海亮股份-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告-傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)中有進(jìn)銅箔放量

目錄一、公司基本情況：1.1公司簡(jiǎn)介1.2股權(quán)&融資情況1.3主營(yíng)業(yè)務(wù)情況二、所處行業(yè)分析：2.1銅管行業(yè)：加工費(fèi)有望受益地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)回暖，公司銅管業(yè)務(wù)成本和規(guī)模優(yōu)勢(shì)較大2.2銅箔行業(yè)：下游新能源產(chǎn)業(yè)增速較快，公司率先發(fā)力海外產(chǎn)能三、盈利預(yù)測(cè)&投資建議四、風(fēng)險(xiǎn)提示1.1、公司簡(jiǎn)介

公司主要從事銅管、銅棒、銅管接件、銅鋁復(fù)合導(dǎo)體、電解銅箔、鋁型材等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)制造和銷(xiāo)售。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于空調(diào)和冰箱制冷、傳統(tǒng)及新能源汽車(chē)、建筑水管、海水淡化、艦船制造、核電設(shè)施、裝備制造、電子通訊、交通運(yùn)輸、五金機(jī)械、電力等行業(yè)領(lǐng)域。

公司在全球設(shè)有21個(gè)生產(chǎn)基地（國(guó)內(nèi)基地主要位于浙江、上海、安徽、廣東、四川、重慶、甘肅等省市，海外基地主要分布于美國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、意大利、西班牙、越南、泰國(guó)等國(guó)），是全球最大、國(guó)際最具競(jìng)爭(zhēng)力的銅加工企業(yè)之一，也是中國(guó)最大的銅管、銅管接件出口企業(yè)。與中色奧博特銅鋁業(yè)有限公司設(shè)立合資公司甘肅海亮新能源材收購(gòu)JMF公司料有限公司年產(chǎn)15萬(wàn)噸高性能銅箔材料項(xiàng)目正式開(kāi)工海亮股份前身諸暨縣銅材廠成立%股權(quán)。收購(gòu)海亮股份在深交所中小板上市100Luvata

Group下屬3家公司。1989200120082015201620192021實(shí)施銅鋁復(fù)合排及電子通訊項(xiàng)目，啟動(dòng)鋁管、盤(pán)管擴(kuò)產(chǎn)、廣東江門(mén)等項(xiàng)目10月浙江海亮股份有限公司成立收購(gòu)KME旗下位于德國(guó)、法國(guó)、意大利的3家銅合金棒生產(chǎn)工廠及位于德國(guó)、西班牙的2家銅管生產(chǎn)工廠。資料：公司公告，南京證券研究所1.2、股權(quán)&融資情況

主要股東馮海良持股共計(jì)29.12%

上市以來(lái)兩次員工持股計(jì)劃：第一期2018年開(kāi)始，于2022年2月全部售完。第二期解禁期為2022年11月16日，共3666萬(wàn)股，成本均價(jià)約8.02元/股。

定增：2018年11月，價(jià)格8.09元/股，2021年11月解禁。

可轉(zhuǎn)債：2019年12月，發(fā)行31.5億元，期限6年，目前剩余28.36億，轉(zhuǎn)股價(jià)格9.62元。資料：公司公告，南京證券研究所1.3、主營(yíng)業(yè)務(wù)情況

通過(guò)自身內(nèi)生增長(zhǎng)和外延并購(gòu)，公司主營(yíng)銅產(chǎn)品2021年銷(xiāo)量91.37萬(wàn)噸，近5年復(fù)合增速約15%。公司銅產(chǎn)品中主要以銅管為主，銷(xiāo)量占比超過(guò)65%，營(yíng)收占比超過(guò)60%。

公司整體收入模式“銅價(jià)+加工費(fèi)”，成本端通過(guò)套期保值等手段降低銅價(jià)波動(dòng)影響，主要受加工費(fèi)和自身生產(chǎn)成本影響較大，2019年行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)產(chǎn)能出清過(guò)程中毛利率下降明顯，2021年隨著海外先復(fù)蘇加工費(fèi)有一定回暖，目前2022年空調(diào)銅管平均加工費(fèi)5700元/噸。銅管銅棒銅排資料：公司公告，南京證券研究所1.3、主營(yíng)業(yè)務(wù)情況

公司銅管市占率穩(wěn)步提升，目前已成為較為穩(wěn)定的龍頭企業(yè)。截至2021年，公司銷(xiāo)量占全國(guó)需求接近40%，占全球需求超過(guò)20%。

IWCC數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球銅管需求從2015年247萬(wàn)提升至2021年300萬(wàn)噸，CAGR為3.3%，僅有2020年因疫情出現(xiàn)過(guò)下滑。

和可比公司相比，海亮毛利率水平并不突出，博威合金主要生產(chǎn)高端特殊銅合金毛利率較高，鑫科、楚江主要是高精銅帶產(chǎn)品，公司主要和金田股份業(yè)務(wù)更為接近，相對(duì)金田毛利優(yōu)勢(shì)明顯，除2020年疫情特殊影響，其余年份均高于金田。資料：IWCC，公司公告，南京證券研究所1.3、主營(yíng)業(yè)務(wù)情況

公司2018-2021年?duì)I收持續(xù)保持正增長(zhǎng)，CAGR為16%，歸母凈利潤(rùn)端復(fù)合增速6.8%，中游加工行業(yè)特征明顯。

2022Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收574.5億元，同比+16%，歸母凈利潤(rùn)9.33億元，同比+1.17%，單三季度同比-6%，環(huán)比-17%，受到銅價(jià)三季度快速下滑影響庫(kù)存跌價(jià)，整體單三季度營(yíng)收也因此有小幅下滑，公司通過(guò)對(duì)銅、匯率開(kāi)展套期保值工具、外匯遠(yuǎn)期與即期等金融工具，有效應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。

2022年單三季度扣非環(huán)比二季度下滑56%：主要原因人民幣兌美元貶值，如同期同口徑調(diào)整外匯保值損益，公司

2022

年第三季度經(jīng)常性收益為2.61

億元，較上年同期的

2.73

億元下降

4.40%。資料：公司公告，南京證券研究所1.3、主營(yíng)業(yè)務(wù)情況

成本端：原材料占比（銅價(jià)占主導(dǎo)）較大，銅價(jià)上升周期中，原料占比不斷提升（2017-2018）和（2020-2021），公司主要通過(guò)對(duì)銅的套期保值平滑銅價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，隨著第五代連鑄連軋工藝分批對(duì)舊生產(chǎn)線(xiàn)進(jìn)行淘汰、改造和升級(jí)預(yù)計(jì)于2024年底完成，人工和制造成本有望進(jìn)一步下降。

單噸期間費(fèi)用：近5年下降趨勢(shì)明顯，尤其銷(xiāo)售費(fèi)用在不斷下降，作為加工企業(yè)成本控制能力良好，精細(xì)化管理水平較高。資料：公司公告，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：需求相對(duì)較平穩(wěn)，地產(chǎn)竣工端影響較大

2015-2021年，銅材產(chǎn)量CAGR為1.7%，總量整體較為平穩(wěn)在2000萬(wàn)噸左右，在2017-2018年銅材產(chǎn)量有所下滑。2022年1-11月銅材產(chǎn)量2081.9萬(wàn)噸，同比+8.7%。分品種來(lái)看，銅材主要產(chǎn)品為線(xiàn)材、帶材、管材、棒材等，其中占比最高的為線(xiàn)材50%左右。

表觀需求來(lái)看，銅材需求保持個(gè)位數(shù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，2017-2020年CAGR2.3%。2021年銅材表觀需求1895.7萬(wàn)噸，同比+4.5%。資料：同花順ifind，中國(guó)有色金屬加工工業(yè)協(xié)會(huì)，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：需求相對(duì)較平穩(wěn)，地產(chǎn)竣工端影響較大

根據(jù)SMM

數(shù)據(jù)，以

1.5

匹空調(diào)為例，其內(nèi)部連接管耗銅

2.5kg、冷凝器耗銅

2kg、蒸發(fā)器耗銅

1kg；冰箱銅管主要用于壓縮機(jī)排氣管、回氣管、毛細(xì)管、蒸發(fā)器用鋁管、冷凝器用鋼管，耗銅量約

0.2kg；冰柜耗銅量約

0.4kg。

國(guó)內(nèi)空調(diào)產(chǎn)量于19年達(dá)到2.2億臺(tái)后見(jiàn)頂，后因疫情沖擊、地產(chǎn)政策產(chǎn)品類(lèi)別制冷用銅應(yīng)用領(lǐng)域冷行業(yè)主要用途空調(diào)、冰箱等，大約75%占比縮緊、需求下滑等原因，增速明顯放緩，2022年前11個(gè)月空調(diào)累計(jì)產(chǎn)量2億臺(tái)，同比+3.6%，預(yù)計(jì)2022年產(chǎn)量2.2億臺(tái)，同比+2.8%。

空調(diào)作為地產(chǎn)后周期家裝環(huán)節(jié)和竣工端數(shù)據(jù)正相關(guān)性高。熱交換用銅管

海水淡化、船舶業(yè)、海洋工程等

導(dǎo)熱和冷卻等建筑用銅管

建筑房地產(chǎn)銅管件

船舶、汽車(chē)、電力等水、氣等汽車(chē)、船舶生產(chǎn)等資料：公司可轉(zhuǎn)債說(shuō)明書(shū)，同花順ifind，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：銅管受到政策標(biāo)準(zhǔn)支持

2020

年

7月，新版國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《房間空氣調(diào)節(jié)器能效限定值及能效等級(jí)》開(kāi)始實(shí)施，新標(biāo)準(zhǔn)每一等級(jí)規(guī)定能效等比都在舊標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上有所上調(diào)，同時(shí)新標(biāo)準(zhǔn)適用范圍從房間空調(diào)器擴(kuò)大至熱風(fēng)機(jī)?！啊m用于空氣冷卻冷凝器、全封閉電動(dòng)壓縮機(jī)，額定制冷量不大于14000W，氣候類(lèi)型為T(mén)1的房間空氣調(diào)節(jié)器和名義制熱量不大于14000W的低環(huán)境溫度空氣源熱泵熱風(fēng)機(jī)?！?/p>

目前產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)中一臺(tái)分體式空調(diào)平均用銅約5.5kg，主要使用的是紫銅管產(chǎn)品，“鋁代銅”實(shí)際性?xún)r(jià)比并不高，銅導(dǎo)熱系數(shù)為鋁的1.8倍。

《建筑與小區(qū)管道直飲水系統(tǒng)技術(shù)規(guī)范CJJ/T110-2017》規(guī)定：管材應(yīng)選用銅管等符合食品級(jí)要求的管材。

中國(guó)建研院領(lǐng)頭修訂的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《綠色建筑評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)》（GB/T

50378-2019）自2019年8月1日起正式實(shí)施，其中4.2.7-1條規(guī)定：使用耐腐蝕、抗老化、耐久性能好的管材、管線(xiàn)、管件。此標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)布實(shí)施標(biāo)志著紫銅水管正式成為室內(nèi)給水系統(tǒng)的主要選擇，預(yù)計(jì)將能夠有效促進(jìn)建筑領(lǐng)域銅水管的滲透率提升。資料：公開(kāi)資料整理

，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：產(chǎn)能出清后，龍頭集中

銅管產(chǎn)量和需求在2019年達(dá)峰后，2020、2021年連續(xù)下降，2021年銅管?chē)?guó)內(nèi)產(chǎn)量214萬(wàn)噸，同比+4.4%，表觀需求193.29萬(wàn)噸，同比+1.9%，整體產(chǎn)銷(xiāo)處于回暖趨勢(shì)中。

據(jù)安泰科統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2021年底，國(guó)內(nèi)樣本企業(yè)產(chǎn)能及產(chǎn)量所占比重分別較去年同期提升4.3和5.2個(gè)百分點(diǎn)；國(guó)內(nèi)大型企業(yè)產(chǎn)能利用率為82.3%（同比提升3.0個(gè)百分點(diǎn)），中型企業(yè)為65.0%（同比下降0.8個(gè)百分點(diǎn)）、小型企業(yè)為50.0%（同比下降4.3個(gè)百分點(diǎn)），龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)不斷擴(kuò)大。2022年，受地產(chǎn)數(shù)據(jù)下滑，下游家電需求較弱，銅管企業(yè)整體開(kāi)工率較2021年有所下滑，其中大型銅管企業(yè)開(kāi)工率下滑相對(duì)較?。壳伴_(kāi)工率>60%)。資料：中國(guó)有色金屬加工工業(yè)協(xié)會(huì)、智研咨詢(xún)，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：加工費(fèi)價(jià)格戰(zhàn)后回暖趨勢(shì)明顯

2019年的家電行業(yè)中空調(diào)行業(yè)需求下滑疊加龍頭擴(kuò)產(chǎn)，國(guó)家能效新標(biāo)準(zhǔn)出臺(tái)后庫(kù)存出清加速，相關(guān)加工費(fèi)連續(xù)下滑，再疊加2020年的疫情，整體需求下滑明顯，尤其是海外市場(chǎng)的進(jìn)一步下滑，國(guó)內(nèi)銅加工的企業(yè)間價(jià)格戰(zhàn)明顯。從公司公開(kāi)信息來(lái)看，7mm主流紫銅管加工費(fèi)在2021年基本見(jiàn)底，2022年加工費(fèi)回暖趨勢(shì)明顯，目前預(yù)計(jì)2022全年加工費(fèi)5700元/噸，較2021年4545元/噸同比+25.4%。

家用空調(diào)目前的銷(xiāo)量平均每年1.5億臺(tái)左右，較為穩(wěn)定，除2020年低于1.5億臺(tái)，參考往年12月銷(xiāo)量約1000萬(wàn)臺(tái)的水平，我們預(yù)計(jì)2022年家用空調(diào)全年銷(xiāo)量在1.48億臺(tái)，較2021年略有下降，隨著2023年國(guó)家重點(diǎn)放在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，對(duì)于家電行業(yè)的消費(fèi)刺激有望帶動(dòng)銷(xiāo)量的回暖。2022E資料：公司公開(kāi)信息，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：公司產(chǎn)能?chē)?guó)內(nèi)第一，海外優(yōu)勢(shì)產(chǎn)能繼續(xù)加碼

截至22年3月公司銅加工產(chǎn)能合計(jì)為119.70萬(wàn)噸/年，其中國(guó)內(nèi)產(chǎn)能76.90萬(wàn)噸，占比64%，生產(chǎn)基地主要分布于浙江、上海、安徽和廣東等地；海外產(chǎn)能42.80萬(wàn)噸，占比為36%，生產(chǎn)基地主要分布在越南、泰國(guó)以及歐洲等地。銅加工產(chǎn)能中77.30萬(wàn)噸為銅管產(chǎn)能，占國(guó)內(nèi)銅管企業(yè)總產(chǎn)能的22%，產(chǎn)能規(guī)模位居第一。

公司在海外布局優(yōu)勢(shì)產(chǎn)能，目前基地主要在東南亞和歐洲等地，美國(guó)基地預(yù)計(jì)于2022年底投產(chǎn)增加3萬(wàn)噸精密銅管產(chǎn)能，海外的加工費(fèi)目前明顯高于國(guó)內(nèi)的加工費(fèi),2021年報(bào)中公司實(shí)現(xiàn)境外銷(xiāo)量39.38萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.72%；境外單噸銷(xiāo)量毛利3371元/噸，同比增加39.30%，量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)了境外業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與盈利能力的提升。國(guó)內(nèi)基地

產(chǎn)能（萬(wàn)噸）主要產(chǎn)品銅管、銅棒、管件銅排國(guó)外基地

產(chǎn)能（萬(wàn)噸）主要產(chǎn)品銅管浙江浙江26.01.8越南德國(guó)7.114.50.2紫銅管、銅棒紫銅管四川-成都上海1.6銅排西班牙法國(guó)11.010.010.56.0銅管8.0銅棒安徽紫銅管意大利泰國(guó)10.52.5銅棒廣東-江門(mén)廣東-中山重慶紫銅管、銅棒紫銅管紫銅管、管件2.0紫銅管山東8.0紫銅管?chē)?guó)內(nèi)合計(jì)76.9國(guó)外合計(jì)42.8資料：公司公告，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：公司優(yōu)勢(shì)在成本和擴(kuò)產(chǎn)

公司計(jì)劃到2025年實(shí)現(xiàn)銅加工材年銷(xiāo)量228萬(wàn)噸，其中123萬(wàn)噸銅管、67萬(wàn)噸精密銅棒、35萬(wàn)噸電工銅排及3萬(wàn)噸管接件，成為全球最大的銅管、銅棒、銅排加工企業(yè)。2021-2025復(fù)合增速預(yù)計(jì)在25%以上。通過(guò)全面應(yīng)用第五代連鑄連軋精密銅管低碳智能高效制造技術(shù)，在2024年底前分批對(duì)銅管生產(chǎn)線(xiàn)進(jìn)行淘汰、改造和升級(jí)（下表），預(yù)計(jì)2024年底銅管產(chǎn)能能達(dá)到131萬(wàn)噸。

公司與中色奧博特合資成立山東海亮，其原有產(chǎn)能為8萬(wàn)噸，在收購(gòu)前奧博特關(guān)停了3條線(xiàn)，合資后公司將全部淘汰其原有9條生產(chǎn)線(xiàn)，同時(shí)新建3條年產(chǎn)能4.8萬(wàn)噸第五代連鑄連軋精密銅管低碳智能高效生產(chǎn)線(xiàn)，共計(jì)在該基地形成14.4萬(wàn)噸生產(chǎn)能力。募投項(xiàng)目名稱(chēng)地點(diǎn)原方案改造后生產(chǎn)線(xiàn)

合計(jì)產(chǎn)能

生產(chǎn)線(xiàn)

合計(jì)產(chǎn)能

新增產(chǎn)能年產(chǎn)7萬(wàn)噸空調(diào)制冷用銅及銅合金精密無(wú)縫管智能化制造項(xiàng)目

浙江2275229.69.12.64.11.33.65.44.40.622擴(kuò)建年產(chǎn)5萬(wàn)噸高效節(jié)能環(huán)保精密銅管信息化生產(chǎn)線(xiàn)項(xiàng)目有色金屬材料深（精）加工項(xiàng)目（一期）上海重慶美國(guó)廣東安徽1314.3年產(chǎn)6萬(wàn)噸空調(diào)制冷管智能化生產(chǎn)線(xiàn)項(xiàng)目2629.6年產(chǎn)7.5萬(wàn)噸高效節(jié)能環(huán)保精密銅管信息化生產(chǎn)線(xiàn)項(xiàng)目年產(chǎn)9萬(wàn)噸高效節(jié)能環(huán)保精密銅管信息化生產(chǎn)線(xiàn)37.59312.913.43.633年產(chǎn)3萬(wàn)噸高效節(jié)能環(huán)保精密銅管智能制造項(xiàng)目（局部改造）

泰國(guó)131合計(jì)1440.51462.5資料：公司公告，可轉(zhuǎn)債公告，南京證券研究所2.1、銅管行業(yè)情況：公司優(yōu)勢(shì)在成本和擴(kuò)產(chǎn)

公司通過(guò)技術(shù)改進(jìn)和精細(xì)化管理持續(xù)引領(lǐng)成本下降：

1、單位人工成本第五代新產(chǎn)線(xiàn)對(duì)用工數(shù)量要求更低而降低，直接制造成本降至行業(yè)平均水平的60%，相較第三代主流產(chǎn)線(xiàn)下降600元/噸。

2、海亮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，單產(chǎn)線(xiàn)基本4-5萬(wàn)噸，基地規(guī)模10萬(wàn)噸，在當(dāng)前產(chǎn)能利用率下，固定成本下降至600元/噸左右。

3、精細(xì)化管理+全球化供、產(chǎn)、銷(xiāo)進(jìn)一步拉開(kāi)與同行差距。資料：公司公告，南京證券研究所2.2、銅箔行業(yè)情況：公司新戰(zhàn)略布局，重點(diǎn)布局鋰電銅箔

2021年11月公司公告將在甘肅蘭州新區(qū)投資89億元（其中流動(dòng)資金20億元）建設(shè)15萬(wàn)噸高性能銅箔材料，其中鋰電銅箔12萬(wàn)噸，標(biāo)準(zhǔn)銅箔3萬(wàn)噸。項(xiàng)目分三期建設(shè)，主要產(chǎn)品為6μm、4.5μm

鋰電銅箔，每期

5萬(wàn)噸產(chǎn)能，資金

為自有資金或其他自籌資金。

目前一期產(chǎn)能2022年底投入3.75萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2023年一季度末，項(xiàng)目一期5萬(wàn)噸高性能銅箔材料生產(chǎn)線(xiàn)將全部達(dá)產(chǎn)，二期5萬(wàn)噸產(chǎn)能將在2023年4月份完成土建，5月份開(kāi)始設(shè)備入場(chǎng)，計(jì)劃2023年年底投產(chǎn)，完成前兩期規(guī)劃，第三期視市場(chǎng)情況在做規(guī)劃，項(xiàng)目整體投產(chǎn)速度較快。

2022年已產(chǎn)4000噸+鋰電銅箔，產(chǎn)值2.8億元。

生產(chǎn)核心壁壘陰極輥：海亮集團(tuán)已分別與西安航天源動(dòng)力工程有限公司、西安航天動(dòng)力機(jī)械有限公司銅箔裝備廠、西安泰金工業(yè)電化學(xué)技術(shù)有限公司、洪田科技有限公司（核心技術(shù)來(lái)自日本愛(ài)機(jī)）、上海昭晟機(jī)電設(shè)備有限公司等簽訂了《設(shè)備采購(gòu)合同》。第一期5萬(wàn)噸鋰電銅箔的陰極輥、生箔一體機(jī)等核心關(guān)鍵生產(chǎn)設(shè)備全國(guó)產(chǎn)化。資料

：嘉元科技招股書(shū)，百川盈孚，南京證券研究所2.2、銅箔行業(yè)情況：降本先降厚度

鋰電銅箔主要作為電池的負(fù)極集流體，在整體的鋰電池中成本占比約7-8%左右，自2020年來(lái)鋰電銅薄度要求越來(lái)越高，目前主流產(chǎn)品是4.5微米、6微米和8微米厚度，其中6微米及以下占比不斷提高

2017-2021年鋰電銅箔出貨量從7萬(wàn)噸上升至28.05萬(wàn)噸，其中2021年出貨量同比+128%。

國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池廠商寧德時(shí)代已規(guī)模化使用6微米鋰電銅箔，比亞迪、高科、天津力神等主流廠商米鋰電銅箔的應(yīng)用上正全面提速。同時(shí)，頭部銅箔廠商4.5微米銅箔產(chǎn)能擴(kuò)張和規(guī)?；a(chǎn)的進(jìn)程加資料：高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII），觀研報(bào)告網(wǎng)，南京證券研究所2.2、銅箔行業(yè)情況：降本再降銅用量

目前4.5微米以基本是銅箔厚度下限，在安全性和成本考慮下，主流工廠轉(zhuǎn)向使用復(fù)合集流體銅箔（PET銅箔）

優(yōu)勢(shì)：1、安全性（穿刺斷路）

2、能量密度高（主因是PRT密度?。?/p>

3、減少銅使用量（2021銅價(jià)高點(diǎn)推出）

劣勢(shì)：1、阻值高、產(chǎn)熱明顯（根據(jù)電阻和焦耳定律，產(chǎn)熱是普通銅箔4.5-6倍（正比關(guān)系）、導(dǎo)致充放電效率下降、導(dǎo)致電池內(nèi)部的導(dǎo)熱受阻(PET為熱的不良導(dǎo)體）。想提升只能增加水鍍銅層厚度（失去優(yōu)勢(shì)）2、技術(shù)難題：銅箔表面缺陷控制難、主流磁控建設(shè)工藝生產(chǎn)效率低（真空、高壓電、變形）、PET本身和銅接觸面脫落風(fēng)險(xiǎn)（熱脹冷縮、無(wú)化學(xué)鍵合力），PET銅箔目前仍在推進(jìn)中。資料：研究院，重慶金美官網(wǎng)，百川盈孚，南京證券研究所2.2、銅箔行業(yè)情況：需求增速跟隨新能源車(chē)銷(xiāo)量

銅箔需求端在目前新能源車(chē)和儲(chǔ)能高景氣下將繼續(xù)保持相對(duì)快速的增長(zhǎng)，雖然單車(chē)用銅箔量將有所下降，但量增邏輯不改。

我們預(yù)計(jì)2022-2025銅箔需求從48.5萬(wàn)噸提升至102.5萬(wàn)噸，復(fù)合增速28%。需求20203012021645114%582022E

2023E

2024E

2025E全球新能源車(chē)銷(xiāo)量合計(jì)（萬(wàn)輛）增速（%）單車(chē)帶電量（KWh）全球動(dòng)力電池出貨量（GWh）儲(chǔ)能電池出貨量（GWH）增速（%）100055%60140040%61180029%62220022%6352156.52

374.160012082%85421075%111632052%138642031%2966128%小型電池（包括3C）出貨量（GWH）108125130135141146增速（%）16.00%4%4%4%4%全球鋰電池出貨量（GWH）鋰電池產(chǎn)量（GWH）293.52

565.18501000119914111577185519522296345665單位鋰電池耗用電池銅箔（噸/GWH）6606005705405205004.5μm6μm8μm10μm450550700850450550700850450550700850450550700850450550700850450550700850各厚度銅箔占比4.5μm6μm8μm10μm3%6%58%28%7%34.075%10%70%20%0%48.543%15%72%13%0%66.537%20%75%5%0%84.827%25%75%0%0%102.521%34%44%18%19.4鋰電池對(duì)鋰電銅箔需求（萬(wàn)噸）增速資料：高工鋰電，百川盈孚，南京證券研究所測(cè)算2.2、銅箔行業(yè)情況：供給端迎來(lái)集中釋放

產(chǎn)能投放難點(diǎn)：除去陰極輥核心設(shè)備問(wèn)題，其余難點(diǎn)：1、1萬(wàn)噸投資5-6億元

2、技術(shù)仍在迭代期

3、下游客戶(hù)認(rèn)證需要時(shí)間

目前國(guó)內(nèi)鋰電銅箔龍頭：龍電華鑫、諾德股份、嘉元科技

主流企業(yè)：PCB銅箔轉(zhuǎn)電池箔（龍電華鑫、超華科技）、背后銅資源豐富（江銅銅箔、銅冠銅箔）、背靠動(dòng)力電池/鋰資源（德?？萍迹?/p>

預(yù)計(jì)2023年全球?qū)嶋H產(chǎn)能將達(dá)到90萬(wàn)噸左右，按照2022年國(guó)內(nèi)開(kāi)工率85%，實(shí)際產(chǎn)量將達(dá)到76.5萬(wàn)噸，超過(guò)需求預(yù)期。

2021-2022產(chǎn)能釋放較慢外部原因：疫情影響海外生產(chǎn)運(yùn)輸（進(jìn)口陰極輥設(shè)備產(chǎn)能和海運(yùn)嚴(yán)重受阻）、疫情同步影響國(guó)內(nèi)廠商生產(chǎn)進(jìn)程、國(guó)內(nèi)新進(jìn)入者仍在選址建廠期。2023年以上外部原因有所改善，同時(shí)公司率先卡位海外市場(chǎng)，布局印尼生產(chǎn)基地優(yōu)先供應(yīng)海外優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。注:產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)并不全面，各家投產(chǎn)進(jìn)度不一資料：電池網(wǎng)，南京證券研究所2.2、銅箔行業(yè)情況：行業(yè)整體加工費(fèi)逐步下調(diào)，公司發(fā)力海外產(chǎn)能鋰電銅箔：

2020-2021：因疫情供給端釋放不足疊加新能車(chē)快速上量，鋰電銅箔加工費(fèi)有所上行

2022：全年加工費(fèi)下調(diào)以保證在手訂單充足，6微米主流產(chǎn)品從4.8萬(wàn)元/噸下降至3.7萬(wàn)元/噸，降價(jià)頻率基本是每個(gè)季度下調(diào)電子電路銅箔（PCB）：

加工費(fèi)在2022年先下降至成本線(xiàn)后在四季度回暖，但消費(fèi)電子等下游需求并未實(shí)際回暖，部分PCB銅箔產(chǎn)能跟風(fēng)轉(zhuǎn)為鋰電銅箔產(chǎn)能可能性較高*公司作為國(guó)內(nèi)首批出海印尼建廠的企業(yè)，將充分享受海外優(yōu)質(zhì)客戶(hù)的訂單需求增加，加工費(fèi)有一定保障。資料：百川盈孚，南京證券研究所3、盈利預(yù)測(cè)&估值分析

2023-2025量?jī)r(jià)預(yù)測(cè)：

銅材：公司未來(lái)三年積極擴(kuò)產(chǎn)銅材基本業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)銅管銷(xiāo)量71/88/108萬(wàn)噸，銅棒25/32/42萬(wàn)噸，銅排4/5/10萬(wàn)噸。

銅箔：隨著國(guó)內(nèi)基地和海外基地的逐步放量，我們預(yù)計(jì)銅箔總銷(xiāo)量2023-2025年為3/8/15萬(wàn)噸。

加工費(fèi)：受地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，我們預(yù)計(jì)銅材2023-2025年單噸平均加工費(fèi)將回暖至5700/5900/6000元，鋰電銅箔2023-2025年平均加工費(fèi)預(yù)計(jì)在10/9.2/8.8萬(wàn)元每噸。

我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入851.5/1027.5/1254億元，歸母凈利潤(rùn)17.3/23.4/32億元，PE估值為13.7/10.1/7.4倍，選取金田股份、博威合金、諾德股份、嘉元科技作為可比公司，海亮股份PE估值低于可比公司估值，給與“增持”評(píng)級(jí)。海亮股份營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy2023E851.4715.27%1733.23343.45%0.872024E1027.520.67%2339.88835.00%1.182025E1254.0122.04%3201.52836.82%1.61歸母凈利潤(rùn)（億元）yoyEPS（元）可比公司凈利潤(rùn)（億元）2024E市盈率2023E7.342025E12.3713.7910.749.882023E2024E2025E金田股份博威合金諾德股份嘉元科技9.6612.8012.0318.4321.4716.189.7310.0313.3714.7011.967.608.299.446.505.1411.348.9611.1611.179.557.51可比公司均值

7.11海亮股份

17.339.3711.703223.413.6710.137.40注：此預(yù)測(cè)并未考慮匯率波動(dòng)資料：公司公告，同花順ifind，南京證券研究所測(cè)算財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè)：年（百萬(wàn)元，百萬(wàn)股）營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)表202120222023E2024E2025E63309.9060703.74106.31122.50755.85313.36356.86-0.7173865.3370897.46107.64196.70867.37188.44294.83-20.53-8.7085147.1180809.66147.06226.7411