2024年銀行業(yè)資產(chǎn)證券化分析報(bào)告

2024年銀行業(yè)資產(chǎn)證券化分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、資產(chǎn)證券化概述 PAGEREFToc361505844\h41、資產(chǎn)證券化參與主體 PAGEREFToc361505845\h42、資產(chǎn)證券化的流程結(jié)構(gòu) PAGEREFToc361505846\h4（1）確定資產(chǎn)證券化的目標(biāo)，組成資產(chǎn)池 PAGEREFToc361505847\h5（2）組建特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV（特定目的機(jī)構(gòu)/特定目的受托人），實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售 PAGEREFToc361505848\h5（3）信用增級(jí) PAGEREFToc361505849\h5（4）信用評(píng)級(jí) PAGEREFToc361505850\h6（5）發(fā)行承銷 PAGEREFToc361505851\h6（6）發(fā)行后的服務(wù)與報(bào)告 PAGEREFToc361505852\h6二、國(guó)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r PAGEREFToc361505853\h71、美國(guó)：資產(chǎn)證券化最大市場(chǎng)，結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行時(shí) PAGEREFToc361505854\h72、歐洲：后起之秀，第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng) PAGEREFToc361505855\h113、東南亞：借鑒歐美模式，成長(zhǎng)空間巨大 PAGEREFToc361505856\h154、香港地區(qū)：借助資源優(yōu)勢(shì)，發(fā)展迅速 PAGEREFToc361505857\h17三、中國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展?fàn)顩r PAGEREFToc361505858\h181、現(xiàn)狀 PAGEREFToc361505859\h182、發(fā)展歷程 PAGEREFToc361505860\h19（1）早期探索階段（1992-2024年） PAGEREFToc361505861\h20（2）試點(diǎn)階段（2024年-2024年） PAGEREFToc361505862\h21（3）停滯階段（2024年-2024年） PAGEREFToc361505863\h23（4）再次啟動(dòng)階段（2024年至今） PAGEREFToc361505864\h233、政策層面 PAGEREFToc361505865\h244、發(fā)展前景 PAGEREFToc361505866\h26（1）資產(chǎn)證券化與銀行表外業(yè)務(wù)相生而行 PAGEREFToc361505867\h26（2）展望未來空間巨大 PAGEREFToc361505868\h28四、上市銀行資產(chǎn)證券化開展情況 PAGEREFToc361505869\h291、建設(shè)銀行 PAGEREFToc361505870\h302、工商銀行 PAGEREFToc361505871\h323、招商銀行 PAGEREFToc361505872\h33五、風(fēng)險(xiǎn)因素 PAGEREFToc361505873\h34六、結(jié)論 PAGEREFToc361505874\h34一、資產(chǎn)證券化概述資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)主要是指將缺乏流動(dòng)性，或者流動(dòng)性不強(qiáng)，但能夠創(chuàng)造比較穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)，集結(jié)成資產(chǎn)池，并對(duì)資產(chǎn)池中資產(chǎn)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，并出售給特殊載體（SPV），并發(fā)行證券產(chǎn)品的業(yè)務(wù)。1、資產(chǎn)證券化參與主體發(fā)起人也是原始權(quán)益人，是證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始所有者，通常是金融機(jī)構(gòu)或大型工商企業(yè)；特定目的機(jī)構(gòu)或特定目的受托人（SPV）是資產(chǎn)證券化的中樞，指接受發(fā)起人轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券化產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行之前要先通過信用增級(jí)機(jī)構(gòu)的增級(jí)。其他參與主體如下表。2、資產(chǎn)證券化的流程結(jié)構(gòu)原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV機(jī)構(gòu)，SPV對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行信用增級(jí)提高信用等級(jí)，并經(jīng)信用評(píng)級(jí)后，由承銷機(jī)構(gòu)將其出售給投資人。整個(gè)流程的關(guān)鍵為真實(shí)出售，破產(chǎn)隔離和信用增級(jí)三個(gè)環(huán)節(jié)。具體則體現(xiàn)為：（1）確定資產(chǎn)證券化的目標(biāo)，組成資產(chǎn)池原始權(quán)益人把自己擁有的能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。（2）組建特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV（特定目的機(jī)構(gòu)/特定目的受托人），實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售SPV從發(fā)起人那里買來的資產(chǎn)構(gòu)成SPV負(fù)債表上的資產(chǎn)，SPV發(fā)行的證券則構(gòu)成其資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債。盡管SPV可以由原始權(quán)益人設(shè)立，但是SPV在法律和財(cái)務(wù)上需獨(dú)立于發(fā)起人。原始權(quán)益人把資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV通常有兩種方式：真實(shí)出售和抵押融資。如果以真實(shí)銷售轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，債權(quán)人對(duì)這部分資產(chǎn)是沒有追索權(quán)的。也就是說，一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算，這些進(jìn)入資產(chǎn)池的資產(chǎn)將與發(fā)起人的其他資產(chǎn)完全剝離，不列入清算范圍，以達(dá)到“破產(chǎn)隔離”的目的；而抵押融資則不能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的完全隔離。（3）信用增級(jí)為了吸引更多的投資者、改善發(fā)行條件,必須對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行信用增級(jí)以提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)。信用增級(jí)方式主要有三種：一是破產(chǎn)隔離，剔除原始權(quán)益的信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資收益的影響，提高資產(chǎn)支撐證券的信用等級(jí)；二是把資產(chǎn)劃分為優(yōu)先證券和次級(jí)證券兩類，對(duì)優(yōu)先證券優(yōu)先償付本息，這樣就降低了優(yōu)先證券的信用風(fēng)險(xiǎn)，提高了它的信用等級(jí)；三是金融擔(dān)保，SPV向保險(xiǎn)公司投保，由保險(xiǎn)公司向投資者擔(dān)保SPV將按期履行還本付息的義務(wù)。如果SPV違約，將由保險(xiǎn)公司代SPV償付到期證券的本息。（4）信用評(píng)級(jí)投資者需要有信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的對(duì)資產(chǎn)支持證券的信用評(píng)估。對(duì)資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)和一般證券有所不同，由于資產(chǎn)支持證券的資產(chǎn)進(jìn)行了“破產(chǎn)隔離”，所以一般評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)只對(duì)與資產(chǎn)支持證券相關(guān)的標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的能力進(jìn)行評(píng)估，以判斷可能給投資者帶來的違約風(fēng)險(xiǎn)。證券發(fā)行以后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)在一段時(shí)期內(nèi)對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行持續(xù)地跟蹤評(píng)估，根據(jù)新情況調(diào)整信用等級(jí)。（5）發(fā)行承銷承銷人是發(fā)行人和投資者之間的中介，一般由投資銀行擔(dān)任。投資銀行對(duì)證券進(jìn)行促銷以確保證券發(fā)行成功，順利實(shí)現(xiàn)融資。（6）發(fā)行后的服務(wù)與報(bào)告在這個(gè)階段里，SPV從證券承銷商那里獲得證券發(fā)行的收入，再按照資產(chǎn)購(gòu)買合同規(guī)定的價(jià)格，把發(fā)行的大部分收入支付給原始權(quán)益人。發(fā)起人繼續(xù)提供與資產(chǎn)有關(guān)的、收取到期本金和利息、負(fù)責(zé)追收預(yù)期債務(wù)的服務(wù)職能，然后把收到的本息轉(zhuǎn)入托管銀行，由托管銀行轉(zhuǎn)給投資者和向各類服務(wù)機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)用。若資產(chǎn)池資產(chǎn)在進(jìn)行還本付息和支付費(fèi)用之后還有剩余，就按照合同約定在發(fā)起人和SPV之間分配。當(dāng)發(fā)起人不能履行這項(xiàng)服務(wù)職能時(shí)，托管銀行有責(zé)任取代發(fā)起人擔(dān)當(dāng)起這項(xiàng)服務(wù)職能。二、國(guó)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r1、美國(guó)：資產(chǎn)證券化最大市場(chǎng)，結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行時(shí)美國(guó)是是資產(chǎn)證券化的發(fā)源地，也是全球資產(chǎn)證券化最大的市場(chǎng)，美國(guó)政府起到了積極的推動(dòng)作用。20世紀(jì)70年代中期以來，資產(chǎn)證券化在美國(guó)呈現(xiàn)加速發(fā)展的趨勢(shì)，直到2024年達(dá)到11萬億美元的規(guī)模頂點(diǎn)，成為美國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分。2024年次貸危機(jī)的沖擊一度使得資產(chǎn)證券化產(chǎn)品數(shù)量有所下降，但仍居高位。2024年，美國(guó)新發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.26萬億美元，占GDP總額的14.5%，存量規(guī)模約9.86萬億美元，占債券市場(chǎng)總規(guī)模的約26%。根據(jù)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類，主要可以分為住房抵押擔(dān)保抵押證券MBS（Mortgage-backedSecurity）和非抵押資產(chǎn)支持證券ABS（Asset-backedSecurity）。MBS又可以分為機(jī)構(gòu)擔(dān)保類MBS和非機(jī)構(gòu)擔(dān)保類MBS。非抵押資產(chǎn)支持證券ABS包括以汽車貸款、信用卡借款、學(xué)生貸款等為基礎(chǔ)資產(chǎn)的傳統(tǒng)ABS和以高收益公司債券、結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品、銀行貸款等為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押債務(wù)憑證CDO。圖1是SIFMA對(duì)美國(guó)資產(chǎn)證券化的分類。截至2024年末，美國(guó)資產(chǎn)證券化存量規(guī)模達(dá)到98568億美元，其中MBS為81681億美元，ABS為16887億美元，占美國(guó)整個(gè)債券市場(chǎng)的25.85%。2024年發(fā)行規(guī)模為22545億美元，其中MBS為20551億美元，ABS為1994億美元。在美國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)程中，發(fā)展最為迅速的以及占比最大的是住房抵押擔(dān)保抵押證券MBS，尤其是機(jī)構(gòu)MBS。美國(guó)住房按揭貸款證券化的迅速發(fā)展，首先歸因于兩家政府支持機(jī)構(gòu)（GSEs）——聯(lián)邦按揭協(xié)會(huì)(FannieMae，又稱“房利美”)和聯(lián)邦住房貸款按揭公司(FreddieMac，又稱“房地美”)。這兩家公司是經(jīng)美國(guó)國(guó)會(huì)批準(zhǔn)成立的，其目的是為居民住房按揭市場(chǎng)提供穩(wěn)定性和流動(dòng)性，以促進(jìn)居民住房擁有率的提高，通常合稱為“兩房”。2024年為了控制金融危機(jī)蔓延，美國(guó)政府接管了“兩房”，2024年1月，由于股價(jià)長(zhǎng)時(shí)間低于1美元，“兩房”從紐約證券交易所摘牌，并于次日在場(chǎng)外柜臺(tái)交易系統(tǒng)掛牌交易。后危機(jī)時(shí)代結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行時(shí)次貸危機(jī)前的高峰期，MBS和ABS發(fā)行量合計(jì)每年超過2.5萬億美元，占固定收益產(chǎn)品比例超過了50%，2024年末，MBS和ABS余額達(dá)到11萬億美元，占比超過35%。受次貸危機(jī)影響，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行放緩，尤其是ABS中CDO的發(fā)行量大幅下降。2024年以后ABS每年發(fā)行量下降到1000億元美元，而MBS由于受到政府的支持，發(fā)行量仍然維持在1.5萬億美元以上，目前MBS和ABS每年發(fā)行量和存量占比依然保持在30%左右，是與美國(guó)國(guó)債并重的產(chǎn)品。次貸危機(jī)給資產(chǎn)證券化的發(fā)展帶來了負(fù)面影響。美國(guó)監(jiān)管當(dāng)局紛紛立法限制約束資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的開發(fā)。但應(yīng)該明確的是，造成次貸危機(jī)的根本原因是信息不對(duì)稱，在于房貸機(jī)構(gòu)違反審慎原則發(fā)放住房抵押貸款，同時(shí)也與會(huì)計(jì)審計(jì)信用評(píng)級(jí)等中介機(jī)構(gòu)未能盡職盡責(zé)以及金融監(jiān)管部門疏于監(jiān)管有關(guān)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品本身并沒有錯(cuò)，應(yīng)該客觀看待這件事情，此外，監(jiān)管與發(fā)行當(dāng)局應(yīng)積極調(diào)整結(jié)構(gòu)，完善相關(guān)法律法規(guī)，讓資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在后金融危機(jī)時(shí)代再次煥發(fā)光彩，發(fā)揮其在金融市場(chǎng)中的重要作用。2、歐洲：后起之秀，第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)歐洲是世界上僅次于美國(guó)的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，起源于20世紀(jì)80年代。由于在金融體制和法律體系上與美國(guó)不同，而且歐洲各國(guó)之間也存在差異，因此歐洲的資產(chǎn)證券化在各國(guó)之間并不均衡，以英國(guó)、意大利、荷蘭、德國(guó)等國(guó)資產(chǎn)證券化為主。2024年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品年度新發(fā)行量達(dá)到元12066億美的頂峰,歐債危機(jī)的影響使得最近幾年發(fā)行量有所下降,2024年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品年度新發(fā)行量為3051億美元。總體來說,歐洲的資產(chǎn)證券化已經(jīng)進(jìn)入成熟運(yùn)用和快速發(fā)展階段。與美國(guó)表外資產(chǎn)證券化不同，歐洲大多數(shù)國(guó)家采取表內(nèi)資產(chǎn)證券化。即銀行等存款性金融機(jī)構(gòu)以住房抵押貸款、對(duì)公共部門的貸款等高質(zhì)量的資產(chǎn)為擔(dān)保（coverpool，擔(dān)保資產(chǎn)），直接或間接發(fā)行債券。擔(dān)保資產(chǎn)仍留在銀行資產(chǎn)負(fù)債表上，一旦出問題，債券投資者既可要求處臵擔(dān)保資產(chǎn)，也可向發(fā)行體求償。因此，這類債券可稱為表內(nèi)雙擔(dān)保債券（coveredbond，以下簡(jiǎn)稱CB）。英國(guó)由于法律制度和文化環(huán)境上與美國(guó)最為接近，受美國(guó)影響比較大，也易于吸收美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，因此，在歐洲各國(guó)中資產(chǎn)證券化的發(fā)展最早，規(guī)模最大。其他大陸國(guó)家的法律屬于大陸法系，以間接融資為主，資產(chǎn)證券化的發(fā)展相對(duì)滯后。歐洲資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)：個(gè)性化發(fā)展百花齊放英國(guó)是歐洲資產(chǎn)證券化發(fā)展速度最快的國(guó)家。市場(chǎng)化機(jī)制是英國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的關(guān)鍵。英國(guó)的證券化不是依靠政府推助，而主要是在私人部門追求抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)前所未有的盈利機(jī)會(huì)的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)下自生自發(fā)的。1985年和1986年，英國(guó)抵押貸款市場(chǎng)建立了三家大型的貸款機(jī)構(gòu)：全國(guó)住宅貸款協(xié)會(huì)（NHL）、英國(guó)抵押公司（TMC）和家庭抵押公司（HMC），作為MBS的發(fā)起人。2024年，英國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)行量為818億美元，存量為19833億美元，為歐洲資產(chǎn)證券化占有量最高的國(guó)家。法國(guó)也是證券化開展較早的國(guó)家，但直到法國(guó)利率調(diào)低以及證券化修正法案的推出，法國(guó)住房抵押貸款證券化和信用卡貸款證券化才開始迅速發(fā)展，但整體而言，法國(guó)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品僅占?xì)W洲的6%左右，這與其歐洲經(jīng)濟(jì)大國(guó)的形象不符。法制建設(shè)和政府推動(dòng)是意大利證券化后來居上的主要因素。意大利能夠后來居上完全得益于政府支持和積極的證券化法制推動(dòng)。意大利于2024年5月通過專門的證券化立法，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)展成為僅次于英國(guó)的歐洲第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，2024年發(fā)行量達(dá)到746億美元，僅比英國(guó)少不到100億美元。配合社會(huì)改革和解決融資瓶頸是德國(guó)近年來資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的主要?jiǎng)右颉榻鉀Q世界性的中小企業(yè)融資難問題，自2024年以來，德國(guó)中小企業(yè)銀行開始聯(lián)合德國(guó)各類銀行開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，啟動(dòng)了促進(jìn)中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化平臺(tái)。2024年啟動(dòng)郵政企業(yè)年金資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，證券化業(yè)務(wù)有了快速發(fā)展。與美國(guó)類似，歐洲資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以MBS為主，2024年MBS發(fā)行量為2113億，占資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的65.15%。歐洲市場(chǎng)的一個(gè)重要特色是中小企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化（SME）的發(fā)行規(guī)模很大，2024年SME發(fā)行量為1580億美元，占資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的9.31%。3、東南亞：借鑒歐美模式，成長(zhǎng)空間巨大20世紀(jì)90年代起，資產(chǎn)證券化開始出現(xiàn)在亞洲市場(chǎng)上，特別是2024年東南亞金融危機(jī)爆發(fā)以后，各國(guó)紛紛借鑒歐美經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)各自的需求對(duì)其進(jìn)行了充分的個(gè)性化發(fā)展，而資產(chǎn)證券化在東南亞各國(guó)的實(shí)踐下也表現(xiàn)出超凡的生命力。1995年底，亞洲開發(fā)銀行和美國(guó)資本市場(chǎng)擔(dān)保公司共同發(fā)起聯(lián)同東南亞一些政府和國(guó)際著名金融機(jī)構(gòu)，在新加坡組建了亞洲第一個(gè)ABS金融保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)亞洲證券化和基礎(chǔ)設(shè)施擔(dān)保公司（亞洲擔(dān)保）（AsianSecuritization＆.InfrastructureAssuranceLtd,ASIALtd），致力于東南亞地區(qū)推廣資產(chǎn)證券化并提供金融擔(dān)保以協(xié)助東南亞各國(guó)發(fā)展這種融資方式。以同我國(guó)國(guó)情相似的印度為例，印度的資產(chǎn)證券化交易開始于20世紀(jì)90年代初期，其發(fā)展資產(chǎn)證券化的需求主要集中在三個(gè)領(lǐng)域：抵押支持證券（MBS）、基礎(chǔ)設(shè)施部門以及其它資產(chǎn)支持證券（ABS）。印度的銀行等金融機(jī)構(gòu)在向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施部門融資方面取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步，銀行機(jī)構(gòu)向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施工程提供了大量的資金支持，此時(shí)就很有必要發(fā)展資產(chǎn)證券化和其它一些金融工具，以使得銀行等金融機(jī)構(gòu)從最初的大量貸款中解脫出來，并留出空間以支持新的項(xiàng)目融資。從20世紀(jì)90年代初期起步開始，直到2024年印度才出現(xiàn)第一單抵押資產(chǎn)證券（MBS）產(chǎn)品。從資產(chǎn)證券化的規(guī)模、交易的數(shù)量以及法律和監(jiān)管的規(guī)范程度來看印度資產(chǎn)證券化的發(fā)展可以分為三個(gè)階段。通過反思印度資產(chǎn)證券化的歷史，可以看出：一、加快資產(chǎn)證券化的立法工作，改革相關(guān)配套法律法規(guī)是當(dāng)務(wù)之急。雖然我國(guó)當(dāng)前已經(jīng)出臺(tái)了不少政策法規(guī)，但并沒有從法律的高度規(guī)范資產(chǎn)證券化進(jìn)程。二、豐富資產(chǎn)證券化品種，有效增加市場(chǎng)的深度和廣度，最大化資產(chǎn)證券化的效用。三、重視發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化進(jìn)程中的推動(dòng)作用，尤其是在資產(chǎn)證券化前期，國(guó)家的政策導(dǎo)向性對(duì)整條業(yè)務(wù)鏈都至關(guān)重要。4、香港地區(qū)：借助資源優(yōu)勢(shì)，發(fā)展迅速香港特殊的政策、法律、經(jīng)濟(jì)以及金融環(huán)境，使得資產(chǎn)證券化得到迅速的發(fā)展。香港的資產(chǎn)證券市場(chǎng)誕生于1994年,當(dāng)年共進(jìn)行了四宗住宅抵押貸款證券化交易和一宗信用卡貸款交易,1995年成功進(jìn)行了汽車貸款證券化和商業(yè)樓宇貸款的證券化,但1995年9月以后香港的資產(chǎn)證券市場(chǎng)陷人沉寂。造成這種情況一方面與當(dāng)時(shí)的打包技術(shù)有關(guān),另一方面也與當(dāng)時(shí)的投資者偏好有關(guān)，投資者偏好美元標(biāo)價(jià)AAA級(jí)別的債券,而當(dāng)時(shí)發(fā)行的債券多以港元標(biāo)價(jià),且難以達(dá)到該評(píng)級(jí)。2024年3月，香港按揭證券根據(jù)香港《公司條例》設(shè)立，其成立的主要目標(biāo)是促進(jìn)香港住房按揭貸款二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展，半年后，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，對(duì)香港資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起了推動(dòng)的作用。2024年10月，香港按揭證券成功發(fā)行兩筆總值為16億港元的按揭證券,分別出售給道亨銀行和美國(guó)運(yùn)通銀行,開創(chuàng)了香港按揭證券市場(chǎng)的新紀(jì)元。2024年12月,繼2024年推出的有擔(dān)保轉(zhuǎn)遞按揭證券化計(jì)劃后,香港按揭證券又推出了另一個(gè)按揭貸款證券化計(jì)劃:多幣種債券式Bauhinia按揭證券計(jì)劃,是香港按揭二級(jí)市場(chǎng)的重大突破。背對(duì)背按揭證券計(jì)劃的主要對(duì)象為有意利用按揭證券化作為資產(chǎn)負(fù)債管理工具的銀行,而債券式按揭證券化計(jì)劃的對(duì)象則為有意從銀行優(yōu)質(zhì)貸款中獲取收益的廣大投資者。香港按揭證券分別于2024年、2024年、2024年發(fā)行了多單證券化計(jì)劃,有力推動(dòng)了香港按揭貸款證券化的發(fā)展。三、中國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展?fàn)顩r1、現(xiàn)狀中國(guó)的資產(chǎn)證券化隨著2024年央行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式拉開帷幕，建設(shè)銀行和國(guó)家開發(fā)銀行同年開始進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)。經(jīng)過3年的發(fā)展后，受2024年金融危機(jī)的影響停滯3年。2024年，隨著銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，500億的試點(diǎn)額度使得中國(guó)資產(chǎn)證券化再次起航，新規(guī)中對(duì)貸款資產(chǎn)的范圍，銀行類金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入條件等進(jìn)行了進(jìn)一步放松。截止到13年6月末，已發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品累計(jì)達(dá)228億元，還有272億元空間仍待使用。2024年3月25日，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)理財(cái)監(jiān)管8號(hào)文，對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)投資比例做了限定。7月5日國(guó)務(wù)院辦公廳公布《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見》，提出“盤活存量”十大措施，其中第六條是擴(kuò)大不良貸款的自主處臵權(quán)，讓銀行可以把存量的不良貸款用撥備核銷掉或者賣出去；第七條則明確指出要逐步推進(jìn)資產(chǎn)證券化、常規(guī)化發(fā)展，特別是把一些收益率比較穩(wěn)定、期限比較長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)貸款證券化，把存量變成新的增量。我國(guó)現(xiàn)有的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要包括銀行信貸資產(chǎn)的證券化和工商企業(yè)資產(chǎn)證券化兩類。由于金融體制的主體是銀行，決定了資產(chǎn)證券化的標(biāo)的首先是信貸資產(chǎn)。為了化解未來表外非標(biāo)轉(zhuǎn)表內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)，通過設(shè)立特殊目的實(shí)體，資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出售”，風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)起人隔離。資產(chǎn)證券化后，國(guó)內(nèi)銀行只需自持5%以下的份額，信貸資產(chǎn)便可實(shí)現(xiàn)完全出表，風(fēng)險(xiǎn)可以分散給非銀行投資者。2、發(fā)展歷程由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制、金融體系的改革與發(fā)展較晚，直至上世紀(jì)90年代初，我國(guó)才出現(xiàn)了小規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，2024年才落實(shí)到部分銀行作為試點(diǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，并不斷出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)。根據(jù)相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)模，我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程大致分為四個(gè)階段。（1）早期探索階段（1992-2024年）我國(guó)最早對(duì)資產(chǎn)證券化的探索是房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化。1992年，海南省三亞市開發(fā)建設(shè)總公司作為發(fā)行人，發(fā)行了“三亞地產(chǎn)投資券”，通過預(yù)售地產(chǎn)開發(fā)后的銷售權(quán)益，集資2億元開發(fā)地產(chǎn)，這類似于美國(guó)的房地產(chǎn)信托憑證。此后，資產(chǎn)證券化的離岸產(chǎn)品發(fā)展較快。珠海高速、中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司、中集集團(tuán)等離岸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目為我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐提供了成功的經(jīng)驗(yàn)，涉及房地產(chǎn)貸款、基礎(chǔ)設(shè)施、應(yīng)收款等多種基礎(chǔ)資產(chǎn)。在此期間，我國(guó)資本市場(chǎng)上盡管還沒有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)意義上的資產(chǎn)證券化操作，但已形成了市場(chǎng)發(fā)展的特點(diǎn)：首先，早期的資產(chǎn)證券化探索的主要集中于房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，質(zhì)量良好、具有可預(yù)測(cè)的穩(wěn)定現(xiàn)金流是項(xiàng)目首選；其次，SPV的主要形式是信托計(jì)劃；第三，海外二級(jí)市場(chǎng)促成了證券化產(chǎn)品的成功發(fā)行。（2）試點(diǎn)階段（2024年-2024年）2024年3月，國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)國(guó)家開發(fā)銀行和建設(shè)銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)單位發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，標(biāo)志著我國(guó)資產(chǎn)證券化的正式啟幕。國(guó)家開發(fā)銀行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只ABS——“2024年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券”。該交易的基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)為國(guó)家開發(fā)銀行發(fā)放的工商業(yè)貸款，共計(jì)51筆，本金余額為41.77億元人民幣。隨后，中國(guó)建設(shè)銀行發(fā)行國(guó)內(nèi)首只RMBS產(chǎn)品“建元2024-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托”。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)所披露的數(shù)據(jù)，截止到2024年末，我國(guó)銀行間市場(chǎng)一共發(fā)行17單累計(jì)668億元資產(chǎn)支持證券，均未出現(xiàn)違約情況。在此期間，企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目也逐步拉開帷幕，為企業(yè)融資開辟了新的道路，也開啟了券商通過專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃盈利的模式。這一時(shí)期的資產(chǎn)證券化主要特點(diǎn)如下：1、在信貸資產(chǎn)證券化種類方面，主要集中在CLO、MBS和NPL三類。2、資產(chǎn)支持證券在我國(guó)債券市場(chǎng)占比甚較少。相較于相近時(shí)間期限的國(guó)債、央行票據(jù)、短期融資券和企業(yè)債等金融產(chǎn)品，資產(chǎn)支持證券的收益率具有一定優(yōu)勢(shì)。由于發(fā)行主體有不錯(cuò)的資產(chǎn)做抵押或銀行擔(dān)保，信用評(píng)級(jí)較高，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，適合固定收益產(chǎn)品投資。但由于這一市場(chǎng)剛剛起步，仍然不夠成熟，許多投資者對(duì)其不夠了解等多方面原因，主要為機(jī)構(gòu)參與，資產(chǎn)支持證券占比甚少3、政府的推進(jìn)起了很大作用。從2024年的試點(diǎn)成功，到每年不斷攀升的發(fā)行量上可以看出，監(jiān)管當(dāng)局大力推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)也積極參與其中，這是我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能夠揚(yáng)帆起航的首要原因。隨著實(shí)踐的加深，相關(guān)法律法規(guī)也不斷出臺(tái)，保證了我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)繼續(xù)良性發(fā)展。（3）停滯階段（2024年-2024年）相對(duì)于美國(guó)、歐盟等國(guó)，我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步較晚，并且始終處于謹(jǐn)慎的試點(diǎn)階段，沒有形成大規(guī)模發(fā)展。由于2024年次貸危機(jī)的影響，監(jiān)管更為審慎，僅進(jìn)行了3年的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)陷入停滯狀態(tài)。在此期間，雖然沒有繼續(xù)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，但各方仍然在為資產(chǎn)證券化如何更好地發(fā)展展開研究和探索，國(guó)家和有關(guān)機(jī)構(gòu)也在不斷出臺(tái)相應(yīng)的意見，為重啟資產(chǎn)證券化、繼續(xù)擴(kuò)大試點(diǎn)做出準(zhǔn)備，尤其是在法律法規(guī)、證券化市場(chǎng)培育方面進(jìn)行了較為深入的探索。（4）再次啟動(dòng)階段（2024年至今）在停發(fā)三年之后，中國(guó)人民銀行在2024年金融市場(chǎng)工作座談會(huì)提出：將繼續(xù)推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新，積極穩(wěn)妥地發(fā)展安全、簡(jiǎn)單、適用的金融衍生產(chǎn)品，為銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)造條件，提高其抵御風(fēng)險(xiǎn)能力與服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平；同時(shí)強(qiáng)化金融監(jiān)督管理，堅(jiān)持創(chuàng)新與監(jiān)管相協(xié)調(diào)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。2024年5月，《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》發(fā)布，標(biāo)志我國(guó)正式重啟信貸資產(chǎn)證券化，首期額度500億元，被納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池的主要是國(guó)家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、地方政府融資平臺(tái)公司貸款等。2024年7月5日，國(guó)務(wù)院辦公廳公布《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見》，提出“盤活存量”十大措施，其中有兩條涉及資產(chǎn)證券化的推進(jìn)。第六條為擴(kuò)大不良貸款的自主處臵權(quán)，讓銀行可以把存量的不良貸款用撥備核銷掉或者賣出去；第七條則明確指出要逐步推進(jìn)資產(chǎn)證券化、常規(guī)化發(fā)展，特別是把一些收益率比較穩(wěn)定、期限比較長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)貸款證券化，把存量變成新的增量。資產(chǎn)證券化推進(jìn)將成常態(tài)化，規(guī)模將有望持續(xù)擴(kuò)大。3、政策層面我國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程屬于實(shí)踐與法規(guī)并行的模式，通過借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家成功的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)，積極進(jìn)行法相關(guān)律法規(guī)建設(shè)，為國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化創(chuàng)造合適的環(huán)境。2024年以來，我國(guó)陸續(xù)出臺(tái)了資產(chǎn)證券化相關(guān)法律法規(guī)，除基礎(chǔ)法規(guī)以外，還針對(duì)性地在會(huì)計(jì)、稅務(wù)、信息披露等方面做出了規(guī)定。4、發(fā)展前景（1）資產(chǎn)證券化與銀行表外業(yè)務(wù)相生而行對(duì)商業(yè)銀行而言，通過貸款證券化，可以較好的解決資產(chǎn)長(zhǎng)期化和負(fù)債短期化的矛盾，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債管理能力，避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大長(zhǎng)期資產(chǎn)的業(yè)務(wù)規(guī)模。其次，資產(chǎn)證券化也為信貸結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供了一種有效的工具，也是當(dāng)前“盤活信貸存量”的重要舉措?；诜婪讹L(fēng)險(xiǎn)、增加收益等考慮，商業(yè)銀行需要及時(shí)調(diào)整信貸的地區(qū)結(jié)構(gòu)和行業(yè)結(jié)構(gòu)。通過資產(chǎn)證券化，商業(yè)銀行可用出售存量貸款的資金重新發(fā)放貸款，較快實(shí)現(xiàn)調(diào)整目標(biāo)。此外，資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)模式。在利率市場(chǎng)化背景下，以賺取存貸利差為主要盈利手段的經(jīng)營(yíng)模式面臨著重大挑戰(zhàn)，發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)低、資本占用少的表外業(yè)務(wù)成為商業(yè)銀行的緊迫任務(wù)。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展，為商業(yè)銀行減少表內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、增加表外的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，開辟了一條新的盈利渠道?，F(xiàn)階段，部分理財(cái)和信托產(chǎn)品已經(jīng)有了資產(chǎn)證券化的影子，例如信貸支持理財(cái)產(chǎn)品和信托貸款理財(cái)產(chǎn)品。以建行某人民幣信托理財(cái)產(chǎn)品為例。建行代表理財(cái)客戶，購(gòu)買建行發(fā)起設(shè)立的以建行存量信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信托受益權(quán)。投資者可按投資比例享有受益權(quán)，并承擔(dān)相應(yīng)份額的風(fēng)險(xiǎn)。在此過程中，銀行通常選擇自身固定期限小于1年的信貸資產(chǎn)，且約定不可提前償還以規(guī)避提前還款風(fēng)險(xiǎn)。銀行則以發(fā)起人的名義，將信貸資產(chǎn)交由信托公司包裝成信托受益權(quán)憑證，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化，銀行再以代客理財(cái)或自有資金名義將受益權(quán)憑證購(gòu)回，既實(shí)現(xiàn)表內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)表外，又可取得信貸資產(chǎn)收益。從2024年開始，該方式被銀監(jiān)會(huì)要求轉(zhuǎn)回表內(nèi)。但后來銀行通過企業(yè)或其他銀行“過橋”，實(shí)現(xiàn)部分規(guī)避。而大部分理財(cái)產(chǎn)品其實(shí)已包含了資產(chǎn)證券化的思想，即打造一個(gè)具有未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)池，分成不同的份額，銷售給理財(cái)客戶。然而，這些理財(cái)產(chǎn)品與標(biāo)準(zhǔn)的證券化產(chǎn)品還是有很大差別：第一，風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)界定不清。信托受益權(quán)由理財(cái)產(chǎn)品購(gòu)買，風(fēng)險(xiǎn)理應(yīng)由理財(cái)客戶承擔(dān)。但事實(shí)上，銀行自產(chǎn)自銷理財(cái)產(chǎn)品，參與產(chǎn)品設(shè)計(jì)的整個(gè)鏈條，并且代客購(gòu)買，理財(cái)客戶對(duì)產(chǎn)品的信任很大程度上是基于對(duì)銀行的信任，因此，銀行存在隱性擔(dān)保功能。第二，缺乏第三方信用評(píng)價(jià)體系。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通常有第三方擔(dān)保和信用評(píng)級(jí)，理財(cái)產(chǎn)品則缺乏第三方參與，更加劇了銀行的隱性擔(dān)保作用，即銀行信用替代了信用評(píng)級(jí)。第三，信息披露較少。與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行說明書相比，部分理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行說明書過于簡(jiǎn)單。某些理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品沒有太大差異，但產(chǎn)品的詳細(xì)結(jié)構(gòu)、信托合同的細(xì)節(jié)、參與人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、可能的風(fēng)險(xiǎn)等信息披露依然較少。由于部分理財(cái)和信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)界定模糊，不利于長(zhǎng)期規(guī)范發(fā)展，銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)8號(hào)文，對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)化債券資產(chǎn)進(jìn)行了界定，并要求非標(biāo)準(zhǔn)債券資產(chǎn)不能超過理財(cái)產(chǎn)品月35%和商業(yè)銀行資產(chǎn)4%的孰低者。非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)在尋求標(biāo)準(zhǔn)化的過程中，將推進(jìn)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程。（2）展望未來空間巨大從現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展看，大規(guī)模推行資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)基礎(chǔ)已經(jīng)趨于成熟，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：首先，從基礎(chǔ)資產(chǎn)供給方看，近年通過信托貸款、委托貸款、銀行票據(jù)等方式進(jìn)行的表外融資業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)非常龐大，銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文頒布以后，這些傳統(tǒng)的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)都面臨著標(biāo)準(zhǔn)化問題，這將給資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供大量可供證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，而從更長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，2024年以來銀行體系資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配的問題更加嚴(yán)重，信貸資產(chǎn)證券化有望成為將來銀行改善其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要途徑。其次，從資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的需求看，在當(dāng)前全民理財(cái)和金融工具創(chuàng)新速度飛快的背景下，無論是基金、券商等機(jī)構(gòu)投資者，還是廣大個(gè)人投資者都渴望有更多收益率較高、價(jià)格和信用風(fēng)險(xiǎn)可控的金融產(chǎn)品可供選擇。隨著市場(chǎng)化的進(jìn)一步深入，未來市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)更多能替代存款的投資理財(cái)工具，而資產(chǎn)證券化品種正好為這些投資理財(cái)工具提供很好的對(duì)接。最后，從資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)積累看，經(jīng)過了前幾輪試點(diǎn)，各類參與主體都具備了一定的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、定價(jià)等經(jīng)驗(yàn)，這能夠?yàn)閷磉M(jìn)一步拓展基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍，設(shè)計(jì)和投資更加復(fù)雜的產(chǎn)品提供良好的基礎(chǔ)。隨著系列新法規(guī)的頒布，中國(guó)資產(chǎn)證券化的大門已經(jīng)開啟，這將成為未來債券市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮臉I(yè)務(wù)之一，而系列新的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的陸續(xù)出現(xiàn)，也將使債券市場(chǎng)的投資變得更加豐富多彩。四、上市銀行資產(chǎn)證券化開展情況隨著2024年資產(chǎn)證券化的重啟，上市銀行積極參與試點(diǎn)。本次試點(diǎn)的資產(chǎn)池主要集中在：國(guó)家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺(tái)公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。1、建設(shè)銀行依托于國(guó)有銀行的優(yōu)勢(shì)，建設(shè)銀行一直走在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的前端，是首家獲得國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)開展資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目的銀行。建行已在2024年、2024年成功發(fā)行兩單MBS產(chǎn)品，并于2024年發(fā)行國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行首單不良貸款證券化。其中，05建元個(gè)人住房抵押貸款證券化信托，是以個(gè)人住房抵押貸款證券化為目的設(shè)立的信托產(chǎn)品，信托資產(chǎn)來自中國(guó)建設(shè)銀行合法擁有的，并符合入池標(biāo)準(zhǔn)的個(gè)人住房抵押貸款及相關(guān)權(quán)益。中信信托作為受托機(jī)構(gòu)和發(fā)行人，以信托資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行A,B,C和次級(jí)資產(chǎn)支持證券。建元一期入池貸款均為建行在2024年1月1日至2024年12月31日期間發(fā)放的個(gè)人住房抵押貸款。建元一期資產(chǎn)池中的住房抵押貸款由位于上海市、無錫市、福州市和泉州市的居民住房作為抵押擔(dān)保。截至2024年11月10日，資產(chǎn)池內(nèi)有15162筆貸款，本金余額為3,016,683,138元。2024年，建設(shè)銀行作為發(fā)起人，發(fā)行了我國(guó)首單商業(yè)銀行重整資產(chǎn)支持證券——“建元2024-1重整資產(chǎn)證券化”產(chǎn)品，總規(guī)模為27.65億元人民幣。其中，優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券21.5億元，獲得AAA評(píng)級(jí)，在銀行間市場(chǎng)公開發(fā)行；次級(jí)資產(chǎn)支持證券6.15億元，向中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司定向發(fā)行。產(chǎn)品設(shè)計(jì)上，建行以其未償本金余額為95.5億元的公司類不良貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)池發(fā)起設(shè)立特定目的信托，并以該信托財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流支付證券的本金和收益。基礎(chǔ)資產(chǎn)池的借款人分布于北京、廣東、江蘇、浙江等建行的十個(gè)一級(jí)分行所轄區(qū)，涉及制造業(yè)、零售與批發(fā)、房地產(chǎn)等17個(gè)行業(yè)。本項(xiàng)目采用了超額抵押、流動(dòng)性儲(chǔ)備賬戶等內(nèi)部信用提升方式。針對(duì)投資人的不同需求，還引入了國(guó)際上比較通用的分檔方法，將產(chǎn)品分為優(yōu)先級(jí)和次級(jí)兩個(gè)檔次，并設(shè)計(jì)了“本金快速償付”的償還方式。中國(guó)國(guó)際金融擔(dān)任本項(xiàng)目產(chǎn)品發(fā)行的財(cái)務(wù)顧問和主承銷商，中誠(chéng)信托有限責(zé)任公司擔(dān)任受托機(jī)構(gòu)和發(fā)行機(jī)構(gòu)。聯(lián)合資信評(píng)估擔(dān)任本項(xiàng)目產(chǎn)品評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。2、工商銀行目前，工商銀行已成功發(fā)行三期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，在系統(tǒng)優(yōu)化，流程設(shè)計(jì)，人員配備和制度建設(shè)等方面都積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，為繼續(xù)推動(dòng)資產(chǎn)證券化工作奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。其中，2024年工元一期信貸資產(chǎn)支持證券總規(guī)模為40.21億元，分為優(yōu)先A1檔、優(yōu)先A2、優(yōu)先B檔和高收益檔四檔，發(fā)行總量依次為21億元、12億元、4.95億元和2.26億元，加權(quán)平均期限分別為1.39年、1.53年、2.29年和3.38年。2024年3月27日至3月28日，工商銀行向全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)成員發(fā)行規(guī)模為80.11035億元資產(chǎn)支持證券。工元2024年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托資產(chǎn)支持證券分為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券（包括優(yōu)先AAA檔資產(chǎn)支持證券和優(yōu)先A檔資產(chǎn)支持證券）和未評(píng)級(jí)/高收益檔資產(chǎn)支持證券。其中，AAA檔資產(chǎn)支持證券的發(fā)行總量（面值）為66.5億元，信用級(jí)別為AAA級(jí)，預(yù)期到期日為2024年1月26日；優(yōu)先A檔資產(chǎn)支持證券發(fā)行總量為9.1億元，信用級(jí)別為A級(jí)，預(yù)期到期日為2024年1月26日；未評(píng)級(jí)/高收益檔資產(chǎn)支持證券的發(fā)行總量為4.51035億元。中信證券為本期資產(chǎn)支持證券的主承銷商。2024年首支資產(chǎn)支持證券，則為工商銀行于3月27日在全國(guó)銀行間市場(chǎng)發(fā)行的“工元2024年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托資產(chǎn)支持證券”，發(fā)行金額約36億元人民幣。該產(chǎn)品發(fā)行說明書顯示，用于發(fā)行本期資產(chǎn)支持證券的信貸資產(chǎn)涉及29個(gè)借款人向發(fā)起機(jī)構(gòu)工商銀行(601398)借用的63筆貸款，來自工商銀行深圳、河北、北京等15家分行。截至2024年12月22日，入池貸款本金總額為35.92億元。用于發(fā)行本期資產(chǎn)支持證券的資產(chǎn)池中的貸款信用狀況良好。按照中國(guó)人民銀行貸款質(zhì)量5級(jí)分類法，所有貸款均為正常類。發(fā)行當(dāng)日，各投資機(jī)構(gòu)踴躍認(rèn)購(gòu)，產(chǎn)品成功獲得了超額認(rèn)購(gòu)，平均認(rèn)購(gòu)倍數(shù)接近2倍。這期證券的成功發(fā)行也為下一步信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作開創(chuàng)了良好的局面。3、招商銀行2024年，招商銀行首筆資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)08招元推出，這筆信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的資產(chǎn)池規(guī)模為409,237萬元，包括33個(gè)借款人的50筆貸款。借款人分布于合肥、深圳、濟(jì)南、鄭州等20個(gè)省區(qū)，涉及行業(yè)包括道路運(yùn)輸業(yè)、鐵路運(yùn)輸、有色金屬、房地產(chǎn)業(yè)等21個(gè)行業(yè)，資產(chǎn)池的加權(quán)平均信用級(jí)別AA-/A%2B，加權(quán)剩余平均期限15個(gè)月。值得一提的是，招商銀行前行長(zhǎng)馬蔚華積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化進(jìn)程，并于兩會(huì)期間在《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)資產(chǎn)證券化的提案》中提出了推進(jìn)的相關(guān)建議：一、兼顧國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，制定符合中國(guó)國(guó)情的資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)核算出表規(guī)范。二、依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)，取消或降低發(fā)起人持有次級(jí)份額下限，放寬對(duì)資產(chǎn)證券化的資本計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)。三、提高處理效率，簡(jiǎn)化擔(dān)保權(quán)益轉(zhuǎn)讓登記手續(xù)。四、完善市場(chǎng)交易制度和機(jī)制，擴(kuò)大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)參與主體，提高市場(chǎng)流動(dòng)性。五、促進(jìn)發(fā)行機(jī)制市場(chǎng)化，將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從試點(diǎn)探索過渡到常態(tài)發(fā)展。五、風(fēng)險(xiǎn)因素1、利率市場(chǎng)化推進(jìn)過程中股價(jià)可能產(chǎn)生階段性波動(dòng)；2、經(jīng)濟(jì)增速放緩對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量形成壓力；3、監(jiān)管對(duì)表外風(fēng)險(xiǎn)排查引起相關(guān)業(yè)務(wù)收入波動(dòng)。六、結(jié)論通過資產(chǎn)證券化，能夠使得銀行的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至表外，降低資本壓力，分散金融風(fēng)險(xiǎn)，加快資金周轉(zhuǎn)，提高盈利能力。從歐美等國(guó)的發(fā)展情況來看，自20世紀(jì)70年代以來，資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展對(duì)其債券及金融市場(chǎng)的建設(shè)和完善做出了突出貢獻(xiàn)。中國(guó)金融體制以銀行為主，商業(yè)銀行在推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化方面起著核心作用。在當(dāng)前環(huán)境下，推動(dòng)資產(chǎn)證券化大規(guī)模發(fā)展的條件已經(jīng)成熟。在基礎(chǔ)資產(chǎn)的供給方面，近年來信托貸款、委托貸款等規(guī)模已經(jīng)非常龐大，可為資產(chǎn)證券化提供基礎(chǔ)資產(chǎn)。需求方面，當(dāng)前全民理財(cái)熱情高漲，金融工具創(chuàng)新迅速，在監(jiān)管日益規(guī)范的外部環(huán)境下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可為投資理財(cái)工具的創(chuàng)新提供良好對(duì)接，也有利于銀行優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債管理。截至13年6月末,我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化累計(jì)發(fā)行規(guī)模僅為896億元，占同期金融機(jī)構(gòu)近80萬億信貸存量的0.1%，而美國(guó)該比例達(dá)到60%，未來發(fā)展空間巨大。在當(dāng)前政策推動(dòng)下，若資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行常態(tài)化，將有效緩解銀行的資產(chǎn)充足率壓力。此外，從未來發(fā)展角度看，把一些貸款期限較長(zhǎng)、定價(jià)水平不高的貸款通過證券化形式剝離，從而騰出信貸資源給期限較短、貸款定價(jià)較高的中小企業(yè)貸款，可縮短貸款久期，提升貸款收益，以應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化過程中不斷提高的負(fù)債成本。隨著金融創(chuàng)新的不斷推進(jìn)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品必將更為復(fù)雜，此時(shí)基礎(chǔ)資產(chǎn)的評(píng)級(jí)問題、本金到期償還問題則顯得更加重要。合理推進(jìn)資產(chǎn)證券化的可持續(xù)性發(fā)展，推進(jìn)相關(guān)法律法規(guī)制度的建設(shè)工作，是國(guó)內(nèi)開展資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的關(guān)鍵。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體 4二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評(píng)估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營(yíng)商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)一些行政審批權(quán)限下放到省級(jí)單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級(jí)新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對(duì)廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測(cè)和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級(jí)廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國(guó)務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國(guó)發(fā)5號(hào)文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專門針對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場(chǎng)主體，組建國(guó)家級(jí)有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國(guó)家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國(guó)的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。隨著國(guó)家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長(zhǎng)張海濤出任虛職——中國(guó)廣播電視協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會(huì)縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)主體、競(jìng)爭(zhēng)的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對(duì)總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國(guó)家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺(tái)、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺(tái)的搭建費(fèi)用。3、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體隨著我國(guó)文化體制改革的推進(jìn)，文化市場(chǎng)領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的主體——省級(jí)文化運(yùn)營(yíng)單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級(jí)廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位成為市場(chǎng)的主體，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢(shì)必會(huì)影響地方政府對(duì)有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動(dòng)視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對(duì)穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營(yíng)商的用戶的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國(guó)3年期國(guó)債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬戶，高清互動(dòng)電視用戶達(dá)到24萬戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬戶，寬帶用戶達(dá)到33萬戶。高清互動(dòng)年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長(zhǎng)和高清互動(dòng)電視收費(fèi)用戶增長(zhǎng)，有線電視的用戶的增長(zhǎng)有限，目前主要關(guān)注在高清互動(dòng)電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動(dòng)范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價(jià)預(yù)期，高清互動(dòng)電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動(dòng)范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場(chǎng)的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長(zhǎng)乏力，高清互動(dòng)電視是公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動(dòng)范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時(shí)尚有模擬用戶142萬戶.同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國(guó)有股東，占28.8%，公司注冊(cè)資本是68億元，省廣電總臺(tái)控股，其中省臺(tái)出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺(tái)以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國(guó)安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊(cè)資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶的價(jià)值評(píng)估。江蘇有線的資產(chǎn)評(píng)估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評(píng)估，結(jié)果出來后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長(zhǎng)陳夢(mèng)娟在第二屆中國(guó)廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)年會(huì)暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達(dá)到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個(gè)縣（市）級(jí)廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶達(dá)到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動(dòng)電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財(cái)政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個(gè)別省市相對(duì)最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會(huì)選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財(cái)政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評(píng)估可能采取類似“江蘇模式”的用