現(xiàn)代投資心理學課件

第九章稟賦效應與投資心理現(xiàn)代投資心理學課件第1頁稟賦效應與投資心理

引言稟賦效應心理與行為分析

投資決議中稟賦效應——處置效應案例分析與探索實踐——基于稟賦效應投資決議模型現(xiàn)代投資心理學課件第2頁引言想象一下下面情景：

1、某天一位老師拿了一批印有校名和?；毡乇瓉淼浇淌遥瑔栐趫鐾瑢W們是否愿意花4元來買這個杯子。同學們對這種保溫杯沒有多大興趣，買人寥寥無幾。接著這個老師又來到了另外一個教室。與上次不一樣是，這次他一進門就先送給每個同學這么一個杯子。但過了很快，這位老師又回來了，此時老師說他愿意花6元把之前發(fā)下去杯子買回來，當然學生們能夠選擇賣還是不賣，不過不存在討價還價余地，他問有多少同學愿意把這個杯子以6元價格賣回給老師。沒想到這次，竟然愿意賣人也是少數(shù)，大多數(shù)學生都不愿意把杯子以6元價格賣掉。理論上說，一樣一批保溫杯，面對差不多兩個班級學生，

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在第一個教室，學生們不愿意以4元買下杯子，說明他們對杯子價值評價要低于4元，即在需要賣出時候，他們可以以任何高于4元價格賣掉。不過為何一到要賣出，在第二個教室價格增加到6元時又沒多少人肯賣呢？2、有一次，小劉在家電展銷會上閑逛，看到有一家品牌彩電經(jīng)銷商確保在7天內(nèi)能夠無條件退貨。小劉心想，他家客廳有一臺電視，不過臥室里還沒有，不如把這臺電視買下來先回去看看，要是不好，反正下星期還能夠回來退掉。廠商還安排上門送貨和取退貨，小劉甚至以為在這里買彩電，能夠每星期來換一次，這么家里電視永遠都是新。想到這里，他不禁為自己小聰明一笑，立刻買下了一臺29寸大彩電。買回家后，小劉把彩電放到臥室里面，天天晚上和愛人、女兒一起躲在被子里看電視，一家人其樂融融。他們對新買電視機很愛護，看完后用防塵罩蓋好。電視機本身也沒有什么大問題，即使有時候接收一些頻道清楚度不夠高，不過大家似乎都不介意。一個星期后，沒有些人提出去退掉彩電，即使那只需要打一個電話而已。至今，那個29寸彩電還安放在小劉臥室里呢?，F(xiàn)代投資心理學課件第4頁第一節(jié)稟賦效應心理與行為分析

一、稟賦效應基本內(nèi)涵稟賦效應是指人們一旦擁有了某個物品，就會高估該物品價值。換句話說，一旦人們對某個物品財產(chǎn)權確立了，人們就會賦予該物品更高價值。這一現(xiàn)象最早是在20世紀70年代由環(huán)境經(jīng)濟學家們所發(fā)覺。Hammack和Brown曾在1974年發(fā)覺野鴨涉獵者要以每只野鴨247美元價格支付費用用以維持適合野鴨生存濕地，不過要他們放棄在這塊濕地涉獵野鴨，他們要價卻高達每只1044美元?，F(xiàn)代投資心理學課件第5頁（一）稟賦效應詳細表現(xiàn)：WTP—WTA缺口對大量經(jīng)濟現(xiàn)象觀察和試驗研究表明，人們?yōu)榱速I入一件商品所愿意支付最高價格（Willingnesstopay，WTP）和放棄該商品而愿意接收最低價格（Willingnesstoaccept，WTA）之間存在很大差距，即WTA顯著高于WTP，這被稱為WTP—WTA缺口，有時也用WTA/WTP來描述該缺口。自從20世紀70年代WTP—WTA缺口被發(fā)覺以來，在三十多年時間中，從理論探討到實踐檢驗，該現(xiàn)象得到了廣泛研究。不過對于影響WTA/WTP比率原因到底有哪些，為何不一樣商品WTA/WTP比率會不一樣等問題探討還未得出公認解釋。JohnK.Horowitz和KennethE.McConnell對包括巧克力、自來水筆、杯子、電影票、狩獵許可、可見度、核廢料、三明治等物品45項研究現(xiàn)代投資心理學課件第6頁

結果進行了統(tǒng)計分析，試圖經(jīng)過對這些試驗結果綜合分析回答上述問題。他們第一個發(fā)覺是實際檢驗和假設檢驗之間結果差異并不顯著，所以，經(jīng)過假設式詢問得到結論不會影響WTA/WTP比率。第二個發(fā)覺是越是市場上普通商品，其WTA/WTP比率越低。（見表9-2）

現(xiàn)代投資心理學課件第7頁表9-2不一樣類型物品WTA/WTP比率平均值標準差試驗個數(shù)公共物品或非市場物品10.412.5346保健和安全用具10.062.2832普通私人物品2.920.359彩票2.100.225時間安排1.950.1739全部物品7.170.23201現(xiàn)代投資心理學課件第8頁（二）稟賦效應與供求均衡經(jīng)濟學供求均衡理論認為，人們?yōu)槿〉媚成唐吩敢庵Ц蹲畲髢r格WTP和失去一樣稟賦所要求賠償WTA應該是沒有多大差異，以至于能夠忽略二者之間差異。從而由不一樣WTP形成需求曲線，由不一樣WTA形成供給曲線。供給和需求相互調(diào)整，從而自發(fā)地實現(xiàn)市場均衡。然而，稟賦效應表明WTA/WTP比率可能非常大，從而實際均衡數(shù)量顯著低于市場均衡，塞勒稱這種現(xiàn)象為交易不足。現(xiàn)代投資心理學課件第9頁（三）稟賦效應與無差異曲線不相交微觀經(jīng)濟學消費者序數(shù)均衡理論認為：任何兩條無差異曲線都不相交，無差異曲線斜率，即邊際替換率遞減；在預算約束線與無差異曲線切點上。消費者在既定價格水平和一定數(shù)量消費指數(shù)下所能夠買到商品組合使其效用最大化。稟賦效應存在使消費者均衡理論也受到了挑戰(zhàn)，稟賦效應造成無差異曲線相交。稟賦效應存在破壞了可逆性。經(jīng)濟學家假設人們偏好與稟賦條件是無關，但試驗表明人們偏好依賴于他們參考位置——初始稟賦。現(xiàn)代投資心理學課件第10頁（四）稟賦效應與科斯定理按照科斯定理，在沒有交易成本情況下，資源分配情況與初始產(chǎn)權無關。不過，假如不一樣商品間邊際替換率受稟賦影響，那么，對某商品有產(chǎn)權人會比沒有產(chǎn)權時更希望保留這件商品?？扑苟ɡ砑俣óa(chǎn)權估價與誰擁有權利無關，這一假定受到試驗觀察出買賣價差質(zhì)疑。稟賦效應并不但僅限于表現(xiàn)自愛實物商品或法律權利方面。個人和企業(yè)經(jīng)常以早先交易為參考點，人們不愿意賠本出售商品，這種不情愿能夠解釋兩種交易不足。第一個是房地產(chǎn)價格，當房價下跌時候，交易量也常會下跌；當房價下跌時，房子比房價上漲時更難出售。類似地，股價下跌時交易量比股價上漲時交易量更低。現(xiàn)代投資心理學課件第11頁二、稟賦效應心理學解釋——前景理論

Kahneman和Tversky在1979年《前景理論：風險條件下決議分析》（ProspectTheory:AnAnalysisofDecisionUnderRisk）文章中提出了前景理論。

他們將個人選擇和決議過程分成兩個階段，而且利用兩種函數(shù)來描述個人選擇行為：一個是價值函數(shù)（Valuefunction）V。另一個是決議權重函數(shù)（Decisionweightingfunction）π(p)?，F(xiàn)代投資心理學課件第12頁（一）個人風險決議過程預期效用理論認為投資者面對不確定狀態(tài)下投資決議是基于期末財富和結果發(fā)生概率大小而做出，傳統(tǒng)標準金融理論假設下投資者決議框架（見圖9-1）依據(jù)本身財富水平和對結果發(fā)生概率而做出一個預期優(yōu)化選擇，這種決議模式建立在對各種信息咨詢充分占有和對情景全方面分析基礎之上。期末財富結果發(fā)生概率預期效用方案評價做出決議圖9-1傳統(tǒng)理論視角下投資者決議框架現(xiàn)代投資心理學課件第13頁不過在金融市場現(xiàn)實中，投資者因為受到外部環(huán)境變遷、投資者知識水平、信息占有不對稱、分析判斷工具先進性及本身心理素質(zhì)等種種原因制約，上述預期效用最優(yōu)決議是不可能實現(xiàn)。所以，前景理論對投資者決議框架進行了修正，他們認為：個人在做選擇和決議時候會經(jīng)歷兩個階段。投資者個體原因相關環(huán)境原因方案編碼決議框架方案評價做出決議編輯階段評價階段圖9-2前景理論視角下投資者決議框架現(xiàn)代投資心理學課件第14頁第一階段：編輯階段。編輯階段作用主要是按照一定標準，用要求方法對各個選項進行描述，以及簡化隨即估價和選擇，使得決議者更輕易做出決議。編輯階段主要包含以下幾個內(nèi)容。

1、編碼（Coding）。2、合成（Combination）。3、分解（Segregation）。4、取消（Cancellation）。5、簡化（Simplification）。現(xiàn)代投資心理學課件第15頁第二階段：評價階段。在編輯階段之后，決議者將對期望進行估值，并選擇出最好期望。Kahneman和Tversky改變了傳統(tǒng)理論評定總效用方法，轉而衡量一個期望總價值V。被編輯全部總價值V，將用兩個尺度進行衡量：即價值函數(shù)V(x)和決議權重函數(shù)。V(x)反應了結果主觀價值，它與傳統(tǒng)效用函數(shù)衡量結果最終財富是不一樣，它衡量是該結果離開參考點程度，它把參考點在價值度量中定為0點，也就是它衡量是收益或者損失價值。表示與每一個概率p相對應決議權重，它與客觀概率p有著本質(zhì)區(qū)分，它反應了概率p對期望全部價值影響程度?，F(xiàn)代投資心理學課件第16頁（二）價值函數(shù)以及參考點1、價值函數(shù)特征總體上來看，價值函數(shù)有以下特點：（1）價值函數(shù)應該是一個單調(diào)遞增曲線。因為，對于個人來說任何情況下收益總是要比損失好，而且收益越大，價值越高（或者損失越小，價值越高）。（2）價值函數(shù)是定義在相對于某個參考點利得和損失，而不是普通傳統(tǒng)理論所重視期末財富或消費。

現(xiàn)代投資心理學課件第17頁（3）價值函數(shù)為反S形函數(shù)。也就是說在參考點之上是凹，這一點表達了風險躲避。即在確定性收益與非確定性收益中偏好前者；在參考點之下是凸，表達風險偏好，即在確定性損失與非確定性損失中偏好后者。（4）決議者在相對應收益與損失下，其邊際損失要比邊際收益敏感。也就是說價值函數(shù)在損失部分（負軸）上斜率比贏利部分（正軸）上斜率要大，在圖形上就表現(xiàn)為損失部分曲線要陡于收益部分曲線?，F(xiàn)代投資心理學課件第18頁綜合以上四點特征，我們就能夠很輕易地得到價值函數(shù)大致圖形，如圖9-3：

價值損失收益參考點圖9-3價值函數(shù)現(xiàn)代投資心理學課件第19頁2、參考點內(nèi)涵人們在評價一個事物或做出一個選擇時，總要與一定參考物相比較，當對比參考物不一樣時，即使相同事物也會得到不一樣比較結果。所以，參考點作為一個主觀評價標準，它是個人主觀確定，而且會因評價主體、環(huán)境、時間等不一樣而不一樣。Kahneman和Tversky發(fā)覺風險收益機會價值更多依賴于可能發(fā)生收益或損失是以哪個水平為參考點，而不是他最終會帶來總價值。也就是說，并不是人們富有程度影響其決議，而是某項決議會讓人們變得窮一點還是富一點判斷影響其決議。所以，Kahneman和Tversky說：“我們能夠經(jīng)過改變參考點方法來操縱人們決議。”現(xiàn)代投資心理學課件第20頁（三）決議權重函數(shù)在前景理論中，全部可能結果都會乘以一個決議權重，決議權重能夠從預期選擇中推斷出來。決議權重函數(shù)含有以下特點：1、決議權重并不是概率，但它與客觀概率p相聯(lián)絡，決議權重是客觀概率一個非線性函數(shù)，是客觀概率遞增函數(shù)。2、小概率事件高估和其次可加性（Subadditives）。3、次確定性（Subcertainty）。即各互補概率事件決議權重之和小于確定性事件決議權重。4、次百分比性（Subpropotionality）?，F(xiàn)代投資心理學課件第21頁5、當迫近確定性事件邊界時，也就是當概率p非常靠近于0（極低概率）或1（極高概率）時，個人對概率評價處于非常不穩(wěn)定突變狀態(tài)，此時權重經(jīng)常被無故忽略或者突然放大。而且，到底多少能夠算作極低概率或者極高概率是由投資者主觀判斷所決定。(p)10.501

p圖9-4決議權重函數(shù)現(xiàn)代投資心理學課件第22頁

(p)10.501

p圖9-5決議權重函數(shù)另一個形式現(xiàn)代投資心理學課件第23頁第二節(jié)投資決議中稟賦效應——處置效應一、處置效應含義普通來說，投資者買入股票是為了獲取收益，而賣出股票則是為了實現(xiàn)贏利或防止深入損失。伴隨投資者持有股票賬面損失增大，其惜售傾向增加，于是出現(xiàn)了投資者長時間持有虧損股票，而過早賣出盈利股票現(xiàn)象。這種現(xiàn)象被稱為處置效應（Dispositioneffect）。這是因為和享受贏利相比，人們更為厭惡損失實現(xiàn)。因此，相對于買入價而言，出現(xiàn)價值損失投資者將傾向于繼續(xù)持有股票，出現(xiàn)升值股票被快速出手。Shefrin和Statman（1985）把這種投資者傾向于過久持有虧損投資，過早賣出盈利投資行為趨向正式命名為處置效應。

現(xiàn)代投資心理學課件第24頁二、處置效應檢驗方法和結果TerranceOdean從1993年芝加哥大學證券價格研究中心（CRSP）紐約證券交易所、美國證券交易所和納斯達克每日股票數(shù)據(jù)庫中得到研究所需拆股、紅利和其它價格數(shù)據(jù)，研究僅限于能夠取得這些信息股票。天天當組合中有兩只或更多只股票被賣出時候，就將這些股票賣價和它們平均購置價格進行比較，以判斷是售盈還是持虧。當日開盤前組合中已經(jīng)有但未售出股票，按賬面（未實現(xiàn)）損益計算（或損益為零）。經(jīng)過比較這些股票當日最高、最低價（能夠從CRSP得到）與平均購置價格差異來決定是否存在賬面損益，假如最高價和最低價都高于平均購置價格，按賬面盈利計算；假如最高價和最低價都低于平均購置價格，則按賬面虧損計算；假如平均購置價格位于最高價和最低價之間，則賬面損益為零；假如當日沒有股票被出售，則賬面損益為零?，F(xiàn)代投資心理學課件第25頁對每個賬戶計算實際收益、實際損失、賬面收益和賬面損失次數(shù)，并加總不一樣賬戶次數(shù)，然后計算下面兩個百分比：

在這個例子中，PGR＝１／２，PLR＝１／４．PGR比PLR大很多，顯示出投資有售盈持虧傾向?，F(xiàn)代投資心理學課件第26頁三、處置效應成因分析處置效應實質(zhì)上是稟賦效應在股票市場上具體表現(xiàn)，是前景理論在投資方面一個延伸。損失厭惡是指人們面對一樣數(shù)量收益和損失時，對損失感覺要比對收益感覺強烈多。也就是說，人們失去100美元痛苦要大于得到100美元高興。損失厭惡反應了人們風險偏好并不是一致。當包括收益時，人們表現(xiàn)為風險厭惡；當包括損失時，人們則變現(xiàn)為風險尋求。在實際投資過程中，損失厭惡會使投資者產(chǎn)生處置效應，即投資者太長時間持有虧損股票而太短時間賣掉盈利股票行為傾向?，F(xiàn)代投資心理學課件第27頁后悔厭惡（Regretaversion）也是處置效應產(chǎn)生原因。后悔是沒有做出正確決議時情緒體驗，是人們發(fā)覺因為太晚做決定而使自己喪失原來比很好結果痛苦（Kahneman和Tversky，1982）。它和損失相關，但比損失痛苦更大，是和感到應對損失負責相聯(lián)絡一個痛苦。所以，后悔厭惡是一種更嚴重行為異象（Behavioranomaly）,它是指行為人為了防止后悔和失望而不做任何錯誤決定，不過此種行為方式往往也是一個非理性行為。依據(jù)行為金融學者研究發(fā)覺，由錯誤決議引發(fā)失望感可能遠高于由成功決議帶來興奮,而且越是輕易構想出正確決議后果，人們越是輕易后悔，由錯誤決議造成負面效應遠比什么都不做帶來損害要大。所以，當人們需要在不確定情形下做出決議時，將采取一個被動而不是主動態(tài)度，比照過去方法行動?，F(xiàn)代投資心理學課件第28頁第三節(jié)案例分析與探索實踐

——基于稟賦效應投資決議模型一、案例概述據(jù)世界銀行估算，過去20年間，中國因投資決議失誤而造成損失最少為24000億元。而近乎全部失敗決議都是在獨斷中產(chǎn)生，所以，年9月，新希望集團董事長劉永好在《財富》全球論壇上海年會期間接收記者采訪，談及中國企業(yè)家失敗原因時坦言：“70%—80%是在于投資失敗，而投資失敗源于決議失敗，其主要表現(xiàn)為‘決議浪漫化、決議含糊性、決議急躁化’傾向。”因為投資決議含有較大風險性，因而投資決議正確與否直接影響其經(jīng)營業(yè)績優(yōu)劣，甚至決定著經(jīng)營者命運成敗。

現(xiàn)代投資心理學課件第29頁（一）關于決議涵義分析決議一詞最早出現(xiàn)在20世紀30年代美國管理學文件中，英文為“decision-making”,其含義是在不確定情況下對行動方案做出最終選擇。關于決議涵義，不一樣管理文件有著不一樣闡述，但卻包含了以下共同內(nèi)涵：（1）人是決策主體；（2）決議有明確目標性；（3）決議是思維活動對相關信息高度加工、處理最終成果；（4）決議是主體對若干個備選方案進行分析、比較，選擇一個與預期目標一致性程度最高可施行行動方案過程?，F(xiàn)代投資心理學課件第30頁（二）認知決議研究進展認知加工過程包括外顯認知加工和內(nèi)隱認知加工兩個方面。外顯認知是與內(nèi)隱認知相對應一個概念，指在明確意識監(jiān)控下或按嚴格邏輯規(guī)則對外界環(huán)境刺激信息進行組織和解釋；即在認知過程中，意識自始自終參加其中，使得認知活動含有明確目標性、自覺性和邏輯性，表達了認知活動一系列理性特征。以往大多數(shù)相關認知方面研究屬于外顯認知模式。這些理論一個共同前提假設是，人普通都認為自己是理性，做出選擇判斷是合乎邏輯；在日常生活中，人們總是試圖將自己內(nèi)部狀態(tài)與其外部行為保持一致，防止邏輯矛盾來維護自己理性形象。實際上，在大多數(shù)情況下，人對本身認識過程都是含有明確意識監(jiān)控作用?，F(xiàn)代投資心理學課件第31頁所謂內(nèi)隱認知（implicitcognition）是指在缺乏意識監(jiān)控或在意識狀態(tài)不明確條件下主體對外界環(huán)境刺激組織和解釋過程。內(nèi)隱認知包含：（1）間接性，因為它不存在于我們意識之內(nèi)，它脫離了意識監(jiān)控，不能為我們意識所直接控制；（2）直覺性，在內(nèi)隱認知過程中，對認知結果取得，認知主體無法詳細分析其過程，往往“知其然，而不知其所以然”；（3）不自覺性，表現(xiàn)為主體對環(huán)境刺激認知并沒有表現(xiàn)出顯著目標；（4）自動化，因為沒有表現(xiàn)出明確目標，所以就沒有圍繞某個目標而出現(xiàn)意識監(jiān)控，主體對環(huán)境刺激內(nèi)隱認知似乎是完全自動化，就像一個程序一樣預存在頭腦中一樣?，F(xiàn)代投資心理學課件第32頁二、內(nèi)隱決議相關理論闡述（一）前景理論（prospecttheory）前景理論認為，面對“取得”，人們傾向于“風險躲避”；面臨“損失”，人們傾向于“追求風險”；取得和損失是相對于“參考點”而言。（1）決議者關心并不是財富絕對水平，而是相對于某一參考水平改變△W。（2）與價值函數(shù)v相關。除了定義依據(jù)財富改變以外，這一函數(shù)是S型，對收益而言它是凹，對損失而言它是凸，對兩個方向改變展現(xiàn)敏感性遞減趨勢?，F(xiàn)代投資心理學課件第33頁（二）認知不協(xié)調(diào)理論（CognitiveDissonance）認知不協(xié)調(diào)理論認為個體含有保持認知一致性傾向，當兩個認知內(nèi)容出現(xiàn)矛盾時，個體會產(chǎn)生心理上擔心感，進而采取努力以降低這種不適感覺。研究表明，人們愿意相信自己已經(jīng)做出決定是正確。認知不協(xié)調(diào)理論另一個主要內(nèi)容是，當人們選擇了自己“信念”之后，或是被迫接收了一個新認知，會為了防止產(chǎn)生認知不協(xié)調(diào)而努力防止了解那些可能與已接收“信念”相矛盾信息，而且這種被接收了“信念”有一定持久性，會對個體今后行為產(chǎn)生影響?，F(xiàn)代投資心理學課件第34頁三、內(nèi)隱決議模型解析（一）內(nèi)隱決議模型表述以下經(jīng)過把認知不協(xié)調(diào)成本CS納入預期理論模型中，以更完整地展示投資決議過程。（見表9-4）給定三個離散時期T1，T2，T3，一個投資者在三個時期分別面對不一樣決議和信息條件。由表可知，T1時期主觀效用函數(shù)簡單形式為Pa·νa(ΔWa)πa

Pb·νb(ΔWb)πb

T2時期效用函數(shù)為Pa＇va（ΔWa＇）—（1－Pα＇／Pα）·CS

πaPb·νb（ΔWb＇）—CπbT3時期效用函數(shù)為Pα*·νa（Wa＇）－（1－Pα*／Pa）·CS

πa現(xiàn)代投資心理學課件第35頁(二)內(nèi)隱決議模型解釋在T1期，投資者面對兩個任務，其中第一個任務πα收益點是Wα，收益發(fā)生概率為Pa

；第二個任務πb預期收益點是Wb，收益發(fā)生概率為Pb,參考點W0為投資者現(xiàn)有起始財富或是在對未來預期基礎上渴望到達財富水平，詳細應視投資者而言，假設Pα＜Pb且Wα＞W(wǎng)b，依據(jù)以上條件，投資者在T1期會優(yōu)先選擇任務πα而非πb，當且僅當Pα·να(ΔWα)＞Pb·νb(ΔWb)。在T2期，因為投資者開始執(zhí)行任務πα，因而已投入了一定執(zhí)行成本C，當投資者發(fā)覺πα成功概率降低，用Pα‘表示（Pα’﹤Pα），風險要比原先預計大時，因為這一新認知與T1期認知產(chǎn)生了沖突，因而會帶來額外認知不協(xié)調(diào)成本，假如以CS表示一單位認知不協(xié)調(diào)成本，那么投資者認知不協(xié)調(diào)成本P表示為現(xiàn)代投資心理學課件第36頁（1－Pα‘／Pα）·CS。可見，因為投資者參考點已從W0上升到Wa，因而繼續(xù)選擇執(zhí)行任務πα，這么任務成功概率