利率的形成與決定

第三節(jié)利率的形成與決定一、利率決定理論★★P124（一）馬克思的利率決定論

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﹡利率決定于平均利潤(rùn)率

﹡利率的變化范圍在零與平均利潤(rùn)率之間，即：

0﹤i﹤p′思路：利息直接來(lái)源于利潤(rùn)，是利潤(rùn)的一部分→利息量的多少取決于利潤(rùn)總額→利潤(rùn)總額決定于平均利潤(rùn)率→利率的高低取決于平均利潤(rùn)率（二）西方學(xué)者的利率決定因素理論

1、古典的儲(chǔ)蓄投資理論（真實(shí)利率理論）

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﹡儲(chǔ)蓄和投資都是利率的函數(shù)，利率由儲(chǔ)蓄和投資共同決定。

強(qiáng)調(diào)實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素對(duì)利率影響著眼于

供求關(guān)系（1）儲(chǔ)蓄（S）是利率（r）的增函數(shù)表示為：S＝S（r）代表借貸資本的供給

（2）投資（I）是利率的減函數(shù)表示為：I＝I（r）代表借貸資本的需求（3）利率決定理論的核心是：

S＝I（均衡利率）

說(shuō)明：r決定于借貸資本（S和I）的供求投資量的大小取決于投資預(yù)期回報(bào)率和利率的關(guān)系利息是對(duì)“等待”或“延遲消費(fèi)”行為給予的一定補(bǔ)償

古典學(xué)派的利率決定過(guò)程如圖所示：

當(dāng)S﹥I時(shí)，利率下降，當(dāng)S﹤I時(shí)，利率上升當(dāng)S＝I時(shí)，利率達(dá)到均衡水平I不變，S增加，均衡利率水平下降S不變，I增加，均衡利率水平上升自動(dòng)調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)2、凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論P(yáng)127

﹡利率由貨幣供求共同決定，貨幣需求量又取決于人們的流動(dòng)性偏好。

強(qiáng)調(diào)利率純粹是一種貨幣現(xiàn)象貨幣是一種特殊資產(chǎn)，具有很強(qiáng)的流動(dòng)性，利息是人們放棄這種流動(dòng)性所獲得的報(bào)酬。

（1）貨幣的需求決定于人們流動(dòng)性偏好的三個(gè)動(dòng)機(jī)

﹡交易動(dòng)機(jī)，同收入成正比L＝L（y）

﹡謹(jǐn)慎動(dòng)機(jī)，同收入成正比L＝L（y）

﹡投機(jī)動(dòng)機(jī)，同利率成反比L＝L（r）

貨幣需求函數(shù)為：

L＝L1（y）＋L2（r）

為y的遞增函數(shù)，r的遞減函數(shù)

相對(duì)穩(wěn)定，對(duì)利率不敏感難以預(yù)測(cè)，對(duì)利率極為敏感投機(jī)動(dòng)機(jī)：人們根據(jù)對(duì)市場(chǎng)利率變化的預(yù)測(cè)，需要持有貨幣以便滿足從中投機(jī)獲利的動(dòng)機(jī)，對(duì)利率極為敏感。假定：只能從貨幣和債券兩種金融資產(chǎn)中選擇持有財(cái)富的形式。債券的價(jià)格和市場(chǎng)利率呈反向變動(dòng)。當(dāng)前市場(chǎng)利率較低時(shí)，人們預(yù)期利率將上升，即預(yù)測(cè)債券的價(jià)格將下降，因此會(huì)出售債券，持有貨幣，以便在債券下跌后，能以低價(jià)買進(jìn)債券；當(dāng)前市場(chǎng)利率較高時(shí)，人們預(yù)期利率將下降，即預(yù)測(cè)債券的價(jià)格將上升，因此會(huì)買進(jìn)債券，減少持有貨幣，以便在債券上升時(shí)，能以高價(jià)賣出，從中獲利。

r

L=(L1+L2)0Lre注：當(dāng)利率下降到re時(shí)，出現(xiàn)流動(dòng)性陷阱極端情況貨幣需求的變動(dòng)主要受收入水平和利率的影響（2）貨幣總供給（M）由中央銀行直接控制（外生變量，由央行決定，無(wú)利率彈性）（3）均衡利率決定于

L＝M（即Ms＝Md）※外生變量和內(nèi)生變量﹡外生變量：又稱政策變量，是指在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中，由經(jīng)濟(jì)循環(huán)外部因素，即非經(jīng)濟(jì)因素所決定的變量。﹡內(nèi)生變量：又稱非政策變量，是指在經(jīng)濟(jì)機(jī)制內(nèi)部由純粹的經(jīng)濟(jì)因素所決定的變量。凱恩斯的利率決定過(guò)程如圖所示：增加Ms→r↓→I（私人投資）↑→Y↑↘流動(dòng)性陷阱→貨幣政策無(wú)效→赤字財(cái)政政策（增加財(cái)政投資）→I↑→Y↑

國(guó)家需要采用赤字財(cái)政政策和膨脹性貨幣政策來(lái)刺激投資貨幣供給等于貨幣需求，均衡利率貨幣供給增加，利率下降貨幣需求增加，利率上升3、新古典學(xué)派的可貸資金理論P(yáng)129

﹡利率為借貸資金的價(jià)格，借貸資金的價(jià)格決定于金融市場(chǎng)上資金供求關(guān)系。既反對(duì)古典學(xué)派忽略了貨幣因素，也不同意凱恩斯完全否定實(shí)際因素（1）資金供給（S+△MS）除了考慮儲(chǔ)蓄外，還考慮貨幣供給。是利率的遞增函數(shù)（2）資金需求（I+△MD）除了考慮投資外，還考慮貨幣需求。是利率的遞減函數(shù)（3）均衡利率決定于

S+△MS＝

I+△MD

可貸資金理論的利率決定過(guò)程如圖所示：在其他條件不變時(shí)，儲(chǔ)蓄或貨幣供給增加，利率便會(huì)下跌；投資需求及貨幣貯藏增加時(shí)，利率便會(huì)上升4、IS—LM框架下的利率決定

﹡利率是由商品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)同時(shí)達(dá)到均衡時(shí)決定的

其核心內(nèi)容是認(rèn)為利率受制于投資函數(shù)、儲(chǔ)蓄函數(shù)、流動(dòng)偏好函數(shù)（貨幣需求函數(shù)）和貨幣供給函數(shù)四個(gè)因素，同時(shí)利率與收入之間存在著相互決定的關(guān)系。（1）IS曲線代表I＝S時(shí)（商品市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)）的收入（y）與利率（r）的組合（2）LM曲線代表L＝M時(shí)（貨幣市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)）的收入（y）與利率（r）的組合（3）由IS和LM曲線交點(diǎn)所確定的利率水平是同時(shí)使商品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)的利率水平。IS—LM框架下的利率決定過(guò)程如圖所示：意義：既克服了古典學(xué)派利率決定理論只考慮商品市場(chǎng)均衡的缺陷，又克服了凱恩斯學(xué)派利率理論只考慮貨幣市場(chǎng)的缺陷，同時(shí)還克服了可貸資金利率理論在兼顧兩個(gè)市場(chǎng)時(shí)忽視兩個(gè)市場(chǎng)各自均衡的缺陷二、影響利率的因素P118

（一）平均利潤(rùn)率（二）資金供求（三）國(guó)家政策（四）通貨膨脹預(yù)期（五）國(guó)際利率水平（六）期限、風(fēng)險(xiǎn)程度（七）經(jīng)濟(jì)周期（八）銀行成本●貨幣政策和利率例如：擴(kuò)張的貨幣政策貨幣供給↑→貨幣供﹥求→短期r↓→I↑→Y↑→貨幣需求↑→長(zhǎng)期r↑↘通貨膨脹預(yù)期→長(zhǎng)期r↑●通貨膨脹預(yù)期和利率

﹡預(yù)期通貨膨脹→預(yù)期物價(jià)↑，紙幣貶值→借方到期支付的本利和實(shí)際價(jià)值↓→借貸資金需求↑

﹡預(yù)期通貨膨脹→預(yù)期物價(jià)↑，紙幣貶值→儲(chǔ)蓄↓→借貸資金供給↓預(yù)期通貨膨脹，利率上升。r＝i－p●國(guó)際利率水平對(duì)利率的影響

﹡示范效應(yīng)

﹡套利行為例如：國(guó)內(nèi)r﹥國(guó)際金融市場(chǎng)r→外資涌入→國(guó)內(nèi)資金供﹥求→r↓→外資流出→r↑●利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)與期限結(jié)構(gòu)利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)

相同期限的金融資產(chǎn)因風(fēng)險(xiǎn)差異而產(chǎn)生的不同利率。

﹡償還風(fēng)險(xiǎn)（違約風(fēng)險(xiǎn)）：由于債券發(fā)行者或借款者的收入狀況改變等使其不能按期償還本息的不確定性。

﹡流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：是指因資產(chǎn)不能及時(shí)兌現(xiàn)而可能遭受的損失，指證券出售的交易成本的高低。

﹡稅收政策：所得稅率越高的債券，其稅前利率也應(yīng)該越高。利率的期限結(jié)構(gòu)

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反映了債券到期期限與債券收益率之間的關(guān)系。

具有相同違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收待遇的債券，其利率由于離到期日的時(shí)間長(zhǎng)短不同而可能不同。收益率曲線：是指期限不同，但風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收因素都相同的債券的回報(bào)率（收益率）所連成的一條曲線。

需要解釋三個(gè)重要的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)：（1）期限不同的債券的利率隨著時(shí)間一起波動(dòng)。

（2）如果短期利率較低，收益率曲線很可能向上傾斜；如果短期利率較高，則收益率曲線很可能向下傾斜。（3）收益率曲線幾乎總是向上傾斜。（典型狀態(tài)）﹡預(yù)期理論出發(fā)點(diǎn)：長(zhǎng)期債券的收益率等于現(xiàn)行短期利率和未來(lái)預(yù)期短期利率的平均值。收益率曲線的形狀取決于投資者對(duì)未來(lái)短期利率變動(dòng)的預(yù)期。如果預(yù)期未來(lái)短期利率上升，收益率曲線將呈上升的走勢(shì)；如果預(yù)期未來(lái)短期利率下降，則收益率曲線也下降；如果預(yù)期未來(lái)短期利率不變，則收益率曲線呈水平狀。例如：如果人們預(yù)期未來(lái)5年的短期利率平均為10%，則期限為5年的債券的利率也應(yīng)為10%，如果人們預(yù)期5年之后的短期利率將繼續(xù)上升，未來(lái)20年平均短期利率會(huì)達(dá)到11%，則20年期債券的利率將為11%，超過(guò)5年期債券的利率?？梢钥闯?，預(yù)期理論認(rèn)為到期期限不同的債券具有不同的利率的原因在于對(duì)未來(lái)短期利率的預(yù)期值是不同的。

關(guān)鍵假定：債券投資者對(duì)不同到期期限的債券沒(méi)有特別偏好。（具有完全替代性）例如：兩種投資策略（1）購(gòu)買1年期債券，到期后再購(gòu)買1年期債券（2）購(gòu)買2年期債券如果人們既持有1年期債券，也持有2年期債券，那么兩種投資策略的預(yù)期回報(bào)率必須相等。如：假定目前1年期債券的利率為9%，你預(yù)期下一年1年期債券的利率會(huì)達(dá)到11%，如果你采用投資策略（1），每年的預(yù)期回報(bào)率平均為=（9%+11%）/2=10%，只有2年期債券的年預(yù)期回報(bào)率等于10%時(shí)，你才既愿意持有1年期債券，也愿意持有2年期債券，因此2年期債券的利率等于10%。

需要解釋三個(gè)重要的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)：

（1）期限不同的債券的利率隨著時(shí)間一起波動(dòng)。

（2）如果短期利率較低，收益率曲線很可能向上傾斜；如果短期利率較高，則收益率曲線很可能向下傾斜。（3）收益率曲線幾乎總是向上傾斜。是否意味著人們總是傾向于相信未來(lái)的利率將高于現(xiàn)在的利率？﹡市場(chǎng)分割理論：將不同期限的債券市場(chǎng)視為完全獨(dú)立和分割開(kāi)來(lái)的市場(chǎng)。各種期限債券的利率由該種債券的供求所決定，不受其他期限債券預(yù)期回報(bào)率的影響。關(guān)鍵假定：不同到期期限的債券無(wú)法相互替代投資者對(duì)于某一到期期限的債券有著強(qiáng)烈的偏好，而通常情況下，長(zhǎng)期債券相對(duì)于短期債券的需求較少，因此其價(jià)格較低，利率較高。解釋了（3）：典型的收益率曲線是向上傾斜的，卻無(wú)法解釋（1）（2）。﹡偏好利率結(jié)構(gòu)理論（流動(dòng)性貼水/溢價(jià)理論）（上述兩種理論的結(jié)合）長(zhǎng)期債券的利率應(yīng)等于兩項(xiàng)之和：（1）長(zhǎng)期債券到期之前預(yù)期短期債券利率的平均值（2）隨債券供求狀況變動(dòng)而變動(dòng)的流動(dòng)性溢價(jià)關(guān)鍵假定：不同到期期限的債券可以相互替代，但并非完全替代。不同期限的債券可以相互替代，意味著某一債券的預(yù)期回報(bào)率會(huì)影響到其他期限債券的預(yù)期回報(bào)率；同時(shí)投資者傾向于偏好期限較短的債券，因?yàn)檫@些債券的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，因此只有當(dāng)正的流動(dòng)性溢價(jià)存在時(shí)，投資者才愿意持有期限較長(zhǎng)的債券?！窠?jīng)濟(jì)周期對(duì)利率的影響﹡危機(jī)階段：資金需求的增加與供給的減少使得利率大幅度上升。﹡