大宗交易制度分類有哪些

大宗交易制度分類有哪些大宗交易制度分類有哪些大宗交易制度的定義大宗交易指單筆交易規(guī)模遠大于市場平均單筆交易規(guī)模的交易;針對大宗交易建立的區(qū)別于正常規(guī)模交易的交易制度稱為大宗交易制度。大宗交易制度一般是針對機構投入者占據(jù)緊要位置的投入者結構做出的適應性安排，也是海外交易所針對機構投入者常用的交易制度。理論基礎：金融市場微觀結構理論市場微觀結構是指市場的交易結構，例如是連續(xù)交易市場還是定期交易市場等。它有狹義和廣義之分，狹義的市場微觀結構僅指價格發(fā)現(xiàn)機制，廣義的市場微觀結構是各種交易制度的總稱，包含價格發(fā)現(xiàn)機制、清算機制、信息傳播機制等諸方面。在以往的金融理論中，交易制度被認為對價格形成歷程無關緊要。這些理論一般假定一個結構無關緊要的完善的和無摩擦的市場，在這個理想的市場中，證券的經(jīng)濟價值和外部信息效應決定了交易的價格和價格變化，交易制度僅僅忠實的反映這些外部信息，自身并不對價格產(chǎn)生任何影響。而在對金融市場微觀結構的研究歷程中，Demsetz(1968)認為買賣價差由于買賣雙方供求的不平衡而產(chǎn)生，它實際上是有組織的市場中為交易的即時性支付的加成;Stoll(1978)認為，做市商決定合適的買賣價差來抵消做市行為面臨的危機而導致的成本;Ho-Stoll(1983)認為在存在多名做市商的狀況下，對其他做市商行為的預期同樣會影響買賣價差的設定;Glosten和Milgrom(1985)強調(diào)做市商的貝葉斯學習歷程中，信息對價差的動態(tài)調(diào)整所起到的重要作用;Easley和O‘hara(1987)認為，做市商的定價策略會依賴于指令規(guī)模，數(shù)量比較大的指令往往以比較差的價格成交;Easley和O’hara(1992)又證明，交易的時間性會影響價格，并且交易間隔會影響價差大小。金融市場微觀結構理論的大量研究表明，在一個非理想的市場中，作為市場微觀結構的交易制度在金融資產(chǎn)價格形成歷程中作用重大。一個非理想市場中的價格除了包含證券的經(jīng)濟價值和外部信息外，還反映制度方面的信息，如交易的成本、交易策略、效率等。同時，一般而言，設計交易制度要充分考慮到市場的投入者結構，特定的交易制度只有對特定的投入者結構才能發(fā)揮作用，不可能適應所有的投入者結構。故充分了解市場微觀結構與價格形成的關系及交易制度與投入者結構的關系，將有助于設計更合理的交易制度，以減少交易歷程中交易成本和信息成本。中國證券市場設立初期，在交易制度上采取單一的電腦撮合連續(xù)競價方式，這對以散戶為主的投入者結構來說，是完全適合的。隨著中國證券市場不斷進展，超常規(guī)的培育機構投入者逐步改進證券市場投入者結構。這種現(xiàn)狀要求交易系統(tǒng)也要兼顧機構投入者的操作特性，畢竟機構投入者對交易量、即時行情、交易成本有著區(qū)別的要求。所以，實行多樣化的交易制度，推行大宗交易制度將有利于發(fā)揮區(qū)別交易制度的綜合優(yōu)勢，實現(xiàn)中國證券市場的全面進展。價格形成：機構投入者的特殊要求一般而言，交易成本包含直接成本和間接成本。其中，直接成本包含傭金、手續(xù)費和交易稅，其中緊要是傭金。無論是傭金是否自由化，都可以在成交之前確定其大小。而且近年來，機構投入者擁金費用一直處于下降趨勢。Stoll(1995)曾計算過，傭金費用在1982年大約每股17.8美分或市場價值的0.58%，是1992年的兩倍。此外，由于相互競爭、低成本的交易設備的大量使用、經(jīng)紀商在大宗交易中的返傭及手續(xù)費、交易稅下降，大宗交易的直接成本下降?？偟膩碚f，直接成本的確定性及不斷下降，使其在大宗交易的成本函數(shù)中不會占據(jù)緊要的位置。而間接成本則包含：①買賣價差：做市商的買進報價與賣出報價之間的差額。②市場影響成本：大額訂單得到迅速執(zhí)行后引起的超過買賣價差的額外成本。即大額買進訂單的迅速執(zhí)行會引起價格上升，大額賣出訂單的迅速執(zhí)行會使價格下降。訂單越大，為達到成交，賣出者、買入者越愿意在價格上做出讓步。③搜索成本：即發(fā)現(xiàn)最優(yōu)價格的成本。搜索最優(yōu)價格費錢費時，如果價格的邊際改進收益小于額外的搜尋成本的話，投入者也許更愿意接受非最優(yōu)價格。④延遲成本：即由于搜索而導致的交易時間的延遲而面臨的危機所承擔的成本。對投入者而言，交易執(zhí)行延遲和信息延遲的危機在市場短期波動劇烈的狀況下更加顯著。在間接成本構成中，散戶實行小額交易極少會導致顯著的市場影響力，并且如果交易是以單一市場指令執(zhí)行的，則搜索成本、延遲成本也可以忽略不計，所以散戶的交易成本緊要包含直接成本和買賣價差，股票市場上最好的買賣報價經(jīng)常就是個人投入者的最佳執(zhí)行價格。但是，機構投入者的狀況要復雜的多。首先，機構投入者的傭金成本往往已經(jīng)包含在報價里面，而且價格經(jīng)過討價還價也與市場上的買賣報價大相徑庭。其次，機構投入者的大額訂單如分割執(zhí)行，則市場的不斷變化使得成本解析必須引入動態(tài)解析，那么市場影響力成本將十分驚人。第三，大宗交易的交易時間、交易間隔同樣是機構投入者必須考慮的問題(EasleyO‘hara1992)?？梢婇g接成本對機構投入者影響巨大，他們需要在大額交易引起的市場影響成本和實行小額交易的搜索成本、延遲成本之間權衡利弊，做出最優(yōu)的交易策略。同時，在對機構投入者的最優(yōu)交易策略解析中，Easley和O‘Hafa(1987)、D.Seppi(1990)的研究證明，如果能夠降低市場影響成本(包含買賣價差)，考慮到無法消除的小額交易時間機會成本，大額交易將是機構投入者交易策略的一個重要組成部分。所以，由于機構投入者交易成本是區(qū)別于散戶的，它的交易策略也差別于散戶，故機構投入者的大宗交易不能通過正常規(guī)模的交易制度完成，而需要一個專門的大宗交易制度。也就是說，從價格形成機制來看，大宗交易制度有其產(chǎn)生的必然性。信息披露：以降低透明度換取效率除了價格形成機制之外，信息披露方式也是證券交易制度的核心。對于機構投入者而言，大宗交易制度在信息披露方面要有特殊的安排，這是由于機構投入者對透明度、即時性、流動性有特別的要求。一般來說，所有投入者都要求市場具備透明度，使其交易成本合理。但對于機構投入者來說，交易的即時性、市場的高流動性卻更為重要。這是因為每筆交易的數(shù)量很大，搜尋成本和延遲成本很高，所以機構投入者對價格反映極其敏感，需要更高的流動性。而在執(zhí)行的歷程中，由于每一筆買賣的數(shù)量很大，市場一時間無法找到相應的交易對手，如果市場對該信息予以即時披露，大額交易所引起的市場影響力和交易者的搜索成本、延遲成本之大是不難想象的。故機構投入者往往對大宗交易的信息披露制度有特別的要求。大宗交易的信息可分為交易前信息和交易后信息。對于前者的披露，世界上各緊要證券交易市場有三種做法：一是對大額交易的交易前信息不公開披露，即交易協(xié)議歷程隱形化;二是對大額交易的交易前信息部分公開披露，即交易協(xié)議歷程部分隱形化;三是對大額交易的交易前信息不作特殊規(guī)范，采用與正常規(guī)模交易相同的信息披露制度，即交易協(xié)議歷程不隱形化。對于后者的披露，世界上有些證券交易市場建立了延遲交易報告制度，即允許大額交易在成交后不必像其他正常規(guī)模交易一樣馬上公告，只需在成交后規(guī)范的時間內(nèi)對外公告即可。顯然，無論是交易前信息隱形化還是交易后信息延遲披露，交易所都是以降低透明度的方式來增強流動性，避免公布信息而造成的搶先委托以及大額交易沖擊市場所造成的價格不確定性。而這種不確定性從本質上說會使得市場價格不能反映所有可以獲得的信息，或者使得市場價格暫時偏離市場結清的均衡價格，最終影響效率。同時，降低透明度并不一定會降低效率。理論上，一個市場的透明度越高，其各種機制的運行效率就越高，因此一個市場的首要任務是確保信息和交易的公開性和透明程度。但是，有研究表明透明性和市場效率的關系是非線性的：在到達某一點的時候，透明性可以改進效率，但是完全的透明性似乎是次優(yōu)的(楊之曙2000)。尤其是在機構投入者的作用日益增加的今天，意識到這一點更為重要。如果機構投入者必須即時公布他們的交易行為狀況，參加博弈