輕工制造行業(yè)深度報告：行業(yè)回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭建議關注前瞻布局優(yōu)質(zhì)企業(yè)

輕工制造12%0%-12%-24%-36% 2023-032023-072023-11數(shù)據(jù)來源：聚源電動兩輪車：行業(yè)回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭，建議關注前瞻布局優(yōu)質(zhì)企業(yè)——行業(yè)深度報告車市場銷量增長勢頭強勁；小牛、九號、雅迪等品牌已有品設計、電池技術研發(fā)、海外市場有前瞻布局優(yōu)質(zhì)企業(yè)1）雅迪控股：兩輪堅定發(fā)展信心彰顯，看好其領先行業(yè)的消費者洞察能力及渠道轉型搶占行業(yè)份 行業(yè)深度報告2/2/301、國內(nèi)市場回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭或成趨勢，海外市場潛力正現(xiàn) 41.1、國內(nèi)：行業(yè)銷量預計穩(wěn)增長，回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭或成行業(yè)趨勢 41.1.1、拆解銷量影響因素：產(chǎn)品價格、旺季銷售表現(xiàn)、新國標替換需求釋放節(jié)奏 41.1.2、競爭格局變化：寡頭競爭，強者恒強；九號憑借智能化成功突圍 71.1.3、國內(nèi)市場展望：回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭 91.2、海外市場：東南亞市場潛力可觀，歐美市場“電動化”趨勢顯現(xiàn) 131.2.1、東南亞：油改電邏輯持續(xù)兌現(xiàn)，鈉電或成市場新拉動 131.2.2、歐洲市場：“電動化”趨勢顯現(xiàn)，中國企業(yè)已有前瞻布局 152、公司層面：馬太效應凸顯，建議關注前瞻布局優(yōu)質(zhì)企業(yè) 162.1、頭部車企馬太效應凸顯，新勢力車企或憑智能化突圍 162.2、雅迪控股：2024冠能6代順利發(fā)布、鈉電研發(fā)或將步入收獲期，海外市場拓寬想象空間 192.3、愛瑪科技：新發(fā)股權激勵彰顯公司發(fā)展信心，精準營銷+時尚設計能力打造品牌溢價 222.4、九號兩輪車：機器人技術和團隊的賦能品牌“真智能”發(fā)展 253、盈利預測與投資建議 284、風險提示 28圖1：境內(nèi)行業(yè)總體銷量預計穩(wěn)中有升 4圖2：雅迪及愛瑪銷量增速高于行業(yè)整體水平（萬臺） 4圖3：銷售旺季消費者仍將價格作為主要考慮因素 5圖4：產(chǎn)品打折為最受消費者喜歡活動 5圖5：49%經(jīng)銷商反饋旺季仍處熱銷 6圖6：旺季市場呈現(xiàn)出較強的兩極分化趨勢 6圖7：自2016年起愛瑪、雅迪市場份額持續(xù)領先 7圖8：2022年CR3為59.6%（以收入口徑計算） 7圖9：2022年行業(yè)智能化功能關注度提升 8圖10：新國標實行后頭部廠商規(guī)模優(yōu)勢彰顯 9圖11：2022年替換及自然更新仍是需求支柱 10圖12：預計2027年共享單車及即時配送市場占比提升 10圖13：行業(yè)消費結構呈現(xiàn)高端化趨勢 11圖14：2022年鋰電兩輪車出貨量承壓 12圖15：2023年碳酸鋰價格下降幅度明顯（元/噸） 12圖16：2023年1-10月東南亞主要四國摩托車銷量為336萬輛 13圖17：歐洲摩托車市場同樣呈“電動化趨勢” 15圖18：預計歐美電踏車銷量穩(wěn)健增長 15 16圖20：頭部車企與行業(yè)其他公司業(yè)績收入均拉開較大差距 17圖21：各車企單車ASP總體呈平穩(wěn)上升趨勢（單位：元） 17圖22：各車企單車凈利相當（單位：元） 17圖23：小牛及九號毛利率水平顯著高于行業(yè)平均（%） 18圖24：九號公司研發(fā)費用率高于同行業(yè)主要公司 18圖25：九號公司調(diào)整期間費用率高于同行業(yè)主要公司 183/3/30圖26：各個車企持續(xù)進行網(wǎng)點擴張（單位：萬） 19圖27：九號2022年單店收入已達行業(yè)相對較高水平（單位：萬元） 19圖28：極鈉1號鈉電池具有超耐低溫特性 20圖29：極鈉1號鈉電池具有超高倍率 20圖30：雅迪率先進入海外市場、具有先發(fā)優(yōu)勢 21圖31：愛瑪追星音樂節(jié)口碑、熱度高漲 22圖32：愛瑪線下嘉年華熱度火熱 22圖33：截至2024.3.18愛瑪小紅書筆記數(shù)達23萬+條（單位：萬條） 24圖34：愛瑪2023-2025年渠道開拓規(guī)劃以下沉市場為主（單位：家） 24圖35：九號公司掌握自平衡控制、UWB/視覺定位、多傳感器融合定位、運動控制和輪轂電機等多項技術 25圖36：九號兩輪車在運算中心和駕駛輔助智能化方面遠超同行（單位：評分值） 26圖37：兩輪車核心智能化技術需算法+電控+傳感器多方配合，公司原有機器人以及智能短交通團隊和底層技術可較好賦能兩輪車智能化技術 27圖38：深度學習+AI算法識別車輛異動數(shù)據(jù)且持續(xù)可升級優(yōu)化 27圖39：九號電動車全車多處配備傳感器 27表1：各大品牌雙十一、618促銷活動力度較大（單位：元） 5表2：各個省份新國標政策情況，多省份選擇延期新國標 6表3：2023年主要品牌主推車型集中在3000元+價位段 10表4：同其他電池相比鈉電池在壽命及比能量方面性能突出 12表5：雅迪、愛瑪?shù)绕放埔言诩{電布局 12表6：對比燃油摩托車，電動摩托車仍存在產(chǎn)品質(zhì)量重、續(xù)航短的消費痛點 14表7：國產(chǎn)品牌海外布局加速 14表8：以歐洲市場布局為主的品牌海外業(yè)務情況 15表9：雅迪發(fā)布冠能6代系列，產(chǎn)品多維度性能領先行業(yè) 19表10：雅迪TTFAR6.0長續(xù)航系統(tǒng)及OS智慧中樞系統(tǒng)升級 20表11：雅迪控股鈉電池未來發(fā)展方向更高安全/更高體能量/更長壽命 21表12：2023年愛瑪科技新品外形亮眼，露娜2024順利發(fā)布定位時尚百搭 23表13：愛瑪科技最新股權激勵計劃，2024-2026營收/凈利復合增速均不低于20% 24表14：推薦關注在產(chǎn)品設計、電池技術研發(fā)、海外市場有前瞻布局優(yōu)質(zhì)企業(yè) 28 行業(yè)深度報告4/304/301、國內(nèi)市場回歸產(chǎn)品維度高質(zhì)量競爭或成趨勢，海外市場潛勢00 行業(yè)深度報告5/5/30及目標用戶群體討論。雅迪雅迪DV145992799-39.14%九號電動E300P26499同時，終端市場旺季銷售情況出現(xiàn)兩極分化特征，旺季銷售上升的商家上漲幅度大 行業(yè)深度報告6/6/3023%45%32%旺季較同期下降旺季較同期增長旺季較同期下降旺季較同期持平18%49%33%旺季熱銷旺季一般旺季冷清旺季銷售下降商家下降幅度分旺季銷售下降商家下降幅度分布布10%以下30%-50%10%-30%50%以上10%以下30%-50%10%-30%50%以上30%-50%50%以上展望新國標未來走向，2024年為新國標過渡期截止的最后一年，預計但長期看其對行業(yè)總量的貢獻預計會逐年減弱。表2：各個省份新國標政策情況，多省份選擇延期新國標7/7/30迪愛瑪?shù)阮^部企業(yè)推出特價車型價格下探，進一步搶占中低端市場份額，我們預計九號、小牛憑借其智能化接力突圍，與頭部車企形成差異化競爭，在細分群體方面80%70%60%50%40%30%20%0%201620172018201920202021雅迪愛瑪臺鈴新日綠源 行業(yè)深度報告工藝鏈看，大廠主要通過上游原材料規(guī)?；袠瞬少?、生產(chǎn)全流程自動化兩項措施 行業(yè)深度報告9/9/30需求。另一方面，我們認為行業(yè)以共享電單車 行業(yè)深度報告該輪的產(chǎn)品中高端智能化升級，是由供應品牌端發(fā)起的行業(yè)產(chǎn)品升級變革，與消費降級的大背景及行業(yè)總量增速放緩關聯(lián)性不大，且相較于用戶端自行發(fā)起的消費需表3：2023年主要品牌主推車型集中在雅迪 行業(yè)深度報告雅迪能解鎖、小程序解鎖、警料碳酸鋰價格回落至低位，成本優(yōu)勢明顯，但滲透率不升反降底層原因或為鋰電安相比之下，鈉電池能夠較好解決鋰電池產(chǎn)品存在的安全問題，其具有較好的低 行業(yè)深度報告86420兩輪車用鋰電池出貨量（GWh）YOY0表4：同其他電池相比鈉電池在壽命及比能量方面性能突出優(yōu)差良優(yōu)優(yōu)良優(yōu)表5：雅迪、愛瑪?shù)绕放埔言诩{電布局公司在鈉電領域有與外部廠商合作的研發(fā)布局、暫未將鈉電池應用于公司的兩2023年全面進入鈉電池產(chǎn)業(yè)化階段,并已與多家知名兩輪車企和乘用車企開 行業(yè)深度報告2023年海外東南亞市場“油改電”驅動下持續(xù)致力于促進電動交通，推出建立完善充電基礎設施等措施。市場電動化率仍有提升空間，疊加地區(qū)兩輪車需求飽滿，東南亞地區(qū)電動兩輪車的0產(chǎn)品品牌端看，國產(chǎn)品牌進入加速擴張，鈉電技術有望推動產(chǎn)品迭代。日本品進入加速擴張期。細看行業(yè)公司發(fā)展策略及產(chǎn)品，我們預計行業(yè)存在兩方面的變革 行業(yè)深度報告前雅迪推出的鋰電電動踏板車在最高速度、續(xù)航已經(jīng)接近同價位段的小排量燃油摩托車，并超過了本土品牌的電動踏板車。但國產(chǎn)電動兩輪車產(chǎn)品仍存在產(chǎn)品重量較重及高速騎行下產(chǎn)品續(xù)航縮短明顯的問題，雅迪、臺鈴、綠源等企業(yè)目前已經(jīng)加大表6：對比燃油摩托車，電動摩托車仍存在產(chǎn)品質(zhì)量重、續(xù)航短的消費痛點206km256km265km表7：國產(chǎn)品牌海外布局加速計劃在2030年前推出8款全新的電動機 行業(yè)深度報告政府補貼推動，相較于歐洲摩托車主要國家摩托車注冊量同比平穩(wěn)，歐洲地區(qū)消費需求進一步呈現(xiàn)出“電動化”趨勢，電動摩托需求同比增幅較大。根據(jù)八方股份公交通工具用電機、控制器、電池、儀表、傳感器等驅動系統(tǒng)供應商，2022年電踏車圖17：歐洲摩托車市場同樣呈“電動化趨勢”50201820192020202120222023E202數(shù)據(jù)來源：沙利文、綠源集團控股招股說明書、開表8：以歐洲市場布局為主的品牌海外業(yè)務情況 行業(yè)深度報告量已超小牛，且公司在渠道擴張邏輯下銷量增速遠高于行業(yè)整體，對比之下小牛銷雅迪504609108013861401821YOY20.9%773%28.3%1.1%33.8% 愛瑪5056679867779YYno%4·6%8·9%242%o%YOY綠源YOY綠32%24%新日164170254229259YOY3.7%42.6%-10.1%13.2%九號1142835461YOY小牛(內(nèi)銷)395799712623YOY42.6%72.7%-28.1%-21.0%-12.4% 小牛(外銷)335243·5YY42%73·%142%7%384%行業(yè)行業(yè)32203680476043505010YOY14.3%42.6%-8.6%15.2%各個公司整體營收及歸母凈利潤看，頭部車企雅迪和愛瑪收入已超百億，與行雅迪及愛瑪利潤增速高于收入增速，或主要受益于公司控費降本持續(xù)推進、單車盈16.75億元，智能化高端品牌影響力持續(xù)提升下，我們預計業(yè)務利潤率有望由2022 行業(yè)深度報告00產(chǎn)品趨勢下單車ASP仍有提升空間。相比之下，定位高端、智能化的小牛和九號兩020192020202120222023201920192020202120222023H1 低價格帶產(chǎn)品增多兩方面影響，毛利率略有承壓，但仍然憑借原材料集中采購招標 行業(yè)深度報告費用率方面，頭部公司規(guī)模效應凸顯，九號公司費用率仍有較大提升空間。2023H1雅迪/愛瑪/九號/新日的調(diào)整后期間費用率（不含研發(fā)費用）分別7.71%/5.43%/20.85%/11.06%，雅迪及愛瑪作為行業(yè)龍頭控費能力凸出；九號公司相較于同行期間費用率處于高位，伴隨收入規(guī)模擴大公司兩輪車板塊仍有較大費用改雅迪/愛瑪/九號/新日的研發(fā)費用率分別3.26%/2.66%/6.13圖23：小牛及九號毛利率水平顯著高于行業(yè)平均（*）50 2019年2020年2021年2022年2023H1 2019年2020年2021年2022年2023H1們預計雅迪保持了較快的網(wǎng)點鋪設節(jié)奏。愛瑪在價格戰(zhàn)反復情況下，更專注于保證 行業(yè)深度報告4321020182019202020212022202019202020212022202多方面升級助力品牌成長。2024年2月，雅迪舉行力持續(xù)驗證，公司產(chǎn)品競爭壁壘持續(xù)筑高。M85-M 行業(yè)深度報告20/3020/30迪控股（01585.HK鈉電新品發(fā)布，護航產(chǎn)品迭代升級_20230320》中所述，相對成本痛點后，憑借其優(yōu)異的安全性能有望進一步替代傳統(tǒng)鉛酸產(chǎn)品。 行業(yè)深度報告21/3021/30表11：雅迪控股鈉電池未來發(fā)展方向更高安全/更高體能量/更長壽命攜Trooper01、Innovator等E-bike產(chǎn)品于歐洲參展亮相，先后于越南市場發(fā)布展望公司未來海外業(yè)務發(fā)展，產(chǎn)能配套逐步成熟，鈉電技術或助力產(chǎn)品迭代適我們預計鈉電產(chǎn)品相較于雅迪在東南亞市場廣泛售賣的石墨烯產(chǎn)品，能夠在同等的重量下做到更強的動力及更遠的續(xù)航。我們認為，公司在鈉電的研發(fā)儲備落地，將有利于更快在東南亞市場推出適應用戶需求的新一代產(chǎn)品。 行業(yè)深度報告22/3022/30的時尚流量池，并實現(xiàn)了對行業(yè)傳統(tǒng)旺季時段的宣傳的全面覆蓋。同時，愛瑪線下準地投放于新品爆款打造，爆款的接力推新將進一步刺激終端動銷，提升終端庫存 行業(yè)深度報告23/3023/30表12：2023年愛瑪科技新品外形亮眼，露娜2024順利發(fā)布定位時尚百搭2023/2/62023/4/28能控借助龐大的線下經(jīng)銷商網(wǎng)絡，培訓經(jīng)銷商建立獨屬于自己的線上社交賬號，專為線瑪鄭州門店了解，來自于抖音、小紅書等社交平臺線上種草，線下選購的內(nèi)容引流預計公司將繼續(xù)加大渠道端改革，使得公司總部資源能夠更有效投放、并采取相應措施更好幫扶終端銷售實現(xiàn)量價增長。 行業(yè)深度報告24/3024/30500股權激勵考核給予明確業(yè)績增長目標：以2023年營收或凈利潤為基數(shù)，股權激勵項目 行業(yè)深度報告25/3025/30 圖35：九號公司掌握自平衡控制、UWB/視覺定位、多傳感器融合定位、運動控制和輪轂電機等多項技術能力、駕駛輔助、能源系統(tǒng)、防盜系統(tǒng)、乘坐系統(tǒng)、智慧娛樂系統(tǒng)和用戶系統(tǒng)，運算中心和駕駛輔助為兩大智能化體系。其中運算中心細分為數(shù)據(jù)處理、傳感器、定魯大師智能化測評報告顯示，九號兩輪車運算中心和駕駛輔助兩大智能化功能而駕駛輔助中安全輔助、推行輔助以及停車輔助要普遍優(yōu)于同行，其中主動安全輔 行業(yè)深度報告26/3026/30圖36