汽車行業(yè)三季報(bào)總結(jié)：汽零堅(jiān)挺、電池觸底分化或是未來主旋律

內(nèi)容目錄一、終端：總量比電車超預(yù)期，車企盈利能力超預(yù)期 91、國內(nèi)：Q3乘用車銷量持續(xù)超預(yù)期，電車符合預(yù)期，預(yù)計(jì)行業(yè)Q4高景氣度持續(xù) 92、海外：發(fā)達(dá)/發(fā)展中國家強(qiáng)弱分化，補(bǔ)庫和需求修復(fù)是核心驅(qū)動(dòng)力 243、摩托車：受下游需求影響，行業(yè)短期承壓 35二、汽零：終端促銷拉動(dòng)量增，年降壓力消化能力超預(yù)期 381、零部件整體：終端促銷增+份額提升帶動(dòng)量升，年降影響較小 382、熱管理：競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)固，材料價(jià)格下+內(nèi)部降本控費(fèi)帶動(dòng)盈利能力提升 443、內(nèi)飾：海外業(yè)務(wù)逐步減虧，有望逐步開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī) 474、智能化：智能化滲透率加速，公司在手訂單充足 505、主/被動(dòng)安全：終端價(jià)格戰(zhàn)加速自主開發(fā)，公司順利提升市占率 536、輕量化：增速出現(xiàn)差異化，客戶及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)成為關(guān)鍵影響因素 567、智駕域控：智能化滲透率持續(xù)提升，帶動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng) 59三、電池：各環(huán)節(jié)底部盈利層次清晰，產(chǎn)能利用率或迎觸底反彈 641、細(xì)分子板塊比較：電池、結(jié)構(gòu)件環(huán)節(jié)利潤(rùn)同比逆勢(shì)增長(zhǎng) 662、電池：龍頭企業(yè)盈利強(qiáng)韌性，行業(yè)盈利結(jié)構(gòu)層次清晰 683、正極：原材料價(jià)格波動(dòng)影響利潤(rùn)表現(xiàn)，當(dāng)升科技盈利領(lǐng)先 704、隔膜：行業(yè)利潤(rùn)率略降，龍二盈利亮眼 735、結(jié)構(gòu)件：龍頭企業(yè)盈利一枝獨(dú)秀，擴(kuò)大與二線差距 756、負(fù)極：整體盈利中樞下行，盈利走勢(shì)有分化 767、電解液：行業(yè)盈利接近觸底，龍頭顯現(xiàn)超額利潤(rùn) 78四、投資建議 80五、風(fēng)險(xiǎn)提示 81圖表目錄圖表1：21-23年國內(nèi)乘用車季度銷量（萬輛） 9圖表2：21-23年國內(nèi)電車季度銷量（萬輛） 9圖表3：燃油車大幅度降價(jià)（降價(jià)截止11月，萬元；輛） 10圖表4：Q3電車降價(jià)車型部分梳理 10圖表5：21-23年國內(nèi)二手車月度銷量（萬輛） 10圖表6：21-23年國內(nèi)二手車季度銷量（萬輛） 10圖表7：二手車交易量/新車批售量指標(biāo)沒有大幅提升 11圖表8：2021-23廠商及渠道庫存數(shù)（萬輛） 11圖表9：2021-23經(jīng)銷商庫存系數(shù) 11圖表10：主要汽車經(jīng)銷商歸母凈利潤(rùn)（萬元） 11圖表11：主要汽車經(jīng)銷商歸母凈利潤(rùn)（萬元）及增速） 12圖表12：主要經(jīng)銷商2014-23年毛利率（） 12圖表13：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次） 12圖表14：主要運(yùn)營(yíng)商平均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次） 13圖表15：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23年平均毛利率（） 13圖表16：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23年毛利率（） 13圖表17：國內(nèi)電車月度批售滲透率 13圖表18：21-23年國內(nèi)乘用車月度銷量（萬輛） 14圖表19：21-23年國內(nèi)電車月度銷量及滲透率（萬輛） 14圖表20：21-23年分類別電車銷量占比 14圖表21：部分Q2-Q3上市新車月銷量（輛） 14圖表22：Q3/Q2車型銷量環(huán)比增長(zhǎng)前十名（輛） 15圖表23：22-23年國內(nèi)電車季度出口量（萬輛） 15圖表24：22-23年國內(nèi)乘用車季度出口量（萬輛） 15圖表25：22-23年國內(nèi)電車月出口量（萬輛） 16圖表26：22-23年國內(nèi)乘用車月出口量（萬輛） 16圖表27：去除中國本土、美歐印日韓市場(chǎng)后，全球仍有近2200萬輛市場(chǎng)空間，且在不斷擴(kuò)容（萬輛） 16圖表28：23Q3自主車企表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)（輛） 17圖表29：Q3自主車企財(cái)務(wù)表現(xiàn)對(duì)比 17圖表30：21-23年比亞迪電車季度銷量（輛） 17圖表31：22-23年騰勢(shì)品牌季度銷量（輛） 17圖表32：21-23年比亞迪電車月銷量（萬輛） 18圖表33：22-23年騰勢(shì)品牌月銷量（輛） 18圖表34：21-23年比亞迪月度出口量（輛） 18圖表35：21-23年比亞迪季度出口量（輛） 18圖表36：21-23年長(zhǎng)城乘用車季度銷量（輛） 19圖表37：21-23年長(zhǎng)城電車季度銷量（萬輛） 19圖表38：21-23年長(zhǎng)城乘用車月銷量（輛） 19圖表39：21-23年長(zhǎng)城電車月銷量（萬輛） 19圖表40：21-23年長(zhǎng)安乘用車自主品牌季度銷量（輛） 20圖表41：長(zhǎng)安電車品牌季度銷量（輛） 20圖表42：21-23年長(zhǎng)安乘用車月銷量（輛） 20圖表43：長(zhǎng)安電車品牌月度銷量（輛） 20圖表44：21-23年吉利品牌季度銷量（輛） 20圖表45：21-23年吉利電車季度銷量（輛） 20圖表46：21-23年吉利品牌月銷量（輛） 21圖表47：21-23年吉利電車月銷量（輛） 21圖表48：21-23年蔚來季度銷量（輛） 21圖表49：21-23年小鵬季度銷量（輛） 21圖表50：21-23年蔚來月銷量（輛） 22圖表51：21-23年小鵬月銷量（輛） 22圖表52：21-23年理想季度銷量（輛） 22圖表53：21-23年哪吒季度銷量（輛） 22圖表54：21-23年理想月銷量（輛） 22圖表55：21-23年哪吒月銷量（輛） 22圖表56：21-23年埃安季度銷量（輛） 23圖表57：21-23年零跑季度銷量（輛） 23圖表58：21-23年埃安月銷量（輛） 23圖表59：21-23年零跑月銷量（輛） 23圖表60：23Q4年市場(chǎng)主流車企銷量預(yù)測(cè)（萬輛） 24圖表61：自主車企加快在拉美/東南亞新建產(chǎn)能 24圖表62：德國乘用車季度產(chǎn)量（輛） 25圖表63：德國乘用車季度出口量（輛） 25圖表64：德國乘用車月度產(chǎn)量（輛） 25圖表65：德國乘用車月度出口量（輛） 25圖表66：歐洲九國季度銷量（輛） 26圖表67：歐洲九國季度電車銷量（輛） 26圖表68：歐洲九國汽車月度銷量（輛） 26圖表69：歐洲九國電動(dòng)車月度銷量（輛） 26圖表70：歐洲BEV與PHEV月度占比 27圖表71：奧迪Q6e-tron 27圖表72：寶馬新世代新車概念車 27圖表73：德國二手車均價(jià)（歐元） 28圖表74：美國汽車季度銷量（萬輛） 28圖表75：美國電動(dòng)車季度銷量（輛） 28圖表76：美國汽車月度銷量（萬輛） 29圖表77：美國電動(dòng)車月度銷量（輛） 29圖表78：美國BEV季度銷量（輛） 29圖表79：美國PHEV季度銷量（輛） 29圖表80：美國BEV月度銷量（輛） 29圖表81：美國PHEV月度銷量（輛） 29圖表82：雷克薩斯LF-ZC概念車 30圖表83：索尼-本田AFEELA 30圖表84：美國二手車/新車交易均價(jià)（美元） 31圖表85：美國輕型乘用車庫存和庫存天數(shù)（萬&天） 31圖表86：墨西哥汽車季度產(chǎn)量（輛） 32圖表87：日本汽車季度產(chǎn)量（輛） 32圖表88：墨西哥汽車月度產(chǎn)量（輛） 32圖表89：墨西哥汽車月度出口量（輛） 32圖表90：日本汽車季度銷量（輛） 32圖表91：澳大利亞汽車季度銷量（輛） 32圖表92：日本汽車月度銷量（輛） 33圖表93：澳大利亞汽車月度銷量（輛） 33圖表94：巴西汽車季度銷量（輛） 33圖表95：泰國汽車季度銷量（輛） 33圖表96：巴西汽車月度銷量（輛） 34圖表97：泰國汽車月度銷量（輛） 34圖表98：泰國電車季度銷量（輛） 34圖表99：巴西電車季度銷量（輛） 34圖表100：泰國電車月度銷量（輛） 35圖表101：巴西電車月度銷量（輛） 35圖表102：日本二手車成交均價(jià)（萬日元） 35圖表103：摩托車主流消費(fèi)群體失業(yè)率1-6月持續(xù)上漲 36圖表104：大排量摩托車庫存情況 36圖表105：23Q3海運(yùn)費(fèi)呈上漲趨勢(shì)，鋼價(jià)處于低位 37圖表106：23Q1-Q3大排量摩托車銷量（輛） 37圖表107：摩托車公司營(yíng)收情況（億元） 37圖表108：摩托車公司歸母凈利潤(rùn)情況（億元） 38圖表109：摩托車公司銷售凈利率情況 38圖表110：汽車零部件主要企業(yè)營(yíng)收（億元） 38圖表111：汽車零部件企業(yè)營(yíng)收及同比增速（左軸：億元；右軸） 39圖表112：汽車零部件主要企業(yè)歸母凈利潤(rùn)（億元） 40圖表113：汽車零部件企業(yè)歸母凈利潤(rùn)及同比增速（左軸：億元；右軸） 40圖表114：期貨官方價(jià):LME3個(gè)月鋁（美元/噸） 41圖表115：汽車零部件主要企業(yè)銷售毛利率） 42圖表116：汽車零部件主要企業(yè)銷售凈利率） 43圖表117：即期匯率:美元兌人民幣 43圖表118：熱管理公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增（億元） 44圖表119：熱管理公司23Q3營(yíng)收同比速20+ 44圖表120：熱管理公司歸母凈利潤(rùn)持續(xù)增（億元） 45121：23Q1-3（右軸：盾安環(huán)境；左軸：三花智控、銀輪股份）圖表122：熱管理公司銷售毛利率保持穩(wěn)（）..................................................45圖表123：銀輪股份銷售凈利率改善明（） 45圖表124：23年熱管理公司存貨有所增加（億元） 46圖表125：Q3終端銷量旺季來臨，熱管理公司存貨周轉(zhuǎn)率提升（次） 46圖表126：Q3終端銷量旺季來臨，熱管理公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升（次） 46圖表127：23年Q1-3熱管理企業(yè)在建工程增加（單位：億元；右軸：盾安環(huán)境，左軸：三花智控、銀輪股份） 圖表128：23年熱管理企業(yè)固定資產(chǎn)增加（億元） 47圖表129：內(nèi)飾公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)（億元） 47圖表130：23Q3內(nèi)飾公司營(yíng)收同比增速均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)） 47圖表131：內(nèi)飾公司歸母凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)（億元） 48圖表132：23Q3內(nèi)飾公司歸母凈利潤(rùn)同比增速較高（右軸：繼峰股份） 48圖表133：內(nèi)飾公司銷售毛利率進(jìn)一步提升） 48圖表134：內(nèi)飾公司銷售凈利率進(jìn)一步提升） 48圖表135：23Q3內(nèi)飾企業(yè)存貨有所增加（億元） 49圖表136：Q3終端銷量旺季來臨，內(nèi)飾公司存貨周轉(zhuǎn)率提升（次） 49圖表137：Q3終端銷量旺季來臨，內(nèi)飾公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升（次） 49圖表138：23年內(nèi)飾企業(yè)在建工程增加（億元） 50圖表139：23年內(nèi)飾企業(yè)固定資產(chǎn)變化較?。▋|元） 50圖表140：智能化營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)（億元） 50圖表141：23Q3智能化公司營(yíng)收同比增速均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)） 50圖表142：智能化公司歸母凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)（億元） 51圖表143：23Q3智能化公司歸母凈利潤(rùn)同比增速較高 51圖表144：智能化公司銷售毛利率進(jìn)一步提升） 51圖表145：恒帥股份銷售凈利率大幅提升） 51圖表146：23Q3智能化企業(yè)存貨有所增加（億元） 52圖表147：Q3終端銷量旺季來臨，智能化公司存貨周轉(zhuǎn)率提升（次） 52圖表148：Q3終端銷量旺季來臨，智能化公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升次左右（次） 52圖表149：23年拓普集團(tuán)在建工程增加（億元） 53圖表150：23年拓普集團(tuán)、保隆科技固定資產(chǎn)增加（億元） 53圖表151：主/被動(dòng)安全公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)（單位：億元；右軸：均勝電子，左軸：松原股份、亞太股份、伯特利） 圖表152：23Q3主/被動(dòng)安全公司營(yíng)收同比增速均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)） 53圖表153：主/被動(dòng)安全公司歸母凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)（單位：億元；右軸：均勝電子，左軸：松原股份、亞太股份、伯特利） 圖表154：23Q3主/被動(dòng)安全公司歸母凈利潤(rùn)同比增速較高（右軸：均勝電、亞太股份，左軸：松原股份、伯特利） 54圖表155：主/被動(dòng)安全公司銷售毛利率進(jìn)一步提升） 54圖表156：23Q3松原股份銷售凈利率大幅提升） 54圖表157：23Q3多數(shù)主/被動(dòng)安全企業(yè)存貨變化較?。▎挝唬簝|元；右軸：均勝電子，左軸：松原股份、亞太股份、伯特利） 55圖表158：Q3終端銷量旺季來臨，主/被動(dòng)安全企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率提升（次） 55圖表159：Q3終端銷量旺季來臨，主/被動(dòng)安全企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升次左右（次） 55圖表160：23年Q3均勝電子、伯特利在建工程增加（單位：億元；右軸：均勝電子，左軸：松原股份、亞太股份、伯特利） 56圖表161：23年Q3伯特利、松原股份固定資產(chǎn)增加（單位：億元；右軸均勝電子，左軸：松原股份、亞太股份、伯特利） 圖表162：輕量化公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)（億元） 56圖表163：23Q3瑞鵠模具、愛柯迪營(yíng)收同比增速均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)） 56圖表164：輕量化公司歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)（億元） 57圖表165：23Q3瑞鵠模具、愛柯迪歸母凈利潤(rùn)同比增速均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)） 57圖表166：多數(shù)輕量化公司銷售毛利率進(jìn)一步提升） 57圖表167：輕量化公司銷售凈利率進(jìn)一步提升） 57圖表168：23Q3輕量化企業(yè)存貨變化較?。▋|元） 58圖表169：輕量化企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率提升（次數(shù)） 58圖表170：輕量化企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升0.1次左右（次） 58圖表171：23Q3輕量化企業(yè)在建工程增加（億元） 59圖表172：23Q3輕量化企業(yè)固定資產(chǎn)增加（億元） 59圖表173：智駕域控板塊年度收入（億元） 59圖表174：智駕域控板塊季度收入（億元） 59圖表175：智駕域控板塊2023Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)（億元） 60圖表176：智駕域控板塊2023Q3季度歸母凈利潤(rùn)（億元） 60圖表177：2023Q1-Q3智駕域控板塊毛利率 61圖表178：23Q3智駕域控板塊毛利率 61圖表179：2023Q1-Q3智駕域控板塊銷售凈利率 61圖表180：23Q3智駕域控板塊銷售凈利率 61圖表181：2023Q1-Q3智駕域控板塊年度研發(fā)費(fèi)用（億元） 61圖表182：23Q3智駕域控板塊季度研發(fā)費(fèi)用率（億元） 61圖表183：2018-2023Q3智駕域控板塊總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 62圖表184：2018-2023Q3智駕域控板塊在建工程（億元） 62圖表185：2018-2023Q3智駕域控板塊固定資產(chǎn)（億元） 62圖表186：2018-2023Q3智駕域控板塊存貨（億元） 62圖表187：2023Q3智駕域控板塊季度存貨（億元） 62圖表188：L2級(jí)以上乘用車滲透率 63圖表189：搭載激光雷達(dá)乘用車滲透率 63圖表190：標(biāo)配HUD乘用車滲透率 64圖表191：搭載智能座艙域控制器乘用車滲透率 64圖表192：搭載車身域控制器乘用車滲透率 64圖表193：鋰電產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的選擇 65圖表194：23Q1-Q3鋰電細(xì)分子板塊業(yè)績(jī)對(duì)比（億元） 65圖表195：23Q3鋰電細(xì)分子板塊業(yè)績(jī)對(duì)比 65圖表196：電池價(jià)格（元/Wh） 68圖表197：電池企業(yè)營(yíng)收（億元，） 69圖表198：電池企業(yè)扣非歸母凈利潤(rùn)（億元） 69圖表199：電池企業(yè)毛利率、凈利率） 69圖表200：電池企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比（億元） 70圖表201：三元正極產(chǎn)量（萬噸）及產(chǎn)能利用率 70圖表202：LFP正極產(chǎn)量（萬噸）及產(chǎn)能利用率 70圖表203：三元材料價(jià)格（萬元/噸） 71圖表204：磷酸鐵鋰價(jià)格（萬元/噸） 71圖表205：三元正極、LFP正極材料價(jià)格（萬元/噸） 71圖表206：正極企業(yè)營(yíng)收（億元） 72圖表207：正極企業(yè)歸母凈利潤(rùn)（億元，） 72圖表208：正極企業(yè)毛利率、凈利率） 72圖表209：正極企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比（億元） 73圖表210：隔膜產(chǎn)量（億平） 73圖表211：隔膜價(jià)格（元/平米） 74圖表212：隔膜企業(yè)營(yíng)收（億元） 74圖表213：隔膜企業(yè)歸母凈利潤(rùn)（億元） 74圖表214：隔膜企業(yè)毛利率、凈利率） 74圖表215：隔膜企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比（億元） 75圖表216：結(jié)構(gòu)件企業(yè)營(yíng)收（億元，） 75圖表217：結(jié)構(gòu)件企業(yè)歸母凈利潤(rùn)（億元） 75圖表218：結(jié)構(gòu)件企業(yè)毛利率、凈利率） 76圖表219：結(jié)構(gòu)件企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比（億元） 76圖表220：負(fù)極環(huán)節(jié)分季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)（億元） 76圖表221：負(fù)極企業(yè)營(yíng)業(yè)收入（億元） 77圖表222：負(fù)極企業(yè)扣非歸母凈利潤(rùn)（億元） 77圖表223：負(fù)極企業(yè)毛利率 77圖表224：負(fù)極企業(yè)凈利率 77圖表225：負(fù)極企業(yè)分季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)（億元） 78圖表226：電解液環(huán)節(jié)分季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)（億元） 78圖表227：電解液企業(yè)營(yíng)業(yè)收入（億元） 79圖表228：電解液扣非歸母凈利潤(rùn)（億元） 79圖表229：電解液企業(yè)毛利率 79圖表230：電解液企業(yè)凈利率 79圖表231：電解液企業(yè)分季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)（億元） 80 總結(jié)：總量：汽車整體銷量超預(yù)期，價(jià)格戰(zhàn)對(duì)主機(jī)廠盈利影響較小，成本轉(zhuǎn)嫁能力超預(yù)期。（1）銷量：總量比結(jié)構(gòu)超預(yù)期。3Q23，國內(nèi)乘用車銷量675萬臺(tái)，同/環(huán)比+3.4/+12.1，超市場(chǎng)預(yù)期。美國396萬，同/環(huán)比+18/-3，歐洲9國252萬，同/比+16/-7。歐美汽車景氣度持續(xù)高企，尤其是美國輕型車庫存約均值的70附近，庫動(dòng)力強(qiáng)勁。3Q23，國內(nèi)新能源乘用車銷量236萬臺(tái)，同/環(huán)比+26/15.8，美國38萬/環(huán)比+66/15.8，歐洲9國60萬，同/環(huán)比+28/+11。3Q總體看，中美歐汽車銷持續(xù)超預(yù)期，電動(dòng)車基本符合預(yù)期，總量比結(jié)構(gòu)超預(yù)期。（2）盈利能力：經(jīng)銷商等承壓，整車超預(yù)期，Q3分化加劇。頭部車企通過產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)轉(zhuǎn)嫁了價(jià)格戰(zhàn)帶來的盈利壓力，經(jīng)銷商運(yùn)營(yíng)商空間利潤(rùn)承壓。結(jié)構(gòu)：新勢(shì)力和傳統(tǒng)自主銷量和盈利均表現(xiàn)亮眼。Q310.5Q340008+35.3，環(huán)比+72.4；Q34.43+24.5，環(huán)比+30.4；三家公司新車周期+促銷提振，智能化熱Q31.91-30，環(huán)比+20；M7Q46傳統(tǒng)自主比亞迪/長(zhǎng)城/長(zhǎng)安/吉利分別銷82.3/34.5/41.5/42.4萬輛，同比+53/+21.5/+30.5/+12.8，長(zhǎng)城/長(zhǎng)安/吉利電車銷7.7/13.1/14.2萬輛，同比+131.330.6。傳統(tǒng)自主電動(dòng)化加速，海外布局深入，銷量持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。盈利能力：成本轉(zhuǎn)嫁+規(guī)模效應(yīng)+車型結(jié)構(gòu)優(yōu)化，車企盈利邊際改善。比亞迪Q3歸母凈利潤(rùn)104.13億元，同/環(huán)比+82.2/+52.6。毛利率22.1，同/環(huán)比長(zhǎng)城Q3單季度歸母凈利潤(rùn)36.35億元，同/環(huán)比+41.94/+206.10，單車凈利潤(rùn)1.05萬元，環(huán)比+0.66Q329.58.17，同比+3.53pct，前三季5.12，同比+0.58pct。其中自主品牌埃安凈利由負(fù)轉(zhuǎn)正。1、國內(nèi)：Q3乘用車銷量持續(xù)超預(yù)期，電車符合預(yù)期，預(yù)計(jì)行業(yè)Q4高景氣度持續(xù)總量：降價(jià)彈性支撐汽車消費(fèi)，新車支撐電車增長(zhǎng)，俄羅斯和產(chǎn)品力支撐出口1.1.1乘用車：銷量高景氣度是降價(jià)彈性而非換車周期支撐汽車降價(jià)刺激了需求，乘用車持續(xù)超預(yù)期：乘聯(lián)會(huì)口徑，23Q3月當(dāng)月全國乘用車批售輛，同/環(huán)比+6.6/+9.5。Q1-Q3累計(jì)1782.5萬，同比+6.8。今年以來，我們認(rèn)為量超預(yù)期的原因是汽車降價(jià)，激活了消費(fèi)需求。我們預(yù)計(jì)，Q4圖表1：21-23年國內(nèi)乘用車季度銷量（萬輛） 圖表2：21-23年國內(nèi)電車季度銷量（萬輛）0

Q1 Q2 Q3 Q4

30%602.127.3%602.127.3%675.1505.33.4%-7.1%20%15%10%5%0%-5%-10%

500

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

70%236.4204.1236.4204.160.3%150.36.4%6.1%2250%40%30%20%10%0%2020 2021 2022 2023 同比 來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：乘聯(lián)會(huì)，315。8戰(zhàn)仍然在持續(xù)。圖表3：燃油車大幅度降價(jià)（降價(jià)截止11月，萬元；輛）來源：懂車帝，車主之家，各公司官網(wǎng)，車企車型車企車型時(shí)間原售價(jià)額度形式理想L7/8/99月起32.98-45.98萬2-3.1萬促銷補(bǔ)貼小鵬G99月19日30.99-46.99萬4.6萬改款降價(jià)極氪極氪0018月11日30-38.6萬3.1-3.7萬官方直降零跑C018月1日19.39-28.68萬1.6-2萬官方直降C1117.98-23.98萬1萬特斯拉ModelY8月14日26.39-36.39萬1.4萬官方直降上汽大眾ID.37月7日16.3-19.3萬3.7萬官方直降嵐圖free8月21日34.36-37.36萬6.7萬改款降價(jià)哪吒哪吒S純電7月20日24.58-33.88萬3萬改款降價(jià)長(zhǎng)城歐拉全系8月4日/2.2-3萬官方直降問界M79月12日31.98-37.98萬4-7萬改款降價(jià)阿維塔阿維塔118月24日34.99-40.99萬4萬改款降價(jià)來源：各公司官網(wǎng)，乘聯(lián)會(huì)，市場(chǎng)關(guān)于換車周期支撐了今年汽車銷量的觀點(diǎn)并不成立：我們并沒有看到“二手車銷量/新車銷量”指標(biāo)有大幅度提升跡象，該指標(biāo)可以衡量置換需求在新車中的貢獻(xiàn)。因此，市場(chǎng)擔(dān)憂的換車周期透支24年的觀點(diǎn)不成立。圖表5：21-23年國內(nèi)二手車月度銷量（萬輛） 圖表6：21-23年國內(nèi)二手車季度銷量（萬輛）0025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年 年2023年2021年2022年2023年YOY 來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)， 來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)，1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月202120222023來源：乘聯(lián)會(huì)，中國汽車流通協(xié)會(huì)，庫存整體健康：庫存系數(shù)與天數(shù)程下降趨勢(shì)，雖國內(nèi)庫存總量&經(jīng)銷商庫存提升，但整體看庫存系數(shù)與庫存天數(shù)均下降。庫存系數(shù)：23年9月經(jīng)銷商庫存系數(shù)為1.51，同/環(huán)比+2.7/-1.9。9月市場(chǎng)“金九Q3庫存總量：乘聯(lián)會(huì)口徑，9359+2.6，環(huán)比+3.2；其中74285Q31614954+4+7（55）略微減少，與庫存系數(shù)大體保持一致。圖表8：2021-23廠商及渠道庫存數(shù)（萬輛） 圖表9：2021-23經(jīng)銷商庫存系數(shù)來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)，經(jīng)銷商分析：利潤(rùn)短期承壓。1）歸母凈利潤(rùn)：主要經(jīng)銷商企業(yè)歸母凈利潤(rùn)同比增速放緩。公司代碼公司代碼16Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3國機(jī)汽車600335.SH61,385.9467,046.1959,481.7553,760.2142,746.0425,611.8731,857.2824,857.85北巴傳媒600386.SH11,773.4110,285.6810,279.588,715.676,818.0713,274.228,653.861,213.92上海物貿(mào)600822.SH1,471.433,247.594,408.266,142.1411,453.4115,017.755,993.0212,875.65申華控股600653.SH6,660.28-57,079.4234,107.36-25,273.25-75,559.154,133.92-17,270.54-6,981.01廣匯汽車600297.SH280,290.24388,435.82325,741.75260,069.84151,571.88160,851.68-266,888.3470,128.70來源：iFind，圖表11：主要汽車經(jīng)銷商歸母凈利潤(rùn)（萬元）及增速（）圖表11：主要汽車經(jīng)銷商歸母凈利潤(rùn)（萬元）及增速（）500000 300%400000300000

200%200000100000

100%0 0%

-100%

-200%-500000

14Q4 15Q4 16Q4 17Q4 18Q4 19Q4 20Q4 21Q4 22Q4

-300%來源：iFind，

歸母凈利潤(rùn)合計(jì)（萬元） 增速2)毛利率：主要零部件企業(yè)23Q1-3毛利率同環(huán)比均下降。圖表12：主要經(jīng)銷商2014-23年毛利率（）公司代碼14Q415Q416Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3國機(jī)汽車600335.SH3.935.815.985.946.187.568.557.438.146.21北巴傳媒600386.SH25.0425.7420.4918.0717.5217.2316.2820.2820.515.21上海物貿(mào)600822.SH1.200.882.105.756.005.444.435.726.084.47申華控股600653.SH3.642.451.090.804.177.728.6110.097.086.43廣匯汽車600297.SH19.569.238.849.7210.319.848.248.956.488.57來源：iFind，物流和倉儲(chǔ)：整車產(chǎn)銷回暖，助推物流倉儲(chǔ)環(huán)節(jié)景氣度提升?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：23Q3整車產(chǎn)銷市場(chǎng)回暖，主要運(yùn)營(yíng)商總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率環(huán)比均有不同程+0.29次，營(yíng)運(yùn)能力進(jìn)一步提升，主要原因系營(yíng)收增加，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。圖表13：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）公司代碼14Q415Q416Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3西上海605151.SH1.211.201.161.151.151.100.840.590.630.44原尚股份603813.SH1.060.820.760.681.111.260.610.540.420.26海晨股份300873.SZ----0.870.941.001.010.690.620.570.36暢聯(lián)股份603648.SH1.391.411.120.780.650.660.770.740.710.51長(zhǎng)久物流603569.SH1.921.741.461.231.020.760.710.820.720.53來源：iFind，圖表14：主要運(yùn)營(yíng)商平均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次） 圖表15：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23年平均毛利率（）10

14Q415Q416Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3

14Q415Q416Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3來源：iFind,注：平均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為上述企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率算數(shù)平均值

來源：iFind,注：平均毛利率為上述企業(yè)毛利率算數(shù)平均值23Q3整車交付量攀升，物流業(yè)務(wù)有望回暖。同時(shí)，企業(yè)推進(jìn)內(nèi)部規(guī)范管理，降本成效初現(xiàn)。整車出口高景氣推動(dòng)企圖表16：主要運(yùn)營(yíng)商2014-23年毛利率（）公司代碼14Q415Q416Q417Q418Q419Q420Q421Q422Q423Q3西上海605151.SH19.8219.2119.3418.7818.8419.5820.9322.5222.6425.62原尚股份603813.SH27.1426.8827.1726.7015.1714.5724.8924.8622.8218.20海晨股份300873.SZ----28.1527.0326.5727.7631.4628.8525.1323.28暢聯(lián)股份603648.SH21.1223.7023.7026.2224.5919.8716.9319.5919.1020.88長(zhǎng)久物流603569.SH15.7316.0913.6010.4413.5510.6111.116.879.1311.15來源：iFind，電車：銷量符合預(yù)期，增量主要靠PHEV和新車型貢獻(xiàn)電車銷量基本符合預(yù)期，增量主要由PHEV236.4+26.1，環(huán)比+15.8。Q1-Q3590.8+36.3，累計(jì)滲透率33.1。今年以來，電車銷量基本符合預(yù)期。2021滲透率2021滲透率2022滲透率2023滲透率40%35.7%35.6%35.7%36.0%35%30.6%33.9%29.6%33.7%34.0%30.3%33.6%29.3%33.8%31.1%30.8%30%26.9%25.1%26.5%26.0%26.4%25%21.6%19.3%20.5%19.9%21.3%20%18.4%19.9%15.2%16.2%15%11.0%11.0%12.3%10%8.1%8.9%5%0%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月來源：乘聯(lián)會(huì)，圖表18：21-23年國內(nèi)乘用車月度銷量（萬輛） 圖表19：21-23年國內(nèi)電車月度銷量及滲透率（萬輛）30050300500100% 80%60%40%20%0%-40%908070605040302010040%38%36%34%32%30%28%26%24%22%20%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220232023同比2021202220232023滲透率來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：乘聯(lián)會(huì)，PHEV239BEV/PHEV批售56.3/26.6萬輛，同比+11.3/+58.3，環(huán)比+2.2/+7.3，PHEV銷量占比較上年+7.8pct。整個(gè)Q3，PHEV批售占比+1.5pct，同比+7.2pct。插混比重穩(wěn)步提升體現(xiàn)電車插混化的發(fā)展趨勢(shì)。23L7/8/9L6S7M7均有穩(wěn)態(tài)月銷過萬能力。圖表20：21-23年分類別電車銷量占比2021/12021/22021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/9批售占比 批售占比來源：乘聯(lián)會(huì)，新車型是增量的核心驅(qū)動(dòng)力：Q3車型交付時(shí)間售價(jià)（萬元）車型交付時(shí)間售價(jià)（萬元）動(dòng)力總成車身形式6月7月8月9月銀河L76月13日13.87-18.57插混SUV9673100581111710007深藍(lán)S76月30日14.99-20.29增程/純電SUV202669121003710449小鵬G67月初20.99-27.69純電SUV244393770688132問界M79月12日24.98-33.98增程/純電SUV4327699885248蔚來ES65月25日33.8-39.6純電SUV46771111886017896蔚來ET5T6月15日29.8-35.6純電轎車1339366240832593哪吒aya8月3日7.38-8.88純電SUV0056095225坦克500Hi4-T6月26日33.5插混SUV0202330364269總計(jì)////18391384795053953819來源：乘聯(lián)會(huì)，車主之家，各公司官網(wǎng)，上海車展新車于5-6月集中上市，并于Q3放量，其中如深藍(lán)S7/銀河L7/小鵬G6等均具備月銷過萬能力。10MG4S7UNIVES6L76Q2上市新車，其余均為緊湊型車。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，Q335萬，占據(jù)了Q350以上。廠家車身類別車型廠家車身類別車型Q2銷量Q3銷量Q3環(huán)比增量比亞迪CAR海鷗3880510293464129比亞迪SUV比亞迪宋11605417203855984東風(fēng)本田CAR思域278316060632775上汽乘用車CAR名爵4系02553725537一汽大眾CAR速騰562758135425079長(zhǎng)安汽車SUV深藍(lán)S746922859623904長(zhǎng)安汽車CAR長(zhǎng)安UNIV63702832721957蔚來汽車SUV蔚來ES658672761521748吉利汽車SUV銀河L796733118221509上汽大眾CAR大眾ID376882885221164來源：乘聯(lián)會(huì)，出口：俄羅斯等貢獻(xiàn)核心增量，市場(chǎng)空間廣闊未來仍可期23年來，伴隨自主品牌在海外的布局深入，尤其上汽在歐洲、奇瑞在俄羅斯、長(zhǎng)城/吉利（寶騰）在俄羅斯/東南亞、長(zhǎng)安在中東持續(xù)放量，國車在海外出口維持22年強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)，Q3亦持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。總量：乘聯(lián)會(huì)口徑Q3乘用車出口91.5萬輛（僅整車，不含CKD，同比+39，環(huán)比+11.9；維持上半年強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)Q1-Q3累計(jì)出口247.6萬輛（不含CKD，同+68.9.中9月乘用車出口35.7萬輛（含整車及CKD，同/環(huán)比+50/+8。其中Q3電車出口萬輛，同比+51，環(huán)比+2。Q1-Q3累計(jì)出口73.3萬輛，同比+105.5。電車出口占28.1。圖表23：22-23年國內(nèi)電車季度出口量（萬輛） 圖表24：22-23年國內(nèi)乘用車季度出口量（萬輛）30 250%25 200%20150%15100%105 50%

80604020

120%100%80%60%40%20%0 0%Q1 Q2 Q3 Q4

0 0%Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：乘聯(lián)會(huì)，9月單月看，電車出口9.1萬輛，同/環(huán)比+106.8/+16.7；其中純電動(dòng)占比新能源出口94.7，A0+A004830,56628,03912,6785,0264,028輛、智馬達(dá)汽車2,146輛、哪吒汽車1,473輛、創(chuàng)維汽車1,420輛。23年國車出口保持強(qiáng)勢(shì)符合我們的預(yù)期：國產(chǎn)新能源車在海外認(rèn)可度持續(xù)提升，銷售服1）2）中國電動(dòng)化進(jìn)程領(lǐng)先，自主車企產(chǎn)品已得到國內(nèi)市場(chǎng)充分檢驗(yàn)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯。3）自主車企市場(chǎng)出海布局日趨完善，海外認(rèn)可度提升。23年國內(nèi)汽車出口持續(xù)高景氣，自主車企出海潛能兌現(xiàn)。圖表25：22-23年國內(nèi)電車月出口量（萬輛） 圖表26：22-23年國內(nèi)乘用車月出口量（萬輛）1210864201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

1200%1000%800%600%400%200%0%

40353025201510501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

250%200%150%100%50%0%2021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：乘聯(lián)會(huì)，分地區(qū)上看：23年國車出口核心增量來自于俄羅斯市場(chǎng)、歐洲、亞洲（中東/東南亞）市場(chǎng)。乘聯(lián)會(huì)口徑，Q1-Q3累計(jì)出口增量約100萬輛，其中來自：1）AEBPCC（消費(fèi)者零售Q1Q331.8，2272550份額；2）核心為上汽名爵持續(xù)放量，Marklines，Q1-Q32621（3、比亞迪（1）2315；3）澳新、墨西哥，Q1-Q3974）乘聯(lián)會(huì)口徑，Q1-Q32916.5輛，增加12.5萬輛。5）其余增量主要來自亞洲市場(chǎng)，中東（阿聯(lián)酋/土耳其；東南亞（馬來西亞/泰國；中亞（/烏孜別克等MarklinesQ1-Q313.58.523.1，3.2反而在印尼、越南、菲律賓等東南亞國家滲透率仍較低，滲透率不足1。國家國家2017年2018年2019年2020年2021年2022年美國1765.51782.51757.61499.21554.61440.3西歐1695.11699.61718.71310.91313.51238.0日本522.6526.4519.1459.5444.5419.8韓國179.3181.3178.1187.4170.8167.0印度401.9440.0381.7293.8376.0476.4中國2372.12235.12068.81928.82007.32053.2總計(jì)6936.56864.966245679.65866.75794.7全球總計(jì)9265.69265.48901.37705.48037.77947.4剩余市場(chǎng)總量2329.12400.52277.32025.821712152.7剩余市場(chǎng)占比25.14%25.91%25.58%26.29%27.01%27.09%來源：marklines，乘聯(lián)會(huì)，車企：傳統(tǒng)自主穩(wěn)健增長(zhǎng)，智能化大潮新勢(shì)力勢(shì)頭強(qiáng)勁Q36/Q4將持續(xù)。其中比亞迪、長(zhǎng)安、理想分別增76.2/25.1/181，表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。 來源：各公司官網(wǎng)，乘聯(lián)會(huì)，財(cái)務(wù)上，受益銷量超預(yù)期，Q3車企經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)健。其中比亞迪受益邊際效應(yīng)，營(yíng)收/毛利表現(xiàn)領(lǐng)先，長(zhǎng)城、長(zhǎng)安利潤(rùn)亦保持強(qiáng)勢(shì)：公司代碼公司代碼經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額（億元）營(yíng)業(yè)收入（億元）存貨（億元）應(yīng)付賬款（億元）毛利率比亞迪002594.SZ978.64222.75927.121815.919.79長(zhǎng)城汽車601633.SH-18.711195.04943.22380.9918.84長(zhǎng)安汽車000625.SZ174.791082.0696.94365.0517.88賽力斯601127.SH-8.6166.828.672.756.76上汽集團(tuán)600104.SH210.985233.42249.181815.89.97廣汽集團(tuán)601238.SH40.22981.82129.56205.836.94來源：各公司官網(wǎng)，iFind，傳統(tǒng)自主車企技術(shù)積淀下厚積薄發(fā)，銷量企穩(wěn)增勢(shì)穩(wěn)?。海?）比亞迪Q3Q382.3207.476.2軍者持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。憑借刀片電池、云輦系統(tǒng)、易四方電機(jī)等六大優(yōu)勢(shì)技術(shù)，比亞迪在10-30萬價(jià)格區(qū)間，主打方向豪華與運(yùn)動(dòng)兼?zhèn)洌晟频漠a(chǎn)品矩陣最大化地豐富了公司的潛在受眾。9月比亞迪旗下高端品牌騰勢(shì)銷量13156+14.3。Q33.6+10。Q1-Q39.3D94230-60Q4ASP、銷量及盈利有望持續(xù)創(chuàng)新高。圖表30：21-23年比亞迪電車季度銷量（輛） 圖表31：22-23年騰勢(shì)品牌季度銷量（輛）9000008000007000006000005000004000003000002000001000000

Q1 Q2 Q3

120%100%80%60%40%20%0%

4000035000300002500020000150001000050002020 2021 2022 2023 同比

22Q4 23Q1 23Q2 23Q3來源：比亞迪官網(wǎng)， 來源：比亞迪官網(wǎng)，圖表32：21-23年比亞迪電車月銷量（萬輛） 圖表33：22-23年騰勢(shì)品牌月銷量（輛）0

140%120%100%0%2021 2022 2023 年同比

300002500020000150001000050000來源：比亞迪官網(wǎng)， 來源：比亞迪官網(wǎng)，其中，Q37.1+322.6，環(huán)比+100.3。Q1-Q314.6超去年全年，同比+540。928039+12.1，勢(shì)頭強(qiáng)勁，耕海外市場(chǎng)潛能兌現(xiàn)，出海提供新邊際。7月以來，比亞迪海豚開啟在海外上市，緊湊型小車更適宜歐洲、東南亞、日本等地區(qū)，Q394PLUSEVPLUS（BYDATTO3、海D9IAAMOBILITY2023，宣布海豹正式在歐洲上50990（40）44900（約35PLUSEV雖然公司面臨歐盟汽車反補(bǔ)貼調(diào)查，但我們統(tǒng)計(jì)到比亞迪電車出口核心在泰國、以色列、2311圖表34：21-23年比亞迪月度出口量（輛） 圖表35：21-23年比亞迪季度出口量（輛）50000

2021 2022 2023

3500%3000%2500%2000%1500%1000%500%0%

0

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%來源：比亞迪官網(wǎng)， 來源：比亞迪官網(wǎng)，23Q1-Q34222.75億元，同比+57.7；23Q31621.51億元，同/環(huán)比+38.5/+15.9。23Q1-Q3歸母凈利213.67億元，同比23Q3歸母凈利潤(rùn)104.13億元，同/環(huán)比+82.2/+52.6。其中Q3汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收1261.9元，同/環(huán)比+23.6/+14.6，單車凈利1.14萬，環(huán)比+2.7k；利潤(rùn)94.05億，單車15.31萬元，環(huán)比-3k。主要系規(guī)模效應(yīng)、高端化布局及出口加速。Q4營(yíng)業(yè)成本環(huán)比-3.4pcts，55億。我們預(yù)計(jì)23-25年公司銷量300/370/450萬輛，同比增速+60/+24/+21。其中乘用車出口20w/50w/80w,同比增速+347.2/+100.0/+60。（2）長(zhǎng)城汽車：Q334.5+21.5，環(huán)比+15.3。Q1-Q3輛，同比+7.67.7+131.3，環(huán)比+18.1。Q1-Q317同比+75.6。300/400/500&促進(jìn)公司高端化持續(xù)。4Hi4PHEV，哈弗猛龍/梟龍等豐富公司電車產(chǎn)品矩陣，促進(jìn)公司電動(dòng)化。出口帶來新增量，預(yù)計(jì)公司Q4持續(xù)向好。Q3公司出口8.8萬輛，同比+156.5，環(huán)比+22。Q1-Q321.2+117。公司在俄羅斯之外，在東南亞泰國、越南等地Q4Q3圖表36：21-23年長(zhǎng)城乘用車季度銷量（輛） 圖表37：21-23年長(zhǎng)城電車季度銷量（萬輛）4500004000003500003000002500002000001500001000000

Q1 Q2 Q3

30%20%10%0%-20%-30%

1000000

Q1 Q2 Q3

250%200%150%100%50%0%2021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)， 來源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，圖表38：21-23年長(zhǎng)城乘用車月銷量（輛） 圖表39：21-23年長(zhǎng)城電車月銷量（萬輛）20000020000015000050000035000300002500020000150001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021 2022 20232021 2022 2023來源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)， 來源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，此外，公司三季報(bào)盈利表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，得益于規(guī)?；?yīng)、銷售結(jié)構(gòu)1）23Q3單季度歸母凈利潤(rùn)36.35億元，同/環(huán)比+41.94/+206.10；23Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)49.95億元同比-38.79。2）23Q3ASP14.36/環(huán)比+0.69/1.201.05萬元，同/環(huán)比+0.15/0.66萬元。3）三費(fèi)優(yōu)化顯著，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為3.74/2.07/4.02，同/環(huán)比-0.64/-1.28/-0.08pct；環(huán)比-0.66/-0.40/-0.81pct。（3）長(zhǎng)安汽車：Q341.5+30.5，環(huán)比117.9+25.113.1+93.4，環(huán)比Q1-Q329.2+116。Q3S7，8A07，啟源品牌新車開啟密35Q3HIQ412HI圖表40：21-23年長(zhǎng)安乘用車自主品牌季度銷量（輛） 圖表41：長(zhǎng)安電車品牌季度銷量（輛）5000004500004000003500003000002500002000001500001000000

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

1400001200001000000

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：深藍(lán)汽車官網(wǎng)，圖表42：21-23年長(zhǎng)安乘用車月銷量（輛） 圖表43：長(zhǎng)安電車品牌月度銷量（輛）2000001500001000000

2021 2022 2023 2023

120%100%80%60%40%20%0%-20%

0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021 2022 2023

300%250%200%150%100%50%0%來源：乘聯(lián)會(huì)， 來源：深藍(lán)汽車官網(wǎng)，（4）吉利汽車：Q342.412.8，環(huán)比+14.1。Q1-Q3累111.8+1314.2+30.6，環(huán)比計(jì)30萬輛，同比+37.3。Q3L708101.3088k+，6Q4007，銀河E8上市，屆時(shí)吉利自研智駕系統(tǒng)有望上線，并在座艙上全面采用829524Q17-820圖表44：21-23年吉利品牌季度銷量（輛） 圖表45：21-23年吉利電車季度銷量（輛）5000004500004000003500003000002500002000001500001000000

Q1 Q2 Q3

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%

1600001400001200001000000

Q1 Q2 Q3

60%50%40%30%20%10%0%2021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：吉利汽車官網(wǎng)， 來源：吉利汽車官網(wǎng)，圖表46：21-23年吉利品牌月銷量（輛） 圖表47：21-23年吉利電車月銷量（輛）1800001600001400001200001000000

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%

6000050000400003000020000100000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2021 2022 2023 2023同比

2021 2022 2023 2023同比來源：吉利汽車官網(wǎng)， 來源：吉利汽車官網(wǎng)，智能化潮流+新車供給驅(qū)動(dòng)新勢(shì)力Q3表現(xiàn)優(yōu)異，Q4及24年向上趨勢(shì)有望延續(xù)（1）蔚來：Q355432+75.4，環(huán)比+135.7。Q1-Q3輛，同比+33.44銷量下降。63Q3Q4&智能化護(hù)城河加持，產(chǎn)品高舉高打，公司立足高5916+30.6（2）小鵬：Q34000835.3，環(huán)比+72.4。Q1-Q38.117.4。Q3G6G9、P5G6、G9轉(zhuǎn)正，Q3智能駕駛浪潮中，小鵬汽車在國內(nèi)新能源汽車企業(yè)中優(yōu)勢(shì)顯著，與華為、特斯拉同屬智駕第一梯隊(duì)，且目前僅小鵬、華為大規(guī)模推廣城市NGP。10214.5+20。圖表48：21-23年蔚來季度銷量（輛） 圖表49：21-23年小鵬季度銷量（輛）0

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

80%70%60%50%40%30%20%10%0%-20%

50000

Q1 Q2 Q3 Q42021 2022 2023

40%30%20%10%0%-10%-30%-40%-50%-60%來源：蔚來官網(wǎng)， 來源：小鵬官網(wǎng)，（3）理想：Q3交付10.5輛，同比+296.3，環(huán)比+21.5。Q1-Q3累計(jì)24.4萬輛，同比+181。公司10月交付量已破4萬，產(chǎn)能提升后銷量油持續(xù)提升態(tài)勢(shì)。同時(shí)Q3-Q4面對(duì)M72.1-2.7Q4MEGA10月品牌單月交付量再創(chuàng)新高，L系列三款車型均已連續(xù)三個(gè)月單車交付突破萬輛。同時(shí)，理想補(bǔ)能網(wǎng)取得新進(jìn)展，常州工廠在國慶假期期間升級(jí)改造，以支撐擴(kuò)產(chǎn)，預(yù)計(jì)Q4單月交付量可達(dá)4萬+。我們預(yù)計(jì)理想全年銷量37萬輛，同比+178。圖表50：21-23年蔚來月銷量（輛） 圖表51：21-23年小鵬月銷量（輛）50000

2021 2022 2023

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%

80006000400020000

2021 2022 2023

100%80%60%40%20%0%-40%-60%-80%來源：蔚來官網(wǎng)， 來源：小鵬官網(wǎng)，（4）哪吒：Q3交付3.53輛，同比-26.4，環(huán)比-2.5。Q1-Q3累計(jì)9萬輛，同比公司以出口為新戰(zhàn)場(chǎng)，Q3XQ3AYAGTL21023年全年預(yù)計(jì)交付14萬臺(tái)，同比-8。圖表52：21-23年理想季度銷量（輛） 圖表53：21-23年哪吒季度銷量（輛）1200001000000

Q1 Q2 Q3

350%300%250%200%150%100%50%0%

0

Q1 Q2 Q3

15%10%5%0%-5%-10%-15%-25%-30%2021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：理想汽車官網(wǎng)， 來源：哪吒官網(wǎng)，圖表54：21-23年理想月銷量（輛） 圖表55：21-23年哪吒月銷量（輛）50000

700%600%500%400%300%200%100%0%

80006000400020000

50%40%30%20%10%0%-10%2021 2022 2023

2021 2022 2023 來源：理想汽車官網(wǎng)， 來源：哪吒官網(wǎng)，（5）埃安：Q3交付14.9萬輛同比+81.2，環(huán)比+13.5；Q1-Q3累計(jì)36萬輛同比Q3AIONS、AIONSPlus、AIONY、AIONLXPlus、AIONVPlusAIONS40A51+88。圖表56：21-23年埃安季度銷量（輛） 圖表57：21-23年零跑季度銷量（輛）1600001400001200001000000

Q1 Q2 Q3

160%140%120%100%80%60%40%20%0%

50000

Q1 Q2 Q3

30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%2021 2022 2023 同比 2021 2022 2023 同比來源：埃安官網(wǎng)， 來源：零跑官網(wǎng)，（6）零跑：Q3交付4.43萬輛同比+24.5，環(huán)比+30.4；Q1-Q3累計(jì)8.9萬輛同比10StellantisQ3234新車推出+11月降價(jià)+年底沖量下公司Q4將維持強(qiáng)勢(shì)。23年全年預(yù)計(jì)交付15萬臺(tái)，同比+35。（7）賽力斯：Q3交付1.91萬輛，同比-30，環(huán)比+20；Q1-Q3累計(jì)5萬輛同比Q3M7，11810Q4M9，目前市場(chǎng)熱度極高。11M723公司銷售11萬輛，同比+45。圖表58：21-23年埃安月銷量（輛） 圖表59：21-23年零跑月銷量（輛）5000030000200000

4003002001000月2月月2月月4月5月月7月月9月月11月12月

150001000050000

40200-20-40-60-80月2月月2月月4月月月7月月9月月11月月2021 2022 2023 2023同比 2021 2022 2023 2023同比來源：埃安官網(wǎng)， 來源：零跑官網(wǎng)，1.3展望：Q4乘用車高景氣度將持續(xù)，Q4新車支撐電車滲透率繼續(xù)攀升乘用車：低價(jià)和旺季支撐下，Q4電車：廣州車展新車密集上市+城市NOADM-i12E8007SUV5M9等新車NOA、800V8295NCA，智駕進(jìn)度大超預(yù)期。智能化+供給提升+新車定Q4車企車企銷量23Q3銷量23Q4預(yù)計(jì)2023預(yù)計(jì)23Q4環(huán)比2023同比比亞迪185.982.392.630013%61%吉利汽車32.914.2205041%52%長(zhǎng)安汽車24.213.120.85059%107%長(zhǎng)城汽車13.27.78254%89%廣汽埃安27.114.915511%88%理想汽車13.310.512.53719%178%蔚來汽車12.25.55.216-5%31%哪吒汽車15.23.551443%-8%小鵬汽車12.146.414.560%20%零跑汽車11.14.46.11539%35%賽力斯7.61.9611216%45%來源：乘聯(lián)會(huì)，各公司官網(wǎng)，出口：東南亞拉美尚有空間+車企本土化加速，海外增長(zhǎng)有望持續(xù)。海外仍有較大空間：去除中國本土，及美歐日韓印等較難進(jìn)入市場(chǎng)，中國汽車仍有約2000萬市場(chǎng)可開拓，空間巨大。雖然目前中國車企在俄羅斯、中亞、中東已有較高市占率，但在東南亞、拉美等大市場(chǎng)滲透率低于5，空間廣闊，亦為未來國產(chǎn)電車出口的重要目的地。車企本土化正在加速。比亞迪已開展位于匈牙利的工廠調(diào)研；2450萬產(chǎn)能在泰國/15萬產(chǎn)能在巴西投產(chǎn)，上汽、吉利在歐洲擁有或有在建產(chǎn)能；零跑和斯特蘭迪斯合資，開創(chuàng)國車合資出海的新模式。車企車企國家宣布/開工日期建成日期設(shè)計(jì)年產(chǎn)能供給地區(qū)生產(chǎn)車型比亞迪泰國2023年3月10日2024年6月15萬泰國等東盟；歐洲海豚巴西2023年10月19日2024年H215萬拉美海豚等；及比亞迪巴士、輕卡；配套幼電池廠長(zhǎng)安泰國2023年10月13日2024年H2一期10萬輛供給全球右舵市場(chǎng)BEV+REEV+PHEV車型（或?yàn)閱⒃矗┌０蔡﹪?////長(zhǎng)城泰國2019年11月年11月初期8萬輛，計(jì)劃擴(kuò)容至12萬輛60%泰國本地，40%海外哈弗H6、梟龍PHEV；歐拉好貓哪吒泰國2023年3月2024年1月2萬輛東盟哪吒X來源：各公司官網(wǎng)，巴西、泰國政府官網(wǎng)，2、海外：發(fā)達(dá)/發(fā)展中國家強(qiáng)弱分化，補(bǔ)庫和需求修復(fù)是核心驅(qū)動(dòng)力Q3EV2.1.1供給：產(chǎn)量因季節(jié)性因素產(chǎn)生波動(dòng)產(chǎn)量：Q31）德國：Q390.8+8.4，環(huán)比-16.8。7-899月，德國乘用車產(chǎn)量34.1萬輛，同比-7環(huán)比+28，Q1-Q3累計(jì)315.2萬輛，同比+25。2）英法：英國Q3生產(chǎn)22.9萬輛，同比+17，環(huán)比-7.6；法國Q3生產(chǎn)輛，同比+16，環(huán)比-19。出口：Q370萬輛，同比+7.9，環(huán)比-16.5。9月出口26.6萬輛，同比-4，環(huán)比+38累計(jì)238.3萬輛，同比+24。Q3歐洲常規(guī)淡季，生產(chǎn)/出口環(huán)比下滑符合我們的預(yù)期。Q4看，市場(chǎng)進(jìn)入年底沖量季，生產(chǎn)淡季已過，我們預(yù)計(jì)歐洲產(chǎn)量/出口量環(huán)比將有所增長(zhǎng)。圖表62：德國乘用車季度產(chǎn)量（輛） 圖表63：德國乘用車季度出口量（輛）8000006000004000002000000

Q1 Q2 Q3

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

8000006000004000002000000

Q1 Q2 Q3

40%35%30%25%20%15%10%5%0%2019 2020 20212022 2023 同比

2019 2020 20212022 2023 同比來源：VDA， 來源：VDA，圖表64：德國乘用車月度產(chǎn)量（輛） 圖表65：德國乘用車月度出口量（輛）5000004500004000003500003000002500002000001500001000000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年

4000003500003000002500002000001500001000000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年來源：VDA， 來源：VDA，銷量：季度沖量市場(chǎng)恢復(fù)良好，插混轉(zhuǎn)正純電穩(wěn)健增長(zhǎng)銷量：環(huán)比下降系常規(guī)季節(jié)波動(dòng)，同比維持H1強(qiáng)勢(shì)Q3251.97-88TOBQ3782.0+16，維持上半年強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)。Q424：1）Q411-122）2）2424圖表66：歐洲九國季度銷量（輛） 圖表67：歐洲九國季度電車銷量（輛）5000000

Q1 Q2 Q3

17%16%16%16%16%16%15%15%15%15%

9000008000007000006000005000004000003000002000001000000

Q1 Q2 Q3

30%25%20%15%10%5%0%2019 2020 20212022 2023 同比

2019 2020 20212022 2023 同比來源：SMMT，KBA，CCFA等， 來源：SMMT，KBA，CCFA等，電車：德國補(bǔ)貼退坡引發(fā)沖量效應(yīng)，Q3超預(yù)期。Q3歐洲九國電車銷量60萬輛，同比環(huán)比+3.7，實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)；Q1-Q3168+21，21.5月+5.4pct8ToB3000-45008.7+171，環(huán)比+78；16.1萬輛同比+104，環(huán)比+37；Q3922.0+4，環(huán)比+6，22.3；1-9168+21，21.5；其中，915.0+7，環(huán)比-6；插混7.0萬，同比-2，環(huán)比+52。圖表68：歐洲九國汽車月度銷量（輛） 圖表69：歐洲九國電動(dòng)車月度銷量（輛）8000006000004000002000000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年

4000003500003000002500002000001500001000000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年來源：SMMT，KBA，CCFA等， 來源：SMMT，KBA，CCFA等，結(jié)構(gòu)：歐洲增量主要由BEV貢獻(xiàn)。Q31BEV銷售42.845.6，環(huán)比+7.7。BEV71.3，+8.6pct；環(huán)比+3.6pctPHEV17.2-1.7，環(huán)比-4.9。Q1-Q358.3-7，已從年初-17的下滑中逐漸恢復(fù)。9BEV68.4，同比+2.1pct，Q2-1.5pct8BEV77.9Q3圖表70：歐洲BEV與PHEV月度占比占比 占比來源：Autoscout24，當(dāng)前歐洲市場(chǎng)滲透率約20，處于強(qiáng)政策強(qiáng)供給的周期。政策支持與車型供給成影響歐洲電車發(fā)展的關(guān)鍵：政策上：禁燃令保障下限，長(zhǎng)期看歐洲電動(dòng)化進(jìn)程不可逆轉(zhuǎn)。禁燃令為歐洲電車中長(zhǎng)期增長(zhǎng)提供動(dòng)力。未來隨著車型供給增多，歐洲乃至整個(gè)海外電動(dòng)化進(jìn)程有望加速。供給上：24-2523Q4-24Q1Model31w+（7k&歐洲電車ID.7i5/MINIcountrymanEV925CMASSP圖表71：奧迪Q6e-tron 圖表72：寶馬新世代新車概念車來源：奧迪官網(wǎng)， 來源：寶馬官網(wǎng)，展望Q424年：電車將維持穩(wěn)健。1）Q42311236.223Q42）242523300+20。24萬輛，同比+23。價(jià)格：Q3整個(gè)Q3德國二手車市場(chǎng)維持下跌態(tài)勢(shì)，其中9月已降低至27,884歐元，同比-0.3，環(huán)比-0.9。二手車交易量58.4萬輛，同比+5環(huán)比-7。整個(gè)Q3降低630歐元，較3月1296德國二手車車價(jià)仍處于歷史高位平臺(tái)期，但連續(xù)6月環(huán)比降低，反饋歐洲補(bǔ)庫進(jìn)度較快。我們判斷歐洲市場(chǎng)恢復(fù)速度快于美國，將率先完成補(bǔ)庫。圖表73：德國二手車均價(jià)（歐元）35,000€30,000€25,000€20,000€15,000€10,000€5,000€2019/42019/62019/82019/102019/42019/62019/82019/102019/122020/22020/42020/62020/82020/102020/122021/22021/42021/62021/82021/102021/122022/22022/42022/62022/82022/102022/122023/22023/42023/62023/8來源：Autoscout24，、美國：Q324-25年或迎爆發(fā)式增長(zhǎng)&大型車空間可期總量：傳統(tǒng)淡季疊加UAW罷工，美國市場(chǎng)環(huán)比下滑符合預(yù)期。Q33969133.2+20，環(huán)比Q1-Q31157.5+14鏈恢復(fù)，23Q37-8圖表74：美國汽車季度銷量（萬輛） 圖表75：美國電動(dòng)車季度銷量（輛）500

Q1 Q2 Q3 2019 2020 20212022 2023 同比

20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

4000003500003000002500002000001500001000000

Q1 Q2 Q3 2019 2020 20212022 2023 同比

70%60%50%40%30%20%10%0%來源：Autosinnovate， 來源：Autosinnovate，展望：預(yù)計(jì)美國汽車銷量強(qiáng)勢(shì)延續(xù)。1）Q4UAW9-10UAW13.9-10，11-12Q42）24101960，24圖表76：美國汽車月度銷量（萬輛） 圖表77：美國電動(dòng)車月度銷量（輛）806040200

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

1400001200001000000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年來源：Autosinnovate， 來源：Autosinnovate，電車上：美國市場(chǎng)電車持續(xù)增長(zhǎng)。Q3IRAQ337.9+66，環(huán)比+11；913.2+70，環(huán)比+5，9.9；Q1-Q391.07.9。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)偏好純電。Q330.3+62，環(huán)比+11；7.7同比+87，環(huán)比+14；80，同比-2.2pct?；靹?dòng)增速及占比提升主要受自24將以純電為主，混動(dòng)提升空間不大。圖表78：美國BEV季度銷量（輛） 圖表79：美國PHEV季度銷量（輛）3500003000002500002000001500001000000

Q1 Q2 Q3

63%62%61%60%59%58%57%

0

Q1 Q2 Q3

100%80%60%40%20%0%2019 2020 20212022 2023 同比

2019 2020 20212022 2023 同比來源：Autosinnovate， 來源：Autosinnovate，圖表80：美國BEV月度銷量（輛） 圖表81：美國PHEV月度銷量（輛）120000 30000100000 250000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

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1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年 2020年 2021年 2022年 2023年

2019年 2020年 2021年 2022年 2023年來源：Autosinnovate， 來源：Autosinnovate，目前美國市場(chǎng)政策支持確定，供給成電動(dòng)化關(guān)鍵因素。目前美國電動(dòng)化受產(chǎn)能供給及新車供給兩方面同時(shí)制約。1）23160126GWh23Q2，LG/SKI/2315-20/10-15/36GWh，無法滿足生產(chǎn)需求；2）美國電車車型供給嚴(yán)重落后，根據(jù)ICCT2022112480254，23marklines1023-241）24LGES、松下、SKI90GWh2）特斯拉、通用、本23160+60；24240-245萬輛，同比+50以上。圖表82：雷克薩斯LF-ZC概念車 圖表83：索尼-本田AFEELA來源：雷克薩斯官網(wǎng)， 來源：索尼官網(wǎng)，關(guān)注25-26年美國電車需求節(jié)點(diǎn)。美國電車未來增長(zhǎng)可期：3050未來重獲全額補(bǔ)貼，政策支撐下美國電車中長(zhǎng)期增長(zhǎng)獲保障。車型供給上：251）特斯拉墨西哥工廠投產(chǎn)，M2/Q+CybertruckR2M3/Y3）福特、通用產(chǎn)能瓶頸解決，電動(dòng)化大幅提速；4）本田、豐田等日系車企新車投放，尤其東京車展雷克薩斯多款概念車、索尼-本田合作車在北美上市；5）25SSPScout。車型供給提升將帶動(dòng)北美市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)。電池產(chǎn)能上：北美已成電池廠爭(zhēng)奪地，2525-26475-500GWh，60KWh790/通用等廠商產(chǎn)能問題將得以解決，有望快速放量。價(jià)格：二手車/新車交易均價(jià)高位微降Q3美國二手車/新車價(jià)格在高位保持平穩(wěn)9月二手車交易均價(jià)2.67萬美元，同比-5.4，比-0.2；新車交易均價(jià)4.79萬美元，同比+3.7環(huán)比-1.1，保持高位上漲。整個(gè)Q3-775-909Q311-12本質(zhì)上美國市場(chǎng)仍處于補(bǔ)庫狀態(tài)，市場(chǎng)自疫情后長(zhǎng)期供不應(yīng)求，且有較大補(bǔ)庫空間，造成價(jià)格處于高位。由于目前補(bǔ)庫仍有較大空間，我們預(yù)期美國汽車價(jià)格將繼續(xù)處于高位。圖表84：美國二手車/新車交易均價(jià)（美元）$60,000$50,000$40,000$30,000$20,000$10,000$0 新車交易均價(jià) 二手車交易均價(jià)來源：coxautoinc，庫存：輕型乘用車庫存持續(xù)恢復(fù)，Q3UAW罷工強(qiáng)勢(shì)補(bǔ)庫Q39206+631+35201957；40+81-0庫存略有上升，但遠(yuǎn)低于疫情前300-400萬水平，依然高于去年，庫存總體仍保持恢復(fù)態(tài)勢(shì)。整個(gè)Q3庫存+15萬輛，庫存天數(shù)+4天。補(bǔ)庫的持續(xù)說明美國市場(chǎng)仍處于供需不平衡的周期，目前美國庫存仍處低位，補(bǔ)庫動(dòng)力9-10UAW（1013.910229。圖表85：美國輕型乘用車庫存和庫存天數(shù)（萬輛&天）3