證券行業(yè)深度：“新國九條”要點(diǎn)梳理

目錄核心點(diǎn) 1摘要 1一、件理 1二、策讀 1新九：重決本市發(fā)不衡問題 1（1）2004年1月31的國九” 2（2）2014年5月9日的國九” 2（3）2024年4月12新“九條” 2修發(fā)行上市/易規(guī)則細(xì)定標(biāo)，升整質(zhì)量 5發(fā)監(jiān)：高創(chuàng)板報(bào)業(yè)指標(biāo)準(zhǔn) 5上公監(jiān)：減持分約和求 5證公監(jiān)：上市商實(shí)責(zé)業(yè)強(qiáng)化控規(guī)求 5交監(jiān)：確化交規(guī)和控準(zhǔn) 6交所整業(yè)條件提對(duì)報(bào)業(yè)務(wù)指要求 6《于格行市度的見：增種情形明過期排 7重違類市增1財(cái)嚴(yán)造、年連造退情形 7規(guī)類市新增3種規(guī)類市形 7財(cái)類交類：收財(cái)類市標(biāo)提高值準(zhǔn)交類市指標(biāo) 8三、業(yè)瞻 8投業(yè)：于業(yè)邏輯并重需求 8機(jī)業(yè)：老、險(xiǎn)資、行財(cái)增權(quán)益金市 9投業(yè)：投者本堅(jiān)推買投發(fā)展 10業(yè)：法作展加，場(chǎng)范發(fā)良機(jī) 私創(chuàng)業(yè)：持技創(chuàng)的要融手 12風(fēng)險(xiǎn)析 13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明。一、事件梳理4月12日，關(guān)于資本市場(chǎng)建設(shè)的多份文件集中發(fā)布，資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展更進(jìn)一步。對(duì)于發(fā)布文件情況，梳理如下：1證監(jiān)會(huì)黨委書記、主席吳清就貫徹落實(shí)該意見接受記者專訪，?！兑庖姟分赋?，要以習(xí)近平新時(shí)代中國特色社會(huì)主義思想為指導(dǎo)，全面貫徹黨的二十大和二十屆二中全會(huì)精神，緊緊圍繞打造安全、規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)，以強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展為主線，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)功能作用，推進(jìn)金融強(qiáng)國建設(shè)，服務(wù)中國式現(xiàn)代化大局。22024202414件，場(chǎng)重點(diǎn)領(lǐng)域監(jiān)管，維護(hù)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，切實(shí)保護(hù)廣大中小投資者合法權(quán)益。3（試行6項(xiàng)規(guī)則草案公開征求意見。4、滬深北證券交易所同步就《股票發(fā)行上市審核規(guī)則》、《股票上市規(guī)則》等19項(xiàng)具體業(yè)務(wù)規(guī)則向社會(huì)公開征求意見，涉及提高上市條件、規(guī)范減持、嚴(yán)格退市標(biāo)準(zhǔn)等方面。二、政策解讀新國九條：著重解決資本市場(chǎng)發(fā)展不均衡的問題10年，202442004120145康發(fā)展的若干意見》。圖1:三次國九條前后，萬得全A指數(shù)行情年年5月9日第二次國九條2024年4月12日第三次國九條年1月31日第一次國九條

萬得全A2007-09-102010-07-152014-03-112017-01-062023-07-04數(shù)據(jù)來源：，證券行業(yè)深度報(bào)告2004年和2014年的國九條都在股市低迷期出臺(tái)，均解決了當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)面臨的核心癥結(jié)，為后續(xù)市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。如果說前兩次的國九條分別是開創(chuàng)和完善了中國現(xiàn)代資本市場(chǎng)的制度體系，那么第三次則是在此前基礎(chǔ)上對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展質(zhì)量的進(jìn)一步強(qiáng)化。（1）2004年1月31日的“國九條”安排成立了六個(gè)專題工作小組，對(duì)證券公司融資、資本市場(chǎng)稅收、股權(quán)分置改革、機(jī)構(gòu)資金入市、債券市(QFII)2007年的大牛市奠定了基礎(chǔ)。（2）2014年5月9日的“國九條”2020的主要任務(wù)目標(biāo)。當(dāng)時(shí)的金融市場(chǎng)面臨著資源配置低效、投融資比例失調(diào)等深層次矛盾，為完善金融結(jié)構(gòu)，促進(jìn)直接融資與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展，提出穩(wěn)妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制，逐步解決了新興行業(yè)公司上市和資金進(jìn)一步入市的問題。圖2:2014年以后，直接融資占比提升、間接融資占比下降，二者更加平衡貸款/貼現(xiàn)(間接融資) 企業(yè)債券 非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資 政府債券 其他 直接融資占比(右軸)100% 50%80% 40%60% 30%40% 20%20% 10%0% 0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來源：，證券注：2013-2016年無政府債券的分類占比，因其并入其他項(xiàng)（3）2024年4月12日的新“國九條”本次國九條側(cè)重資本市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展，著眼于解決市場(chǎng)投融資供需不平衡的問題，當(dāng)前股票市場(chǎng)面臨的總體背景是，伴隨注冊(cè)制的逐步推進(jìn)，過去幾年內(nèi)上市公司數(shù)量快速提升，但公司質(zhì)量參差不齊，低分紅、違規(guī)減持和頻繁再融資現(xiàn)象較多，資本市場(chǎng)的融資端面臨供給質(zhì)量不高的問題；同時(shí)，投資端也面臨長(zhǎng)期資金入市比例低，機(jī)構(gòu)投資行為短期化，中小投資者占多數(shù)，主題投資盛行等各種問題?？傮w而言，投/融兩端體驗(yàn)、一/二兩級(jí)市場(chǎng)、上市入口/出口、場(chǎng)內(nèi)/場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展不平衡成為重要矛盾。因此新國九條針對(duì)公司上市準(zhǔn)入、上市后持續(xù)監(jiān)管、退市監(jiān)管，針對(duì)證券基金機(jī)構(gòu)、量化交易、中長(zhǎng)期資金入市等方面做出具體部署，推動(dòng)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展成為主旋律。（吳清主席在答記者問時(shí)提到：“需要各相關(guān)方面一道，共同把握好投融資、一二級(jí)市場(chǎng)、入口與出口、場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外等各類均衡關(guān)系，形成共建共治共享的資本市場(chǎng)有效治理”）表1:三次國九條主要內(nèi)容對(duì)比行業(yè)深度報(bào)告總結(jié) 開創(chuàng)引領(lǐng)豐富制度完善質(zhì)量時(shí)間 2004年1月31日2014年5月9日2024年4月12日《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)文件名放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》若干意見》資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》一、總體要求（一）指導(dǎo)思想。堅(jiān)持市場(chǎng)化和法治化取向，維一、總體要求護(hù)公開、公平、公正的市場(chǎng)秩序，維護(hù)投資者特未來5年，基本形成資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)別是中小投資者合法權(quán)益。緊緊圍繞促進(jìn)實(shí)體經(jīng)展的總體框架。投資者保護(hù)的制度機(jī)制濟(jì)發(fā)展，激發(fā)市場(chǎng)創(chuàng)新活力，拓展市場(chǎng)廣度深度，更加完善。上市公司質(zhì)量和結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)擴(kuò)大市場(chǎng)雙向開放，促進(jìn)直接融資與間接融資協(xié)化，證券基金期貨機(jī)構(gòu)實(shí)力和服務(wù)能力調(diào)發(fā)展，提高直接融資比重，防范和分散金融風(fēng)持續(xù)增強(qiáng)。資本市場(chǎng)監(jiān)管能力和有效性險(xiǎn)。推動(dòng)混合所有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展，完善現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，促進(jìn)資大幅提高。資本市場(chǎng)良好生態(tài)加快形成。到2035年，基本建成具有高度適1發(fā)展的若干重大問題進(jìn)行研究，并向國務(wù)院提出實(shí)施方案和政策建議。本形成和股權(quán)流轉(zhuǎn)，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的作用，促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)健康發(fā)展。（二提高，一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)建設(shè)取二是處理好創(chuàng)新發(fā)展與防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。三是處得明顯進(jìn)展。資本市場(chǎng)監(jiān)管體制機(jī)制更理好風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)與強(qiáng)化投資者保護(hù)的關(guān)系。四是處加完備。到本世紀(jì)中葉，資本市場(chǎng)治理理好積極推進(jìn)與穩(wěn)步實(shí)施的關(guān)系。體系和治理能力現(xiàn)代化水平進(jìn)一步提（三）主要任務(wù)。到2020年，基本形成結(jié)構(gòu)合高，建成與金融強(qiáng)國相匹配的高質(zhì)量資理、功能完善、規(guī)范透明、穩(wěn)健高效、開放包容本市場(chǎng)。的多層次資本市場(chǎng)體系。1.二、發(fā)展多層次股票市場(chǎng)（四）積極穩(wěn)妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革。（五）二、嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)進(jìn)一步完善發(fā)行上市制度。強(qiáng)化發(fā)行上2和證券公司作為一般貸款客戶的政加快多層次股權(quán)市場(chǎng)建設(shè)。（六）提高上市公司質(zhì)量。（七）鼓勵(lì)市場(chǎng)化并購重組。（八）完善退市制度。市全鏈條責(zé)任。加大發(fā)行承銷監(jiān)管力度。2.完善資本市場(chǎng)稅收政策專題工作3 政策問題。三、規(guī)范發(fā)展債券市場(chǎng)（九）積極發(fā)展債券市場(chǎng)。（十）強(qiáng)化債券市場(chǎng)十一（二）三、嚴(yán)格上市公司持續(xù)監(jiān)管3.積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置專題工作小組。重點(diǎn)研究擬訂解決股權(quán)分置問四、培育私募市場(chǎng)四、加大退市監(jiān)管力度4題的實(shí)施意見，提出促進(jìn)上市公司規(guī)范發(fā)展的政策建議。（十三）建立健全私募發(fā)行制度。（十四）發(fā)展私募投資基金。深化退市制度改革，加快形成應(yīng)退盡退、及時(shí)出清的常態(tài)化退市格局。4.鼓勵(lì)合規(guī)資金入市專題工作小組。重點(diǎn)研究繼續(xù)發(fā)展證券投資基金，支5五、推進(jìn)期貨市場(chǎng)建設(shè)（十五）發(fā)展商品期貨市場(chǎng)。（十六）建設(shè)金融期貨市場(chǎng)。五、加強(qiáng)證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管，推動(dòng)行業(yè)回歸本源、做優(yōu)做強(qiáng)推動(dòng)證券基金機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展。積極培育良好的行業(yè)文化和投資文化。者制度，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，擴(kuò)大合規(guī)資金入市渠道。5.積極穩(wěn)妥發(fā)展債券市場(chǎng)專題工作小組。重點(diǎn)研究分析我國債券市場(chǎng)的6六、提高證券期貨服務(wù)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力（十七）放寬業(yè)務(wù)準(zhǔn)入。（十八）促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展。（十九）壯大專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。（二十）引導(dǎo)證券期貨互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)有序發(fā)展。六、加強(qiáng)交易監(jiān)管，增強(qiáng)資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性促進(jìn)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。加強(qiáng)交易監(jiān)管。健全預(yù)期管理機(jī)制。提出發(fā)展我國債券市場(chǎng)的總體目標(biāo)和政策建議。七、大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，持續(xù)壯6.完善合格境外機(jī)構(gòu)投資者試點(diǎn)專大長(zhǎng)期投資力量題工作小組。重點(diǎn)研究完善相關(guān)政策七、擴(kuò)大資本市場(chǎng)開放建立培育長(zhǎng)期投資的市場(chǎng)生態(tài)，完善適7（二十一（二十二（二模，確保合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)十三）加強(qiáng)跨境監(jiān)管合作。益投資政策環(huán)境，落實(shí)并完善國有保險(xiǎn)試點(diǎn)預(yù)期目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。公司績(jī)效評(píng)價(jià)辦法，更好鼓勵(lì)開展長(zhǎng)期權(quán)益投資。8二、各專題工作小組要認(rèn)真貫徹落實(shí)務(wù)院。（（（（二十七推八、進(jìn)一步全面深化改革開放，更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展著力做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章。完善多層次資本市場(chǎng)體系。堅(jiān)持統(tǒng)籌資本市場(chǎng)高水平制度型開放和安全。9九、營造資本市場(chǎng)良好發(fā)展環(huán)境（二十八（（三十九、推動(dòng)形成促進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的合力善資本市場(chǎng)稅收政策。（三十一）完善市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。（三十二）加強(qiáng)協(xié)調(diào)配合。（三十三）規(guī)范資本市場(chǎng)信息傳播秩序。罪的聯(lián)合打擊力度。深化央地、部際協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)。打造政治過硬、能力過硬、作風(fēng)過硬的監(jiān)管鐵軍。資料來源：中國政府網(wǎng)，證券修訂發(fā)行/上市/交易監(jiān)管規(guī)則：細(xì)化定量標(biāo)準(zhǔn)，提升整體質(zhì)量為推動(dòng)“1+N”政策體系形成和落地實(shí)施，證監(jiān)會(huì)制定并陸續(xù)出臺(tái)相關(guān)配套政策文件和制度規(guī)則，現(xiàn)就涉及發(fā)行監(jiān)管、上市公司監(jiān)管、證券公司監(jiān)管、交易監(jiān)管等方面的6項(xiàng)規(guī)則草案公開征求意見。發(fā)行監(jiān)管：提高對(duì)科創(chuàng)板申報(bào)企業(yè)的指引標(biāo)準(zhǔn)修訂《科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指引（試行）》和《中國證監(jiān)會(huì)隨機(jī)抽查事項(xiàng)清單》為明確科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性。對(duì)申報(bào)科創(chuàng)企業(yè)的研發(fā)投入金額、發(fā)明專利數(shù)、營業(yè)增長(zhǎng)率設(shè)置更高標(biāo)準(zhǔn)?！白?0008000萬元以上”，“應(yīng)用于公司主營業(yè)務(wù)5720%”調(diào)整25%”。5%20%，上市公司監(jiān)管：量化減持、分紅約束和要求制定《上市公司股東減持股份管理辦法》，將原有的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》上升為《上市公司股東減持股份管理辦法》；修訂《上市公司董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理規(guī)則》。優(yōu)化完善股份減持制度。在嚴(yán)格規(guī)范大股東減持、有效防范繞道減持、細(xì)化違規(guī)責(zé)任條款、強(qiáng)化關(guān)鍵主體義務(wù)等方面做了針對(duì)性完善。吸收整合原減持規(guī)定中有關(guān)規(guī)范董監(jiān)高減持股份的要求，進(jìn)一步明確規(guī)定離婚分5%個(gè)61563個(gè)月。分紅不達(dá)標(biāo)采取強(qiáng)約束措施。（ST）30%，且累計(jì)分5000300015%3億元以上的公司，可豁免實(shí)施ST；回購注銷金額納入現(xiàn)金分紅金額計(jì)算；積極推動(dòng)上市公司一年多次分紅。證券公司監(jiān)管：督促上市券商落實(shí)主責(zé)主業(yè)，強(qiáng)化風(fēng)控合規(guī)要求修訂《關(guān)于加強(qiáng)上市證券公司監(jiān)管的規(guī)定》重點(diǎn)包括：督促公司端正經(jīng)營理念，把功能性放在首要位置，聚焦服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和居民財(cái)富管理等主責(zé)主落實(shí)全面風(fēng)險(xiǎn)管理和全員合規(guī)要求，強(qiáng)化風(fēng)控指標(biāo)信息披露；合理審慎開展融資，提高資金運(yùn)用效率，提升投資者回報(bào)。交易監(jiān)管：明確程序化交易規(guī)范和監(jiān)控標(biāo)準(zhǔn)制定《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》一是明確程序化交易的定義和總體要求。二是明確報(bào)告要求。三是明確交易監(jiān)測(cè)和風(fēng)險(xiǎn)防控要求。四是加強(qiáng)信息系統(tǒng)管理。五是加強(qiáng)高頻交易監(jiān)管。六是明確監(jiān)督管理安排。七是明確北向程序化交易按照內(nèi)外資一致的原則，納入報(bào)告管理，執(zhí)行交易監(jiān)控標(biāo)準(zhǔn)。交易所調(diào)整企業(yè)上市條件：提升對(duì)申報(bào)企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)要求對(duì)于滬深主板：本次調(diào)整進(jìn)一步突出主板大盤藍(lán)籌的業(yè)績(jī)規(guī)模上的穩(wěn)定性，第一套上市標(biāo)準(zhǔn)的最近三年累計(jì)凈利潤指標(biāo)由1.5億元提高至2億元，最近一年凈利潤指標(biāo)由6000萬元提高至1億元，最近三年累計(jì)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~指標(biāo)由1億元提升至2億元，最近三年累計(jì)營業(yè)收入指標(biāo)由10億元提升至15億元。1.52.5定回報(bào)投資者的能力。80100810億元，強(qiáng)化行業(yè)代表性，為市場(chǎng)提供更加優(yōu)質(zhì)多元的投資標(biāo)的。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板：提高財(cái)務(wù)指標(biāo)門檻，強(qiáng)化抗風(fēng)險(xiǎn)要求第一套上市標(biāo)準(zhǔn)的凈利潤指標(biāo)。將最近兩年累計(jì)凈利潤由“5000萬元”提高至“1億元”，并新增“最近6000求的企業(yè)上市。第二套上市標(biāo)準(zhǔn)的預(yù)計(jì)市值、收入等指標(biāo)。將預(yù)計(jì)市值由“10億元”提高至“15億元”，最近一年?duì)I業(yè)收入由“1億元”提高至“4億元”，進(jìn)一步提升有潛力的“優(yōu)創(chuàng)新、高成長(zhǎng)”企業(yè)直接融資質(zhì)效。第三套上市標(biāo)準(zhǔn)未作修改。預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元的標(biāo)準(zhǔn)得以沿用。此次修訂后，創(chuàng)業(yè)板上市財(cái)務(wù)指標(biāo)層次更加清晰，有利于實(shí)現(xiàn)支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展、提升上市公司質(zhì)量的目的。第一套標(biāo)準(zhǔn)更適合多數(shù)具備穩(wěn)定盈利能力的成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；第二套標(biāo)準(zhǔn)更適合少數(shù)盈利規(guī)模相對(duì)較小，但質(zhì)地非常好的企業(yè)；而第三套標(biāo)準(zhǔn)更適合極具發(fā)展?jié)摿蛻?zhàn)略價(jià)值的企業(yè)。對(duì)于科創(chuàng)板：交易所本次未對(duì)科創(chuàng)板上市條件直接修改，但證監(jiān)會(huì)在科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指引中調(diào)整了對(duì)支持和鼓勵(lì)科創(chuàng)板申報(bào)企業(yè)的指標(biāo)條件。IPOIPO新申報(bào)在其他合適的板塊上市，做好接續(xù)審核。《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見》：新增多種退市情形，明確過渡期安排著眼于提升存量上市公司整體質(zhì)量，通過嚴(yán)格退市標(biāo)準(zhǔn)，加大對(duì)“僵尸空殼”和“害群之馬”出清力度，削減“殼”資源價(jià)值；同時(shí)，拓寬多元退出渠道，加強(qiáng)退市公司投資者保護(hù)。具體包括以下幾個(gè)方面，第一，嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)。一是嚴(yán)格重大違法退市適用范圍，調(diào)低2年財(cái)務(wù)造假觸發(fā)重大違法退市的門檻，1第二，進(jìn)一步暢通多元退市渠道。完善吸收合并等政策規(guī)定，鼓勵(lì)引導(dǎo)頭部公司立足主業(yè)加大對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈整合力度。第三，削減“殼”資源價(jià)值。加強(qiáng)并購重組監(jiān)管，強(qiáng)化主業(yè)相關(guān)性，加強(qiáng)對(duì)“借殼上市”監(jiān)管力度。加強(qiáng)收購監(jiān)管，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，規(guī)范控制權(quán)交易。從嚴(yán)打擊“炒殼”背后違法違規(guī)行為。堅(jiān)決出清不具有重整價(jià)值的上市公司。第四，強(qiáng)化退市監(jiān)管。嚴(yán)格執(zhí)行退市制度，嚴(yán)厲打擊財(cái)務(wù)造假、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為。嚴(yán)厲懲治導(dǎo)致重大違法退市的控股股東、實(shí)際控制人、董事、高管等“關(guān)鍵少數(shù)”。推動(dòng)健全行政、刑事和民事賠償立體化追責(zé)體系。第五，落實(shí)退市投資者賠償救濟(jì)。綜合運(yùn)用代表人訴訟、先行賠付、專業(yè)調(diào)解等各類工具，保護(hù)投資者合法權(quán)益。20203市值退市和財(cái)務(wù)類退市的指標(biāo)體系。1年財(cái)務(wù)嚴(yán)重造假、多年連續(xù)造假退市情形在進(jìn)一步嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)方面，本次改革拓寬了重大違法強(qiáng)制退市適用范圍。調(diào)低2年財(cái)務(wù)造假觸發(fā)重大違法退市的門檻，新增1年嚴(yán)重造假、多年連續(xù)造假退市情形。一方面，嚴(yán)打多年連續(xù)造假，造假行為持續(xù)3年及以上的，只要被行政處罰予以認(rèn)定，堅(jiān)決予以出清。另一方面，加大嚴(yán)重造假的出清力度，進(jìn)一步調(diào)低“造假金額+造假比例”的退市標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)于1年造假的，230%2320%以上的，予以退市簡(jiǎn)單而言：一年為虛假記載金額“230%320%被認(rèn)定虛假記載即退市。3種規(guī)范類退市情形第一種情形：巨額資金長(zhǎng)期被大股東及其關(guān)聯(lián)方非法占用未能歸還，導(dǎo)致上市公司資產(chǎn)被大幅“掏空”。對(duì)于上市公司內(nèi)控失效，出現(xiàn)控股股東及其關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用資金，余額達(dá)到最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)絕302第二種情形：上市公司內(nèi)部控制連續(xù)多年被出具非標(biāo)意見（內(nèi)控審計(jì)意見）。擬將連續(xù)兩年財(cái)務(wù)報(bào)告內(nèi)部控制被出具否定或者無法表示意見，或者未按照規(guī)定披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的公司納入退市風(fēng)險(xiǎn)警示范圍，第三年再次觸及前述情形的，將被終止上市。第三種情形：公司控制權(quán)無序爭(zhēng)奪導(dǎo)致投資者無法獲取上市公司有效信息。引導(dǎo)公司完善內(nèi)部治理，新增控制權(quán)無序爭(zhēng)奪的重大缺陷退市情形，有利于督促股東在制度框架內(nèi)解決控制權(quán)爭(zhēng)議，切實(shí)保障中小投資者知情權(quán)。財(cái)務(wù)類和交易類退市：收緊財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)，提高市值標(biāo)準(zhǔn)等交易類退市指標(biāo)本次退市改革，不僅對(duì)上市公司財(cái)務(wù)類指標(biāo)進(jìn)行了收緊，并在交易類指標(biāo)方面，提高了上市公司的市值退市指標(biāo)。3退市風(fēng)險(xiǎn)警示公司予以退市，提高撤銷退市風(fēng)險(xiǎn)警示的規(guī)范性要求。A（A+B股5場(chǎng)化出清力度，推動(dòng)上市公司提升質(zhì)量和投資價(jià)值。明確各類強(qiáng)制退市過渡期安排對(duì)于重大違法退市，新修訂的重大違法強(qiáng)制退市情形，自新規(guī)發(fā)布之日起開始實(shí)施，并按照行政處罰事先告知書的發(fā)出時(shí)點(diǎn)作出新老劃斷。對(duì)于規(guī)范類退市，新增的控股股東資金占用、財(cái)務(wù)報(bào)告內(nèi)部控制審計(jì)意見、控制權(quán)失序爭(zhēng)奪三種規(guī)范類強(qiáng)制退市指標(biāo)，自新上市規(guī)則發(fā)布實(shí)施時(shí)開始適用。對(duì)于財(cái)務(wù)類退市，新上市規(guī)則對(duì)于財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市的修改，自2025年1月1日起施行，即上市公司2024年年報(bào)將成為首個(gè)適用的年度報(bào)告。6開始適用。三、行業(yè)前瞻從業(yè)務(wù)發(fā)展角度，我們認(rèn)為系列政策中隱含的業(yè)務(wù)機(jī)遇至少包含以下兩個(gè)方面：1.投行業(yè)務(wù)：基于產(chǎn)業(yè)鏈邏輯的并購重組需求在證監(jiān)會(huì)《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見》中對(duì)于逐步拓寬多元化退出渠道的主要措施提到“一是以優(yōu)質(zhì)行業(yè)深度報(bào)告頭部公司為“主力軍”，推動(dòng)上市公司之間吸收合并。二是以產(chǎn)業(yè)并購為主線，支持非同一控制下上市公司之間實(shí)施同行業(yè)、上下游市場(chǎng)化吸收合并。三是完善吸收合并相關(guān)政策，打通投資者適當(dāng)性要求等跨板塊吸收合并的堵點(diǎn)”2024業(yè)并購活動(dòng)顯著增強(qiáng)，眾多“鏈主”型企業(yè)積極圍繞產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源整合開展并購重組，國有控股上市公司則自上而下地推動(dòng)資源整合，顯著提升了產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。未來，通過市場(chǎng)與政策合力推動(dòng)并購重組進(jìn)一步加速發(fā)展，上市公司多元化退出渠道得到暢通，也為證券投行帶來更豐富的并購撮合機(jī)會(huì)，此外，對(duì)于投行業(yè)務(wù)而言，新修訂的創(chuàng)業(yè)板上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)有助于緩解上市排隊(duì)現(xiàn)象，暢通企業(yè)融資通道。從制度設(shè)計(jì)的角度來看，第一套標(biāo)準(zhǔn)更適合多數(shù)具備穩(wěn)定盈利能力的成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；第二套標(biāo)準(zhǔn)更適合少數(shù)盈利規(guī)模相對(duì)較小，但質(zhì)地非常好的企業(yè)；而第三套標(biāo)準(zhǔn)更適合極具發(fā)展?jié)摿蛻?zhàn)略價(jià)值的企業(yè)。圖3:2021/4/14~2024/4/14證券公司并購重組財(cái)務(wù)顧問累計(jì)交易金額與數(shù)量排名交易金額(億元) 交易數(shù)量(件)5000

50中信證券 中金公司 國金證券 國泰君安 海通證券 中泰證券數(shù)據(jù)來源：iFind，證券機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)：養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金、銀行理財(cái)?shù)仍隽繖?quán)益資金入市新國九條中對(duì)于大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的主要舉措包括“優(yōu)化保險(xiǎn)資金權(quán)益投資政策環(huán)境，落實(shí)并完善國有保險(xiǎn)公司績(jī)效評(píng)價(jià)辦法，更好鼓勵(lì)開展長(zhǎng)期權(quán)益投資。完善保險(xiǎn)資金權(quán)益投資監(jiān)管制度，優(yōu)化上市保險(xiǎn)公司信息披露要求。完善全國社會(huì)保障基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資政策。提升企業(yè)年金、個(gè)人養(yǎng)老金投資靈活度。鼓勵(lì)銀行理財(cái)和信托資金積極參與資本市場(chǎng)，提升權(quán)益投資規(guī)模?！?0投資靈活度進(jìn)一步提升的政策支持下，公募基金和保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)著力提升服務(wù)養(yǎng)老金的核心能力，提供全方位的養(yǎng)老產(chǎn)品和服務(wù)，為居民養(yǎng)老生活貢獻(xiàn)力量。行業(yè)深度報(bào)告圖4:2023年度養(yǎng)老金管理人排名統(tǒng)計(jì)（從左到右按存續(xù)規(guī)模）存續(xù)規(guī)模（億元） 產(chǎn)品數(shù)量500.000.00數(shù)據(jù)來源：，人社部，證券

16014012010080604020首先，目前養(yǎng)老金中權(quán)益投資占比較低，政策鼓勵(lì)進(jìn)一步提升權(quán)益占比和靈活度的背景下，為機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)帶來增長(zhǎng)空間。202251.050.33%，合計(jì)年均投資收益5.44%；20221.62年保險(xiǎn)公司聯(lián)手設(shè)立私募基金成為新潮流，202311月新華保險(xiǎn)與中500億元私募證券投資基金（）500萬元擔(dān)任管理人（國豐興華），險(xiǎn)企聯(lián)合探路權(quán)益基金，一方面是解決自身資產(chǎn)負(fù)債匹配問題的需要，另一方面也是求解國家鼓勵(lì)和支持長(zhǎng)期資金入市的體現(xiàn)。圖5:社?；鹜顿Y資產(chǎn)規(guī)模和收益率 圖6:企業(yè)年金投資資產(chǎn)規(guī)模和收益率35,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.000.00

全國社保基金:資產(chǎn)總額（億元）全國社?；?年均投資收益率（%）12.0010.008.006.004.002.0020082009200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022

35,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.000.00

企業(yè)年金:實(shí)際運(yùn)作金額（億元）企業(yè)年金:本季度加權(quán)平均收益率（%）15.0010.005.000.00月9月6月3月月9月6月月9月6月3月月9月6月數(shù)據(jù)來源：，社保基金會(huì)，證券 數(shù)據(jù)來源：，人社部，證券投顧業(yè)務(wù)：以投資者為本堅(jiān)定推動(dòng)買方投顧發(fā)展行業(yè)深度報(bào)告新國九條較此前兩次國九條的突出特點(diǎn)之一是“堅(jiān)持以人民為中心的價(jià)值取向，更加有效保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益”。同時(shí)，為落實(shí)要求，證監(jiān)會(huì)還就修訂《關(guān)于加強(qiáng)上市證券公司監(jiān)管的規(guī)定》征求意見。主要修訂內(nèi)容包括：督促公司端正經(jīng)營理念，把功能性放在首要位置，聚焦服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和居民財(cái)富管理等主責(zé)主業(yè)；審慎開展高資本消耗型業(yè)務(wù)，提升資金使用效率等。2024嚴(yán)”，強(qiáng)是要強(qiáng)本強(qiáng)基，投資者是市場(chǎng)之本，上市公司是市場(chǎng)之基。本次新國九條答記者問吳主席也指出：一個(gè)好的市場(chǎng)生態(tài)，機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者將共生共長(zhǎng)。證券基金行業(yè)擺脫賣方銷售模式，堅(jiān)定買方投顧，是“以投資者為本”的題中之義，也是整個(gè)行業(yè)擔(dān)當(dāng)起560202331464萬戶，1094%。同時(shí)，投顧行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)的背后，也在“潤物無聲”地改善著投資者的投資理念、投資行為、資產(chǎn)配置，通過引導(dǎo)投資者在市場(chǎng)低位時(shí)敢于加倉、增強(qiáng)長(zhǎng)期持有信心、減少頻繁交易，提升了投資者的盈利體驗(yàn)。REITs業(yè)務(wù)：立法工作進(jìn)展加快，市場(chǎng)規(guī)范迎發(fā)展良機(jī)新“國九條”中關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革開放，更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展的部分提到“推動(dòng)債券和不動(dòng)產(chǎn)投資REITs2023~2024年立法工作計(jì)劃中，也明確提到將配合國務(wù)院有關(guān)部門積極推進(jìn)《不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金管理?xiàng)l例》的制訂工作。REITs介于股債之間的權(quán)益性質(zhì)投資品種，金融和資本市場(chǎng)的宗旨是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，REITs本身就決定了REITs仍然是小眾市場(chǎng)，但中長(zhǎng)期看，REITs的立法是趨勢(shì)，者的收益，將推動(dòng)該業(yè)務(wù)走向萬億藍(lán)海。表2:代銷REITs基金數(shù)量最多的機(jī)構(gòu)排名基金代銷機(jī)構(gòu)機(jī)構(gòu)類型代銷基金只數(shù)代銷基金公司家數(shù)中信建投證券股份有限公司證券公司3618國金證券股份有限公司證券公司3618國投證券股份有限公司證券公司3618招商證券股份有限公司證券公司3618中信證券股份有限公司證券公司3618中國銀河證券股份有限公司證券公司3618資料來源：，證券圖7:REITs基金發(fā)行規(guī)模及總數(shù)發(fā)行規(guī)模(億元) 總數(shù)350 300 98250