全球研究：全球觀察-奧林巴斯：全球軟鏡龍頭X1開始全球推廣 20240311 -中金

證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告2024.03.10全球觀察-奧林巴斯：全球軟鏡龍頭，X1開始全球推廣史正陽(yáng)聯(lián)系人行業(yè)近況我們于2月21日邀請(qǐng)奧林巴斯參加全球企業(yè)線上策略會(huì)，出席人為奧林巴斯投資者關(guān)系負(fù)責(zé)人森紀(jì)昭先生。評(píng)論奧林巴斯為全球軟鏡診療龍頭，受益于全球內(nèi)鏡診療滲透。公司預(yù)計(jì)2023年消化內(nèi)鏡設(shè)備全球市場(chǎng)份額70%，EMR/ESD1及部分結(jié)直腸耗材全球市場(chǎng)份額20%，公司以消化科、泌尿科、呼吸科為重點(diǎn)發(fā)展方向，預(yù)計(jì)全球市場(chǎng)增速為4-7%。美國(guó)、中國(guó)的內(nèi)鏡市場(chǎng)相比日本仍有較大成長(zhǎng)空間，東南亞等發(fā)展中國(guó)家仍處在較低水平。我們建議關(guān)注公司向不同科室的拓展進(jìn)展，以及X1的全球推廣情況。公司目標(biāo)FY2024-2026收入CAGR約5%，其中內(nèi)鏡設(shè)備部門中單位數(shù)增長(zhǎng)，內(nèi)鏡耗材部門高單位數(shù)增長(zhǎng)。公司表示增長(zhǎng)主要依靠新一代4k胃腸鏡EVISX1在美國(guó)及中國(guó)地區(qū)的放量，結(jié)直腸相關(guān)內(nèi)鏡耗材（ENDOCUFFVISION結(jié)腸鏡遠(yuǎn)端附件、EMR/ESD產(chǎn)品線）及肝膽胰管疾病耗材（如取石籃等）的放量。公司目標(biāo)FY2024-2026營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率20%，EPSCAGR約8%。不過(guò)在此前FY3Q24業(yè)績(jī)會(huì)上，公司考慮到歐洲及中國(guó)市場(chǎng)仍待復(fù)蘇、內(nèi)部質(zhì)量調(diào)整費(fèi)用增加、石川縣地震影響供應(yīng)鏈等因素，管理層認(rèn)為FY2024-2025的目標(biāo)有一定挑戰(zhàn)。EVISX1開始全球推廣。1）日本及歐洲：2020年7月上市，受疫情影響，第一年銷售形勢(shì)很嚴(yán)峻，目前已有較好增長(zhǎng)。2）美國(guó)：2023年4月獲FDA510(k)批準(zhǔn)，5月后在多個(gè)學(xué)術(shù)會(huì)上展出演示，于2023年10月商業(yè)化，公司表示從市場(chǎng)推廣到最終購(gòu)買有3-6個(gè)月。FY3Q24（CY4Q24）北美胃腸鏡設(shè)備收入同比增長(zhǎng)9%，公司表示近期訂單較好，若不考慮潛在供應(yīng)鏈短缺問題，F(xiàn)Y4Q24北美胃腸鏡設(shè)備有望同比增長(zhǎng)30%。3）中國(guó)：有活動(dòng)推廣，但效果還不明顯。公司預(yù)計(jì)美國(guó)及中國(guó)可供替代的CV-190和CV-290存量老產(chǎn)品共計(jì)7萬(wàn)臺(tái)主機(jī)，2021-2023財(cái)年全球消化內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品推廣進(jìn)度不及預(yù)期，醫(yī)療機(jī)構(gòu)資本開支不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，美日匯率波動(dòng)。更多作者及其他信息請(qǐng)見文末披露頁(yè)EMR為endoscopicmucosalresection，內(nèi)鏡下黏膜切除術(shù)。ESD為endoscopicsubmucosaldissection，內(nèi)鏡黏膜下層剝離術(shù)1?呼吸科（導(dǎo)航設(shè)備及耗材1,000-1,500億日元（約7.1-10.6億美元2023-2026年CAGR為6-7%。圖表2：2023年全球消化科、泌尿科、呼吸科內(nèi)鏡診療市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部全球內(nèi)鏡診療競(jìng)爭(zhēng)格局：全球內(nèi)鏡診療競(jìng)爭(zhēng)格局：?消化內(nèi)鏡設(shè)備：奧林巴斯預(yù)計(jì)2023年全球市場(chǎng)份額70%。公司表示其優(yōu)勢(shì)在于：1）行業(yè)深耕70年，全球約200個(gè)事務(wù)所負(fù)責(zé)推廣、洗消及售后；2）完善的培訓(xùn)體系，如在中國(guó)有北京、上海、廣州三個(gè)大型培訓(xùn)基地，中國(guó)的全部培訓(xùn)地點(diǎn)有30多個(gè)；3）高市占率意味著更高效的臨床信息反饋，推進(jìn)下一代產(chǎn)品研發(fā)。公司認(rèn)為未來(lái)5年軟鏡設(shè)備市場(chǎng)仍以日本企業(yè)為主：1）內(nèi)鏡需要維保服務(wù)和醫(yī)生培訓(xùn)，日本企業(yè)已經(jīng)有了較好的基礎(chǔ)；2）軟鏡鏡體和主機(jī)是一體化封閉式的，增加了切換成本；3）醫(yī)生對(duì)其他品牌不熟悉，學(xué)習(xí)其他品牌會(huì)造成醫(yī)療效率下降。?消化內(nèi)鏡耗材：奧林巴斯市場(chǎng)份額全球第二位（僅次于波士頓科學(xué)）。公司表示其ESD/EMR耗材全球市場(chǎng)份額約20%，有雙位數(shù)增長(zhǎng)。全球內(nèi)窺鏡發(fā)展情況：根據(jù)奧林巴斯，日本每10萬(wàn)人有282名內(nèi)窺鏡醫(yī)生，遠(yuǎn)高于其他地區(qū)，主要系內(nèi)窺鏡最早由日本開發(fā)而后推向全球。美國(guó)、中國(guó)每10萬(wàn)人約50名、30名，東南亞各國(guó)內(nèi)窺鏡數(shù)量還嚴(yán)重不足。圖表3：各國(guó)內(nèi)窺鏡醫(yī)生數(shù)量（每10萬(wàn)人）資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部3公司長(zhǎng)期戰(zhàn)略為鞏固其在醫(yī)療技術(shù)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位。公司于2019年制定經(jīng)營(yíng)方針，希望通過(guò)3年時(shí)間完成業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。1）剝離數(shù)碼相機(jī)業(yè)務(wù)3：由于數(shù)碼相機(jī)市場(chǎng)受智能手機(jī)沖擊迅速萎縮，奧林巴斯數(shù)碼相機(jī)業(yè)務(wù)在2018-2020連續(xù)三個(gè)財(cái)年虧損。2020年9月，奧林巴斯簽署協(xié)議，將數(shù)碼相機(jī)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓給JapanIndustrialPartnersInc。2）拆分科學(xué)業(yè)務(wù)4：奧林巴斯的科學(xué)解決方案業(yè)務(wù)于2022年4月轉(zhuǎn)讓給全資子公司Evident，2022年8月將Evident股權(quán)轉(zhuǎn)讓給貝恩資本。科學(xué)業(yè)務(wù)包括生命科學(xué)顯微鏡、工業(yè)內(nèi)窺鏡等，其利潤(rùn)率明顯低于醫(yī)用內(nèi)窺鏡。重視中國(guó)市場(chǎng)。公司在中國(guó)開展業(yè)務(wù)有50年的歷史，最近5年有96,000名醫(yī)生通過(guò)包括在線的方式接受培訓(xùn)。奧林巴斯在北京、沈陽(yáng)、上海、西安、杭州、蘇州、廣州設(shè)立服務(wù)中心，在北京、上海、廣州設(shè)立培訓(xùn)基地，蘇州工廠在建設(shè)中。FY2023中國(guó)市場(chǎng)收入占比13%，2013-2023財(cái)年中國(guó)收入增加4.3倍，CAGR為15.7%。公司認(rèn)為由于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等原因，中國(guó)區(qū)的收入增長(zhǎng)將放緩，但消化道癌癥早篩仍有成長(zhǎng)性，一線和二線城市仍有成長(zhǎng)空間。公司表示在三級(jí)醫(yī)院的市場(chǎng)份額不會(huì)有太大變化，更低等級(jí)的醫(yī)院出現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。合理看待一次性內(nèi)鏡前景。公司預(yù)計(jì)2020-2030年一次性內(nèi)鏡市場(chǎng)CAGR為15-18%，2026財(cái)年一次性內(nèi)鏡有望貢獻(xiàn)100億日元收入。公司目前觀察一次性內(nèi)鏡并未被大量使用，重復(fù)用內(nèi)鏡仍是主流。有些疾病適合一次性產(chǎn)品，有些則適合重復(fù)性產(chǎn)品。內(nèi)鏡仍是主流。有些疾病適合一次性產(chǎn)品，有些則適合重復(fù)性產(chǎn)品。2024年1月1日，日本石川縣能登半島發(fā)生7.4級(jí)地震，奧林巴斯位于石川縣的重要供應(yīng)商工廠受損。該供應(yīng)商生產(chǎn)奧林巴斯80%的零件，這些零件由奧林巴斯進(jìn)一步加工，用于100多種型號(hào)的內(nèi)窺鏡，支氣管鏡和外科硬鏡不受影響。奧林巴斯表示與汽車等行業(yè)不同，醫(yī)療行業(yè)依賴單一供應(yīng)商的情況并不罕見，由于零件的特殊性及數(shù)量較少，很難外包給大公司，通常需要專門的供應(yīng)商。截至2月中旬該工廠生產(chǎn)仍處于停工狀態(tài)，恢復(fù)運(yùn)營(yíng)的時(shí)間尚未確定。由于每個(gè)SKU受影響情況不同，奧林巴斯目前很難衡量具體影響。奧林巴斯表示重要零件的安全庫(kù)存約兩個(gè)半月，在與第二家生產(chǎn)同類零部件的供應(yīng)商密切合作，以盡快提高產(chǎn)量；但考慮到公司全球70%的胃腸鏡份額，為了確保維修及服務(wù)的零件充足，公司于2月中旬決定2-3周內(nèi)暫時(shí)停止向客戶發(fā)貨，并放慢新產(chǎn)品的生產(chǎn)速度，直到有更準(zhǔn)確的生產(chǎn)恢復(fù)信息。在生產(chǎn)緩慢恢復(fù)的假設(shè)下，公司預(yù)計(jì)地震對(duì)2024財(cái)年（截至2024年3月31日）產(chǎn)生240億日元（約1.8億美元）的收入缺口，對(duì)2025財(cái)年業(yè)績(jī)影響仍在確認(rèn)公司表示未來(lái)將：1）增加安全庫(kù)存及供應(yīng)商數(shù)量；2）公司認(rèn)為根本原因在于內(nèi)窺鏡的設(shè)計(jì)方式問題，公司希望考慮在保證類似質(zhì)量的前提下，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)內(nèi)窺鏡模塊化生產(chǎn)。3/ir/data/announcement/2020/contents/ir00018.pdf4/news/2022/nr02343.html4中國(guó)：合規(guī)監(jiān)管趨于嚴(yán)格，中國(guó)市場(chǎng)復(fù)蘇緩慢。EVISX1已于2023年10月在中國(guó)商業(yè)化，公司此前預(yù)計(jì)在2023年年底的商業(yè)談判中有望改善中國(guó)的設(shè)備銷售情況，訂單有望在12月達(dá)到峰值，但由于合規(guī)行動(dòng)的持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)于預(yù)期、2022年貼息貸款計(jì)劃的高基數(shù)、內(nèi)鏡行業(yè)國(guó)產(chǎn)替代政策等因素，公司表示中國(guó)市場(chǎng)仍需要一定時(shí)間才能復(fù)蘇，但公司表示其胃腸鏡的市場(chǎng)份額沒有下降。公司預(yù)計(jì)在行業(yè)合規(guī)政策結(jié)束后，行業(yè)將呈現(xiàn)漸進(jìn)式復(fù)蘇而非V型復(fù)蘇趨勢(shì)，2025年中國(guó)收入有希望高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，但仍有不確定性。公司長(zhǎng)期仍對(duì)中國(guó)市場(chǎng)呈積極態(tài)度，從人均內(nèi)鏡醫(yī)生數(shù)量、癌癥死亡率等數(shù)據(jù)判斷中國(guó)仍有較大未滿足需求，計(jì)劃在中國(guó)設(shè)廠以應(yīng)對(duì)國(guó)產(chǎn)替代政策。歐洲：公司表示通脹壓力抑制了醫(yī)院的資本支出，困難情況將持續(xù)。奧林巴斯表示德國(guó)醫(yī)療體系改革正在進(jìn)行，醫(yī)院避免購(gòu)買資本產(chǎn)品；英國(guó)國(guó)家醫(yī)療服務(wù)體系（NHS）過(guò)去幾年在內(nèi)鏡上投入大量資金，近期預(yù)算正在收緊；對(duì)俄羅斯的制裁也對(duì)銷售產(chǎn)生了較大影響。公司目前尚難以判斷歐洲市場(chǎng)復(fù)蘇時(shí)間。美國(guó)：EVISX1市場(chǎng)推廣情況較好，F(xiàn)DA警告對(duì)產(chǎn)品出貨量仍有影響。EVISX1于2023年4月獲FDA510(k)批準(zhǔn)，5月后在多個(gè)學(xué)術(shù)會(huì)上展出演示，于2023年10月商業(yè)化，公司表示從市場(chǎng)推廣到最終購(gòu)買有從市場(chǎng)推廣到最終購(gòu)買有3-6個(gè)月。FY3Q24（CY4Q24）北美胃腸鏡設(shè)備收入同比增長(zhǎng)9%，公司表示近期訂單較好，若不考慮潛在供應(yīng)鏈短缺問題，F(xiàn)Y4Q24北美胃腸鏡設(shè)備有望同比增長(zhǎng)30%。FY3Q24（CY4Q23）收入2,391億日元（+6%YoY，+2%固定匯率YoY）,主要系中國(guó)收入承壓，F(xiàn)Y3Q24中國(guó)收入259億日元（-14%YoY）,其中ESD/TSD部門收入同比下滑17.5%/3.7%至187億日元/72億日元。經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)436億日元（-11%YoY，-18%固定匯率YoY經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率18.2%（-3.5ppts下滑主要系FDA警告相關(guān)的封存召回等補(bǔ)救費(fèi)用及內(nèi)部質(zhì)量轉(zhuǎn)型計(jì)劃的費(fèi)用增加。公司預(yù)計(jì)2024財(cái)年收入9,240億日元（+5%YoY,-1%固定匯率YoY較11月9日FY1H24業(yè)績(jī)會(huì)下調(diào)4%，主要調(diào)整了石川縣地震的影響。公司預(yù)計(jì)2024財(cái)年歸母凈利潤(rùn)2,520億日元，較去年同期大幅增長(zhǎng)，主要系科學(xué)業(yè)務(wù)子公司Evident的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益。公司對(duì)2025財(cái)年謹(jǐn)慎樂觀，歐洲及中國(guó)復(fù)蘇仍待觀察，同時(shí)內(nèi)部質(zhì)量轉(zhuǎn)型計(jì)劃仍在進(jìn)行，5%的收入增長(zhǎng)和20%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率目標(biāo)有較大挑戰(zhàn)。公司預(yù)計(jì)2026財(cái)年回到較好增長(zhǎng)軌道上。5史正陽(yáng)聯(lián)系人jin.zhang@6一般聲明本報(bào)告由中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于我們認(rèn)為可靠的已公開資料，但中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構(gòu)成對(duì)買賣任何證券或其他金融工具的出價(jià)或征價(jià)或提供任何投資決策建議的服務(wù)。該等信息、意見并未考慮到獲取本報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)任何人的個(gè)人推薦或投資操作性建議。投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)本報(bào)告中的信息和意見進(jìn)行獨(dú)立評(píng)估，自主審慎做出決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在依據(jù)本報(bào)告涉及的內(nèi)容進(jìn)行任何決策前，應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求，并就相關(guān)決策咨詢專業(yè)顧問的意見對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告所載的意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅為本報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷，相關(guān)證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益亦可能會(huì)波動(dòng)。該等意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)無(wú)需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，中金公司可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告。本報(bào)告署名分析師可能會(huì)不時(shí)與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務(wù)人員或在本報(bào)告中針對(duì)可能對(duì)本報(bào)告所涉及的標(biāo)的證券或其他金融工具的市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進(jìn)行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關(guān)于相關(guān)證券或其他金融工具的目標(biāo)價(jià)、評(píng)級(jí)、估值、預(yù)測(cè)等觀點(diǎn)相反或不一致，相關(guān)的交易策略不同于且也不影響分析師關(guān)于其所研究標(biāo)的證券或其他金融工具的基本面評(píng)級(jí)或評(píng)分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。中金公司沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。中金公司的資產(chǎn)管理部門、自營(yíng)部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見不一致的投資決策。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)。過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著地影響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。本報(bào)告提供給某接收人是基于該接收人被認(rèn)為有能力獨(dú)立評(píng)估投資風(fēng)險(xiǎn)并就投資決策能行使獨(dú)立判斷。投資的獨(dú)立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對(duì)潛在投資的目標(biāo)、需求、機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)因素及其他投資考慮而獨(dú)立做出的。本報(bào)告由受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關(guān)于中金公司研究報(bào)告的問題請(qǐng)直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報(bào)告作者所持香港證監(jiān)會(huì)牌照的牌照編號(hào)已披露在報(bào)告首頁(yè)的作者姓名旁。本報(bào)告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《證券期貨法》定義下的合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者提供。本報(bào)告無(wú)意也不應(yīng)直接或間接地分發(fā)或傳遞給新加坡的任何其他人。提供本報(bào)告于合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者,有關(guān)財(cái)務(wù)顧問將無(wú)需根據(jù)新加坡之《財(cái)務(wù)顧問法》第45條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進(jìn)行披露。有關(guān)本報(bào)告之任何查詢，在新加坡獲得本報(bào)告的人員可聯(lián)系中金新加坡持牌代表。本報(bào)告由受金融行為監(jiān)管局監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融（英國(guó)）有限公司（“中金英國(guó)”）于英國(guó)提供。本報(bào)告有關(guān)的投資和服務(wù)僅向符合《2000年金融服務(wù)和市場(chǎng)法2005年（金融推介）令》第19（5）條、38條、47條以及49條規(guī)定的人士提供。本報(bào)告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)國(guó)家，本報(bào)告向被其本國(guó)認(rèn)定為專業(yè)投資者（或相當(dāng)性質(zhì)）的人士提供。本報(bào)告由中國(guó)國(guó)際金融日本株式會(huì)社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本關(guān)東財(cái)務(wù)局（日本關(guān)東財(cái)務(wù)局長(zhǎng)（金商）第3235號(hào)）注冊(cè)并受日本法律監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)。本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向符合日本《金融商品交易法》第2條31項(xiàng)所規(guī)定的專業(yè)投資者提供。本報(bào)告并未打算提供給日本非專業(yè)投資者使用。本報(bào)告亦由中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17條第3款第1項(xiàng)及《金融商品交易法》第58條第2款但書前段所規(guī)定的日本金融機(jī)構(gòu)提供。在該情形下，本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向日本受監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)提供。本報(bào)告將依據(jù)其他國(guó)家或地區(qū)的法律法規(guī)和監(jiān)管要求于該國(guó)家或地區(qū)提供。特別聲明在法律許可的情況下，中金公司可能與本報(bào)告中提及公司正在建立或爭(zhēng)取建立業(yè)務(wù)關(guān)系或服務(wù)關(guān)系。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到中金公司及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報(bào)告觀點(diǎn)客觀性的潛在利益沖突。與本報(bào)告所含具體公司相關(guān)的披露信息請(qǐng)?jiān)L問/footer/disclosures，亦可參見近期已發(fā)布的關(guān)于該等公司的具體研究報(bào)告。中金研究基本評(píng)級(jí)體系說(shuō)明：分析師采用相對(duì)評(píng)級(jí)體系，