衍生金融工具基礎(chǔ)

\h衍生金融工具基礎(chǔ)目錄\h第1章衍生金融工具概述\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h1.1衍生金融工具的概念與分類\h1.1.1衍生金融工具的概念\h1.1.2衍生金融工具的分類\h1.2衍生金融工具的功能與特征\h1.2.1衍生金融工具的功能\h1.2.2衍生金融工具的特征\h1.3衍生金融工具市場的發(fā)展\h1.3.1全球衍生金融工具市場的發(fā)展\h1.3.2我國衍生金融工具市場的發(fā)展\h○本章小結(jié)\h○課后習(xí)題\h第2章遠(yuǎn)期合約\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h2.1遠(yuǎn)期合約概述\h2.1.1遠(yuǎn)期合約的基本概念\h2.1.2遠(yuǎn)期市場的參與者\(yùn)h2.1.3遠(yuǎn)期合約的優(yōu)缺點(diǎn)\h2.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議\h2.2.1遠(yuǎn)期利率協(xié)議的相關(guān)概念\h2.2.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議的運(yùn)作\h2.2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議的功能\h2.2.4遠(yuǎn)期利率的確定\h2.3遠(yuǎn)期外匯合約\h2.3.1關(guān)于外匯的基本知識\h2.3.2遠(yuǎn)期外匯合約的含義與種類\h2.3.3遠(yuǎn)期外匯合約的功能\h2.3.4遠(yuǎn)期匯率的確定\h○本章小結(jié)\h○課后習(xí)題\h第3章期貨市場的運(yùn)作機(jī)制\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h3.1期貨合約的內(nèi)容\h3.1.1期貨交易品種\h3.1.2交易單位\h3.1.3交割時(shí)間與交割地點(diǎn)\h3.1.4最小變動(dòng)價(jià)位及每日價(jià)格波動(dòng)限制\h3.2期貨市場的組織與管理\h3.2.1期貨市場的組織結(jié)構(gòu)\h3.2.2期貨市場的管理體系\h3.3期貨交易\h3.3.1期貨交易流程\h3.3.2期貨交易風(fēng)險(xiǎn)管理制度\h○本章小結(jié)\h○課后習(xí)題\h第4章期貨交易策略\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h4.1套期保值策略\h4.1.1套期保值的含義\h4.1.2套期保值的操作原則\h4.1.3套期保值的類型\h4.1.4基差風(fēng)險(xiǎn)\h4.1.5套期保值最優(yōu)合約數(shù)量\h4.2投機(jī)交易策略\h4.2.1期貨投機(jī)的含義\h4.2.2期貨投機(jī)的類型\h4.2.3期貨投機(jī)與套期保值的區(qū)別\h4.3套利交易策略\h4.3.1套利交易的原理\h4.3.2套利交易的方式\h○課后習(xí)題\h○課后習(xí)題\h第5章金融期貨交易\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h5.1外匯期貨交易\h5.1.1外匯期貨的含義\h5.1.2外匯期貨的交易規(guī)則\h5.1.3外匯期貨的套期保值交易\h5.2利率期貨交易\h5.2.1利率期貨的含義\h5.2.2短期利率期貨的種類及交易規(guī)則\h5.2.3長期利率期貨的種類及交易規(guī)則\h5.2.4基于久期的利率期貨套期保值交易\h5.3股票指數(shù)期貨合約\h5.3.1股票指數(shù)期貨的含義\h5.3.2股票指數(shù)期貨的交易規(guī)則\h5.3.3股票指數(shù)期貨的套期保值交易\h○本章小結(jié)\h○課后習(xí)題\h第6章期權(quán)交易概述\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h6.1期權(quán)的基本概念\h6.1.1期權(quán)合約的定義及要素\h6.1.2期權(quán)的種類\h6.2期權(quán)市場構(gòu)成及運(yùn)行機(jī)制\h6.2.1期權(quán)市場的發(fā)展歷程\h6.2.2期權(quán)市場的構(gòu)成\h6.2.3期權(quán)市場的運(yùn)行機(jī)制\h6.3基本期權(quán)交易策略\h6.3.1單一策略\h6.3.2保護(hù)性看跌期權(quán)策略\h6.3.3拋補(bǔ)看漲期權(quán)策略\h6.3.4組合策略\h○課后習(xí)題\h○課后習(xí)題\h第7章期權(quán)價(jià)格分析\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h7.1期權(quán)價(jià)格構(gòu)成\h7.1.1期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值\h7.1.2期權(quán)的時(shí)間價(jià)值\h7.1.3權(quán)利金與內(nèi)在價(jià)值、時(shí)間價(jià)值的關(guān)系\h7.2期權(quán)的到期價(jià)值\h7.2.1看漲期權(quán)到期價(jià)值\h7.2.2看跌期權(quán)到期價(jià)值\h7.3影響期權(quán)價(jià)格的因素\h7.3.1標(biāo)的資產(chǎn)的市場價(jià)格（S）\h7.3.2執(zhí)行價(jià)格（X）\h7.3.3期權(quán)的到期期限（T）\h7.3.4波動(dòng)率（σ）\h7.3.5無風(fēng)險(xiǎn)利率（r）\h7.4期權(quán)價(jià)格的上下限\h7.4.1期權(quán)價(jià)格的上限\h7.4.2期權(quán)價(jià)格的下限\h7.5看跌期權(quán)與看漲期權(quán)的價(jià)格關(guān)系\h7.5.1看跌看漲期權(quán)平價(jià)關(guān)系\h7.5.2看跌看漲期權(quán)平價(jià)關(guān)系公式的推導(dǎo)\h○課后習(xí)題\h○課后習(xí)題\h第8章期權(quán)定價(jià)模型\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h8.1二叉樹期權(quán)定價(jià)模型\h8.1.1單期二叉樹模型\h8.1.2多期二叉樹模型\h8.1.3二叉樹模型的現(xiàn)實(shí)應(yīng)用\h8.2風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)\h8.2.1風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)基本原理\h8.2.2風(fēng)險(xiǎn)中性世界與現(xiàn)實(shí)世界\h8.3Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型\h8.3.1模型假設(shè)\h8.3.2Black-Scholes定價(jià)公式\h8.3.3Black-Scholes定價(jià)公式的拓展\h8.3.4Black-Scholes定價(jià)公式的參數(shù)確定\h8.3.5期權(quán)價(jià)格的敏感性分析\h○本章小結(jié)\h○課后習(xí)題\h第9章金融互換交易\h學(xué)習(xí)目標(biāo)\h9.1金融互換市場概述\h9.1.1金融互換市場的產(chǎn)生與發(fā)展\h9.1.2金融互換的特點(diǎn)\h9.1.3金融互換的局限性\h9.2利率互換\h9.2.1利率互換的含義及交易機(jī)制\h9.2.2利率互換的作用\h9.2.3利率互換中介\h9.2.4利率互換定價(jià)\h9.3貨幣互換\h9.3.1貨幣互換的含義及交易機(jī)制\h9.3.2貨幣互換的作用\h9.3.3貨幣互換定價(jià)\h○課后習(xí)題\h○課后習(xí)題\h附錄正態(tài)分布曲線的面積第1章衍生金融工具概述學(xué)習(xí)目標(biāo)·掌握衍生金融工具的概念與分類?！ふ莆昭苌鹑诠ぞ叩墓δ??！な煜ぱ苌鹑诠ぞ叩奶卣??！ち私馊蚣拔覈苌a(chǎn)品市場的發(fā)展。1.1衍生金融工具的概念與分類1.1.1衍生金融工具的概念衍生金融工具（financialderivative），也稱金融衍生工具、金融衍生產(chǎn)品等，由于期貨市場發(fā)展較早，交易量很大，所以很多人將衍生品市場等同于期貨市場。實(shí)際上，衍生金融工具的概念更為廣泛。衍生金融工具由金融市場中現(xiàn)貨交易商品衍生出來，之所以冠上“衍生”這個(gè)詞，是因?yàn)樵摲N商品的合約價(jià)值依附于其他基礎(chǔ)金融商品的價(jià)格。比如，股票指數(shù)期貨合約的標(biāo)的是現(xiàn)貨市場的股票價(jià)格指數(shù)，其價(jià)值的大小主要受現(xiàn)貨股價(jià)指數(shù)高低的影響，因此股價(jià)指數(shù)期貨就是一種典型的衍生金融工具。我國臺灣的陳威光教授曾以婚姻關(guān)系巧妙地比喻衍生產(chǎn)品：男生在結(jié)婚以前，是不會(huì)有丈母娘的，但若是結(jié)了婚，有了太太，就有了丈母娘。也就是說，丈母娘是由妻子衍生而來的。此時(shí)太太就是“現(xiàn)貨”，而丈母娘就是“衍生性產(chǎn)品”。如果沒有太太，當(dāng)然也就不會(huì)有丈母娘。因此，如果沒有現(xiàn)貨，也就不會(huì)有衍生產(chǎn)品。再者，如果這個(gè)男生很愛他的太太，一般也會(huì)尊敬他的丈母娘，這種愛屋及烏的心態(tài)，就如同現(xiàn)貨商品和衍生產(chǎn)品的價(jià)格關(guān)系一樣?，F(xiàn)貨商品價(jià)格會(huì)影響衍生產(chǎn)品的價(jià)格。大家思考一個(gè)問題，衍生產(chǎn)品的價(jià)格會(huì)不會(huì)影響現(xiàn)貨商品價(jià)格呢？男生和他丈母娘的關(guān)系會(huì)不會(huì)影響他和他太太的關(guān)系呢？當(dāng)然會(huì)，因此衍生產(chǎn)品的價(jià)格會(huì)影響現(xiàn)貨商品的價(jià)格。下面我們來看一個(gè)更為正式的定義，國際互換和衍生協(xié)會(huì)（InternationalSwapsandDerivativesAssociation，ISDA）將衍生金融工具定義為“旨在為交易者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的雙邊合約。合約到期時(shí)，交易者所欠對方的金額由基礎(chǔ)商品、證券或指數(shù)的價(jià)格決定”。從這個(gè)定義可以看出，衍生金融工具的目的是轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)（管理風(fēng)險(xiǎn)），其價(jià)格是由現(xiàn)貨市場商品價(jià)格決定的。1.1.2衍生金融工具的分類雖然衍生產(chǎn)品的歷史非常悠久，但是其爆炸性的成長開始于20世紀(jì)70年代，金融創(chuàng)新的蓬勃發(fā)展使得衍生金融工具不斷推陳出新，并通過進(jìn)一步分解和組合形成新的產(chǎn)品，種類繁多，不一而足。但是無論多么紛繁復(fù)雜的衍生金融工具，大多是從遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換等基本衍生工具發(fā)展而來的，因此，本書將重點(diǎn)闡述這四種基本的衍生工具。1.遠(yuǎn)期合約遠(yuǎn)期合約是交易雙方約定在未來某一特定時(shí)間，以某一特定價(jià)格買賣某一特定數(shù)量和質(zhì)量資產(chǎn)的合約標(biāo)的物的一種協(xié)定，遠(yuǎn)期合約的品種主要有商品遠(yuǎn)期交易、遠(yuǎn)期外匯交易、遠(yuǎn)期利率協(xié)定等。遠(yuǎn)期合約交易的特點(diǎn)有：（1）遠(yuǎn)期合約交易是通過現(xiàn)代化通信方式在場外進(jìn)行的，交易雙方互相認(rèn)識，合約內(nèi)容由交易雙方互相協(xié)商，具有較高的靈活性。（2）遠(yuǎn)期合約交易不需要保證金，沒有初始投資，遠(yuǎn)期合約的履約沒有保證，當(dāng)價(jià)格變動(dòng)對一方有利時(shí)，另一方可能無力或無誠意履行合約，遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險(xiǎn)較大。（3）由于遠(yuǎn)期合約為非標(biāo)準(zhǔn)化合約，合約往往是為滿足交易雙方特定需求而制定的，因此有較大靈活性。但是由于每份合約千差萬別，同時(shí)由于遠(yuǎn)期交易沒有固定、集中的交易場所，因此遠(yuǎn)期合約的流動(dòng)性較差，大部分交易都導(dǎo)致最后進(jìn)行實(shí)物交割。為了使大家更好地理解遠(yuǎn)期合約，現(xiàn)舉一個(gè)例子加以說明。某日本出口商2個(gè)月后有一筆貨物運(yùn)到美國港口，對方以美元支付貨款，假設(shè)金額為10萬美元。為避免收款時(shí)美元貶值，日本出口商與銀行達(dá)成賣出10萬美元的2個(gè)月的遠(yuǎn)期外匯合約，約定匯率為USD/JPY＝110.00（1美元=110日元）。由于遠(yuǎn)期外匯合約的成立，當(dāng)對方付款時(shí)，無論到期時(shí)的匯率如何變化，出口商都要求銀行按約定匯率交割，從而保證這筆出口貨款可換回1100萬日元（即100000×110＝JPY11000000），避免了美元匯率下跌可能帶來的損失。2.期貨合約期貨合約簡稱期貨，是交易雙方約定在未來某一特定時(shí)間，以某一特定價(jià)格買賣某一特定數(shù)量和質(zhì)量標(biāo)的資產(chǎn)的一種正式合約性協(xié)定。當(dāng)合約到期時(shí)，合約雙方必須履行交割義務(wù)，即買方交錢，賣方交貨，以完成合約所規(guī)定的事項(xiàng)。為了保證一方違約時(shí)，另一方不致遭受損失，在簽訂合約時(shí)買方和賣方都被要求支付一定數(shù)量的保證金，并視期貨價(jià)格的變動(dòng)情況確定其是否追加保證金。期貨類衍生工具主要包括商品期貨、外匯期貨、利率期貨、股票期貨、股票指數(shù)期貨等。期貨交易特點(diǎn)有：（1）期貨合約是標(biāo)準(zhǔn)化的合約。這種標(biāo)準(zhǔn)化是指進(jìn)行期貨交易的商品的品級、數(shù)量等都是預(yù)先規(guī)定好的，只有價(jià)格是變動(dòng)的。這大大簡化了交易手續(xù)，降低了交易成本，最大程度地減少了交易雙方因?qū)霞s條款理解不同而產(chǎn)生的爭議與糾紛。（2）期貨交易是在專門的期貨交易所內(nèi)進(jìn)行的。在期貨交易中，交易雙方并不直接接觸，期貨交易所充當(dāng)期貨交易的中介，充當(dāng)期貨合約買賣雙方的交易對手，交易所通過保證金制度防止信用風(fēng)險(xiǎn)。（3）期貨交易可以雙向交易，期貨既可以買空也可賣空。價(jià)格上漲時(shí)可以低買高賣，價(jià)格下跌時(shí)可以高賣低補(bǔ)。做多可以賺錢，而做空也可以賺錢，所以說期貨無熊市。（4）期貨交易具有高杠桿的特性，即期貨交易無須支付全部價(jià)款，而只需要交納5%～15%的履約保證金就能完成數(shù)倍乃至數(shù)十倍的合約交易。保證金制度的實(shí)施，使期貨交易具有“以小博大”的杠桿原理，吸引眾多交易者參與，但是隨價(jià)格的變化，交易者有可能要追加保證金。理論上而言，交易雙方所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)損失都是無限的。以大連商品交易所黃大豆2號期貨合約為例，為大家展示標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約，如表1-1所示。表1-1黃大豆2號期貨合約3.期權(quán)合約期權(quán)合約簡稱期權(quán)，又稱選擇權(quán)，期權(quán)交易實(shí)質(zhì)上是一種權(quán)利的買賣。期權(quán)的一方在向?qū)Ψ街Ц兑欢〝?shù)額的權(quán)利金后，即擁有在某一特定時(shí)間，以某一特定價(jià)格買賣某一特定種類、數(shù)量、質(zhì)量資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)類衍生工具主要包括商品期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)等。期權(quán)交易的特點(diǎn)有：（1）期權(quán)交易對象特殊。期權(quán)交易是以一種特定的權(quán)利為買賣對象的交易，是一種權(quán)利的有償使用，即期權(quán)的買方向期權(quán)的賣方支付了一定數(shù)額的權(quán)利金后，就擁有了在規(guī)定的有效期內(nèi)按事先規(guī)定的敲定價(jià)格向期權(quán)的賣方買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的某種商品期貨合約的權(quán)利。（2）買賣雙方的權(quán)利義務(wù)不等。在期權(quán)交易中，期權(quán)的買方有權(quán)確定是執(zhí)行權(quán)利還是放棄權(quán)利，賣方只有義務(wù)按買方的要求去履約，買方放棄此權(quán)利時(shí)賣方才不執(zhí)行合約。（3）買賣雙方的風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)不對稱。期權(quán)交易的買方在成交時(shí)要支付一定的權(quán)利金，但沒有實(shí)際執(zhí)行合同的義務(wù)，所以期權(quán)買方的虧損是有限的，其最大的損失額就是權(quán)利金；而期權(quán)交易的賣方收取權(quán)利金，出賣了權(quán)利，他的損失可能是無限的。（4）買賣雙方的履約保證金不同。在期權(quán)交易中，期權(quán)的買方?jīng)]有執(zhí)行期權(quán)合同的義務(wù)，因此不需要交納保證金；而期權(quán)的賣方則不然，他在期權(quán)交易中面臨的風(fēng)險(xiǎn)損失很難準(zhǔn)確預(yù)測，為此必須預(yù)先交納一筆保證金以表明其具有履約的能力。例如，一份基于微軟公司的股票期權(quán)合約規(guī)定，期權(quán)的買方支付給賣方每股0.125美元的權(quán)利金后，可以獲得在一個(gè)月后以每股27.5美元的價(jià)格買入1股微軟股票的權(quán)利。到期時(shí)，如果微軟公司股票的價(jià)格高于27.5美元，買方則可以執(zhí)行期權(quán)，以每股27.5美元的價(jià)格買入1股微軟股票，從中獲利，而期權(quán)的賣方則按合約規(guī)定無條件地履行合約，遭受損失；但是如果到期時(shí)微軟股票的價(jià)格低于27.5美元，期權(quán)的買方必然放棄執(zhí)行期權(quán)，其最大的損失是權(quán)利金0.125美元，期權(quán)賣方的收入就是每股0.125美元的權(quán)利金。期權(quán)的賣方最大的收入是權(quán)利金，而承擔(dān)的損失可能是無限的，這個(gè)合約好像不太公平，很多人可能認(rèn)為沒有人愿意做期權(quán)的賣方，但事實(shí)上市場是公平的，期權(quán)費(fèi)的設(shè)定是通過對未來價(jià)格變化概率的精密計(jì)算得出的，正常情況下，足以彌補(bǔ)期權(quán)賣方所承擔(dān)的一般損失。4.互換合約互換合約是指交易雙方簽訂的在未來某一時(shí)期相互交換某種資產(chǎn)的合約，更為準(zhǔn)確地說，互換合約是當(dāng)事人之間簽訂的在未來某一期間內(nèi)相互交換他們認(rèn)為具有相等經(jīng)濟(jì)價(jià)值的現(xiàn)金流的合約。較為常見的互換類衍生工具是利率互換和貨幣互換，其他互換類衍生工具還有商品互換、股票指數(shù)互換等。以IBM公司與世界銀行在1981年8月進(jìn)行的一次成功的貨幣互換為例。1981年8月，美國所羅門兄弟公司為IBM公司和世界銀行安排了一次貨幣互換。當(dāng)時(shí)IBM公司絕大部分資產(chǎn)以美元構(gòu)成，為避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，希望其負(fù)債也是美元；另一方面，世界銀行希望用瑞士法郎或聯(lián)邦德國馬克這類絕對利率最低的貨幣進(jìn)行負(fù)債管理。同時(shí)，世界銀行和IBM公司在不同的市場上有比較優(yōu)勢，世界銀行通過發(fā)行歐洲美元債券籌資，其成本低于IBM公司籌措美元資金的成本；IBM公司通過發(fā)行瑞士法郎債券籌資，其成本低于世界銀行籌措瑞士法郎的成本。于是，通過所羅門兄弟公司的撮合，世界銀行將其發(fā)行的2.9億歐洲美元債券與IBM公司等值的聯(lián)邦德國馬克、瑞士法郎債券進(jìn)行互換，各自達(dá)到了降低籌資成本的目的。據(jù)《歐洲貨幣》雜志1983年4月號測算，通過這次互換，IBM公司將10%利率的聯(lián)邦德國馬克債務(wù)轉(zhuǎn)換成了8.15%利率（兩年為基礎(chǔ)）的美元債務(wù)，世界銀行將16%利率的美元債務(wù)轉(zhuǎn)換成了10.13%利率的德國馬克債務(wù)。由此可見，其降低籌資成本的效果十分明顯。1.2衍生金融工具的功能與特征1.2.1衍生金融工具的功能1.風(fēng)險(xiǎn)管理功能風(fēng)險(xiǎn)即不確定性，市場上匯率、利率和商品價(jià)格的變動(dòng)具有不確定性，它們不僅影響一個(gè)企業(yè)的年度盈利狀況，甚至還能決定一個(gè)企業(yè)的生存。20世紀(jì)70年代初固定匯率制布雷頓森林體系的崩潰導(dǎo)致匯率波動(dòng)性增強(qiáng)；70年代末期，聯(lián)邦儲蓄委員會(huì)主席保羅·沃爾克放棄了以利率調(diào)節(jié)貨幣政策的慣例，而開始采用貨幣供給增長率，結(jié)果利率開始變得極不穩(wěn)定；商品價(jià)格的波動(dòng)性在70年代和80年代也增強(qiáng)了，由此可見，在過去的40年，這些價(jià)格的變化給企業(yè)帶來越來越大的挑戰(zhàn)。企業(yè)僅有先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)、廉價(jià)的勞動(dòng)力和最佳的營銷隊(duì)伍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因?yàn)閮r(jià)格的波動(dòng)足以使一個(gè)經(jīng)營良好的企業(yè)破產(chǎn)。70年代金融環(huán)境的變化激發(fā)了對新的金融工具的需求，人們開發(fā)出新的金融工具來管理由金融價(jià)格波動(dòng)引起的風(fēng)險(xiǎn)敞口。衍生金融工具的出現(xiàn)為投資者提供了一種有效的風(fēng)險(xiǎn)分配機(jī)制，該功能也是衍生金融工具被企業(yè)界廣泛應(yīng)用的初衷所在。那么，衍生金融工具是如何實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理功能的呢？關(guān)鍵在于它能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的重新配置。市場上不同的投資者對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力不同，有的投資者愿意冒一定風(fēng)險(xiǎn)，去獲取較高的收益；而有的投資者只希望賺取確定的收益，不愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。這樣就產(chǎn)生了分離風(fēng)險(xiǎn)的客觀需求。通過套期保值使希望避免風(fēng)險(xiǎn)的人把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人，這樣投資者可以根據(jù)各種風(fēng)險(xiǎn)的大小和自己的偏好更有效地配置資金。例如，我們知道股指期貨的價(jià)格受制于現(xiàn)貨市場的股票價(jià)格指數(shù)，影響股票價(jià)格指數(shù)的諸多因素同樣左右著股指期貨的價(jià)格，所以期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格具有平行變動(dòng)性，如果套期保值者在股指期貨上做與現(xiàn)貨市場金額相同但交易方向相反的操作，則現(xiàn)貨市場與期貨市場的盈虧就會(huì)對沖，套期保值者則規(guī)避了價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。相應(yīng)地，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了套期保值者的交易對手——投機(jī)者，投機(jī)者沒有現(xiàn)貨需要保值，而是希望通過期貨交易賺取買賣價(jià)差，他們愿意為追逐高利潤而承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)?？梢?，衍生工具實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)在投資者之間的重新分配。此外，期權(quán)的購買者可以根據(jù)價(jià)格的變化情況選擇是否履約；場內(nèi)的衍生產(chǎn)品交易可以方便地隨時(shí)根據(jù)需要進(jìn)行拋補(bǔ)；場外的衍生產(chǎn)品可以根據(jù)客戶的需要“量身定做”，這些特性使衍生工具在風(fēng)險(xiǎn)管理方面更具有靈活性。正如默頓·米勒（1992年）所言，“有效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方案正是期貨和期權(quán)革命的主要意義?！倍诂F(xiàn)實(shí)生活中也確實(shí)如此，2003年4月，世界互換與衍生產(chǎn)品協(xié)會(huì)（ISDA）的研究顯示，世界500強(qiáng)中有92%的企業(yè)利用衍生產(chǎn)品是為了管理和對沖風(fēng)險(xiǎn)。在使用衍生產(chǎn)品的企業(yè)中，有92%利用衍生產(chǎn)品控制利率風(fēng)險(xiǎn)，85%利用衍生產(chǎn)品控制匯率風(fēng)險(xiǎn)，25%利用衍生產(chǎn)品控制商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，12%利用衍生產(chǎn)品控制股價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。\h[1]使用衍生產(chǎn)品對沖利率、匯率、商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)已成為許多公司的經(jīng)常性工作。練習(xí)與思考海灣戰(zhàn)爭導(dǎo)致了石油價(jià)格的急劇下跌，相應(yīng)地，石油公司的存貨價(jià)值也下跌了。默頓·米勒對芝加哥石油公司的財(cái)務(wù)主管說：“這為你們提供了一個(gè)投機(jī)石油價(jià)格的機(jī)會(huì)?！必?cái)務(wù)主管說：“但是我們沒有投機(jī)，我們根本沒有運(yùn)用期貨市場。”如何理解米勒教授的話？為什么說公司對石油價(jià)格進(jìn)行了投機(jī)？【答案】沒有對石油存貨進(jìn)行套期保值是因?yàn)楣举€石油價(jià)格不會(huì)下跌，預(yù)測錯(cuò)誤，所以虧損，不套期保值實(shí)際上就是一種投機(jī)。2.價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能衍生產(chǎn)品市場是有關(guān)現(xiàn)貨市場價(jià)格信息的重要來源，特別是期貨市場，在一個(gè)公開、公平、高效、競爭的期貨市場中，通過期貨交易形成的期貨價(jià)格能夠比較真實(shí)地反映現(xiàn)貨商品價(jià)格的變動(dòng)趨勢，這看起來似乎讓人有些不可思議。我們知道，衍生品交易與現(xiàn)貨交易的一個(gè)重要區(qū)別就是衍生品交易是一個(gè)遠(yuǎn)期交易，在合約當(dāng)中事先約定了未來交易產(chǎn)品的價(jià)格，其在交易者信息收集和價(jià)格動(dòng)向分析的基礎(chǔ)上，通過公開競價(jià)的方式達(dá)成買賣協(xié)議，協(xié)議價(jià)格能夠充分反映出交易者對市場價(jià)格的預(yù)期，也能在相當(dāng)程度上體現(xiàn)出未來的價(jià)格走勢，這就是價(jià)格發(fā)現(xiàn)。衍生工具交易特別是場內(nèi)交易集中了各方面的市場參與者，帶來了成千上萬種基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息和市場預(yù)期，使尋找交易對象和決定價(jià)格的信息成本大大降低。被衍生市場發(fā)現(xiàn)的價(jià)格隨時(shí)隨地通過各種傳播方式向各地發(fā)布，這就為相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域提供了信息的生產(chǎn)和傳遞功能，為廣大的生產(chǎn)者和投資者提供了正確的價(jià)格信號，從而使生產(chǎn)者和投資者可以相應(yīng)制訂和調(diào)整其生產(chǎn)與經(jīng)營計(jì)劃，使經(jīng)濟(jì)社會(huì)每一個(gè)成員都能更快更好地從未來價(jià)格預(yù)測中獲益，促進(jìn)資源的合理配置。3.增強(qiáng)市場有效性功能在金融理論中，有效的資本市場是指資產(chǎn)的價(jià)格反映了所有可以得到的公開信息，任何人不會(huì)得到超額收益。當(dāng)然，完全有效的資本市場是非常理想化的，在實(shí)際中幾乎不可能存在。但是，有效的資本市場是我們不斷追求的一種理想狀態(tài)，因?yàn)槭袌鲈接行ВY產(chǎn)的定價(jià)越公允，市場主體獲得的福利越大。因此，資產(chǎn)定價(jià)偏誤是否存在以及偏誤的大小是市場是否有效的一個(gè)重要標(biāo)志。一個(gè)有效的資本市場是一個(gè)不存在定價(jià)偏誤的市場，也是一個(gè)不存在套利機(jī)會(huì)的市場。衍生工具的出現(xiàn)增加了不同金融工具市場和不同國家之間的聯(lián)系，衍生品市場中低廉的成本和簡便的方式有助于套利交易和迅速的交割調(diào)整，以消除套利機(jī)會(huì)的存在，從而有利于減弱市場的不完善性，加強(qiáng)市場的競爭，縮小金融工具的買賣差價(jià)，消除或修正某些市場或金融工具的不正確定價(jià)，進(jìn)而促進(jìn)了市場的完善。\h[1]MelloA，JEParsons.“MaturityStructureofaHedgeMatters:LessonsfromtheMetallgesellchaftDebacle”，JournalofAppliedCorporateFinance，Vol.8，No.1（Spring1995），pp.106-衍生金融工具的特征衍生金融工具與原生金融工具相比，具有以下特征。1.衍生金融工具交易具有跨期性現(xiàn)貨市場交易的特點(diǎn)是即期或短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行款項(xiàng)的支付和產(chǎn)品的交割，衍生金融工具則是基于對商品價(jià)格、利率、匯率等價(jià)格因素變化的預(yù)測約定在未來某一時(shí)間按照一定的條件進(jìn)行交易或者選擇是否交易。2.衍生金融工具構(gòu)造具有復(fù)雜性隨著金融環(huán)境的變化和信息技術(shù)的進(jìn)步，衍生產(chǎn)品的設(shè)計(jì)日趨精密和復(fù)雜化，人們可以通過對金融工具（包括基礎(chǔ)的金融工具和衍生金融工具）組合和分解，創(chuàng)造出具有不同風(fēng)險(xiǎn)——收益結(jié)構(gòu)的多種衍生產(chǎn)品的變形。例如，20世紀(jì)90年代發(fā)展起來的信用衍生產(chǎn)品和近些年來出現(xiàn)的信貸資產(chǎn)證券化，金融創(chuàng)新層出不窮，一方面使衍生金融工具具有更充分的彈性，更能滿足使用者的特定需要；另一方面也導(dǎo)致大量的金融工具難以為投資者理解，更難以掌握和駕馭。2008年全球金融危機(jī)產(chǎn)生的一個(gè)重要原因，就是對衍生金融工具的特性缺乏深層了解，無法對交易過程進(jìn)行有效的監(jiān)督和管理，運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)在所難免。3.衍生金融工具交易具有高風(fēng)險(xiǎn)性“華爾街的種種高風(fēng)險(xiǎn)金融衍生品已經(jīng)成為金融領(lǐng)域的大規(guī)模殺傷性武器?！蔽謧悺ぐ头铺?003年發(fā)出的這一警告，在2008年發(fā)生的全球金融危機(jī)中讓全球領(lǐng)教了金融衍生品的殺傷力。由于衍生產(chǎn)品交易要求的初始凈投資很少（甚至可以沒有，如遠(yuǎn)期交易），初始凈投資通常表現(xiàn)為保證金，保證金的比率相對于合約的交易金額非常小，因此交易者只需要?jiǎng)佑蒙倭康馁Y金（甚至不用資金，僅憑信用）即可進(jìn)行數(shù)額較大的交易，從而取得以小博大的效果。但是，保證金“四兩撥千斤”的杠桿作用將收益成倍擴(kuò)大的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也成倍擴(kuò)大了。例如，2008年金融危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火索是次貸危機(jī)，次貸危機(jī)本來是信貸市場的問題，但經(jīng)過分解組合后生成復(fù)雜的衍生品，最后變成了證券市場的問題。MBS（住宅抵押貸款支持證券）就是次級貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)因?yàn)闊o法通過吸收存款來獲得資金，為獲得流動(dòng)性而把次級貸款組成“資產(chǎn)池”，通過真實(shí)出售、信用增級等技術(shù)發(fā)行的證券化產(chǎn)品。后來，以MBS為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)一步發(fā)行ABS（資產(chǎn)支持證券），其中，又衍生出大量個(gè)性化的CDO（擔(dān)保債務(wù)憑證），以及進(jìn)一步衍生出CDO平方、CDO立方等。持續(xù)上漲的房價(jià)以及較低的利率水平使風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較低，于是，機(jī)構(gòu)投資者不惜以高杠桿借貸投資這些產(chǎn)品。因?yàn)榇渭壻J款是上述信用衍生產(chǎn)品最初的基礎(chǔ)資產(chǎn)，所以次級貸款的運(yùn)行狀況直接或間接決定著這些產(chǎn)品的市場運(yùn)行。一旦次級貸款發(fā)生危機(jī)，上述產(chǎn)品的市場將很難幸免于難。由于資產(chǎn)支持證券的反復(fù)衍生和杠桿交易，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)（如房地產(chǎn)市場的波動(dòng)）使這些信用衍生品市場及相關(guān)的金融市場產(chǎn)生更為劇烈的波動(dòng)。由此可見，高杠桿比例和過長的金融衍生品鏈條使風(fēng)險(xiǎn)大大提高，同時(shí)過于復(fù)雜的衍生產(chǎn)品使監(jiān)管變得非常困難，運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)急劇增大。1.3衍生金融工具市場的發(fā)展1.3.1全球衍生金融工具市場的發(fā)展1.衍生金融工具市場發(fā)展的歷史回顧國際衍生品市場的發(fā)展，大致經(jīng)歷了由商品期貨、金融期貨到期權(quán)和互換，交易品種不斷增加、交易規(guī)模不斷擴(kuò)大的過程。1848年芝加哥期貨交易所（CBOT）的誕生以及1865年標(biāo)準(zhǔn)化合約的推出，標(biāo)志著現(xiàn)代衍生品交易的開始。隨著現(xiàn)貨生產(chǎn)和流通的擴(kuò)大，新的期貨品種不斷出現(xiàn)，除了農(nóng)產(chǎn)品期貨之外，又增加了金屬期貨。1876年成立的倫敦金屬交易所（LME）是第一家金屬期貨交易所，至今該交易所的期貨價(jià)格依然是國際有色金屬市場的晴雨表。20世紀(jì)70年代初國際經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生急劇變化，布雷頓森林體系的解體，使固定匯率制被浮動(dòng)匯率制取代，利率管制等金融管制政策逐漸取消，匯率、利率頻繁劇烈波動(dòng)，促使金融期貨、期權(quán)和互換合約的產(chǎn)生。1972年5月，芝加哥商業(yè)交易所（CME）設(shè)立了國際貨幣市場分部（IMM），首次推出包括英鎊、加拿大元、西德馬克、法國法郎、日元和瑞士法郎等在內(nèi)的外匯期貨合約。1973年，期權(quán)交易出現(xiàn)了革命性的變化。世界上最早也是最大的期貨交易所——芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）的誕生，標(biāo)志著現(xiàn)代意義上期權(quán)交易的產(chǎn)生。此后，世界各地交易所紛紛開始進(jìn)行期權(quán)交易，交易品種也由股票期權(quán)逐漸擴(kuò)展至貨幣、指數(shù)及期貨期權(quán)等，交易量迅速膨脹。1975年10月，芝加哥期貨交易所上市國民抵押協(xié)會(huì)債券（GNMA）期貨合約，從而成為世界上第一個(gè)推出利率期貨合約的交易所。1982年2月，美國堪薩斯期貨交易所（KCBT）開發(fā)了價(jià)值線綜合指數(shù)期貨合約，使股票價(jià)格指數(shù)也成為期貨交易的對象。1985年2月，以活躍在互換市場上的銀行、證券公司為中心，眾多的互換參與者組建了旨在促進(jìn)互換業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化和業(yè)務(wù)推廣活動(dòng)的國際互換交易協(xié)會(huì)（InternationalSwapDealer’sAssociation，ISDA），擬定了標(biāo)準(zhǔn)文本“利率和貨幣互換協(xié)議”。該協(xié)議的實(shí)施，標(biāo)志著金融互換結(jié)構(gòu)進(jìn)入了標(biāo)準(zhǔn)化階段，為金融互換交易的深入發(fā)展創(chuàng)造了良好的條件，大大提高了交易效率。21世紀(jì)初，隨著信貸衍生債券市場的高速發(fā)展，帶動(dòng)了一種新興衍生金融工具“信用違約互換”（creditdefaultswap，CDS）、“債務(wù)抵押債券”（collateralizeddebtobligation，CDO）的興起，資本市場衍生產(chǎn)品交易種類和結(jié)構(gòu)的變化令人嘆為觀止、目不暇接。2.衍生金融工具市場發(fā)展的特點(diǎn)（1）衍生品交易發(fā)展迅速，亞太地區(qū)發(fā)展尤為突出。雖然現(xiàn)代衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展只有短短160多年的歷史，但是衍生產(chǎn)品市場一直是增長速度最快的金融市場，自20世紀(jì)70年代以來，衍生產(chǎn)品市場特別是場外金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展迅速，其交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了金融現(xiàn)貨市場，在當(dāng)今世界金融市場體系中有著舉足輕重的地位。2016年，全球期貨與其他場內(nèi)衍生品成交量實(shí)現(xiàn)了連續(xù)4年的增長。美國期貨業(yè)協(xié)會(huì)（FIA）對全球78家交易所中期貨與期權(quán)成交量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，2016年全球交易所合約成交量相較于2015年增加了1.69%，252.20億手，超過2011年的最高水平250億手，達(dá)到10年來的最高水平。從全球地區(qū)分布來看，北美、歐洲和亞太地區(qū)三足鼎立，拉美等其他地區(qū)則占據(jù)較小的市場份額（如表1-2所示）。2016年，亞太地區(qū)的期貨與其他場內(nèi)衍生品交易量占全球交易量的36.4%，成交91.81億手，盡管同比下降了5.33%，但仍居全球首位；其次是北美地區(qū)，占全球交易量的34.06%，成交近86億手，同比增長4.77%；歐洲地區(qū)排名第三，占全球20.54%，交易量達(dá)到51.8億手，同比增長8.01%；拉丁美洲占6.4%，交易量為16.15億手，同比增長11.34%；其他地區(qū)占2.6%，交易量為6.54億手，同比增長8.42%。表1-22015～2016年全球期貨與其他場內(nèi)衍生品成交量分地區(qū)比較情況資料來源：美國期貨業(yè)協(xié)會(huì)（FIA）。（2）金融產(chǎn)品成為主要期貨商品，傳統(tǒng)產(chǎn)品交易量占比較小。從交易品種來看，衍生品市場主要由金融產(chǎn)品、農(nóng)產(chǎn)品、能源產(chǎn)品、金屬產(chǎn)品及其他的期貨和期權(quán)構(gòu)成。其中，金融期貨和期權(quán)（股指、股票、利率、外匯）占據(jù)主要的市場份額，傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品、能源產(chǎn)品和金屬產(chǎn)品的期貨和期權(quán)占據(jù)份額較?。ㄈ绫?-3所示）。2016年，金融期貨和期權(quán)交易量占全球交易量的72.44%，交易量達(dá)到182.68億手；農(nóng)產(chǎn)品、能源產(chǎn)品和金屬產(chǎn)品的期貨和期權(quán)交易量占全球交易量的25.13%，交易量為69.51億手。表1-32015～2016年各品種期貨及期權(quán)成交量情況對比資料來源：美國期貨業(yè)協(xié)會(huì)（FIA）。1.3.2我國衍生金融工具市場的發(fā)展以1990年10月12日鄭州糧食批發(fā)市場的開業(yè)為標(biāo)志，我國衍生品市場已經(jīng)走過了20多年的發(fā)展歷程，大致可以劃分為三個(gè)階段：1990年10月～1993年11月初創(chuàng)時(shí)期的盲目發(fā)展階段、1994年4月～2000年12月以政策調(diào)控為主的治理整頓階段和2001年3月以來的復(fù)蘇與規(guī)范發(fā)展階段。1990年10月27日，中國引入期貨交易機(jī)制的全國性批發(fā)市場——中國鄭州糧食批發(fā)市場開業(yè)。隨后各省爭相成立期貨公司，據(jù)有關(guān)部門統(tǒng)計(jì)，截至1993年年底，全國已經(jīng)批準(zhǔn)建立40多家，開業(yè)33家。經(jīng)紀(jì)公司的建立稍晚一些，1992年9月我國第一家期貨經(jīng)紀(jì)公司——廣東萬能期貨經(jīng)紀(jì)公司成立。1992年6月1日，上海外匯調(diào)劑中心首先推出了外匯期貨合約，進(jìn)行人民幣對美元、英鎊、德國馬克、日元的期貨交易，但是由于當(dāng)時(shí)外匯期貨交易不活躍，許多期貨經(jīng)紀(jì)公司存在違規(guī)操作，嚴(yán)重?fù)p害客戶與國家的利益，1993年上海外匯調(diào)劑中心被迫停止了外匯期貨交易。1992年12月28日上交所首先推出了國債期貨交易，隨后國債期貨飛速發(fā)展，截至1995年全國開設(shè)國債期貨的交易場所從兩家陡然增加到14家，各地掛牌的國債期貨合約多達(dá)60多個(gè)品種，當(dāng)時(shí)機(jī)構(gòu)和專業(yè)投資者占主導(dǎo)地位，大戶操縱市場，投機(jī)氣氛嚴(yán)重。1995年5月，爆發(fā)非法操縱國債期貨合約的“327”事件，中國證監(jiān)會(huì)被迫發(fā)布了《關(guān)于暫停國債期貨交易試點(diǎn)的緊急通知》，國債期貨市場關(guān)閉。1993年3月10日，海南證券交易中心首次推出了股票指數(shù)期貨，但是只運(yùn)行了半年時(shí)間，由于嚴(yán)重的投機(jī)行為被迫停止。在我國商品期貨盲目發(fā)展的初創(chuàng)階段，曾出現(xiàn)過50多家商品交易所、300余家期貨經(jīng)紀(jì)公司和2000多個(gè)期貨兼營機(jī)構(gòu)。由于行政主管部門不明確，無法可依，期貨市場混亂，欺詐行為盛行。1998年8月，國務(wù)院確立中國證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一負(fù)責(zé)對全國證券、期貨業(yè)的監(jiān)管，并發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》，明確了“繼續(xù)試點(diǎn)，加強(qiáng)監(jiān)管，依法規(guī)范，防范風(fēng)險(xiǎn)”的原則，將14家交易所撤銷合并為上海、鄭州和大連3家，僅保留12個(gè)商品期貨交易品種。2000年12月28日，中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)成立大會(huì)在北京舉行，期貨業(yè)監(jiān)管和自律體系完全確立，治理整頓階段全面結(jié)束。2001年3月，“穩(wěn)步發(fā)展期貨市場”被寫入“十五”規(guī)劃綱要，標(biāo)志著我國商品期貨市場復(fù)蘇階段的開始。2004年6月，期貨市場經(jīng)過多年清理整頓后的第一個(gè)新品種——棉花期貨合約在鄭州商品交易所成功上市。之后，商品期貨市場獲得長足發(fā)展，燃料油、玉米、黃大豆2號、豆油、白糖、棕櫚油、黃金等期貨品種陸續(xù)上市，期貨交易規(guī)模逐年擴(kuò)大，大連期貨交易所2003年進(jìn)入了全球十大期貨交易所的行列，我國的商品期貨市場逐漸走向成熟。2005年，我國又相繼開放了國債遠(yuǎn)期交易市場、股票權(quán)證市場、人民幣遠(yuǎn)期交易市場以及抵押債券市場。2006年9月8日，中國金融期貨交易所（簡稱中金所）在上海成立，交易所積極籌劃推出期權(quán)，并深入研究開發(fā)國債、外匯期貨及期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品。2010年4月16日，中金所正式推出滬深300股指期貨合約。2013年9月6日國債期貨合約重出江湖，2015年2月9日上證50ETF股票期權(quán)上市，2018年3月26日我國首個(gè)國際化期貨品種——原油期貨掛牌交易，這些說明了我國衍生品市場正在不斷地發(fā)展進(jìn)步。○本章小結(jié)·衍生金融工具是由金融市場中現(xiàn)貨交易商品所衍生出來的，是為交易者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的雙邊合約，其價(jià)格由現(xiàn)貨市場商品價(jià)格決定。·基本的衍生金融工具包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換?！ぱ苌鹑诠ぞ呔哂酗L(fēng)險(xiǎn)管理功能、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和增強(qiáng)市場有效性功能。·衍生金融工具具有跨期性、復(fù)雜性和高風(fēng)險(xiǎn)性?！H衍生品市場的發(fā)展，大致經(jīng)歷了由商品期貨、金融期貨到期權(quán)和互換，交易品種不斷增加、交易規(guī)模不斷擴(kuò)大的過程?！鹫n后習(xí)題1.什么是衍生金融工具？衍生金融工具有哪些基本特征？2.遠(yuǎn)期合約與期貨合約有哪些區(qū)別？3.如何理解“期權(quán)和期貨交易是零和游戲”？4.有些公司的老板這樣認(rèn)為：由于操作衍生品的風(fēng)險(xiǎn)太大，他們公司絕對不操作衍生品，以免增加公司風(fēng)險(xiǎn)。你如何看待他們的觀點(diǎn)？5.阿蘭·格林斯潘在1988年5月19日的國會(huì)證詞中說：“衍生產(chǎn)品市場變得如此之大，不是因?yàn)槿A而不實(shí)的促銷活動(dòng)，而是因?yàn)槠錇橛脩籼峁┝私?jīng)濟(jì)價(jià)值?！比绾卫斫膺@段話？衍生產(chǎn)品提供的經(jīng)濟(jì)價(jià)值表現(xiàn)在哪些方面？6.“表面上看，期權(quán)和期貨這些金融衍生品并不復(fù)雜，和普通的金融工具沒有多大差別。但是這些貌似簡單的工具卻蘊(yùn)含著巨大的能量。運(yùn)用得好，它是金融風(fēng)險(xiǎn)管理的有力助手；運(yùn)用得不好，它能使一個(gè)金融巨無霸瞬間崩潰。這是一個(gè)充滿挑戰(zhàn)的行業(yè)，你可以在一夜之間暴富，也可以在第二天晚上破產(chǎn)。令人驚奇的是，它的主要功能居然是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)?！闭堦U述對這段話的理解。第2章遠(yuǎn)期合約學(xué)習(xí)目標(biāo)·掌握遠(yuǎn)期合約的基本概念，熟悉遠(yuǎn)期合約的優(yōu)缺點(diǎn)?！ふ莆者h(yuǎn)期利率協(xié)議的相關(guān)概念，理解遠(yuǎn)期利率協(xié)議的運(yùn)作及功能。·掌握遠(yuǎn)期利率協(xié)議結(jié)算金的計(jì)算，理解遠(yuǎn)期利率的確定?！ち私馔鈪R的基本知識，熟悉遠(yuǎn)期外匯的含義與種類，理解遠(yuǎn)期外匯合約的功能?！ふ莆者h(yuǎn)期匯率確定的基本原理。2.1遠(yuǎn)期合約概述2.1.1遠(yuǎn)期合約的基本概念遠(yuǎn)期合約（forwardcontract）是交易雙方約定在未來某一特定時(shí)間，以某一特定價(jià)格（如匯率、利率或股票價(jià)格等）買賣某一特定數(shù)量和質(zhì)量資產(chǎn)的合約標(biāo)的物的一種協(xié)議。也就是說，在合約簽訂之時(shí)，雙方就將未來交易的時(shí)間、標(biāo)的資產(chǎn)、價(jià)格和數(shù)量都確定下來，這種確定使得合約雙方可以規(guī)避未來資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。下面對相關(guān)的基本概念進(jìn)行解釋。（1）多頭與空頭。同意以約定價(jià)格在未來買入標(biāo)的資產(chǎn)的是多頭或買方（longposition），同意以約定價(jià)格在未來賣出標(biāo)的資產(chǎn)的是空頭或賣方（shortposition）。應(yīng)注意的是，合約的買方和賣方不是指買賣合約，因?yàn)楹霞s簽訂時(shí)本身沒有價(jià)值，買方和賣方是指其各自承擔(dān)了合約標(biāo)的商品的交割義務(wù)以及價(jià)格支付和獲取義務(wù)。（2）標(biāo)的資產(chǎn)。合約雙方約定買賣的資產(chǎn)通常稱為標(biāo)的資產(chǎn)（underlyingasset），它既可以是實(shí)物資產(chǎn)，如農(nóng)產(chǎn)品、石油、金屬等，也可以是金融資產(chǎn)，如股票、外匯等。金融遠(yuǎn)期合約主要有遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期外匯合約和遠(yuǎn)期股票合約等，本書后兩節(jié)將專門闡述遠(yuǎn)期利率協(xié)議與遠(yuǎn)期外匯合約。（3）交割價(jià)格。合約中規(guī)定的未來買賣標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格稱為交割價(jià)格（deliveryprice）。合約簽訂時(shí)選定的價(jià)格應(yīng)使得遠(yuǎn)期合約的價(jià)值對交易雙方都為零，此時(shí)雙方不需要支付任何現(xiàn)金。但是，合約開始后，隨著標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格的變化，遠(yuǎn)期合約對多頭和空頭就會(huì)產(chǎn)生正的或負(fù)的價(jià)值。（4）損益。合約雙方的損益取決于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與交割價(jià)格的大小。假設(shè)用ST表示合約到期時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格，用K表示該合約的交割價(jià)格，如果到期時(shí)ST>K，則多頭盈利ST-K，相應(yīng)地，空頭虧損K-ST。由此可見，多頭和空頭之間實(shí)質(zhì)上是一種零和游戲（zero-sum）。合約雙方利用遠(yuǎn)期合約進(jìn)行避險(xiǎn)，實(shí)質(zhì)上就是用確定性來取代標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。以一份大豆的遠(yuǎn)期合約為例，大豆加工商同意在3個(gè)月后以3900元/噸的價(jià)格買入大豆。3個(gè)月后大豆在現(xiàn)貨市場的價(jià)格上漲到4100元/噸，但是該加工商仍然能以3900元/噸的價(jià)格買入，所以有效地避免了損失。當(dāng)然，如果3個(gè)月后大豆在現(xiàn)貨市場的價(jià)格下跌到3800元/噸，該加工商也只能以3900元/噸的價(jià)格買入，失去利用價(jià)格下跌獲利的可能。2.1.2遠(yuǎn)期市場的參與者遠(yuǎn)期市場主要有兩類參與者：最終使用者（enduser）和交易商（dealer）。所謂最終使用者，是指其未來有交易某種資產(chǎn)的需要，由于該資產(chǎn)在未來的價(jià)格有不確定性，為了降低或消除資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)通過交易商建立遠(yuǎn)期合約來對沖風(fēng)險(xiǎn)的人。最終使用者主要是公司和非營利性組織，有些政府和中央銀行也會(huì)參與到遠(yuǎn)期市場中。交易商通常是銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)。當(dāng)最終使用者向交易者提出建立遠(yuǎn)期合約的要求時(shí)，交易商則報(bào)出買賣價(jià)格并成為最終使用者的交易對手。買價(jià)是交易商做多頭所愿意支付的價(jià)格，賣價(jià)是交易商做空頭愿意收到的價(jià)格，交易商期望從買賣價(jià)差中獲取盈利。2.1.3遠(yuǎn)期合約的優(yōu)缺點(diǎn)遠(yuǎn)期合約的一個(gè)特點(diǎn)就是非標(biāo)準(zhǔn)化合約，即每份合約都是為最終使用者量身定做的，這一特點(diǎn)具有兩重性，既是遠(yuǎn)期合約的優(yōu)點(diǎn)又是其缺點(diǎn)。一方面，合約中的交易數(shù)量、交割時(shí)間、交割價(jià)格、標(biāo)的物的品質(zhì)等都是交易雙方協(xié)商確定的，滿足雙方個(gè)性化的需求，具有極大的靈活性；另一方面，由于合約的具體條款都是由交易雙方協(xié)商確定的，所以遠(yuǎn)期合約千差萬別，給遠(yuǎn)期合約的流通造成極大的不便，流動(dòng)性較差。遠(yuǎn)期合約的另一個(gè)特點(diǎn)是場外交易，即不在交易所內(nèi)交易。由于沒有固定集中的交易場所，不利于信息的交流與傳遞，因而不能形成統(tǒng)一的市場價(jià)格，市場效率較低。此外，遠(yuǎn)期合約交易沒有保證金制度，一方的盈利即是另一方的虧損，當(dāng)價(jià)格變動(dòng)對一方有利時(shí)，對方可能因無力或無誠意履約而發(fā)生違約行為。2.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.2.1遠(yuǎn)期利率協(xié)議的相關(guān)概念遠(yuǎn)期利率協(xié)議（forwardrateagreement，F(xiàn)RA）是指買賣雙方同意從未來某一個(gè)商定日期開始，按照協(xié)定利率借貸一筆數(shù)額、期限、幣種確定的名義本金，只是雙方在結(jié)算日時(shí)，并不實(shí)際交換本金，而是根據(jù)到期日的名義本金按協(xié)定利率和參照利率之間的差額計(jì)算（利息差）結(jié)算金，由交易的一方支付給另一方。在這個(gè)定義中涉及以下幾個(gè)重要概念。（1）名義本金。用來計(jì)算結(jié)算金額的名義上的本金，比如，各種利率衍生工具，如利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議等，需要一個(gè)名義本金計(jì)算利息，雙方并不進(jìn)行實(shí)際的資金借貸和轉(zhuǎn)移。（2）買方和賣方。買方是指合約中的名義借款人，賣方是名義貸款人。（3）交易日。遠(yuǎn)期利率協(xié)議成交的日期。（4）結(jié)算日。名義貸款開始的日期，也是由交易的一方支付給另一方結(jié)算金的日期。（5）到期日。名義借貸款的到期日。（6）結(jié)算金。對名義本金按照協(xié)定利率和參照利率的差額計(jì)算出的利息差，由一方付給另一方的金額。（7）協(xié)定利率。在遠(yuǎn)期利率協(xié)議中雙方商定的借貸利率。（8）參照利率。協(xié)議中指定的某種市場利率。例如，LIBOR\h[1]（Londoninterbankofferedrate）。\h[1]LIBOR，即倫敦同業(yè)拆借利率，是指倫敦的第一流銀行之間短期資金借貸的利率，是國際金融市場中大多數(shù)浮動(dòng)利率的基礎(chǔ)利率。LIBOR常常作為商業(yè)貸款、抵押、發(fā)行債務(wù)利率的基準(zhǔn)。LIBOR同時(shí)也是很多合同的參考利率。2.2.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議的運(yùn)作遠(yuǎn)期利率協(xié)議針對的是未來某個(gè)時(shí)間開始的，借款期或貸款期內(nèi)的一定數(shù)目的名義本金。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方同意按名義貸款的協(xié)定利率（合同利率）支付利息，得到的是按名義貸款期限內(nèi)參照利率（市場利率）計(jì)算的利息金額；遠(yuǎn)期利率協(xié)議的賣方則同意按協(xié)定利率（合同利率）收取利息，支付的利息是按名義貸款期限內(nèi)實(shí)際的參照利率（市場利率）計(jì)算的利息金額。在協(xié)議結(jié)算日，如果市場利率高于協(xié)議規(guī)定的利率，協(xié)議的賣方必須向買方支付按名義本金計(jì)算的利差；反之，如果市場利率低于協(xié)議規(guī)定的利率，買方必須向賣方支付按名義本金計(jì)算的利差。下面，我們舉例來說明遠(yuǎn)期利率協(xié)議的交易過程。【例2-1】A公司準(zhǔn)備在3個(gè)月后借入100萬美元，借款期為6個(gè)月。公司的財(cái)務(wù)部門擔(dān)心未來3個(gè)月的LIBOR利率會(huì)上升，希望通過遠(yuǎn)期利率協(xié)議來對沖利率風(fēng)險(xiǎn)。2016年1月8日，A公司向X銀行買入一份“3V9”的FRA，名義本金為100萬美元，協(xié)定利率為4.75%。參照利率是3個(gè)月后的6個(gè)月的LIBOR?！?V9”是指合約的交易日和結(jié)算日之間為3個(gè)月，交易日至名義貸款最終到期日之間的時(shí)間為9個(gè)月，則名義貸款期為6個(gè)月。因此，該合約的交易日為1月8日，結(jié)算日（起息日）為4月8日，到期日為10月8日，它們之間的關(guān)系如圖2-1所示。圖2-1遠(yuǎn)期利率協(xié)議的時(shí)間關(guān)系圖在遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買賣中，買賣雙方交易的只是名義本金（計(jì)息的基礎(chǔ)），實(shí)際上并沒有任何本金的轉(zhuǎn)移，雙方交割的僅僅是利差部分。如上例中，3個(gè)月后（2016年4月8日），如果LIBOR大于4.75%，X銀行將支付給A公司利息之差；如果LIBOR低于4.75%，A公司將支付給X銀行利息之差。由于在遠(yuǎn)期利率協(xié)議條件下，沒有本金的流動(dòng)，所以可以成為資產(chǎn)負(fù)債表外的金融工具。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的結(jié)算日通常為名義貸款或名義存款的起息日，F(xiàn)RA差額的支付是在結(jié)算日，而不是到期日，因此結(jié)算日所交付的差額按參照利率折現(xiàn)方式計(jì)算，即：式中：Rr表示參照利率，Rk表示協(xié)定利率，A表示合約的名義本金，D表示合約規(guī)定存款或貸款天數(shù)，B表示一年天數(shù)。上例中，假定3個(gè)月后的6個(gè)月的LIBOR為5.25%，名義貸款天數(shù)為184天（從2016年4月8日到10月1日），一年按365天計(jì)算。由于參照利率大于協(xié)定利率（5.25%>4.75%），則A公司將從X銀行收到利息差額的現(xiàn)值，即：2.2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議的功能由例2-1可以看到，雖然未來的市場利率上升對A公司不利，但是A公司從遠(yuǎn)期利率協(xié)議中得到利息的補(bǔ)償，從而使其實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息成本鎖定在協(xié)定利率的水平上。因此，F(xiàn)RA最重要的功能在于預(yù)先鎖定將來實(shí)際交付的利率而避免了利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。圖2-2表明了A公司簽訂的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，以及它希望通過這一協(xié)議規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)貸款。A公司從X銀行收到以LIBOR計(jì)息的利息恰好彌補(bǔ)了貸款需要支付的利息，因此，遠(yuǎn)期利率協(xié)議使公司將支付的貸款利率預(yù)先固定在了4.75%的水平上。圖2-2貸款加遠(yuǎn)期利率協(xié)議簽訂FRA后，不管市場利率如何波動(dòng)，協(xié)議雙方將來收付資金的成本或收益總是固定在合同利率水平上。如果市場利率發(fā)生對自己不利的變化，則應(yīng)當(dāng)可以從遠(yuǎn)期利率協(xié)議中得到利息補(bǔ)償；如果市場利率發(fā)生對自己有利的變化，這種變化產(chǎn)生的好處被向遠(yuǎn)期利率協(xié)議另一方支付的結(jié)算金所抵消。練習(xí)與思考一家公司準(zhǔn)備在3個(gè)月后借入1500萬英鎊，借款期為6個(gè)月。它想鎖定其借款的利率，因此購買了一份3V9的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，其名義本金金額是1500萬英鎊，參照利率是6個(gè)月的LIBOR，出售遠(yuǎn)期利率協(xié)議的銀行提供的協(xié)定利率是6.3%。3個(gè)月后，公司可以按LIBOR加50個(gè)基點(diǎn)的利率水平借入資金。假定在確定日當(dāng)日實(shí)際的6個(gè)月LIBOR是7.5%，那么簽訂遠(yuǎn)期利率協(xié)議最終鎖定的公司借款利率為多少？【答案】公司按LIBOR加50個(gè)基點(diǎn)的借款利率8.00%通過遠(yuǎn)期利率協(xié)議得到的利率（1.20%）凈借款成本鎖定在6.80%2.2.4遠(yuǎn)期利率的確定在例2-1中我們假定協(xié)定利率是4.75%，下面我們將討論協(xié)定利率（遠(yuǎn)期利率）是如何確定的。1.每年復(fù)利一次情況下的遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率是指現(xiàn)在時(shí)刻的將來一定期限的利率。例如，“1V4”遠(yuǎn)期利率，表示1個(gè)月后開始的期限為3個(gè)月的遠(yuǎn)期利率；“3V9”遠(yuǎn)期利率，表示3個(gè)月后開始的期限為6個(gè)月的遠(yuǎn)期利率。遠(yuǎn)期利率是由一系列即期利率決定的。例如，1年的即期利率為5%，2年的即期利率為5.5%，那么其隱含的1～2年的遠(yuǎn)期利率就約等于6%，這是因?yàn)椋海?+5%）（1+6%）≈（1+5.5%）2因此，如果知道n年和n-1年的即期利率，那么就可算出從n-1年到n年的遠(yuǎn)期利率。我們用rn-1表示n-1年的即期利率，rn表示n年的即期利率，rn-1，n表示n-1年后的1年期遠(yuǎn)期利率，則：2.每年連續(xù)復(fù)利情況下的遠(yuǎn)期利率假設(shè)數(shù)額A以年利率R投資了n年。如果利率按每一年計(jì)一次復(fù)利計(jì)算，則以上投資的終值為A（1+R）n，如果每年計(jì)m次利息，則終值為A（1+R/m）mn，當(dāng)m趨于無窮大時(shí)，就稱為連續(xù)復(fù)利（continuouscompounding）。在連續(xù)復(fù)利情況下，數(shù)額A以利率R投資n年后，將達(dá)到AeRn。假設(shè)現(xiàn)在時(shí)刻為t，T時(shí)刻到期的即期利率為r，T*時(shí)刻（T*＞T）到期的即期利率為r*，則t時(shí)刻的（T*-T）期間的遠(yuǎn)期利率rF應(yīng)滿足以下等式：則：3.非連續(xù)復(fù)利情況下的遠(yuǎn)期利率假設(shè)FRA的到期日為h天后，參照利率為LIBOR，名義本金為1元，名義貸款到期日為h+m，L0（h+m）是期限為h+m的即期利率，F(xiàn)h（m）是協(xié)定利率，L0（h）是期限為h天的即期利率，一年有360天。下面構(gòu)造一個(gè)交易來復(fù)制FRA結(jié)算期的現(xiàn)金流，從而確定FRA的協(xié)定利率。①借出一筆資金在h天后收到1元本利和。②借入一筆資金在h+m天后支出1+Fh（m）（m/360）。該組合在h天的價(jià)值為：復(fù)制組合在h天的價(jià)值與FRA結(jié)算期的現(xiàn)金流完全一致，因此該組合的價(jià)值就等于期初FRA價(jià)值。遠(yuǎn)期價(jià)格是一個(gè)遠(yuǎn)期合約當(dāng)前的價(jià)格，就是今天協(xié)議合約時(shí)確定下來的交割價(jià)格，簽協(xié)議時(shí)遠(yuǎn)期價(jià)格和交割價(jià)格相同，遠(yuǎn)期價(jià)值為0。因此，該復(fù)制組合的期初價(jià)值為：求解可得FRA的協(xié)定利率：【例2-2】假設(shè)現(xiàn)在為2018年1月1日，即期3月期和9月期LIBOR為6%和7%，則一份“3V9”的遠(yuǎn)期利率協(xié)議的協(xié)定利率為多少？根據(jù)式（2-8）可得：期初時(shí)遠(yuǎn)期合約的價(jià)格為0，但隨時(shí)間推移，遠(yuǎn)期價(jià)格有可能改變。在合約執(zhí)行期間，我們需要考慮合約的價(jià)值。假定合約已被執(zhí)行了g天，考慮到我們之前的復(fù)制組合，則在g天時(shí)FRA的價(jià)值為：【例2-3】假設(shè)交易雙方在2018年1月1日以7.5%的協(xié)定利率簽訂了一份名義金額為1000000元的“3V9”遠(yuǎn)期利率協(xié)議。假設(shè)現(xiàn)在是2018年2月1日，2月期和8月期的LIBOR分別為7%和8%，則目前這份遠(yuǎn)期利率協(xié)議的價(jià)值是多少？根據(jù)式（2-9）可得：練習(xí)與思考遠(yuǎn)期合約價(jià)格與遠(yuǎn)期合約價(jià)值有何區(qū)別？【答案】在簽訂遠(yuǎn)期合約時(shí)，如果信息是對稱的，而且合約雙方對未來的預(yù)期相同，那么合約雙方所選擇的交割價(jià)格應(yīng)使合約的價(jià)值在簽署合約時(shí)等于零。遠(yuǎn)期價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)值是不同的，一般來說，價(jià)格總是圍繞價(jià)值波動(dòng)，但是遠(yuǎn)期價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)值卻相去甚遠(yuǎn)。其原因主要在于遠(yuǎn)期價(jià)格指的是遠(yuǎn)期合約中標(biāo)的物的遠(yuǎn)期價(jià)格，它是和標(biāo)的物的現(xiàn)貨價(jià)格緊密相連的；而遠(yuǎn)期價(jià)值則是指遠(yuǎn)期合約本身的價(jià)值，是遠(yuǎn)期實(shí)際價(jià)格與遠(yuǎn)期理論價(jià)格的差。在合約簽署時(shí)，若交割價(jià)格等于遠(yuǎn)期理論價(jià)格，則此時(shí)合約價(jià)值為零。隨著時(shí)間推移，遠(yuǎn)期理論價(jià)格有可能改變，而交割價(jià)格則不可能改變，因此合約的價(jià)值就可能不再為零。2.3遠(yuǎn)期外匯合約2.3.1關(guān)于外匯的基本知識1.外匯外匯（foreignexchange）是指以外國貨幣表示的可用于國家之間結(jié)算的支付手段，包括信用票據(jù)、支付憑證、有價(jià)證券及外匯現(xiàn)鈔等。目前外匯市場上主要交易的貨幣有：美元（USD）、歐元（EUR）、加拿大元（CAD）、澳元（AUD）、日元（JPY）、英鎊（GBP）、瑞士法郎（CHF）、人民幣（CNY）等。2.外匯市場外匯市場是指從事外匯買賣的交易場所，或者說是各種不同貨幣相互之間進(jìn)行交換的場所。它可以是有形的，如外匯交易所，也可以是無形的，如通過電信系統(tǒng)交易的銀行間外匯交易。外匯市場的參與者包括各國的中央銀行、商業(yè)銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)、經(jīng)紀(jì)人公司、自營商及大型跨國企業(yè)等。目前，世界上有30多個(gè)主要的外匯市場，其中，最重要的有歐洲的倫敦、法蘭克福、蘇黎世和巴黎，美洲的紐約和洛杉磯，澳大利亞的悉尼，亞洲的東京、新加坡和中國香港等。3.外匯匯率外匯匯率（foreignexchangerate）是一國貨幣同另一國貨幣兌換的比率。如果把外國貨幣當(dāng)作商品的話，是以一種貨幣表示另一種貨幣的價(jià)格，因此也稱為匯價(jià)。例如，GBP/USD＝1.4287，表示1英鎊可以兌換1.4287美元。外匯匯率有兩種標(biāo)價(jià)方法：（1）直接標(biāo)價(jià)法（directquotation）又稱價(jià)格標(biāo)價(jià)法，是指以一定單位（1個(gè)單位或100個(gè)單位）的外國貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，來計(jì)算折合多少單位的該國貨幣。也就是說，購買一定單位外幣應(yīng)付多少本幣，所以叫應(yīng)付標(biāo)價(jià)法。包括中國在內(nèi)的世界上絕大多數(shù)國家都采用直接標(biāo)價(jià)法。在直接標(biāo)價(jià)法下，若一定單位的外幣折合的本幣數(shù)額多于前期，則說明外幣幣值上升或本幣幣值下跌，叫作外匯匯率上升；反之，如果用比原來較少的本幣即能兌換到同一數(shù)額的外幣，這說明外幣幣值下跌或本幣幣值上升，叫作外匯匯率下跌。（2）間接標(biāo)價(jià)法（indirectquotation）又稱應(yīng)收標(biāo)價(jià)法。它是以一定單位（1個(gè)單位或100個(gè)單位）的該國貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，來計(jì)算應(yīng)收若干單位的外國貨幣。在國際外匯市場上，歐元、英鎊、澳元等均為間接標(biāo)價(jià)法。在間接標(biāo)價(jià)法中，本國貨幣的數(shù)額保持不變，外國貨幣的數(shù)額隨著本國貨幣幣值的變化而變化。如果一定數(shù)額的本幣能兌換的外幣數(shù)額比前期少，這表明外幣幣值上升，本幣幣值下降，叫作外匯匯率上升；反之，如果一定數(shù)額的本幣能兌換的外幣數(shù)額比前期多，則說明外幣幣值下降，本幣幣值上升，叫作外匯匯率下降。直接標(biāo)價(jià)法和間接標(biāo)價(jià)法所表示的匯率漲跌的含義正好相反，所以在引用某種貨幣的匯率和說明其匯率漲跌時(shí)，必須明確采用的是哪種標(biāo)價(jià)方法，以免混淆。4.外匯匯率的種類按照不同的標(biāo)準(zhǔn)，匯率可以分為不同的類型。（1）從制定匯率的角度來劃分。①基本匯率。基本匯率（basicrate）是指選擇一種國際經(jīng)濟(jì)交易中最常使用、在外匯儲備中所占的比重最大的可自由兌換的關(guān)鍵貨幣作為主要對象，與該國貨幣對比，定出的匯率就是基本匯率。關(guān)鍵貨幣一般是指一個(gè)世界貨幣，被廣泛用于計(jì)價(jià)、結(jié)算、儲備，可自由兌換，國際上普遍接受。美元通常被作為關(guān)鍵貨幣。②套算匯率。通過基本匯率套算本幣對其他外國貨幣的匯率就是套算匯率（gossrate）。例如，某年2月15日中國人民銀行公布基準(zhǔn)匯率USD/RMB=6.2399，而國際市場上USD/CAD=1.2464，這樣可以套算出CAD/RMB=5.2012，表示1加元可以兌換5.0063元人民幣。（2）從匯率制度角度劃分。①固定匯率。固定匯率（fixedrate）是指一國貨幣同另一國貨幣的匯率基本固定，匯率波動(dòng)幅度很小。第二次世界大戰(zhàn)后到20世紀(jì)70年代初的布雷頓森林貨幣制度下，國際貨幣基金組織成員國的貨幣規(guī)定含金量和對美元的匯率，所以匯率波動(dòng)幅度很小。②浮動(dòng)匯率。浮動(dòng)匯率（floatingrate）是指一國貨幣同他國貨幣的兌換比率沒有上下限波動(dòng)幅度，而由外匯市場的供求關(guān)系自行決定。就浮動(dòng)形式而言，如果政府對匯率波動(dòng)不加干預(yù)，完全聽任供求關(guān)系決定匯率，稱為自由浮動(dòng)。但是，各國政府為了維持匯率的穩(wěn)定，或出于某種政治及經(jīng)濟(jì)目的，要使匯率上升或下降，都或多或少地對匯率的波動(dòng)采取干預(yù)措施，這種浮動(dòng)匯率在國際上通常稱為管理浮動(dòng)。（3）從銀行買賣外匯的角度劃分。①買入?yún)R率。買入?yún)R率（buyingrate）是銀行向客戶買進(jìn)外匯時(shí)使用的價(jià)格。在直接標(biāo)價(jià)法下，它表示銀行買入一定數(shù)額的外匯需要付出多少該國貨幣。例如，某年2月15日USD/RMB的買入?yún)R率是6.2193，銀行買入1美元外匯，付給客戶6.2193元人民幣。②賣出匯率。賣出匯率（sellingrate）是指銀行向客戶賣出外匯時(shí)所使用的匯率。在直接標(biāo)價(jià)法下，它表示銀行賣出一定數(shù)額的外匯需要收回多少該國貨幣。如某年2月15日USD/RMB的賣出匯率是6.2567，銀行賣出1美元外匯，向客戶收取6.2567元人民幣。買賣價(jià)之間的差額是銀行的手續(xù)費(fèi)收益。③中間匯率。它是買入?yún)R率與賣出匯率的平均數(shù)，報(bào)刊報(bào)道匯率消息時(shí)常用中間匯率。練習(xí)與思考請用下列匯率回答問題：請問：1.一家英國公司如果向中國香港的供貨商支付30萬港幣的款項(xiàng)，它要花多少錢購買港幣？2.一家英國公司從客戶處收到8萬歐元的付款并把它換成了英鎊，該收入按英鎊計(jì)算是多少？【答案】1.需花費(fèi)約28767（≈300000/10.4287）英鎊。2.收入約為48265（≈80000/1.6575）英鎊。2.3.2遠(yuǎn)期外匯合約的含義與種類1.遠(yuǎn)期外匯合約的含義遠(yuǎn)期外匯合約（foreignexchangeforwardcontract）是指交易雙方約定在將來某一時(shí)間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。到了交割日期，由交易雙方按預(yù)定的匯率、金額進(jìn)行交割。這個(gè)含義涉及一個(gè)重要的概念就是遠(yuǎn)期匯率，遠(yuǎn)期匯率是相對于即期匯率而言的。所以，我們首先來了解即期匯率。即期匯率（spotrate）是指即期外匯買賣的匯率，即外匯買賣成交后，買賣雙方在當(dāng)天或在兩個(gè)營業(yè)日內(nèi)進(jìn)行交割所使用的匯率。即期匯率就是現(xiàn)匯匯率。即期匯率是由當(dāng)期交貨時(shí)貨幣的供求關(guān)系情況決定的。一般在外匯市場上掛牌的匯率，除特別標(biāo)明遠(yuǎn)期匯率以外，一般指即期匯率。遠(yuǎn)期匯率（forwardrate），它是在未來一定時(shí)期進(jìn)行交割，而事先由買賣雙方簽訂合同，達(dá)成協(xié)議的匯率。遠(yuǎn)期匯率的標(biāo)價(jià)方法有兩種：一種是直接標(biāo)出遠(yuǎn)期匯率的實(shí)際價(jià)格；另一種是互換率報(bào)價(jià)法，以遠(yuǎn)期外匯匯率與即期外匯匯率的差額，即升水（premium）或貼水（discount）的點(diǎn)數(shù)表示。升水表示遠(yuǎn)期匯率高于即期匯率，貼水表示遠(yuǎn)期匯率低于即期匯率。如果遠(yuǎn)期匯率與即期匯率相等，則沒有升水和貼水，稱作平價(jià)（par）。在直接標(biāo)價(jià)法下，升水代表本幣貶值，貼水表示本幣升值；間接標(biāo)價(jià)法下，情況相反。例如，某日我國香港外匯市場外匯報(bào)價(jià)如下。即期匯率：USD/HKD7.7800～7.8000（直接報(bào)價(jià)法）1月后USD/HKD的遠(yuǎn)期匯率：30～50（小數(shù)～大數(shù)）3月后USD/HKD的遠(yuǎn)期匯率：45～20（大數(shù)～小數(shù)）互換率報(bào)價(jià)法與前一種報(bào)價(jià)法不同，銀行首先報(bào)出即期匯率，在即期匯率的基礎(chǔ)上再報(bào)出點(diǎn)數(shù)（即互換率），客戶把點(diǎn)數(shù)加到即期匯率或從即期匯率中減掉點(diǎn)數(shù)而得到遠(yuǎn)期匯率。在互換率報(bào)價(jià)法下，銀行給出點(diǎn)數(shù)后，客戶計(jì)算遠(yuǎn)期匯率的關(guān)鍵在于判斷把點(diǎn)數(shù)加到即期匯率中還是從即期匯率中減掉點(diǎn)數(shù)，其判斷原則是使遠(yuǎn)期外匯的買賣差價(jià)大于即期外匯的買賣差價(jià)。因?yàn)樽鳛殂y行來說，從事外匯交易的利潤來源主要就是買入賣出外匯之間的差價(jià)，在遠(yuǎn)期外匯業(yè)務(wù)中銀行所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要比從事即期外匯業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)大，因而也要求有較高的收益，表現(xiàn)在外匯價(jià)格上就是遠(yuǎn)期外匯的買賣差價(jià)要大一些。如上例：1月后USD/HKD的遠(yuǎn)期匯率：7.7830～7.78503月后USD/HKD的遠(yuǎn)期匯率：7.7755～7.79802.遠(yuǎn)期外匯合約的種類（1）按照遠(yuǎn)期外匯的交易方式，遠(yuǎn)期外匯合約可以分為固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交易和選擇交割日的遠(yuǎn)期外匯交易。固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交易是指交易雙方約定在未來某個(gè)確定的日期按事先約定的匯率進(jìn)行貨幣收付，但是在現(xiàn)實(shí)中，外匯買賣雙方往往不能事先確知收入和支出的準(zhǔn)確時(shí)間，因此固定交割日的遠(yuǎn)期外匯合約在實(shí)際運(yùn)用中缺乏足夠的靈活性和機(jī)動(dòng)性。選擇交割日的遠(yuǎn)期外匯交易，交易的一方可以要求另一方在成交日的第三天起至約定的期限內(nèi)的任何一個(gè)營業(yè)日按事先約定的匯率進(jìn)行貨幣收付。它彌補(bǔ)了固定交割日遠(yuǎn)期交易的不足。（2）按照遠(yuǎn)期的開始時(shí)期，遠(yuǎn)期外匯合約可以分為直接遠(yuǎn)期外匯合約和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議。直接遠(yuǎn)期外匯合約的遠(yuǎn)期期限是直接從現(xiàn)在開始起算，而遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議的遠(yuǎn)期期限是從未來的某個(gè)時(shí)點(diǎn)開始起算，也可以說是遠(yuǎn)期的遠(yuǎn)期外匯合約。比如“1V4”遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議就是指從起算日后一個(gè)月開始計(jì)算的為期3個(gè)月的遠(yuǎn)期外匯合約。2.3.3遠(yuǎn)期外匯合約的功能遠(yuǎn)期外匯合約可以用來規(guī)避未來匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，是企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具。例如，一家美國公司向一家英國公司出口一批貨物，根據(jù)銷售合同，英國公司需要在3個(gè)月后，向美國公司支付200萬英鎊的貨款。目前，英鎊和美元之間的即期匯率是GBP/USD=1.5015，如果合同要求英國公司立即付款，美國公司將收到300.3（=200×1.5015）萬美元，假設(shè)美國公司這筆出口貿(mào)易的總成本是270萬美元，則其利潤率約為10%。然而合同約定的付款期是3個(gè)月后，如果英鎊兌美元的匯率在3個(gè)月后下跌了，即GBP/USD=1.4605，則美國公司出售200萬英鎊只能得到292.1（=200×1.4605）萬美元，其利潤率會(huì)下降到7.57%。因此，付款時(shí)的匯率對公司的盈利能力有很大影響。為了規(guī)避匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，美國公司可以找到其開戶銀行，與之簽署一張期限為3個(gè)月的遠(yuǎn)期外匯合約，協(xié)定的遠(yuǎn)期匯率為GBP/USD=1.4986，3個(gè)月后，該公司會(huì)按協(xié)定匯率從銀行兌換回299.72（=200×1.4986）萬美元，這筆收入將被鎖定，不會(huì)隨著匯率變動(dòng)而變動(dòng)，如圖2-3所示。圖2-3避險(xiǎn)措施對所得美元的影響2.3.4遠(yuǎn)期匯率的確定匯率決定理論（exchangeratedeterminationtheory）主要分析匯率由什么因素決定和影響，它是一國貨幣當(dāng)局制定匯率政策的理論依據(jù)。匯率決定理論主要有購買力平價(jià)理論、利率平價(jià)理論、國際收支理論、資產(chǎn)市場理論等。這里主要介紹購買力平價(jià)理論和利率平價(jià)理論對遠(yuǎn)期匯率的影響。1.購買力平價(jià)理論購買力平價(jià)理論（theoryofpurchasingpowerofparity，PPP理論）是由瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡塞爾提出的，其于1922年在其代表作《1914年以后的貨幣與外匯理論》中進(jìn)行了系統(tǒng)闡述。該理論是匯率決定理論中最有影響的理論之一。購買力平價(jià)理論基于無套利假設(shè)思想：①市場完全競爭，商品是同質(zhì)的；②商品價(jià)格具有完全彈性，市場要素的變化均能及時(shí)反映到商品價(jià)格的變化上；③不考慮運(yùn)輸成本、保險(xiǎn)及關(guān)稅等交易成本。在這些前提假定下，由于國際商品套利行為的存在，“一價(jià)定律”（lawofoneprice）成立。即同樣的商品在不同的國家，銷售價(jià)格應(yīng)該是一樣的。比如，如果沒有貿(mào)易壁壘、沒有關(guān)稅或其他“費(fèi)用”，一盎司\h[1]黃金在蘇黎世的價(jià)格和在紐約的價(jià)格相同?，F(xiàn)在舉例來說明。設(shè)中國某商品的價(jià)格為pi，而美國該商品的價(jià)格為pi*，e為兩國貨幣的匯率，那么，一價(jià)定律意義在于：假設(shè)1美元兌換6元人民幣，且人們可以在沒有運(yùn)輸費(fèi)用和官方貿(mào)易壁壘的自由競爭的市場上買賣商品，如果中國的通貨膨脹率上漲2%，也就是說人民幣相對美元貶值2%，則新的均衡匯率為1美元=6.12元人民幣。發(fā)生這種變化的原因是國際貿(mào)易伙伴的行為。在中國，通貨膨脹率的高漲使得商品的價(jià)格升高，打算在中國買商品的人少了，更愿意到美國買，因?yàn)闀?huì)更便宜一些，這樣中國出口商品減少，而美國出口商品增加，這就造成中國對美國產(chǎn)生貿(mào)易逆差。國際貿(mào)易的減少意味著美國人對人民幣需求減少，因?yàn)樗麄儾粫?huì)在中國購買像以前那么多的東西，這種減少的需求導(dǎo)致貨幣價(jià)格跌到一個(gè)新的平衡點(diǎn)，也使得美國人再次產(chǎn)生跨界到中國購買商品的動(dòng)機(jī)。購買力平價(jià)理論的優(yōu)點(diǎn)在于它對匯率決定這樣復(fù)雜的問題給出了最為簡潔的描述，符合邏輯，而且易于理解，它開辟了從貨幣數(shù)量角度對匯率進(jìn)行分析的先河。購買力平價(jià)理論的主要不足在于它以一價(jià)定律的成立為前提條件。但在國際商品交換中，存在著運(yùn)輸成本、關(guān)稅、搜尋成本，以及商品不完全流通、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動(dòng)、技術(shù)進(jìn)步、政府干預(yù)、價(jià)格壟斷等因素。購買力平價(jià)理論忽視了影響匯率變動(dòng)的其他因素，如貿(mào)易管制、外匯管制、國民收入、勞動(dòng)生產(chǎn)率、利率水平、政治經(jīng)濟(jì)形勢變動(dòng)等，因而不能解釋短期實(shí)際匯率的變動(dòng)趨勢。2.利率平價(jià)理論19世紀(jì)90年代，研究遠(yuǎn)期外匯理論的德國經(jīng)濟(jì)學(xué)家沃爾塞·洛茨提出了利差與遠(yuǎn)期匯率的關(guān)系問題。20世紀(jì)初期，凱恩斯第一個(gè)建立了古典利率平價(jià)模型。繼凱恩斯之后，英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·艾因齊格把外匯理論和貨幣理論相結(jié)合，開辟了現(xiàn)代利率平價(jià)理論。利率平價(jià)理論認(rèn)為，匯率的本質(zhì)是兩國貨幣的相對價(jià)格，假定資本完全自由流動(dòng)且不存在任何交易成本的情況下，兩國貨幣之間的匯率由金融資產(chǎn)市場上兩國貨幣資產(chǎn)的收益來決定。理性的投資者將比較本國或外國資產(chǎn)的投資收益率，據(jù)此制定投資策略，并產(chǎn)生對外幣和本幣的相對供求，進(jìn)而決定兩國匯率。當(dāng)本國利率低于外國時(shí)，投資者為獲得較高收益，會(huì)將其資本從本國轉(zhuǎn)移到外國，以進(jìn)行套利活動(dòng)，獲取利息差額。下面舉例說明?！纠?-4】一個(gè)美國人擁有100000美元，假設(shè)美國市場利率為5%，英國市場利率為10%，英鎊兌美元即期匯率為GBP/USD=2.00，假設(shè)12個(gè)月后英鎊兌美元的遠(yuǎn)期匯率仍為GBP/USD=2.00，那么他會(huì)如何操作進(jìn)行套利？如果該投資者在美國存款（存美元），則本利和為：100000×（1+5%）=105000（美元）如果該投資者在英國存款（存英鎊），則本利和為：100000/2.00×（1+10%）=5500（英鎊）兌換成美元：5500×2=110000（美元）相對于在美國存款，該投資者獲得利息差：110000-105000=5000（美元）由此可見，該投資者為獲得較高收益，會(huì)將其資本從美國轉(zhuǎn)移到英國，在英國存款，最終會(huì)獲得5000美元的利息差額。由于有利可圖，大量的投資者都會(huì)這樣操作進(jìn)行套利，結(jié)果則導(dǎo)致美國貨幣供應(yīng)量減少，美元在未來升值；英鎊的貨幣供應(yīng)量增加，英鎊在未來會(huì)貶值。投資者將到期的本利和再兌換為美元，則會(huì)發(fā)生匯兌損失，存款獲得的利息差額與匯兌損失相互抵消，套利行為就會(huì)終止。由上例可見，如果兩國貨幣的投資收益存在差異，就會(huì)形成資本在國家間流動(dòng)，直到通過匯率的調(diào)整，兩國的投資收益相等，國際資本移動(dòng)才會(huì)終止。利率平價(jià)理論認(rèn)為：遠(yuǎn)期匯率是使兩國貨幣投資收益相等，無套利機(jī)會(huì)的匯率。利率平價(jià)的推導(dǎo)過程是：假定本國年利率水平為rd，外國同期利率水平為rf，S為即期匯率，F(xiàn)為一年期遠(yuǎn)期匯率，且S、F皆為直接標(biāo)價(jià)法下的匯率（即1單位外幣等于多少本幣），投資者使用1單位本國貨幣在本國投資，到期可收入（1+r）；若在國外投資，首先需將1單位本幣兌換成外幣1/S，投資到期將收回（1+rf）/S，這一投資的本利和為外幣單位，按原來約定的遠(yuǎn)期匯率可兌換回本幣（1+rf）F/S。令兩國貨幣的投資收益趨于相等，可推導(dǎo)出下列利率平價(jià)方程：回到例2-4，我們利用利率平價(jià)公式可得到遠(yuǎn)期匯率為：我們可以來驗(yàn)證一下，如果投資者在英國存款得到的本利和為5500英鎊，按照遠(yuǎn)期匯率GBP/USD=1.9091，則可兌換105000美元，與投資者在本國投資獲得的本利和相等，無套利機(jī)會(huì)。利率平價(jià)理論的重要推論是：同即期匯率相比，利率低的國家的貨幣在遠(yuǎn)期會(huì)升值，而利率高的國家的貨幣在遠(yuǎn)期會(huì)貶值。本國利率高于（低于）外國利率的差額等于本國貨幣的遠(yuǎn)期升水率（貼水率）。\h[2]利率平價(jià)理論的優(yōu)點(diǎn)是從資金流動(dòng)的角度揭示了匯率與利率之間的密切關(guān)系以及匯率的市場形成機(jī)制，為各國對匯率的調(diào)節(jié)和干預(yù)提供了重要的依據(jù)，各國管理當(dāng)局往往通過適當(dāng)調(diào)節(jié)國內(nèi)利率水平來穩(wěn)定外匯市場的匯率。但是利率平價(jià)理論要求國際資本可以自由流動(dòng)，且無交易成本，這在現(xiàn)實(shí)中很難實(shí)現(xiàn)，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中許多國家實(shí)施較為嚴(yán)格的外匯管制，一些國家貨幣在資本項(xiàng)目下是不可自由兌換的。同時(shí)匯率的決定也是一個(gè)復(fù)雜的過程，利率變動(dòng)只是其中一個(gè)重要的影響因素。\h[1]1盎司=0.0000293立方米。\h[2]遠(yuǎn)期升水是指一種貨幣的遠(yuǎn)期匯率高于即期匯率，在直接標(biāo)價(jià)法下表現(xiàn)為遠(yuǎn)期匯率的具體數(shù)值大于即期匯率的具體數(shù)值；遠(yuǎn)期貼水反之?！鸨菊滦〗Y(jié)·遠(yuǎn)期合約是交易雙方約定在未來某一特定時(shí)間，以某一特定價(jià)格（如匯率、利率或股票價(jià)格等）買賣某一特定數(shù)量和質(zhì)量資產(chǎn)的合約標(biāo)的物的一種協(xié)議?！みh(yuǎn)期市場主要有兩類參與者：最終使用者和交易商?！みh(yuǎn)期合約的一個(gè)特點(diǎn)就是非標(biāo)準(zhǔn)化合約，另一個(gè)特點(diǎn)是場外交易。·遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方同意按名義貸款的協(xié)定利率（合同利率）支付利息，得到的是按名義貸款期限內(nèi)參照利率（市場利率）計(jì)算的利息金額；遠(yuǎn)期利率協(xié)議的賣方則同意按協(xié)定利率（合同利率）收取利息，支付的利息是按名義貸款期限內(nèi)實(shí)際的參照利率（市場利率）計(jì)算的利息金額?！ぴ趨f(xié)議結(jié)算日，如果市場利率高于協(xié)議規(guī)定的利率，協(xié)議的賣方必須向買方支付按名義本金計(jì)算的利差。反之，如果市場利率低于協(xié)議規(guī)定的利率，買方必須向賣方支付按名義本金計(jì)算的利差?！みh(yuǎn)期利率協(xié)議最重要的功能在于預(yù)先鎖定將來實(shí)際交付的利率而避免了利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。·遠(yuǎn)期外匯合約是指交易雙方約定在將來某一時(shí)間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。到了交割日期，由交易雙方按預(yù)定的匯率、金額進(jìn)行交割?！みh(yuǎn)期外匯合約可以用來規(guī)避未來匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，是企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具?！べ徺I力平價(jià)理論的優(yōu)點(diǎn)在于它對