再強化：AI和紅利的結構牛市

請務必閱讀正文之后的免責條款部分報告日期：2024年05月——策略研究報告核心觀點展望2024年，指數(shù)慢漲而結構大年，AI上游算力和紅利兩條主線。展望未來2-3個月，指數(shù)中樞有望抬升，算力引領的小盤風格更為占優(yōu)。在周期框架下理解短期數(shù)據(jù)波動，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)將進一步強化AI和紅利的結構牛市演繹。應注意的是，相較于全面牛市的普漲，結構牛市中把握結構主線比較關鍵。在周期框架下理解短期數(shù)據(jù)波動結合數(shù)據(jù)回溯，金融或經(jīng)濟數(shù)據(jù)的指引體現(xiàn)在大勢拐點，并在風格維度有一定輔助，其意義在于周期位置的識別，并非簡單的股價相關。在周期框架下理解短期數(shù)據(jù)波動，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)將進一步強化AI和紅利的結構牛市演繹。wangyang02@相關報告2023年報和2024一季報分析》A股的大勢運行有一定周期性，結合金融數(shù)據(jù)可以輔助識別大勢拐點。周期中，市場底通常領先經(jīng)濟底，市場底通常出現(xiàn)在剩余流動性，也即“M2增速-名義GDP同比增速”，由負轉正時。針對本輪大勢周期，截至2022Q1，M2增速-名義GDP增速已經(jīng)由負轉正，這意味著市場自2022年Q2開始進入底部區(qū)域，并震蕩至2023年1月開始轉折向上。自2023年以來，新一輪結構牛市已經(jīng)開啟，結合產(chǎn)業(yè)周期框架AI上游擴散和紅利資產(chǎn)重估是本輪結構牛市的主線。值得注意的是，相較于全面牛市的普漲，結構牛市中把握結構主線比較關鍵。未來三個月小盤風格或更為占優(yōu)2023年市場處在紅利和AI引領的結構牛市中，存量博弈背景下兩者輪動上漲。結合4月21日報告《未來三個月小盤風格有望占優(yōu)》分析，展望未來2-3月，算力擴散主線和新興產(chǎn)業(yè)主題引領的小盤風格或更為占優(yōu)。與此同時，未來2-3個月，紅利處在消化擁擠度的時間窗口，但消化擁擠度之后得紅利板塊布局機會仍值得關注。事實上，4月21日以來中小盤成長的相對優(yōu)勢已經(jīng)開始顯現(xiàn)。小盤占優(yōu)的引領主線和引領主題新興產(chǎn)業(yè)是小盤股風格的一體兩面。展望未來三個月，小盤占優(yōu)的產(chǎn)業(yè)線索，一則產(chǎn)業(yè)主線視角以算力新技術和國產(chǎn)算力鏈為代表的擴散值得重視，二則產(chǎn)業(yè)主題視角以生物醫(yī)藥、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟為代表的板塊機會值得挖掘。風險提示經(jīng)濟修復不及預期。產(chǎn)業(yè)進展不及預期。歷史規(guī)律的有效性減弱。請務必閱讀正文之后的免責條款部分正文目錄 4 6 83.1算力擴散 83.2產(chǎn)業(yè)主題 9 9請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖1：剩余流動性和萬得全A走勢 4圖2：2000年以來產(chǎn)業(yè)周期和大小盤風格 5圖3：4月下旬以來小盤超額顯現(xiàn) 7圖4：結構牛市運行規(guī)律 8圖5：不同類型主題投資的重要關注點 9表1：2000年以來A股的產(chǎn)業(yè)周期和大勢周期劃分 5表2：中證1000跑贏萬得全A的概率（單位為%） 6表3：4月21日以來行業(yè)表現(xiàn) 7請務必閱讀正文之后的免責條款部分結合我們的產(chǎn)業(yè)周期和大勢周期框架，自2022年以來，新一輪產(chǎn)業(yè)周期和大勢周期已經(jīng)開啟，產(chǎn)業(yè)維度AI和紅利是兩大主線，大勢維度當前處在結構牛市。進一步聚焦2023年至2024年，AI上游擴散和紅利資產(chǎn)重估是本輪結構牛市的兩大主線。結合數(shù)據(jù)回溯，金融或經(jīng)濟數(shù)據(jù)的指引體現(xiàn)在大勢拐點，并在風格維度有一定輔助，其意義在于周期位置的識別，并非簡單的股價相關。在周期框架下理解短期數(shù)據(jù)波動，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)將進一步強化AI和紅利的結構牛市演繹。值得注意的是，相較于全面牛市的普漲，結構牛市中把握結構主線比較關鍵。A股的大勢運行有一定周期性，結合金融數(shù)據(jù)可以輔助識別大勢拐點。在一輪大勢周期中，市場底通常領先經(jīng)濟底，不論是用GDP增速刻畫經(jīng)濟底，還是用ROE刻畫盈利底，均滯后于市場底1-4個季度。事實上，市場底通常出現(xiàn)在剩余流動性，也即“M2增速-名義GDP同比增速”，由負轉正時。具體看每輪市場底部的剩余流動性特征，其一，2005年Q2M2增速-名義GDP增速由負轉正，2005年6月起市場進入磨底期；其二，2008年Q4M2增速-名義GDP增速由負轉2012年1月起市場進入磨底期；其四，2018年Q4M2增速-名義GDP增速由負轉正，2018年10月市場進入磨底期。針對本輪大勢周期，截至2022Q1，M2增速-名義GDP增速已經(jīng)由負轉正，這意味著市場自2022年Q2開始進入底部區(qū)域，并震蕩至2023年1月開始轉折向上。2023年以來新一輪結構牛市已經(jīng)開啟，進一步結合產(chǎn)業(yè)周期，AI上游擴散和紅利資產(chǎn)重估是本輪結構牛市的主線，相較于全面牛市，結構牛市中識別主線尤為關鍵。50剩余流動性剩余流動性萬得全A右軸40000請務必閱讀正文之后的免責條款部分各輪周期跨時全面牛市開始全面牛市結束跨時2005-07-192008-01-142015-06-122018-10-192021-12-13針對風格研判，參考2024年1月《小盤股風格能否延續(xù)？》報告分析，從產(chǎn)業(yè)周期框架看，2022年開始的新一輪5-7年周期，或是小盤股更為占優(yōu)的周期。值得注意的是，小盤占優(yōu)指的是系統(tǒng)風格特征，跟紅利板塊走強并不沖突。參考上一輪產(chǎn)業(yè)周期，2016年至2021年大盤占優(yōu)，但半導體和新能源等新興產(chǎn)業(yè)同樣走強。趨勢維度，相較于經(jīng)濟數(shù)據(jù)等指標，產(chǎn)業(yè)周期更迭才是決定風格的本質(zhì)。其一，重工業(yè)主導了2002年至2008年主線，重工業(yè)對應傳統(tǒng)行業(yè)，映射到風格，大盤系統(tǒng)占優(yōu)，直至2008年1月重工業(yè)見到拐點。其二，智能手機主導了2009年至2015年主線，智能手機作為新興產(chǎn)業(yè)，映射到風格，小盤系統(tǒng)占優(yōu)，直至2015年6月互聯(lián)網(wǎng)見到拐點。其三，消費升級主導了2016年至2021年主線，大消費對應傳統(tǒng)行業(yè)，映射到風格，大盤系統(tǒng)占優(yōu)，直至2021年2月大消費見到拐點?？梢钥闯?，大小盤風格僅是表象，本質(zhì)在于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)復蘇周期和新興產(chǎn)業(yè)崛起周期的更迭。2022年以來小盤股開始跑贏，核心驅動在于以AI為代表的新興產(chǎn)業(yè)崛起。請務必閱讀正文之后的免責條款部分2023年市場處在紅利和AI引領的結構牛市中，存量博弈背景下兩者輪動上漲。結合4月21日報告《未來三個月小盤風格有望占優(yōu)》分析，展望未來2-3月，算力擴散主線和新興產(chǎn)業(yè)主題引領的小盤風格或更為占優(yōu)。得全A的概率相較于4月顯著提升，通常而言，受財報季影響，4月是小盤概率最低的月份，是紅利概率最高的月份，而進入5月，小盤股跑贏概率升至68%，而紅利跑贏概率降至26%。另一方面，中期視角，結合產(chǎn)業(yè)周期框架，2022年開始的新一輪5-7年周期，或是小盤股更為占優(yōu)的周期。與此同時，未來2-3個月，紅利處在消化擁擠度的時間窗口，但消化擁擠度之后得紅利板塊布局機會仍值得關注。自4月21日《未來三個月小盤風格有望占優(yōu)》發(fā)布以來，中小盤成長的相對優(yōu)勢明顯。下沉到板塊，圍繞著AI、低空經(jīng)濟、醫(yī)藥等板塊的機會活躍。請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源：Wind，浙商證券研究所證券代碼證券簡稱（2024.4.21-5,.10）證券代碼證券簡稱（2024.4.21-5,.10）機械設備社會服務基礎化工公用事業(yè)銀行有色金屬石油石化資料來源：Wind、浙商證券研究所請務必閱讀正文之后的免責條款部分新興產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)是小盤股風格的一體兩面。展望未來三個月，小盤占優(yōu)的產(chǎn)業(yè)線索，一則產(chǎn)業(yè)主線視角，以算力新技術和國產(chǎn)算力鏈為代表的擴散值得重視；二則產(chǎn)業(yè)主題視角，以生物醫(yī)藥、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟為代表的板塊機會值得挖掘。針對主線擴散，結合《再論算力主線發(fā)酵：龍頭先行，黑馬跟進》中分析，接下來算力主線的重頭戲在于算力擴散，以算力新技術和國產(chǎn)算力鏈為代表。具體來看，結合《把握主線：本輪AI行情或超去年》中對結構牛市運行規(guī)律的分析，針對2023年以來的AI行情，2023年1月至6月是第一波普漲階段，此階段缺乏基本面線索，預期驅動為主，GPT-4是催化劑，算力、數(shù)據(jù)、大模型、應用等環(huán)節(jié)普漲。經(jīng)歷了2023年7月至10月的調(diào)整后，2023年11月以來進入第二波主升階段，2023年報和2024一季報是催化劑，具備卡位優(yōu)勢和景氣優(yōu)勢的算力龍頭領漲。接下來，算力將進入擴散階段，受益于算力景氣擴散的中小市值黑馬公司將發(fā)酵，并有望成為未來第三波補漲階段的領漲線索，以國產(chǎn)算力鏈和算力新技術為代表。請務必閱讀正文之后的免責條款部分主題投資可以分為政策類、產(chǎn)業(yè)類和事件類主題，產(chǎn)業(yè)類主題的催化劑通常來自產(chǎn)業(yè)龍頭引領的行業(yè)變革；政策類主題的催化劑通常表現(xiàn)為力度較大且密集發(fā)布；事件類主題的催化劑通常來自某一重要事件的推進。展望2024年，具備政策催化的產(chǎn)業(yè)類主題是重點關注方向。具體來看，2024年科技創(chuàng)新是政策發(fā)力重點之一。2023年12月中央經(jīng)濟工作會議關于2024年九大任務的第一條便是“以科技創(chuàng)新引領現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設”，此外，新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展也是2024年政策重心之一，從去年9月首次提到“新質(zhì)生產(chǎn)力”，到在中央經(jīng)濟工作會議部署“發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”，再到政治局集體學習時的系統(tǒng)闡述。2023年底舉行的中央經(jīng)濟工作會議提出“打造生物制造、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等若干戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)”。今年全國兩會，“積極打造生物制造、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等新增長引擎”被寫入政府工作報告。因此，我們認為，生物醫(yī)藥、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等三大板塊的產(chǎn)業(yè)機會值得深度挖掘。1、經(jīng)濟修復不及預期。宏觀經(jīng)濟仍面臨多重擾動因素，或影響經(jīng)濟修復進度。2、產(chǎn)業(yè)進展不及預期。新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展不及預期，或影響成長板塊的投資機會。3、歷史規(guī)律的有效性減弱。因為經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)發(fā)展，歷史規(guī)律的指引意義減弱。請務必閱讀正文之后的免責條款部分股票投資評級說明以報告日后的6個月內(nèi)，證券相對于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標準，定義如下：1.買入：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋20％以上；2.增持：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋1020%;3.中性：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－1010％之間波動；4.減持：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10％以下。行業(yè)的投資評級：以報告日后的6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標準，定義如下：1.看好：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋10%以上；2.中性：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%10%以上；3.看淡：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批復的證券投資咨詢業(yè)務資格，經(jīng)營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯(lián)機構（以下統(tǒng)稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發(fā)生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯(lián)人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產(chǎn)管理公司、自營部門以及其他投資業(yè)務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本