額外投資整改，或增加項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)成本。（3）季節(jié)性因素會(huì)對(duì)水務(wù)項(xiàng)目的水量產(chǎn)生影響，生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目受上下游行業(yè)波動(dòng)及垃圾收轉(zhuǎn)運(yùn)政策影響。

生態(tài)環(huán)保類(lèi)REITs底層為污水處理和廚余垃圾處理項(xiàng)目，受季節(jié)性影響較大，23年Q1出現(xiàn)業(yè)績(jī)分化，后續(xù)仍需關(guān)注項(xiàng)目收費(fèi)動(dòng)態(tài)和補(bǔ)貼動(dòng)態(tài)。?富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)業(yè)績(jī)略降。因處于水量淡季，一季度污水處理負(fù)荷率因進(jìn)水量減少而回落。中航首鋼綠能項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)整體較為平穩(wěn)，一季度處理生活垃圾26.74萬(wàn)噸、實(shí)現(xiàn)上網(wǎng)電量9111.96萬(wàn)千瓦時(shí)、收運(yùn)廚余垃圾1.06萬(wàn)噸、處置廚余垃圾1.40萬(wàn)噸，同比變化不大?；A(chǔ)資產(chǎn)情況名稱(chēng)富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT中航首鋼綠能REIT23Q1可分配金額（萬(wàn)元）22Q4可分配金額

2022可分配金額

污水處理收入上網(wǎng)發(fā)電量（萬(wàn)千瓦時(shí)）存續(xù)期26年21年REITs名稱(chēng)（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）(萬(wàn)元）富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT中航首鋼綠能REIT3321.334501.0716845.826534.52/2022年：9.68%2023年：9.86%2022年：12.21%2023年：13.54%年化現(xiàn)金流分派率3811.148757.2613741.85/9111.9623年Q1：47.93萬(wàn)噸/日深圳項(xiàng)目公司產(chǎn)能利用率：73%23年Q1：上網(wǎng)電量：9111.96萬(wàn)千瓦時(shí)，收運(yùn)廚余垃圾：1.06萬(wàn)噸，處置廚余垃圾：1.40萬(wàn)噸22年：上網(wǎng)電量：35030.16萬(wàn)千瓦時(shí)，收運(yùn)廚余垃圾：

4.16萬(wàn)噸，處置廚余垃圾：6.08萬(wàn)噸23Q1營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元）6749.43Q1EBITDA利潤(rùn)率（%）53.552022毛利率（%）2022EBITDA利潤(rùn)率（%）REITs名稱(chēng)Q1毛利率（%）垃圾發(fā)電/垃圾處理/污水處理量合肥項(xiàng)目公司產(chǎn)能利用率：68%22年：58.72萬(wàn)噸/日富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT中航首鋼綠能REIT27.2520.7918.02/10143.2634.6721.0634.24據(jù)2022年報(bào)據(jù)23Q1季報(bào)垃圾處理：173元/噸垃圾收運(yùn)：485元/噸上網(wǎng)電價(jià)：0.65元/kwh垃圾發(fā)電/垃圾處理/污水處理單價(jià)

深圳：1.3713-1.5068元/噸合肥：1.261元/噸資料：Wind，各產(chǎn)品22Q4季報(bào)、22年報(bào)、23Q1季報(bào)，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年3月31日；19特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及分析框架-能源類(lèi)行業(yè)基本情況及項(xiàng)目范圍底層資產(chǎn)分析框架

行業(yè)規(guī)模呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，光伏發(fā)電、天然氣發(fā)電及風(fēng)電市場(chǎng)均處于增長(zhǎng)階段。上網(wǎng)電價(jià)發(fā)電量補(bǔ)貼財(cái)務(wù)表現(xiàn)運(yùn)營(yíng)能力發(fā)電收入其他收入

958號(hào)文將能源基礎(chǔ)設(shè)施納入REITs試點(diǎn)范圍，包括：風(fēng)電、光伏發(fā)電、水力發(fā)電、天然氣發(fā)電、生物質(zhì)發(fā)電、核電等清潔能源項(xiàng)目，特高壓輸電項(xiàng)目，增量配電網(wǎng)、微電網(wǎng)、充電基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，分布式冷熱電項(xiàng)目。收益管理成本管控2022年國(guó)家、國(guó)家能源局發(fā)布《關(guān)于完善能源綠色低碳轉(zhuǎn)型體制機(jī)制和政策措施的意見(jiàn)》，將清潔低碳能源項(xiàng)目納入試點(diǎn)范圍。裝機(jī)容量限電率供給2013-2022年全國(guó)電力裝機(jī)結(jié)構(gòu)自然條件電能替代季節(jié)需求“雙碳”轉(zhuǎn)型區(qū)域市場(chǎng)因素供需情況水電

風(fēng)電

太陽(yáng)能

火電

核電100%特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%需求自然災(zāi)害電價(jià)與市場(chǎng)消納季節(jié)性波動(dòng)技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)2013201420152016201720182019202020212022資料31日；：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月20?3

REITs二級(jí)市場(chǎng)有哪些特征？消化高溢價(jià)，估值回落；各板塊走勢(shì)整體趨同，內(nèi)部分化；換手率處于低位；保險(xiǎn)持倉(cāng)占比上升。21REITs二級(jí)市場(chǎng)整體走勢(shì)中證REITs指數(shù)走勢(shì)1300120011001000市場(chǎng)走強(qiáng)趨于理性900800小幅盤(pán)整穩(wěn)步上漲震蕩下行市場(chǎng)持續(xù)走強(qiáng)（上市后-2022.2）市場(chǎng)趨理性（2022.2-2022.3）全市場(chǎng)小幅盤(pán)整（2022.4-2022.6）穩(wěn)步上漲（2022.7-2022.9）震蕩下行（2022.10至今）該階段市場(chǎng)情緒普遍積極，交投活躍；本階段行情源自于市場(chǎng)良好走勢(shì)，前期公募REITs的賺錢(qián)效應(yīng)使更多投資者關(guān)注中國(guó)公募REITs市場(chǎng)。該階段交投仍然活躍，然而市場(chǎng)呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)；經(jīng)強(qiáng)勢(shì)上漲，REITs基金二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格處于高位；2月份數(shù)產(chǎn)品發(fā)布市值溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)提示公告；受情緒烘托，市值已呈一定規(guī)模溢價(jià)。該階段交投較為一般；投資者交易情緒低落，公募REITs產(chǎn)品受資本市場(chǎng)交易情緒感染。該階段交投仍一般但走勢(shì)向好，或源于相關(guān)政策陸續(xù)出臺(tái)提振投資者信心；此外8月LPR下調(diào)也

一

定

程

度

上

助

力REITs市場(chǎng)復(fù)蘇。該階段交投情緒有所修復(fù)，預(yù)期下調(diào)影響該階段市場(chǎng)走勢(shì)；該階段債市劇烈波動(dòng)影響REITs市場(chǎng)交投情緒。22資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)區(qū)間為2021年9月30日至2023年6月30日；各板塊走勢(shì)整體趨同，內(nèi)部分化?分板塊看，

2022以來(lái)REITs板塊平均累計(jì)漲跌幅呈現(xiàn)：能源類(lèi)>倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)>產(chǎn)業(yè)園類(lèi)>生態(tài)環(huán)保類(lèi)>高速公路類(lèi)>保租房類(lèi)。?

2022Q4

以來(lái)REITs板塊整體估值回落，23年漲跌幅表現(xiàn)：能源類(lèi)

>保租房類(lèi)>生態(tài)環(huán)保類(lèi)>產(chǎn)業(yè)園類(lèi)>

高速公路類(lèi)>倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)。各板塊平均漲跌幅（%）70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00(10.00)(20.00)(30.00)產(chǎn)業(yè)園類(lèi)倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)高速公路類(lèi)生態(tài)環(huán)保類(lèi)清潔能源類(lèi)保租房類(lèi)23資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)區(qū)間為2021年6月21日至2023年6月30日；REITs產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)表現(xiàn)24資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)區(qū)間為2022年1月1日至2023年6月30日；二級(jí)交易：整體換手率處于歷史低位?

2022年下半年開(kāi)始換手率明顯下降，2023年上半年REITs市場(chǎng)日換手率最大值為1.73%，中位數(shù)為0.9%。新上市產(chǎn)品對(duì)當(dāng)日換手率有小幅拉升。?目前能源類(lèi)REITs日均換手率最高，達(dá)1.33%，高速公路和倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)REITs熱度相對(duì)較低。REITs市場(chǎng)交易情況各REITs板塊市場(chǎng)交易情況30.0025.0020.0015.0010.005.006.005.004.003.002.001.000.000.00成交額(億元)區(qū)間換手率(%，右軸)25資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)區(qū)間為2021年7月1日至2023年6月30日；投資者結(jié)構(gòu)：戰(zhàn)略配售超65%，保險(xiǎn)占比明顯提升??REITs戰(zhàn)略配售占比大概在68%左右，其中專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者鎖定期12個(gè)月（大約占比30%）。各板塊戰(zhàn)略配售比例（%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%REITs的投資者以機(jī)構(gòu)投資者為主，2022年末機(jī)構(gòu)投資者平均持有比例為93.3%，較21年末上升5.5個(gè)百分點(diǎn)。機(jī)構(gòu)投資者中，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)占比明顯提升。首批9只公募REITs網(wǎng)下發(fā)售各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者占比（%）私募基金0.973%1.245%1.970%1.900%1.564%機(jī)構(gòu)自營(yíng)14.805%13.025%13.550%20.043%15.877%保險(xiǎn)資金4.840%0.350%1.555%3.787%2.761%基金信托券商資管計(jì)劃1.820%QFII倉(cāng)儲(chǔ)物流1.120%3.225%1.945%1.417%1.870%0.245%0.000%0.005%0.363%0.177%0.000%0.000%0.000%0.003%0.001%高速公路類(lèi)生態(tài)環(huán)保類(lèi)產(chǎn)業(yè)園0.445%高速公路類(lèi)能源類(lèi)生態(tài)環(huán)保類(lèi)

倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)產(chǎn)業(yè)園類(lèi)保租房類(lèi)3.380%1.080%各板塊機(jī)構(gòu)投資者持有比例（%）均值1.614%22年機(jī)構(gòu)投資者持有比例21年機(jī)構(gòu)投資者持有比例100%80%60%40%20%0%后續(xù)19只公募REITs網(wǎng)下發(fā)售各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者占比（%）私募基金0.710%0.630%1.370%0.377%0.970%0.873%機(jī)構(gòu)自營(yíng)6.650%5.732%7.248%5.537%7.350%6.531%保險(xiǎn)資金8.990%8.238%7.822%9.290%11.020%8.958%基金信托券商資管計(jì)劃1.200%QFII倉(cāng)儲(chǔ)物流高速公路類(lèi)產(chǎn)業(yè)園1.570%1.226%2.898%0.697%2.635%1.934%0.430%0.544%1.646%0.230%1.000%0.893%0.000%0.000%0.000%0.000%0.000%0.000%0.732%3.052%清潔能源類(lèi)保租房類(lèi)均值0.957%2.890%1.919%清潔能源類(lèi)

保租房類(lèi)

高速公路類(lèi)

產(chǎn)業(yè)園類(lèi)

倉(cāng)儲(chǔ)物流

生態(tài)環(huán)保類(lèi)

平均比例26資料：Wind，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月30日；23年預(yù)測(cè)現(xiàn)金年分派率基本超過(guò)4%?

23年REITs預(yù)測(cè)累計(jì)可供分派息比率基本超過(guò)4%，基本可以滿(mǎn)足凈現(xiàn)金流分派率的要求。分類(lèi)型看，特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs累計(jì)可供分派比率顯著高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)公募

REITs。27資料：Wind，各REIT22年報(bào)及23Q1季報(bào)，招募說(shuō)明書(shū)，證券研究所整理，數(shù)據(jù)截至2023年6月30日；公募REITs估值方法對(duì)比估值類(lèi)型估值方法含義以評(píng)估基準(zhǔn)日相關(guān)的所有資產(chǎn)和負(fù)債為基礎(chǔ)，合理評(píng)估評(píng)估基準(zhǔn)日的各項(xiàng)相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)值，從而確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值成本法市場(chǎng)法將評(píng)估對(duì)象和可比交易案例進(jìn)行比較，從而確定其價(jià)值絕對(duì)估值法運(yùn)用假設(shè)開(kāi)發(fā)法評(píng)估待開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)的價(jià)值，具體有現(xiàn)金流量折現(xiàn)法和傳統(tǒng)方法，其在土地估價(jià)中又稱(chēng)為剩余法。假設(shè)開(kāi)發(fā)法即現(xiàn)金流折現(xiàn)法，根據(jù)資產(chǎn)未來(lái)每年可能產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流，以合適的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，從而計(jì)算資產(chǎn)的價(jià)值收益法溢價(jià)率P/FFO溢價(jià)率=P/NAV-1相對(duì)估值法FFO(凈營(yíng)運(yùn)資金)=凈利潤(rùn)+折舊和攤銷(xiāo)-非經(jīng)常損益資本化率=年化凈營(yíng)運(yùn)收入(NOI)/價(jià)格資本化率28資料：證券研究所整理；?4對(duì)C-REITs未來(lái)發(fā)展的幾點(diǎn)思考29他山之石，可以攻玉國(guó)家/地區(qū)

起始年份REIT類(lèi)型法律形式關(guān)鍵要求投資行為約束利潤(rùn)分配要求底層資產(chǎn)種類(lèi)至少75%的資產(chǎn)必須是房地產(chǎn)、政府證券或現(xiàn)金；不得擁有超過(guò)另一家公司股票的10％，除非是另一家REIT或應(yīng)稅REIT子公司；資產(chǎn)中任何一個(gè)發(fā)行方的證券所代表的價(jià)值不得超過(guò)

至少90%利潤(rùn)5％，除非是另一家REIT或應(yīng)稅REIT子公司；不得將其資產(chǎn)中超過(guò)20%的部分投資于一個(gè)或多個(gè)應(yīng)稅REIT子公司的證券。任何作為在美國(guó)納稅的法律

發(fā)行主體必須向美國(guó)國(guó)稅局提交申請(qǐng)實(shí)體的其國(guó)內(nèi)

。公司。美國(guó)19602007公司至少75%的凈利潤(rùn)是來(lái)自于產(chǎn)生租金收益的房產(chǎn)；至少75%的

90%的稅務(wù)財(cái)產(chǎn)租金收資產(chǎn)是用在產(chǎn)生租金收益的房產(chǎn)上；至少要持有三個(gè)相互獨(dú)立

益；來(lái)自于其他REIT的掛牌的封閉式

在轉(zhuǎn)換之前，決策文件需要?dú)w檔；公司REIT狀況要符合一定條件英國(guó)澳大利亞日本公司信托的資產(chǎn)；可以投資英國(guó)境外的房地產(chǎn)項(xiàng)目。PIDs的全部收益投資于土地的公募單位信托和MIT必須出于或主要出于獲得租金的目的；從事交易業(yè)務(wù)的公募單位信托不享受“流通過(guò)”待遇，而從事交易業(yè)務(wù)的單位將不符合作為MIT的資格；可以投資于單一物業(yè)。沒(méi)有特殊的法律或監(jiān)管要求；在“管理型投資信托”(MIT)規(guī)則下享受扣繳稅豁免和資本賬戶(hù)選擇措施的特定要求。典型情況下，根據(jù)信托

辦公、工業(yè)、零售章程定義的信托收入將

、酒店、住宅、林19852000單位信托全部用于分配地、醫(yī)療保健、自主倉(cāng)儲(chǔ)、基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)中心、多元化、特殊類(lèi)建筑用地和建筑交易代理許可證；自信托或公司（實(shí)踐中僅有公司）由裁量交易代理許可證；資產(chǎn)管理公

僅作為資產(chǎn)持有實(shí)體；司在金融服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行注冊(cè)；J-REIT在

主要投資于“合格資產(chǎn)”地方財(cái)務(wù)局進(jìn)行注冊(cè)特別稅務(wù)措施法下，超過(guò)90％的可分配利潤(rùn)公司REIT的存入資產(chǎn)中至少75%應(yīng)投資于產(chǎn)生收入的房地產(chǎn)；除非REIT打算在完成后持有開(kāi)發(fā)的物業(yè)，否則不允許進(jìn)行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)活動(dòng)或投資未上市的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司；禁止投資于空置需要提交正式預(yù)先裁定、稅務(wù)透明/豁

土地和抵押貸款（除了MBS）；對(duì)于未完成的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)活免申請(qǐng)；需要在新加坡交易所上市以

動(dòng)和未完成的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，投資。不得超過(guò)其存入資產(chǎn)的新加坡1999信托信托至少90%的指定收入符合稅務(wù)豁免條件。10%；在滿(mǎn)足一定條件的情況下，此限額可增加至25%；在任何一個(gè)發(fā)行方的證券或任何一個(gè)經(jīng)理的基金中，可投資的合規(guī)投資不得超過(guò)其資產(chǎn)的5%；不得從除租金和其他指定外的

中獲得超過(guò)其收入的10%之30資料：EPRA

GlobaREIT

Survey2022，Nareit，證券研究所整理；影響公募REITs表現(xiàn)的因素有哪些？???公募REITs性質(zhì)上兼具股債屬性，同時(shí)收益率特征具備獨(dú)立性；底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)與收益情況；投資者結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。各類(lèi)RE