食品飲料行業(yè)專(zhuān)題研究：現(xiàn)階段如何看待啤酒行業(yè)的量?jī)r(jià)問(wèn)題

食品飲料啤/重啤/珠江分別實(shí)現(xiàn)同比47%/22%/20%/19%/17%的正增長(zhǎng)。第一輪估值壓制因素為量見(jiàn)頂，第二輪或?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)于高端化的擔(dān)憂(yōu)。本篇報(bào)告回答兩個(gè)問(wèn)題：啤酒行業(yè)“量”的修復(fù)還有否空間，以及現(xiàn)階段如何看待價(jià)格提我們認(rèn)為可以從人口及渠道結(jié)構(gòu)兩方面來(lái)看待“量”的問(wèn)題。青年人為啤酒消費(fèi)的主力軍，我們認(rèn)為在第三次嬰兒潮的支撐下，市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)十年小個(gè)位數(shù)的水平，大概率不會(huì)出現(xiàn)斷崖式急速下跌的情況。從渠道結(jié)構(gòu)的高端升級(jí)仍為啤酒行業(yè)主要邏輯。正文中以京東平臺(tái)售價(jià)劃分，發(fā)現(xiàn)不同價(jià)格帶產(chǎn)品雖各具特性，但整體高端升級(jí)趨勢(shì)明確。同時(shí)，平價(jià)消費(fèi)趨勢(shì)下，結(jié)構(gòu)性升級(jí)或成為現(xiàn)階段啤酒行業(yè)主要特性。我們認(rèn)為行業(yè)高端化遠(yuǎn)未結(jié)束，由全面升級(jí)轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性高端化。2022年國(guó)際品牌百威噸價(jià)已達(dá)成本壓力漸緩，釋放盈利空間啤酒企業(yè)成本主要由原材料及包材、能源三部分構(gòu)成。以青島啤酒為例，人口結(jié)構(gòu)而言，啤酒行業(yè)有消費(fèi)人群支撐，銷(xiāo)量預(yù)計(jì)表現(xiàn)平穩(wěn)；渠道結(jié)構(gòu)間充足，結(jié)構(gòu)升級(jí)仍為行業(yè)主要邏輯，但消費(fèi)弱復(fù)蘇的情況下，結(jié)構(gòu)性升級(jí)或?yàn)楝F(xiàn)階段行業(yè)的主要特性。同時(shí)疊加成本端改善，國(guó)內(nèi)龍頭啤酒企業(yè)啤酒、華潤(rùn)啤酒以及改革預(yù)期的燕京啤酒，建議關(guān)注重慶啤酒。 2請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明1.行業(yè)估值觸底，配置性?xún)r(jià)比高 4 4 5 9 10 11 12 12 134.成本壓力漸緩，釋放盈利空間 17 17 185.投資建議：推薦低估值的高端化啤酒龍頭 19 20 21 21 22 23 4 4 5 5 6 7 8圖表8：居民邊際消費(fèi)意愿走低，對(duì)未來(lái)的 9 10 10 12 12 13 14 14 15位帶終端韌性較強(qiáng) 16 17 17 17 18 19 19 19 19 21 21 21 22 23 23 234請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表1：2008年-至今我國(guó)申萬(wàn)啤酒指數(shù)PE變動(dòng)圖表2：國(guó)內(nèi)龍頭啤酒企業(yè)對(duì)應(yīng)的2024年估值在21倍左右圖表3：主要啤酒企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定，歸母凈利潤(rùn)同比增速維持正增長(zhǎng)圖表4：啤酒企業(yè)上市以來(lái)分紅率處行業(yè)中等偏上水平（%，紅色部分由左至右分別為珠啤、燕啤、重啤、青?。?請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表5：1957年-2022年我國(guó)啤酒行業(yè)產(chǎn)量（萬(wàn)千升）及增速（%，右軸）圖表6：量平價(jià)升背景下，各家酒企紛紛進(jìn)行高端化改造高端化戰(zhàn)略產(chǎn)品端渠道端產(chǎn)能優(yōu)化措施青島啤酒“1+1青島啤酒主品牌+嶗山啤酒第二品牌”戰(zhàn)略①青島啤酒主品牌定位中高端②公司創(chuàng)新研發(fā)“百年之旅、一世傳奇”等百年系列為代表的超高檔產(chǎn)品③加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化升級(jí)，原漿生啤、青島白啤等新特產(chǎn)品及青島經(jīng)典等產(chǎn)品快速增長(zhǎng)①線(xiàn)下深化“大客戶(hù)+微觀(guān)運(yùn)營(yíng)”深度分銷(xiāo)模式②線(xiàn)上發(fā)力“互聯(lián)網(wǎng)+”渠道，堅(jiān)持“官方旗艦店+官方商城+網(wǎng)上零售商+分銷(xiāo)專(zhuān)營(yíng)店”渠道模式削減、優(yōu)化產(chǎn)能，提高生產(chǎn)效率，減少經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量（2022年減少1439家提高數(shù)字化水平華潤(rùn)啤酒“3+3+3”決勝高端戰(zhàn)略①雪花品牌醴、沈陽(yáng)老雪花、勇闖天涯superX、黑獅白啤、雪花純生等；②喜力品牌經(jīng)典、紅爵等“兩省五市八大高地”戰(zhàn)略，采用“廠(chǎng)商-運(yùn)營(yíng)商-分銷(xiāo)商-終端”的深度分銷(xiāo)模式，通過(guò)鑄劍行動(dòng)、建立大客戶(hù)平臺(tái)等方式納入優(yōu)質(zhì)大客戶(hù)推動(dòng)產(chǎn)能優(yōu)化，去除低效產(chǎn)能，提高產(chǎn)能利用率。2022年在24個(gè)省市區(qū)停止運(yùn)營(yíng)63間啤酒廠(chǎng)燕京啤酒“大單品+特色產(chǎn)品”戰(zhàn)略持續(xù)推廣燕京U8、燕京V10等產(chǎn)品，推出燕京S12皮爾森、鮮啤2022、U8plus、老燕京12度特以及獅王精釀產(chǎn)品矩陣、世濤、酒花酸小麥等差異化高端產(chǎn)品①線(xiàn)下采取多渠道輻射策略，2020年以來(lái)先后成立新渠道發(fā)展部與精釀高端事業(yè)部，拓展燕京9號(hào)店、獅王餐酒吧等新消費(fèi)場(chǎng)②線(xiàn)上進(jìn)行話(huà)題營(yíng)銷(xiāo)、電商直播，微信商城推出限時(shí)折扣等方式推廣產(chǎn)能優(yōu)化，2022年經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量下降464家重慶啤酒“6+6本土強(qiáng)勢(shì)品牌+國(guó)際高端品牌”戰(zhàn)略烏蘇為茅加速全國(guó)化布局，1664錨定娛樂(lè)渠道，樂(lè)堡綁定音樂(lè)場(chǎng)景，嘉士伯融合足球、藝術(shù)文化，格林堡定位高端商務(wù)場(chǎng)景，布魯克林定位街頭嘻哈文化①線(xiàn)上話(huà)題營(yíng)銷(xiāo)、事件營(yíng)銷(xiāo)加速電商、O2O、抖快新興渠道布局②線(xiàn)下?lián)屜冉壎尽⒒疱伒刃铝闶巯M(fèi)場(chǎng)景精簡(jiǎn)經(jīng)銷(xiāo)商布局，提高經(jīng)營(yíng)效率，2022年中區(qū)數(shù)量減少320家，南區(qū)減少169家珠江啤酒“3+N”（雪堡、珠江純生、珠江啤酒）戰(zhàn)略7鮮生原漿、珠江識(shí)嘆、275mL雪堡白啤、475mL珠江雪堡白啤、270mL97純生纖體罐5款產(chǎn)品上市，滿(mǎn)足多元消費(fèi)需求①拓展“啤酒+”消費(fèi)新場(chǎng)景，結(jié)合文化體驗(yàn)、音樂(lè)潮流、體育運(yùn)動(dòng)、美食休閑等元素，冠名2022年廣東省男子籃球聯(lián)賽，線(xiàn)上線(xiàn)下觸及超2000萬(wàn)人次；②創(chuàng)新電商模式，2022年電商渠道銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)30%高端產(chǎn)能優(yōu)化、工藝質(zhì)量改善、設(shè)備效能提升等技改項(xiàng)目89項(xiàng)，同時(shí)積極向數(shù)字智能發(fā)力增長(zhǎng)。2022年華潤(rùn)啤酒/青島啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒凈利率分別為12.34%/11.83%/18.43%/4.16%，較28請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表7：主要啤酒公司凈利率水平穩(wěn)步增長(zhǎng)(凈利率左軸，%)502016年2017年2018年圖表8：居民邊際消費(fèi)意愿走低，對(duì)未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)防范加強(qiáng)，傾向于儲(chǔ)蓄而非消費(fèi)升邏輯的擔(dān)憂(yōu)。消費(fèi)力弱修復(fù)的背景下，啤酒行業(yè)能否走出估值底部？本篇專(zhuān)題主與即飲場(chǎng)景相關(guān)，第二、三季度由于氣溫較高，較多等因素影響，啤酒終端銷(xiāo)售普遍呈現(xiàn)“旺季不旺”的特點(diǎn)圖表9：啤酒銷(xiāo)售淡旺季明顯，第二、三季度為傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季10圖表10：24Q1啤酒產(chǎn)量較疫情前2016、2017年而言仍有空間2.1人口結(jié)構(gòu)：消費(fèi)人群支撐，銷(xiāo)量預(yù)計(jì)平穩(wěn)圖表11：消費(fèi)人群占比下滑帶來(lái)終端需求走弱以控制在持平至小個(gè)位數(shù)微跌的水平，大概率不會(huì)出現(xiàn)斷圖表12：人口出生率（堆積面積圖，左軸，%）及同比降幅（折線(xiàn)，右軸，%）12圖表13：2023年餐飲業(yè)社零總額為5.29萬(wàn)億，同比2022年提升20.37%圖表14：2023年餐飲業(yè)社零總額同比疫情前2019年增長(zhǎng)13.20%，同比2018年增長(zhǎng)23.82%13青島及華潤(rùn)在6-8元價(jià)格帶的產(chǎn)品布局較為圖表15：各價(jià)格帶代表性產(chǎn)品（以京東平臺(tái)售價(jià)劃分）消費(fèi)弱復(fù)蘇及平價(jià)消費(fèi)趨勢(shì)近期引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于啤酒價(jià)格提升節(jié)奏的擔(dān)憂(yōu)，我14但經(jīng)濟(jì)型產(chǎn)品的整理迭代及其向主流價(jià)格帶的升級(jí)過(guò)程或?qū)⒓铀佟Ｖ饕【破髽I(yè)在圖表16：2018-2022年主品牌銷(xiāo)量持續(xù)上升圖表17：2022年主品牌營(yíng)收達(dá)214億，同比增長(zhǎng)圖表16：2018-2022年主品牌銷(xiāo)量持續(xù)上升15圖表18：以青島啤酒為例，隨著中高端產(chǎn)品放量與經(jīng)濟(jì)型產(chǎn)品整理升級(jí)，噸價(jià)迎來(lái)持續(xù)提升0韌性較強(qiáng)。雖消費(fèi)傾向疲軟，但我們可以看到部市場(chǎng)彰顯較強(qiáng)韌性，也能維持中高個(gè)位數(shù)16圖表19：經(jīng)濟(jì)型產(chǎn)品的整理以及向主流價(jià)格帶的升級(jí)過(guò)程或?qū)⒓铀?，同時(shí)中高檔價(jià)位帶終端韌性較強(qiáng)17圖表20：2022年為例，啤酒企業(yè)噸價(jià)提升空間大（元）圖表20：2022年為例，啤酒企業(yè)噸價(jià)提升空間大（元）公司釀酒原材料、包材兩者占比分別為34%及66圖表22：2018-2022年啤酒企業(yè)成本構(gòu)成（青島啤酒為例）18圖表23：2023年初至今大麥價(jià)格持續(xù)下行19圖表24：鋁錠價(jià)格增速減緩，進(jìn)入平穩(wěn)區(qū)間圖表25：2024年5月后玻璃價(jià)格增速壓力有望緩解圖表24：鋁錠價(jià)格增速減緩，進(jìn)入平穩(wěn)區(qū)間20請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明礎(chǔ)不必過(guò)于悲觀(guān)，預(yù)計(jì)“量”的下滑可以控制在持平至小有望走出估值底部。推薦高端化空間充足的國(guó)內(nèi)啤酒龍頭青島啤酒、華潤(rùn)啤酒以及改革預(yù)期的燕京啤酒，建議關(guān)注高端化領(lǐng)先的重慶啤21請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表28：定位中高端的主品牌營(yíng)收占比穩(wěn)步提升，2022年達(dá)67%圖表29：2022年華潤(rùn)啤酒市占率位居第一（左軸，%）22請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表31：燕京啤酒“1+3”品牌產(chǎn)品體系23請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表32：高檔產(chǎn)品收入占比持續(xù)提升圖表33：重啤高檔產(chǎn)品提價(jià)幅度更大圖表34：重慶啤酒上市以來(lái)分紅率（%）領(lǐng)先于行業(yè)24請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明確定性。25請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明對(duì)標(biāo)的證券和發(fā)行人的個(gè)人看法。我們所得報(bào)酬的任何部分不曾與，不與，也將不會(huì)與本報(bào)告中的具體投資建報(bào)告中投資建議所涉及的評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)指數(shù)為基準(zhǔn)，新三板市場(chǎng)以三板成指（針對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)市場(chǎng)以摩根士丹利中國(guó)指數(shù)為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以納斯達(dá)克綜合指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)；韓股票評(píng)級(jí)相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表指數(shù)漲幅介于5相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表指數(shù)漲幅介于-10%~相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表指數(shù)漲幅介于-10%~本報(bào)告是機(jī)