全國社保養(yǎng)老金資產(chǎn)配置研究

養(yǎng)老金資產(chǎn)配置研究

1內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資2資產(chǎn)配置的主要類型3比較內(nèi)容戰(zhàn)略資產(chǎn)配置戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置資產(chǎn)配置再平衡風(fēng)格資產(chǎn)配置時間跨度5-10年1年以內(nèi)決策層次投資政策操作層次操作層次資產(chǎn)結(jié)構(gòu)層次主要功能控制總體風(fēng)險,體現(xiàn)長期投資目標(biāo)和風(fēng)險政策承擔(dān)主動風(fēng)險獲取超額收益;對資產(chǎn)比例進行動態(tài)控制,使基金風(fēng)險始終在可接受程度內(nèi)挖掘市場機會,提高投資效率，優(yōu)化投資組合目的/效果確定投資者可接受的風(fēng)險程度，實現(xiàn)長期投資目標(biāo)，而非戰(zhàn)勝市場尋求市場上資產(chǎn)定價失效的機會，增加基金價值，短期戰(zhàn)勝市場在不增加組合風(fēng)險的條件下提高組合收益篩選能夠在特定市場環(huán)境中持續(xù)獲得超額回報的管理人，構(gòu)建多元管理人體系戰(zhàn)略資產(chǎn)配置vs戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置4比較內(nèi)容戰(zhàn)略資產(chǎn)配置戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置實施路徑預(yù)測資產(chǎn)的預(yù)期長期收益、長期風(fēng)險和相關(guān)關(guān)系，利用最優(yōu)化技術(shù)構(gòu)建長期最優(yōu)組合預(yù)測短期內(nèi)資產(chǎn)的預(yù)期收益、風(fēng)險和相關(guān)關(guān)系進行決策,確定最有配置比例市場狀態(tài)長期均衡(正常市場條件下)短期主觀情景狀態(tài)是否調(diào)整投資期內(nèi)不再進行調(diào)整定期評價組合并適當(dāng)調(diào)整風(fēng)險管理β風(fēng)險（獲得投資基準(zhǔn)所決定的風(fēng)險）α風(fēng)險（獲得基準(zhǔn)以外的收益）主要功能：1、總體上控制基金風(fēng)險，提供可以參考的基準(zhǔn)。2、正常市場條件下,風(fēng)險在可接受程度內(nèi)的最優(yōu)長期配置比例。3、實際資產(chǎn)配置比例偏離達到一定程度時，主要理由：預(yù)測參數(shù)是依據(jù)均衡狀態(tài)，而非主觀情景下。面對的是多期資產(chǎn)配置最優(yōu)化問題。（假設(shè)投資期限內(nèi)各年的投資收益具有相同的概率分布，不考慮投資機會隨時間變化）戰(zhàn)略資產(chǎn)配置功能分析5關(guān)鍵詞：均衡狀態(tài)均衡狀態(tài)下，作用于資產(chǎn)的各種力量達成完美的平衡，資產(chǎn)的收益和風(fēng)險特征很穩(wěn)定。在資產(chǎn)所處狀態(tài)偏離均衡狀態(tài)幅度過大時，會重新回到均衡狀態(tài)附近。均衡狀態(tài)下的資產(chǎn)收益水平可以用長期歷史數(shù)據(jù)的平均值來代表，長期歷史數(shù)據(jù)包擴了資產(chǎn)在各種經(jīng)濟和市場環(huán)境下的表現(xiàn)，數(shù)據(jù)越長，逼近程度越近。投資機會均等化的假設(shè)，一定程度上熨平了未來情景狀態(tài)偏離均衡狀態(tài)的程度。投資者在預(yù)測資產(chǎn)收益和風(fēng)險特征時，用到兩類信息：（一）均衡狀態(tài)下信息：較長期限（不確定因素多）（二）主觀情景狀態(tài)信息：較短時期舉例：Wilshire

Consulting

,10年資產(chǎn)配置預(yù)測值接近歷史均指。

戰(zhàn)略資產(chǎn)配置功能分析6何種情況下需要調(diào)整戰(zhàn)略資產(chǎn)配置：經(jīng)濟和資本市場的基本面發(fā)生了重大變化，投資者對大類資產(chǎn)的長期收益和風(fēng)險特征形成新的看法；投資目標(biāo)和風(fēng)險政策發(fā)生了變化；投資者拓展投資渠道，引入新的資產(chǎn)類別。資產(chǎn)配置再平衡動態(tài)資產(chǎn)配置的一部分，更強調(diào)進行再平衡的規(guī)則信奉消極投資理念，采用相對比較機械的策略，重歸戰(zhàn)略配置基準(zhǔn)再平衡的條件：時間區(qū)間、資產(chǎn)波動的幅度、組合的方差

動態(tài)資產(chǎn)配置/資產(chǎn)配置再平衡7關(guān)鍵詞:風(fēng)險預(yù)算通過在各類資產(chǎn)之間合理分配風(fēng)險，使得最后一個單位的風(fēng)險在每類資產(chǎn)上獲取的風(fēng)險收益是相同的。資產(chǎn)配置與風(fēng)險預(yù)算密切聯(lián)系，兩者的目標(biāo)是一致的。通過推導(dǎo)發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險預(yù)算過程就是一個資產(chǎn)配置的過程，最優(yōu)風(fēng)險預(yù)算的結(jié)果正好是最優(yōu)資產(chǎn)配置比例。。

風(fēng)險預(yù)算角度看戰(zhàn)略資產(chǎn)配置8總風(fēng)險積極風(fēng)險結(jié)構(gòu)風(fēng)險戰(zhàn)略性風(fēng)險（總風(fēng)險的主要來源）相關(guān)系數(shù)小于1

戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的風(fēng)險管理管理風(fēng)險不是把風(fēng)險最小化，而是對風(fēng)險進行有效的監(jiān)控，是其始終保持在可接受水平。能夠承擔(dān)風(fēng)險而不承擔(dān)風(fēng)險，導(dǎo)致收益率較低。風(fēng)險管理能力強的的養(yǎng)老基金可以適當(dāng)提高可接受風(fēng)險的水平來獲取較高收益。

討論問題9內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資10資產(chǎn)配置的應(yīng)用資產(chǎn)配置的重要性研究大類資產(chǎn)的收益和風(fēng)險特征研究均值方差模型穩(wěn)定性的研究資產(chǎn)配置驅(qū)動因素的研究資產(chǎn)配置的理論研究放松和解除傳統(tǒng)配置模型中的假設(shè)條件引入新的風(fēng)險度量方法加入負(fù)債的條件解除單期限的限制資產(chǎn)配置的研究方向11戰(zhàn)略資產(chǎn)配置重要性的研究12Brinson等人的研究（1974-1984季度收益率數(shù)據(jù)）結(jié)論：戰(zhàn)略資產(chǎn)配置解釋93.6%的基金業(yè)績隨時間的變化。投資者應(yīng)該忘記時機選擇、個股選擇。后續(xù)的學(xué)者（Ibbotson&Kaplan)提出三個命題：1、戰(zhàn)略資產(chǎn)配置在多大程度上解釋基金收益隨時間的變化？2、戰(zhàn)略資產(chǎn)配置對基金之間收益差異的解釋程度有多大？3、基金收益中有資產(chǎn)配置所決定的比例有多大？戰(zhàn)略資產(chǎn)配置重要性的研究13研究結(jié)論1、戰(zhàn)略資產(chǎn)配置可以解釋90%的基金收益隨時間的變化2、戰(zhàn)略資產(chǎn)配置對基金間收益的差異解釋能力較弱，低于40%。3、投資管理人的努力并沒有增加投資回報，反而加大了收益的波動中國的實證研究中國資本市場上戰(zhàn)略資產(chǎn)配置對基金凈值的解釋程度明顯低于美國大類資產(chǎn)收益和風(fēng)險特征的研究14傳統(tǒng)配置模型對變量輸入十分敏感研究主要集中于股票和債券兩類傳統(tǒng)資產(chǎn)，少量關(guān)于商品期貨和股權(quán)投資基金研究方法：歷史數(shù)據(jù)預(yù)測法：數(shù)據(jù)時間跨度足夠長因素分解法：分析每一個決定因素的變化趨勢風(fēng)險溢價法：確定無風(fēng)險資產(chǎn)收益率資產(chǎn)間的相關(guān)關(guān)系研究15股票和債券相關(guān)關(guān)系并不穩(wěn)定，隨時間變：經(jīng)濟危機時期，呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)通貨膨脹使兩者的聯(lián)系增強。股票的長期平均收益率超過債券長期看股票具有均值回歸的特點，債券具有均值發(fā)散的特點。長期看股票的波動性下降，但并不能得出股票是最安全資產(chǎn)的結(jié)論，因為投資期間損失的絕對量可能大幅增加另類資產(chǎn)（AlternativeInvestment）利用不同資產(chǎn)之間的低相關(guān)性在更大范圍內(nèi)分散風(fēng)險商品期貨：與股票收益接近，風(fēng)險低于股票；與債券負(fù)相關(guān)；抵御通脹的有效工具。股權(quán)投資基金：收益高于股票和債券，風(fēng)險溢價補償流動性風(fēng)險資產(chǎn)配置驅(qū)動因素的研究16基本面因素：宏觀經(jīng)濟狀況和企業(yè)盈利能力經(jīng)濟周期貨幣政策估值因素:市場恢復(fù)早期的牛市中期是主要驅(qū)動因素心理技術(shù)流動性因素:市場極端情況下（頂部和底部）是主要驅(qū)動因素戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置,獲取超額收益考慮負(fù)債約束的資產(chǎn)配置模型17

DB計劃面臨的風(fēng)險：資產(chǎn)風(fēng)險：由于資產(chǎn)價格變動導(dǎo)致基金價值變動的風(fēng)險負(fù)債風(fēng)險：由于負(fù)債規(guī)模變化的風(fēng)險，例如工資增長導(dǎo)致指出標(biāo)準(zhǔn)上升、壽命增加導(dǎo)致支出增加。配置風(fēng)險資產(chǎn)超過負(fù)債約束支付的流動性問題配置風(fēng)險資產(chǎn)過少達不到預(yù)期的增值目標(biāo)管理方法：負(fù)債管理方法（Asset-LiabilityManagement,ALM）:使資產(chǎn)和負(fù)債的現(xiàn)金流在時點和規(guī)模上相互匹配以基金盈余為對象的資產(chǎn)配置技術(shù)（Surplusassetallocation）：資產(chǎn)的市場價值與負(fù)債現(xiàn)值之間的差額思考的問題18如何測量風(fēng)險：

采用多種度量指標(biāo)。一種用來建立模型，其他作為參考指標(biāo)中國資本市場歷史短：

可供研究的數(shù)據(jù)少，是研究大類資產(chǎn)收益和風(fēng)險特征的主要障礙。投資者具有“短視損失厭惡”的特點：

如何與長期配置方向結(jié)合起來；過高的股票配置可能會導(dǎo)致短期風(fēng)險失控。內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資19對研究結(jié)論的錯誤解讀20戰(zhàn)略資產(chǎn)配置可以解釋90%左右的養(yǎng)老金收益隨時間的波動戰(zhàn)略資產(chǎn)配置解釋90%的基金收益×養(yǎng)老金投資中積極主動的程度：解釋度越低，說明主動投資的程度越高√戰(zhàn)略資產(chǎn)配置只能解釋小部分基金之間的差異說明時機選擇和證券選擇同樣不能忽視均值方差模型的局限性（1）21用于戰(zhàn)略資產(chǎn)配置時的假設(shè)條件：未來各期的投資機會均等均值方差模型：從平均水平上把握未來的投資機會戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置可以彌補均值方差模型為基礎(chǔ)的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的缺陷均值方差模型：單期模型戰(zhàn)略資產(chǎn)配置：長期配置，本質(zhì)上是多期配置問題均值方差模型的局限性（2）22通過重復(fù)抽樣保證新生成的樣本符合正態(tài)分布用資產(chǎn)收益率分布的多組數(shù)據(jù)來計算組合的有效邊界避免最優(yōu)組合中資產(chǎn)配置過于集中少數(shù)幾類資產(chǎn)Resample不一定能提高組合收益率，但能使最有配置更加均衡兩個均值方差接近的組合可能在結(jié)構(gòu)上相差很遠改進方法：Resample模型（Richard

O.

Michaud

,1998年)股票比例債券比例貨幣比例最優(yōu)組合15.82%83.70%0.47%樣本：國內(nèi)2000~2008期間日收益率數(shù)據(jù)

戰(zhàn)略資產(chǎn)配置決策程序23明確可投資的資產(chǎn)類別預(yù)測各類資產(chǎn)的收益率和斜方差矩陣各種約束條件傳統(tǒng)投資對象、創(chuàng)新產(chǎn)品、衍生品長期歷史數(shù)據(jù)的平均值法律法規(guī)、投資期限計算有效組合邊界確定最優(yōu)組合明確投資目標(biāo)和風(fēng)險政策市場環(huán)境、委托人風(fēng)險厭惡、受托人管理能力、負(fù)債約束等養(yǎng)老金投資的監(jiān)管約束數(shù)量化監(jiān)管模式vs謹(jǐn)慎人原則24數(shù)量化監(jiān)管謹(jǐn)慎人原則定義對可投資產(chǎn)類別和比例明確限制達到必要的謹(jǐn)慎程度，不做太多數(shù)量限制關(guān)注點單類資產(chǎn)的風(fēng)險水平構(gòu)造分散化投資組合優(yōu)點簡便易行，防止極端條件下遭受嚴(yán)重?fù)p失賦予養(yǎng)老金機構(gòu)較大自主權(quán)，利于資產(chǎn)配置優(yōu)化缺點忽視資產(chǎn)之間的相關(guān)性，降低配置效率對市場環(huán)境要求較高，金融體制完善、規(guī)律健全、養(yǎng)老金機構(gòu)內(nèi)控制度完善風(fēng)格保守積極適用地德國、法國、丹麥、智利、阿根廷、秘魯、中國等美國、澳大利亞、英國、加拿大等發(fā)達國家資產(chǎn)配置再平衡25資產(chǎn)配置再平衡策略：利用資產(chǎn)收益波動的特點，在資產(chǎn)價格高時賣出部分資產(chǎn)，在資產(chǎn)價格低時買入部分資產(chǎn)，把風(fēng)險敞口始終控制在可以接受的程度內(nèi)。

優(yōu)點：在市場波動規(guī)律比較穩(wěn)定的情況下，可以提高預(yù)期收益，有效控制風(fēng)險。缺點：建立在對歷史數(shù)據(jù)分析的基礎(chǔ)上，是一種被動策略，不考慮市場波動的內(nèi)在原因；在處理短期波動時并非最優(yōu)策略。時間頻率再平衡市值波動區(qū)間再平衡按照一定的時間間隔；年度再平衡效果最好。根據(jù)總市值的偏離程度；市值變化13%時再平衡最優(yōu)。內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資2627有效市場假說最好的策略是跟蹤戰(zhàn)略配置基準(zhǔn)戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的可行性：遲緩信息的存在；資產(chǎn)在短期內(nèi)往往是偏離均衡狀態(tài)的，長期最優(yōu)配置比例在短期內(nèi)并不是最優(yōu)；一定程度上資產(chǎn)價格在中短期的趨勢是可以預(yù)測的戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置是實施戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的有效途徑：通過分析預(yù)測經(jīng)濟周期階段的變化，制定短期配置策略，適當(dāng)加大預(yù)期收益較好資產(chǎn)的投資比例，降低預(yù)期收益較差資產(chǎn)的投資比例。戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的必要性和可行性28IR=IC*

IR:信息比率IC：信息系數(shù)（預(yù)測結(jié)果和實際結(jié)果的相關(guān)程度，側(cè)度預(yù)測的準(zhǔn)確度）BR：投資者的決策廣度，用投資者每年獨立決策的次數(shù)表示路徑一：提高信息系數(shù)，即更加準(zhǔn)確地分析各類資產(chǎn)走勢的變化路徑二：提升戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置決策的頻率，從每年1次提高到每季度1次能提高配置效率路徑三：大類資產(chǎn)的細(xì)分，以風(fēng)格資產(chǎn)作為決策對象提高戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置效果的路徑29經(jīng)濟周期與資產(chǎn)收益率的變化中國的實證研究結(jié)果：債券與上述結(jié)論類似；股票變化規(guī)律不同于美國市場，在經(jīng)濟擴張末期表現(xiàn)最好，投機成分高。30貨幣流動性對資產(chǎn)價格的影響貨幣流動性（MonetaryLiquidity）：不同統(tǒng)計口徑的貨幣信貸（供應(yīng)）總量（M0、M1、M2、M3等）。貨幣數(shù)量理論(QuantityTheoryofMoney)：貨幣供應(yīng)量同實體經(jīng)濟活動及物價水平的相互關(guān)系可以表示為:MV=PT（FisherEquation）其中

M指貨幣供應(yīng)量；V指貨幣流通速度；P指平均價格水平；T指商品和服務(wù)的交易量。流動性過剩：流通的實際貨幣量同經(jīng)濟均衡狀態(tài)下所需貨幣量之間的正偏差（ECBMonthlyBulletin,2001）貨幣流動性對資產(chǎn)價格的影響可以從三個方面進行解釋：居民儲蓄增加帶來資產(chǎn)需求上升利率變化導(dǎo)致資產(chǎn)價值重估資產(chǎn)價格上漲產(chǎn)生的財富效應(yīng)。

31中國貨幣流動性與資產(chǎn)價格的相關(guān)性分析貨幣供應(yīng)量M2占GDP的比例相當(dāng)高，流動性充裕的狀況；流動性對債券的影響主要來自商業(yè)銀行的行為；股票與貨幣流動性沒有一一對應(yīng)的關(guān)系，貨幣流動性只是股票資產(chǎn)價格變化的必要條件，但不是充分條件。32戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置實證研究實證分析的方法：用均值方差模型計算出投資組合的有效邊界，求出一定約束條件下的最優(yōu)投資比例。假設(shè)投資者按照宏觀狀態(tài)進行戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置，計算投資組合的積累收益，并與戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的積累收益進行比較。實證分析的結(jié)論：如果投資者有能力正確預(yù)測未來的宏觀狀態(tài)，那么按照宏觀狀態(tài)的變化及時調(diào)整配置比例能夠大幅度提高收益水平；Resample方法用于戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置能夠在一定程度上改善配置的合理性；在進行戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的條件下，時間頻率再平衡策略和市值波動區(qū)間再平衡策略是失效的（兩種不同的投資理念）。內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資3334風(fēng)格資產(chǎn)配置的積極作用對大類資產(chǎn)做進一步的細(xì)分，細(xì)分類別資產(chǎn)將表現(xiàn)出不同的收益和風(fēng)險特征，呈現(xiàn)出區(qū)別于大類資產(chǎn)的運行規(guī)律，個別情況下，

歸屬于同一個大類的細(xì)分類別資產(chǎn)之間會出現(xiàn)背離的走勢。利用風(fēng)格資產(chǎn)之間差異性來分散投資風(fēng)險，改善投資組合的結(jié)構(gòu)。制定更加具有針對性的投資策略，利用市場的風(fēng)格轉(zhuǎn)換來挖掘潛在的投資機會，獲取超額收益。有利于養(yǎng)老基金拓寬投資決策的廣度，提高戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的決策效率。在養(yǎng)老基金委托管理模式下，分析風(fēng)格資產(chǎn)的特征和規(guī)律有利于把握投資管理人的風(fēng)格特點，科學(xué)評價投資管理人的績，改善委托投資的結(jié)構(gòu)。35風(fēng)格資產(chǎn)的劃分劃分的原則：大類資產(chǎn)的任何一個細(xì)分類別，如果具有不同于大類資產(chǎn)的收益和風(fēng)險特征，就可以被看成是該大類資產(chǎn)的一種風(fēng)格資產(chǎn)。股票：股本大小/估值水平債券：發(fā)行主體（國債、金融債、企業(yè)債）貨幣資產(chǎn)：一年以下國債、金融債；央票、短融股票風(fēng)格資產(chǎn)股票風(fēng)格資產(chǎn)分類標(biāo)準(zhǔn)大盤股流通市值排序，占比前

1/3的股票

小盤股流通市值排序，占比后

1/3的股票

高市盈率股票市盈率高低排序，市盈率排前

1/3低市盈率股票市盈率高低排序，市盈率排后

1/3高市凈率股票市凈率高低排序，市凈率排前

1/3低市凈率股票市凈率高低排序，市凈率排后

1/336風(fēng)格資產(chǎn)的風(fēng)險收益特征比較大盤股和小盤股在2000.1－2008.7期間的累計收益率，大盤股和小盤股相對于股票的市場指數(shù)并沒有明顯的優(yōu)勢。在美國股票市場，大盤股和小盤股表現(xiàn)出明顯不同的收益和風(fēng)險特征，小盤股的收益相對較高，風(fēng)險也相對更大。低市盈率股票和高市盈率股票之間的相關(guān)系數(shù)是

0.8，相關(guān)程度在各類股票風(fēng)格指數(shù)之間最低。三類債券風(fēng)格指數(shù)之間的相關(guān)程度非常高，相關(guān)系數(shù)均在

0.98以上。國債、金融債和企業(yè)債的收益水平非常相近，企業(yè)債的風(fēng)險程度顯著高于國債和金融債，但是收益水平只是略微高于國債和金融債。37風(fēng)格資產(chǎn)的實證研究十類資產(chǎn)組合的積累收益明顯高于三類資產(chǎn)組合的積累收益，這說明風(fēng)格資產(chǎn)配置能夠提高投資組合的收益水平。在美國股票市場，大盤股和小盤股表現(xiàn)出明顯不同的收益和風(fēng)險特征，小盤股的收益相對較高，風(fēng)險也相對更大。時間再平衡策略在一定程度上可以提高風(fēng)格資產(chǎn)配置的積累收益，但是市值波動區(qū)間再平衡策略的效果不明顯。進行風(fēng)格資產(chǎn)配置時，根據(jù)宏觀狀態(tài)進行配置調(diào)整能夠大幅度提高組合的績效，但此時兩種再平衡策略對于提高投資組合收益均產(chǎn)生負(fù)作用。內(nèi)容大綱一、資產(chǎn)配置的功能定位二、資產(chǎn)配置的研究成果三、養(yǎng)老金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置四、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置五、風(fēng)格資產(chǎn)配置的探索六、另類投資3839商品期貨的風(fēng)險收益特征商品期貨收益率＞商品現(xiàn)貨收益率股票的收益率略高于商品期貨，但是股票的風(fēng)險＞商品期貨的風(fēng)險。隨著投資期限延長，股票和商品期貨之間的負(fù)相關(guān)程度越來越高，商品期貨與債券之間在各種投資期限下都是負(fù)相關(guān)。在經(jīng)濟擴張階段，商品期貨的收益較好，特別是在經(jīng)濟擴張的后期高于股票和債券。在經(jīng)濟衰退初期，股票和債券的回報率為負(fù)，而商品期貨的回報率為正；在經(jīng)濟衰退的后期，商品期貨的回報為負(fù)，股票和債券為正。商品期貨

股票

債券

平均收益0.890.930.64標(biāo)準(zhǔn)差3.474.272.45偏度0.71-0.340