祥和實業(yè)軌交非金屬扣件龍頭業(yè)務多元化發(fā)展

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u祥和實業(yè)：國內(nèi)軌交非金屬扣件龍頭，多產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展 1參與制定行業(yè)標準，三大產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展 1業(yè)務結構優(yōu)化，公司營收提升 3股權集中穩(wěn)定，企業(yè)治理優(yōu)異 4盈利預測與估值 5盈利預測 5相對估值 6風險提示 7圖目錄圖1：祥和實業(yè)圍繞軌道交通裝備、電子元器件、新材料產(chǎn)業(yè)三大領域謀發(fā)展 1圖2：祥和實業(yè)產(chǎn)品線豐富，產(chǎn)品種類齊全 2圖3：2023年，軌道非金屬扣件業(yè)務占比約39.4% 3圖4：2023年，公司軌道非金屬扣件業(yè)務毛利率提升 3圖5：2023年，祥和實業(yè)實現(xiàn)營收6.4億元 3圖6：2023年，祥和實業(yè)實現(xiàn)歸母凈利潤0.67億元 3圖7：2023年，祥和實業(yè)毛利率略有提升 4圖8：2021年以來，祥和實業(yè)期間費用率相對穩(wěn)定 4圖9：祥和實業(yè)股權結構較為集中，實際控制人為湯友錢家族 5表目錄表1：公司分業(yè)務收入及毛利率預測 6表2：可比公司估值（截至2024年4月1日） 6附表：財務預測與估值 8祥和實業(yè)成立于1986年，致力于鐵路軌道扣件、電子元器件配件和高分子改性材料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。公司以軌道扣件和電子元器件配件為主業(yè)，圍繞電子元器件、軌道交通裝備、新材料產(chǎn)業(yè)三大領域謀發(fā)展：非金屬扣件領域，公司積極參與國家標準起草，其產(chǎn)品CRCC認證，突破國際技術壟斷，為國內(nèi)高鐵自主化貢獻力量。電子元器件配件行業(yè)，公司亦是相關標準的牽頭起草單位，其產(chǎn)品廣泛應用于航天、汽車、智能電子等多個重要領域。高分子改性材料領域軌道交通及醫(yī)療輔助器材等多個應用領域。公司的發(fā)展歷程主要分為：年年，公司以鐵路軌道扣件非金屬類部件業(yè)務起家。年，公司前身“浙江省天臺縣橡膠三廠”成立，主要設計鋁電解電容器用橡膠密封塞業(yè)務；1990年，公司參與行業(yè)相關標準起草、并或電子部替代進口認真證書；1994年，獲得鐵道部授權，向鐵路工業(yè)領域擴張采用原鐵道部技術圖紙生產(chǎn)普通鐵路軌道扣件非金屬類部件。年-2019年，積極承接軌交業(yè)務，專注鐵路扣件業(yè)務。年，公司成為國發(fā)，承擔了“客運專線扣件系統(tǒng)橡膠、尼龍件設計、試制、工藝研究和標準制定”子課題的研發(fā)任務；2007年成功承接重要高鐵項目扣件工程；2013年，公司研發(fā)的高速重載鐵路扣件投入生產(chǎn)；2017年，公司上市，緩解資金約束，為企業(yè)的發(fā)展注入了新的活力和資本；2019年建立子公司富適扣鐵路器材（浙江）有限公司，子公司浙江天臺和瑞祥投資有限公司等，展現(xiàn)祥和實業(yè)在多元化發(fā)展道路上的決心與實力。年至今：在已有基礎上，不斷探索新的發(fā)展空間。年以來，公司緊緊圍繞軌交業(yè)務、電子業(yè)務、新材料業(yè)務繼續(xù)發(fā)力，通過新建投資、外延并購等方式，拓寬產(chǎn)品年，公司建設彈條等金屬系統(tǒng)成套供應能力。做強產(chǎn)業(yè)。圖1：祥和實業(yè)圍繞軌道交通裝備、電子元器件、新材料產(chǎn)業(yè)三大領域謀發(fā)展數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，三大行業(yè)共同發(fā)展。1）軌道非金屬扣件：涵蓋高速鐵路、重載鐵路等軌道扣件的非金屬部件，主要包括尼龍件、橡膠件、塑料件和WJ8鐵墊板下彈性墊板等。這些部件在軌道扣件系統(tǒng)中起到了聯(lián)結鋼軌與軌枕的作用、保持軌距穩(wěn)定并減少振動等功能。2）電子元器件配件：包含應用于鋁電解電容器的橡膠密封塞、端子（牛角型）電容蓋板、表面貼裝鋁電解電容器用底座、汽車專用貼片電容耐振動底座，以及空調(diào)壓縮機過電保護器用的電子底座等；以上配件在電子產(chǎn)品中用于確保電容器的密封和穩(wěn)定、及其在電路中的正確功能。3）高分子改性材料：主要研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的產(chǎn)品包括工程塑料和EVA改性材料，在汽車零部件、公路項目、軌道交通、醫(yī)療輔助器材等下游應用廣泛；工程塑料具有優(yōu)良耐磨、機械強度、剛性和耐熱等性能，EVA改性顆粒具有質輕、環(huán)保、高彈低收縮等優(yōu)特點，均能夠提供必要的物理性能以滿足各種應用需求。圖2：祥和實業(yè)產(chǎn)品線豐富，產(chǎn)品種類齊全數(shù)據(jù)來源：祥和實業(yè)公告，軌道非金屬扣件業(yè)務是公司核心業(yè)務，占比約39.4%，毛利率相對較高。軌道交通非金屬扣件通常包括尼龍件、橡膠件、塑料件和WJ8鐵墊板下彈性墊板等部件年公司該業(yè)務受國內(nèi)軌交投資上行影響營收持續(xù)增長，2019-2021年受疫情、全國鐵路投資不及預期等影響，業(yè)績下滑；2023年受全國鐵路投資增長、既有高鐵路線運營增加及城軌交通的新增運營提升而刺激軌交扣件的更換需求恢復，該業(yè)務營收企穩(wěn)。2023年，公司該業(yè)務實現(xiàn)營收2.5億，同比微降1.9%，該業(yè)務毛利率為47.0%，同比增加8.7pp。電子元器件配件業(yè)務占比約左右。電子元器件配件主要包括2020-2023年公司通過對橡膠密封塞、底座生產(chǎn)線優(yōu)化提升，對蓋板生產(chǎn)線自動化改造和擴能，設立控股子公司湖南祥和等措施，使電子元器件配件的產(chǎn)能得到較大提升；2023年，該業(yè)務實現(xiàn)營收1.8億，同比增長12.0%，毛利率為15.0%，同比減少0.88pp。高分子改性材料業(yè)務占比約為32.3%，毛利率左右。高分子改性材料業(yè)務包括具有優(yōu)良耐磨、機械強度、剛性和耐熱性的工程塑料，和質輕、環(huán)保、高彈性和低收縮的改性顆粒。2.1比增加0.99pp。圖3：2023年，軌道非金屬扣件業(yè)務占比約39.4% 圖4：2023年，公司軌道非金屬扣件業(yè)務毛利率提升數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：wind，2020年以來，公司業(yè)務結構持續(xù)優(yōu)化，營收規(guī)模提升。年受疫情影響，公司鐵路扣件業(yè)務下滑影響公司業(yè)績；2020-2023年公司營收由2.7億元提升到6.4億元，其中2021-202220212022年公司軌道扣件、電子元器件配件、高分子改性材料均實現(xiàn)較高增長，2023母凈利潤來看，20235.6%0.670.8%，凈利潤增速低于營收系公司年費用扣除較多。圖5：2023年，祥和實業(yè)實現(xiàn)營收6.4億元 圖6：2023年，祥和實業(yè)實現(xiàn)歸母凈利潤0.67億元 數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，2023年，公司綜合毛利率、凈利率回升。年受疫情和鐵路投資下滑影響，公司毛利率相對較高的軌交扣件業(yè)務占比下降，公司綜合毛利率和凈利率承壓下降。年公司盈利能力回升，綜合毛利率為28.4%，同比增加2.7個百分點，凈利率為，同比減少0.2pp；凈利潤同比下滑主要系公司2023年信用和資產(chǎn)減值較多、母公司及子公司祥豐新材料公司所得稅費用增加所致。精益管理下，期間費用率整體呈下降趨勢。2014-2023年，公司期間費用率從整體從上市前的約20%下降到2023年的12.8%，2023年同比微增加0.3個百分點；細分來看，銷售、管理、研發(fā)、財務費用率分別微1.2%、7.2%、4.8%、-0.4%，分別同比+0.06、+0.9、-0.6、+0.1個百分點。整體來看，公司期間費用率降低主要系公司規(guī)模效應顯現(xiàn)上；另外近年收入下滑，管理、研發(fā)等費用偏剛性，導致2020年期間費用率明顯上漲。圖7：2023年，祥和實業(yè)毛利率略有提升 圖8：2021年以來，祥和實業(yè)期間費用率相對穩(wěn)定 數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，1.3祥和實業(yè)股權集中穩(wěn)定，是典型的家族企業(yè)。祥和實業(yè)的實際控制人為湯友錢家族，該家族成員通過一致行動的方式共同控制公司；家族成員包括湯友錢及其配偶湯秋娟，他們的子女湯嘯、湯文鳴和湯嬌，以及湯嘯的配偶范淑貞和湯文鳴的配偶鮑曉華，家族成員合計直接或間接地控制公司48.47%股權，形成典型的家族企業(yè)結構。人才任用制度靈活，實行股權激勵，企業(yè)治理優(yōu)異。祥和實業(yè)秉持創(chuàng)始人的開明理念，實施靈活的人才任用制度和有效的股權激勵機制，公司通過建立完善的高級管理人員選聘、地位的鞏固提供了堅實保障。圖9：祥和實業(yè)股權結構較為集中，實際控制人為湯友錢家族數(shù)據(jù)來源：，盈利預測與估值盈利預測關鍵假設：假設：軌道非金屬扣件業(yè)務，2025/203516.5/20萬公5/715.94.5萬公里運營里程，20354%/26%、11%/56%增長空間，未來全國鐵路建設穩(wěn)步推進，相關軌交裝備配套服務需求也將持續(xù)向上；預計公司年該板塊整體訂單增速為15%、15%、15%。假設2：電子元器件配件板塊，電子元器件制造行業(yè)是國家長期重點支持發(fā)展的重點產(chǎn)業(yè)，根據(jù)《中國電子元器件行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃》，到年，中國電容器、電2.46萬億元。在政策與數(shù)字經(jīng)濟雙重刺激與下游龍頭企業(yè)保持長期穩(wěn)定合作2024-2026年相關業(yè)務訂單增速有望在15%10%、10%。假設3：高分子改性材料板塊，改性塑料作為新材料產(chǎn)品，屬國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)范9%左右，預計未來幾年仍處于增長期；公司有望憑借技術優(yōu)勢持續(xù)打開市場；預計2024-2026年相關業(yè)務訂單增速有望在10%、10%、10%?；谝陨霞僭O，我們預測公司2024-2026年分業(yè)務收入成本如下表：表1：公司分業(yè)務收入及毛利率預測單位：百萬元2023A2024E2025E2026E軌道扣件非金屬類部件收入252.41290.27333.81383.89增速-1.89%15.00%15.00%15.00%毛利率46.97%47.00%47.00%47.00%電子元件配件收入176.63203.12223.43245.77增速12.03%15.00%10.00%10.00%毛利率15.04%15.50%16.00%16.00%高分子改性材料收入207.17227.89250.68275.74增速9.90%10.00%10.00%10.00%毛利率16.98%18.00%19.00%20.00%其他業(yè)務收入4.455.566.958.69增速37.52%25.00%25.00%25.00%毛利率36.34%36.00%36.00%36.00%合計收入640.66726.84814.88914.10增速5.60%13.45%12.11%12.18%毛利率28.39%29.02%29.79%30.42%數(shù)據(jù)來源：，相對估值祥和實業(yè)主業(yè)為非金屬扣件等，我們選取與公司業(yè)務類似或屬于同行業(yè)的永貴電器、時332024-2025PE、202024-20260.9、1.1、1.3億元，EPS0.38、0.45、0.5324%PE、、20倍，首次覆蓋給予“持有”評級。表2：可比公司估值（截至2024年4月1日）證券代碼可比公司股價（元）EPS（元）PE（倍）23E24E25E23E24E25E300351.SZ永貴電器18.640.400.400.6151.8046.8830.71600458.SH時代新材11.420.480.851.1119.6713.3710.24300320.SZ海達股份6.810.230.300.3834.5722.5018.03可比公司平均值35.3527.5819.66數(shù)據(jù)來源：，3風險提示鐵路投資不及預期風險：項目公司，業(yè)務受鐵路建設投資規(guī)模和速度的影響較大；如果因宏觀經(jīng)濟形勢波動、國家宏公司軌道扣件非金屬部件的采購額。原材料價格上漲風險：材、及突發(fā)事件等。未來原材料價格上升將導致公司生產(chǎn)成本增加，進而影響公司的盈利能力市場準入門檻降低，更多有實力的潛在競爭對手進入，將加劇市場競爭，使公司面臨毛利率下降的風險。附表：財務預測與估值利潤表（百萬元）營業(yè)收入2023A2024E2025E814.872026E現(xiàn)金流量表（百萬元）凈利潤2023A76.312024E2025E2026E144.61640.66726.84914.10102.14122.21營業(yè)成本458.75515.91572.10636.07折舊與攤銷27.5322.5222.5222.52營業(yè)稅金及附加6.537.278.159.14財務費用-2.541.802.223.23銷售費用7.598.728.9610.06資產(chǎn)減值損失-3.73-2.53-2.76-2.85管理費用46.1385.7793.71100.55經(jīng)營營運資本變動-45.2423.15-42.87-48.32財務費用-2.541.802.223.23其他7.79-1.322.610.65資產(chǎn)減值損失-3.73-2.53-2.76-2.85經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額60.11145.77103.93119.85投資收益4.455.505.545.35資本支出17.92-10.00-5.000.00公允價值變動損益0.000.000.000.00其他-92.965.505.545.35其他經(jīng)營損益0.000.000.000.00投資活動現(xiàn)金流凈額-75.03-4.500.545.35營業(yè)利潤91.78115.40138.04163.24短期借款2.70-44.53-25.000.00其他非經(jīng)營損益-1.12-0.63-0.72-0.75長期借款10.0010.0010.0010.00利潤總額90.66114.77137.32162.49股權融資6.030.000.000.00所得稅14.3512.6215.1117.87支付股利-31.83-13.41-18.42-21.86凈利潤76.31102.14122.21144.61其他-0.49-1.35-2.22-3.23少數(shù)股東損益9.2610.0712.9115.31籌資活動現(xiàn)金流凈額-13.60-49.29-35.63-15.0967.0592.08109.30129.30現(xiàn)金流量凈額-27.7991.9868.84110.10）貨幣資金2023A2024E2025E462.082026E財務分析指標成長能力2023A2024E2025E2026E301.26393.24572.18應收和預付款項302.12347.22383.62432.84銷售收入增長率5.60%13.45%12.11%12.18%存貨117.92132.50145.05162.46營業(yè)利潤增長率11.27%25.73%19.62%18.26%其他流動資產(chǎn)129.2678.9079.3779.90凈利潤增長率3.71%33.86%19.65%18.33%長期股權投資0.000.000.000.00EBITDA增長率10.70%19.65%16.50%16.11%投資性房地產(chǎn)0.090.090.090.09獲利能力固定資產(chǎn)和在建工程267.40258.53244.66225.79毛利率28.39%29.02%29.79%30.42%無形資產(chǎn)和開發(fā)支出29.3925.8522.3118.77三費率7.99%13.25%12.87%12.45%其他非流動資產(chǎn)75.6675.5575.4475.33凈利率11.91%14.05%15.00%15.82%資產(chǎn)總計1223.091311.871412.621567.36ROE7.66%9.41%10.27%11.02%短期借款69.5325.000.000.00ROA6.24%7.79%8.65%9.23%應付和預收款項115.60147.48156.21174.53ROIC11.10%15.45%18.49%20.99%長期借款10.0020.0030.0040.00EBITDA/銷售收入18.23%19.22%19.98%20.68%其他負債31.8233.6936.9240.59營運能力負債合計226.95226.18223.13255.11總資產(chǎn)周轉率0