影響企業(yè)資本結構的因素分析

影響企業(yè)資本結構的因素分析——基于化工類上市公司的經驗證據摘要資本結構在財務管理中處于重要位置，資本結構的選擇不僅影響公司價值，而且與公司治理結構和宏觀經濟運行有關。自從上世紀60年代資本結構影響因素理論學派在西方創(chuàng)立以來，資本結構的影響因素一直是財務理論和實務界所關注的一個熱門話題。如今資本結構在西方國家已形成了一套比擬成熟的理論。影響資本結構的因素有很多，而且影響方式也很復雜，現有的對資本結構影響因素的研究多表達在理論方面，而在實證方面的研究那么相對較少。本文首先對中西方資本結構研究的理論成果進行了綜述，并對相關背景知識進行歸納分析后，采用理論分析與實證分析相結合的方法。首先從理論角度結合以往的研究成果對影響企業(yè)資本結構的宏觀和微觀因素進行了分析。在進行理論分析的根底上，本文還對影響資本結構的微觀因素進行了實證分析。本文選取滬深兩市的28家化工企業(yè)2023-2023年的數據為研究對象，在對各種影響因素進行理論及實證分析后，根據回歸分析結果得出結論，實證分析中得到對我國化工類上市公司資本結構影響較大的微觀因素包括企業(yè)規(guī)模、盈利能力、償債能力和非負債稅盾。最后本文為化工類上市公司資本結構優(yōu)化提出相關建議。關鍵字：資本結構；影響因素；實證分析；上市公司AbstractKeywords：第一章：緒論1.1選題的背景與意義企業(yè)資本結構是指企業(yè)取得資金的各項來源、組成及其相互關系。自1958年美國學者莫迪利亞尼和米勒開創(chuàng)了MM定理之后，企業(yè)資本結構研究引起了經濟學界的廣泛關注。然而，在方案經濟體制下，我國企業(yè)資本結構的研究一直沒有引起足夠的重視，這是因為：一方面，企業(yè)從財政或銀行融通的資金，其決定權并不在于企業(yè)本身，而是在于政府，企業(yè)總體上只是不同資本結構的被動接受者，不是主動決策者。另一方面，由于國有產權不清晰，使得企業(yè)從不同融資渠道獲得的資金具有較大的同質性，也就是說，資金雖然來源于不同渠道，但最終都歸于國家。這樣對企業(yè)而言，通過不同融資方式獲取的資金并沒有多大區(qū)別。但是，隨著社會主義市場經濟體制改革的不斷深入，企業(yè)正日益成為自身資本結構的決策者，并且不同融資方式獲取的資金之間的差異日益顯著。因此，將企業(yè)資本結構作為研究對象，探討資本結構的影響因素以及優(yōu)化資本結構，目前已成為國內學者研究的一個熱點課題。資本結構作為企業(yè)相關利益者權益義務的集中反映影響并決定著公司治理結構，進而影響并決定企業(yè)行為特征及企業(yè)價值。合理的資本結構有利于標準企業(yè)行為、提高企業(yè)價值。反之，扭曲的資本結構造成企業(yè)行為錯位、企業(yè)價值下降。因此，優(yōu)化資本結構對于提高企業(yè)價值、保護投資者權益具有十分重要的意義。我國上市公司與國有企業(yè)有著許多共同特征，這是因為我國的上市公司大多脫胎于國有企業(yè)，而以信貸資金預算軟約束為特征的國有企業(yè)資產負債率卻居高不下。依據資本結構理論，高負債意味著高效益，但理論與現實的沖突形成了我國國有企業(yè)資產負債率悖論。借助于信息披露相對充分的上市公司資本結構研究，可以為推進國有企業(yè)改革提供借鑒的政策建議。此外，雖然資本結構理論的探討與實證檢驗使資本結構理論日益完善，但我國上市公司的融資行為卻有違資本結構的理論框架。我國股票市場融資我國上市公司資本結構影響因素的實證分析本錢極低，而國家的絕對控股使管理層的地位不會因股本擴張而削弱，導致上市公司融資順序與傳統融資理論相悖。資本結構理論是否存在明顯的缺陷?優(yōu)序融資理論在我國失靈的原因何在?對這些問題的思考迫使我們對我國上市公司資本結構進行深入研究。 1.2國內外研究的現狀從理論研究方面看。Modigliani和Miller在1958年發(fā)表的論文《資本本錢、公司財務與投資理論》中提出了MM理論，開創(chuàng)現代資本結構理論研究的先河。MM理論認為：企業(yè)的資本結構的改變不會影響企業(yè)的價值和資本本錢。這一理論的邏輯目前已被廣泛成認，其在資本結構理論上的主要奉獻在于它提出了現代企業(yè)資本結構理論的核心：企業(yè)經營者目標和行為及投資者的目標和行為，以及他們的相互沖突和一致性。但該理論的假設環(huán)境與現實的差距很大，并不能很好的說明實際的企業(yè)融資問題。MM理論之后的資本結構理論研究文獻，主要針對影響公司決策和資本結構形成的一些現實因素，如稅收因素、信息差異、代理本錢、公司控制權和市場低效率等進行研究，并因個人對這些因素重要性的不同認識和解釋而分為不同的流派和分支。其中最具代表性的三種理論分別為：第一，在MM理論根底上改良而來的權衡理論。Robcheck和Myers(1966)以及Scott(1976)等人認為，MM理論只考慮了債務帶來的稅收減免收益，卻忽略了負債所帶來的風險和本錢。在債務的稅收節(jié)約和財務危機本錢之間存在著一種權衡，當兩者之間的權衡使得總本錢最低時，就是最優(yōu)資本結構。該理論的核心在于權衡債務和非債務的稅收收益和破產本錢，從而得到最優(yōu)資本結構；第二，代理本錢理論。Jensen和Meckling(1976)提出了著名的關于公司的代理理論，他們認為：企業(yè)的資本結構是一種被用來最小化代理本錢的工具，最優(yōu)的資本結構是由債務融資的收益和代理本錢來決定的；第三，融資優(yōu)序理論。Myers和Majuf(1984)的優(yōu)序融資理論認為：企業(yè)的資本結構由新工程融資的愿望所驅動，首先是內部融資，然后是低風險債券，最后才是發(fā)行新股。Myers的這一結論基于下面兩方面的考慮：首先，對于好公司來說，發(fā)行新股的公告將導致企業(yè)現有股票市場價值的下跌，進而造成原有股東利益的損失，因此股票的發(fā)行意味著公司的質地不那么好；其次，新工程將更傾向于主要由內部資金或低風險債券來融資。從實證研究方面看。由于數據缺乏或數據選擇的不同或數據準確性、精確性等方面的原因，國外學者對企業(yè)融資問題的實證研究未能得到統一的、一致的研究結論，有些實證研究為原有理論提供了數據支持。有些實證研究那么沒能為原有理論提供數據支持甚至其研究結果與理論相駁，例如Barclay和Smith的實證研究發(fā)現，資產的市場價值與帳面價值的比例與債務期限結構顯著負相關，而Scherer和Hulbert的研究并未得出相同的結論。我國對企業(yè)資本結構問題的研究起步比擬晚，理論研究和實證研究都處在不成熟的開展階段。總的來說，我國理論研究主要是借鑒國外的有關理論成果，實證研究也由于理論研究缺乏和數據缺乏的影響顯得深度和廣度不夠。當然，我國對企業(yè)融資問題的研究也取得不少成果，具體表達在以下幾個方面：理論方面，CHH資本結構理論運用數學分析方法，科學揭示了資本結構的核心與本質——利差收益和抵稅收益．并證明在不考慮企業(yè)財務風險和企業(yè)所得稅的情況下，資本結構的變化有時會使企業(yè)價值上升，有時也會使企業(yè)價值下降，在特殊情況下資本結構的變化才不影響企業(yè)的價值，該理論進一步證明在增加負債能使企業(yè)價值增大的情況下，加進財務風險和代理本錢對企業(yè)價值的減值因素，企業(yè)會有一個最正確資本結構，最正確資本結構時，企業(yè)價值最大。加權平均資本本錢最低。CHH資本結構理論找到了財務拮據本錢、代理本錢隨資本結構變化而變化的函數關系，能夠運用高等數學的方法找到最正確資本結構，解決了權衡理論的最大癥結，并糾正了權衡理論認為“在利息抵稅收益和財務拮據、代理本錢相等時企業(yè)有最正確資本結構的錯誤觀點〞。有關資料統計：目前，我國企業(yè)負債比率與世界主要工業(yè)國家的企業(yè)負債率相比高很多。世界銀行在工業(yè)工程評估中，一般要求權益資本占總投資的30％～40％，即負債比率為60％一70％，根據資本結構理論的分析可見，企業(yè)較高的負債比率對應于較高的財務風險，相應的要求獲取較高的權益資金利潤率，所以，企業(yè)在盈利的情況下，即使具有較高的負債比率也認為是可行的。然而，當前相當多的企業(yè)虧損嚴重，在此情況下仍然保持較高的負債比率是不合理的。我國企業(yè)資本結構不合理在當前主要表現為負債比率過高，這也是造成企業(yè)經濟效益低下的主要原因之一。同時，我國學者針對我國上市公司資本結構的影響因素進行了大量的實證研究，以考察企業(yè)資本結構的經濟效果。唐靜在《基于股權分置改革后上市公司資本結構決定因素的實證分析》一文中選取上交所上市的257家上市公司為研究樣本，選取2003-2023年的公司財務數據．采用平行面板數據的固定效應模型．分析了股權分置改革對資本結構的影響?；貧w結果顯示：公司成長性、盈利水平、非債務稅盾和資產流動性對資本結構有顯著的負影響，公司規(guī)模、資產擔保價值比例和產品獨特性對資本結構產生明顯的正影響。張靜在《中國上市公司資本結構決定因素的實證分析》一文中選取了2023年和2023年末我國上市公司作為研究對象，利用SPSS軟件分別對其進行相關分析和回歸分析，實證檢驗微觀因素對我國上市公司資本結構的影響。說明資本結構作為企業(yè)相關利益者權利義務的集中反映，影響并決定著公司治理結構，進而影響并決定企業(yè)行為特征及企業(yè)價值。1.3研究的內容與框架理論根底理論根底根本結構理論概述國內外研究國內外研究情況及開展方向因素分析影響資本結構的宏微觀因素實證研究運用Excel和Spss軟件實證分析結論給出結論及建議第二章：研究的理論依據及行業(yè)現狀2.1資本結構的概念現代財務理論中，資本結構是一個非常重要的概念,它影響著企業(yè)價值最大化和企業(yè)治理結構這兩個關于企業(yè)的本質的問題。資本結構是由企業(yè)采用各種籌資方式而形成的，籌資方式的組合不同決定企業(yè)資本結構的構成及其比例關系。所謂資本結構，是指企業(yè)各種長期資金籌集來源的構成和比例關系。資本結構是一個多因素、多變量、多層次集合而成的復合性體系。在財務理論中，資本結構又稱財務杠桿度,因對“資本〞的不同理解而出現了廣義和狹義之分。把“資本〞看成是全部資金來源，廣義的資本結構指全部資本(既包括長期資本也包括短期資本)的構成，即自有資本和負債資本的構成及其比例關系。如果把“資本〞定義為長期資金來源，狹義的資本結構是指企業(yè)各種長期資本(長期債務資本和權益資本)的構成及其比例關系，而將短期債務資本(因為其變化比擬頻繁)作為營業(yè)資本管理，即把短期債務資本排除在資本結構之外。從上述可見，無論哪種解釋，資本結構都是討論權益資本與債務資本的比例關系。本文考慮到我國中小企業(yè)存在短期負債過多現象。就未把短期債務資本排除在資本結構之外，認為資本結構為全部債務資本占總資產的比例。2.2傳統資本結構理論Durand(1952)系統總結了早期資本結構理論,將它們劃分為以下3個理論：凈收益理論(thenetincomeapproach)認為公司利用債務越多，那么公司價值越大，當負債程度到達100%時，公司平均資本本錢將至最低，此時公司價值也將到達最大值。由于該理論的立論假設沒有充分考慮負債增加而引發(fā)的企業(yè)風險增加，實際上邊際債務資本本錢和權益本錢會隨著風險的增大而相應變化，從而導致該理論對資本結構的認定難以令人信服。凈營業(yè)收益理論(thenetoperatingincomeapproach)認為資本結構與公司加權資本本錢及其價值無關。該理論雖成認籌資風險對權益資本的本錢的影響，但不成認有個合理的度，與現實不相符合。事實上，只要風險在企業(yè)能承受范圍內，一般不會引起權益資本本錢的增加。傳統折中理論(thetraditionaltheory)是介于以上兩種極端理論之間的一種理論，它認為企業(yè)最優(yōu)資本結構應是在債務資本的邊際本錢等于權益資本邊際本錢時的資本結構此時，加權平均資本本錢最低，公司價值最大。如果債務邊際本錢小于權益資本邊際本錢時，企業(yè)可適度增加債務，以降低加權資本本錢，而當債務邊際本錢大于權益資本邊際本錢時，應減少債務資本，以到達降低加權資本本錢的目的。2.3現代資本結構理論2.3.11958年，美國學者Modigliani和Miller提出著名的MM理論，標志著現代西方資本結構理論的誕生。最初的MM模型中作了以下假設：資本市場無摩擦；個人能以無風險利率借貸；沒有破產本錢；企業(yè)只發(fā)行無風險負債、股權兩種證券；企業(yè)收入流是永恒的，不考慮企業(yè)的增長時機；企業(yè)內部人和外部人擁有相同的信息采取理性行為；沒有代理本錢,企業(yè)管理者總是最大化股權所有者的財富。有公司稅的MM模型證明在現實生活中,最初的MM模型中有些假設是不能成立的。于是Modigliani和Miller(1963)認為存在公司所得稅的情況下,負債產生的利息減稅會增加企業(yè)價值，也就是說企業(yè)的價值會隨著負債的增加而不斷上升。由此得出,企業(yè)資本結構與企業(yè)價值相關的結論。Miller模型是MM理論經過修正后，米勒將個人所得稅的因素又加進了MM理論中，建立了一個包括公司所得稅和個人所得稅在內的模型，探討負債對企業(yè)價值的影響，得出的結論為：個人所得稅會在某種程度上抵消利息的節(jié)稅收益。權衡理論20世紀60年代后期，資本結構的研究以MM定理為中心，沿著兩個主要分支開展：一個分支是探討稅收差異對資本結構的影響，被稱為“稅差學派〞，另一個分支研究破產本錢與資本結構的關系，開展成為財務困境本錢學派，形成“破產本錢主義〞和“財務困境主義〞，這兩個分支最后合并為權衡理論(TheTrade-offTheory)。MM理論只考慮負債帶來的稅收抵免收益，卻忽略了負債同樣帶來風險和額外費用。1967年，Baxter提出債務在帶來稅盾的同時，也會帶來破產危機的問題的。對這種收益和風險進行權衡，以形成穩(wěn)定的企業(yè)價值，權衡理論的根本思想由此形成。BrennanandSchwartz〔1978〕在MM定理根底上，并參考Merton1974年提出的零息債券定價思想，考慮公司所得稅和破產本錢，建立了公司債券與公司總價值的函數關系，并應用數值計算方法，首次對公司最正確資本結構進行了定量分析。Leland〔1994〕認為公司總價值υ=A+TB-BC是對公司資產價值A進行修正后的數值，即公司資產價值A加上稅盾效應價值TB、再減去破產本錢價值BC。他認為，最優(yōu)資本結構就是在最大化這個不可觀測變量υ時所對應的資本結構。2.4新資本結構理論代理理論1976年，Jensen和Meckling第一次提出了代理本錢問題。他們認為，債務資本和權益資本都存在代理本錢問題，資本結構取決于所有者承當的總代理本錢。代理本錢實際上是由所有者和債權人之間的利益沖突引起的、由企業(yè)承當的額外費用。Jensen和Meckling〔1976〕在明確了代理本錢概念的根底上，通過分析股東與經理層、債權人與股東之間的利益沖突，提出隨著股權—債務比率的變動，公司選取的目標資本結構應該是負債帶來的收益增加與其替代效應之間的相互權衡，從而使公司價值最大。Grossman和Hart〔1982〕提出，在管理者與股東利益不一致且存在破產可能性的情況下，債務融資能夠使管理者的利益與股東的利益到達一致。Hart〔1995〕給出了兩個簡單模型，分別探討了短期負債和長期負債對公司管理層的約束作用。模型得出一個重要結論：在只有簡單債權和股權能夠到達最優(yōu)的情況下，公司新投資工程的平均盈利性越高，長期負債水平越低；公司原有資產的平均盈利性越高，長期負債水平越高。Myers〔2003〕在對資本結構理論的綜述中，將債權人與股東的利益沖突帶來的代理本錢也作為財務困境本錢。這樣權衡理論所要權衡的因素就擴大了，與傳統的均衡理論相比，考慮代理本錢的權衡理論那么更具有說服力。代理本錢理論很好的描述了資本結構與代理本錢的關系。但是，在應對股東與債權人利益沖突的方式上，代理本錢理論并沒有做出相應的政策建議。優(yōu)序融資理論優(yōu)序融資理論(PeckingOrderTheory)放寬ＭＭ理論完全信息的假定，以不對稱信息理論為根底，并考慮交易本錢的存在，認為權益融資會傳遞企業(yè)經營的負面信息，而且外部融資要多支付各種本錢，因而企業(yè)融資一般會遵循內源融資、債務融資、權益融資這樣的先后順序。最先對融資次序進行研究的是Donaldson，他觀察到企業(yè)似乎并不根據特定的資本結構進行融資，他們更傾向于選擇按一種偏好順序進行融資：首先是內部融資，其次是債務，再次才是發(fā)行股票。1984年，梅耶斯和邁基里夫(Myers&Majluf)首先對此進行了解釋，他們在Ross研究的根底上，從信息不對稱這一前提出發(fā)，根據信號傳遞假設創(chuàng)立了優(yōu)序融資理論(也稱啄食理論)。優(yōu)序融資理論以非對稱信息條件以及交易本錢的存在為前提，認為企業(yè)外部融資要多支付各種本錢，使得投資者從企業(yè)資本結構的選擇來判斷企業(yè)市場價值。企業(yè)會根據投資時機調整目標利潤分配率，但相對于投資時機和利潤這一比率是不易變動的，這就意味著內部現金流與投資支出是不等的，當內部現金流小于投資支出時，公司會改變資產組合；當需要進行外部融資時，公司首先發(fā)行最平安的證券，即從債務融資開始，然后選擇混合型證券組合，如可轉換債券，最后才會選擇股權融資。優(yōu)序融資理論自提出之后備受正反的爭議。Baskin以交易本錢、個人所得稅和控制權的研究角度對優(yōu)序融資理論做出了解釋，指出由于留存收益提供的內部資金不必承當發(fā)行本錢，也防止了個人所得稅，因此內部資金要優(yōu)于外部資金。與權益性資金相比擬，負債融資由于具有節(jié)稅效應，發(fā)行本錢低，又不會稀釋公司的控制權，所以對外融資來說負債融資又優(yōu)于權益性融資。Baskin用一系列實證研究支持了優(yōu)序融資理論，指出權衡理論在解釋公司行為時說服力不強，是由于后者忽略了不對稱信息的作用；而優(yōu)序融資理論，不僅是對于稅收和交易本錢做出的理性反映，更是一種信號均衡。因此，無論在理論還是實證上，他都給予優(yōu)序融資理論以充分的支持。企業(yè)控制權理論隨著20世紀80年代企業(yè)間并購活動的日益增加，資本結構理論開始與公司控制權理論相結合．出現了基于公司控制權的資本結構理論，其中，Harris—Revive模型、Stutz模型和Israel模型最具代表性。Harris-Revive(1988)模型認為，公民普通股享有表決權，而債務股那么不享有。管理者對負債-權益比率的不同選擇將會影響到公司表決的結果．且決定了誰能掌握公司資源的控制權。最優(yōu)的所有權份額是掌握控制權帶來的任何個人收益與自有股份的資本價值損失相權衡的結果。與之不同，Stutz(1988)模型認為，最優(yōu)資本結構通過股東利益最大化決定．而不是由經理人員利益最大化決定。其結論是：對于成為并購日標的企業(yè)。其最優(yōu)負債水平是使外部投資者股份價值最大化的負債水平：成為敵意并購目標的企業(yè)將比非目標企業(yè)擁有更多的債務。Israel(1991)認為，根據債務契約．債權人享有閻定數額的接管收益，目標企業(yè)股東與收購企業(yè)股東只能就事先未承諾支付給債權人的那局部收益討價還價．最優(yōu)負債水平是目標企業(yè)股東的預期并購收益與并購發(fā)生可能性之間權衡的結果。2.5化工行業(yè)的現狀分析化工行業(yè)主要足指從事化肥、農藥、新領域精細化工、無機鹽、有機原料、橡膠加工、氯堿、化工新材料、染料、涂料、天然氣、油田化學品等行業(yè)?？陀^分析，化工行業(yè)同時還存在一些需要解決的問題。結構開展不均，抵御風險能力薄弱，行業(yè)結構不優(yōu)，企業(yè)開展不平衡，產品結構單一，市場競爭力不強。產品相似，低水平重復建沒嚴重。企業(yè)布局分散，三廢治理本錢增大。研發(fā)能力不強，企業(yè)開展動力缺乏，化工企業(yè)普遍存在自主創(chuàng)新能力不強，開展所需人才支撐力小強，科研成果產業(yè)化經驗小足。信息技術缺乏，管理水平相對滯后，全市化上企、利用先進的信息技術改造和提升傳統生產工藝小強，電子商務平臺利用率小高，現代化管理手段落后，多數化工企業(yè)還停留在傳統的手動操作和簡單的機械控制階段，化工行業(yè)總體上仍處于低水平的管理狀態(tài)。第三章：影響資本結構因素的理論分析3.1宏觀因素經濟開展水平一個企業(yè)的開展與國民經濟的開展密切相關。一方面在現代社會中，企業(yè)開展的總體態(tài)勢決定著國民經濟的總體運行趨勢；另一方面，國民經濟的總體運行趨勢反映了企業(yè)開展的總體格局，決定著企業(yè)開展的宏觀環(huán)境。通常，在社會經濟快速增長情況下，公司會提高負債率，充分利用債權人的資金來從事投資和經營活動，這樣可以增強公司開展的能力，獲得較高的經濟效益，公司有能力承當較大還款和付息壓力，也就是可以冒較大的籌資風險。反之，在經濟處于衰退時期，公司會采取緊縮負債經營的政策，減少遭受損失和破產的風險，謀求較低的盈利。相關政策導向政府政策取向歷來對資本結構有著重要的作用。為了扶持我國科化工類企業(yè)的開展，政府制定一系列該類企業(yè)相關的融資和財政稅收政策。如：設立政策性金融機構給予企業(yè)資金支持，建立技術創(chuàng)新基金、企業(yè)擔?；穑o予企業(yè)稅收和政策優(yōu)惠等。企業(yè)應充分利用這些優(yōu)惠政策，尋求解決資金的有效途徑。金融環(huán)境和法律環(huán)境金融市場的長短期融資變化對企業(yè)資本結構會有很大影響，如在一定時期，市場資金很緊時，往往會使評估等級較低的企業(yè)較難獲得長期債券融資，長期借款也困難重重。另外，金融市場利率的上下對籌資本錢也有很大影響。市場經濟本質上是一種法制經濟，企業(yè)的標準化運作必須要有相關的法律作為保障。我國制定了大量相關法律，如《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《證券法》、《破產法》、《合同法》等，這些法律構成了我國企業(yè)運作的法律環(huán)境。影響資本結構的宏觀因素還有很多，由于研究局限性，獲取數據困難，此處不作過多分析。3.2微觀因素企業(yè)規(guī)模規(guī)模是在企業(yè)資本結構選擇中需要考慮的一個很重要因素，它對企業(yè)資產負債率的影響具有不確定性。權衡理論認為，破產本錢是固定的，隨著公司規(guī)模的增大，其所占企業(yè)價值的比重就逐漸降低，所以財務杠桿率越高；代理本錢理論說明，規(guī)模大的公司透明度更高，向貸款人提供的信息更多，由信息不對稱所造成的本錢就更少，所以大公司比小公司擁有更高的負債比率；另外，大公司傾向于多元化經營戰(zhàn)略和縱向一體化經營戰(zhàn)略，抗風險能力較強，破產的可能性較小，相比照擬容易獲得負債融資：而融資優(yōu)序理論認為，公司規(guī)模越大，越容易在內部進行資金調度，進行內源融資，所以它們會偏好于選擇權益融資而非負債融資。企業(yè)成長性高成長性的企業(yè)，在經營方面有更大的靈活性，一般情況下，高成長性的企業(yè)大都屬于新興產業(yè)，這類企業(yè)的資產有較高的可塑性。代理理論認為，破產本錢和代理本錢會隨著的資產的可塑性的提高而提高，但是，從另一方面來看，高成長性的企業(yè)具有更大的開展?jié)摿烷_展前景，對于高成長性企業(yè)來說，成長需要的資本量也較多，當長期融資能力受到限制時，企業(yè)往往傾向于籌借短期債務進行融資；此外，成長性強，企業(yè)面臨的投資時機也相對較多，這也會造成企業(yè)需求大量的資金，因為債權融資的本錢低于股權融資，所以有較強成長性的企業(yè)其負債率相對較高。盈利能力企業(yè)的盈利能力是指企業(yè)在一段時期內賺取利潤的能力。迄今為止的理論研究，在盈利能力和資本結構之間的關系上尚未達成一致的看法。運用不同的資本結構理論分析盈利能力對企業(yè)的財務杠桿的影響，會得出不同的結論。一方面，啄食理論認為新投資融資時公司偏好于內部資金，只有在內部資金缺乏時才使用負債融資，最后求助于股票融資，即公司的融資順序是：留存收益、發(fā)行債券、發(fā)行股票。因此，可以預料，產生內部資源的能力與負債水平負相關。從資本結構破產觀來看，給定經營風險水平，負債的財務風險對于盈利能力強的公司相對不嚴重。另一方面，權衡理論認為，在其它條件相同的情況下，盈利性高的公司應當借更多債務，以獲得誘人的稅盾，這暗示著盈利能力與負債水平正相關。信號傳遞理論認為債務比例高，說明企業(yè)經營業(yè)績良好，盈利能力強，管理者對企業(yè)未來經營信心較強，所以，企業(yè)盈利能力和債務比例正相關。償債能力償債能力用資產的流動性表示，反映的是企業(yè)流動負債與流動資產之間的關系，即流動資產可用來歸還流動負債的能力。償債能力對資本結構選擇的影響可以分為正負兩個方面。資產流動性高的公司支付短期到期債務的能力較強，企業(yè)的信用等級越高，債權人就更愿意將更多的資金借給企業(yè)，因而企業(yè)有條件借入更多的資金。同時，資產流動性高并不一定能滿足企業(yè)長期工程的融資需求。在這種情況下，資產流動性高的企業(yè)的借入資金條件比擬寬松，企業(yè)可能利用這一條件，利用負債融資，從而使資產負債率提高。此時，資產流動性與資本結構正相關。但是，根據優(yōu)序融資理論，存在資金需求時，企業(yè)會優(yōu)先考慮內部融資，其次才會考慮對外借債。公司資產流動性高，說明公司具有較多的流動性資產，資金周轉速度快，并有可能用這些流動資產作為新的投資資金來源，從而減少對債務的需求。另外，代理本錢理論指出，由于股東與債權人之間存在潛在的利益沖突，當流動性資產較多時，股東以債權人的利益為代價操縱這些資產的可能性便增大，企業(yè)負債本錢隨之增大，對企業(yè)的負債產生負面影響?？刂茩喙蓹嗳谫Y或債權融資是否影響化工企業(yè)所有者的控制權地位，也是影響其資本結構決策的重要因素。公司管理層在進行資本結構決策時會本能地考慮他們職位的平安性。如果企業(yè)的所有者不愿使企業(yè)的控制權旁落，那么可能不愿進行股權融資，而盡量采用債權融資；相反，就可能較少地利用財務杠桿，盡量降低債務資本的比例。Friend和Lang(1988)認為大股東可能比管理者持有更分散的投資組合(相對少的風險厭惡)，因此，比管理者更愿意追求更高的債務水平。而且，大股東偏好于使用債務作為紀律機制，其優(yōu)于使用監(jiān)督管理者在職消費更直接的方法。由于債務作為治理機制較其他直接干預的本錢低，因此，股東偏好于使用債務作為控制代理本錢的機制。非債務稅盾負債具有稅收抵免作用，稅率上升時，債務的稅收優(yōu)惠就會增加，所以稅率高的企業(yè)，負債率可能相對較高。由于多種原因，負債融資的稅收屏蔽作用對我國企業(yè)來說相對不夠明顯，但是，不是只有負債融資才能產生避稅的收益，非負債稅盾也可以發(fā)揮同樣的效用。不同的折舊政策、折舊年限與固定資產總額，引起不同企業(yè)之間或者同一企業(yè)在不同時段的折舊額不同，根據我國的稅法規(guī)定，企業(yè)按規(guī)定提取的折舊可以納入本錢費用，在稅前列支。有些投資工程不管其資金從何而來，都可以為公司帶來稅收上的好處，比方說，投資稅收減免、固定資產折舊的稅收減免等，企業(yè)的現金流不會因為固定資產折舊而減少，但企業(yè)不必因為固定資產折舊而繳納所得稅，投資稅收優(yōu)惠有與固定資產折舊相同的效用，這一類的節(jié)稅效用被稱為非負債稅盾。非負債稅盾取代利息費用發(fā)揮了抵減企業(yè)稅收的作用，可以看成是對財務杠桿的一種替代，因此，擁有大量非負債稅盾的公司要比沒有這些稅盾的公司更少的利用負債。資產結構企業(yè)以有形資產擔保舉債經營，可以減少債權人因信息不對稱所產生的監(jiān)督本錢，特別是信用不良的企業(yè)，在有形資產擔保的情況下，債權人提供貸款的可能性較大。企業(yè)的有形資產越多，可以使企業(yè)通過資產的擔保，籌集更多的負債資金，負債率就會較高。固定資產和存貨通常被視為可抵押資產，其價值越大，企業(yè)可獲得的負債應越多，呈現出正的相關關系。專利技術、商譽等無形資產被視為不可抵押資產，與企業(yè)負債率負相關，原因是無形資產比重過大，增加了企業(yè)資產的可塑性，是債權人的監(jiān)控變的更加困難。第四章：實證分析4.1研究假設假設1：公司規(guī)模與資本結構正相關。公司的規(guī)模越大，其信息不對稱程度相對越低；另外，規(guī)模大的公司更有條件實施多元化經營，降低企業(yè)經營風險和破產概率，因而大公司獲得借款應該比小公司更容易些。假設2：成長性與資本結構正相關。成長性強的公司一般面臨的投資時機較多，因此需要的資金多。公司僅靠自身的保存盈余無法滿足其投資的需要，而通常由于其一般有良好的開展前景而使企業(yè)不愿意過多地發(fā)行新股，以免分散老股東的利益，因此需要借入較多的資金。假設3：盈利能力與資本結構負相關。根據優(yōu)序融資理論，企業(yè)融資一般先選擇內部融資然后才是負債和發(fā)行股票。盈利能力強的公司一般自身積累的保存盈余較多，融資首先可以考慮企業(yè)內部的保存盈余，因而其負債率較低。假設4：償債能力與資本結構負相關。流動比率越高，資產的流動性越好，即說明資產的變現能力越強，越能滿足企業(yè)資金周轉的需求，所以對外部資金的依賴性越小。因此，本文假設償債能力與資本結構負相關。假設5：控股權與資本結構正相關。大股東為了保持所有權和控制權．從而減少股權融資，傾向于債權融資。所以，第一大股東持股比例之和與資本結構正相關。．假設6：非債務稅盾與資本結構負相關。非負債稅盾包括的工程有固定資產折舊、投資稅收減免、稅收損失結轉等，它們和利息一樣能夠起到稅收抵免的作用。因此，當公司有較多的折舊等非負債稅盾時，負債的動機就會減弱，因而與資本結構負相關。假設7：資產擔保價值比例與資本結構正相關。從資本結構破產觀來看，固定資產比例較高的公司，破產本錢較低，在其資本結構中保持較高的負債比例，可充分利用財務杠桿。獲取更大的預期收益。同時固定資產比例較高的公司，信用較強。也更容易獲得更多的負債。4.2樣本數據的來源及處理本文對資本結構影響因素的研究以化工類上市公司為研究樣本，本文選取了所有上海或深圳交易所上市的28家發(fā)行A股的化工類上市公司2023-2023年數據進行實證分析。數據來源于同巨潮咨詢網。分析中用到的財務數據從各公司的年報摘取。其中，一些數據可以直接獲得，另一些數據那么需要在其他財務數據的根底上加以換算。本文的研究以資本結構為被因變量，以企業(yè)規(guī)模、成長性、盈利能力、償債能力、控股權、非負債稅盾、資產結構作為自變量。表4.1化工類上市公司名稱及代碼公司名稱滄州大化赤天化川化股份德美化工湖北宜化華星化工建峰化工股票代碼600203600227000115002504000442002023000950公司名稱江山化工巨化股份雷鳴科化聯合化工遼通化工柳化股份六國化工股票代碼002061600160600985002217000059600423600470公司名稱瀘天化魯西化工氯堿化工茂化實華三友化工山東海化沈陽化工股票代碼000912000830600618000637600409000882000698公司名稱威遠生化西北化工亞星化學揚農化工云南鹽化云天化中泰化學股票代碼6008030007916003196004860020536000960020924.3研究變量及定義因變量的設定對資本結構的度量，學術界流行三種做法：一是總負債/總資產，即資產負債率；二是負債/權益，即產權比率，這只不過是資產負債率的另一種表達方式；三是長期負債率，即長期負債/總資產。在各種負債比率中，資產負債率由于概念簡單和容易界定而被國外大多數研究所采用，它反映企業(yè)的資產總額中有多少是通過舉債而得到的。另由于我國債券市場不興旺，企業(yè)的債務主要是銀行借款，上市公司債務資本的這種特殊性決定了用賬面價值表示負債資本比擬好，因此本文選取資產負債率=總負債／總資產，作為資本結構的度量，以其作為因變量，用Y表示。自變量的設定通過對國內外相關文獻的分析，本文選取以下指標作為自變量，其中包括企業(yè)規(guī)模、成長性、盈利能力、償債能力、控股權、非債務稅盾、資產結構。對企業(yè)規(guī)模的衡量采用的是自然對數的形式，這一做法也是理論界的共識。有學者認為，這么做是隱含了規(guī)模因素對財務杠桿的作用是非線性的。本文也采用總資產的自然對數反映企業(yè)規(guī)模因素。國內外學者認為資產增長率、主營業(yè)務收入增長率、凈利潤增長率都可以衡量企業(yè)的成長性。為了與大多數的研究保持一致，同時也為了數據容易取得，本文采用主營業(yè)務收入增長率作為其成長性指標。衡量企業(yè)盈利能力的指標比擬多，如主營業(yè)務利潤率、凈資產收益率、股東權益報酬率等指標。為了與大多數的研究保持一致，同時也為了數據容易取得，本文選擇主營業(yè)務利潤率作為盈利能力指標。反映企業(yè)償債能力的指標主要是流動比率和速動比率，但為與國內大多數的研究保持一致，本文用流動比率來反映企業(yè)償債能力。Titman和Weasels〔1988〕選用投資稅收減免與總資產之比、固定資產折舊與總資產之比、非負債稅盾的估計值與總資產之比三個指標來衡量企業(yè)的非負債稅盾。DeAngelo和Masulis認為非債務避稅是債務融資帶來的避稅收益的替代品。它們提出一個最優(yōu)資本結構模型，考慮了公司稅、個人所得稅和非債務避稅的影響。受數據來源的限制，本文用企業(yè)累計折舊與總資產之比作為企業(yè)非負債稅盾指標。在企業(yè)的資產結構中，如果適用于擔保的資產(如存貨、固定資產等)所占比例較大，那么企業(yè)的信用能力就較強，因而有可能獲得更多的負債。本文選取資產擔保價值=〔存貨+固定資產〕/總資產作為資產結構的指標。有很多因素影響公司的資本結構，但是由于數據獲得的局限，我們無法對所有因素進行考慮并分析。本節(jié)我們僅選取以下變量作為實證分析的根底：表4.2變量定義表變量類型變量指標名稱變量代碼計算方法被解釋變量資本結構總資產負債率Y總負債/總資產解釋變量企業(yè)規(guī)模X1總資產取自然對數企業(yè)成長性主營業(yè)務收入增長率X2(本期主營業(yè)務收入一上期主營業(yè)務收入)／上期主營業(yè)務收入盈利能力主營業(yè)務利潤率X3主營業(yè)務利潤/主營業(yè)務收入償債能力流動比率X4流動資產/流動負債控股權X5第一大股東持股比例非負債稅盾X6累計折舊/總資產資產結構資產擔保價值X7〔存貨+固定資產〕/總資產4.4研究方法與模型建立為研究上市企業(yè)規(guī)模、成長性、盈利能力、償債能力、控股權、非債務稅盾、資產結構等對資本結構的影響，分析各變量之間的關系，本文通過Excel軟件整理計算數據，對數據進行預處理。再通過專業(yè)統計軟件SPSS18.0對數據進行描述性統計，相關分析和多元線性回歸分析。本文研究的多元回歸模型如下：Y=a0+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+a6X6+a7X7+b其中：Y為資本結構，X1-X7分別為企業(yè)規(guī)模、成長性、盈利能力、償債能力、控股權、非負債稅盾、資產結構，a1-a7為各因子的系數，a0為常數項，b為誤差項。4.5實證結果分析描述性統計表4.3各指標Excel計算結果資本結構公司規(guī)模成長性盈利能力償債能力控股權非負債稅盾資產結構滄州大化0.586521.99020.22840.07700.95780.56420.41420.5378赤天化0.620522.71180.06500.14352.36590.36630.08680.1059川化股份0.415021.87970.0139-0.01080.83960.63490.76920.6847德美化工0.370021.18190.07430.26161.56930.23000.07120.2023湖北宜化0.725223.37670.31750.06990.81050.16270.20890.6226華星化工0.527921.09550.08230.00721.13470.12430.09140.6262建峰化工0.470121.93700.29060.12543.17860.52060.41220.2098江山化工0.626721.13210.07580.00620.94840.36430.26640.4724巨化股份0.489522.19470.06040.04980.80880.56770.50880.6441雷鳴科化0.147820.03200.29880.15255.19540.38740.17300.2798聯合化工0.307720.83000.24780.14961.82590.21840.14970.3536遼通化工0.693823.78702.39110.07911.64980.51140.16950.4218柳化股份0.635222.09020.22620.03580.62520.37170.17530.6293六國化工0.451021.70060.07090.02441.42460.32220.17100.5103瀘天化0.527322.6918-0.15260.00351.00560.59330.46010.4240魯西化工0.716922.89680.17330.03290.60610.42530.26300.6610氯堿化工0.577522.51470.0487-0.02690.63670.49170.61960.6376茂化實華0.075020.52010.06520.033943.33870.29500.22990.3325三友化工0.569922.60350.14040.05060.75430.50180.18120.5412山東?；?.514022.7708-0.0368-0.03980.59910.40340.34310.6404沈陽化工0.580022.64610.16690.01770.57330.33080.30000.5345威遠生化0.637720.74770.0073-0.02430.75140.30110.23840.4803西北化工0.533120.41880.1132-0.02130.68360.42510.06810.4223亞星化學0.676121.94320.0387-0.03830.66150.38850.25560.5926揚農化工0.416621.59930.19420.10141.38650.37760.24560.4660云南鹽化0.542021.53550.0142-0.01070.87680.43380.31590.6537云天化0.696523.73580.08330.05341.07240.57490.14900.6167中泰化學0.481222.66920.20700.04600.53560.14210.13250.5481數據分析的時候，一般首先要對數據進行描述性統計分析，以發(fā)現其內在的規(guī)律，再選擇進一步分析的方法。描述性統計分析要對調查總體所有變量的有關數據做統計性描述，主要包括數據的頻數分析、數據的集中趨勢分析、數據離散程度分析、數據的分布、以及一些根本的統計圖形。用spss軟件統計分析出，樣本公司的平均資產負債率為52.18%，負債水平還是比擬合理的，按照有關理論，一般認為資產負債率在50%-60%是較好的，這樣可以充分利用財務杠桿。在上表中，樣本企業(yè)資產負債率最大值和最小值相差約65.02%，說明我國化工類上市公司對負債經營這種財務杠桿的利用比擬充分，但各公司的差異較大。表4.4描述性統計分析表描述統計量N極小值極大值均值標準差資本結構28.0750.7252.521802.1569789公司規(guī)模2820.032023.787021.972597.9857090成長性28-.15262.3911.196649.4437164盈利能力28-.0398.2616.048187.0699978償債能力28.535643.33872.7434378.0159392控股權28.1243.6349.393946.1390022非負債稅盾28.0681.7692.266770.1678683資產結構28.1059.6847.494646.1570722有效的N〔列表狀態(tài)〕28相關性分析用Spss軟件對表4.3進行數據標準化得到表4.5。.表4.5標準化后各指標值Z資本結構Z公司規(guī)模Z成長性Z盈利能力Z償債能力Z控股權Z非負債稅盾Z資產結構滄州大化0.412010.01790.071550.411550.222761.224830.878090.27473赤天化0.628650.74993-0.29681.36184-0.0471-0.19913-1.07209-2.4749川化股份-0.68059-0.0942-0.41178-0.84298-0.23751.733452.993161.20986德美化工-0.96687-0.8022-0.275693.04838-0.14648-1.17921-1.16506-1.87104湖北宜化1.295421.424440.272450.31029-0.24113-1.66362-0.344560.8148華星化工0.03909-0.88978-0.25765-0.58512-0.20069-1.93987-1.044710.8375建峰化工-0.3292-0.036110.211821.102570.054290.911160.86662-1.81332江山化工0.66792-0.85271-0.2723-0.60009-0.22393-0.21328-0.00223-0.14132巨化股份-0.205780.22536-0.307130.02371-0.241351.249771.441520.95139雷鳴科化-2.38277-1.968740.23031.49010.30589-0.0471-0.55852-1.36787聯合化工-1.36419-1.159140.115311.44894-0.11446-1.2629-0.69743-0.8979遼通化工1.095891.84074.945560.44185-0.136430.84498-0.57922-0.46357柳化股份0.722130.119290.06657-0.17693-0.26426-0.16004-0.545080.85758六國化工-0.45134-0.27599-0.28341-0.33954-0.16452-0.51591-0.570410.09981瀘天化0.035120.72965-0.78707-0.63833-0.21681.434181.15169-0.4495魯西化工1.242680.93759-0.05264-0.21855-0.266630.22556-0.022721.05896氯堿化工0.354730.54999-0.33333-1.07241-0.262810.703252.101980.9099茂化實華-2.84652-1.47352-0.29629-0.204025.06432-0.71183-0.21985-1.03255三友化工0.306350.64005-0.126660.03455-0.248150.77591-0.509840.29626山東海化-0.049480.80974-0.52611-1.25725-0.267510.068010.454860.9279沈陽化工0.370710.68328-0.06712-0.43607-0.27073-0.454280.198230.25369威遠生化0.73829-1.24269-0.42664-1.03562-0.24851-0.66795-0.16895-0.09126西北化工0.07211-1.57636-0.18796-0.99267-0.256970.22436-1.18367-0.46057亞星化學0.98288-0.02981-0.35606-1.23611-0.25973-0.03942-0.066450.62376揚農化工-0.67041-0.37875-0.005570.76022-0.16929-0.1176-0.12621-0.18239云南鹽化0.12898-0.44345-0.41127-0.8408-0.232870.286710.292561.01278云天化1.112961.78878-0.255430.07378-0.208471.3018-0.701670.77703中泰化學-0.258760.706750.02333-0.03131-0.27543-1.81182-0.800070.34024表4.6相關分析結果相關性Z資本結構Z公司規(guī)模Z成長性Z盈利能力Z償債能力Z控股權Z非負債稅盾Z資產結構Z資本結構Pearson相關性1.665.186-.352-.610.166-.009.435顯著性〔雙側〕.000.344.066.001.399.966.021N2828282828282828Z公司規(guī)模Pearson相關性.6651.336-.104-.329.298.155.340顯著性〔雙側〕.000.080.600.087.123.431.077N2828282828282828Z成長性Pearson相關性.186.3361.205-.035.086-.183-.129顯著性〔雙側〕.344.080.294.861.663.352.513N2828282828282828Z盈利能力Pearson相關性-.352-.104.2051.042-.202-.372-.703顯著性〔雙側〕.066.600.294.833.302.051.000N2828282828282828Z償債能力Pearson相關性-.610-.329-.035.0421-.118-.050-.278顯著性〔雙側〕.001.087.861.833.551.800.151N2828282828282828Z控股權Pearson相關性.166.298.086-.202-.1181.635.153顯著性〔雙側〕.399.123.663.302.551.000.438N2828282828282828Z非負債稅盾Pearson相關性-.009.155-.183-.372-.050.6351.386顯著性〔雙側〕.966.431.352.051.800.000.043N2828282828282828Z資產結構Pearson相關性.435.340-.129-.703-.278.153.3861顯著性〔雙側〕.021.077.513.000.151.438.043N2828282828282828從表4.6可以看出：國內外研究發(fā)現成長性與資本結構有正相關，也有負相關，按照我國的市場機制的特點，文章假設為正相關。從實證結果來看，企業(yè)成長性與資本結構正相關(B=0.665)，并且顯著相關〔Sig=0.000〕,這與假設一致；按照權衡理論，公司規(guī)模越大，破產的可能性越小,實證結果與權衡理論相符，也與前述國內外的大局部實證研究相符。從實證結果來看，成長性與資本結構正相關(B=O．186)這與假設相符。盈利能力與資本結構負相關(B=-0.352)。償債能力〔流動比率〕與資本結構負相關(B=一0．610)并且顯著相關(Sig=O．001)，這與我們在前面的假設相同。控股權與資本結構正相關〔B=0.166〕。非負債稅盾與資本結構負相關〔B=0.009〕且不顯著。資產結構〔資產擔保價值〕與資本結構正相關〔B=0.435〕?；貧w分析表4.7直接回歸分析結果模型匯總模型RR方調整R方標準估計的誤差1.866.751.663.58017457a.預測變量:(常量),Z資產結構,Z成長性,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。Anovab模型平方和df均方FSig.1回歸20.26872.8958.602.000殘差6.73220.337總計27.00027a.預測變量:(常量),Z資產結構,Z成長性,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。b.因變量:Z資本結構系數a模型非標準化系數標準系數tSig.B標準誤差試用版1(常量).007.110.065.949Z公司規(guī)模.513.140.5133.665.002Z成長性.020.127.020.158.876Z盈利能力-.414.167-.414-2.474.022Z償債能力-.445.124-.445-3.599.002Z控股權.060.158.060.377.710Z非負債稅盾-.278.164-.278-1.689.107Z資產結構-.054.185-.054-.294.772a.因變量:Z資本結構從表4-7可知，調整后的R為0．866，即方程的擬合度是0．866，說明本文的解釋變量可以解釋被解釋變量變化中的86.6％的局部局部?；貧w方程的F量值為8.602，其顯著性水平為0.000，小于0.01，這說明了回歸模型在1％的置信水平上通過了F檢驗，即該模型回歸效果很好。從表4-7可以看出，用提取的7個主成分對能源類上市公司的資產負債率進行擬合回歸可得以下回歸方程：資本結構=0.007+0.513公司規(guī)模+0.020成長性-0.414盈利能力-0,445償債能力+0.060控股權-0.278非負債稅盾-0.054資產結構通過上述回歸系數表，可以看出公司規(guī)模與資本結構正相關〔B=0.513〕，這一現象與權衡理論相符，也與前述國內外的大局部實證研究相符，而且，在5%顯著性水平上，公司規(guī)模對資本結構影響顯著〔Sig=0.002〕；成長性與資本結構負相關〔B=0.020〕但并不顯著；盈利能力與資本結構負相關〔B=-0.414〕但并不顯著；償債能力越強的企業(yè)，具有較好的債務歸還能力，有條件得到更多的資金，實證結果顯示流動比率與資本結構負相關〔B=-0.445〕并且顯著相關〔Sig=0.002〕；控股權與資本結構正相關〔B=0.060〕；非債務稅盾與資本結構負相關〔B=-0.278〕，但影響不顯著；資產擔保價值與資本結構負相關〔B=-0.054〕。向后回歸分析表4.8向后回歸結果模型匯總模型RR方調整R方標準估計的誤差1.866.751.663.580174572.866b.750.679.566543543.866.749.692.554771944.864d.746.702.54605539a.預測變量:(常量),Z資產結構,Z成長性,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。b.預測變量:(常量),Z資產結構,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。c.預測變量:(常量),Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。d.預測變量:(常量),Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。Anovae模型平方和df均方FSig.1回歸20.26872.8958.602.000殘差6.73220.337總計27.000272回歸20.26063.37710.520.000b殘差6.74021.321總計27.000273回歸20.22954.04613.145.000殘差6.77122.308總計27.000274回歸20.14245.03516.888.000d殘差6.85823.298總計27.00027a.預測變量:(常量),Z資產結構,Z成長性,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。b.預測變量:(常量),Z資產結構,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。c.預測變量:(常量),Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。d.預測變量:(常量),Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。e.因變量:Z資本結構系數a模型非標準化系數標準系數tSig.B標準誤差試用版1(常量).007.110.065.949Z公司規(guī)模.513.140.5133.665.002Z成長性.020.127.020.158.876Z盈利能力-.414.167-.414-2.474.022Z償債能力-.445.124-.445-3.599.002Z控股權.060.158.060.377.710Z非負債稅盾-.278.164-.278-1.689.107Z資產結構-.054.185-.054-.294.7722(常量).007.107.066.948Z公司規(guī)模.521.128.5214.061.001Z盈利能力-.412.163-.412-2.530.019Z償債能力-.443.120-.443-3.684.001Z控股權.064.152.064.418.680Z非負債稅盾-.283.156-.283-1.814.084Z資產結構-.056.180-.056-.309.7613(常量).007.105.066.948Z公司規(guī)模.507.118.5074.298.000Z盈利能力-.377.115-.377-3.267.004Z償債能力-.433.113-.433-3.827.001Z控股權.076.144.076.532.600Z非負債稅盾-.297.146-.297-2.033.0544(常量).007.103.067.947Z公司規(guī)模.522.113.5224.637.000Z盈利能力-.373.113-.373-3.292.003Z償債能力-.435.111-.435-3.906.001Z非負債稅盾-.250.114-.250-2.190.039a.因變量:Z資本結構已排除的變量d模型BetaIntSig.偏相關共線性統計量容差2Z成長性.020.158.876.035.7683Z成長性.022b.175.863.038.770Z資產結構0-.309.761-.067.3664Z成長性.033.272.788.058.797Z資產結構-.076c-.446.660-.095.394Z控股權.076.532.600.113.553a.模型中的預測變量:(常量),Z資產結構,Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。b.模型中的預測變量:(常量),Z控股權,Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。c.模型中的預測變量:(常量),Z償債能力,Z公司規(guī)模,Z非負債稅盾,Z盈利能力。d.因變量:Z資本結構通過向后回歸分析，經過4步篩選，得出回歸結果。各變量的相關系數是以被剔除前一個回歸結果為根底，其余變量與資本結構的關系是：控股權、資產結構、成長性與資本結構的相關效應非常微弱，系數分別為0.076、-0.056和0.020，這些變量的系數均未通過顯著性水平為5％的t統計檢驗。上述樣本數據篩選回歸系數表的第四步表示了所有的系數均通過了t檢驗的回歸結果。公司規(guī)模、盈利能力、償債能力、非負債稅盾與資本結構的相關效應顯著，通過了5％的t統計檢驗，系數分別為0.552、-0.373、-0.435和-0.250。表中顯示第一列的數字和變量表示SPSS軟件經過了4次篩選回歸和所剩下的變量名稱，第二列和第三列分別為非標準回歸系數和標準回歸系數，第四列為系數的t統計量，第五列表示顯著水平。通過向后回歸法得出的回歸方程為：資本結構=0.007+0.552公司規(guī)模﹣0.373盈利能力-0.435償債能力-0.250非負債稅盾另外，公司成長性、資產結構和控股權對資本結構的影響不顯著，主要原因有：化工行業(yè)的性質導致公司成長性對資本結構影響不顯著，化工行業(yè)是一個高污染高耗能的行業(yè)，政府政策支持較少，因此企業(yè)成長時機難以預測。又因為化工類上市公司的產品大多需要出口銷售，由于受金融危機的打擊，08、09兩年產品銷售量大大減少，